Unternehmensbewertung im Immobiliensektor

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1 Unternehmensbewertung im Immobiliensektor Dr. Gunter Franzke, WP/StB, Partner; Martin Lehne, WP, StB/CVA/MRICS, Manager; beide Trinavis GmbH & Co. KG Wirtschaftsprüfungsgesellschaft Steuerberatungsgesellschaft, Berlin Bei der Durchführung von Unternehmensbewertungen im Immobiliensektor sind verschiedene Besonderheiten von Investitionen in Immobilien zu beachten, wenn das Risiko von Haftungsfällen, steuerlichen Mehrbelastungen und weiteren Nachteilen vermindert werden soll. Diese Besonderheiten ergeben sich aus der Einzigartigkeit von Immobilien, deren hohem Kapitalbedarf, der Nutzungsdauer der Gebäude sowie den rechtlichen und steuerlichen Rahmenbedingungen. 1 Die Besonderheiten von Investitionen in Immobilien bei der Unternehmensbewertung lassen sich wie folgt zusammenfassen: 1 Jede Immobilie ist durch die Kombination aus Lage, Größe, Beschaffenheit und Nutzungsmöglichkeit gekennzeichnet und daher einzigartig. Hieraus leitet sich auch die große Bedeutung des Net Asset Value-Verfahrens im Immobiliensektor ab, wie noch gezeigt werden wird. Investitionen in Immobilien sind darüber hinaus oftmals durch einen hohen Kapitaleinsatz gekennzeichnet, die Bewirtschaftung der Immobilien beruht auf langfristigen Verträgen. Beide Punkte bewirken, dass Immobilienunternehmen oftmals einen höheren aufweisen als beispielsweise Industrieunternehmen. Die Gebäude weisen zum Teil sehr lange Nutzungsdauern auf. Dies ist bei der Planung von Ersatzinvestitionen zu beachten. Besonderheiten ergeben sich aber auch aus rechtlichen Rahmenbedingungen wie beispielsweise dem Mietrecht, dem Baurecht 1 Vgl. u.a.: Enever, Isaac, Daley: The Valuation of Property Investments, 7. Aufl. London und New York 2010 sowie Rebitzer in Praxishandbuch der Immobilien-Investitionen, 2. Aufl. München oder dem Planungsrecht. Die Steuergesetze enthalten zahlreiche Regelungen für die Besteuerung von Immobilien. Diese rechtlichen und steuerlichen Rahmenbedingungen sind bei der Planung der Erträge und Aufwendungen, aber auch bei der Ermittlung der Kapitalkosten zu beachten. I. Unternehmensbewertung nach dem Discounted Cashflow-Verfahren für Unternehmen Der Wert eines Immobilienunternehmens entspricht unter der Voraussetzung ausschließlich finanzieller Ziele dem Barwert der Nettozuflüsse aus dem Immobilienunternehmen an den oder die Unternehmenseigner. Für die Berechnung von Unternehmenswerten wird in der Praxis oftmals das Discounted Cashflow-Verfahren mit seinen verschiedenartigen Ansätzen verwendet. Vereinfacht betrachtet geht es stets darum, im Zähler die erwarteten Zahlungsüberschüsse und im Nenner die Kapitalkosten zu ermitteln. Aus dem Quotienten ergibt sich der Unternehmenswert. Die Kapitalkosten repräsentieren die Verzinsung einer zur Investition in das Immobilienunternehmen alternativen Anlage. In der Praxis knüpft die Ermittlung des Barwerts üblicherweise an die Inhalt I. Unternehmensbewertung nach dem Discounted Cashflow- Verfahren für Unternehmen 1. Einflussfaktoren für die Ermittlung von Cashflows 2. Einflussfaktoren für die Ermittlung von Kapitalkosten II. Bewertung nach dem Net Asset Value-Verfahren IV. Vergleich der Bewertungsverfahren V. Fazit Keywords Bewertungsverfahren; Discounted Cashflow-Verfahren; Immobiliensektor; Kapitalkosten; Net Asset Value- Verfahren; Unternehmensbewertung Unternehmensplanung für das zu bewertende Unternehmen an. In den meisten Fällen untergliedert sich die Planung in eine erste Phase, die einen Zeitraum von drei bis fünf Jahren umfasst, und in eine zweite Phase (ewige Rente), in der die Ergebnisse der ersten Phase langfristig fortgeschrieben werden. 