Vendor Due Diligence: Chance im aktuellen Marktumfeld

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1 Financial Services Private Equity Vendor Due Diligence: Chance im aktuellen Marktumfeld Sebastian Hosenfeld, Dieter Lauszus, Sebastian Hock 1

2 Aufgrund der weltweiten Finanzkrise, die schon länger nicht mehr nur Subprime-Krise heißt, werden eklatante Auswirkungen auf die Private Equity-Branche befürchtet. Wie wird sich dies auf die Aktivitäten der Finanzinvestoren auswirken? Sollte sich die Branche besser auf bestimmte Aktivitäten konzentrieren? Wenn ja, auf welche: "Buy", "grow" oder "sell"? Handlungsoptionen im aktuellen Marktumfeld 1. Buy? Der Markt für Unternehmenstransaktionen ist nicht tot. Zwar ist das medial am stärksten beleuchtete Segment der sehr großen Transaktionen eingebrochen, gleichzeitig ist die Anzahl Transaktionen im Small- und Mid-Cap Segment bisher kaum betroffen. Dennoch hat sich das Umfeld verschlechtert, da die Kapitalkosten der Finanzinvestoren gestiegen sind und die Nebenbedingungen der Kreditvergabe (Covenants) der Banken deutlich restriktiver verhandelt werden. 2. Grow? Wir beobachten eine gestiegene Aufmerksamkeit der Finanzinvestoren in Bezug auf ihre bestehenden Beteiligungen. Add-on-Akquisitionen werden aktiv gesucht und organische Wachstumsoptionen werden diskutiert. Viele Häuser versuchen das Beteiligungsportfolio für einen kommenden Abschwung wetterfest zu machen. Dass hier Nachholbedarf besteht, beweisen aktuelle Berichte von verletzten Covenants in stark gehebelten Transaktionen oder von Eigenkapitalnachschüssen durch Finanzinvestoren. "Grow" bedeutet aktuell häufiger die Sicherung von Bestehendem, seltener kann echtes Wachstum generiert werden. 3. Sell? Auch auf der Seite der Verkäufer drohen Gefahren: Der IPO als Exitkanal für größere Mittelständler ist mangels Nachfrage der Kapitalmärkte versperrt. Für Secondaries, also Transaktionen zwischen Finanzinvestoren, bestehen die gleichen Probleme wie beim Kauf, nämlich die stark gestiegenen Anforderungen der Banken. 2

3 Selbstverständlich lässt sich nach wie vor mit allen Optionen Geld verdienen. Paradoxerweise liegen gerade auf der Verkaufsseite erhebliche Chancen, da die Marktpreise für Unternehmensbeteiligungen dank intensiven Wettbewerbs von gut finanzierten PE-Häusern sowie aggressiven Strategen noch nicht spürbar zurückgegangen sind. Dazu müssen die Verkäufer ihre Hausaufgaben jedoch frühzeitig machen. Ein erfolgversprechender Ansatz ist hierbei die Durchführung einer sogenannten marktseitigen bzw. strategischen Vendor Due Diligence (VDD) als umfassender Strategiecheck und Vorbereitung auf einen Verkauf. Eine Due Diligence oder - auf Deutsch - Sorgfaltsprüfung beleuchtet die finanziellen, rechtlichen, strategischen/ marktseitigen Fragen einer Unternehmensbeteiligung und ist heute etablierter Standard. Die durch den Verkäufer beauftragte VDD grenzt sich bewusst zu einem, von einer Investmentbank oder einem Corporate Finance-Berater erstellten Informationsmemorandum ab, welches als Verkaufsunterlage eindeutig die Interessenlage des Verkäufers abbildet, d. h. einen geringen Anspruch auf Objektivität besitzt. Die Zielstellung der VDD unterscheidet sich dagegen explizit nicht von einer durch den Käufer durchgeführten Due Diligence. Zwar ist die Neutralität einer VDD naturgemäß nicht komplett gegeben, da der Verkäufer die Fragestellungen und inhaltlichen Schwerpunkte der VDD festlegt und den Umfang der zur Verfügung gestellten Informationen und Gesprächspartner kontrolliert. Da aber der seriöse Berater einer rechtlichen Haftung unterliegt und sein Ruf als sein wichtigstes Kapital gelten kann, sind die Hürden für die Publikation falscher oder unvollständiger Informationen erheblich. Vendor Due Dilligence bietet allen Parteien einer Unternehmenstransaktion Vorteile. Alle wesentlichen Parteien einer Unternehmenstransaktion, nämlich Käufer, Verkäufer und das Management der Beteiligung profitieren von der Durchführung einer verkaufsseitigen Due Diligence in erheblichem Maße. Was spricht aber für eine marktseitige Vendor Due Diligence, wenn ein Käufer nicht auf eine eigene Prüfung verzichten will? a) Die Käufersicht: Der Vorteil einer Vendor Due Diligence liegt aus Sicht eines Käufers auf der Hand: Die VDD-Unterlagen können als zu- 3

