Strukturierte Finanzierungen

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1 Strukturierte Finanzierungen Mortgage Backed Securities (MBS) Wirtschaft Immobilien Kommunen Ziele erkennen... Zukunft gestalten

2 Inhalt Seite Vorwort 3 Struktureller Aufbau von MBS-Finanzierungen 4 Formen von MBS-Finanzierungen 6 Anforderungen zur Teilnahme an MBS-Transaktionen 7 Vergleich MBS- und Kreditfinanzierung 8 Fazit Glossar 11

3 1. Vorwort Strukturierte Finanzierungen ein Begriff der in den vergangenen Jahren verstärkt Eingang in einschlägige Fachmedien gefunden hat. Auch in der Wohnungswirtschaft wird seit einiger Zeit darüber diskutiert, welchen Nutzen Wohnungsunternehmen aus dieser neuen Finanzierungsform ziehen können. Bedauerlicherweise werden die unterschiedlichen Formen nicht ausreichend differenziert dargestellt, so dass auf Seiten der Kreditnehmer die notwendige Informationsdichte für eine Entscheidung fehlt. Dieser Sonderdruck soll eine Einführung in die Thematik sein und einen Überblick geben. Dabei ist entsprechend der Ausrichtung des Bereiches Immobilien der Investitionsbank Schleswig-Holstein (IB) unser Fokus für diese Broschüre ausschließlich auf die Wohnungswirtschaft und somit speziell auf sogenannte Mortgage Backed Securities (MBS), also grundpfandrechtlich gesicherte Finanzierungen, gelegt. Bei näherer Betrachtung des Themas wird deutlich, dass zwei Spezifizierungen von MBS-Transaktionen erfolgen. Sie werden unterschieden in RMBS (Residential Mortgage Backed Securities), also durch Wohnimmobilien grundpfandrechtlich gesicherte Finanzierungen und CMBS (Commercial Mortgage Backed Securities) durch Gewerbeimmobilien grundpfandrechtlich gesicherte Finanzierungen. Wie schon dieses Vorwort zeigt, können wir auf bestimmte Begrifflichkeiten aus dem angelsächsischen Sprachgebrauch nicht verzichten. Zum besseren Verständnis haben wir am Ende eine Übersicht mit den Erklärungen der gebräuchlichsten Begriffe erstellt.

4 . Struktureller Aufbau von MBS-Finanzierungen MBS-Finanzierungen sind eine Möglichkeit durch Zusammenführung (Bündelung) verschiedener Kredite und der Herausgabe eines Wertpapiers (sog. Verbriefung) weitgehend bankunabhängig Finanzierungsmittel des Kapitalmarktes zu erhalten. Wie sich die spezielle Finanzierungsform für Wohnungsunternehmen im Rahmen aller möglichen Kapitalmarktformen der Asset Backed Securities (ABS)-Finanzierungen darstellt, zeigt die folgende Übersicht: Asset Backed Securities (ABS) im weiteren Sinne (ABS) im engeren Sinne Mortgage Backed Securities (MBS) Collateralised Debt Obligations (CDO) Konsumentenkredite Kreditkartenforderungen Leasingforderungen Zukünftige Cash Flows Residential Mortgages (RMBS) Commercial Mortgages (CMBS) Collateralised Loan Obligations (CLO) Collateralised Bond Obligations (CBO) Mieteinnahmen Allen Formen gemein ist dabei die Beleihung zukünftiger Zahlungseingänge. In dieser Ausarbeitung werden wir ausschließlich MBS und hier speziell die RMBS behandeln. An der Struktur eines MBS-Geschäftes sind unterschiedliche Personen und/oder Organisationen beteiligt, auf die wir im Rahmen dieser Ausarbeitung noch eingehen werden. Zum besseren Verständnis stellen wir eine Struktur in Form einer schematischen Übersicht dar. Struktur einer Verbriefung Finanzierte Objekte Kreditpool Treuhänder Zins und Tilgung Risikoklassen Objekt Kredit Verkauf Klasse A 1 Objekt Objekt Kredit Kredit Kaufpreiszahlung Emittent (Special Purpose Vehicle) Zusammenfassung in einzelne Risikoklassen Klasse A 2 Klasse B Klasse C Investoren Objekt Kredit Mieterträge Klasse D Objekt Kredit Bearbeitungsauftrag Emissionserlös Klasse E Servicer Ausgabe von verschieden risikobehafteten Wertpapieren

