Renten. Advanced Fixed Income: Ineffizienzen der Anleihemärkte risikokontrolliert nutzen

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1 Renten Advanced Fixed Income: Ineffizienzen der Anleihemärkte risikokontrolliert nutzen 24

2 UPDATE III/2015 RENTEN AUTOREN: MAXENCE MORMÈDE & YANN NETO In einem Umfeld historisch niedriger Renditen stellen die von Anlegern erwarteten positiven Erträge in den meisten festverzinslichen Assetklassen eine echte Herausforderung dar. Nach mehreren Jahren lockerer Geldpolitik stehen Investoren vor der Wahl, die Rendite lücke entweder durch Neuausrichtung ihrer Portfolios, durch Erweiterung ihres Anla ge universums oder durch eine Kombination beider Möglichkeiten zu schließen. 25

3 Das Eingehen von Risiken wird in negativen Marktphasen stärker bestraft, als es in positiven belohnt wird. Im aktuellen Niedrigzinsumfeld wird das traditionelle Dilemma zwischen Risiko und Rendite noch weiter verschärft, da das Eingehen von Risiken auf absoluter Basis schlechter entlohnt wird als in vergangenen Zyklen. Institutionelle Investoren müssen auf ihre Verbindlichkeitsstruktur abgestimmte Anlageziele verfolgen. Insbesondere für sie ist die Erzielung einer stabilen und zugleich risikokontrollierten Outperformance angesichts der zunehmenden Dauer des derzeitigen Niedrigzinszyklus von entscheidender Bedeutung. Mit Advanced Fixed Income hat Allianz Global Investors eine Lösung für global agierende Anleiheinvestoren mit beschränktem Risikobudget entwickelt. Während die meisten Assetmanager lediglich versuchen, die Performance von Investments zu maximieren, strebt Advanced Fixed Income die Optimierung der risikoadjustierten Wertentwicklung eigener Investorenportfolios an. Advanced Fixed Income ist eine sehr differenzierte Strategie zur Identifizierung und Ausnutzung von Ineffizienzen an den globalen Anleihemärkten. Anleihemärkte weisen Ineffizienzen auf, die sich zum Vorteil der Investoren systematisch ausnutzen lassen. Vorrangiges Ziel ist eine nachhaltige Outperformance der jeweiligen Benchmark unserer Investoren. Um dies zu erreichen, werden kalkulierte aktive Positionen eingegangen, die auf den Ergebnissen eines hauseigenen fundierten Researchs beruhen. Der Researchrahmen, den die Advanced Fixed Income-Strategie verwendet, nennt sich Advanced Analytics. Durch seine Struktur ermöglicht er sowohl eine breite Marktabdeckung als auch in die Tiefe gehende Einblicke. Märkte sind asymmetrisch: Das Eingehen von Risiken wird in negativen Marktphasen stärker bestraft, als es in positiven belohnt wird. Daher basiert die Allianz Global Investors-Portfoliokonstruktion auf strikten Risikorichtlinien und der Vermeidung von Ratingherabstufungen mithilfe eines systematischen Optimierungsprozesses. Die Advanced Fixed Income-Strategie verfolgt einen intelligenten, aktiven und disziplinierten Managementstil, um im Rahmen eines vierstufigen Investmentprozesses höhere risikoadjustierte Erträge zu erzielen (siehe Grafik 1 ). 26

