Finanzmärkte & Portfolio-Management (Geld- und Kapitalanlagefazilitäten) hendrik.garz@westlb.de

Transkript

1 Finanzmärkte & Portfolio-Management (Geld- und Kapitalanlagefazilitäten) I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen II. Grundlagen der Finanzmarkt- & Portfoliotheorie Rendite, Risiko, Diversifikation Rationaler Investor & Vollkommener Markt Bewertung im Marktgleichgewicht III. Finanzmärkte Unvollkommene Märkte/Marktmikrostruktur Markteffizienz: Konzepte & Evidenz Behavioral Finance Analyse & Prognose IV. Portfolio-Management Bewertung von Aktien, Anleihen, Derivaten Investmentphilosophie, Investmentprozess, Investmentstil Asset Allocation Portfolio Insurance Performance Analyse & Attribution Literatur: Garz/Günther/Moriabadi; Portfolio-Management, Theorie und Anwendung; 1. Auflage 2002; Bankakademie Verlag Steiner/Bruns; Wertpapier-Management; 8. Auflage 2002; Schäffer-Poeschel Verlag 1

2 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Begriffe, Themen, Anekdoten Aktien, Anleihen (Währungen, Rohstoffe, Immobilien, Edelmetalle..) Derivate (Optionen/Futures) Primärmarkt, Sekundärmarkt Börsenmarkt, OTC-Markt, Market Maker System, Auktionsmarkt, Parkett vs. Computer Buy Side, Sell Side Investment Banken/Broker: IPOs, Origination, M&A, Research, Sales, Trading Privatanleger (Retail), Institutionelle Investoren (Eigenhandel, Versicherer, Pensionskassen, Fondsgesellschaften, Private Equity, Hedge Fonds) Publikumsfonds, Spezialfonds, Zertifikate, ETFs Aktienfonds, gemischte Fonds, Garantiefonds Benchmarking: Indizes, absolute Return Rating Gesetzliche Rahmenbedingungen: Börsenzulassung, Informationspflichten, Verhaltensregeln, Haftungsregelungen 2

3 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: rechtlicher Rahmen (national) AltZertG Gesetz über die Zertifizierung von Altersvorsorgeverträgen BausparkG Gesetz über Bausparkassen BörsG Börsengesetz: Börsenordnung, Gebührenordnung, Zulassung zur Börse, Börsenaufsicht, Ermittlung des Börsenpreises, Zulassung von Wertpapieren (amtlicher Handel, geregelter Markt), Bestimmungen zu elektronischen Handelssystemen DepotG Depotgesetz EAEG Einlagensicherungs- und Anlegerentschädigungsgesetz FinDAG Gesetz über die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht GwG Gesetz über das Aufspüren von Gewinnen aus schweren Straftaten InvG Investmentgesetz: Kapitalanlagegesellschaften (Meldepflichten, Kapitalanforderungen etc.), Sondervermögen (Treuhänderschaft, Stimmrechtsausübung, Kostentransparenz, Rechnungslegung), zulässige Anlageinstrumente, Anlagegrenzen, Leerverkäufe), Immobiliensondervermögen, Altersvorsorgesondervermögen, Hedgefonds, Vertriebsvorschriften KapMuG Gesetz über Musterverfahren in kapitalmarktrechtlichen Streitigkeiten KWG Gesetz über das Kreditwesen PfandBG Pfandbriefgesetz UBGG Gesetz über Unternehmungsbeteiligungsgesellschaften VAG Gesetz über die Beaufsichtigung der Versicherungsunternehmen VerkaufsprospektG Wertpapier-Verkaufsprospektgesetz (diese Fassung ist gültig vom 01. November 2005 bis 31. Oktober 2010) VVG Gesetz über den Versicherungsvertrag WpHG Gesetz über den Wertpapierhandel: Insidergeschäfte, Kursmanipulation, Veröffentlichungspflichten, Verhaltensregeln und Informationspflichten für WP-Dienstleister, Haftungsregelungen, Überwachung von Unternehmensabschlüssen WpPG Gesetz über die Erstellung, Billigung und Veröffentlichung des Prospekts, der beim öffentlichen Angebot von Wertpapieren oder bei der Zulassung von Wertpapieren zum Handel an einem organisierten Markt zu veröffentlichen ist - Wertpapierprospektgesetz WpÜG Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz 3 (gültige Fassung für die Zeit ab dem )