4 Minimierung von "broken deal"-kosten der Käufer Frühzeitiges Erkennen potentieller "Leichen im Keller" sätzliche Informationsunterlagen vor der Aufnahme einer eigenen, ausführlichen Due Diligence genutzt werden. Dadurch reduziert der Kaufinteressent das Risiko für den Informationsaufwand sowie die Kosten der eigenen Due Diligence-Maßnahmen erheblich, etwaige "broken deal"-kosten werden minimiert. Darüber hinaus kann der Käufer Zugang zu Informationen erhalten, die sonst überhaupt nicht oder nur mit hohem Aufwand erhoben werden können. Insbesondere die Integration der Kundensicht, etwa über eine tiefgehende Befragung, kann in Branchen mit sehr großer Konzentration der Einkaufsmacht (wie Einzelhandel, Automobilindustrie) selten innerhalb der kurzen, kaufseitigen Due Diligence-Phase durchgeführt werden. So kann es nicht im Sinne des Unternehmens sein, dass während einer Auktion mehrere Teams der marktseitigen Due Diligence versuchen Schlüsselkunden zu kontaktieren und zu einer Bewertung ihres Lieferanten zu bewegen. Das gleiche gilt, wenn eine Commercial/Market Due Diligence in Nischenmärkten, in denen gegebenenfalls nur eine überschaubare Anzahl an Branchenexperten existiert, durchgeführt wird. Eine mehrfache zeitgleiche Ansprache dieser Experten durch verschiedene Due Diligence-Teams ist sicher nicht optimal, verursacht vielmehr Aufsehen in diesen Nischenmärkten. Mit den Autoren eines VDD-Berichts kann der Käufer mitunter sehr viel kontroverser und offener diskutieren als mit dem Management des Unternehmens. Denn zu diesen muss der potentielle Investor gerade im Falle von geschäftsführenden Gesellschaftern eine hervorragende persönliche Ebene finden, was ihn gegebenenfalls von einer allzu kritischen Diskussion im Rahmen der Due Diligence-Prüfung abhalten kann. Nicht zuletzt sinkt damit das Risiko für den Käufer, dass die berühmten "Leichen im Keller" existieren, von denen der Verkäufer oder sogar das Management nichts wissen. b) Die Verkäufersicht: Auf Verkäuferseite standen die Investoren einer Vendor Due Diligence (auf eigene Kosten) bislang eher zurückhaltend gegenüber. Diese Einstellung hat sich erheblich gewandelt: "Als struktureller Trend in der deutschen M&A-Landschaft zeigt sich, dass immer mehr Verkäufer eine Vendor Due Diligence durchführen." [Going public, 3/07, S. 36]. 4

5 Bessere Position des Verkäufers für die Preisverhandlung Doch gerade aufgrund einer zunehmenden Anzahl konkurrierender Bieter und einer daraus resultierenden stärkeren Machtposition der Verkäufer wird sich die Vendor Due Diligence in der Zukunft weiter etablieren. Denn in Zeiten stürmischer Equity-Märkte fallen die Vorteile der Vendor Due Diligence besonders stark in das Gewicht. So besteht die Möglichkeit, beizeiten wichtige Faktoren zu identifizieren, welche die Transaktion entsprechend positiv oder negativ beeinflussen können. Etwaige Risiken können bereits im Vorfeld erkannt und entsprechende Reaktionen hierauf vorbereitet werden. Selbst eine "Notbremsung", also ein vorläufiger Abbruch des Transaktionsprozesses kann vorgenommen werden, falls Punkte auftauchen, die zu einer nicht chancenadäquaten Kaufpreisbewertung führen könnten. Nichts ist in den Preisverhandlungen kontraproduktiver als "Überraschungen" auf der Strategie- und/oder Marktseite. Weitere Vorteile besitzt eine VDD für die Organisation des Transaktionsprozesses dann, wenn eine Vielzahl potenzieller Bieter eingebunden werden soll. Ein Großteil der in einer Due Diligence typischerweise notwendigen Informationen wird bereits im Vorfeld erhoben. Dies erhöht zum einen die zeitliche Planbarkeit der externen Due Diligence-Phase und reduziert deren Komplexität. Zum anderen wird das Risiko reduziert, eine Transaktion aufgrund unvollständiger Informationslage abzubrechen. Einiges spricht dafür, dass aufgrund der Professionalisierung des Verkaufsprozesses eine größere Anzahl von relevanten Bietern generiert werden kann. Doch nicht nur die absolute Anzahl der Bieter entscheidet letztendlich über die Höhe des Auktionspreises. Vielmehr ist ein Verkäufer daran interessiert, eine hohe Anzahl Kaufinteressenten möglichst lange im Transaktionsprozess zu halten und den Transaktionspreis weiter zu optimieren. c) Die Managementsicht: Ein weiterer wichtiger Aspekt ist die Belastung des Managements der Beteiligung. Gerade in mittelständisch geprägtem Umfeld führt eine zeitgleiche Due Diligence-Prüfung oftmals zu erheblicher Unruhe im Betrieb. Doch auch in größeren Betrieben kann die zeitliche Inanspruchnahme des Managements durch die Durchführung einer VDD deutlich reduziert und Risiken für das Tagesgeschäft vermieden werden. Idealerweise sollte der, mit der marktseitigen VDD beauftragte Strategieberater zum wertvollen Sparrings-Part- 5

