SRH AlsterResearch 13. Dezember 2011

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1 SRH AlsterResearch 13. Dezember 2011 Seltene Erden und Seltene Metalle (Exploration und Entwicklung), Kanada Commerce Resources Corp. Kaufen Schlusskurs (TSX-V) 0,33 CAD Kursziel: 1,85 CAD (Frankfurt) 0,239 EUR Reuters CCE.V, D7H.F Bloomberg CCE CN ISIN CA Schlusskurse TSX-V 1,6 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 12/10 01/11 03/11 05/11 07/11 09/11 11/11 High / Low 52 Wochen (Schlusskurse) 1,07 CAD / 0,27 CAD Marktkapitalisierung 48,72 Mio. CAD Aktienanzahl 147,7 Mio. Aktienanzahl (inkl. Optionen und Warrants) 160,7 Mio. Aktionäre Streubesitz 100 % Geschäftsjahresende: 31. Oktober SRH AlsterResearch AG Carsten Mainitz (Analyst) +49 (0) Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Deutliche Unterbewertung Die jüngsten Entwicklungen stellen die Weichen für sukzessive Wertsteigerungen der Aktie von Commerce Resources Corp. Das Explorationsund Entwicklungsunternehmen in den Bereichen Seltene Metalle (Tantal, Niob) und Seltene Erden verfügt über zwei fortgeschrittene Projekte in Kanada. Zum einen mit "Blue River" (Tantal und Niob) im Westen (British Columbia), zum anderen mit "Eldor" (Seltene Erden) im Osten des Landes (Quebec). Für beide Projekte liegen NI konforme Ressourcenschätzungen vor. Für das Eldor-Projekt sind am 7. Dezember Ergebnisse von elf Bohrlöchern aus dem diesjährig absolvierten Bohrprogramm berichtet worden. Die Daten zeigen eine Ausweitung der bisher bekannten Ashram- Zone (wichtigstes Gebiet des Eldor-Projekts). Die Ergebnisse indizieren eine oberflächennahe und somit potenziell tagebaufähige Zone, teils mit langen Abschnitten hoher Grade an mittelschweren und schweren Seltenerdoxiden, die über den Durchschnittswerten der bisherigen Ressourcen liegen. Diese Elemente sind in vielen Industrien begehrt und deutlich teuerer als leichte Seltene Erden. Das Eldor-Projekt mit großer Tonnage und einem Gesamtseltenerdelement-Oxiden-Anteil (TREO- Grad) von 1,74% gehört zu den größten der Welt außerhalb Chinas. Jedoch besitzen die Ressourcen bislang nur den Status inferred, d.h. ihre Schätzung basiert lediglich auf Stichproben und ist somit ungewiss. Durch weitere Bohrungen, einer aktualisierten Ressourcenschätzung und der von uns 2012 erwarteten Ergebnisse eines vorläufigen Wirtschaftlichkeitsgutachtens sollte sich das enorme Potenzial dieses Projektes deutlich in der Kursentwicklung der Aktie niederschlagen. China besitzt die größten Seltene Erden Vorkommen, reduziert jedoch sukzessive die Exporte. Diese Angebotsverknappung (Quasi-Monopol) und eine steigende Nachfrage zahlreicher Industrien sorgte in den letzten Jahren für deutlich steigende Preise. Mit Vorlage einer vorläufigen Wirtschaftlichkeitsstudie (PEA) für das Blue River-Projekt wurde im November ein Meilenstein erreicht. Danach besitzt Commerce gute Chancen, mittelfristig zu einem großen Tantal- und Niobproduzenten zu avancieren. Wir halten eine Produktionsaufnahme ab 2015 für möglich. Damit verbunden ist ein Investitionsvolumen von rund 380 Mio. CAD. Die Gesellschaft könnte die benötigten Finanzmittel über den teilweisen Verkauf der Ressourcen auf Termin oder durch die Gründung eines Joint Ventures darstellen. Nach Unternehmensangaben befindet sich Commerce diesbezüglich in Gesprächen, mit Ergebnissen rechnen wir ab Mitte Tantal und Niob sind aufgrund herausragender Eigenschaften in vielen Industrien von strategischer Bedeutung. Die Nachfrage nach Tantal steigt stetig an, eine Versorgungslücke - verschärft durch den Wegfall des großen Anbieters der Demokratischen Republik Kongo im Zuge der Ächtung von Konflikt-Mineralien - wird sich über viele Jahre nicht schließen lassen. Durch dieses anhaltende Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage sollte der Tantalpreis weiterhin auf einem hohen Niveau bleiben. Zudem existieren keine Substitutionsprodukte für Tantal. Commerce Resources besitzt unserer Ansicht nach hervorragende Aussichten, sich mittelfristig zu einem sehr großen Produzenten von Tantal zu entwickeln. Zudem sollte die Weiterentwicklung der Seltene Erden Lagerstätte Eldor zu einem Bewertungsschub der Aktie führen. Unsere Bewertungsmodelle und ein Vergleich mit der Peer Group signalisieren eine deutliche Unterbewertung des Wertpapiers. Das Potenzial von Eldor macht drei Viertel der Bewertungssumme aus. Unsere Ersteinschätzung der Aktie lautet "Kaufen" bei einem Kursziel von 1,85 CAD. Disclaimer-Hinweis auf letzter Seite dieses Dokuments Seite 1

