Vierteljährliche Veränderungen der US- Konsumkredite gemessen an den Konsumausgaben 35 (3)

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1 Blickpunkt Halbjahres- Marktrückblick und Ausblick August 214 Leigh Harrison Head of Equities Besseres globales Wachstum stützt Aktien Aktien sind im Vergleich zu anderen Anlageklassen weiterhin attraktiv bewertet. Die Aussichten für das Wirtschaftswachstum hellen sich auf, die Unternehmen sind generell in guter Verfassung und Fusionen und Übernahmen nehmen zu. Daher stehen wir der Anlageklasse nach wie vor positiv gegenüber. Die Aussichten für das US-Wachstum scheinen sich nun aufzuhellen, nachdem die Konjunktur im ersten Quartal aufgrund des kalten Wetters massiv eingebrochen war. Tatsächlich erklärt die deutlich gestiegene Besorgnis über die Aussichten für das Wirtschaftswachstum teilweise die erhebliche Umschichtung, die zu Jahresbeginn auf den Märkten zu beobachten war. 214 begann dank der Aussichten auf eine Konjunkturerholung in Europa und auf weiteres Wachstum in den USA optimistisch. Doch plötzlich waren Anleger mit rückläufigen Wachstumsprognosen für die USA und mit aufkommenden Deflationsängsten in Europa konfrontiert. Ihre verständliche Reaktion war eine Abkehr von Wachstumswerten hin zu defensiveren Marktsegmenten. Das Vertrauen in Wachstumswerte war zuvor hoch gewesen, daher fiel diese Umschichtung umso heftiger aus. Allerdings deuten die US-Daten inzwischen darauf hin, dass die Konjunkturerholung wieder an Fahrt gewinnt. Das Verbrauchervertrauen steigt eindeutig, denn die Menschen konsumieren wieder und nehmen dafür Kredite auf, wie die Grafik unten zeigt. Dies wiederum ist die Folge einer rückläufigen Arbeitslosenquote Unternehmen blicken zunehmend optimistisch in die Zukunft und ziehen deshalb wieder verstärkt Neueinstellungen in Betracht. Abb. 1: Das US-Wachstum scheint gut, aber ist der Markt teuer? % 4 Vierteljährliche Veränderungen der US- Konsumkredite gemessen an den Konsumausgaben 35 S&P 5 Spot-KGV (1) 1 Durchschnittliches Quartalsniveau 196 bis 214 (2) 5 (3) Quelle: Federal Reserve Board, Empirical Research Partners Analysis, Stand: 3. Juni 214. Die nächste Phase der US-Konjunkturerholung wird unseres Erachtens auf einer stärkeren Konsumnachfrage beruhen und vom Immobilienmarkt abhängen. Gemessen an ihren KGVs scheinen US-Aktien nach ihrem Höhenflug nicht mehr übermäßig billig. Aber der von US-Konzernen generierte erhebliche freie Cashflow liegt deutlich über den Renditen von Anleihen, somit sind Aktien aus Sicht des freien Cashflows durchaus attraktiv. J21112 Herausgegeben August 214 Gültig bis Ende November 214 1

2 Halbjahres- Marktrückblick und Ausblick Darüber hinaus steigen die US-Gewinnprognosen parallel zu den optimistischeren Konjunkturaussichten. Somit könnte sich die Bewertung des Marktes zukünftig verbilligen, wenn sich die gestiegenen Gewinnerwartungen niederschlagen. Die Schlüsselfrage für Anleger lautet, ob der Markt und die Unternehmen robust genug sind und zu Bewertungen gehandelt werden, die ausreichend attraktiv sind, um dem unausweichlichen Anstieg der Anleiherenditen standzuhalten. Allerdings erwarten wir nur einen moderaten Zuwachs der Anleiherenditen, wenn die Zinszügel gestrafft werden. Dies dürfte die Märkte zwar etwas ausbremsen, aber US-Aktien sollten sich auch in Zukunft gut entwickeln. Betrachtet man die weltweiten Daten, dann weisen die USA eindeutig mit die attraktivsten Wachstumsaussichten auf. Marktsorgen über Eurozone übertrieben Die Deflation stellt für den Aufschwung in Europa eine allgegenwärtige Gefahr dar. Politiker der Eurozone erklären immer wieder, sie seien bereit, alles zu tun, was nötig sei, um das Wachstum zu stützen und das Schreckgespenst einer Deflation abzuwehren. Wir sind auch davon überzeugt, dass sich die Politik auf die Ankurbelung des Wachstums und auf die Überwindung der Deflationsgefahr konzentrieren wird. Erfreulicherweise deuten Frühindikatoren allmählich wieder auf eine steigende