Die rentabelsten Bergbahnen. Die 10 Renditeperlen 2004/05 (Dividendenrendite 2004/05)

Transkript

1 20 Die rentabelsten Bergbahnen Lenzerheide Bergbahnen weiter Spitze! Die Schweizer Bergbahn-Gesellschaften fahren aufwärts, wenn sie sich mit grossen Anstrengungen auf die veränderten Marktbedingungen einstellen. Fusionieren und die Investitionen koordinieren sind zwei der Erfolgsrezepte, wie die Kennzahlen der Tabellen zeigen. An der Spitze rangieren auch in diesem Jahr wieder die Pilatusbahnen und die Lenzerheide Bergbahnen. Neu unter den Top 10 sind die Celeriner Bergbahnen und die Téléverbier SA. Bild: Celerina D er Gesundheitszustand der Branche bleibt durchzogen. Bei den betriebswirtschaftlichen Kennzahlen glänzen nur wenige Unternehmen. Das ergeben die Berechnungen des Swiss Equity magazins aufgrund der Analyse der Jahresabschlüsse von 110 Gesellschaften (siehe Tabelle ab Seite 28). Untersucht wurden wieder die drei Kennzahlen «Cashflow in % der Gesamtinvestitionen», «Eigenfinanzierungsgrad» und «Rendite». Eine der ertragsstärksten Bahnen war auch im Geschäftsjahr 2004/05 wieder die Lenzerheide Bergbahnen Danis Stätz AG, die einen Cashflow von 7,18 Mio. CHF oder 37,5% des Umsatzes erzielte. Der Cashflow entspricht 6,9% der gesamten Investitionen in Höhe von 102,4 Mio. CHF, die von dem Unternehmen bisher getätigt wurden. Konkret bedeutet dies, dass die Bahn in fast zwölf Jahren bei einem gleichbleibenden Cashflow von 7,18 Mio. CHF die gesamte Anlage komplett erneuern könnte. Einen ähnlich guten Wert erreichte mit 8,1% bei den Bahnen unter 10 Mio. CHF Umsatz die Walliser Télé Villars-Gryon SA. Lenk Bahnen neu unter Top 10 Neu unter den Top 10 bei den kleineren Bahnen ist die Genossenschaft der Lenk Bergbahnen. «Wir wollen in sechs Jahren amortisieren», nennt Direktor Hans-Ulrich Schläppi das Ziel der Lenk Bergbahnen für den geplanten Ersatz des Skiliftes Bühlberg im nächsten Jahr. Den nötigen Spielraum brachte die Fusion der Bahnen in der Lenk. «Die Fusionsziele wurden schon fast alle erreicht», sagt Die 10 Renditeperlen 2004/05 (Dividendenrendite 2004/05) Name Kennzahlen pro Aktie Kurs ** Div. Rendite KCV KGV Buchwert Valor Bergbahnen Sörenberg AG % Télé Champéry-Crosets Portes du Soleil SA (TCCPS) % Bergbahnen Engelberg-Trübsee-Titlis AG % Aletsch Riederalp Bahnen AG % Celeriner Bergbahnen AG % BVZ Holding AG* % Arosa Bergbahnen AG % Lenzerheide Bergbahnen Danis Stätz AG % Bettmeralp Bahnen AG % Schilthornbahn AG* % * Geschäftsjahr 2004 ** Börsenkurs SWX oder Geldkurs otc-markt BEKB Quelle: Swiss Equity magazin Als Basis für die Berechnung der Dividendenrendite dienten die jeweils zuletzt gezahlten Dividenden sowie der aktuelle Geldkurs der Gesellschaft. Aufgrund der geringen Liquidität im otc-markt ist es möglich, dass zu den angegebenen Kursen keine Aktien erhältlich sind.

