_ ESPA ANLEIHENKOMMENTAR NOVEMBER 2003 Wenn es um die Veranlagung in Anleihen geht, dann wird häufig vom Bund Future gesprochen, und um wie viel dieser gefallen oder gestiegen ist. In den Bund Future, der stellvertretend für eine 10 Jahre laufende Anleihe steht, kann der Anleger nicht direkt investieren, sondern nur in einzelne Anleihen, auch wenn sich diese Anleihen genau so verhalten, wie der Bund Future. Heute möchten wir Ihnen an Hand von zwei konkreten Beispielen zeigen, wie schwierig das Jahr 2003 für Besitzer von Staatsanleihen bisher wirklich war. Die Beispiele betreffen eine deutsche Bundesanleihe mit 10 Jahren Restlaufzeit und eine deutsche Bundesanleihe mit 30 Jahren Restlaufzeit. Wir betrachten also das sog. lange Ende der Kurve. Damit die Daten auch für kleine Anleger nachvollziehbar sind, werden wir die Daten diesmal von der Börse Stuttgart heranziehen (http://www.boerse-stuttgart.de). Beispiel 1: 4,5 % Bundesrepublik Deutschland Laufzeit 2003-2013 Im 1-Jahres Chart sind die Kursschwankungen sehr gut zu erkennen. Ab Mitte des Jahres 2003 gab es einen deutlichen Einbruch des Kurses von über 108 bis unter 102. Das bedeutet einen Verlust von ca. 6,5 % in einem Zug (hier durch einen roten Pfeil markiert). Bei einem Kupon von 4,5 % bedeutet das einen Kursrückgang in Höhe von 1,5 Mal des jährlichen Kupons. Durch diesen Kursrückgang wurde auch das bisherige Jahrestief vom März bei einem Kurs von ca. 101,50 erreicht. Das Tief markierte einen Wendepunkt und anschließendes Kaufinteresse ließ den Kurs wieder um ca. 3 % ansteigen. Somit bildete sich beim Tief eine technische Unterstützung (hier grün eingezeichnet), die bereits im Oktober wieder angetestet und im November nach unten durchbrochen wurde (violetter Pfeil). Quelle: Börse Stuttgart (http://www.boerse-stuttgart.de), per 11.11.2003 Mag. Johann Griener Seite 1
_ Der Chart der 10jährigen Anleihe gibt die Freuden und Leider der Anleger wider. Konnte man sich Mitte des Jahres 2003 noch über mehr als 6 % Kursgewinn (zuzüglich zu den laufenden Zinsen) freuen, so war dieser bereits Ende August wieder verspielt. Die darauf folgende Erholung sollte zwar heftig ausfallen, die Anleger aber nur kurz in Sicherheit wiegen. Schon mit der nächsten Korrektur im Oktober/November wurden die Jahrestiefststände unterboten. Somit gibt es im Jahr 2003 keine Käufer mehr, die bei dieser Anleihe noch Kursgewinne zu verzeichnen haben. Im Gegenteil: Die Performance dieser Anleihen (Performance entspricht lfd. Zinsen + Kursveränderung) liegt für alle Käufer in diesem Jahr bereits unter dem laufenden Zinsertrag. Im schlimmsten Fall (Einstieg zum Höchstkurs) hat der Anleger bereits fast den Kupon von 2 Jahren durch Kursrückgänge verloren ( = negative Performance bei fix verzinster Anleihe!). Beispiel 2: 4,75 % Bundesrepublik Deutschland Laufzeit 2003-2034 Quelle: Börse Stuttgart (http://www.boerse-stuttgart.de), per 11.11.2003 Ähnlich wie bei der 10jährigen Anleihe erreichte auch der Kurs der 30jährigen Staatsanleihe Mitte des Jahres 2003 seinen Höchststand bei ca. 105,5 %. Bis Mitte November ging der Kurs auf 95 % zurück, was einen Kursrückgang von über 10 % bedeutet. Bei einem Kupon von 4,75 % wurden somit auch die Zinsen von über 2 Jahren verloren. Technisch betrachtet wurden die Widerstände nach unten durchbrochen. Fundamental bietet ein Renditeniveau von 5,058 % bei einer Inflation von unter 2 % eine sehr schöne Realverzinsung von über 3 %. Unterstellt man, dass das aktuelle Renditeniveau bei beiden Anleihen mittelfristig zum Kauf einladen müsste, dann stellt sich nur noch die Frage: Soll man die 10jährige mit einer Rendite von 4,416 % oder die 30jährige mit einer Rendite von 5,058 % bevorzugen?. Oder anders ausgedrückt: Ist der Renditeunterschied (Spread) von 64 bps (0,64 %) groß genug? Mag. Johann Griener Seite 2
_ Was soll man kaufen und wann soll man kaufen? 1. Technische Analyse Rendite 10jährige Anleihe Für die langfristige Entscheidung muss der Anleger eine Meinung über die zukünftige wirtschaftliche Entwicklung und über die damit verbundene Inflation haben. Sollte die wirtschaftlichen Entwicklung sehr positiv sein, dann ist damit auch eine höhere Inflation wahrscheinlich, was die Renditen am langen Ende steigen lässt. Als Grundlage für eine kurzfristige Entscheidung spielt häufig die Charttechnik eine wichtige Rolle. Daher möchten wir Ihnen hier das technische Bild für die 10jährige deutsche Bundesanleihe kurz skizzieren. Da es mehrere deutsche Bundesanleihen mit 10 Jahren Restlaufzeit gibt und die Ausstattungsmerkmale (Höhe des Kupons) differieren, ist eine Kennzahl, die für alle zutrifft der Vergleichsmaßstab. Diese Kennzahl ist die Rendite. 5.40 GERMANY GOVERNMENT BOND 10 YEAR - RED. YIELD VOM 6/11/00 BIS 10/11/03 WOECHENTL 5.20 5.00 4.80 4.60 4.40 4.20 4.00 3.80 3.60 3.40 2000 2001 2002 2003 HOCH 5.280 25/ 3/02 TIEF 3.443 16/ 6/03 SCHLUSS 4.461 Source: DATASTREAM Quelle: Datastream, Rendite deutsche Bundesanleihen (10 Jahre RLZ) 2000 10.11.2003 Technisch gesehen befindet sich die Rendite der 10jährigen deutschen Bundesanleihe zur Zeit im Niemandsland. Der technisch richtige Einstiegszeitpunkt wäre bei einer Rendite von ca. 4,60 % (markiert durch die obere technische Unterstützungs-/Widerstandslinie). Ob dieses Niveau erreicht wird und ob die Unterstützung dann hält kann natürlich nicht im Voraus gesagt werden. Der Investor muss selbst entscheiden, ob Ihm diese Rendite für 10 Jahre hoch genug ist oder nicht. Für die oben genannte 10jährige Anleihe 4,5 % Bundesrepublik Deutschland Laufzeit 2003-2013 würde das einen Einstiegskurs im Bereich von 99 % bedeuten. Mag. Johann Griener Seite 3
_ Der oben dargestellte Chart stammt von DATASTREAM, also einem Anbieter für Profis. Wo bekommt ein privater Anleger solche Informationen her? Schauen wir dazu wieder auf die Seite der Börse Stuttgart. Im Bereich Anleihen/Infobox/Renditen Referenzanleihen finden wir die gewünschten Daten: Quelle: Börse Stuttgart (http://www.boerse-stuttgart.de), per 12.11.2003 Hier finden wir die Rendite der 10 und 30jährigen Bundesanleihen mit 4,46 % bzw. 5,07 % per 12.11.2003 angegeben. 