Inhalt. ÖKO-INVEST Nr. 374a Solaraktien-Studie

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2 Inhalt Autoren, Impressum 8 Vorwort 9 KGV-Bewertungen der deutschen Titel 10 PPVX als internationales Barometer der Solar-Aktien 12 Aktienanalysen der 30 PPVX-Titel 17 Deutschland: Aleo Solar AG 17 Centrosolar AG 20 Conergy AG 23 ErSol Solar Energy AG 27 Phönix SonnenStrom AG 30 Roth & Rau AG 34 Q-Cells AG 37 S.A.G. Solarstrom AG 40 Solar-Fabrik AG 43 SolarWorld AG 46 Solon AG 49 Sunways AG 52 Bewertungsübersicht vollintegierter oder teilweise integrierter dt. PV-Unternehmen 55 USA Energy Conversion Devices 58 Evergreen Solar 59 First Solar 59 Powerfilm 60 Sunpower 61 WorldWater & Power 61 China Canadian Solar 62 Renesola 63 Solarfun Power Holdings 63 SunTech Power 63 Trina Solar 64 Kanada Carmanah Technologies 65 ICP Solar Technologies 66 Taiwan E-Ton Solar 67 Motech Industries 68 Australien Dyesol Ltd. 68 Norwegen Renewable Energy Corporation (REC) 69 Schweiz Meyer Burger Technology AG 70 Sonstige Solaraktien an der Börse 71 3S Swiss Solar Systems AG 71 Akeena Solar 71 Arise Technologies 72 6

3 Ascent Solar Technologies 72 Daystar Technologies 72 Genesis Energy Investment AG 73 Gintech Energy 73 Green Energy Technology 73 GiraSolar 74 lichtenergiewerke ag 74 Manz Automation AG 74 Payom Solar AG 75 Powerbags AG 75 Reinecke+Pohl Sun Energy AG 76 SES Solar Inc. 77 Solar 2 AG 77 Solar Enertech 78 Solar Integrated Technologies 78 Solar Millennium AG 78 Solar Night Industries 79 Solarparc AG 80 Solarpraxis AG 80 Solar Thin Films 81 Solartron plc 81 Solarvalue AG 82 Solco Ltd. 82 Spire 83 Sunline AG 83 Tauris Solar AG 84 XsunX 85 IPO-Kandidaten 86 ANTEC Solar Energy International AG 86 JA Solar 86 Jumao Photonics 86 LDK Solar Hi-Tech 87 Nanosolar 87 Odersun AG 87 Photowatt International 87 PV Crystalox Solar AG 87 SiC Processing AG 88 Solarion AG 88 SolarTec AG 88 systaic AG 89 Tyn-Solar Corporation 89 Yingli Solar (u.a. chines.) 89 Ausserbörsliche Solaraktien und sonstige PV -Unternehmensbeteiligungen 90 ADEV Solarstrom AG, CIS solar production GmbH & Co. KG / 90 Climasol GmbH, Edisun Power AG, Edisun Power Europe AG 90 Mereg GmbH, New Energies Invest AG, NTI AG 91 Phönix SonnenWärme AG, Solar complex AG, Solar Water 92 World AG, Solar Plant Swiss AG, Solarwatt AG, Solvis KG 92 Sonne + Wind Beteiligungen AG, Sulfurcell GmbH, Tola Solar AG 93 Literaturhinweise 94 7

4 ÖKO-INVEST Nr. 374a Solaraktien-Studie Autoren der Studie Max Deml Max Deml ist seit 1990 (Co-)Autor des Jahrbuchs Grünes Geld und seit 1991 Chefredakteur des Börsenbriefs ÖKO-INVEST sowie geschäftsführender Gesellschafter des Öko-Invest-Verlags. Er hat 1997 einen der ersten ökologisch orientierten internationalen Aktien-Indices entwickelt, 2001 den Photon-Photovoltaik-Aktien-Index (PPVX), 2004 den OeKB Sustainability Fund Index (OeSFX) der Osterreichischen Kontrollbank AG. Er ist in verschiedenen Beiratsfunktionen tätig, z.b. bei der oeco capital Lebensversicherung AG (Hannover, seit 1997), der Kongressmesse Grünes Geld im Rahmen der IAM (Düsseldorf, seit 1999), der VBV Mitarbeitervorsorgekasse AG (Wien, seit 2002), bei Investmentfonds (z.b. ESPA WWF Umwelt Stock) und Investmentzertifikaten (BNP Paribas umwelt:ethik 24 und ABN AMRO Ökoinvest-Index) sowie der alternativen Nobelpreisstiftung (Stockholm, seit 2002). Er ist Mitgründer und Aufsichtsrat