5 Die Struktur beginnt mit der Auswahl von Immobilienobjekten durch ein Wohnungsunternehmen, für die eine Finanzierung auf dem Kapitalmarkt vorgenommen werden soll. Dabei ist es unerheblich, ob es sich um Neukreditbedarf aufgrund eines Kaufes, von Herstellungskosten oder Kosten für Modernisierungs- und Sanierungsmaßnahmen handelt oder einfach zu Zwecken einer Konditionsprolongation Mittel benötigt werden. Die Summe des Finanzierungsbedarfes ist in der Übersicht als Kreditpool bezeichnet. Die Bedienung der Zins- und ggf. Tilgungsbeiträge des Gesamtkreditbedarfes (Kreditpool) wird durch den Cash Flow aus den Objekten erbracht, für die die Finanzierung vorgesehen ist. Der Cash Flow entsteht im Wesentlichen aus den Forderungen der bestehenden Mietverträge. Diese Forderungen werden an eine eigens dafür gegründete Gesellschaft Special Purpose Vehicle (SPV) verkauft. Diese Einzweckgesellschaft, z. B. durch Banken gegründet, wird durch einen Treuhänder verwaltet. Für diese Aufgabe werden i. d. R. Rechtsanwälte, Steuerberater und Wirtschaftsprüfer eingesetzt. Für die Bearbeitung der einzelnen Kredite im Pool wird ein Servicer beauftragt, der die Funktion der klassischen Kreditsachbearbeitung übernehmen muss. Der Dienstleister stellt auch die notwendigen Formblätter für die Eintragungen von Grundschulden (i. d. R. erstrangige Gesamtgrundschulden) auf den ausgewählten Objekten zur Verfügung. Die einzelnen Objekte werden durch eine Ratingagentur nach ihrem Risiko hinsichtlich des Zustandes, der Lage u. ä. bewertet. Der Servicer übernimmt danach die Funktion, die gerateten Kredite in verschiedene Risikoklassen zu bündeln und für jede einzelne Klasse ein Wertpapier herauszugeben, dessen Rating den Bewertungen aller Kredite in dieser Klasse entspricht. Diese Wertpapiere werden durch den Emittenten an den Kapitalmarkt gebracht (emittiert) und von unterschiedlichen Investoren gekauft. Den Zusammenhang zwischen Preis und Risiko für den Anleger stellt die nachfolgende Übersicht anschaulich dar. Kapital/Zinsen (gezahlt durch Kreditnehmer über den Emittenten an die Investoren) Klasse A 1 Klasse A 2 Klasse B Klasse C Klasse D Klasse E Verluste (getragen durch die Investoren) Die Zahlung von Zinsen und Kapital erfolgt zunächst an die jeweils risikoärmste Tranche ( von oben nach unten ). Die Verluste (z. B. bei Zahlungsausfall) werden hingegen zuerst von der jeweiligen risikoreichsten Tranche getragen ( von unten nach oben ). Es versteht sich dabei von selbst, dass ein Anleger mit dem am geringsten zu tragenden Risiko die geringste Verzinsung zu erwarten hat. Unterstellt, die Gebühren für das Arrangieren der Transaktionen wären null, würde die gewichtete durchschnittliche Anlegerverzinsung aus allen Tranchen der Zinssatz sein, den das Wohnungsunternehmen an den Emittenten zu zahlen hätte.