2. Relative Attraktivität kurze vs. lange Restlaufzeit Die Entwicklung der Renditen abzuschätzen ist für den privaten Investor nur sehr schwer möglich. Viel leichter ist es, die relative Attraktivität zwischen 2 Veranlagungsmöglichkeiten zu bewerten. Obige Tabelle gibt hier einige Hinweise. Vergleichen wir z.b. die Veranlagungsmöglichkeiten für 2 Jahre (oben 2,50 % p.a.) und für 10 Jahre (oben 4,46 % p.a.). Wir bewerten somit die Zinsdifferenz, den sog. Spread. Für obiges Beispiel wäre das: 4,46 2,50 = 1,96 %. Die Darstellung der Renditen für verschiedene Laufzeiten in Form einer Graphik nennt man Zinskurve. Wenn die kurzfristigen Zinsen niedriger sind als jene für langfristige Veranlagungen, so nennt man diese Zinskurve steil (das ist der Normalzustand). Diese 1,96 %, die wir oben errechnet haben sind im Zeitablauf nicht konstant. Auch sagt die Kennzahl nichts über die relative Attraktivität aus. Erst wenn wir diesen Spread im Zeitablauf betrachten, können wir beurteilen, ob ein Einstieg im langfristigen Segment historisch betrachtet einen günstigen Einstiegszeitpunkt bedeutet. Sehen wir uns dazu die folgende Graphik an, die die Entwicklung dieses Spreads über den Zeitablauf widergibt. Der Fachausdruck dafür ist: Steilheit der Kurve. Mag. Johann Griener Seite 4
_ Quelle: Bloomberg, Rendite Spread 2 vs. 10 y deutsche Bund, 2.6. 11.11.2003 Betrachtet wurde hier nicht wie in obiger Tabelle der Bundesschatz sondern die Rendite der 2jährigen Anleihe (2,814 %) vs. der 10jährigen Anleihe (zum Zeitpunkt der Betrachtung 4,477 %). Dies sind 2 Anleihen, die tatsächlich auch gehandelt werden. Der Spread (= Steilheit der Kurve) ist 167 Basispunkte (bps), das sind 1,67 %. Im letzen halben Jahr gab es auch schon deutlich höhere Spreads, oder im Fachjargon: Die Kurve war schon steiler. Unterstellen wir, dass die Rendite für 2 Jahre konstant bleibt, dann wäre der günstigste Einstiegszeitpunkt im Bereich eines Spreads von ca. 180 bps. Das bedeutet eine Rendite für 10 Jahre, die um 13 bps höher ist als jetzt. Die Rendite für 10 Jahre liegt ja bei ca. 4,47 %. Addiert man den günstigsten Fall von +13 bps so kommt man auf eine Einstiegsrendite von 4,60 %. Vergleichen Sie dazu auch die Analyse aus Punkt 1: Technische Analyse. Sie sehen, dass auch technisch der Einstiegszeitpunkt genau dort liegt. 3. Relative Attraktivität lange vs. ultralange Restlaufzeit Im Folgenden wollten wir die relative Attraktivität des 10jährigen vs. des 30jährigen Staatsanleihen-Segments betrachten. Wir analysieren dazu wieder den Spread (diesmal 10 vs. 30 y). Mag. Johann Griener Seite 5
_ Quelle: Bloomberg, Rendite Spread 10 vs. 30 y deutsche Bund, 2.6. 12.11.2003 Der Renditeunterschied beträgt zur Zeit 5,108 4,499 = 61 bps (0,61 %). (Die Abweichung zu den vorigen 4,477 liegt daran, dass dieser Chart um 1 Tag später erstellt wurde. Daraus sieht man sehr gut die Bewegungen des Marktes!). Im Beobachtungszeitraum ab 06/2003 ist dieser Spread auf den ersten Blick relativ gering. Man muss allerdings bedenken, dass es historisch auch schon deutlich niedrigere Spreads gab bzw. auch schon negativ war. Ein kleiner werdender Spread 10 y vs. 30 y bedeutet im Fachjargon eine Verflachung der Kurve am langen Ende. Die technische Analyse ergibt somit folgende Empfehlungen: 1. Deutsche Bund 10 Jahre Restlaufzeit: Technischer Einstieg bei einer Rendite von ca. 4,60 %. Vorerst noch abwarten. 