4 UPDATE III/2015 RENTEN 01 ADVANCED FIXED INCOME: DER INVESTMENT PROZESS LÄUFT IN VIER SCHRITTEN AB 1. Research 2. Marktanalyse 3. Portfoliokonstruktion nach individuellen Investorenvorgaben 4. Handel Moderne Methoden zur nicht-konventionellen wissenschaftlichen Marktanalyse Aktiver Positionierungsprozess Geldmarktpolitik Covered / Securitized Zinskurve Financial Bonds Duration Corporate Bonds Volatilität High Yield Bonds Währungen Inflation linked Bonds Schwellenländer Swaps Aktives Management 1. Universum Analyse Risk Decomposition Liquiditätsanalyse 2. Portofoliopositionierung Allokation Safe Spreads Taktische Allokation Selektion Einzeltitelselektion Neuemissionen Risiko Management TE / VaR DVaR / CVaR*, ** Risiko Optimierung Implementierung durch Experten nach dem Best-Execution-Ansatz Input Monatliche Dokumentation der Positionierung für die PMs*** Integration der aktiven Strategien & Risikovorgaben Optimales Investor Portfolio * TE: Tracking Error, VaR: Value at Risk, DVaR: Dynamic VaR, CVaR: Conditional VaR. ** Benchmark & Risiko Vorgaben sind durch den Investor / ALM Manager definiert. *** PM = Portfolio Manager. Risikocontrolling Schritt 1: Research Im ersten Schritt wird die Erzielung eines Informationsvorsprungs angestrebt: durch die Entwicklung eines gründlichen Verständnisses der mit einem Wertpapier verbundenen Risiken. Die primäre Researchquelle der Advanced Fixed Income-Strategie ist Advanced Analytics von Allianz Global Investors. Dieses Researchinstrument basiert auf leistungsfähigen hauseigenen quantitativen Modellen. Sie ermöglichen es, komplexe Beziehungen zwischen zahlreichen ökonomischen Variablen zu verstehen und die Komplexität dieser Zusammenhänge zu reduzieren, um ihre Aussagekraft und Nutzbarkeit zu erhöhen. Klassische quantitative Ansätze können bei der Prognose von Strukturbrüchen Schwächen aufweisen, insbesondere in schweren Krisenphasen. Dies liegt daran, dass viele Modelle diejenigen Faktoren zu berücksichtigen versuchen, die sich bei der Erklärung vergangener Ereignisse als besonders hilfreich erwiesen haben. Dabei vernachlässigen sie jedoch Indikatoren, die für künftige Krisensituationen von Bedeutung sein können. Um dem entgegenzuwirken, empfiehlt sich, die Märkte aus verschiedenen Perspektiven zu betrachten und die Beobachtungen mithilfe innovativer Modelle fortlaufend auf den Prüfstand zu stellen. Der Einsatz von Advanced Analytics deckt folgende Segmente ab (siehe Grafik 2 ): Globale Staatsanleihen: Das hauseigene Research analysiert 80 staatliche Emittenten, um deren Zahlungsfähigkeit und -bereitschaft beurteilen zu können. Globale Pfandbriefe bzw. Covered Bonds: Die Analyse deckt rechtliche Rahmenbedingungen, das makroökonomische Umfeld, die Finanzstärke von Emittenten (Standalone-Ansatz) und die Qualität des Besicherungspools von Covered Bonds- Emittenten weltweit ab. Globale Unternehmensanleihen von Emittenten des Finanz- und Nichtfinanzsektors: Mit einer systematischen Analyse wird die 27

5 fundamentale Stärke globaler Unternehmensanleihe-Emittenten ermittelt, um abgestufte Risikoklassen von Unternehmensanleihen zu erhalten. Diese Daten gehen in das hauseigene Bewertungsanalyse-Tool ein, das die Attraktivität einzelner Anleihen entlang der Zinskurve misst. Globale Verbriefungen: Allianz Global Investors deckt über Verbriefungsemissionen ab, darunter ABS/MBS in Europa und den USA. Schritt 2: Marktanalyse Im zweiten Schritt werden die aus dem Research gewonnenen Erkenntnisse mittels aktiver Positionen in konkrete Investmentideen umgesetzt. Beim Eingehen der Positionen berücksichtigen die Experten sowohl systemische als auch assetklassenspezifische Risiken. Systemische Risiken sind Risiken in Zusammenhang mit der Geldpolitik entwickelter Volkswirtschaften. Diese können sich auf die kurzfristigen Zinsen, den Verlauf der Zinskurve, die Marktvolatilität und Wechselkursbewegungen auswirken, aber auch Einfluss auf die Anleihemärkte von Schwellenländern nehmen. Assetklassenspezifische Risiken beziehen sich auf die einzelnen Segmente des Anleihemarktes: So besteht bei Covered Bonds das Besicherungsrisiko, bei Anleihen des Finanzsektors das Finanzierungsrisiko, bei Unternehmensanleihen des Investment Grade- und High Yield- Segments das Bonitätsrisiko, bei inflationsindexierten Anleihen das Break-even-Risiko und bei Swaps das Refinanzierungsrisiko. Die Methode der Positionierungen hat sich im Laufe der Zeit weiterentwickelt. Die Positionierungen von Allianz Global Investors müssen der Tatsache Rechnung tragen, dass die Zinskurven sowohl in unterschiedlichen Regionen als auch innerhalb der Regionen deutlich voneinander abweichen können. Daher geht AllianzGI beim Durationsmanagement diffe renziert vor und legt eine länderindividuelle Positionierung für jeden Fälligkeitsbereich fest. Dabei lassen sich partielle Durations positionen bestimmen, aus denen sich die Gesamtduration des Portfolios ergibt. Das zweite wichtige Ziel dieses Positionierungsprozesses ist die Diversifizierung. Da die Diversifizierung aktiver Positionen zur Stabilisierung der erwarteten langfristigen Information Ratio beiträgt, werden ggf. Positionen abseits der Benchmark beigemischt. Ziel ist es, die Wertschöpfung und Stabilität der Strategie zu verbessern. Schritt 3: Portfoliokonstruktion Zu Beginn der Portfoliokonstruktion erfolgt eine eingehende Analyse der Benchmark jedes Investors über alle Risikodimensionen hinweg darunter Duration, Positionierung auf der Zinskurve, explizite Länderallokation, implizite Länderallokation (z. B. Besicherungspool-Exposure von Covered Bonds), Ratingstruktur, Branchenexposure bei Unternehmensanleihen usw. Darüber hinaus wird auch die Liquidität der Benchmark selbst analysiert. Diese umfassende Analyse ermöglicht es, ein detailliertes Verständnis der mit jeder Investorenbenchmark verbundenen Risiken zu entwickeln. Auf Grundlage dieser Analyse wird die Benchmark um taktische Positionen ergänzt, um ein maßgeschneidertes aktives Portfolio unter Berücksichtigung investorenspezifischer Anlagerichtlinien und Risikovorgaben zu bilden. Die Fähigkeit zur Einbeziehung eines breiten Spektrums von Investorenvorgaben (u. a. Duration, Bonität und spezielle Ausschlusskriterien) stellt eine wesentliche Stärke von Allianz Global Investors dar. 28