der EBES European Bio Energy Services AG (Vorsitz seit 2004) und der ABID Biotreibstoffe AG (seit 2005) in Wien. Hilmar Platz Hilmar Platz ist Spezialist für die Bereiche Umwelttechnologien, Life Sciences und Photonics. Im Jahr 2000 wurde er als zweitbester europäischer Analyst für das Smallund Midcap-Segment (Segment Healthcare) im Rahmen einer Reuters TempestUmfrage nominiert. Seit 1993 begleitete er als Analyst zahlreiche führende Unternehmen beim Börsengang und war Mitglied von Anlageausschüssen von Spezialfonds. Als Leiter der Life-Science-Teams der Bayerischen Landesbank und später der HypoVereinsbank betreute er europäische institutionelle Investoren. Seit 2002 ist er für die Kayenburg AG Corporate Finance verantwortlich tätig für die Bereiche Research & Valuation. Seit 2006 ist er Mitglied des Vorstandes der Kayenburg AG. Er ist Autor umfangreicher Industrie- und Unternehmensanalysen, zahlreicher Gastbeiträge und Sprecher in verschiedenen Industrieforen. Seit 2005 ist er Mitverfasser der jährlichen Öko-Invest-Solaraktienstudie. Er moderiert das von der Kayenburg AG Corporate Finance in Kooperation mit PortConsult (Wien) halbjährlich veranstaltete Wiener Investment-Forum zum Thema Nachhaltigkeit und Technologie mit. Impressum: Eigentümer: ÖKO-INVEST Verlags-GmbH (100%), Schweizertalstr. 8-10/5/1, A-1130 Wien. Tel. ++43/1/ , Fax ++43/1/ , Mitteilung gemäss Mediengesetz: Gesellschafter der GmbH sind zu je 50% Marianne und Max Deml. Bankverbindungen: D: GLS Gemeinschaftsbank eg Nr (BLZ ), A: Raiffeisenlandesbank NÖ-Wien Nr (BLZ ), CH: Alternative Bank Schweiz Nr (Clearing-Nr. 8390, PC ), sonstige Länder über Raiffeisenlandesbank NÖ-Wien: SWIFT-Code: RLNWATWW bzw. IBAN: AT Startauflage dieser Solaraktien-Studie: Stück.Einzelverkaufspreis Euro 38,50, CHF 58, USD 50. Grundlegende Richtung: Spezialinformationsdienst für ökologisch orientierte Investoren. Chefredakteur: Max Deml. ÖKO-INVEST verfügt über Korrespondent(inn)en und freie Mitarbeiter(innen) in 12 Ländern. Endredaktion, Druck und Versand erfolgen in Wien. DVR-Nummer: Redaktion dieser Sondernummer 374a: Max Deml und Hilmar Platz. Layout: Thomas Sprung. Cover-Design: Tobias Deml. Druck: Autput Druck GmbH. Copyright: Die Vervielfältigung, Versendung oder elektronische Speicherung auch auszugsweise der Inhalte dieser Studie ist nur mit vorheriger schriftlicher Genehmigung des Verlags zulässig. Offenlegung und Risikohinweise: die Autoren der Studie bzw. die von Ihnen geführten bzw. beratenen Unternehmen und Fonds können Aktien und/oder Anleihen bzw. derivative Instrumente der in dieser Studie behandelten Unternehmen kaufen, halten oder verkaufen. Die behandelten Unternehmen sind zum Teil als Abonnenten und/oder Inserenten Kunden des ÖKO-INVEST-Verlags, die Aktien befanden oder befinden sich teilweise im Musterdepot des ÖKO-INVESTBörsenbriefs. Die Erstellung der Publikation erfolgte für die behandelten Unternehmen unentgeltlich, die Studie wurde durch Anzeigen- und Verkaufserlöse finanziert. Die Daten zu den enthaltenen Analysen und Prognosen wurden nach bestem Wissen und Gewissen erhoben, trotzdem kann keine Garantie für deren Richtigkeit und Vollständigkeit übernommen werden. Die in der Studie geäusserten Meinungen geben die Einschätzung der Analysten zum Zeitpunkt des Redaktionsschlusses (Ende Januar 2007) wieder und können sich nach der