Wirtschaftsaktivität in der Eurozone hin, auch wenn sich dies noch nicht in den Unternehmensankündigungen oder den Daten widerspiegelt. Unseres Erachtens werden Anleger den Aufschwung in der Eurozone in der zweiten Jahreshälfte immer optimistischer einschätzen. Abb. 2: Gefährdet die Deflation den Aufschwung in Europa? Gesamteinkaufsmanagerindex der Eurozone ggü. BIP (ggü. Vorquartal) 65 6% OECD-Frühindikator, Eurozone % 2% % -2% -4% % Q1 24 Q1 26 Q1 28 Q1 21 Q1 212 Q Q1 24 Q1 26 Q1 28 Q1 21 Q1 212 Q1 214 Gesamteinkaufsman agerindex Euroraum Reales BIP im Euroraum, in % ggü. Vorjahr Quelle: Redburn, Mai Das soll nicht heißen, dass wir von einem raschen Wachstumsanstieg in Europa ausgehen. Die Eurozone leidet nach wie vor unter erheblichen strukturellen Problemen, darunter hohe Schulden und Probleme hinsichtlich der Größe der Bankbilanzen. Außerdem sind die Verbraucher in der Eurozone eher konservativ, daher dürfte ein Wirtschaftswachstum dort immer verhaltener ausfallen als in den USA oder in Schwellenmärkten. Wir denken jedoch, dass die Märkte die europäischen Konjunkturaussichten aktuell zu düster einschätzen. Unterdessen scheint Großbritannien in relativ guter Verfassung. Die Wirtschaft wächst mit einem soliden Tempo. Britische Unternehmen sind robust, das britische Pfund ist stark, aber nicht so stark, dass es sich massiv auf die Unternehmensgewinne auswirken würde, und Aktien bieten ebenfalls attraktiven Wert. Gewinnen die Schwellenmärkte an Attraktivität? Die Wachstumsaussichten der Schwellenmärkte lassen sich nach wie vor nur schwer vorhersagen, teilweise auch aufgrund der steigenden Kapitalkosten. Überinvestitionen, die Probleme in China, das einen erheblichen Anteil des Schwellenländer-Index ausmacht, sowie der langsame Aufschwung in der Eurozone, die für Schwellenmärkte ein wichtiger Exportmarkt ist, belasten die Anlageklasse. J21112 Herausgegeben August 214 Gültig bis Ende November 214 2

3 Die linke der beiden folgenden Grafiken zeigt, dass sich Schwellenmärkte in den letzten drei Jahren deutlich unterdurchschnittlich entwickelt haben. Schwellenländeraktien sind massiv eingebrochen, allerdings nicht so stark, wie es der Rückgang der relativen Aktienkurse vermuten ließe, denn auch die Gewinnschätzungen wurden zurückgeschraubt. Und wie die rechte Grafik zeigt, dauert dieser Prozess an. Abb. 3: Herausforderungen für Schwellenländer Schwellenländer in Relation zum MSCI World Zukunftsgerichtete Gewinnschätzungen,4,35, Industrieländer Schwellenländer,25 8,2 7 6, Schwellenländer entwickeln sich weiter unterdurchschnittlich Die Gewinne in den Schwellenländern stagnieren Quelle: Bloomberg/MSCI, Juni 214. Allerdings nähern wir uns dem Punkt, an dem Aktien aus Schwellenländern gemessen an ihrer Bewertung interessant werden. In dem Maße, wie das weltweite Wirtschaftswachstum anzieht, dürften die Gewinnkorrekturen nach unten allmählich nachlassen und die Erwartungen hinsichtlich eines schwächeren Wirtschaftswachstums abklingen. Daher könnten Schwellenländeraktien die verhalten gute Entwicklung, die wir im ersten Halbjahr gesehen haben, durchaus fortsetzen. Schwellenländer bieten somit eine möglicherweise interessante Erholungsstory. Wir haben bei globalen Aktien noch verschiedene andere wichtige Themen identifiziert: Dividendenrenditen: Einer der überzeugendsten Faktoren, mit denen sich Aktien nach wie vor von anderen Anlagen abheben, sind die Dividendenrenditen, die Unternehmen bieten. In den letzten zwei Jahren haben sich Unternehmen auf Kostensenkungen, die Steigerung der Gewinnmargen und die Stärkung ihrer Bilanzen konzentriert. Gleichzeitig haben sie Ausschüttungen an die Anteilseigner vorgenommen und Dividendendeckung oder Sonderdividenden verringert. Somit wird an Aktien zunehmend ihr Cashflow-Potenzial geschätzt, und dies macht auch heute noch ein Kernelement ihrer Attraktivität aus, wobei der Ertrag einen entscheidenden Teil der Gesamtrendite darstellt. Fusionen und Übernahmen: Diese nehmen endlich wieder zu, ein