2 Commerce Resources Geschäftsmodell Commerce Resources Corp. ist ein 1999 gegründetes Explorationsund Entwicklungsunternehmen in den Bereichen Seltene Metalle und Seltene Erden. Die Gesellschaft verfügt über zwei wichtige Projekte, die in Kanada lokalisiert sind. Mit der Upper Fir Tantal- und Niob Lagerstätte (Teil des Blue River-Projekts in British Columbia) besitzt die Gesellschaft das Potenzial, mittelfristig zu einem bedeutenden Tantalproduzenten aufzusteigen. Die NI konforme Ressourcenschätzung (inferred und indicated) umfasst insgesamt 8,39 Tonnen Tantal- und 73,7 Tonnen Nioboxid. Die im November publizierten Ergebnisse einer vorläufigen Wirtschaftlichkeitsstudie untermauern das Potenzial hoher Produktionsmengen. Ein Produktionsstart könnte in den nächsten drei bis fünf Jahren stattfinden. Erforderliche Investitionen könnte Commerce durch Terminverkauf eines Teils der Rohstoffe oder durch ein Joint Venture finanzieren, bei dem ein Teil der Projektgewinne gegen die Investitionsfinanzierung abgegeben wird. Zudem konzentriert sich Commerce auf die Weiterentwicklung des Eldor Seltene Erden-Projekts in Nord-Quebec. Für dieses Projekt liegt ebenfalls eine NI konforme Ressourcenschätzung vor. Zusätzlich wurden am 7. Dezember Ergebnisse eines sehr umfangreichen Bohrprogramms veröffentlicht, die eine große oberflächennahe Anreicherung von Seltenen Erden anzeigen. Mit den Ergebnissen einer vorläufigen Wirtschaftlichkeitsstudie rechnen wir im zweiten Halbjahr Schon jetzt ist das Projekt mit einer großen Tonnage eines der größten der Welt außerhalb Chinas. Von der Exploration zur Produktion Ein Minenunternehmen durchläuft in seiner Geschäftstätigkeit bis zur Produktion die Phasen Exploration, Entwicklung und Produktion, welche durch sehr unterschiedliche Risikoprofile geprägt sind: Am Anfang steht die Exploration (early stage exploration). In diesem ersten Stadium sucht das Unternehmen nach neuen Rohstofflagerstätten oder entwickelt bekannte Lagerstätten weiter. Basierend auf geologischen Hypothesen oder historischen Daten werden die ersten Untersuchungen (Oberflächenproben, seismische und magnetische Untersuchungen) und Analysen vollzogen, um Indizien für die Existenz einer Mineralisierung zu erlangen. Im zweiten Stadium steht nach positiven Untersuchungen der Nachweis der Ressourcen (resource identification) im Mittelpunkt. Hierzu werden Probebohrungen durchgeführt, anhand derer der durchschnittliche Rohstoffgehalt und die Ausdehnung des erzhaltigen Gesteins bestimmt werden. Die vorhandenen Vorkommen (Ressourcen) werden je nach der Stufe der Verlässlichkeit, d.h. ob der Rohstoff auch tatsächlich in den Gesteinslagen vorhanden ist, kategorisiert: auf Basis von Stichproben geschlussfolgerte Ressource (inferred), angezeigte Ressource (indicated - genauere Bestimmung ist möglich) und gemessene Ressource (measured - umfangreiche Analysen sind erfolgt). Stellen sich die Probebohrungen als erfolgreich heraus, finden drittens Flächenbohrungen (erweiterte Bohrungen, Bohrungen in kleineren Flächenabständen) statt. Ziel ist, Ausdehnung und Qualität einer Lagerstätte genauer zu bestimmen (resource definition). In diesem Stadium werden die Ressourcen nach National Instrument (NI ) bewertet. Dabei handelt es sich um die wichtigste kanadische Richtlinie zur Bewertung von Ressourcen. Mit einer NI Bewertung können Investoren davon ausgehen, dass die gemeldeten Ressourcen auch wirklich vorhanden sind, sie gelten als nachgewiesen. Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Seite 2

3 Commerce Resources Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Seite 3 Mit der genaueren Kenntnis der Ausdehnung und Qualität stellt sich die Frage, wie der Rohstoff abgebaut werden kann (Tagebau vs. Bergbau) und ob die damit verbundenen Kosten eine Förderung unter ökonomischen Gesichtspunkten überhaupt sinnvoll erscheinen lassen (pre-feasibility study, PEA). Ein vorläufiges Wirtschaftlichkeitsgutachten (PEA) wird von einem unabhängigen Beratungsunternehmen erstellt. Die Ergebnisse liefern eine erste Indikation/grobe Einschätzung der Wirtschaftlichkeit eines Projekts. Mit den Daten und Erkenntnissen wird, falls die PEA positive Ergebnisse liefert, die entscheidende Machbarkeitsstudie (feasibility study) von einem externen Gutachter erstellt. Mit der genauen Wirtschaftlichkeits-Prüfung der Kosten und Erlöse wird final entschieden, ob aus der Lagerstätte eine Mine entstehen kann und wie lange ihre voraussichtliche Lebensdauer sein wird. Es entscheidet sich also, ob aus dem Potenzial Ressource auch Reserven werden. Reserven sind der Teil der Ressourcen, die wahrscheinlich (probable) oder sehr wahrscheinlich (proven) abgebaut werden können. Auf Basis der positiven Machbarkeitsstudie kann der Bau einer Mine beginnen, was hohe Finanzmittel erfordert. Voraussetzungen der Konstruktion (development) sind eine Abbaugenehmigung und ein Umweltgutachten. Als finales Stadium wird die Produktion sukzessive hochgefahren. Es bleibt festzuhalten, dass Explorationsunternehmen, welche am Anfang des Lebenszyklus stehen, ein hohes Risikoprofil besitzen. Ressourcenschätzungen sind anfänglich mit hoher Unsicherheit behaftet und es ist fraglich, ob deren Förderung auch tatsächlich ökonomisch möglich ist. Als Faktoren der Risikominderung stellen sich im frühen Unternehmensstadium die Erfahrung, Expertise und der Track Record des Managements heraus. Zusätzlich sind die geographische Lage der Lagerstätten, d.h. die politische Stabilität und die Kostenkontrolle von hoher Bedeutung. Unabdingbar ist die Fähigkeit der Unternehmens, während der "Durststrecke" über ausreichende Finanzierungsquellen zu verfügen. Die Gesellschaften benötigen zur Weiterentwicklung stetig Finanzmittel, was zu einer wesentlichen Verwässerung der Altaktionäre führt. Zusätzliche strategische Optionen der Kapitalbeschaffung im fortgeschrittenen Projektstatus sind der Verkauf der Rohstoffe auf Termin (Kredit) oder der Verkauf eines Projektanteils im Rahmen eines Joint Ventures. Seltene Erden - Eine Übersicht Die Gruppe der Seltenen Erden umfasst insgesamt 17 Elemente. Darunter fallen Scandium und Yttrium sowie die sogenannten Lathanoide, das sind die 14 dem Element Lanthan folgenden Elemente: Cer (58), Praseodym (59), Neodym (60), Promethium (61), Samarium (62), Europium (63), Gadolinium (64), Terbium (65), Dysprosium (66), Holmium (67), Erbium (68), Thulium (69), Ytterbium (70) und Lutetium (71). Die Anzahl der 17 Elemente basiert auf der umfangreicheren Definition in der Literatur, die die ähnlichen Eigenschaften betont. Eine engere Definition umfasst lediglich die 15 Lanthanoide. Die Namensgebung Seltene Erden steht im Widerspruch zu ihrem häufigen Vorkommen in der Erdkruste. Der komplizierte Gewinnungsprozess/ Extraktionsprozess macht diese jedoch selten, da Seltene Erden kaum in ökonomisch verwertbaren Gehalten vorhanden sind. Viele Seltene Erden weisen ähnliche Eigenschaften auf und liegen kombiniert mit anderen Elementen vor. Grob kann man zwischen leichten, mittelschweren und schweren Seltene Erden-Elementen (Rare Earth Elements - REE) bzw. Seltene Erden Oxide (Rare Earth Oxides - REO) unterscheiden: Light Rare Earth Oxides (LREO), Medium Rare Earth Oxides (MREO) und Heavy Rare Earth Oxides (HREO) unterscheiden. Schwere Seltene Erden sind wegen ihres geringeren Vorkommens deutlich teurer.