Veröffentlichung ohne weitere Ankündigung ändern. Achtung: Aktiengeschäfte bergen ihrer Natur nach das Risiko des Totalverlustes in sich. Disclaimer: Diese Studie ist nicht für den Gebrauch innerhalb der Vereinigten Staaten von Amerika und darüber hinaus auch nicht für US-Bürger oder sonstige in den Vereinigten Staaten von Amerika ansässige Personen bestimmt. This study shall not constitute an offer to sell, or the solicitation of an offer to buy, nor shall there be any sale of securities in any state in which such offer, solicitation, or sale would be unlawful under securities laws of any such state. 8

5 Vorwort Liebe Leserinnen und Leser, Kalifornien grenzt natürlich nicht an Ostdeutschland, aber die Grafik auf dem Titelblatt dieser Studie soll nicht nur die Grössenordnung der solaren Börsenschwergewichte Deutschland, USA und China symbolisieren, sondern auch, dass US-Solarunternehmen dabei sind, PV-Fabriken in Ostdeutschland mit staatlichen Förderungen und gutem Fachpersonal zu errichten. In den letzten 4 Jahren hat der auf dem Cover abgebildete Solaraktien-Index PPVX mit +889% gegenüber seiner fossilen Messlatte, dem Erdölaktien-Index AMEX Oil (+107%), rund 782 Prozentpunkte stärker zugelegt und zählt damit weiterhin zu den weltbesten Branchenaktienindices. Die PV-Branche wächst sehr dynamisch, und 2006 war auch für den PPVX das turbulentenste Jahr der bisherigen Geschichte: erstmals (seit 2001) wurde 2006 die Obergrenze von 30 Titeln erreicht und es fielen anschliessend nicht wenige Titel heraus, weil neue, grössere Photovoltaik-Unternehmen wie der US-Dünnschichtspezialist First Solar oder mehrere chinesischen Hersteller an die Börse gekommen sind. Mittelfristig werden sich weitere kleine deutsche Titel verabschieden, so dass der PPVX in Zukunft bald mehr chinesische als deutsche (dzt. noch 12) Titel enthalten wird. Rechnet man die beiden Titel aus Taiwan zu den chinesischen Aktien, kommt diese Region schon jetzt auf 7, also fast ein Viertel der 30 PPVX-Titel. Nach einer Performance von fast 600% in den beiden Jahren 2004 und 2005 hat der PPVX 2006 eine kleine Verschnaufpause eingelegt. Nach einem steilen Anstieg von über 50% im Frühjahr und einem starken Rückgang im Sommer (als auch die Ölpreise fielen) schloss der Index das Jahr mit einem Plus von 14%. Viele Titel lagen 2006 im Minus, aber es gab nicht nur bei den Aktien der chinesischen Renesola (+265%), der australischen Dyesol (+119%) und der deutschen Conergy (+82%) grosse Kurszuwächse. Auch die deutsche Solarworld-Aktie, die seit dem Tiefststand von 0,50 Euro vor 4 Jahren schon mehr als % gestiegen ist, konnte 2006 einen Kursgewinn von rund 70% verbuchen. Solarworld ist übrigens als einer der green chips der Solarbranche seit Ende 2002 (zum Einstandskurs von rund 0,70 Euro) die beste Aktie im Musterdepot des Börsenbriefs ÖKO-INVEST. In der Ende 2006 veröffentlichten Nachhaltigkeitstudie Solarenergie 2006 schätzt die Schweizer Bank Sarasin & Cie AG die Wachstumsraten im PV-Markt bis 2010 auf durchschnittlich 26%. Für die Jahre 2011 bis 2020 soll der jährliche Zuwachs der PV-Leistung weltweit 21% betragen bis im Jahr 2020 rund 31 Gigawatt (peak) erreicht sind. Schon in wenigen Jahren wird es kaum mehr eine Solarsiliziumknappheit geben, technischer Fortschritt sowie Skaleneffekte der Massenproduktion werden Solaranlagen noch preiswerter machen. Derzeit