1. Einflussfaktoren für die Ermittlung von Cashflows Für die Ermittlung der zu diskontierenden Cashflows ist es unerlässlich, neben anderen Einflussfaktoren die wesentlichen vertraglichen Grundla- BOARD 4/

2 gen des Immobilienunternehmens zu verstehen und genau zu analysieren. Bei der Ermittlung der finanziellen Überschüsse sind die Rechte und Pflichten der Vertragspartner des jeweiligen Vertrags zu beachten. Die Planung der Umsatzerlöse muss die Möglichkeiten berücksichtigen, Mieterhöhungen durchzusetzen. Bei Mietverträgen über Wohnraum ist zwischen Staffelmiete, Indexmiete oder Miete auf Basis der ortsüblichen Vergleichsmiete zu unterscheiden. In diesem Zusammenhang ist auch die sogenannte Mietpreisbremse zu beachten, die am 1. Juni 2015 in Kraft getreten ist. Bei Unternehmen mit unbegrenzter Lebensdauer stellt die Planung der Investitionen und Abschreibungen eine besondere Herausforderung dar. Voraussetzung für eine Berechnung mit einer ewigen Rente ist, dass sich das zu bewertende Unternehmen in einem eingeschwungenen Zustand befindet und die Erträge und Aufwendungen mit einer konstanten Rate wachsen. Hierzu kann es erforderlich sein, in einem Modell zunächst die Barwerte der Investitionen und der Abschreibungen zu bestimmen und die Barwerte dann in barwertäquivalente Cashflows umzuwandeln, die in die Planung für die Fortführungsphase (ewige Rente) übernommen werden können. Insbesondere aus steuerlichen Gründen findet man oft Unternehmen mit nur einer einzigen Immobilie. Hier kann es sachgerecht sein, von einer (begrenzten) Lebensdauer des Unternehmens auszugehen, die mit der wirtschaftlichen (Rest-)Nutzungsdauer des Gebäudes übereinstimmt. Bei der Bewertung wird dann auf die Berücksichtigung eines Neubaus als Anschlussinvestition verzichtet. Da ein erheblicher Teil der Erträge der Immobilienunternehmen für Steuerzahlungen verwendet wird und die Steuerzahlungen daher den Unternehmenswert entscheidend mitbestimmen, ist in der Regel eine detaillierte Steuerplanung erforderlich, die steuerliche Besonderheiten wie zum Beispiel die Hinzurechnung von Zinsen oder Miet- und Pachtaufwendungen, die Zinsschranke und die einfache bzw. erweiterte Grundbesitzkürzung berücksichtigt. Im Rahmen der Bewertung muss auch geprüft werden, ob die Voraussetzungen für Steuergestaltungen vorliegen, mit denen z.b. verhindert werden soll, dass die Ertäge aus der Bewirtschaftung der Immobilien steuerlich als gewerbliche Einkünfte (und nicht als Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung) eingestuft werden. Zur Steuerplanung gehört auch die Identifikation und Fortschreibung von steuerlichen Verlustvorträgen. 