Market Update. Market Update: Wirtschaftsund Kapitalmarktthemen. Überblick

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1 Market Update Ende Januar 2014 Market Update: Wirtschaftsund Kapitalmarktthemen In diesem ersten Bericht des Jahres 2014 werfen wir einen Blick auf die Marktentwicklungen seit Anfang des Jahres, geben ein Update zu den Risikofaktoren und zeigen auf, wo sich die Kapitalmärkte und die Wirtschaft unserer Meinung nach hinbewegen. Robert Parker Senior Adviser: Investment Strategy and Research Überblick Auf die globalen Aktienmärkte kommen zahlreiche Herausforderungen zu, doch Alternativen wie Anleihen und Rohstoffe erscheinen unattraktiv Bei US-Staatsanleihen besteht die Gefahr einer Verkaufswelle Ende des ersten bzw. Anfang des zweiten Quartals mit einem Anstieg der Rendite auf 3,2% Die Kreditspreads werden eng bleiben und im Investment- Grade-Bereich bei rund 60 Basispunkten (Bp) bzw. bei High-Yield-Anleihen bei rund 300 Bp liegen Der USD dürfte von der Trendverbesserung beim US-Handelsbilanzdefizit, vom Tapering und vom Wachstumsgefälle unterstützt werden An den Rohstoffmärkten könnte Brent-Öl bis zur Mitte des Jahres die Marke von USD 90 je Barrel testen Die vorherrschenden Themen im bisherigen Verlauf des Jahres 2014 waren der Aufwärtsdruck auf den USD, die anhaltende Stärke der Kreditmärkte, der Rückgang der Renditen in der Eurozone, der Druck auf Märkte, die anfällig gegenüber der Reduzierung der Wertpapierkäufe der Fed, dem sogenannten Tapering, bzw. gegenüber dem Abzug von Auslandskapital sind, wie zum Beispiel die Türkei und Südafrika, sowie die Outperformance der europäischen Aktienmärkte gegenüber den USA und Japan. Aktienmärkte In den USA trat der S&P seit dem Jahresbeginn auf der Stelle. Dies lag unter anderem an Gewinnmitnahmen, an der Besorgnis über das Gewinnwachstum der Unternehmen sowie an der Erwartung, dass ein Anstieg der Bewertungskennziffern im Jahr 2014 recht begrenzt ausfallen dürfte. In Europa sind Märkte, in denen sich die Risikoprämien (Spreads) verringert haben, kräftig gestiegen. Zum Beispiel kletterte der IBEX seit Jahresbeginn um 4% und der FTSE MIB um 6%. Es war klar zu erkennen, dass Kapitalströme nach Europa flossen, sodass der Eurostoxx seit Anfang des Jahres um 1,5% stieg. In Japan hat der Nikkei infolge von Gewinnmitnahmen und Bedenken wegen der Bewertungen seit Jahresbeginn um 3% nachgegeben. Die schlechte Wertentwicklung der meisten Schwellenländer setzte sich fort. Befürchtungen bezüglich des Schattenbankwesens und schwächere Daten führten zu einer Kehrtwende beim Shanghai Composite, der seit Jahresbeginn 5% einbüsste. Russland gab infolge des sinkenden Ölpreises und schwacher Daten seit Anfang des Jahres um 4% nach, während die Straffung der Geldpolitik in Brasilien zu Kapitalabflüssen aus Aktien in Anleihen führte, sodass der Aktienmarkt seit Jahresbeginn um 5% gefallen ist. Der indische Markt bewegte sich kaum, während die Türkei infolge von ungünstigen politischen Faktoren und höheren Anleihenrenditen um rund 1% nachgab. Historische Wertentwicklung und Finanzmarktszenarien sind kein verlässlicher Indikator für laufende und zukünftige Ergebnisse. Die Performance-Angaben berücksichtigen die bei der Ausgabe und der Rücknahme erhobenen Kommissionen und Kosten nicht. 1/5