2 Die rentabelsten Bergbahnen 21 Schläppi. Bereits im laufenden Geschäftsjahr rückten die anvisierten 4,75 Mio. CHF Cashflow in Reichweite. Die 9 Mio. CHF Kosten der 6er-Gondel anstelle des Skiliftes werden das Eigenkapital (12,1 Mio./42% Anteil) vermindern. «Aber in drei Jahren herrschen wieder geordnete Verhältnisse.» Hohes EK kein Kriterium «Lenk» belegt, dass Schwankungen der Eigenkapitalquote üblich sind. Entsprechend wechseln die Namen in der Tabelle von Jahr zu Jahr, insbesondere bei den kleineren Gesellschaften. Bei diesen hat sich die Kennzahl 2004 für die zehn Besten im Vorjahresvergleich deutlich vermindert. Ein hohes Eigenkapital (EK) bedeutet, dass die Bahn längerfristigen Spielraum für Erneuerungsund Ersatzinvestitionen hat oder betrieblich sinnvolle Verbesserungen selber (mit-)finanzieren kann oder dass sie unmittelbar vor einem Vorhaben steht. Das gilt etwa für den letztjährigen EK-Spitzenreiter Unterterzen-Flumserberge, wo die Wintersaison früher beendet wurde, um den Neubau der Luftseilbahn an die Hand zu nehmen. Mit Interesse werden nächstes Jahr die Resultate der Bergbahnen Destination Gstaad zu analysieren sein: Vereint und teils durch die Gemeinde frisch kapitalisiert stehen die Bahnen vor einem Ausbauschritt durch die neue Verbindungsbahn Chalberhöni-Videmanette. Zugleich locken sie Familien mit dem Gratistransport der Kinder unter neun Jahren. EK-Quote: Jungfraubahn spitze Bei den Grossen hat sich die Eigenkapitalquote leicht erhöht. Einer der Spitzenreiter bleibt weiterhin die börsenkotierte Jungfraubahn Holding AG, die ihre Eigenkapitalquote noch auf 71,8% steigern konnte. Die Bahngesellschaften mit einem Umsatz über 10 Mio. CHF sind oft auch die als Kapitalanlage geeigneteren Unternehmen. Bei den Kleinen locken zwar Perlen allen voran die 1908 gegründete Société du Funiculaire SMV. Mit 45 Beschäftigten werden hochrentabel das 1997 total renovierte Funi von Siders Die Jungfraubahnen-Gruppe ist mit einer Eigenkapitalquote von 71,8% eine der am besten finanzierten Bahnen in der Schweiz. nach Montana und ein regionaler Busbetrieb betrieben. Die Dividendenrendite erreicht gut 8,5 Prozent doch wer einsteigen will, braucht Geduld: Seit Mitte 2003 verzeichnet die Berner Kantonalbank BEKB gerade Die 10 rentabelsten Bergbahnen 2004/05 Die 10 am besten finanzierten Bahnen 2004/05 Über 10 Mio. CHF Umsatz (Cashflow in % der Gesamtinvestition) Über 10. Mio. CHF Umsatz (Eigenkapitalquote) Rang (Vorj.) Name in % GI Vorjahr Rang (Vorj.) Name Eigen- in % Vorjahr kapital Bilanzsum. 1 ( 3) Pilatus-Bahnen 7.6% 7.7% 2 ( 4) Celeriner Bergbahnen AG 7.0% 7.2% 3 ( 2) Lenzerheide Bergbahnen Danis Stätz AG 6.9% 8.4% 4 (11) Téléverbier SA 6.8% 5.4% 5 ( 5) Bergbahnen Adelboden AG 6.1% 6.1% 6 ( 6) Bergbahnen Samnaun AG 5.8% 6.1% 7 (10) Zermatt Bergbahnen AG 5.8% 5.4% 8 ( 8) Bergbahnen Engelberg-Trübsee-Titlis AG* 5.6% 5.7% 9 (12) Jungfraubahn-Holding AG* 5.2% 5.2% 10 ( 1) Davos Klosters Bergbahnen AG 5.1% 8.6% Durchschnitt (alle) 4.6% Unter 10 Mio. CHF Umsatz 1 ( 7) Télé Villars-Gryon SA 8.1% 7.7% 2 ( 1) Sesselbahn Kandersteg-Oeschinen AG 7.9% 10.6% 3 ( 6) Bergbahnen Hohsaas AG 7.6% 8.1% 4 (25) Lenk Bergbahnen 6.7% 4.7% 5 (10) Luftseilbahn Grindelwald-Pfingstegg 6.5% 6.7% 6 ( ) Sportbahnen Marbachegg AG 6.0% n.a. 7 ( 6) Sesselbahn und Skilift AG Wildhaus 5.9% 8.7% 8 (11) Luftseilbahn Engelberg-Brunni AG 5.8% 6.9% 9 ( ) Suvretta - Piz Nair AG 5.6% n.a. 10 (17) Bergbahnen Beckenried-Emmetten AG 5.2% 5.5% Durchschnitt (alle) 3.3% Der Branchenverband Seilbahnen Schweiz geht davon aus, dass ertragsstarke Bahnen einen Wert von > 6% ausweisen. Als Mittelwert gelten 3,5 bis 6%. 