2. Einflussfaktoren für die Ermittlung von Kapitalkosten Die Kapitalkosten werden vorzugsweise unter Verwendung des Capital Asset Pricing-Modells hergeleitet. Nach diesem Modell ist zur Bestimmung des Kapitalisierungszinssatzes zunächst von einem risikofreien Basiszinssatz auszugehen, welcher anschließend um einen Risikozuschlag erhöht wird. Der Risikozuschlag ergibt sich wiederum als Produkt aus der Marktrisikoprämie und dem sogenannten. Der Basiszinssatz repräsentiert eine (quasi-)risikofreie und fristadäquate Kapitalmarktanlage. Für die Berechnung des Basiszinssatzes wird auf Anleihen der öffentlichen Hand zurückgegriffen. Die Marktrisikoprämie stellt den Zuschlag auf den risikofreien Basiszinssatz dar, den Investoren dafür fordern, dass sie nicht in eine risikofreie Anlage geprüft, sondern in ein Aktienportfolio, das den Gesamtmarkt (Marktportfolio) repräsentiert. Sie ist ein Maß für das allgemeine Risiko des Marktportfolios und wird empirisch aus Kapitalmarktdaten abgeleitet. Um das individuelle Risiko des zu bewertenden Unternehmens abzubilden, muss die Marktrisikoprämie noch mit dem unternehmensspezifischen multipliziert werden. Der ist eine Risikomaßgröße für das systematische Risiko des Unternehmens. Das systematische Risiko setzt sich aus dem Geschäftsrisiko (operatives Risiko) und dem Kapitalstrukturrisiko zusammen. Eine direkte Ermittlung des s ist nur für börsennotierte Unternehmen möglich, denn der wird aus den Schwankungen eines börsennotierten Wertpapiers im Verhältnis zu den Schwankungen eines Indexes, z.b. DAX oder Standard & Poor s 500, abgeleitet. Sofern das zu bewertende Unternehmen selbst kein börsennotiertes Unternehmen ist, kann der aus Kapitalmarktdaten von börsennotierten Vergleichsunternehmen (einer sogenannten Peer Group ) abgeleitet werden, wobei Anpassungen im Hinblick auf die Unterschiede zwischen der Kapitalstruktur des zu bewertenden Unternehmens einerseits und der Kapitalstruktur der Unternehmen der Peer Group andererseits vorzunehmen sind. Da es relativ eindeutige Vorgaben für die Ermittlung von risikofreiem Basiszinssatz und Marktrisikoprämie gibt, muss der Bestimmung des s eine besondere Bedeutung beigemessen werden. Ein wichtiger Einflussfaktor bei der Bestimmung des s für ein nicht börsennotiertes Unternehmen ist die Zusammenstellung der Peer Group. Die Ermittlung des s ist im Übrigen häufig Gegenstand von gerichtlichen Auseinandersetzungen über Unternehmenswerte. Bei der Zusammenstellung einer Peer Group für die Bewertung eines Immobilienunternehmens ist zu beachten, dass die Peer-Unternehmen so gut wie möglich das operative Risiko des zu bewertenden Unternehmens abbilden. Dabei ist zu berücksichtigen, dass Immobilienunternehmen oftmals verschiedene Tätigkeiten ausüben. Beispielsweise weist die Vermietung 150 BOARD 4/2015

3 Deutsche Wohnen AG DIC Asset AG verschuldet Unternehmen Fremdkapital unverschuldet 0, % 0,435 0, % 0,314 Gagfah S.A. 0, % 0,261 TAG Immobilien AG 0, % 0,251 Mittelwert 0,648 0,315 Ermittlung der Beta-Faktoren: Raw Betas, Referenzindex CDAX, Beobachtungszeitraum bis , wöchentliche Renditepaare, Relevern und Delevern mit Tax Shield und Debt Beta (eigene Berechnung basierend auf Daten Bloomberg Finance L.P.) Tab. 1: en für ausgewählte börsennotierte Immobilienunternehmen verschuldet Unternehmen Fremdkapital unverschuldet Bayer AG 1, % 0,993 BASF SE 1, % 0,946 Bayerische Motoren Werke AG 1, % 0,853 Daimler AG 1, % 1,334 Mittelwert 1,196 1,031 1,400 Ermittlung der Beta-Faktoren: Raw Betas, Referenzindex