4 Commerce Resources Name Symbol Oxid Anwendungsbereiche Kategorie Lanthan La La2O3 Nickel-Metallhydrid-Akkus (z.b. in Elektro- und Hybridautos, Laptops), Katalysatoren, Rußpartikelfilter, Brennstoffzellen LREO Cer Ce Ce2O3 Auto-Katalysatoren, Rußpartikelfilter, Ultraviolettstrahlung-Schutzgläser LREO Praseodym Pr Pr2O3 Flugzeugmotoren, Elektromotoren, Windturbinen LREO Neodym Nd Nd2O3 Dauermagnete (z.b. in Windkraftanlagen, Kernspintomografen, Festplatten), Glasfärbung, Laser, LREO Samarium Sm Sm2O3 Dauermagnete (indiktiergeräten, Kopfhörern, Festplattenlaufwerken), Raumfahrt, Gläser, Laser, Medizin MREO Europium Eu Eu2O3 LEDs, Leuchtstofflampen, Plasmafernseher MREO Gadolinium Gd Gd2O3 Kontrastmittel (Kernspintomographie), Radar-Bildschirme (grüner Leuchtstoff), AKW-Brennelemente MREO Terbium Tb Tb2O3 Leuchtstoffe, Dauermagnete HREO Dysprosium Dy Dy2O3 Dauermagnete (z.b. für Windkraftanlagen, Elektro- und Hybridfahrzeuge), Leuchtstoffe, Laser, Atomreaktoren HREO Holmium Ho Ho2O3 Hochleistungsmagnete, Medizintechnik, Laser, Atomreaktoren HREO Erbium Er Er2O3 Laser (Medizin), Glasfaserkabel HREO Thulium Tm Tm2O3 Leuchtstofflampen, Röntgentechnik, Fernsehgeräte HREO Ytterbium Yb Yb2O3 Leuchtstofflampen, Röntgentechnik, Fernsehgeräte HREO Lutetium Lu Lu2O3 Tomographen HREO Die unten stehende Übersicht verdeutlicht, dass Seltene Erden Elemente eine sehr große Bedeutung für viele Branchen besitzen, allen voran für die dynamischen Wachstumsfelder High-Tech und Energie. Dennoch ist die Gruppe dieser Elemente sehr heterogen, was die Vorkommen und in Konsequenz auch deren Preisniveaus betrifft. Yttrium Y Y2O3 Leuchtstofflampe, LCD- und Plasmabildschirme, LEDs, Brennstoffzelle HREO Branchenexperten gehen davon aus, dass sich die Nachfrage nach REO von momentan Tonnen bis 2015 mehr als verdoppeln wird. China besitzt ein Quasi-Monopol, da es 95% des weltweiten Bedarfs produziert und die Exportquoten sukzessive reduziert. Diese Angebotsverknappung führt seit 2009 zu einem massiven Preisanstieg von Seltenen Erden. Ab 2012 wird die US-amerikanische Molycorp die Produktion deutlich ausweiten. Der Hochlauf einer ersten Mine der australischen Lynas wird abgeschlossen sein. Es bleibt abzuwarten, ob das zusätzliche Angebot die Preise unter Druck setzen wird. Die vorhandenen Rohstoffe in den Lagerstätten der beiden Unternehmen weisen einen hohen Anteil an leichten Seltenen Erden aus, deren Preise deutlich niedriger sind als die von schweren Seltenen Erden. Preisdruck und hohe Produktionskosten könnten diese und andere Projekte wirtschaftlich unrentabel machen. Somit sollte sich der Branchentrend, schwere Seltene Erden zu explorieren und zu fördern, weiter fortsetzen. Seltene Metalle: Tantal und Niob Tantal ist ein selten vorkommendes Übergangsmetall (Vanadiumgruppe). Es besitzt einen sehr hohen Schmelzpunkt, hohe Korrosionsbeständigkeit und die Fähigkeit, sich mit anderen Metallen gut zu vermischen. Besonders zeichnet sich Tantal durch seine Supraleitfähigkeit und das Charakteristikum aus, Strom zu speichern. Tantal wird primär aus den Mineralien Kolumbit, Tantalit und Euxenit gewonnen. Verwendungsgebiete von Tantal: Elektroindustrie (u.a. Mobiltelefone, Computer, Datenspeicher, Digitalkameras, Flachbildschirme) Luft- und Raumfahrt (Bauteile für Düsentriebwerke) Fahrzeugbau (Elektronik und Airbag-Systeme) Energieerzeugung Chemische Industrie Medizintechnik (u.a. Implantate) Industrie (allg. Anwendungen z.b. Schneidwerkzeuge, Halbleiter) Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Seite 4

5 Commerce Resources Australien 30% Tantal-Produktion 2009, 2010 Mosambik 13% Kanada 4% Quelle: Commerce Resources Asien 4% Russland 3% China 8% Rest Afrika 24% Brasilien 14% Hauptnachfrager von Tantal ist mit einem Anteil von rund 70 % die Elektroindustrie. Tantal wird primär zur Herstellung von elektronischen Kondensatoren (u.a. in Handys und Computern) eingesetzt, da es eine hohe Fähigkeit besitzt, elektrische Energie zu speichern und die Herstellung kleiner Bauteile ermöglicht. Auch findet das Seltne Metall Einsatz in der Spieleindustrie, bei Drahtlos- und Netzinfrastrukturanwendungen. Durch den Trend der zunehmenden Miniaturisierung von elektronischen Bauteilen wächst die Nachfrage nach Tantal beständig. Rund 15% der Nachfrage nach Tantal entfallen auf die Luftfahrt- und Rüstungsindustrie (begehrte Eigenschaften: Belastbarkeit des Metalls, hoher Schmelzpunkt). Durch die hohe Korrosionsbeständigkeit wird Tantal vielfältig im Energiesektor verwendet (Nachfrageanteil: rund 10%). Als Beschichtung von z.b. Implantaten spielt Tantal auch in der Medizintechnik eine Rolle (Nachfrageanteil: 5%). Durch die herausragenden Eigenschaften von Tantal existieren keine Substitutionsprodukte. Die größten Verbraucher von Rohtantal sind H.C. Starck und Cabot Corp. Darüber hinaus stammt die Tantal-verarbeitende Industrie aus China, Japan, Russland, Kasachstan und Estland. Tantalit dient als Rohmaterial für die Herstellung von Tantal. Die Hauptvorkommen der Tantalerze befinden sich in Australien, Zentralafrika, Brasilien, Südostasien und Kanada. Die Verarbeitung und der Verkauf von tantal-haltigen Mineralen (Oberbegriff: Tantalite) basiert auf deren Tantalwert. Auf Grundlage des zertifizierten Tantaloxidgehalts (10% bis über 60%) werden Tantalmineralkonzentrate verkauft. Tantalit, Mikrolit und Wodginit besitzen die größte ökonomische Bedeutung der Tantalmineralien. Der größte Produzent von Tantal (-verbindungen) ist die Mine von Talison Minerals Pty Ltd. (Westaustralien). Das Unternehmen produziert rund 30% des globalen Bedarfs. Seit 1995 stieg die Nachfrage nach Tantal kontinuierlich an. Die Preisbestimmung von Tantal erfolgt auf Basis von Verhandlungen, d.h. eine Preisfindung per Börse wie bei anderen Metallen findet somit nicht statt. In dem aktuellen und unserer Ansicht nach anhaltenden Verkäufermarkt (Nachfrage stärker als Angebot) besitzen Anbieter eine hohe Verhandlungsmacht. Gesetzliche Rahmenbedingungen mit der Absicht, ethische Richtlinien in der Gewinnung von sogenannten Konflikt-Mineralien durchzusetzen, haben zu einer Angebotsverknappung auf dem Weltmarkt von Tantal geführt (Dodd-Frank Wall Street Reform Bill and Consumer Protection Act, Verabschiedung im Juli 2010 in den USA). Als Konsequenz für die Gegenwart und die nahe Zukunft bedeutet dies, dass die Demokratische Republik Kongo als Anbieter wegfällt (zuvor über 20% Marktanteil). Zudem ist zu erwarten, dass der politische Druck zur Gewinnung von konfliktfreien Mineralien zunehmen sollte, insbesondere bezogen auf Afrika. Durch die steigende Nachfrage einerseits und das sinkende Angebot andererseits (Wegfall der Demokratischen Republik Kongo, Verringerung der Vorräte) entsteht ein Versorgungsengpass. Commerce Resources besitzt unserer Ansicht nach das Potenzial, diese Lücke teilweise zu schließen, zum einen auf Basis der großen Ressourcen und zum anderen durch die Lage der Projekte im politisch stabilen Kanada. Dies ist für die Abnehmerindustrien von elementarer Bedeutung, um langfristige Liefersicherheit zu erlangen. In den Jahren 2008 bis 2010 wurde die weltweite Nachfrage nach Tantal in Höhe von jährlich 6 Mio. Pfund im Wesentlichen aus Australien, Afrika und Brasilien befriedigt. Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Seite 5