1 ( 4) Lenzerheide Bergbahnen Danis Stätz AG % 61.3% 2 ( 1) Jungfraubahn Holding AG* % 69.0% 3 ( 2) Bergbahnen Sörenberg AG % 64.9% 4 ( 5) Bergbahnen Destination Gstaad AG % 59.3% 5 ( 3) Bergbahnen Adelboden AG % 62.7% 6 ( 7) Téléverbier SA % 59.3% 7 ( 8) Bettmeralp Bahnen AG % 45.6% 8 ( 6) Bergbahnen Engelberg-Trübsee-Titlis AG % 48.7% 9 (11) Schilthornbahn AG* % 42.8% 10 ( 9) Zermatt Bergbahnen AG % 43.3% Durchschnitt (alle) 39.9% Unter 10 Mio. CHF Umsatz 1 (12) Luftseilbahn Grindelwald-Pfingstegg % 78.7% 2 ( 6) Ferien- und Sportzentrum Hoch-Ybrig AG % 86.1% 3 ( ) Télécabine Les Diablerets-Isenau SA % n.a. 4 ( 4) Bergbahnen Unterwasser-Iltios-Chäserrugg % 88.7% 5 (20) Diavolezza-Bahn AG % 68.8% 6 ( 8) AG Sportbahnen im Mythengebiet % 79.3% 7 (16) Bergbahnen Disentis AG % 74.0% 8 (10) Luftseilbahn Engelberg-Brunni AG % 79.3% 9 (17) Centre touristique Gruyères-Moléson-Vudalla SA % 73.2% 10 (19) Luftseilbahn Sörenberg-Brienzer Rothorn AG % 68.9% Durchschnitt (alle) 47.8% Laut Seilbahnen Schweiz gilt eine Eigenkapitalausstattung von 40% als Benchmark. 11/05_Tourismus_Special_Swiss Equity magazin

3 22 Die rentabelsten Bergbahnen mal fünf Abschlüsse. Auch Télécabine Les Diablerets-Isenau SA (6,6%) und Bergbahnen Sörenberg AG (5,8%) liegen weit über dem Durchschnitt. Leider wird auch dort den renditehungrigen Aktionärinnen und Aktionären bloss der Speck durchs Maul gezogen. Erst die mit 4,2% Dividendenrendite glänzende Gondelbahn Grindelwald-Männlichen AG verzeichnet an der Berner Börse regelmässig Umsatz. Naturaldividenden und Jubiläen Dass der Renditeaspekt beim Kauf von Bergbahnaktien nicht immer im Vordergrund steht, liegt an der kleinbetrieblichen Struktur und der lokalen Verankerung. Aus diesem Grund werden die Aktien von Bergbahngesellschaften immer wieder als Liebhaberpapiere bezeichnet. Für die Aktionäre gibt es daher statt einer Bardividende bei einigen Bahnen Gratisbillette. So erhalten beispielsweise alle Aktionäre der Pilatus Bahnen AG auf der Generalversammlung ein Ticket für eine Freifahrt auf Pilatus Kulm. Besonders beliebt ist es auch, an Jubiläen den Aktionären für ihre Treue zu danken. Im nächsten Jahr feiern gemäss Litra, Informationsdienst des öffentlichen Verkehrs, mehrere Bahnen, ihren «Geburtstag». Dazu zählen Bündner Gegensätze Während die Lenzerheide Bergbahnen Danis Stätz AG 2004 trotz des stagnierenden Geldflusses gemessen am Cashflow im Verhältnis zu den Gesamtinvestitionen auf Rang 3 unter den «Grossen» vorrückte, erreichte die börsenkotierte Fusionspartnerin Rothorn Scalottas AG nur Rang 12. Gemeinsam könnten sie zu einem weiteren Stern am Anlagehimmel werden. Ziel der angekündigten 100 Jahre: Standseilbahn Interlaken-Heimwehfluh, eine Familienaktiengesellschaft; Funicolare Lugano-Madonna del Sasso, die letztes Jahr den Cashflow deutlich gesteigert hat und 18 CHF Dividende bezahlte, womit sie trotz hoher Bewertung 4,85% Rendite brachte. 