Implied Implied Index Correlation

Implied Index Correlation 09.11.2004 Indicator Value Avg -2 StDev +2 StDev Implied Index Correlation 0.51 0.58 0.48 0.68 Realised Index Correlation 0.48 0.49 0.36 0.63 Member Weighted Index IVol.47 25.55 25.55 25.55 Th. Member Weighted Idx IVol 12.51.60 13.97 29.23 Th. Member Weighted Idx RVol 12.16.80 11.92 23.67 Ratio Spread ONE 1.32 1.25 1.15 1.35 Ratio Spread TWO 0.77 1.05 0.78 1.33 Ratio Spread THREE 0.90 1.07 0.85 1.30 Implied Implied Index Correlation BETA 0.73 0.70 0.67 0.65 0.62 0.59 0.56 0.54 0.51 0.48 0.46 0.43 0.40 0.38 IIC IIC 20 Day Average Realised Index Correlation 0.62 0.59 0.56 0.53 0.50 0.47 0.44 0.41 0.38 0.35 0.32 0.29 RIC Average 20 Days RIC ODAX Ivol vs. Member Weighted Index Implied 32 31 30 29 28 27 25 23 20 18 16 Memb. Weig. Index IVol vs. Theoretical Memb. Weig. Index IVol 31 29 28 15 14 12 ODAX RVol vs. Theoretical Member Weighted Index RVol 23 20 16 14 13 11 ODAX IVol MWIIV MWIIV TMWIIV ODAX RVol TMWIRV Ratio Spread ONE 1.47 1.44 1.41 1.38 1.35 1.32 1.29 1. 1.23 1.20 1. 1.14 ONE Ratio Spread TWO 1. 1.18 1.12 1.06 1.00 0.94 0.88 0.82 0.76 0.70 TWO Ratio Spread THREE 1.37 1.31 1.25 1. 1.13 1.07 1.01 0.95 0.89 0.83 0.77 THREE

Implied Index Correlation Underlying Close Implied 3M ATM Realised 3M Beta Index Weight Underlying Close Implied Realised 3M ATM 3M Adidas 110.53 20.86 18.66 0.87 1.16% Deutsche Börse 40.35 20.10 16.32 1.08 1.07% MAN 27.83 25.09 18.08 0.47 0.67% Allianz 89.08.20.10 0.61 7.% Deutsche Post 15.65 20.46 18.50 0.70 1.50% Metro 37.11 25.04.99 1.03 1.% Altana 41.68.12 23. 0.46 0.68% Deutsche Telekom 15.20 16.63 15.80 0.56 8.34% Münchener Rück 80.47.53 20.40 0.67 3.47% BASF 49.94 18.42 16.59 0.49 6.39% E.ON 63.83.43 13.87 0.59 10.06% RWE 43.31 20.07 15.78 0.88 4.05% Bayer 23.15.99.86 0.50 3.69% FMC 62.41 20.85 14.83 1. 0.50% SAP 134.95.03 23.66 0.62 6.52% BMW 32.57 23.31.11 0.78 2.50% Henkel Vz. 57.50.60.93 1.03 0.85% Schering 48.74.57.75 0.45 1.97% Commerzbank 14.97 27.07 20.59 0.61 1.69% HypoVereinsbank 15.71.82 23.66 0.76 2.16% Siemens 60.80.90 16.58 0.88 11.64% Continental 44.07 25.66.47 0.33 1.37% Infineon 8.65 32.62 28.84 0.42 1.% ThyssenKrupp 15.33.77.94 0.48 1.47% DaimlerChrysler 33.46.56 18.76 0.81 6.54% Linde 48.06. 16.01 0.82 1.01% TUI 16.35..78 0. 0.47% Deutsche Bank 62.72.35.56 0.75 7.93% Lufthansa 10.59 30.11.92 0.62 0.90% Volkswagen 35.05.92 25.74 1.05 1.80% Beta Index Weight Underlying Close Implied 3M ATM Realised 3M Beta Index Weight Implied Index Correlation vs. Realised Index Correlation 0.69 0.65 0.62 0.58 0.54 0.50 0.47 0.43 0.39 0.36 0.32 ODAX IVol vs. ODAX RVol 27 23 20 18 15 14 12 ODAX IVol vs. Member Weighted Implied Index 32 30 29 27 16 IIC RIC ODAX IVol RVol ODAX IVol MWIIV DIFFERENCE SPREAD: IIC minus RIC DIFFERENCE SPREAD: ODAX IVol - ODAX RVol DIFFERENCE SPREAD: ODAX IVol - MWIIV 0. 0. 0.16 0.11 0.06 10 8 6 4 2-3 -4-5 -6 0.01 Feb 04-0.04 Mai 04 Aug 04 Nov 04 Spread IIC-RIC 0 ODAX IVol - ODAX RVol -7 ODAX IVol - MWIIV