CDAX, Beobachtungszeitraum bis , wöchentliche Renditepaare, Relevern und Delevern mit Tax Shield und Debt 1,200 Beta (eigene Berechnung basierend auf Daten Bloomberg Finance L.P.) 1,400 Tab.2: en für ausgewählte börsennotierte Industrieunternehmen 1,000 1,200 Die Immobilienunternehmen weisen eine viel höhere Verschuldung und damit ein höheres Kapitalstrukturrisiko auf als die Industrieunternehmen. Dies erklärt auch die größeren Unterschiede zwischen den verschuldeten und den unverschuldeten en. Dementsprechend muss den Effekten der Finanzierung im Rahmen von Bewertungen ein besonderes Gewicht beigemessen werden. Dies wird besonders deutlich, wenn man die Entwicklung der en im Zeitverlauf betrachtet (siehe hierzu Abbildung 1). In den Jahren 2009 und 2010 fielen die verschuldeten und unverschuldeten en der Immobilienunternehmen besonders weit auseinander. Der Grund ist der hohe in diesen Jahren (siehe hierzu Abbildung 2) Der Anstieg des s in den Jahren 2008 bis 2010 ist auf den Rückgang der Börsenkurse im Rahmen der Finanzkrise, die im Jahr 2008 einsetzte, zurückzuführen; der abnehmende seit 2011 ist Folge der wieder steigenden Börsenkurse. Damit wird Folgendes deutlich: Der für die Umformung von verschuldeten in unverschuldete en so wichtige ändert sich stark aufgrund von Wohnungen 0,800 ein geringeres operatives Risiko auf als die Projektent- 1,000 Beta verschuldet wicklung. 0,600 1,400 0,800 Die Tabellen 10,400 und 2 enthalten für 1,200 Beta verschuldet vier Immobilienunternehmen 0,600 und Beta unverschuldet für vier Industrieunternehmen 0,200 u.a. (mit Debt Beta deren verschuldete 0,400 1,000 en und Tax Shield) (Gesamtrisiko) und deren unverschuldete en 2007 (operatives und Tax Shield) Beta unverschuldet 0,000 0,200 0,800 (mit Debt Beta Risiko), jeweils abgeleitet aus Daten 0,000 0,600 von Bloomberg Finance L.P. Abb.1: 2007 Entwicklung 2008 der 2009 verschuldeten und 2012 unverschuldeten en 2015 einer Peer Auf den ersten Blick ist Group ersichtlich, von Immobilienunternehmen 0,400 dass die unverschuldeten en der Immobilienunternehmen 0,200 und unverschuldeten en einer Peer Abb.1: Entwicklung der verschuldeten Group von Immobilienunternehmen deutlich unter denen der Industrieunternehmen liegen. Die Marktteilnehmer stufen das operative Risiko ,000 der Immobilienunternehmen geringer Abb. 1: Entwicklung der verschuldeten und unverschuldeten en einer Peer Group von ein als das der Industrieunternehmen. Immobilienunternehmen (eigene Berechnung basierend auf Daten Bloomberg Finance L.P.) Beta ve Beta un (mit Deb und Tax Abb.1: Entwicklung der verschuldeten und unverschuldeten en einer Peer Group von Immobilienunternehmen BOARD 4/

4 und Fremdkapital in in Prozent 500% 450% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% Fremdkapital % Abb. 2: Entwicklung von in Prozent, und Fremdkapital in einer Peer Group von Immobilienunternehmen (jeweils Durchschnitt der Peer Group) (eigene Berechnung basierend auf Daten Bloomberg Finance L.P.) Abb.2: Entwicklung von in Prozent sowie und Fremdkapital in einer Peer Group von Immobilienunternehmen (jeweils Durchschnitt einer Peer Group) der Kursbewegungen in Folge der Finanzkrise. Dies führt gerade bei Immobilienunternehmen zu starken Schwankungen bei den unverschuldeten en. Damit ist die Höhe der