4 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 16,000 14,000 12,000 10,000 Anzahl der Aktiengesellschaften und Kommanditgesellschaften auf Aktien Februar ,000 6,000 4,000 2,000 2, Quellen: Deutsche Bundesbank, Kapitalmarktstatistik. 4

5 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten eingetragener Verein 0.8% sonstiges Unternehmen 2.2% BGB-Gesellschaft 0.3% eingetragene Genossenschaft 0.4% ausländisches Unternehmen 2.4% Aktiengesellschaft 0.8% Unternehmen nach Rechtsformen 1999 Offene Handelsgesellschaft 2.5% GmbH & Co. KG 10.7% Kommanditgesellschaft 3.0% Quelle: Monopolk ommission, 13. Hauptgutachten Gesellschaft mit beschränkter Haftung 76.9% 5

6 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 1,200 Börsennotierte inländische Aktien an deutschen Börsen 1,065 1,075 1,000 1, Quellen: Arbeitsgemeinschaft der deutschen Wertpapierbörsen; Deutsche Börse AG, Factbook. 6

7 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 600 Amtlicher Markt Geregelter Markt Freiverkehr Neuer Markt Börsennotierte inländische Aktien an deutschen Börsen nach Marktsegmenten Quellen: Arbeitsgemeinschaft der deutschen Wertpapierbörsen; Deutsche Börse AG, Factbook. * Eine Aktie kann in mehreren Marktsegmenten notiert sein. Eine Aufsummierung ist nicht möglich. Ab 1997 nur Daten der FWB. 7

8 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Deutschland 643 Börsennotierte inländische Aktiengesellschaften März 2006 Euronext 959 Großbritannien und Nord-Irland 2,809 Nasdaq 2,819 NYSE 1, ,000 2,000 3,000 8

9 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 35,000 Aktienemissionen inländischer Emittenten (börsennotierte Gesellschaften) Februar , , , , , , , , , , , , ,108 1,264 1, ,485 1,546 1, ,323 1,926 1,406 2,546 1,043 1,724 3,372 1,442 1, ,025 1,487 1,562 1,077 4,774 5,174 4,858 5,301 6,256 7,150 8,656 7,622 8,786 9,611 7,971 11,233 12,839 12,231 10,795 14,756 18,721 22,569 31,341 30,000 25,000 20,000 Nominalwert in Mio. Euro 15,000 Kurswert in Mio. Euro 10,000 5, Quelle: Deutsche Bundesbank, Kapitalmarktstatistik.

10 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Neuemissionen deutscher Aktiengesellschaften 1977 bis Quellen: Arbeitsgemeinschaft der deutschen Wertpapierbörsen; Deutsche Börse AG. 10

11 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 30,000 25,000 Neuemissionen in Deutschland Kurswert, in Mio. Euro 26,558 20,000 15,000 12,684 10,000 10,474 5, ,080 3,566 2,542 2,604 3,171 2, ,211 1,550 1,980 1, Quellen: Deutsche Bundesbank, Kapitalmarktstatistik; Deutsche Börse AG; Börsen-Zeitung. 11

12 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Neuemissionen nach Marktsegmenten 80 Amtlicher Markt Geregelter Markt Freiverkehr Neuer Markt 1977 bis Quellen: Arbeitsgemeinschaft der deutschen Wertpapierbörsen; Deutsche Börse AG. 12

13 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 1,200 Börseneinführungen in- und ausländischer Aktiengesellschaften in ausgewählten Ländern , ,066 1,141 Deutschland 1,000 Großbritannien und Nord-Irland Japan (Osaka, Tokio) USA (Amex, Nasdaq, NYSE) Quelle: F.I.B.V

14 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Deutschland 604 Großbritannien und Nord-Irland 3,904 Osaka 533 Börseneinführungen inländischer Unternehmen Tokio 1, bis 2004 Amex 1,458 Nasdaq 7,111 NYSE 2,642 Quelle: F.I.B.V. 0 2,500 5,000 7,500 14

15 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Deutschland 186,944 Frankreich Großbritannien und Nord-Irland 211, ,049 Kapitalerhöhungen und Neuemissionen 1989 bis 2001 in Mio. US-$ Nasdaq 527,226 NYSE 1,493,078 Quelle: F.I.B.V , , ,000 1,000,000 1,250,000 1,500,000 1,750,000 15