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7 02 ADVANCED FIXED INCOME GLOBALE REICHWEITE FÜR INDIVIDUALISIERTE LÖSUNGEN Advanced Analytics Ein Rahmenwerk globale Marktabdeckung 80 Staaten 101 SSA (Supranationals, Sub-sovereign & Agencies) 400 Unternehmen mit Bonität im Investment Grade 30 High Yield-Emittenten 33 Versicherungen 190 Banken 220 Deckungsstöcke 1000 Verbriefungstransaktionen (ABS/MBS) Ein Ziel: Die interne Kredit-Meinung für alle globalen Anlageklassen Diese Karte zeigt die Staaten, die durch die globale Risikoanalyse abgedeckt sind. AFI bietet einen ganzheitlichen strukturierten Ansatz 30

8 UPDATE III/2015 RENTEN AFI Portfolio Management Produktkatalog Ein Ansatz polymorphe Strategien Absolute Return: Renditeziel ist definiert durch EONIA/LIBOR + xx bps Buy & Watch (B&W) Enhanced Fixed Income (EFI): Strategie mit geringerem Tracking Error Advanced Fixed Income (AFI): Strategie mit höherem Tracking Error Strategie Absolute Return B&W EFI AFI Region Euro US Global Euro US Global Euro US Global Euro US Global Universum Aggregate Sovereign Covered/Verbriefungstransaktionen Corporate Schwellenländer über alle Anlageklassen und globalen Marksegmente. 31

9 Die Risikooptimierung ist ein wichtiger Bestandteil unserer Portfoliokonstruktion. Wir verwenden einen quantitativen Prozess zur Maximierung der Performance pro Risikoeinheit. Typischerweise wird das Risiko als Beitrag zum Tracking Error in den verschiedenen Marktsegmenten ausgedrückt (Land, Fälligkeitsbereich, Sektor). Aufgrund der Flexibilität unseres Prozesses können wir Portfolios jedoch unter Berücksichtigung sämtlicher Risikokennzahlen konstruieren, darunter Tracking Error, Value at Risk, Conditional Value at Risk oder Maximum Drawdown. Für die Einzeltitelauswahl ziehen wir in erster Linie unsere hauseigenen fundamentalen und quantitativen Analyseressourcen heran, um den theoretischen Fair Value jedes einzelnen Wertpapiers zu ermitteln. Hierbei verwenden wir unser Bewertungsanalyse- Tool, das die Attraktivität einzelner Anleihen entlang der Zinskurve misst. Auf Basis dieser Analyse ermitteln wir, welche Anleihen in einem bestimmten Fälligkeitsbereich attraktiv bzw. weniger attraktiv und damit mögliche Kauf- bzw. Verkaufskandidaten sind. Der erwartete jährliche Zusatzertrag beträgt je nach Marktbedingungen zwischen fünf und 20 Basispunkten. Daneben streben wir auch die Vereinnahmung von Primärmarktprämien durch Teilnahme an Neuemissionen an. Schritt 4: Handel Der Handel im Rahmen der Advanced Fixed Income-Strategie erfolgt durch unser Fixed Income Trading Desk in Frankfurt. Unsere Händler sind durch ihre Zusammenarbeit mit lokalen und regionalen Brokern Spezialisten in ihrer jeweiligen Region. Und sie verfügen über sehr gute Kenntnisse der Gesamtmarktbedingungen, des aufsichtsrechtlichen Umfelds sowie der sektor- und länderspezifischen Wertpapierbewegungen ihrer lokalen Märkte. Die Händler können daher ihre regionale Expertise nutzen, um die Portfoliomanager mit besseren Marktinformationen zu versorgen und eine optimierte Ausführungsqualität für Investoren zu erzielen. Diese Expertise ist insbesondere bei weniger liquiden Assetklassen von Bedeutung, für die mitunter Alternativen gefunden werden müssen. Eine Strategie mit Tradition Die Wurzeln der Advanced Fixed Income-Strategie reichen zurück bis ins Jahr 1999, der Auflegung unserer Enhanced Fixed Income- Portfolios. Investmentphilosophie und -prozess der damaligen Strategie wurden optimiert und zur Advanced Fixed Income-Strategie weiterentwickelt. Diese wurde 2008 lanciert, um im Sinne der 32