75 Jahre: Standseilbahn Davos-Dorf Höhenweg 50 Jahre: Neben verschiedenen Teilstrecken wurden die Gondelbahn Scuol Motta Naluns und die Luftseilbahn Bernina Diavolezza eröffnet. Beide mussten im letzten Geschäftsjahr bei Umsatz wie Ertrag und Gewinn Einbussen hinnehmen. Die Diavolezza-Bahn schüttete dennoch 10 CHF Dividende aus, was beim Liebhaberwert gerade mal 0,65% Rendite bedeutet. Fusion sind nicht nur die betriebswirtschaftlichen Vorteile, sondern auch die Stärkung der Destination Lenzerheide, wie Direktor Rainer Flaig ausführt. Dass Fusionen bestehende Probleme nicht über Nacht aus der Welt schaffen, zeigt die Davos Klosters Bergbahnen AG. Die Abstimmung der Angebote und der gemeinsame Betrieb zahlen sich aus. Trotz Einsparungen im Einkauf drückten Wertberichtigungen auf gewissen Beteiligungen das Resultat. In Zermatt hingegen konnte weiterer Nutzen der Fusion von 2002 verbucht werden. Wie für Téléverbier SA ergab sich damit unter den diesjährigen «Top-Ten» ein absoluter Zuwachs der Kennzahl Cashflow/Gesamtinvestitionen. Alle andern mussten Einbussen hinnehmen. Ähnlich auch bei den Gesellschaften mit weniger als 10 Mio. Fr. Umsatz. Gespannt sein darf man auf die nächsten Ergebnisse der neu auf Platz 10 gerückten Bergbahn Suvretta-Piz Nair. Sie lockte diesen Sommer im Verbund mit Coop mit Fahrten zum halben Preis. Branchenkenner bleiben skeptisch, ob aggressive Preisreduktionen längerfristig Erfolg bringen. Urs Walter / Björn Zern Anzeige

4 Die rentabelsten Bergbahnen 23 W eltweit gehört der Tourismus zu den Wachstumsbranchen. Schneesport allerdings liegt deutlich weniger im Trend. Entsprechend hart ist der Wettbewerb unter den Schweizer Bergbahnen geworden, denn sie verdienen im Durchschnitt noch immer 85 Prozent ihrer Umsätze im Winter. Strukturwandel ist deshalb angesagt. Aber wie und wie schnell? Nur jede zwölfte Bahn gesund Klartext gab es an der jüngsten Generalversammlung des Seilbahnverbandes Schweiz (SVS): «28% der Bergbahnen haben ein akutes Ertragsproblem und weitere 40% ein Finanzierungsproblem», bilanzierte Thomas Bieger vom Institut für Öffentliche Dienstleistungen und Tourismus HSG St. Gallen. Letzteres bedeute, dass aus ihrer Finanzierungsstruktur ein Ertragsproblem entstehen könnte. Gerade 8% sind aus seiner Sicht gesund. Da erstaunt, dass für das vergangene Geschäftsjahr ein Drittel von 110 durch das Swiss Equity magazin analysierten Betriebe eine Dividende bezahlt hat. Die übrigen rund 23% Bahnen verfügen laut Bieger über ein «latentes Ertragsproblem». Anstehende Investitionen drohen sofort die finanzielle Situation zu verschlechtern. Das Argument gewichtet: In den kommenden Jahren laufen bei vielen Bahnen die Konzessionen aus. Sie werden ohne umfassende Erneuerung kaum neu erteilt. Fusion in der Lenzerheide Die Herausforderungen scheinen in der Branche erkannt. Von Arosa bis Zermatt wurde vielerorts eine Gesellschaft geschaffen. Andere wie St. Moritz stehen noch vor diesem Schritt. «Noch vor Ende Jahr soll die Fusion der beiden grossen Bahnen der Lenzerheide (die börsenkotierte Rothorn-Scalottas und Bergbahnen Danis Stätz) vollzogen werden», gibt sich Direktor Rainer Flaig nach 15 Jahren Fusionsdiskussion zuversichtlich. Als Vorteil stehen weniger die Einsparungen bei den bereits schlank geführten Unternehmen im Vordergrund, sondern die «strategische Erfolgsposition» der Destination. Zu viele kleine Bahnen Trotz erster Erfolge der Flurbereinigung erreicht in der Schweiz rund ein Drittel der Bergbahnen die «minimal notwendige Betriebsgrösse» von deutlich über 1 Mio. CHF Umsatz nicht, wie Bieger