6 . Formen von MBS-Finanzierungen Bei der Wahl möglicher MBS Konstruktionen ist zwischen synthetischer und True sale Verbriefung zu unterscheiden. Bei einer synthetischen Verbriefung bleiben die Assets (Immobilien) beim Wohnungsunternehmen und die Wertpapierkäufer erlangen nur einen indirekten Zugriff auf die Vermögenswerte (Immobilien). Bei True sale Verbriefungen werden die Assets an die Special Purpose Vehicle übertragen und der Wertpapierkäufer erhält insofern einen direkten Zugriff. Relativ häufig so auch in dieser Ausarbeitung wird dem Leser auf den ersten Blick nicht klar, ob nun eine Bank benötigt wird oder nicht. Dies kann mit einem klaren Ja und Nein beantwortet werden, denn es sind Konstruktionen unter Einschaltung von Kreditinstituten, aber auch ohne möglich. Das größte Marktvolumen für MBS-Transaktionen entsteht zurzeit dadurch, dass Kreditinstitute ihre bisherigen Kreditausleihungen bündeln und sie gemäß der dargestellten Struktur als Wertpapier am Kapitalmarkt verkaufen. Die Kreditinstitute bedienen sich zum Teil der KfW mit ihrer Plattform PROMISE, die bereits die notwendige formalisierte Vorgehensweise vorhält. Große Wohnungsunternehmen, mit eigenem ausgeprägten Kreditbedarf von mindestens 100 Mio., können allein eine MBS-Struktur mit Hilfe eines Kreditinstitutes oder eines Dritten in der Funktion als Arrangeur auflegen. Bei dieser Variante übernimmt der Arrangeur als Dienstleister alle notwendigen Aufgaben, um die dargestellte Konstruktion zu ermöglichen. Kleine Wohnungsbauunternehmen müssen ihren Kreditbedarf bündeln und mit Hilfe eines Arrangeurs ausreichend Kreditvolumen zusammenführen, um Wertpapiere begeben zu können. Da das Sammeln einen gewissen Zeitraum in Anspruch nimmt, bedarf es häufig einer Zwischenfinanzierung durch ein Kreditinstitut.

7 . Anforderungen zur Teilnahme an MBS-Transaktionen Der Markt für diese Finanzierungsform hat sich noch nicht vollständig entwickelt, so dass Änderungen regelmäßig erfolgen. Grundsätzlich kann aber von folgenden Voraussetzungen ausgegangen werden: MBS: Teilnahmebedingungen für Wohnungsunternehmen Grundsätzliche Anforderungen an Immobilienobjekte (Assets): Existenz und Prognostizierbarkeit eines permanenten Cash Flows Rechtliche Entstehung und Übertragbarkeit der Assets Technische Abtrennbarkeit der Assets Diversifikation innerhalb einer Klasse gleichartiger Assets Ausreichende Verzinsung Keine Ausfälle von Zahlungen Anforderungen an das Unternehmen: Finanzierungsbedarf über 1 Mio. E Wohnungsbestand mindestens Einheiten Unternehmenssitz im Inland Transparenzbereitschaft Innovationsfreude Spezielle Anforderungen an Objekte: Wohnungswirtschaftliche Nutzung Lage in deutschen Städten mit mehr als Einwohnern Gutachten durch öffentlichen Sachverständigen Unbelastete/gering belastete Objekte ohne großen Instandhaltungsbedarf Geringer Leerstand Mindestens 10 Wohnungseinheiten Verkehrswert in Höhe des 1,7 fachen der gewünschten Finanzierung (maximaler Beleihungsaufwand von 60 Prozent) Erststellige Besicherung Quelle: Verbriefung So mache ich mein Unternehmen fit für diesen Weg, Die Wohnungswirtschaft, 04/2004, S. 42-ff und eigene Recherchen.