2 Anleihenmärkte Der Test der 3%-Marke durch die Renditen der 10-jährigen US-Treasuries scheiterte an den unerwartet schwachen Beschäftigungszahlen ausserhalb der Landwirtschaft für den Dezember, worauf die 10-jährigen Treasury-Renditen wieder auf 2,8% zurückgingen. Die Renditen der 10-jährigen japanischen Staatsanleihen (JGBs) fielen erneut auf unter 70 Bp Dies stand im Einklang mit den Bewegungen am Markt für US-Treasuries, der negativen Entwicklung des Nikkei seit Jahresbeginn und den anhaltenden JGB-Käufen der Bank of Japan (BoJ). In Europa folgten die Bewegungen der Renditen von Kernanleihen dem US-Treasury-Markt. Das wichtigste Thema war jedoch die anhaltende Konvergenz der höher rentierenden Märkte: So lag die Rendite der 10-jährigen Anleihen in Italien bei 3,8% und in Spanien bei 3,7%. In Portugal testete sie die Marke von 5%, und 10-jährige griechische Anleihen rentierten 7,7%. In Frankreich weiteten sich die Spreads allmählich immer weiter aus, sodass der Renditeaufschlag 10-jähriger französischer Anleihen zu deutschen Bundesanleihen jetzt bei 65 Bp liegt. infolge der negativen Spreads von längerfristigen Anleihen ab. Beide Währungen litten unter dem Abzug von Anlegerkapital, da eine schwächere chinesische Rohstoffnachfrage erwartet wurde. Unter den anderen Hauptwährungen ist der CHF mit einem Kurs von 1,23 gegenüber dem EUR stabil, während das GBP mit 1,64 gegenüber dem USD und 0,82 gegenüber dem EUR weiterhin stark war. Unter den Schwellenländerwährungen stabilisierte sich der CNY bei 6,05. Dies war zum Teil auf die chinesischen Konjunkturdaten zurückzuführen, zum Teil aber auch auf den Widerstand der chinesischen Volksbank (PBOC) gegen eine weitere Aufwertung der Währung. Überverkaufte Währungen, die durch Zinsdifferenzen nach unten abgesichert sind, stabilisierten sich. So notierte die INR bei 61,5 bis 62, die IDR bei knapp und der BRL bei 2,35, unter anderem dank der Leitzinserhöhung auf 10,5%. Der MXN geriet jedoch durch Gewinnmitnahmen unter Druck und kehrte auf 13,3 zurück, während schwache fundamentale Konjunkturdaten und die fehlende Zentralbankunterstützung eine weitere Schwäche des ZAR, der TRY und des RUB zur Folge hatten. In Märkten, deren Währungen unter Druck stehen und aus denen ausländische Anleger Kapital abzogen, gerieten die Renditen unter Aufwärtsdruck. So liegt die Rendite 10-jähriger brasilianischer BRL-Anleihen bei rund 13%, während 10-jährige türkische TRY-Anleihen mit fast 10% rentieren. Jegliche Änderungen der Markterwartungen hinsichtlich der geldpolitischen Drosselung könnten höhere Renditen bei den US-Treasuries und eine Trendwende an den Aktienmärkten bewirken. Die Kreditmärkte blieben weiterhin stark. Der US-Investment-Grade-Spread lag bei 65 Bp und der High- Yield-Spread bei 315 Bp Die Kapitalflüsse der Anleger in Unternehmensanleihen blieben weiterhin lebhaft. Devisenmärkte Das überspannende Thema an den Devisenmärkten ist die Nachfrage nach dem USD, wobei der EUR unter 1,36 notiert und der JPY bei knapp 105. Der USD profitierte von der Verbesserung des monatlichen US-Handelsbilanzdefizits auf USD 34,3 Mrd. und der Stärke aller US-Konjunkturdaten mit Ausnahme der Beschäftigungszahlen ohne den Agrarsektor. Negative Faktoren für den JPY waren die Fortsetzung der quantitativen Lockerung (QE) der BoJ und Gewinnmitnahmen beim Nikkei. Der EUR korrigierte, da er als überbewertet angesehen wurde, während Besorgnis über die Notwendigkeit einer weiteren Rekapitalisierung der Banken der Eurozone aufkam und eine weitere geldpolitische Lockerung der Europäischen Zentralbank (EZB) erwartet wurde. Rohstoffwährungen gerieten unter weiteren Verkaufsdruck, sodass der kanadische Dollar bei knapp 1,1 notierte und der australische Dollar auf 0,88 fiel. Der CAD schwächte sich Rohstoffe Edelmetalle haben sich stabilisiert: Gold notierte bei USD 1240 je Unze und damit um 3% höher als zu Beginn des Jahres. Nach der Verkaufswelle im Jahr 2013 erhielt das gelbe Metall offenbar technische Unterstützung. Der Ölpreis hat nachgegeben: Brent-Rohöl fiel seit Jahresbeginn um 3% auf USD 107 je Barrel. Zu den negativen Faktoren für den Ölpreis