Signal dafür, dass Unternehmen wieder Vertrauen fassen und finanziell besser dastehen. Dabei gab es auch einige wirklich große Aktivitäten, zum Beispiel das immense, allerdings nicht von Erfolg gekrönte Gebot von Pfizer, das für 69 Mrd. GBP AstraZeneca übernehmen wollte. Daran zeigt sich auch, dass einige Unternehmen wieder hochgesteckte Ziele haben. Wir sehen auf breiter Basis Unternehmen, die bereit sind, zu investieren, um die Expansion ihrer Geschäftsbereiche voranzutreiben. Dies lässt sich teilweise auch mit den niedrigen Fremdkapitalkosten erklären. Solange sich daran nichts ändert und sich das Geschäftsklima und die Wachstumsaussichten weiter aufhellen, werden Fusionen und Übernahmen weiter zunehmen. Fusionen und Übernahmen sind für ein Unternehmen ganz klar eine attraktive Option, denn dadurch erhält das kaufende Unternehmen einen größeren Marktanteil, ohne dass die Kapazität in der Branche steigt. Somit gewinnt das Unternehmen an Preisbildungsmacht und kann seine operativen Margen erhöhen. Börsengänge: Hier herrscht dieses Jahr rege Aktivität, immer mehr Unternehmen zieht es an die Börse. In den letzten Monaten hat die Zahl der Neuemissionen wieder etwas abgenommen, da viele Börsengänge überteuert waren, aber insgesamt ist der Markt nach wie vor in guter Verfassung. J21112 Herausgegeben August 214 Gültig bis Ende November 214 3

4 Die Zunahme bei Fusionen und Übernahmen sowie Börsengängen ist ermutigend. Sie lässt darauf schließen, dass der Konjunkturzyklus zu reifen beginnt, denn Unternehmen sind bereit, auf dem Markt Akquisitionen zu tätigen. Dies wiederum signalisiert das Vertrauen der Anleger in neue Unternehmen. Aktien sind im Hinblick auf ihre KGVs und Dividendenrenditen unterdessen nach wie vor attraktiv, insbesondere im Vergleich zum Rentenmarkt, wie die nächste Grafik veranschaulicht. Mehrere Märkte bieten Dividendenrenditen von über 3 %, und viele einzelne Unternehmen locken sogar mit noch viel höheren Renditen. Dazu gehören Unternehmen, die nicht dem Risiko zyklischer Schwankungen unterliegen und somit fast anleiheähnliche Anlagen darstellen. Unter dem Strich lässt sich sagen, dass die Kombination aus Gewinnwachstum und attraktiven Renditen den Reiz von Aktien unterstreicht. Abb. 4: Aktiendividenden bieten unverändert attraktive Renditen % USA GB 1.6 Deutschland.6 Japan 3.7 Mexiko 1-jährige Staatsanleihen Brasilien Indonesien Russland 4. Vodafone GlaxoSmithKline Total S.A. 1-jährige Schwellenländeranleihen (in USD)) Blackstone Verizon Vodafone GlaxoSmithKline Total S.A. 1-jährige Investment-Grade- Anleihen Blackstone - Verizon 5.2 PTT Global DiGi.com Aktien (GJ 14) 5.9 Radiant Elec NagaCorp 5.1 Total Access. Quelle: Bloomberg, Stand: 31. März 214. Die Renditen von Investment-Grade-Anleihen werden auf der Grundlage der Anleihe berechnet, deren Fälligkeit am nächsten an 1 Jahren ab heute liegt. Die Angaben zu Dividendenrenditen von Aktien beruhen auf Konsensprognosen für das GJ 214. Die Erwähnung von Aktien stellt keine Empfehlung zum Handel dar. 1 Erwartetes mittelfristiges Dividendenwachstum eines repräsentativen Portfolios Wir konzentrieren uns derzeit auf eine Reihe von Anlagethemen, die nachfolgend beschrieben sind. Ertragswachstum: Dies ist ein entscheidender Faktor für die Gesamtrenditen von Aktien, daher konzentrieren wir uns auf den freien Cashflow und darauf, wie viel davon an die Aktionäre zurückgeführt werden kann. Unternehmen, die in diesem Bereich gut abschneiden, werden in der Regel neu bewertet. Fusionen und Übernahmen: In der niedrigen Bewertung von Aktien spiegeln sich oft eine schlechte Unternehmensführung oder Herausforderungen für das Unternehmen wider. Doch diese niedrigen Bewertungen wecken oft das Interesse offensiverer und höher bewerteter Unternehmen, die willens und in der Lage sind, diese Unternehmen zu übernehmen und ihre Probleme zu lösen. Langfristiges Wachstum bei wachstumsorientierten Unternehmen: Wir favorisieren nach wie vor Unternehmen, die ein angemessenes