8 . Vergleich MBS- und Kreditfinanzierung Einzelaspekte MBS Bankkredit inkl. Fördermittel I. Quantitative und qualitative Voraussetzungen an ein Wohnungsunternehmen Finanzierungsvolumen ab 1 Mio. je nach Kundenbedarf Wohnungsbestand keine Begrenzung keine Begrenzung Lage keine Begrenzung keine Begrenzung Sitz des Unternehmens nur im Inland keine Festlegung Besicherung Forderungsabtretung von Mietforderungen Transparenz i.d.r. nur erstrangig und Gesamtgrundschuld (Abtretung an SPV) i. d. R. offene Abtretung an im Ausland ansässige SPV sehr hoch (ausführliche Daten für Rating jedes Objektes erforderlich) Innovationsgrad sehr hoch (neuere Tools für z. B. Controlling) auch nachrangig (vor allem bei Förderkrediten) keine offene Abtretung angemessen, i. d. R. für Rating des Unternehmens nicht festgelegt II. Konditionen und Anschlussfinanzierung Zinssatz Tilgung ja nach Rating und Marktsituation unterschiedlich, Zielwert: Stellen über Kapitalmarkteinstand je nach Vereinbarung innerhalb von 10 Jahren (i. d. R. endfällig) Sondervereinbarungen keine möglich möglich Bereitstellungszinsen Kosten der Umsetzung für Wohnungsunternehmen ab dem Tag der Zinsfixierung oder im Rahmen von Forward-Konditionen sehr hoch (0,2 3 % des MBS- Transaktionswertes) Primärbank: je nach Rating und Marktsituation Förderbank: politisch bedingte günstige Zinsen je nach Vereinbarung (auch endfällig) i. d. R. innerhalb von Jahren individuelle Vereinbarung im Sinne der MBS-Kosten keine, i. d. R. Bearbeitungsgebühr 0,5 1,5 % Kreditlaufzeit kurz bis max. 10 Jahre alle Laufzeiten (bis 30 Jahre) Anschlussfinanzierung möglich, ggf. niedrigerer Betrag wegen geringeren Marktwertes der Objekte je nach Bedarf, sofern nicht bereits zu Beginn Gesamtlaufzeit vereinbart wurde III. Rating Komplexitätsgrad sehr hoch mittel Kontakt zum Kreditgeber nicht vorhanden, keine Einflussmöglichkeit auf Risikoeinstufung vorhanden, Einflussmöglichkeit auf Risikoeinstufung gegeben IV. Organisation Komplexität sehr hoch, erheblicher Erklärungsbedarf gering Anzahl Kreditveträge sehr wenig sehr hoch, i. d. R. Einzelobjektfinanzierung V. Bilanzielle Veränderungen abhängig von Verbriefungsform keine bei Umfinanzierungen, Bilanzsummenausweitung bei Finanzierung von Neubedarf

9 Für eine sachgerechte Entscheidung über die passende Finanzierungsform für ein Wohnungsunternehmen bedarf es einer detaillierten Analyse. Zur Vereinfachung haben wir dafür nebenstehende Übersicht erstellt. Bevor sich ein Wohnungsunternehmen mit der Frage einer möglichen Finanzierung über eine MBS-Transaktion befasst, sollte im Rahmen einer Vorprüfung der Aufwand geschätzt und mit Preisen hinterlegt werden. Ein wichtiges Kriterium für die Entscheidung Verbriefung versus Kredit ist die von einem Wohnungsunternehmen zu zahlende Durchschnittsmarge für den Gesamtfinanzierungsbedarf eines Objekts. Da es im Verbriefungsgeschäft ausschließlich um die Beurteilung der Assets und nicht der Unternehmen geht, können bei Objekten mit guter Bonität ggf. sehr günstige Konditionen erreicht werden. Allerdings besteht das Risiko, dass die hohen fixen und laufenden Kosten der Verbriefung (Richtwert der Gesamtkosten: 0,8 bis 3 % des Wertpapiervolumens) vor allem bei kleinen und mittleren Wohnungsunternehmen den möglichen Konditionsvorteil deutlich übersteigen. Die Verbriefung berücksichtigt günstige Fördermittel der KfW und der Länder nicht. So ist bei einer Analyse zu ermitteln, ob ein klassischer Kredit einschließlich günstiger Fördermittel im Vergleich zu einer Verbriefung nicht vorteilhafter ist. Im Gegensatz zum klassischen Bankkredit braucht ein Wohnungsunternehmen für die Erschließung der neuartigen Finanzierung über die Emission von MBS-Papieren das Know-how in Form von Wissen und Tools sowie die unbedingte Bereitschaft sofort die benötigten modernen Managementansätze weiter auszubauen. Diese Voraussetzung kann für das Wohnungsunternehmen zusätzliche Kosten mit sich bringen. Außerdem ist bei der Verbriefung die Bereitschaft zu wesentlich umfangreicherer Transparenz als bei einem Kredit erforderlich.