zählten die Erwartung eines höheren Angebots aus dem Iran, dem Irak, Libyen und Afrika sowie der Eindruck, dass die Schieferproduktion in den USA höher sein wird als erwartet. Industriemetalle erhielten trotz der schwächeren chinesischen Daten Unterstützung, sodass der Kupferpreis seit Jahresbeginn bei USD 7320 je Tonne verharrte. Die technische Unterstützung liegt knapp unter dem aktuellen Niveau. Soft Commodities bewegten sich kaum und stiessen nur auf ein minimales Anlegerinteresse. Historische Wertentwicklung und Finanzmarktszenarien sind kein verlässlicher Indikator für laufende und zukünftige Ergebnisse. Die Performance-Angaben berücksichtigen die bei der Ausgabe und der Rücknahme erhobenen Kommissionen und Kosten nicht. 2/5

3 Risikofaktoren Im Folgenden präsentieren wir eine aktualisierte Liste der positiven und negativen Risikofaktoren für die Märkte. US-Tapering: Im Basisszenario wird die quantitative Lockerung in den USA pro Monat um USD 10 Mrd. reduziert. Das heisst, dass die US-Notenbank (Fed) im ersten Quartal im Durchschnitt pro Monat für USD 65 Mrd. Wertpapiere kauft und im zweiten für USD 35 Mrd. Wenn die US-Daten jedoch anziehen und das annualisierte Wachstum im zweiten oder dritten Quartal auf über 3% zu liegen kommt, könnte sich am Markt zunehmend die Erwartung einer Beschleunigung des Tapering bilden. In der Praxis dürfte die Fed das QE aber wohl kaum schneller beenden, da sie bereits Besorgnis über die Kapazitätsüberschüsse in der Wirtschaft geäussert hat. Jede Veränderung der Markterwartungen könnte jedoch zu höheren US-Treasury-Renditen und zu einer Kehrtwende an den Aktienmärkten führen. Rekapitalisierung der Banken in der Eurozone: Die Märkte sind stark auf die Überprüfung der Aktivaqualität (Asset Quality Review, kurz AQR) der EZB fixiert. Nach dem Scheitern des Stresstests der Europäischen Bankaufsichtsbehörde (EBA) muss die EZB zwischen der Notwendigkeit einer glaubwürdigen Vorgehensweise abwägen, wobei ein allzu aggressives Vorgehen bei der Überprüfung jedoch zu einer Verkaufswelle an den Märkten der Eurozone führen könnte. Das Basisszenario ist, dass die EZB eine mittelfristige Kapitalerhöhung durchsetzt, um eine Fremdkapitalquote von 3% zu erreichen. Höchstwahrscheinlich wird sie aber auch ihre längerfristigen Refinanzierungsgeschäfte (LTRO) wieder aufnehmen, um die Kreditvergabe an kleine und mittlere Unternehmen zu verbessern. Das chinesische Schattenbankwesen: Im letzten Jahr wurden 30% aller neuen Kredite von Schattenbanken vergeben. Schätzungen zufolge macht das Schattenbankwesen 44% des BIP aus. Vor Kurzem wurde zugelassen, dass ein von der ICBC verkaufter Schattenbank-Investmentfonds zahlungsunfähig wurde. Die Verschuldung des Privatsektors hat sich von 110% des BIP im Jahr 2009 auf mittlerweile 165% erhöht. Ein starker Anstieg notleidender Kredite im Schattenbanksektor ist damit unvermeidlich. Die PBOC bzw. das Finanzministerium werden versuchen, diese Kredite zu sterilisieren. Hierzu werden sie in Vermögensverwaltungsgesellschaften überführt, und die Anleger werden Zahlungsausfälle in begrenztem Umfang mittragen müssen. Aussenpolitische Streitigkeiten zwischen China und Japan: In China ist der Fokus auf die innenpolitischen Probleme umgeschwenkt. Eine Eskalation des Inselstreits im Jahr 2014 ist unwahrscheinlich. Nordkorea: Nach den signifikanten politischen Veränderung Ende 2013 hat sich die Lage mittlerweile stabilisiert. Naher Osten: Die Verhandlungen mit dem Iran scheinen sich positiv zu entwickeln. Damit wären eine weitere Reduzierung der Sanktionen und eine Erhöhung der Ölproduktion möglich. Die US-Politik zieht in der Syrienfrage nun zunehmend mit Russland an einem Strang: Der Fokus richtet sich nicht