errechnet hat. Geringere Einnahmen beschleunigen Strukturwandel Unter den Bergbahnen wird sich in den nächsten Jahren noch viel Spreu vom Weizen trennen. Sogar Schliessungen drohen. Wo sich allerdings die Bahnen einer klar definierten Region zusammengeschlossen haben und ihr Angebot optimal auf die Zielgruppe ausrichten, hellen sich die Perspektiven auf. Drei Viertel der Bahnen erzielen maximal 6 Mio. CHF Umsatz. Dabei lassen sich laut Bieger bis zu dieser Umsatzzahl mit horizontaler Integration die vergleichsweise höchsten Produktivitätsgewinne erzielen. Darüber fallen diese «Economies of Scale» weniger ins Gewicht. Mehr Vorteile bringen die Netzeffekte. «Seit der Fusion investieren wir ganz klar dort, wo es dem Gast am meisten Nutzen bringt», betont Hans Peter Julen, Präsident Bergbahnen Zermatt. Das vermeide das frühere Wettrüsten bei den Investitionen oder noch schlimmer, dass die Gesellschaften sinnvolle Projekte Bild: 11/05_Tourismus_Special_Swiss Equity magazin

5 24 Die rentabelsten Bergbahnen gegenseitig blockierten. In Zermatt haben auf Anfang 2002 vier gesunde Gesellschaften fusioniert. Das sparte bereits im ersten Geschäftsjahr rund 2 Mio. CHF Aufwand, etwa 4% des Umsatzes. Vorbilder Davos und Zermatt Entsprechende Einsparungen sind aus Davos zu hören, ebenso von Hans Kummrov, Präsident Bergbahnen Destination Gstaad (BDG/neun fusionierte Bahnen). «Dabei gilt noch eine Besitzstandgarantie.» Dennoch hat er abgewunken, als es um die Rettung der Bahnen bis auf den Diablerets-Gletscher ging. Für Gstaad als Skiort ist diese Ergänzung zwar wichtig, doch Kauf und Integration der verlustbringenden Bahn wären über die Kräfte der BDG gegangen. Gerne hätte Kummrov als Betriebsgemeinschaft je nach Schneeverhältnissen mit dem gleichen Personal Anlagen oben auf dem Gletscher oder unten im Tal betrieben. Darauf haben die neuen Eigentümer nicht reagiert. «Viele Gebiete sind nicht optimal ausgelastet», betont dazu Daniel Rieder, Tourismusspezialist bei der Grossbank UBS. Also macht es mehr Sinn, die Gäste eines Gebietes besser zu verteilen, anstatt aus Wettbewerbsüberlegungen neue Kapazitäten aufzubauen. Das macht schon jede Erneuerung, weil eine Sesselbahn viel mehr Leute als der einstige Skilift befördern kann. «Gegen Überinvestitionen hilft eine regionale Konzentration», folgert Rieder. Auch Bieger bilanziert, dass «etwa 20% des investierten Kapitals der Schweizer Seilbahnen fehlalloziert» sei. Vereinfacht heisst das, dass eine von fünf Bahnen heute eine schlechte Investition bedeutet. Konzentration des Angebots Kein Wunder denkt Carlo Schertenleib, Präsident und Delegierter der Bergbahnen Davos Klosters, laut über eine Konzentration des Angebotes nach. Konkret geht es um die Pischabahn, die auch im letzten Jahr Verluste brachte, und wo Investitionen anstehen. «Das muss nicht gleich Schliessung bedeuten, aber z.b. kürzere Betriebszeiten.» Hinter dem Druck auf die «abgelegeneren» Bahnen einer Region in Davos könnte das auch für Rinerhorn oder Madrisa oder im Oberengadin für Lagalb- und Diavolezza-Bahn gelten stecken nicht nur frühere Fehleinschätzungen, sondern auch die immer kürzere Aufenthaltsdauer der Gäste. «Zuerst nutzen sie die zentralen Anlagen», ist die Erfahrung Schertenleibs. Gelingt einer Region diese Konzentration nicht, droht ein Teufelskreis: Verlustquellen fressen die Mittel auf, die zur Erneuerung und