16 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 19.8 % 18.7 % 18.3 % 18.2 % 18.2 % 18.1 % 18.9 % 19.3 % 19.0 % 18.3 % 18.2 % 17.8 % 18.2 % 17.6 % 17.9 % 17.9 % 17.8 % 18.2 % 17.5 % 17.5 % 17.0 % 26.0 % 25.5 % 24.5 % 23.9 % 23.9 % 24.0 % 23.3 % 23.1 % 22.5 % 21.7 % 27.4 % 28.7 % 29.4 % 30.0 % 30% Entwicklung der Eigenkapitalquote in deutschen Unternehmen 1966 bis % 20% 15% 10% Quelle: Deutsche Bundesbank.

17 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 50 % Eigenkapitalquoten deutscher Unternehmen Unternehmen insgesamt Aktiengesellschaften insgesamt nicht börsennotierte Aktiengesellschaften Quelle: Die Aktiengesellschaft; eigene Berechnungen. börsennotierte Aktiengesellschaften 17

18 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Deutschland Euronext 43.7% 82.6% Börsenkapitalisierung in Prozent des Bruttoinlandsproduktes Ende 2005 Großbritannien und Nord-Irland 138.9% Schweiz 136.8% Japan 98.4% USA 254.9% 0 % 50 % 100 % 150 % 200 % 250 % 300 % 18

19 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Deutschland 1,541,123 Euronext 2,472,132 Großbritannien und Nord-Irland Osaka 134,362 5,169,024 Börsenumsätze mit in- und ausländischen Aktien 2004 in Mio. USD Tokio 3,218,113 Nasdaq 8,767,121 NYSE 11,618,151 Quelle: F.I.B.V. 0 5,000,000 10,000,000 15,000,000 19

20 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Anteil der 5 % umsatzstärksten Aktien am Börsenumsatz (2004, in %) Deutschland 76.8 % Euronext 62.3 % Großbritannien und Nord-Irland 84.3 % Osaka 71.7 % Tokio 59.2 % Nasdaq 74.7 % NYSE 37.8 % Quelle: F.I.B.V. 0 % 25 % 50 % 75 % 100 % 20

21 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten in Mrd Netto-Erwerb von Aktien und Publikums- Aktienfonds durch private Haushalte und Organisationen ohne Erwerbszweck Erwerb von Aktien Publikumsaktienfonds

22 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Bargeld und Sichteinlagen Termingelder Spareinlagen Sparbriefe 70.0 Ansprüche gegenüber Versicherungen Geldmarktpapiere 0.9 Rentenwerte Investmentzertifikate Geldvermögen der privaten Haushalte in Deutschland sonstige Beteiligungen Ende 2004 Aktien Publikums-Aktienfonds 92.3 sonstige Forderungen 57.5 Ansprüche aus Pensionsrückstellungen Mrd. Quelle: Deutsche Bundesbank, Gesamtwirtschaftliche Finanzierungsrechnung; dies., Kapitalmarktstatistik ,000 1,250 22

23 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Aktien und Publikums-Aktienfonds im Besitz der privaten Haushalte in Deutschland in Mrd. Euro Aktien Aktienfonds Quelle: Deutsche Bundesbank, Gesamtwirtschaftliche Finanzierungsrechnung; dies., Kapitalmarktstatistik. 23

24 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 16 % Anteil der Aktien und Publikums-Aktienfonds am Geldvermögen der privaten Haushalte Private Haushalte: direkter Aktienbesitz Private Haushalte: Publikums-Aktienfonds Quellen: Deutsche Bundesbank, Gesamtwirtschaftliche Finanzierungsrechnung; dies., Kapitalmarktstatistik. 24

25 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Struktur der Wertpapierdepots der privaten Haushalte (Wertpapiere in- und ausländischer Emittenten, Ende 2004) Investmentzertifikate inl. Emittenten 31% auf Euro lautende Schuldverschreibungen ausl. Emittenten 4% Versicherungsaktien inl. Emittenten 0% auf Fremdwährung lautende Schuldverschreibungen ausl. Emittenten 0% Aktien (ohne Versicherungsaktien) inl. Emittenten 20% Aktien und Investmentzertifikate ausl. Emittenten 22% Quelle: Deutsche Bundesbank, Wertpapierdepotstatistik. auf Fremdwährung lautende Schuldverschreibungen inl. Emittenten 0% auf Euro lautende Schuldverschreibungen inl. Emittenten 23% 25

26 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 1,200 Aktienbestände der Sektoren 1991 bis 2004 in Mrd. Euro , Private Haushalte Unternehmen Staat Banken (inkl. Bausparkassen) Versicherungen Investmentfonds Übrige Welt 26 Quelle: Deutsche Bundesbank, Gesamtwirtschaftliche Finanzierungsrechnung.