mehr auf einen Regimewechsel, sondern vor allem auf die Beseitigung von extremeren Gruppen. In Libyen und Ägypten ist weiterhin mit politischen bzw. sozialen Unruhen zu rechnen. Diese dürften jedoch keine Marktstörungen hervorrufen. Andere Bereiche, in denen Störungen auftreten könnten: Die sozialen Unruhen bzw. Arbeitskämpfe in Thailand und der Ukraine könnten andauern, während die Unruhen in Brasilien und Südafrika zunehmen könnten. Diese Entwicklungen schrecken von Investitionen in den betreffenden Märkten ab und verhindern Kapitalzuflüsse. Insgesamt verlagern sich die geopolitischen Risiken und nehmen ab, während die Fortschritte bei den Verhandlungen mit dem Iran auf einen niedrigeren Ölpreis hindeuten. Das grösste politische Risiko ist, dass Ausfälle im chinesischen Schattenbanksystem möglicherweise nicht sterilisiert werden, während das grösste Risiko für die Märkte in einem beschleunigten Tapering in den USA besteht. Ausblick für die Wirtschaft und die Kapitalmärkte Die US-Beschäftigungszahlen ausserhalb der Landwirtschaft dürften nach oben revidiert werden und stellen nicht den Beginn eines Abwärtstrends dar. Alle anderen US-Daten, wie der Konsum, die Investitionsausgaben, die Produktion und die Exporte, befinden sich auf einem Aufwärtstrend, sodass ein Anstieg des annualisierten Wachstums auf 3% oder mehr im zweiten Quartal erwartet wird. Deshalb besteht die Möglichkeit, dass die 10-jährigen US-Treasury-Renditen nach einer kurzen Phase bei rund 2,8% gegen Ende des ersten bzw. zu Beginn des zweiten Quartals auf über 3,2% steigen. In diesem Umfeld werden die Kreditspreads eng bleiben und im Investment-Grade-Bereich bei rund 60 Bp bzw. bei High-Yield-Anleihen bei rund 300 Bp liegen. In Europa dürfte das annualisierte Wachstum in Deutschland im zweiten bzw. dritten Quartal 2% erreichen. Die Renditen der Bundesanleihen werden den US-Treasury-Renditen folgen und für 10-jährige Papiere bis Mitte 2014 wieder auf 2% zurückkehren. In Spanien ist eine klare Verbesserung der Konjunkturdaten zu erkennen. Hier wird für das zweite Quartal ein annualisiertes Wachstum von über 1% erwartet, während sich die Renditedifferenz der 10-jährigen Anleihen zu ihren deutschen Pendants weiter auf 170 Bp reduziert. Die Spreads von italienischen Anleihen dürften weiterhin bei rund 200 Bp verharren, die der portugiesischen und irischen Papiere dürften Historische Wertentwicklung und Finanzmarktszenarien sind kein verlässlicher Indikator für laufende und zukünftige Ergebnisse. Die Performance-Angaben berücksichtigen die bei der Ausgabe und der Rücknahme erhobenen Kommissionen und Kosten nicht. 3/5

4 sich jedoch bis zur Jahresmitte um weitere 20 bis 30 Bp verengen. Die Renditen der japanischen Anleihen werden trotz der Wertpapierkäufe der BoJ langsam steigen. Dies ist eine Folge der begrenzten Nachfrage der japanischen Banken, der minimalen Nachfrage von Privatanlegern und des Anstiegs der Inflation auf eine Jahresrate von 1,5% bis Mitte Das Wachstum in Japan könnte im zweiten Quartal zwar durch die höhere Mehrwertsteuer gefährdet werden, in der zweiten Jahreshälfte dürfte es sich jedoch auf über 2,5% (annualisiert) verbessern. Das chinesische Konsumwachstum sollte mit einer Jahresrate von knapp 12% weiterhin robust bleiben. Die Investitionsausgaben dürften im Vergleich zum Vorjahr um über 20% wachsen. Trotz der Probleme mit dem Schattenbanksektor sollte sich das Wachstum mindestens bis zum dritten Quartal bei 7,5% halten. Die chinesischen Anleihenrenditen werden allmählich aufwärts tendieren, sodass die 10-jährige Rendite bis Mitte 2014 auf 5% steigt. Der Druck aufgrund der Kapitalabflüsse wird dafür sorgen, dass die 10-jährigen brasilianischen Renditen weiterhin