Stärkung der optimalen Bahnen nötig sind. Eine doppelte Falle Die Einnahmen steigern, ist schwierig: Immer weniger Schulkinder fahren Ski. Da fehlt der Nachwuchs nicht nur für das Skinationalteam sondern auch auf den Bergbahnen. Tariferhöhungen schliessen viele Bahnverantwortliche aus, trotz steigender Qualität des Angebotes. Heute erwarten Skifahrende «immer» makellose Pisten, zudem für Carving und Snowboard grosszügigere und stabilere. Das braucht neben Personal teure Maschinen und zunehmend Schneekanonen. Beides erfordert Investitionen und frisst viel Energie. «Allein der jüngste Anstieg der Dieselpreise wird uns mit einem sechsstelligen Betrag belasten», sagt stellvertretend Thomas Die 10 grössten Bergbahnen 2004/05 (Umsatz Geschäftsjahr 2004/05) Rang (Vorj.) Name Gesamt- Abw. davon umsatz in % VJ Verkehr in % GU 1 (1) Jungfraubahn-Holding AG* % % 2 (2) BVZ Holding AG* % % 3 (3) Weisse Arena AG % % 4 (4) Davos Klosters Bergbahnen AG % % 5 (5) Zermatt Bergbahnen AG % % 6 (6) Téléverbier SA % % 7 (7) Bergbahnen Engelberg-Trübsee-Titlis AG* % % 8 (-) Bergbahnen Destination Gstaad AG n.a % 9 (8) Arosa Bergbahnen AG % % 10 (9) Saas-Fee Bergbahnen AG % % Gurzeler, Direktor Bergbahnen Arosa. Wird ein Skilift durch eine 3er-Sesselbahn ersetzt, verdreifacht sich der Stromverbrauch. Marketinganstrengungen Bergbahnen sind mit ihrem hohen Investitions- und Fixkostenanteil auf Massenbetrieb ausgerichtet. Deshalb wird eine bessere Präsenz bei den nationalen und je nach Destination internationalen Gästen immer wichtiger. Das erfordere gemeinsame Anstrengungen, unterstützt der Berner Universitätsprofessor Hansruedi Müller den Trend zu Fusionen. Aber: «Es muss zwischen der Destinationsorganisation und den Marken unterschieden werden: Dieselbe Organisation kann verschiedene Marken pflegen. Oft werden Marken und Strukturen viel zu schnell zusammengefasst.» Einzelne Ziele, wie das Jungfraujoch oder Gornergrat, wurden über Jahre zu weltweit bekannten Marken gemacht, andere z.b.»horneggli» (Gstaad) sprechen lokal bestimmte Zielgruppen an. Beides ist wertvoll, denn «eine Destination ist nur so stark wie ihre Marken». Ebenso wichtig in einem stagnierenden Markt sind Ideen zur Absatzbelebung. Kinder fahren gratis oder vergünstigt, Arosa lockt im Sommer mit der Arosa Card. Die Benutzung der Bahnen ist damit im Hotelpreis oder der Gästekarte für Ferienwohnungen inbegriffen, Tagesgäste zahlen 8 Franken. Wieder IHG-Hilfe Aus der Sicht der Anlegerinnen und Anleger bleibt der Himmel über den meisten Bergbahnaktien stark bewölkt. Trost bieten die Naturaldividenden. Freifahrten, Tageskarten, Aktionärstage mit Gratismittagessen sind einige der Vorteile für Leute, die auch die Region schätzen. Werden diese steuerfreien Erträge eingerechnet, ergeben sich oft schon ohne Dividende Traumrenditen. Ob das Verbot von Dividendenzahlungen im Investitionshilfegesetz IHG gelockert wird, ist noch offen. «Die Aufhebung wird beim Bund geprüft», erläutert Daniel Wüthrich, Leiter Geschäftsbereich Tourismus und regionale Entwicklung im Berner Amt für Wirtschaft. Im Gegenzug müssten IHG- Darlehen verzinst werden. Das belastet die Rechnung. Zudem befürchtet Wüthrich, dass der Bund zwar ab 2007 wieder Geld in den IHG-Fonds einlegt, «aber sicher viel weniger als bis 2004». So oder so fliessen IHG-Gelder nur zu Bahnen, welche die Strukturen optimiert haben. Urs Walter