Erklärung der verwendeten Indikatoren Realised Index Correlation Theoretical Member Weighted Index Implied : Die RIC wird genauso wie die IIC berechnet, anstatt der impliziten Volatilität wird allerdings die historische Volatilität der Einzelaktien verwendet. In der Ausgangsformel wurde die Volatilität des Index aus den Aktienkursrenditen der Einzelaktien errechnet. Nehmen wir nun an, Volatilität sei eine eigenständige Asset-Klasse, die Index- Volatilität ein Portfolio aus Einzelaktien-Volatilitäten. Die Vorgehensweise macht Sinn, da bei kurzfristige Dispersion Trades vegaorientiert sind und de facto Volatilitätspositionen sind. Korrelation günstig Korrelation teuer Member Weighted Index Implied : RISIKOINDIKATOR FÜR DELTA-TRADES: Je höher der Spread "Implied Correlation - Realised Correlation", desto "ängstlicher" die Marktteilnehmer (Bedeutung von Makro-Risiken). Implied Index Correlation (IIC) Die IIC drückt das in den Optionspreisen implizierte (und damit gehandelte) Korrelationsniveau der einzelnen Indexmitglieder in einer Kennzahl aus. Die Berechnung erfolgt durch eine Umstellung der Formel für das Portfolio-Risiko. Je größer die IIC, desto stärker ist die Korrelation der Index- Mitglieder untereinander und desto besser ist das Umfeld für die Umsetzung der Dispersion Strategie. Bei der Analyse der IIC sollte gleichzeitig die realisierte Index Korrelation ("RIC") berücksichtigt werden. Sie drückt die tatsächlich "gelieferte" Korrelation aus. Aufgrund der Berechnungsweise kann die IIC Werte größer 1, bzw. 100% annehmen. Letztendlich handelt es sich bei Einzelaktienoptionen und Indexoptionen um zwei separate Märkte, die jedoch kausal zusammenhängen. Eine IIC größer 1 bedeutet, dass die aktuelle Indexvolatilität die theoretische Volatilität deutlich übertrifft. Der einfachste Variante zur Ermittlung einer impliziten Index Volatilität ist die Bildung einer anteilsgewichteten Summe der impliziten Volatilitäten der Indexmitglieder. Die Kennzahl errechnet zwar die durchschnittliche Volatilität der Index-Members, vernachlässigt allerdings die Korrelation der Aktien untereinander. Sie wird mit eins unterstellt. Ratio Spread ONE: Teilt man die Member Weighted Index Implied durch die tatsächliche implizte Indexvolatilität des DAX so erhält man den Ratio Spread ONE. _ Ratio Spread ONE nahe 1: hohe IIC, hohe Korrelation zwischen Index-Volatilität und Indexmitglieder Volatilität. Index-Volatilität teuer, guter Zeitpunkt für die typische Dispersion-Strategie _ Ratio Spread ONE >> 1: niedrige IIC, niedrige Korrelation zwischen Index-Volatilität und Indexmitglieder- Volatilität. Index-Volatilität billig, guter Zeitpunkt für die Reverse Dispersion-Strategie Theoretical Member Weighted Index Realised : Berechnung wie bei Theoretical Member Weighted Index Implied. Implied wird mit Realised ersetzt. Zusammenhang Member Weighted Index Implied und IIC: Wäre IIC=1, dann würde die aktuelle implizite Volatilität des Index der Member Weighted Index Implied entsprechen. Die IIC notiert typischerweise unter eins, kann aber auch Werte größer eins annehmen. Ratio Spread TWO (Indikator für Vega-Trades) Der Ratio Spread TWO ist der Quotient aus Theoretical Member Weighted Index Implied und tatsächlicher impliziter Indexvolatilität des DAX. _ Ratio Spread TWO < 1 : Index Optionen sind relativ zu den Index-Member Volatilitätenzu teuer. Index Optionen verkaufen. _ Ratio Spread TWO = 1 : Index Optionen sind relativ zu den Index-Member Volatilitäten fair gepriced. _ Ratio Spread TWO > 1 : Index Optionen sind relativ zu den Index-Member Volatilitätenzu billig. Index Optionen kaufen. Ratio Spread THREE (Indikator für Gamma- Trades): Der Ratio Spread THREE ist der Quotient aus Theoretical Member Weighted Index Realised und historischer Indexvolatilität (RVol). _niedriger Ratio Spread THREE : short index options _hoher Ratio Spread THREE: long index options