in der Spanne von 12 bis 13% verharren. Auch in anderen Ländern, die von Kapitalabflüssen betroffen sind, insbesondere in der Türkei, in Südafrika, Russland, Thailand und der Ukraine, werden die inländischen Renditen weiter steigen und Druck auf die jeweiligen Aktienmärkte ausüben. Die globalen Aktienmärkte sind einer Reihe von Herausforderungen ausgesetzt: Befürchtungen wegen des Tapering und bezüglich China sowie Gewinnmitnahmen und dem Fehlen einer weiteren Höherbewertung. In einer Zeit, in der sich mit der Ausnahme einiger Schwellenländer das Wirtschaftswachstum und die Unternehmensgewinne zunehmend verbessern, sind alternative Anlageklassen wie die Geldmärkte, Staats- und Unternehmensanleihen sowie Rohstoffe jedoch generell unattraktiv. Vorausgesetzt, dass die AQR der Banken durch die EZB gut abläuft, sollte sich Europa besser entwickeln als die USA und Japan. Zyklische Sektoren dürften defensive Sektoren übertreffen; Small Caps sind jedoch gegenüber Large Caps mittlerweile teuer. Einige Schwellenländer werden sich überdurchschnittlich gut entwickeln. Dies gilt insbesondere für Taiwan, Südkorea und Südostasien (ohne Thailand) sowie für die meisten Frontier Markets. Irgendwann, vermutlich Mitte 2014, wird sich ein Kauf von chinesischen Werten wieder lohnen. Long-Positionen in Brasilien und Russland müssen jedoch bis Ende 2014 aufgeschoben werden, und die Bewertung des indischen Marktes ist mittlerweile fragwürdig. An den Rohstoffmärkten dürfte der Ölpreis trotz der Unterstützung durch die globale Nachfrage und die Reduzierung der Fördermengen in Saudi-Arabien abwärts tendieren, sodass Brent-Öl zur Mitte des Jahres die Marke von USD 90 je Barrel testen könnte. Zu den negativen Faktoren zählen die gesteigerte Produktion und die Entwicklung der Schieferindustrie sowie der Trend zur effizienten Energieverwendung. Vorausgesetzt, dass sich das Wachstum in China bei 7,5% hält, dürften die Preise von Industriemetallen leicht aufwärts tendieren und der Kupferpreis auf über USD 7500 je Tonne klettern. Gold stösst bei USD 1200 je Feinunze auf eine technische Unterstützung. An den Devisenmärkten wird der USD durch die Trendverbesserung des US-Handelsbilanzdefizits, das Tapering und das Wachstumsgefälle unterstützt. Der JPY dürfte sich in einer neuen Spanne von 105 bis 110 bewegen, während der EUR unter 1,30 und das GBP wieder unter 1,60 fallen dürften. Währungen von Schwellenländern, die Leistungsbilanzüberschüsse erwirtschaften, keinem Haushaltsdruck ausgesetzt sind und nicht stark von der Auslandsfinanzierung abhängen, dürften stabil bleiben. Weder historische noch zukünftige Renditeangaben und Finanzmarktszenarien sind Garantie für laufende und zukünftige Ergebnisse. 4/5

5 Datenquelle: Credit Suisse CH/G/ Dieses Dokument wurde von der Division Private Banking & Wealth Management von Credit Suisse («Credit Suisse») und nicht von der Research- Abteilung von Credit Suisse erstellt. Es stellt weder Anlageresearch noch eine Research-Empfehlung zu regulatorischen Zwecken dar, da es nicht Ergebnis einer substanziellen Recherche oder Analyse ist. Dieses Dokument dient ausschliesslich zur Information und Veranschaulichung sowie zur Nutzung durch den Empfänger. Es stellt weder eine Aufforderung noch ein Angebot zur Zeichnung oder zum Erwerb der darin erwähnten Produkte und Dienstleistungen dar. Bei den darin enthaltenen Informationen handelt es sich lediglich um allgemeine Marktkommentare und in keiner Weise um regulierte Finanzberatung bzw. Rechts-, Steuer- oder andere regulierte Finanzdienstleistungen. Den finanziellen Zielen, Verhältnissen und Bedürfnissen einzelner Personen wird keine Rechnung getragen. 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