27 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Aktionärsstruktur in Deutschland (Ende 2004) Übrige Welt 17% Private Haushalte 14% Investmentfonds 13% Unternehmen 34% Versicherungen 11% Quelle: Deutsche Bundesbank, Gesamtwirtschaftliche Finanzierungsrechnung. Banken (inkl. Bausparkassen) 10% Staat 1% 27

28 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Aktionärsstruktur in den USA 3.Quartal 2002 Ausländer 10.9 % Sonstige 2.6 % sonstige Versicherungen 1.4 % Haushalte und Organisationen ohne Erwerbszweck 39,1% Lebensversicherungen 5,4% Geschlossene Investmentfonds 0,3% Offene Investmentfonds 19,0% Bank Trusts 1,9% Quelle: NYSE Fact Book Staatliche Pensionsfonds 10,3% Private Pensionsfonds 12,9% 28

29 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 25 % Anteil der privaten Haushalte am Aktienumlauf 20 % 20.1% 19.6% 19.8% 19.4% 18.8% 18.4% 18.1% 17.4% 16.9% 16.5% 15 % 14.4% 14.1% 14.1% 13.0% 10 % 5 % Private Haushalte Aktien in Publikumsfonds 4.4% 5.3% 4.7% 5.0% 5.1% 5.0% 1.3% 1.5% 2.0% 2.3% 2.1% 2.2% 2.8% 3.1% 0 % Quellen: Deutsche Bundesbank, Gesamtwirtschaftliche Finanzierungsrechnung; dies., Kapitalmarktstatistik. 29

30 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten 7,000 in ,000 Aktionäre in Deutschland , , ,610 3, ,432 2,436 2,340 2,458 2,857 3,406 4,235 3,526 3,698 3,399 3,472 2,000 2,103 1, ,323 1,198 1,079 1,153 1,297 1,230 1, nur Belegschaftsaktien Belegschafts- und andere Aktien nur andere Aktien Quelle: Infratest-Umfragen im Auftrag des Deutschen Aktieninstituts 30

31 I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen: Stilisierte Fakten Deutschland Frankreich Anteil der Aktionäre an der Gesamtbevölkerung (in Prozent) Niederlande 30.0 Österreich 7.0 Großbritannien und Nord-Irland 23.0 Schweden 35.3 Japan 27.7 Schweiz 20.4 USA 25.4 Quellen: Infratest-Umfragen im Auftrag des DAI, Presseberichte, Aktienforum Wien; European Association for Share Promotion (jeweils aktuellste verfügbare Angabe; zu unterschiedlichen Zeitpunkten)

32 Finanzmärkte & Portfolio-Management (Geld- und Kapitalanlagefazilitäten) I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen II. Grundlagen der Finanzmarkt- & Portfoliotheorie Rendite, Risiko, Diversifikation Rationaler Investor & Vollkommener Markt Bewertung im Marktgleichgewicht III. Finanzmärkte Unvollkommene Märkte/Marktmikrostruktur Markteffizienz: Konzepte & Evidenz Behavioral Finance Analyse & Prognose IV. Portfolio-Management Bewertung von Aktien, Anleihen, Derivaten Investmentphilosophie, Investmentprozess, Investmentstil Asset Allocation Portfolio Insurance Performance Analyse & Attribution Literatur: Garz/Günther/Moriabadi; Portfolio-Management, Theorie und Anwendung; 1. Auflage 2002; Bankakademie Verlag Steiner/Bruns; Wertpapier-Management; 8. Auflage 2002; Schäffer-Poeschel Verlag 32

33 II. Rendite, Risiko: Stilisierte Fakten 8,000 7,000 DAX-Stand am Jahresende 1987 = ,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1, Quellen: Stehle, Huber, Maier, Rückberechnung des DAX für die Jahre 1955 bis 1987; Deutsche Börse AG. 33