10 UPDATE III/2015 RENTEN Investoren vom veränderten regulatorischen Umfeld zu profitieren und die Stärken von Allianz Global Investors bei der Länderund Bonitätsanalyse zu nutzen. Maxence Mormède ist Chief Investment Officer (CIO) Advanced Fixed Income bei Allianz Global Investors. Er ist seit 1999 im Unternehmen tätig und hat sich auf Anleihen- und Garantieprodukte spezialisiert. Er baute 2011 das Advanced Fixed Income-Team in Frankfurt auf und ist spezialisiert auf Investmentlösungen im Bereich globaler Anleihemärkte. Zuvor verantwortete er in leitenden Positionen die Bereiche Portfolio Management Quantitative Products, Fixed Income- und Garantieprodukte sowie Multi Asset Protection. Maxence Mormède studierte Mathematik, Betriebswirtschaft und Volkswirtschaft in Toulouse, Paris, Oxford und Berlin. Er verfügt über ein Diplôme de Grande Ecole de l ESCP Europe, einen Master- Abschluss in Management, einen Abschluss als Diplom-Kaufmann sowie ein Diplôme d Etudes Approfondies in Wirtschaftsmathematik und Ökonometrie. Er ist außerdem Chartered-Financial-Analyst (CFA). Das 16-köpfige Advanced Fixed Income-Team verfügt über durchschnittlich 12 Jahre Investmenterfahrung (Stand: Mai 2015). Das Portfoliomanagement erfolgt auf Teambasis, wobei die finale Entscheidung vom Chief Investment Officer (CIO) Advanced Fixed Income getroffen wird. Die Investmentspezialisten des Teams sind zugleich Portfoliomanager und Researchanalysten. Durch kontinuierliche Forschung und Entwicklung wird sichergestellt, dass wir bei Wertschöpfung und Risikomanagement stets die Nase vorn haben. Das Team besitzt fundierte langjährige Erfahrung im Investmentbereich sowie in quantitativer Modellierung und verfügt über umfassende ergänzende Fähigkeiten, u. a. auf den Ge - bieten Fixed Income, Währung, Risikomanagement, quantitatives Research, Fiduciary Management und Wertsicherung. Die Strategie konnte seit Auflegung eine überlegene risikoadjustierte Wertentwicklung in allen investierten Segmenten festverzins licher Assetklassen erzielen. In 14 der vergangenen 15 Jahre generierte sie in verschiedenen Marktzyklen eine Outperformance für unsere Investoren. Advanced Fixed Income ist unsere Lösung für global agierende Anleiheinvestoren mit beschränktem Risikobudget. Yann Neto ist der Produktspezialist des Advanced Fixed Income Teams. Er ist seit Juni 2013 für die Allianz Global Investors tätig. Er begann seine berufliche Laufbahn als Market Maker im Financials Credit Handelsteam von Natixis in Frankfurt. Dort war er für die Preisermittlung und das Risikomanagement in Bezug auf Anleiheninstrumente zuständig. Im Jahr 2004 wechselte er in den Eigenhandel von Mitsubishi UFJ Securities Intl in London, wo er für Euro-Anleihen und für das Relative-Value Trading in Fremdwährungen verantwortlich war. Außerdem sammelte er Erfahrung als Anleihenbroker bei Icap in London und bei BGC in Paris. Yann Neto verfügt über einen postgraduierten Abschluss in International Financial Markets and Corporate Finance der Hochschule Sciences Po in Paris sowie einen Prädikatsabschluss als Master in Money, Bank and Finance der Université Paris X. 33