2. Deutsche Bund kurz (2 Jahre) vs. lang (10 Jahre): Spread ist noch nicht attraktiv genug, daher noch kürzer bleiben. 4. Was macht der Markt? Am leichtesten kann der Anleger den Markt für Staatsanleihen über den Euro-Bund Future verfolgen. Dieser stellt sich zur Zeit wie folgt dar: Anm.: Der Euro Bund Future (kurz: Bund Future) ist ein Future auf eine idealtypische Bundesanleihe. Grundlage ist ein fiktives Papier, das auf eine Nominalverzinsung von sechs Prozent und auf eine Laufzeit von zehn Jahren standardisiert ist. Mag. Johann Griener Seite 6
_ Quelle: Bloomberg, Bund Future 1.6. 12.11.2003 Der Bund Future bewegt sich in seinem Chartband am unteren Ende weiter nach unten und befindet sich auf einem Niveau von ca. 111,50 Punkten. Die Darstellung als Kerzenchart (candle sticks) gibt zur Zeit keine Signale (eindeutige Kaufsignale kamen zuletzt im September 2003, siehe dazu obige Graphik). Obige Darstellung erfolgte wieder mit einem System, das nur Profis zugänglich ist. Wie kann nun der private Investor zu solchen Informationen kommen? Die Lösung liefert wiederum das Internet. Dazu besuchen wir die Homepage der CITIBANK (www.citibank.de) im Bereich Investmenttools/Proficharts. Selbstverständlich sind diese Tools wiederum ohne Kosten oder Einschränkungen zugänglich. Wir möchten eine ähnliche Darstellung wie oben, allerdings für einen kürzeren Zeitraum präsentieren. CITIBANK bietet hier zusätzlich standardmäßig noch die Möglichkeit sich verschiedene charttechnische Indikatoren einzustellen. Im vorliegenden Fall haben wir wieder die Darstellung des Kerzencharts ausgewählt. Als Indikatoren haben wir das Volumen und den RSI ausgewählt. Mag. Johann Griener Seite 7
_ Quelle: www.citibank.de, Bund Future 30.5. 12.11.2003 Wie man sehen kann, ist der Zugang zu Analysemöglichkeiten heute nicht mehr der entscheidende Faktor. Auch private Anleger können über das Internet auf qualitativ hochwertige Tools zurückgreifen. Die Interpretation der Daten ist viel entscheidender. Bei der Titelauswahl zählt immer noch die Qualität des Managers. Gerade in einem Markt, der so großen Schwankungen ausgesetzt ist, wie wir sie derzeit beobachten, kann Erfahrung und das Gefühl für den Markt durch nichts ersetzt werden. Wie kann der Privatanleger agieren? Der Privatanleger kann auf gut Glück einen günstigen Einstiegszeitpunkt in langlaufende Anleihen suchen. Sollte sich der Zeitpunkt nachträglich als falsch herausstellen (Kauf zu hohen Kursen) dann bleibt nur noch das Halten der Anleihe bis zur Fälligkeit. Als Alternative bietet sich der Einstieg in einen Investmentfonds an, der schwerpunktmäßig in Euro-Staatsanleihen veranlagt. In einem Fonds wird dem Anleger die Entscheidung über 10 oder 30 Jahre Restlaufzeit abgenommen. Der Fondsmanager prüft laufend die relative Attraktivität der Anlagemöglichkeiten. Mag. Johann Griener Seite 8