34 II. Rendite, Risiko: Stilisierte Fakten 10,000 DAX-Stand am Jahresende 1987 = , Quellen: Stehle, Huber, Maier, Rückberechnung des DAX für die Jahre 1955 bis 1987; Deutsche Börse AG. 34

35 II. Rendite, Risiko: Stilisierte Fakten DAX-Renditen seit 1955 (in Prozent) 85.3 Stand , Quellen: Stehle, Huber, Maier, Rückberechnung des DAX für die Jahre 1955 bis 1987; Deutsche Börse AG. 35

36 II. Rendite, Risiko: Stilisierte Fakten Nominale Durchschnittsrendite und Risiko eines DAX-Portefeuilles bei unterschiedlichen Anlagehorizonten Arithmetisches Mittel Standardabweichung Anmerkung: Bei den Renditen handelt es sich um die arithmetischen Mittel der geometrischen Renditen für Anlageperioden verschiedener Dauer. Anlagedauer in Jahren 36

37 II. Rendite, Risiko: Stilisierte Fakten Reale Durchschnittsrendite und Risiko eines DAX-Portefeuilles bei unterschiedlichen Anlagehorizonten Arithmetisches Mittel Standardabweichung Anmerkung: bei den Renditen handelt es sich um die arithmetischen Mittel für verschiedene Anlageperioden. Dies verzerrt besonders die Einjahresrenditen nach oben. Anlagedauer in Jahren 37

38 II. Rendite, Risiko: Stilisierte Fakten 5,032 5,544 4,555 4,785 5,400 5,263 5,127 4,832 5,705 7,120 7,479 8,439 8,225 8,013 7,550 8,915 6,928 8,421 9,208 9,523 10,826 10,796 13,156 12,550 13,580 13,388 14,386 13,731 14,875 15,195 16,056 16,866 19,610 21,219 20,917 21,456 22,943 23,741 25,000 20,000 Ausgeschüttete Dividenden in Mio. DM 15,000 Dividendensumme ohne Steuergutschrift Dividendensumme mit Steuergutschrift 10,000 5, Jun 1995 Quelle: Deutsche Bundesbank, Kapitalmarktstatistik. 38

39 II. Rendite, Risiko: Stilisierte Fakten 7 % 6 % 6.0 % 5.8 % Dividendenrendite börsennotierter Aktien 5.4 % 5 % 4.7 % 4.9 % 4.4 % 4 % 4.1 % 3.8 % 3.8 % 4.0 % 3 % 3.7 % 3.0 % 3.5 % 3.7 % 3.1 % 3.3 % 3.6 % 2.3 % 2.5 % 2.7 % 2.8 % 3.5 % 2.2 % 2.8 % 2.4 % 3.8 % 2.4 % 2.6 % 2.9 % 3.3 % 3.2 % 2.2 % 2 % Dividendenrendite mit Steuergutschrift 2.1 % 1.6 % 1.8 % 1.8 % 1.8 % 2.1 % 1 % Dividendenrendite ohne Steuergutschrift 0 % Jun 1995 Quelle: Deutsche Bundesbank, Kapitalmarktstatistik. 39

40 II. Rendite, Risiko: Stilisierte Fakten Volatilität in % Aktien nach Inflation und Steuern Aktien nach Inflation Aktien Rendite-Risiko-Strukturen von Aktien und Rentenanlagen in Deutschland Anleihen nach Inflation und Steuern Anleihen nach Inflation Anleihen Rendite in % Quelle: Conen, Risikoprämien. 40

41 II. Rendite, Risiko: Stilisierte Fakten 35 Gold Rendite-Risiko-Struktur unterschiedlicher Anlageformen in den USA Emerging Markets 25 Kunst Venture Capital Risiko (Volatilität in %) Nicht-US-Aktien S&P 500 Small Caps Langfristige Staatsanleihen 10 Gewerbeimmobilien 5 Wohnimmobilien Schatzbriefe Quelle: Morgan Stanley. Jährliche Durchschnittsrendite (in %) 41

42 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 250, ,000 Was wird aus einer einmaligen Anlage von nach... Jahren? 204,140 Erreichter Depotwert... in 150, ,000 7 % Rendite 9 % Rendite 86, , ,766 76,123 50,000 36,425 38,697 56,044 54,274 14,026 15,386 19,672 23,674 27, nach... Jahren 42