Ertragswachstum und eine hohe Investitionsrendite vorweisen können und ihre liquiden Mittel wieder in das Unternehmen investieren, um zukünftiges Wachstum für Aktionäre zu erzielen. Sie bilden die klassischen langfristigen Kernpositionen. Strukturelle Wachstumsmöglichkeiten: Wir streben stets ein Engagement in kleineren Unternehmen an, die in Bereiche mit strukturellen Wachstumstrends vordringen, zum Beispiel das Internet der Dinge, den Pharmasektor oder Robotik. Diese Aktien verfügen über ein immenses Potenzial, und in dem Maße, wie die weltweite Konjunkturerholung anzieht, kann sich die Fähigkeit dieser Unternehmen, rasch zu wachsen, nur verbessern. Wachstum durch Konjunkturerholung: Zum Beispiel wirkt sich in Großbritannien die Dynamik des Immobilienmarktes positiv auf Unternehmen aus, die Teppiche und Möbel verkaufen. Daher interessieren wir uns für Unternehmen, die gut aufgestellt sind, um von diesen zyklischen Triebkräften zu profitieren und ein gutes Gewinnwachstum zu erreichen. Märkte werden dieses und nächstes Jahr zulegen Was bedeutet das alles für Aktien im Rest dieses Jahres und für die Zeit danach? Unserer Ansicht nach lassen sich drei wesentliche Schlussfolgerungen ziehen: J21112 Herausgegeben August 214 Gültig bis Ende November 214 4

5 Aktien sind nicht mehr überragend billig, aber in Relation zu allen anderen Anlageklassen scheinen sie attraktiv. Wenn die Unternehmensgewinne steigen, dürften die Aktienbewertungen zukünftig sinken. Die expansive Geldpolitik nähert sich ihrem Ende. Die US-Notenbank hat bereits mit der Drosselung der Anleihekäufe begonnen, und wir gehen von einem leichten Zinsanstieg aus. Dies dürfte Aktien etwas Gegenwind bescheren, aber der Höchststand der Zinsen dürfte auf einem viel niedrigeren Niveau als beim letzten Zyklus liegen, und dieser Höchststand ist unseres Erachtens noch in weiter Ferne. Die schwachen Staatsfinanzen und die labile Weltwirtschaft sprechen klar gegen drastische Änderungen des geldpolitischen Umfelds. Und zuletzt darf man nicht vergessen, dass man mit Aktien einen Anteil an Unternehmen besitzt, die in guter finanzieller Verfassung sind und ein Gewinn- und Dividendenwachstum bieten, das die Märkte im restlichen Jahr 214 und bis ins Jahr 215 hinein weiter beflügeln dürfte. Wichtige Informationen Diese Informationen sind nur für professionelle Investoren bestimmt und dürfen von Privatanlegern nicht herangezogen werden. Die in der Vergangenheit erzielte Performance ist kein Anhaltspunkt für die künftige Wertentwicklung. Der Wert und die Erträge von Anlagen können sowohl fallen als auch steigen. Dieses Material ist lediglich zur Information bestimmt und stellt keinerlei Angebot oder Aufforderung zur Abgabe von Angeboten für den Kauf oder Verkauf von Wertpapieren oder sonstigen Finanzinstrumenten dar; es handelt sich hierbei auch nicht um Anlageberatung oder Investmentdienstleistungen. Das Research und die Analysen, die in diesem Dokument enthalten sind, wurden von Threadneedle Investments für die eigenen Investmentaktivitäten erstellt; es kann sein, dass diese bereits vor der Veröffentlichung für Entscheidungen herangezogen wurden und hier nur beiläufig zur Verfügung gestellt werden. Hierin zum Ausdruck gebrachte Meinungen beziehen sich auf den Tag der Veröffentlichung; sie können sich jederzeit unangekündigt ändern. Aus externen Quellen bezogene Informationen werden für zuverlässig gehalten, doch ihre Richtigkeit oder Vollständigkeit kann nicht garantiert werden. Herausgegeben von Threadneedle Asset Management Limited. Eingetragen in England und Wales, Reg.-Nr Eingetragener Sitz: 6 St Mary Axe, London EC3A 8JQ. Im Vereinigten Königreich autorisiert und reguliert nach den Bestimmungen der Financial Conduct Authority. Threadneedle Investments ist ein Handelsname. Sowohl der Threadneedle Investments-Name als auch das Logo sind Schutzmarken oder eingetragene Schutzmarken der Threadneedle- Unternehmensgruppe. J21112 Herausgegeben August 214 Gültig bis Ende November 214 5