6 Commerce Resources Die Rahmenbedingungen lassen kurzfristig eine Angebotslücke von gut einem Fünftel erwarten. Geht man von einem kompletten Wegfall des "Restlichen Afrikas" aus, dann steigt die Versorgungslücke auf über 50% an. Ein dramatisches Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage. Ein Blick auf die potenziellen Produzenten verdeutlicht, dass diese Mengen nicht ausreichen werden, um die Versorgungslücke in den nächsten Jahren zu schließen. Somit sollte sich der Tantalpreis auch mittelfristig auf einem hohen Niveau verankern. Momentan liegt der Preis für Tantaloxid bei rund 480 USD/kg. Niob gehört ebenfalls zu der Gruppe der Seltenen Metalle (Eigenschaften: Hitzbeständigkeit, hohe Wärmeleitfähigkeit, Elastizität, Korrosionsbeständigkeit, Fähigkeit eine stabile und anhaftende Schicht aus Oxid auszubilden). Niob und die daraus gewonnenen Legierungen finden in zahlreichen Branchen Anwendung. Primär wird Niob als Legierungszusatz zur Produktion von härteren und festeren Stahlsorten verwendet. Überblick - Einsatzgebiete von Niob: Herstellung von Superlegierungen (Superstahl) für Stahlkonstruktionen (Brücken, Gebäude) Herstellung von Öl- und Gasrohrleitungen Bauteile in der Flugtechnik Fahrzeugbau Luft- und Raumfahrtindustrie Der Preis von Nioboxid liegt aktuell bei rund 94 USD/kg. Blue River Projekt Bei dem Blue River Tantal- und Niob-Projekt handelt es sich um das fortgeschrittenere der beiden Projekte von Commerce Resources. Auf der Blue River Liegenschaft wurden drei Lagerstätten identifiziert. Konzentriert wird sich auf die Weiterentwicklung der Upper Fir Lagerstätte. Der jüngste Newsflow mit den positiven Ergebnissen der vorläufigen Wirtschaftlichkeitsstudie (PEA), bedeutet einen Meilenstein für das Unternehmen. Auf Basis der NI konformen Ressourcenschätzung aus dem Jahr 2009 (183 Bohrungen, Gesamtlänge Meter) kommt das unabhängige Beratungsbüro AMEC Americas Limited zu dem Ergebnis, dass eine Untertageminen- Produktion ökonomisch betrieben werden könne und schlägt weitere Untersuchungen im Vorfeld einer Machbarkeitsstudie vor. Bei einer unterstellten täglichen Produktionsmenge von Tonnen pro Tag könnten während der 10jährigen Lebensdauer der Mine rund 2,7 Mio. Tonnen Gestein p.a. verarbeitet werden. Commerce geht von einer jährlichen Produktionsmenge von kg Tantaloxid und kg Nioboxid aus. Trotz der geschätzten Kosten von rund 380 Mio. CAD zeigen sich positive Net Present Value-Werte. Die Wirtschaftlichkeit der Produktion reagiert sehr stark auf die Höhe des Tantalpreises. Die Upper Fir Lagerstätte enthält eine angezeigte Ressource (indicated) von 36,35 Mio. Tonnen mit Durchschnittsgehalten von 195 g/t Ta 2O 5 (Tantal) und g/t Nb 2O 5 (Niob) und eine geschlussfolgerte Ressourcen (inferred) von 6,4 Mio. Tonnen mit Durchschnittsgehalten von 199 g/t Ta 2O 5 und g/t Nb 2O 5; diese Schätzung beruht auf 183 Bohrungen, die zwischen 2005 und 2009 niedergebracht wurden. Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Seite 6