en von der Länge des Beobachtungszeitraums abhängig, für den die en ermittelt werden. Bei der Ermittlung der en muss daher genau überlegt werden, wie die unverschuldeten en für die Unternehmen der Peer Group zu ermitteln sind. Die Entwicklung der Börsenkurse und des Zinsniveaus seit Beginn der Finanzkrise im Jahr 2008 und die damit verbundenen Auswirkungen auf die Ermittlung von Kapitalkosten haben übrigens auch dazu geführt, dass Bewertungen nach dem Discounted Cashflow-Verfahren vermehrt mit Zweifeln begegnet wird. III. Bewertung nach dem Net Asset Value-Verfahren Bei der Bewertung von Immobilienunternehmen kommt dem Net Asset Value-Verfahren eine große Bedeutung zu, bei dem der Unternehmenswert aus den Marktwerten der Immobilien und sonstigen Vermögensgegenstände abgeleitet wird, von denen die Schulden abgezogen werden. Dem Net Asset Value-Verfahren liegt die Überlegung zugrunde, dass der Wert von Immobilienunternehmen hauptsächlich von dem Wert seiner Immobilien bestimmt wird. Beispielsweise spielen Geschäfts- oder Firmenwerte bei Immobilienunternehmen kaum eine Rolle. Der Net Asset Value wird nicht immer einheitlich berechnet, es gibt unterschiedliche Ermittlungsvarianten und -stufen. Einbezogen werden können beispielsweise latente Steuern, die bei einer Veräußerung der Immobilien zum Marktwert anfallen würden, sowie Differenzen zwischen dem Marktwert und dem Buchwert des Fremdkapitals. Der NAV ermittelt sich dann wie folgt: 2 2 In Anlehnung an Bärthel/Feusi: Real Estate Magazin 5/2008, S. 22 ff. Marktwerte der Immobilien./. Buchwert des Fremdkapitals +/ Werte aller anderen Aktiv- und Passivposten des Unternehmens = NAV (Net Asset Value)./. latente Steuern auf stille Reserven = NNAV (Net Net Asset Value oder Double NAV)./. Differenz zwischen Marktwert und Buchwert des Fremdkapitals = NNNAV (Net Net Net Asset Value oder Triple NAV) Darüber hinaus sind ggf. weitere Wertkomponenten zu berücksichtigen, wie zum Beispiel kapitalisierte Gesellschaftskosten für die Aufstellung und Prüfung von Jahresabschlüssen und ähnliche Aufwendungen. Das Kapitalanlagegesetzbuch schreibt für bestimmte Bewertungen die Anwendung des Net Asset Value- Verfahrens zwingend vor. Hierbei sind besondere Bewertungsregeln zu beachten. Beispielsweise sind Verbindlichkeiten abweichend von dem dargestellten Schema mit ihrem Rückzahlungsbetrag anzusetzen. 152 BOARD 4/2015

5 Für die Ermittlung des Verkehrswerts der Immobilien im Rahmen einer Bewertung nach dem Net Asset Value-Verfahren stehen verschiedene Verfahren zur Verfügung. Häufig verwendete Verfahren sind das Ertragswertverfahren nach der Immobilienwertermittlungsverordnung (ImmoWertV) oder das Discounted Cashflow-Verfahren für Immobilien, das nicht mit dem Discounted Cashflow-Verfahren für die Bewertung von Unternehmen zu verwechseln ist. Das Ertragswertverfahren nach der Immobilienwertermittlungsverordnung basiert auf einer Kapitalisierung des Reinertrags unter Berücksichtigung der Restnutzungsdauer des bzw. der Gebäude und des jeweiligen Liegenschaftszinssatzes. Der Reinertrag wird aus marktüblich erzielbaren Erträgen abzüglich der Bewirtschaftungskosten abgeleitet. Die Liegenschaftszinssätze sind die Zinssätze, mit denen Verkehrswerte von Grundstücken je nach Grundstücksart im Durchschnitt marktüblich verzinst werden. Sie sind auf der Grundlage geeigneter Kaufpreise und der ihnen entsprechenden Reinerträge für gleichartig bebaute und genutzte Grundstücke unter Berücksichtigung der Restnutzungsdauer nach den Grundsätzen des Ertragswertverfahrens abzuleiten. 