_ Was kann die ERSTE-SPARINVEST dazu beitragen? Die ERSTE-SPARINVEST verwaltet derzeit (Okt. 2003) EUR 17 Mrd. an Fondsvolumen. Ca. 80 % davon befinden sich in Rentenfonds mit dem Schwerpunkt auf Euro-Staatsanleihen. Bereits 1969 wurde der ESPA BOND COMBIRENT aufgelegt, der heute mit EUR 1,45 Mrd. Fondsvolumen auch für europäische Begriffe ein Schwergewicht darstellt. Dieser Fonds ist neben Österreich auch in Deutschland zum öffentlichen Vertrieb zugelassen. Einblick ins Management, was tut der Fondsmanager? Die vorhin dargestellten Strategien werden im ESPA BOND COMBIRENT umgesetzt. So hat der Manager im Oktober auf das Segment 30 Jahre vs. 10 Jahre gesetzt. Wie dargestellt, ist es allerdings an der Zeit hier die 30jährigen zu reduzieren. Dies ist auch in den Portfolios der ERSTE-SPARINVEST bereits geschehen und die Duration (Laufzeiten) wurde verkürzt. Wie ebenfalls dargestellt wartet das Fondsmanagement auf den technischen Zeitpunkt, um das 10jährige Segment wieder voll aufzubauen. Was kann der Fonds nicht? Ein Fonds, wie der ESPA BOND COMBIRENT legt schwerpunktmäßig in langlaufende Euro- Staatspapiere an. Sollten in diesem Segment die Renditen steigen (die Kurse fallen), dann ist der Fonds auch mit dabei. Es ist nicht möglich hier alle Titel zu verkaufen und sich auf Cash zurückzuziehen. Was allerdings getan werden kann ist, in schwierigen Marktphasen die Duration (Laufzeiten) zu verkürzen. Das bedeutet, dass der Manager statt in 30jährige in 10 jährige Staatsanleihen investiert, oder dass er statt 7jähriger nur 5jährige Anleihen kauft. Er spielt also die Kurve. Wenn die Renditen steigen, dann passiert dies zumeist auf der ganzen Zinskurve. Bei kürzeren Laufzeiten sind in so einem Fall i.d.r. die Verluste geringer. Als abschließendes Beispiel möchten wir Ihnen die Veränderung der Zinskurve zu Jahresbeginn 2003 vs. aktuell zeigen, damit Sie sehen, was gemeint ist: Renditekurve 11.11.2003 Renditekurve 1.1.2003 Zinsen am Geldmarkt sind gesunken Renditen am Kapitalmarkt sind gestiegen Mag. Johann Griener Seite 9 Quelle: Bloomberg, Zinskurve 1.1.2003 vs. 11.11. 2003
_ Obwohl die Zinsen am Geldmarkt gesunken sind (Zinssenkungen durch die EZB) sind die Renditen am Kapitalmarkt gestiegen, was bei den Kursen der Anleihen zu Verlusten geführt hat. Wie Sie am Beispiel der deutschen Bundesanleihen (10 Jahre und 30 Jahre) gesehen haben, hat sich der Rückgang der Kurse auf unterschiedliche Laufzeiten in unterschiedlicher Höhe ausgewirkt. ERSTE-SPARINVEST STRATEGIE UND EINSCHÄTZUNGEN NOVEMBER 2003 Der Euro-Anleihenmarkt ist technisch angeschlagen. Zur Zeit belasten große Emissionen aus den USA die internationalen Rentenmärkte. Technisch könnte die Rendite der 10jährigen Euro-Staatsanleihen noch bis in den Bereich von 4,60 % bis 4,80 % ansteigen. Spätestens bei diesem Level sollten auch Privatanleger die attraktiven Einstiegskurse nutzen und vermehrt in den langfristigen Bereich investieren. Ein Renditeunterschied von ca. 2 % zwischen dem kurzen (2 Jahre) und dem langen (10 Jahre) Bereich der Zinskurve war auch historisch gesehen immer eine sehr gute Einstiegsmöglichkeit. Dies gilt v.a. dann, wenn man bedenkt, dass am