7 Commerce Resources In den Jahren 2010 und 2011 wurden umfangreiche Bohrungen durchgeführt, um darauf basierend NI konforme Ressourcenaktualisierungen durchzuführen. Mit den Bohrmetern aus 2010 werden die PEA-basierten Daten (bis 2009) um ein Drittel erweitert. Voraussichtlich im zweiten Quartal 2012 wird Commerce basierend auf den 2010er Bohrungen die nächsten Ressourcenaktualisierungen veröffentlichen. Wir gehen davon aus, dass die bisherigen Ressourcen (indicated, inferred) deutlich ansteigen werden. Jahr der Bohrungen Bohrmeter Bohrungen Anmerkungen , Basis der in PEA verwendeten Ressource , , Vorliegende Analysenergebnisse: Basis für Ressourcenaktualisierung, vorauss ichtlich 2. Quartal 2012 Ausstehende Analysenergebnisse: Basis für nachfolgende Ressourcenaktualisierung (nach 2.Quartal 2012) Mitte November schloss die Gesellschaft das Sommer/Herbst- Explorationsprogramm 2011 ab (34 Bohrungen, Bohrmeter). Mit dieser Kampagne wurden primär Infill-Bohrungen innerhalb der Upper Fir-Liegenschaft niedergebracht, um die geologischen und tektonischen Zusammenhänge zu bestimmen. Ferner wurden auch bekannte Ausläufer erkundet. Die 2011er-Ergebnisse werden die Basis einer weiteren Ressourcenaktualisierung bilden, die wir für Q erwarten. Das Blue River Projekt, welches sich vollumfänglich im Besitz von Commerce befindet, liegt in British Columbia nahe der Stadt Blue River und umfasst eine Fläche von rund qkm. Eine gute Infrastruktur ist mit Highway, Eisenbahnlinie, Flughafen, Stromversorgungsnetz und ausreichend Wasservorkommen vorhanden. Wir sehen das Potenzial, dass sich die Gesellschaft mittelfristig zu einem sehr großen Tantalproduzenten entwickeln kann. Der weltweit dringliche Bedarf nach der Entwicklung neuer Tantalquellen in einem politisch stabilen Land wie Kanada macht die Lagerstätten von Commerce äußerst attraktiv für die Tantalindustrie. Auch die zunehmende M&A-Aktivität im Tantalmarkt macht es plausibel, dass es Commerce gelingen sollte, ein Joint Venture mit einem Industrieunternehmen zu gründen. Commerce würde durch den Verkauf von Projektanteilen die Kosten finanzieren, der Partner könnte sich langfristig große Mengen des Rohstoffs sichern. Übersicht Explorationsgeschichte und Meilensteine: 2011 Meilenstein: Vorläufige Wirtschaftlichkeitsstudie 2010,11 Umfangreiche Bohrungen 2009 Aktualisierte Ressourcenschätzung für Upper Fir Commerce veröffentlicht Bohrergebnisse, die die Mineralisierung im Vergleich zum 2006 bestimmten Gebiet um zusätzliche 250 Meter Richtung Süden und 200 Meter Richtung Osten erweitert. Das Unternehmen weitet das Umwelt- und behördliche Programm aus, um die Forderungen des BC Environmental Assessment Office (BC EAO) zu unterstützen. Bekanntgabe der Ressourcenschätzung für die Upper Fir Veröffentlichung von Bohrergebnissen, wobei 16 der 17 Löcher das Karbonatit-Muttergestein erbohrten. Die erbohrte Dicke liegt zwischen 8,77m und 95,70m Das Unternehmen veröffentlicht Bohrergebnisse für den Upper Fir-Karbonatit, die die Existenz einer weiteren Lagerstätte mit ähnlicher Mineralisierung und Zusammensetzung wie die der Fir- Lagerstätte beweist Erstfund - Exploration und Bohrproben führen zur Entdeckung des Upper Fir-Karbonatits 1,2 Kilometer östlich der Fir- Hauptlagerstätte. Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Seite 7

8 Commerce Resources Eldor-Projekt (Seltene Erden) Das Eldor Seltene Erden Projekt, lokalisiert in Nord-Quebec ca. 130 km südlich der Stadt Kuujjuaq, befindet sich vollständig im Besitz von Commerce. Das ha umfassende Areal besteht aus 404 Claims. Bis zum aktuellen Zeitpunkt sind dort die Ashram Seltene Erden-Zone sowie die Northwest, Southeast und Star Trench Seltene Metalle Zone definiert. Im Eldor Karbonatit findet sich eine große Vielfalt an Vererzungen, die für diese Art von Systemen nicht untypisch ist. Karbonatite sind seltene und einzigartige Gesteinstypen mit ca. 500 weltweit bekannten Komplexen und enthalten oft eine ökonomisch relevante Konzentrationen an Seltenen Erden, Seltenen Metallen oder Nebenprodukten, wie Gold oder Silber. Innerhalb des Eldor-Projekts sticht die Ashram Seltene Erden Zone hervor. Diese 2009 entdeckte Zone liegt etwa im Zentrum des Eldor Karbonatitkomplexes (magnetische Bodenanomalie ca x 800 Meter). Ein 2010 durchgeführtes Bohrprogramm mit 12 Bohrungen und einer Gesamtlänge von Metern lieferte den Nachweis von Seltene Erden Vorkommen, welche gemäß NI bestätigt wurden. Danach liegen bei einer Ressourcengröße von 117,34 Mio. Tonnen mit einem Gehalt von 1,74% TREO insgesamt 2,04 Mio. Tonnen TREO vor (Cut-off grade: 1,25 %). Bei diesen Ressourcen handelt es um geschlussfolgerte Ressourcen (inferred), d.h. um grobe Schätzungen auf Basis von Stichproben und somit noch mit höherer Unsicherheit verbunden. Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Seite 8

9 Commerce Resources Anfangs wies die Mineralisierung mit Seltenen Erden in der Ashram Zone eine Ausdehnung von 650 x 350 Metern und eine Tiefe von 365 Metern auf. Durch weitere 2010 und 2011 durchgeführte Bohrungen konnte die Ausdehnung wesentlich erweitert werden. Jahr der Bohrungen Bohrmeter Bohrungen Ort Anmerkungen Ashram Darauf basierend NI konforme Ressourcenschätzung (inferred) 2010 (Winter) Ashram Grundlage für zukünftige NI konforme Ressourcenaktualisierung Großteil Ashram Grundlage für zukünftige NI konforme Ressourcenaktualisierung Im Rahmen des Winterbohrprogramms 2010 und des Bohrprogramms 2011 wurden umfangreiche Bohrungen niedergebracht. Am 7. Dezember meldete Commerce die Ergebnisse von elf Bohrlöchern des 2011er Programms, welche hohe TREO-Grade über lange Abschnitte zeigen. Die Seltenerdelement-Vererzung auf Ashram erstreckt sich nun auf rund 700 x 500 Metern bei Tiefen von über 600 Metern. Die Bohrungen EC , EC und EC liefern einen Anteil von Gesamtseltenerdelement-Oxiden (TREO) von über 2%, der damit über dem Lagerstätten-Durchschnittsgehalt von 1,74% TREO ausfällt, der laut NI den Ressourcen bislang zugeordnet wird. Bohrung EC11-064: 491,05 Meter mit 2,04% TREO Bohrung EC11-068: 218,74 Meter mit 2,20% TREO Bohrung EC11-059: 123,41 Meter mit 2,47% TREO Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Seite 9

10 Commerce Resources Die Bohrungen EC11-062, 063, 073 und 074 lieferten signifikante Abschnitte, die die mit mittelschweren und schweren Seltenerdelement-Oxiden ("MHREO") angereicherte Zone auf Ashram um rund 100 Meter südwestlich der Bohrung EC ausdehnen. Die MHREO-Zone verbleibt an oder nahe der Oberfläche und weist i.d.r. Gehalte von 10 bis 20% MHREO bei 1,20 bis 1,80% TREO auf. Teilweise werden Spitzengehalte von über 20% MHREO erzielt. Die wichtigsten Ergebnisse dieser mit mittelschweren und schweren Seltenerdelementen angereicherten Zone lieferten folgende Bohrlöcher: EC mit 13,1% MHREO über 43,32 Meter, EC mit 12,7% MHREO über 72,45 Meter, EC mit 14,9% MHREO über 52,02 Meter, EC mit 15,0% MHREO über 4,51 Meter und 10,4% MHREO über 39,94 Meter. Die Ergebnisse von 18 Bohrungen stehen noch aus. Das Gebiet bleibt nach Norden, Süden und in der Tiefe offen. Nach Westen und Osten ist es noch nicht vollständig abgegrenzt. Die Daten der 13 bisher veröffentlichten Bohrlöcher, Bestandteil des Sommer-/Herbstbohrprogramms 2011 (u.a. Erweiterung der Ashram Zone nach Nordosten), zeigen, dass Ashram eine große oberflächennahe Zone (bis 100 Meter) an Seltene Erden-Mineralisierung mit einem bedeutenden Anteil an schwerer und mittelschwerer Seltene Erden-Vererzung enthält, die im nördlichen Teil des Systems identifiziert wurde. Das Hauptgebiet der MHREO-Anreicherung ist ausgedehnter als bisher vermutet und besitzt das Potenzial, höhere Gehalte als der Lagerstättendurchschnitt (1,74% TREO) aufzuweisen. Die bisherigen Bohrmeter wurden durch das aktuelle Programm mehr als verdoppelt, bis Mitte Oktober 2011 wurden über 32 Bohrungen mit einer Gesamtlänge von Metern niedergebracht, einschließlich 25 Bohrungen (8.230 Meter) in der Ashram-Zone und weitere 7 Bohrungen (1.108 Meter) auf regionalen Zielgebieten. Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Seite 10