3 Besonders zu beachten ist hierbei, dass die Liegenschaftszinssätze in den letzten Jahren zum Teil erheblich gesunken sind. Daher müssen die von den Gutachterausschüssen veröffentlichten Liegenschaftszinssätze auf ihre Aktualität hin überprüft und, wenn erforderlich, unter Berücksichtigung von aktuellen Entwicklungen bis zum 3 Vgl. 17 Immobilienwertermittlungsverordnung Bewertungsstichtag fortgeschrieben werden. Beim Discounted Cashflow-Verfahren werden üblicherweise die Cashflows aus der Bewirtschaftung einer Immobilie über einen bestimmten Zeitraum, zum Beispiel über zehn Jahre, und der Restwert nach Ablauf dieser Zeit auf den Bewertungsstichtag abgezinst. Die Ermittlung des Restwerts erfolgt unter Berücksichtigung der erwarteten Einnahmen am Ende der Detailplanungsphase und einer sogenannten Cap Rate. Für die Abzinsung auf den Bewertungsstichtag wird eine sogenannte Discount Rate verwendet. Beide Zinssätze spiegeln die Renditeerwartungen von Investoren wider. Ein wichtiger Unterschied besteht in der Berücksichtigung von inflationsbedingtem Wachstum: Da bei der Ermittlung des Restwerts eine Berücksichtigung von Preissteigerungen bei den erwarteten Einnahmen (über dem Bruchstrich) nicht möglich ist, fließen die Inflationserwartungen in die Cap Rate ein. In der Detailplanungsphase werden Preissteigerungen demgegenüber bei der Prognose der Cashflows, also über dem Bruchstrich berücksichtigt. Die Inflationserwartungen sind in den Discount Rates nicht berücksichtigt. Bei den übrigen Vermögensgegenständen und Schulden sind ggf. Anpassungen gegenüber deren Buchwert erforderlich. Die in den letzten Jahren gesunkenen Fremdkapitalzinsen können zur Folge haben, dass der Marktwert von Darlehen über deren Rückzahlungsbetrag liegt und daher eine wertmindernde Anpassung erforderlich ist. Beim Net Asset Value-Verfahren werden die Wirkungen der Finanzierung und der Besteuerung nicht bzw. nur zum Teil abgebildet, dies betrifft insbesondere das Kapitalstrukturrisiko. IV. Vergleich der Bewertungsverfahren Die Frage, ob das Discounted Cashflow-Verfahren (für Unternehmen) oder das Net Asset Value-Verfahren besser für die Bewertung von Immobilienunternehmen geeignet ist, kann nicht pauschal beantwortet werden. Die Berücksichtigung der Finanzierung und der Besteuerung des Unternehmens sprechen für das Discounted Cashflow-Verfahren. Fraglich ist, ob die Immobilie(n) des Bewertungsobjekts mit den Immobilien der Unternehmen der Peer Group vergleichbar sind. Einschränkungen könnten sich beispielsweise ergeben, wenn die Immobilien des zu bewertenden Unternehmens in Gebieten mit erheblich rückläufiger Bevölkerungszahl liegen oder andere Besonderheiten aufweisen (Spezialimmobilien). In diesen Fällen könnte eine Bewertung mit dem Net Asset Value-Verfahren vorzugswürdig sein. Empfehlenswert ist, beide Verfahren parallel anzuwenden und unterschiedliche Ergebnisse zu interpretieren bzw. zu erklären. V. Fazit Zusammenfassend ist festzustellen, dass gerade bei Immobilienunternehmen die Wirkungen der Finanzierung einen erheblichen Einfluss auf den Wert von Unternehmen haben und daher genau bedacht werden müssen. Darüber hinaus müssen auch die Auswirkungen der Entwicklung der Börsenkurse und der Zinssätze für risikofreie Anlagen und für Fremdkapital berücksichtigt werden. Fachinformationen bequem online bestellen! Recht vielseitig! BOARD 4/