10 . Fazit Sofern ein Wohnungsunternehmen sich dauerhaft den Direktzugang zum Kapitalmarkt erschließen möchte und bereit ist, hohe Anfangsinvestitionen auch in zusätzliches Knowhow bei den Mitarbeitern zu tätigen, stellt ein RMBS sicherlich eine sinnvolle Alternative zur klassischen Kreditfinanzierung dar. Es bleibt aber abzuwarten, ob das Finanzierungsinstrument RMBS für Wohnungsunternehmen dauerhaft eine Alternative zur klassischen Kreditfinanzierung sein kann. Sicherlich könnten Preisvorteile durch Prozessoptimierungen bei regelmäßiger Nutzung dieser Finanzierungsform erzielt werden, aber eine Abwägung hinsichtlich des Aufwandes ist sinnvoller Weise vorzunehmen. Nachdem sich nach turbulenten Jahren die Kreditvergabepolitik von Kreditinstituten wieder stabilisiert hat, wird der etablierte Weg, seine Finanzierungen über Banken sicherzustellen, unbestritten weiterhin eine herausragende Rolle einnehmen. 10

11 . Glossar Begriff Abkürzung Bedeutung Arrangeur Assets Dienstleister, um z. B. ein MBS zu konstruieren Anlagegüter/Anlagewerte Asset Backed Securities ABS durch Werte gesicherte Kredite Cash Flow Differenz zwischen Einzahlungen und Auszahlungen einer Periode (i. d. R. ein Kalenderjahr) Collateralised Bond Obligations CBO Wertpapiere, die durch einen Pool von Anleiheforderungen besichert sind Collateralised Debt Obligations CDO Wertpapiere, die durch verschiedene Vermögensgegenstände besichert sind Collateralised Loan Obligations CLO Wertpapiere, die durch einen Pool von Kreditforderungen besichert sind Commercial Mortgage Backed Securities CMBS durch i.d.r. Gewerbeimmobilien grundpfandrechtlich gesicherte Kredite Mortgage Backed Securities MBS durch Grundpfandrechte gesicherte Kredite Residential Mortgage Backed Securities RMBS durch i.d.r. eigengenutzte Wohnimmobilien grundpfandrechtlich gesicherte Kredite Servicer Gesellschaft, die bestimmte wiederkehrende Aufgaben übernimmt und durch Zusammenführung mehrerer gleichartiger Aufgaben Kostenvorteile erzielt Spezial Purpose Vehicle SPV spezielle Einzweckgesellschaft, die im steuerlichen Ausland gegründet wird Synthetische Verbriefung True sale Verbriefung Verbriefung Transaktion ohne tatsächliche Übertragung des Eigentums an Assets Transaktion mit tatsächlicher Übertragung des Eigentums an Assets Vorgang der Übertragung von Werten in Wertpapiere 11

12 Stand: Februar 2007 Die in dieser Dokumentation enthaltenen Aussagen und Angaben basieren auf Informationen, die die Investitionsbank Schleswig-Holstein gründlich recherchiert oder aus allgemein zugänglichen, von ihr nicht überprüfbaren Quellen, die sie für verlässlich erachtet, bezogen hat. Die einzelnen Informationen aus diesen Quellen konnten nur auf Plausibilität überprüft werden, eine Kontrolle der sachlichen Richtigkeit fand insoweit nicht statt. Trotz sorgfältiger Bearbeitung übernehmen wir keine Gewähr für Vollständigkeit, Aktualität und Richtigkeit der bereitgestellten Informationen. Soweit in der vorliegenden Dokumentation eigene Wertungen bzw. Schlussfolgerungen der Investitionsbank Schleswig-Holstein vorgenommen werden, wird für deren Richtigkeit ebenfalls keine Gewähr übernommen. Diese Dokumentation kann eine eigene fachliche Bewertung bzw. Entscheidung durch ihre Leser keinesfalls ersetzen. Investitionsbank Schleswig-Holstein Fleethörn Kiel Tel /

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