ist Deutschland Weltmarktführer allein in Bayern wurden 2006 mit über 400 MW mehr PV- Module installiert als in Japan und USA zusammen -, aber Spanien, Italien und Portugal werden stark wachsen, nachdem dort ähnliche Bedingungen wie beim deutschen Erneuerbare-Energien-Gesetz (EEG) eingeführt worden sind. In Asien sind neben China und Taiwan, wo es bereits grosse exportorientierte PV-Hersteller gibt, auch Indien, Südkorea und Thailand im Kommen. Die vorliegende ÖKO-INVEST-Solaraktien-Studie 2007 gibt Ihnen wieder eine aktuellen Überblick über Beteiligungsmöglichkeiten im Photovoltaik-Bereich (PV). In erster Linie über die fundamentalen Daten, Kennzahlen und Ertragsprognosen für die 12 deutschen PPVX-Solar-Aktien, die restlichen 18 internationalen PPVX-Titel sowie über rund 20 weitere Titel an den Weltbörsen und Börsen-Kandidaten und sonstige PV-Firmen, die Geldgeber suchen. Nicht in dieser Studie - sondern beispielsweise im Jahrbuch Grünes Geld oder in den Tabellen des ÖKO-INVEST - finden Sie einen Überblick über die geschlossenen Solar-Fonds und offenen New Energy -Investmentfonds bzw. -zertifikate, die auch 2006 überdurchschnittlich gut abgeschnitten haben. Welche Solaraktien 2007 zu den aussichtsreichsten gehören, lesen Sie nun in der 100-seitigen ÖKO- INVEST-Solaraktien-Studie 2007: bei den deutschen Aktien liegen die Preisspannen für den fairen Wert bei den meisten Titeln anders als in früheren Jahren, in denen manche Kurse in den Wochen nach Erscheinen der Studie oft steil angezogen haben - nicht allzu weit vom jetzigen Kursniveau entfernt. Es gibt allerdings auch deutsche Titel, die bis zum fairen Wert noch bis zu 75% Potenzial aufweisen. Bei welchen Solar-Aktien ist es nun Zeit, Gewinne zu realisieren? Machen Sie sich auf den folgenden Seiten selbst ein Bild! Und sparen Sie nicht mit Kritik an die Redaktion (oeko-invest@teleweb.at), in einem Jahr wollen wir Ihnen wieder ein Update vorlegen. München/Wien, Ende Januar 2007 Max Deml & Hilmar Platz 9

6 Solar-Fabrik AG Kennzahlen und Prognosen Mio. EUR e 2007e 2008e 2009e Bewertung 2006e 2007e 2008e 2009e Umsatz 51,1 71,8 130,1 179,4 213,2 MC/Umsatz 1,3 0,7 0,5 0,4 EBITDA 0,7 4,2 13,8 24,8 33,9 MC/Rohergeb. 5,5 2,8 1,8 1,5 EBIT -0,3 4,2 13,8 24,8 33,9 MC/EBITDA 22,1 6,7 3,7 2,7 JÜ 0,3 3,7 9,3 15,4 20,2 MC/EBIT 22,1 6,7 3,7 2,7 EPA 0,05 0,39 1,05 1,73 2,27 MC/EBT 21,2 6,5 3,6 2,7 Div. je Aktie 0,00 0,00 0,00 0,00 0,23 KGV 26,7 9,9 6,0 4,6 Div.rendite (%)0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 2,21% rel. KGV n.v. 0,5 0,4 0,4 Aktien in Mio. 8,90 Kurs ,40 MC in Mio. 92,6 Quelle: eigene Prognosen Strategische Repositionierung in 2005 Das Unternehmen positioniert sich als rückwärtsintegrierter Solarkonzern mit den Wertschöpfungsstufen Wafer-Handel (GEWD = Global Expertise Wafer Division Ltd.), Waferaufreinigung auf chemisch, physikalischer und mechanischer Ebene (Poseidon Chemicals, Indien), Zellproduktion durch SEP (Solar Energy Power Pte Ltd., Singapur) sowie die Modulassemblierung (Freiburg) und das PV-Systemgeschäft einschließlich des Wechselrichtergeschäftes. Durch diese Positionierung grenzt sich die Solar-Fabrik AG gegenüber zahlreichen Wettbewerbern ab. Auch das Markenimage als Anbieter qualitativ hochwertiger Solarprodukte im Premium-Bereich strahlt entsprechend aus. Die im Verlauf des Geschäftsjahres 2005 vollzogene Neuausrichtung