11 Commerce Resources Die Explorationsarbeiten an der Oberfläche sowie metallurgische und mineralogische Studien und Umweltstudien werden fortgesetzt. Wir erwarten basierend auf den Daten der Bohrprogramme aus 2010 und 2011 einen deutlichen Anstieg der bei der nächsten Aktualisierung bestätigten Ressourcen. Diese Ressourcenaktualisierungen und die Vorlage eines vorläufigen Wirtschaftsgutachtens (PEA), mit dem wir Mitte 2012 rechnen, sollten die Werthaltigkeit des Projekts deutlich untermauern. Schon jetzt gehört das Eldor-Projekt zu den größten Seltene Erde-Lagerstätten der Welt außerhalb Chinas. SRH AlsterResearch AG Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Leinpfad Hamburg Seite 11

12 Commerce Resources Financials Charakteristisch für eine Explorations- und Entwicklungsgesellschaft generiert Commerce keine Einnahmen. Finanzmittel zur Durchführung weiterer Explorations- und Entwicklungsanstrengungen wurden durch Kapitalerhöhungen sicher gestellt (zuletzt im Sommer 2011); einhergehend damit werden Altaktionäre verwässert. Die für eine Produktion von Tantal und Niob erforderlichen Investitionen können unserer Ansicht nach nicht über den Kapitalmarkt finanziert werden (Investitionsvolumen 380 Mio. CAD vs. Marktkapitalisierung von 49 Mio. CAD). Als wahrscheinlich erachten wir die Gründung eines Joint Ventures (Verkauf von Projektanteilen) mit einem Industrieunternehmen, welches sich so ein langfristiges Angebot sichern könnte. Als Alternative stufen wir einen Terminverkauf von Tantal oder Niob ein. Die Produktionsaufnahme erwarten wir frühestens Erst dann rechnen wir damit, dass Commerce ein positives EPS erwirtschaften kann. Eine Sensitivitätsanalyse für das Eldor-Projekt zeigt die sehr hohe Abhängigkeit des wirtschaftlichen Erfolgs von der Höhe des Tantalpreises. Da parallel die Weiterentwicklung des Eldor-Projekts durchgeführt wird, gehen wir von weiteren Verwässerungen in den nächsten Jahren aus (aktuelle Aktienanzahl 147,7 Mio., 160,7 Mio. verwässert). Mit der von uns erwarteten Vorlage der PEA für Eldor Mitte 2012 könnten dann konkretere Szenarien abgeleitet werden. Ausgewählte Kennzahlen (Geschäftsjahresende 31. Oktober) GJ M 2011 Angaben in CAD SRH AlsterResearch AG Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Liquidität (in Mio.) Nettoergebnis (inmio.) EPS 7,13-2,37-0,02 8,32-4,05-0,03 Liquiditätszufluss durch Finanzierung (in Mio.) 0,20 9,71 gewichtete Anzahl Aktien (in Mio.) 130,39 135,51 Aktiva (in Mio.) Bilanzwert Claims (Projekte) - in Mio. Anteil Claims an Aktiva (in Mio.) 44,24 26,75 60,5% 52,60 35,13 66,8% Leinpfad Hamburg Seite 12

13 Commerce Resources Management Das Management von Commerce Resources Corp. besteht aus mehreren sehr erfahrenen Personen. Wir sehen in dieser Expertise einen wesentlichen Erfolgsfaktor für die Weiterentwicklung der Gesellschaft. Die Schlüsselrollen nehmen David Hodge und Jody Dahrouge ein. David Hodge (President und Director) besitzt umfangreiche Branchenerfahrung durch u.a. die Leitung und Finanzierung mehrerer Aktiengesellschaften. Seit 1996 war er Director verschiedener Mineralexplorationsgesellschaften und hat das Blue River Tantal- und Niobprojekt von der Akquisition im Jahre 2000 zu den gegenwärtigen Entwicklungsaktivitäten geführt. Zuvor war David Hodge selbstständiger Unternehmer, Präsident der Handelskammer in Vernon und Präsident des Okanagan-Similkameen-Tourismusverbandes. Jody Dahrouge (Více President Exploration, Director) spielt eine entscheidende Rolle bei der Durchführung der Explorations- und Entwicklungsprogramme des Unternehmens. Der studierte Geologe ist seit 1998 President der Dahrouge Geological Consulting Ltd. Vier weitere Directors ergänzen die Unternehmensführung: Shaun Ledding, Jenna Hardy, Dr. Axel Hoppe und Sven Olsson. SRH AlsterResearch AG Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Leinpfad Hamburg Seite 13

14 Commerce Resources Bewertung und Peergroup Zur Bestimmung des fairen Unternehmenswertes von Commerce Resources nehmen wir eine getrennte Wertberechnung (Sum-of-the parts-methode) der Projekte Blue River und Eldor vor. Das Tantal- und Niobprojekt Blue River bewerten wir basierend auf einer Sensitivitätsanalyse, bei der wir größtenteils auf die Daten der PEA von AMEC zurückgreifen. Die Sensitivitätsanalyse zeigt die hohe Abhängigkeit der Wirtschaftlichkeit des Projekts (Net Present Value - NPV) vom Tantalpreis. Tantalp reis Zuversichtskategorie Tonn en T antaloxid (USD/kg) enthaltenes enthaltenes Tantaloxid Nioboxid (kg) (kg) Niob oxid (g/t) (g/t) 470 Angezeigt - indicated Geschluss folgert - inferred Angezeigt - indicated Geschluss folgert - inferred Angezeigt - indicated Geschlussfolgert - inferred Angezeigt - indicated Geschluss folgert - inferred Angezeigt - indicated Geschluss folgert - inferred Sensitivitätsanalyse "Blue River Projekt" T antalpreis (Niobpreis konstant bei 46 USD/kg) Summe Net Cash flow (nich t diskontiert) in Mio. CAD 317 USD/kg 381 USD /kg 470 USD/kg 236,6 398,5 623,6 N et Presen t Value (in Mio. CAD) D isko ntfaktor 5% 6% 7% 8% 9% 10% 80,3 57,6 37,1 18,5 1,7-13,5 195,6 165,7 138,6 113,9 91,5 71,1 355, ,7 246,6 216,4 188,9 Folgende Annahmen liegen der Sensitivitätsanalyse zugrunde: Untertagebau: Tonnen pro Tag Geschätzte Produktion von 2,7 Mio. Tonnen Erz über 10 Jahre Endprodukte: Tantaloxid und Nioboxid Geschätzte Produktionsmenge pro Jahr: 260 Tonnen/Jahr Tantaloxid Tonnen/Jahr Nioboxid SRH AlsterResearch AG Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Investitionskosten: 379 Mio. CAD Betriebskosten: 38,44 CAD/ gemahlener Tonne Cash Costs für Tantal: 24,91 CAD/kg (nach Niobguthaben) Leinpfad Hamburg Seite 14