Erklärung der verwendeten Indikatoren ZUSAMMENFASSUNG Implizite und realisierte Volatilität _Notiert die implizite Indexvolatilität weit über der tatsächlichen Indexvolatilität, so sollten Indexoptionen verkauft, bzw. Dispersion gekauft werden. _Notiert die implizite Indexvolatilität weit unter der tatsächlichen Indexvolatilität, so sollten Indexoptionen gekauft, bzw. Dispersion verkauft werden. SELL Correlation. BUY Dispersion. Implied Index Correlation Die statistische Kennzahl Korrelation kann Werte im Intervall von Null bis plus Eins annehmen, die IIC aufgrund ihrer Berechnung auch Werte über Eins. _Notiert die IIC nahe historischer Maxima, so sollte Korrelation verkauft werden (Long Dispersion). _Notiert die IIC nahe historischer Minima, so sollte Korrelation gekauft werden (Short Dispersion). BUY Correlation. SELL Dispersion. Ratio Spread ONE _Ein niedriger Wert indiziert hohe IIC. Je niedriger die Kennzahl, desto mehr sollten Long Dispersion Positionen präferiert werden. _Ein hoher Wert indiziert niedrige IIC. Je höher die Kennzahl, desto mehr sollten Short Dispersion Positionen präferiert werden. Ratio Spread TWO Geeignet zur Auswahl von langfristig orientierten Dispersion-Trades (Vega-orientiert). _Niedriger Wert, kleiner Eins: Performance der theoretischen impliziten Indexvolatilität geringer ausgefallen ist als vom Markt erwartete (implizite Vol der Indexoption). Short Indexoptions, Long Dispersion. _Hoher Wert, größer Eins: Theoretische Indexperformance ist stärker ausgefallen ist als vom Markt impliziert. Long Indexoptions, Short Dispersion. BUY Correlation. SELL Dispersion. SELL Correlation. BUY Dispersion. Volatiliy Beta & Index Weight Es ist nicht praktikabel, den Hedge der Indexoption aus Optionen auf alle 30 Indexmitglieder zu kreieren. Man wird eine Auswahl von Basisinstrumenten treffen. Dabei ist darauf zu achten, dass möglichst kein unsystematisches Volatilitätsrisiko besteht und das systematische Volatilitätsrisiko möglichst exakt abgebildet wird. Folgende Kriterien könnten zur Auswahl der Basisinstrumente herangezogen werden: _Volatilitäts-Beta _Liquidität der Einzelaktien-Optionen _Gewichtung der Aktie im Index _Indikatoren zur Bewertung der Volatilität (siehe Oppenheim Overview) Ratio Spread THREE Geeignet zur Auswahl von kurzfristig orientierten Dispersion-Trades (Gamma-orientiert). _Niedriger Wert, kleiner Eins: Performance der theoretischen impliziten Indexvolatilität geringer ausgefallen ist als vom Markt erwartete (implizite Vol der Indexoption). Short Indexoptions, Long Dispersion. _Hoher Wert, größer Eins: Theoretische Indexperformance ist stärker ausgefallen ist als vom Markt impliziert. Long Indexoptions, Short Dispersion. BUY Correlation. SELL Dispersion. Das Volatilitätsbeta wird aus den Volatilitäten der letzten 60 Handelstage errechnet. SELL Correlation. BUY Dispersion.

Sal. Oppenheim. Ein führender Anbieter von Derivaten. ZertifikateAwards - ZertifikateJournal/Die Welt Erster Platz Innovation des Jahres Erster Platz Strategie-Zertifikate Erster Platz Leserpreis Zertifikat des Jahres (Protect-Bonus-Zertifikat) Zweiter Platz Anlegerservice Dritter Platz Jury-Gesamtpreis Bester Emittent Dritter Platz Discount-Zertifikate Goldener Bulle - Finanzen/Euro am Sonntag Goldener Bulle für innovativstes Finanzprodukt des Jahres 2003 (Protect-Bonus-Zertifikat) Trading Bulle für Aktienanleihen AI Award 2004 - Wirtschaftsblatt/Alles über Geld Gesamtpreis Strukturierte Produkte Erster Platz Anlegerservice und Internet Erster Platz Produktangebot Zweiter Platz Marketing Zweiter Platz Pricing» Ausgezeichnet für herausragende Produkt- und Innovationskompetenz» Protect-Bonus-Zertifikat: Innovation des Jahres 2003

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