und strategische Repositionierung wurde in einem großen Kraftakt innerhalb von 12 bis 14 Monaten realisiert. Die operativen Auswirkungen machen sich seit dem ersten Quartal 2006 deutlich bemerkbar. GEWD nimmt in der neuen Strategie eine zentrale Rolle bei der Beschaffung sogenannten fall out aus der Halbleiterindustrie ein. Hierbei handelt es sich um bedruckte Wafer die nach einer entsprechenden Reinigung als Rohmaterial für die Solarzellenproduktion zur Verfügung stehen. Diese Wafer sind etwas dicker als konventionelle Wafer, dafür aber bruchsicherer. Der Wirkungsgrad des reject-materials dürfte aktuell bei ca. 15% liegen. Eine Steigerung auf 16% ist möglich. Die Solar-Fabrik AG Neu ist nicht mehr mit den alten Unternehmensstrukturen vergleichbar. Die Strukturen können eher mit denen von ErSol und SolarWorld verglichen werden. Die strukturellen Veränderungen eröffnen erhebliche Potenziale für die Höherbewertung des Unternehmens. Unternehmensstrategie Die Neudefinition der Unternehmensstrategie als rückwärtsintegriertes Solarunternehmen wurde innerhalb von 12 Monaten realisiert. Dies birgt vielversprechende Potenziale, die sich aus der Kombination reject-material, Waferaufreinigung, Zellproduktion, Modulassemblierung und PV- Systemtechnik ergeben. Aufgrund der mehr als zehnjährigen Zusammenarbeit der GEWD mit der asiatischen und US-Halbleiterindustrie erwarten wir eine weitest gehende Sicherung der Materialversorgung mit Wafern, die recycelt werden können. In einer ca. einjährigen Zwischenphase wird die Solar-Fabrik AG die GEWD-Wafer an Zellenhersteller liefern, die diese ausschließlich zu Solarzellen für die Solar-Fabrik AG verarbeiten. Dies erfolgt so lange, bis die konzerneigene Zellproduktion bei der Tochter SEP komplett aufgebaut und in Betrieb genommen ist. Damit ändert sich das Geschäftsmodell des Unternehmens nachhaltig und wird fünfstufig: Wafer-Recycling, Waferaufreinigung, Zellproduktion, Modulproduktion und PV-Systemgeschäft mit dem Schwerpunkt in den Leistungsbandbreiten 30 KWp bis maximal 500 KWp im privaten Bereich. Die technologische Qualitätsführerschaft der Solar-Fabrik AG kann durch die neue Struktur gesichert werden. Das bisherige Unternehmenskonzept war durch die marktbedingte Verknappung um PV-Ressourcen an seine Grenzen gestoßen. Die Neuausrichtung des Unternehmens zeigt sich auch in der Aufstellung des Vorstandsteams. Hier wurde Dr. Freddy Goh zum Vorstand Technik bestellt. Dr. Goh verfügt über eine anerkannt hohe Reputation und war lange Jahre in der Halbleiterindustrie für Texas Instruments tätig. Er ist auch für den Auf- und Ausbau des Produktionsstandortes Singapur verantwortlich. Hier wird SEP die Solarzellen produzieren. 43

7 Entwicklung 9-Monate 2006 Die Repositionierung der Solar-Fabrik AG zu einem rückwärts integrierten Solarkonzern mit den Wertschöpfungsstufen Wafereinkauf / Waferhandel, Waferaufreinigung, Auf- und Ausbau der Solarzellenproduktion (alle drei Wertschöpfungsstufen werden in Asien realisiert), Modulproduktion und Systemanbieterschaft verändern den Konzern substanziell. Der Zugriff auf Wafermaterial ( reject material ) aus der Halbleiterindustrie durch GEWD eröffnet nach der Aufreinigung durch die Konzerntochter Poseidon Chemicals erstmals den Zugriff auf eigenes solarzellfähiges Material. Die positiven Effekte dieser Aufstellung der Solar-Fabrik AG machten