6 GESAMTLEITUNG IN KOOPERATION MIT BOARD indd :46:30 Kompaktes Wissen für den professionellen Aufsichtsrat Unternehmen und Wirtschaft ISSN X ArdAR beitskreis deutscher Aufsichtsrat e.v. HERAUSGEBER Arbeitskreis deutscher Aufsichtsrat e.v. (AdAR) Prof. Dr. Barbara Dauner-Lieb Prof. Dr. Stefan Siepelt Dr. Christine Bortenlänger Dr. Christian Bosse Dr. Claus Buhleier Peter Dietlmaier Dr. Florian Drinhausen Prof. Dr. Barbara Grunewald Dr. Peter Henning Prof. Dr. Susanne Kalss Dr. Jürgen Kunz Prof. Dr. Klaus Möller Prof. Dr. Ulrich Noack Prof. Dr. Ulrich Seibert Dr. Mirko Sickinger Prof. Dr. Stefan Simon Prof. Dr. Jochen Vetter Prof. Dr. Marc-Philippe Weller Dr. Christian Zwirner Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e.v. (DSW) Bundesanzeiger Verlag GmbH, Postfach , Köln, Jahrespreis: 233,40 E (inkl. MwSt. und Versand) Zeitschrift für Aufsichtsräte in Deutschland Dr. Christian Mense, Dr. Marcus Klie Frauenquote und Besetzungsziele Dr. Wolfgang Schnorr Die Deutschland-AG 2.0 lebt Neue Vorschläge für Kodex-Änderungen 2 Dr. Kai Hasselbach, Dr. Felix Ebbinghaus Haftung von Aufsichtsratsmitgliedern bei unklarer Rechtslage Dr. Christine Bortenlänger, Jan Bremer Die Kapitalmarktunion BOARD April 2014 S ISSN X Erscheinungsweise: 2-monatlich, jeweils zur Mitte eines geraden Monats, 44 Seiten, Format A4, geheftet, Jahresabonnement inkl. Online-Achiv 248,80 Preise inkl. MwSt. und Versandkosten (deutschlandweit) Sonderkonditionen für Mitglieder Hrsg.: Arbeitskreis deutscher Aufsichtsrat e.v. (AdAR) u.a. BOARD Zeitschrift für Aufsichtsräte in Deutschland Aufsichtsräten kommt in deutschen Unternehmen eine bedeutsame Schlüsselrolle zu. Für die Ausgestaltung ihres Mandates formuliert der Deutsche Corporate Governance Kodex in nun ausdrücklich eine Pflicht zur ständigen Aus- und Fortbildung. BOARD richtet sich an die Mitglieder der Aufsichtsräte von Aktiengesellschaften und Stiftungen sowie an Verwaltungsbeiräte und deren Berater. Interessante Aufsätze, Beiträge von Kollegen und Rechtsprechungshinweise vermitteln aktuelles Fortbildungswissen effizient, leicht verständlich und praxisbezogen. Das Online-Archiv bietet eine Rechtsprechungsdatenbank und zusätzlich Urteile im Volltext, auf die der Leser bei Bedarf zugreifen kann. BOARD ist zudem die Mitgliederzeitschrift des Arbeitskreises deutscher Aufsichtsrat e.v. (AdAR) und in dessen Facharbeit zur weiteren Professionalisierung von Aufsichtsräten eingebunden. IHRE VORTEILE Erschließung von unternehmens- und branchenspezifischen Fachthemen Effiziente und flexible Fortbildung mit vertiefenden Informationen Erfahrungstransfer von ausgewiesenen Experten und Kollegen Thematisierung auch besonderer Bereiche und Situationen (z.b.: Öffentliche Trägerschaft, Bankensektor, GmbH oder SE, M&A, Kartellrecht, Krise und Sanierung) Informationen über Termine, Fakten und Mandate Umfassendens Online-Archiv aller Jahrgänge inkl. Rechtssprechungsdatenbank AUS DEM INHALT Das Aufsichtsratsmandat Integrität und Haftung Die AR-Sitzung Bilanz- und Abschlussprüfung Die Hauptversammlung Diversity und Mitbestimmung Internationalisierung Sondersituationen Jetzt versandkostenfrei (deutschlandweit) bestellen: wirtschaft@bundesanzeiger.de Telefon: 0221/ Fax: 0221/ in jeder Fachbuchhandlung