6 ner des Managements werden. Darüber hinaus bietet der in der Regel geringere Zeitdruck die Möglichkeit, die Verkaufssituation mit dem Management zu üben sowie das Management bzgl. Fragestellungen zu sensibilisieren, die sich im operativen Geschäft wenig oder gar nicht stellen. Professionalisierung und Verkürzung des Verkaufsprozesses Die Durchführung einer marktseitigen Due Diligence im Verkaufsprozess führt zu einer erheblichen Professionalisierung und Verkürzung im Verkaufsprozess. Der Verkäufer kann ohne "Überraschungen" in den Verkaufsprozess gehen, gewinnt Zeit und zusätzliche Kontrolle über das Verfahren. Der Käufer kann sehr viel früher die Attraktivität eines Targets abschätzen. Sein Team aus Due Diligence-Experten besitzt eine wertvolle "Startrampe", die über die traditionell, im Rahmen von Geschäftsberichten oder Infomemoranda, zur Verfügung gestellten Informationen weit hinaus geht. Eine starke Beeinträchtigung des Managementteams durch den Verkaufsprozess kann reduziert, Irritationen im Markt vermieden werden. Entscheidend für die Auswahl des Due Diligence-Partners ist, neben einer umfassenden Kenntnis der Prozesse und Anforderungen potenzieller Transaktionspartner, die umfassende Kenntnis der Märkte und Geschäftsmodelle in der Industrie des Transaktionsobjekts. Auf gleicher Augenhöhe muss der Partner mit dem Management über strategische Pläne und Marktentwicklungen sprechen können. Eine übergreifende Due Diligence von Rechtsanwälten, Wirtschaftsprüfern und Strategieberatern ist zwar wünschenswert, in der Praxis jedoch selbst von Anbietern mit einem integrierten Ansatz kaum je dargestellt worden. Eine VDD macht die Durchführung einer kaufseitigen Due Diligence nicht vollständig obsolet. Dennoch bauen die Teams der externen Due Diligence-Berater auf einem signifikant höheren Niveau auf und profitieren von dem, durch die VDD gewonnen Informationsvorsprung. Von den dadurch sinkenden Transaktionskosten profitieren letztendlich alle Beteiligten. 6

7 Sebastian Hosenfeld ist Director und Teamleiter Private Equity im Zürcher Büro der Simon-Kucher & Partners, Strategy & Marketing Consultants AG, Zürich Dieter Lauszus ist Senior Partner und Leiter des Competence Center Financial Services der Simon-Kucher & Partners, Strategy & Marketing Consultants GmbH, Bonn Sebastian Hock ist Senior Consultant im Bonner Büro der Simon- Kucher & Partners, Strategy & Marketing Consultants GmbH, Bonn Simon-Kucher & Partners ist eine internationale Unternehmensberatung mit derzeit 460 Mitarbeitern und 17 Büros weltweit. Wir konzentrieren uns auf die Bereiche Strategie, Marketing und Vertrieb. Die Professional Pricing Society in den USA, Business Week und The Economist bezeichnen Simon-Kucher & Partners als die führenden Pricing- Experten weltweit. Für weitere Informationen: Büro Bonn Haydnstraße 36 D Bonn Tel: Fax: sebastian.hosenfeld@simon-kucher.com dieter.lauszus@simon-kucher.com sebastian.hock@simon-kucher.com Internet: 7