43 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 100 % Die Wahrscheinlichkeit, mit einem breit gestreuten Aktiendepot eine bessere Rendite zu erzielen als mit Anleihen, nimmt mit der Dauer des Anlagehorizontes zu % 83.3 % Wahrscheinlichkeit einer höheren Aktienrendite 80 % 60 % 40 % 57.7 % 61.5 % 72.9 % 77.1 % 76.4 % 20 % 0 % 1 Jahr 3 Jahre 5 Jahre 10 Jahre 15 Jahre 20 Jahre 30 Jahre Quelle: Conen, Risikoprämien. Anlagehorizont 43

44 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 44

45 45 ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) [ ] 2 2 μ σ μ = = = = j S s j j S s j s x s p x V s x s p x E j j II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie

46 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 46

47 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 47

48 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 48

49 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 49

50 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 50

51 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 51

52 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 52

53 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 53

54 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 54

55 55 ( ) ( ) j i j i j i N i j i j N i j i N i i i P P P P x x x R Var x x x x R Var σ σ σ ρ σ σ σ σ σ ρ σ σ σ = + = = + + = = = + = =,, 1, , II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie

56 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 56

57 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 57

58 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 58

59 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 59

60 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 60

61 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie U(V) = c V - d V² 61

62 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie Spiel mit den Ergebnissen a oder b (z.b. 50 Euro und 200 Euro) Wahrscheinlichkeit jeweils 50% Erwartungswert des Spiels: 0,5*50 + 0,5*200 = 150 Euro Nutzen des Erwartungswertes ( Nutzen des erwarteten Spielausgangs : U(150) = 100*150 0,01*150² = Erwartungsnutzen/ Risikonutzen ( Nutzen des Spiels ): E[U(V)] = 0,5*U(50) + 0,5*U(150) = 0,5*[100*50-0,01*50²] + 0,5*[100*200 0,01*200²] = ,5 U(V) = c V - d V² 62

63 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie µ= U i + 1/2 α σ² 63

64 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 64

65 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 65

66 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 66

67 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 67

68 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 68

69 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie vollkommener Kapitalmarkt homogene Erwartungen Marktportfolio M Marktrisikoprämie µ P = r f + (µ M -r f )/σ M σ P 69

70 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 70

71 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 71

72 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie Wertpapiermarktlinie (CAPM): µ i = r f + (µ M -r f ) β i mit β = σ i,m /σ M ² 72

73 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie Marktmodell: R i,t = α + β i R M,t +ε i,t 73

74 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie Bei N = 100: 5150 vs

75 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie Alternative zum CAPM: Arbitrage Pricing Theory (APT) R i,t = α + β i,1 F 1,t + β i,2 F 2,t +.+ ε i,t 75

76 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie Faktorprämie (beim CAPM: Marktrisikoprämie) 76

77 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie 77

78 II. Rendite, Risiko, Diversifikation: Portfoliotheorie Arbitrageur: β = 0 = ω 0,5 + (1-ω) 1,5 ω = 150% Geld zu 2,5% risikolos aufnehmen und in das Null-Beta-Portfolio investieren 78

79 Finanzmärkte & Portfolio-Management (Geld- und Kapitalanlagefazilitäten) I. Märkte, Investoren, Rahmenbedingungen II. Grundlagen der Finanzmarkt- & Portfoliotheorie Rendite, Risiko, Diversifikation Rationaler Investor & Vollkommener Markt Bewertung im Marktgleichgewicht III. Finanzmärkte: Von der Theorie zur Praxis Unvollkommene Märkte/Marktmikrostruktur Markteffizienz: Konzepte & Evidenz Behavioral Finance Analyse & Prognose IV. Portfolio-Management Bewertung von Aktien, Anleihen, Derivaten Investmentphilosophie, Investmentprozess, Investmentstil Asset Allocation Portfolio Insurance Performance Analyse & Attribution Literatur: Garz/Günther/Moriabadi; Portfolio-Management, Theorie und Anwendung; 1. Auflage 2002; Bankakademie Verlag Steiner/Bruns; Wertpapier-Management; 8. Auflage 2002; Schäffer-Poeschel Verlag 79