15 Commerce Resources Auf Basis der geschätzten Ressourcen und den dargestellten Zahlen von AMEC bei einem Abzinsungsfaktor von 8 % ergibt sich ein Net Present Value des Projekts von 18,5 Mio. CAD (Annahme: 1 USD = 1,05 CAD). Da der Preis im November bei 479 USD/kg für Tantaloxid (technische Qualität) und der Preis für Nioboxid (technische Qualität) bei 94 USD/kg lag, erachten wir den oben errechneten NPV als zu niedrig. Endprodukte sind Oxide mit technischer Qualität, deren Preise deutlich über jenen von Konzentraten liegen. Vor dem Hintergrund zu erwartender weiter steigender Preise für Seltene Metalle und der noch andauernden Versorgungslücke mit Tantal sehen wir auch mittelfristig hohe Preise der beiden Rohstoffe. Deshalb favorisieren wir das Szenario mit einem Tantalpreis von 381 USD/kg, jedoch mit einem höheren Diskontfaktor (10 Prozent), um das relativ frühe Projektstadium risikoadäquat abzubilden (Niobpreis konstant bei 46 USD/kg). Somit errechnen wir einen fairen Wert für das Blue River-Projekt von 71 Mio. CAD. Werttreiber Blue River-Projekt: höhere Tantal- und Niobpreise und in der Folge höhere NPV-Werte sowie ein längeres Minenleben. neue NI konforme Ressourcenschätzung höhere Recovery Rate als von AMEC unterstellt Wertmindernde Faktoren: steigende Risikoaversion der Investoren, höherer Diskontfaktor fallende Preise von Tantal oder Niob höhere Investitionskosten ungünstige Währungsentwicklung zum USD Zur Bewertung des Eldor Seltene Erden Projekts ziehen wir eine Peer Group Bewertung heran. Die Vergleichsgruppe setzt sich mit Explorern, Entwicklern und fortgeschrittenen Entwicklern sehr heterogen zusammen. Die Explorationsgesellschaften verfügen lediglich über geschlussfolgerte Ressourcen (inferred) und weisen als solche einen hohen Unsicherheitsgrad aus. Die Gruppe der Entwicklungsgesellschaften verfügt über besser definierte Ressourcen außerdem liegen hier schon PEAs vor. Die Gruppe der fortgeschrittenen Entwickler verfügt mit Molycorp und Lynas über Unternehmen mit bereits produzierenden oder im Hochlauf befindlichen Minenprojekten. Name der Gesellschaft Unternehmenstyp Projekt Potenzieller Produktionsstart TREO (t) Börsenwert Enterprise Value (EV) EV/TREO (in Mio. CAD) (in Mio. CAD) Molycorp Inc. Lynas Corp. Arafura Resources Alkane Resources fortgeschr. Entwickler fortgeschr. Entwickler fortgeschr. Entwickler fortgeschr. Entwickler Moutain Pass, USA (Kalifornien) Mount Weld, Australien NolansBore, Australien Dubbo, Australien Avalon Rare Metals Quest Rare Minerals Rare Element Resources Entwickler Entwickler Entwickler Nechalacho (Thor Lake) Strange Lake, Kanada (Quebec) Bear Lodge, USA(Wyoming) Commerce Resources Hudson Resources MatamecExplorations Frontier Rare Earth Tasman Metals Explorer Explorer Explorer Explorer Explorer Eldor, Kanada (Quebec) Sarfartoq, Grönland Zeus, Kanada (Quebec) Zandkopsdrift, Südafrika Norra Karr, Schweden k.a. k.a. k.a. k.a. k.a SRH AlsterResearch AG Analyse veröffentlicht am 13. Dezember Leinpfad Hamburg Seite 15

16 Commerce Resources Auffällig ist aber bei beiden Unternehmen der große Anteil an leichten Seltenen Erden, während vor der Hintergrund der jüngsten Bohrergebnisse Commerce Resources das Potenzial besitzt, eine neue MHREO-Zone zu erschließen. Die Gruppe der fortgeschrittenen Entwicklungsgesellschaften mit Avalon, Quest und Rare Element Resources könnten 2015 oder 2016 die Produktion starten. Zum besseren Vergleich bewerten wir Commerce anhand der Explorer und Entwickler-Peers. Diese verfügen über ähnliche Risikocharakteristika. Dennoch bleibt als Argument für ein höheres Wertpotenzial des Eldor-Projekts seine große Tonnage anzuführen. Zur Indikation eines fairen Unternehmenswertes ziehen wir das Verhältnis von EV/TREO heran. Die Peers besitzen teilweise Werte über 200. Frontier, Quest und Avalon weisen Werte von 46 bis 58 auf. Dies stellt eine große Diskrepanz zur EV/TREO-Relation von Eldor von 20 dar. Ein fairer Zielwert von rund 60 indiziert einen Projektwert von rund 150 Mio. CAD. EV/TREO-Relation von rund 200 würden sich in einen Projektwert für Eldor von über 450 Mio. CAD entsprechen. Durch die neuesten Bohrergebnisse sehen wir einen EV/TREO-Zielwert von rund 100 für gerechtfertigt. Dies entspricht einem fairen Projektwert von 230 Mio. CAD. In Summe aus Blue River- und Eldor-Bewertung ermitteln wir einen fairen Unternehmenswert von Commerce Resources von 300 Mio. CAD. Auf Basis der verwässerten Aktienanzahl (dynamische Betrachtung) errechnet sich ein fairer Wert je Aktie von 1,87 CAD. Somit legt unsere Sum-of-the-parts-Analyse eine deutliche Unterbewertung von Commerce Resources nahe. SRH AlsterResearch AG Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Leinpfad Hamburg Seite 16