7 GESAMTLEITUNG IN KOOPERATION MIT BOARD indd :46:30 BESTELLSCHEIN wirtschaft@bundesanzeiger.de per Telefon: 02 21/ per Fax an 02 21/ in jeder Fachbuchhandlung im Fensterkuvert einsenden an: Kompaktes Wissen für den professionellen Aufsichtsrat ISSN X Bundesanzeiger Verlag GmbH, Postfach , Köln, Jahrespreis: 233,40 E (inkl. MwSt. und Versand) ArdAR beitskreis deutscher Aufsichtsrat e.v. Bundesanzeiger Verlag Postfach Köln HERAUSGEBER Arbeitskreis deutscher Aufsichtsrat e.v. (AdAR) Prof. Dr. Barbara Dauner-Lieb Prof. Dr. Stefan Siepelt Dr. Christine Bortenlänger Dr. Christian Bosse Dr. Claus Buhleier Peter Dietlmaier Dr. Florian Drinhausen Prof. Dr. Barbara Grunewald Dr. Peter Henning Prof. Dr. Susanne Kalss Dr. Jürgen Kunz Prof. Dr. Klaus Möller Prof. Dr. Ulrich Noack Prof. Dr. Ulrich Seibert Dr. Mirko Sickinger Prof. Dr. Stefan Simon Prof. Dr. Jochen Vetter Prof. Dr. Marc-Philippe Weller Dr. Christian Zwirner Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e.v. (DSW) Zeitschrift für Aufsichtsräte in Deutschland Dr. Christian Mense, Dr. Marcus Klie Frauenquote und Besetzungsziele Dr. Wolfgang Schnorr Die Deutschland-AG 2.0 lebt Neue Vorschläge für Kodex-Änderungen 2 Dr. Kai Hasselbach, Dr. Felix Ebbinghaus Haftung von Aufsichtsratsmitgliedern bei unklarer Rechtslage Dr. Christine Bortenlänger, Jan Bremer Die Kapitalmarktunion BOARD April 2014 S Ja, ich möchte die Zeitschrift BOARD direkt im Jahres abonnement inkl. Online-Archiv für 248,80 * bestellen. Mitglieder des Deutschen Aktieninstituts e.v. oder der Financial Experts Association e.v. erhalten bei Bestellung einen Sonderpreis. Ja, ich bin Mitglied und möchte Jahresabonnement/s inkl. Online-Archiv für 189,30 * pro Abonnement bestellen. * inkl. MwSt. und Versandkosten (deutschlandweit) Bitte senden Sie mir kostenlos und unverbindlich die Informationsbroschüre von AdAR (Arbeitskreis deutscher Aufsichtsrat.e.V.) zu. ABSENDER: Firma Name, Vorname Straße, Nr. PLZ, Ort Telefon Fax wichtig bei der Bestellung von Online-Produkten und Produkten inkl. Online-Archiv Ja, ich möchte kostenlos über Neuerscheinungen, Angebote und Aktionen per auf dem Laufenden gehalten werden. Diese Zustimmung ist freiwillig und kann jederzeit unter wirtschaft@bundesanzeiger.de widerrufen werden. Deutschlandweit Versandkostenfrei! Versandkostenpauschale europaweit 4,00, weltweit 8,00 VERBRAUCHERSCHUTZHINWEIS: Diese Bestellung kann innerhalb von 4 Wochen nach Absendung ohne Begründung schriftlich oder in anderer Textform bei der Bundesanzeiger Verlag GmbH, Amsterdamer Str. 192, Köln, widerrufen werden. Zur Fristwahrung genügt die rechtzeitige Absendung des Widerrufs innerhalb dieses Zeitraumes. Der Widerruf verpflichtet zur Rücksendung der Ware, Beschädigung der Ware verpflichtet zum Kauf. DATENSCHUTZHINWEIS: Ihre Daten sind bei uns in sicheren Händen! Informationen zu unseren AGB und Datenschutzbestimmungen finden Sie unter Ihre Bundesanzeiger Verlag GmbH Datum, Unterschrift VIELEN DANK FÜR IHRE BESTELLUNG!