kurzen Ende keine Zinssteigerungen absehbar sind. Vermehrt ist zu erkennen, dass v.a. institutionelle Investoren sich im 10jährigen, aber auch im 30jährigen Segment positionieren. Diese Strategie ist auch leicht zu verstehen: Eine Versicherung in Österreich hat eine Garantieverzinsung von derzeit 3,25 % und von 2,75 % (ab 2004) zu erzielen. Dies kann durch 30jährige Anleihen mit einer aktuellen Rendite von knapp über 5 % leicht erreicht werden. Um dieses Ziel zu erreichen, braucht die Versicherung keine Aktientangente beizumischen. Nach den schwierigen Aktienjahren 2000 bis März 2003 werden sich solche Investoren hüten, einen zu großen Anteil von Aktien beizumischen. Aus diesem Aspekt scheint eine langfristige Nachfrage nach langlaufenden Staatsanleihen fast schon garantiert, was mögliche höhere Renditeanstiege einschränken sollte. Disclaimer: Diese Unterlage dient internen Zwecken. Keinesfalls sollen daraus irgendwelche Kauf- oder Verkaufsempfehlungen abgeleitet werden. Diese Präsentation ist ausschließlich für Ihren persönlichen Gebrauch und rein zu Informationszwecken erstellt worden. Jede Form der Kenntnisnahme, Veröffentlichung, Vervielfältigung oder Weitergabe des Inhalts durch nicht vorgesehene Adressaten ist unzulässig. Die Präsentation wurde nicht mit der Absicht erarbeitet, einen rechtlichen oder steuerlichen Rat zu geben. Wir haften nicht für die Vollständigkeit, die Zuverlässigkeit und die Genauigkeit des Materials, wie aller sonstigen Informationen, die dem Empfänger schriftlich, mündlich oder in sonstiger Weise übermittelt oder zugänglich gemacht werden. Die Richtigkeit der Daten, die aufgrund veröffentlichter Informationen in dieser Präsentation enthalten sind, wurde vorausgesetzt, aber nicht unabhängig überprüft. Der Inhalt dieser Präsentation ist nicht rechtsverbindlich, es sei denn, sie oder Teile davon werden schriftlich entsprechend bestätigt. Aussagen gegenüber dem Adressaten unterliegen den Regelungen des ggf. zugrundeliegenden Angebots bzw. Vertrages. Die in der Vergangenheit erzielte Performance lässt keine Prognosen auf zukünftige Erträge zu. Es kann nicht zugesichert werden, dass ein Portfolio die dargestellten Gewinne oder Verluste erzielen oder dass ein Portfolio denselben Grad an Genauigkeit früherer Projektionen erreichen wird. Im Gegensatz zu einer wirklichen Wertentwicklung beruhen Simulationen nicht auf tatsächlichen Transaktionen - es kommt Ihnen somit nur eine begrenzte Aussagekraft zu. Da Geschäfte nicht wirklich abgeschlossen werden, kann es nur zu einer unzureichenden Berücksichtigung des Einflusses bestimmter Marktfaktoren, wie etwa fehlender Liquidität kommen. Verantwortlich für den Inhalt: Mag. Johann Griener Ansprechpartner für Informationen: Mag. Johann Griener (Abt. Sales) johann.griener@sparinvest.com Mag. Johann Griener Seite 10
_ Dieser Artikel betrifft folgenden Fonds: ESPA BOND COMBIRENT ISIN (A): AT0000858022 ISIN (T): AT0000812912 Zulassung zum Vertrieb: Österreich, Deutschland, Tschechische Republik ERSTE-SPARINVEST KAG 1010 Wien Habsburgergasse 1 a erste@sparinvest.com Mag. Johann Griener Seite 11