17 Commerce Resources Fazit und Anlageurteil Commerce Resources agiert als Explorations- und Entwicklungsunternehmen im Bereich Seltene Metalle und Seltene Erden. Charakteristisch besitzen Unternehmen in dieser frühen Phase des Unternehmenszyklus ein Risikoprofil, das geprägt ist von Unsicherheit über Ressourcenvorkommen und Wirtschaftlichkeit der Projekte. Zugleich sind die Fortschritte auf dem Erfolgspfad mit einer Verwässerung der Altaktionäre verbunden. Dem stehen enorme Chancen gegenüber. Die beiden Projekte Eldor (Seltene Erden) und Blue River (Tantal, Niob) besitzen NI konforme Ressourcenschätzungen, welche sich durch weitere Explorationen und Projektweiterentwicklungen in naher Zukunft deutlich erhöhen sollten. Einen wichtigen Meilenstein erreichte die Gesellschaft jüngst durch die Ergebnisse des vorläufigen Wirtschaftsgutachten für das Blue River Projekt. Damit hat sich die Aussicht konkretisiert, mittelfristig die Produktion von Tantal und Niob aufzunehmen und Commerce zu einem führenden Produzenten von Tantal zu entwickeln. Der Bedarf der Industrie nach Tantalkondensatoren basiert auf einzigartigen Charakteristika. Eine das Angebot übersteigende Nachfrage ist der Garant für hohe Preise. Um die Investitionen für dieses Projekt zu stemmen, sehen wir gute Chancen, dass Commerce im nächsten Jahr ein Joint Venture eingehen wird. Die steigende M&A-Aktivität in der Branche sehen wir hierfür als Beleg. Das Seltene Erden Projekt Eldor ist das Asset mit dem bedeutenderen Potenzial. Die große Tonnage und der hohe TREO-Grad spiegeln sich nur unzureichend im Unternehmenswert wider. Die jüngsten Bohrergebnisse legen die Existenz einer oberflächennahen Zone nahe, die über einen deutlichen Anteil an MHREO verfügt. Mit Vorlage einer PEA in 2012 und im Zuge weiterer Explorationsfortschritte sollte der Kapitalmarkt die Werthaltigkeit dieses Projekts mit deutlich höheren Aktienkursen honorieren. Durch eine Sum-of-the-parts-Bewertung von Blue River und Eldor errechnen wir einen fairen Wert je Aktie von 1,87 CAD. Unsere Ersteinschätzung der Aktie von Commerce Resources lautet "Kaufen" bei einem Kursziel von 1,85 CAD. SRH AlsterResearch AG Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Leinpfad Hamburg Seite 17

18 Commerce Resources Dieses Dokument stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zu einem Kauf oder einem Verkauf irgendwelches Wertpapiers dar. Es dient ausschließlich zu Informationszwecken. Dieses Dokument enthält lediglich eine unverbindliche Meinungs-äußerung zu den angesprochenen Anlageinstrumenten und den Marktverhältnissen zum Zeitpunkt der Veröffentlichung des Dokuments. Aufgrund des Inhalts, der der allgemeinen Information dient, ersetzt dieses Dokument bei Anlageentscheidungen nicht die persönliche anleger- und objektgerechte Beratung und vermittelt nicht die für eine Anlageentscheidung grundlegenden Informationen, die in anderen Quellen, insbesondere in ordnungsgemäß genehmigten Prospekten, formuliert sind. Alle in diesem Dokument verwendeten Daten und die getroffenen Aussagen basieren auf Quellen, die wir für zuverlässig halten. Wir übernehmen jedoch keine Gewähr für deren Richtigkeit oder für deren Vollständigkeit. Enthaltene Meinungsaussagen geben die persönliche Einschätzung des Autors zu einem bestimmten Zeitpunkt wieder. Diese Meinungen können jederzeit und ohne Ankündigung geändert werden. Eine Haftung des Analysten oder der ihn beauftragenden Institutionen sowohl für direkte als auch für indirekte Schäden ist ausgeschlossen. Dieser vertrauliche Bericht wird nur einem begrenzten Empfängerkreis zugänglich gemacht. Eine Weitergabe oder Verteilung an Dritte ist nur mit Genehmigung durch SRH AlsterResearch zulässig. Alle gültigen Kapitalmarktregeln, die Erstellung, Inhalt und Vertrieb von Research in den verschiedenen nationalen Rechtsgebieten betreffen, sind anzuwenden und sowohl vom Lieferanten als auch vom Empfänger einzuhalten. Verbreitung im Vereinigten Königreich: Das Dokument ist nur zur Verteilung an Personen bestimmt, die berechtigte Personen oder freigestellte Personen im Sinne des Financial Services Act 1986 oder eines auf seiner Grundlage erfolgten Beschlusses sind, oder an Personen, die in Artikel 11 (3) des Financial Act 1986 (Investments Advertisements) (Exemptions) Order 1996 (in der jeweils geltenden Fassung) beschrieben sind, und es ist nicht beabsichtigt, dass sie direkt oder indirekt an einen anderen Kreis von Personen weitergeleitet werden. Weder das Dokument noch eine Kopie davon darf in die Vereinigten Staaten von Amerika, Kanada, Japan oder in deren Territorien oder Besitzungen gebracht, übertragen oder verteilt werden. Erklärung gemäß 34b WpHG und FinAnV über mögliche Interessenkonflikte (Stand: ): Zwischen der institutionellen Wertpapierberatung Schlöter, Reidock & Herntrich und SRH AlsterResearch bestehen vertragliche Beziehungen über die Erstellung von Research-Dokumenten, in deren Rahmen die vorliegende Ausarbeitung vorgenommen wurde. Bei Veröffentlichung dieser Publikation liegen darüber hinaus keine möglichen Interessenkonflikte im Sinne der FinAnV vor. Erklärung gemäß 34b WpHG und FinAnV über zusätzliche Angaben (Stand: ): Die Aktualisierung der vorliegenden Publikation erfolgt bei Anlässen, die nach Einschätzung von SRH AlsterResearch kursrelevant sein können. Auf das Einstellen der regelmäßigen Kommentierung von Anlässen im Zusammenhang mit dem Emittenten (Coverage) wird vorab hingewiesen. Wesentliche Grundlagen und Maßstäbe der im Dokument enthaltenen Werturteile: Die Bewertungen, die den Anlageurteilen der SRH AlsterResearch AG zugrunde liegen, stützen sich auf allgemein anerkannte und weit verbreitete Methoden der fundamentalen Analyse, wie das DCF-Modell, Peer-Group-Vergleiche, gegebenenfalls auf ein Sum-of-the-parts-Modell. Bedeutung des Anlageurteils: Kaufen Nach Auffassung des Analysten der SRH AlsterResearch AG steigt der Aktienkurs innerhalb der kommenden zwölf Monate, sofern textlich nicht ein anderer Zeithorizont explizit genannt wird. Verkaufen Nach Auffassung des Analysten der SRH AlsterResearch AG fällt der Aktienkurs innerhalb der kommenden zwölf Monate, sofern textlich nicht ein anderer Zeithorizont explizit genannt wird. Zuständige Aufsichtsbehörde: Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht Lurgiallee Frankfurt Historie der Anlageurteile zur Commerce Resources Corp.: Datum Analyst Anlageurteil Kursziel Kursbasis (Vortagesschluss) C. Mainitz Kaufen 1,85 CAD 0,33 CAD SRH AlsterResearch AG Analyse veröffentlicht am 13. Dezember 2011 Leinpfad Hamburg Seite 18