80 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Markteffizienz Operationale Effizienz Minimierung der TA-Kosten; Einheitsmarkt vs. fortlaufender Handel; Computer vs. Parkett; Kosten der Liquidität, Geld-Brief-Spanne Informationseffizienz Informationsparadoxon Informationsökonomisches GG: informierte und uninformierte Investoren erzielen gleiche Nettorendite Bewertungseffizienz Relativ: CAPM, APT, Verbundhypothesendilemma Absolut: Dividenden-/Cash Flow- Diskontierungsmodelle, Bubbles 80

81 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Markteffizienz Schwache Informationseffizienz 81

82 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Markteffizienz Kompetitiver Markt: Selbstzerstörung von Überrenditemöglichkeiten 82

83 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Markteffizienz Informationseffiziente Märkte implizieren (statistische) Unabhängigkeit aufeinander folgender Kursveränderungen (Autokorrelation 0) 83

84 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Markteffizienz fair game 84

85 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Markteffizienz 120 Runden Münzwurf (mit +5% und -3,5%) vs. 120 Monate Aktienmarkt 85

86 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Markteffizienz K t = α + K t-1 + ε t σ T ²= T σ² (T ist die Anzahl der Prognoseperioden) 86

87 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Markteffizienz (absolute) Bewertungseffizienz Dividendendiskontierungsmodell Gordon Growth Modell 87

88 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Markteffizienz Aktienbewe rtung : Dividendendiskontierungsmodell P 0 n D1 D2 D3 Dn = = lim 2 3 n n (1 + i) (1 + i) (1 + i) (1 + i) t= 1 Dt (1 + i) t Gordon Growth P 0 P 0 D1 = i g = ρ E i g 1 P E 0 1 = Modell 1 i g Risikoloser Zins Risikoprämie [ r + rp] g 1 1 f 4243 CAPM, APT Wachstumsrate 88

89 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Behavioral Finance Behavioral Finance - Mehr als Angst & Gier Anomalien: Abweichungen von der Norm des rationalen Investors auf 3 Ebenen: (1) Wahrnehmung, (2) Bewertung, und (3) Entscheidungsfindung & Umsetzung Begrenzte Rationalität: Vereinfachung von Sachverhalten; vernünftiges, ökonomisch sinnvolles Verhalten i.d.r. mit gutem Ergebnis Irrationalität: Bedeutung emotionaler Bedürfnisse (z.b. Kontrollbedürfnis); Minimierung psychologischer Kosten (selektive Wahrnehmung zur Vermeidung kognitive Dissonanzen); ökonomisch unsinniges Verhalten i.d.r. mit schlechtem Ergebnis Verfügbarkeitsheuristik: Aktualität, Auffälligkeit, affektive Kongruenz (Bedeutung der Stimmung, in denen man bestimmte Erfahrungen gemacht hat); Repräsentativitätsheuristik: Muster, wo gar keine Muster sind (Bsp.: gambler s fallacy ), Präferenz für repräsentative Ereignisse/kausale Zusammenhänge (Bsp.: volkswirtschaftliche Szenarien) Weitere Effekte: Overconfidence, Selbstattribution, Überoptimismus, Extrapolation, Über-/Unterreaktion, Konservatismus, mentale Konten (Bsp.: Konzertkarten), anchoring & framing : (Bsp.: UNO-Anteil afrikanischer Staaten) 89

90 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Behavioral Finance Zur Rolle genereller Haltungen (z.b. Image von Unternehmen) 90

91 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Behavioral Finance Referenzpunkt Einstiegskurs Alles ist relativ Ist DAX-Niveau von hoch oder niedrig? Adaptive Erwartungen (Gewöhnungseffekt) Referenzpunktorientiertes Denken (Trägheit von Analystenprognosen) Herdenverhalten; Schmerz des Bedauerns Prospect Theory: Umkehr der Risikoeinstellung (im Verlustbereich Bevorzugung riskanter Alternativen) 91

92 III. Finanzmärkte Von der Theorie zur Praxis: Behavioral Finance v ( 5000 ) > v( ) Verlustaversion Verluste sind dissonante Ereignisse, stehen im Widerspruch zur ursprünglichen Entscheidung Dispositionseffekt: Neigung Wette einzugehen (zu lange an Verlieren festhalten) vs. Neigung Wette zu vermeiden (Gewinner zu schnell zu verkaufen) 92