sich bereits in den ersten neun Monaten des laufenden Geschäftsjahres sehr positiv bemerkbar. So konnte das Unternehmen die Umsätze in Höhe von 33,386 Mio. EUR auf 49,816 Mio. EUR (+54%) substanziell steigen. Die Gesamtleistung erreichte 57,528 Mio. EUR (33,386 Mio. EUR). Aufgrund der Rückwärtsintegration verzeichnete die Solar-Fabrik AG einen Rückgang der Materialeinsatzquote von 81,3% auf 79,4% innerhalb von neun Monaten. Auch die Personaleinsatzquote konnte von 12,2% auf 9,0% gesenkt werden. In absoluten Zahlen beliefen sich die Personalkosten auf 5,100 Mio. EUR (3,990 Mio. EUR). Der Ausbau der asiatischen Produktionsplattform führte zu einem Anstieg des Personals auf 189 Mitarbeiter (160). Ergebnisentwicklung 9-Monate 2006 Die Realisierung der Rückwärtsintegration innerhalb von vier Quartalen (Start 2005) macht das Geschäftsmodell der Solar-Fabrik AG teilweise mit denen von ErSol und SolarWorld vergleichbar. Der Unterschied besteht darin, dass wesentliche Teile der Wertschöpfungskette operativ mit eigenen Tochtergesellschaften in Asien abgebildet werden. Die Neuausrichtung hat in Kombination mit dem außerordentlich hohen Umsatzwachstum folgende Ertragseffekte: Ergebnis der betrieblichen Tätigkeit 3,037 Mio. EUR (-0,694 Mio. EUR), Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit 2,764 Mio. EUR (-0,548 Mio. EUR), EBT 2,761 Mio. EUR ((-1,841 Mio. EUR) und Periodenüberschuss 2,932 Mio. EUR (-1,445 Mio. EUR). Das Perioden-EPS beträgt auf Basis der 9-Monatszahlen 0,36 EUR gegenüber 0,18 EUR in der entsprechenden Vorperiode. Annahmen für die Prognosen 2006 bis 2009 Die Rückwärtsintegration des Unternehmens führt schlussendlich zur Solar-Fabrik AG Neu. Aufgrund der geschlossenen Wertschöpfungskette ist die Solar-Fabrik AG Neu nicht mehr mit den Unternehmensstrukturen zum Jahresende 2004 oder zum Halbjahr 2005 vergleichbar. Durch die Integration von GEWD ist die Frage der Materialbeschaffung zum großen Teil gelöst. Durch die eigenen Aufreinigungskapazitäten ist der Zugriff auf die Aufreinigungsqualität gegeben. Durch den Ausbau der eigenen Zellproduktion kann je nach Bedarf die eigene Nachfrage nach Zellen für die Modulassemblierung gedeckt oder opportunistisch auch für Dritte produziert werden. Nach Aussagen des Managements verläuft der Ausbau der Zellproduktion planmäßig. Prototypen der SEP-Zellen werden derzeit industriell getestet. Die Wirkungsgrade der SEP-Zellen sollen sehr gut sein. Wir sind der Ansicht, dass es der Solar-Fabrik AG gelingt, den annoncierten Zielumsatz von 70 Mio. EUR zu erreichen. Die 9- Monatsdaten indizieren zudem, dass ein EBIT von spürbar mehr als 4 Mio. EUR erreicht wird. Aufgrund der positiven Auswirkungen der Umstrukturierung erwartet das Management Konzernumsätze von 130 Mio. EUR für 2007 sowie ein EBIT von 13 Mio. EUR. Wir erwarten durch die Rückwärtsintegration substanzielle Auswirkungen auf die Materialeinsatzkosten. Diese sollten in der Phase 2006 bis 2009 von 79,5% auf ca. 76% sinken. Mittelfristig erachten wir Materialeinsatzkosten von 70% bis 72% erzielbar. In Kombination mit voll ausgelasteten hochmodernen Produktionsanlagen sollten erhebliche Ertragseffekte freigesetzt werden können. Kostendegressionseffekte dürften sich dann entsprechend niederschlagen. Hiervon sollte die Solar-Fabrik AG nicht nur in den Bereichen Zellproduktion, Modulproduktion profitieren, sondern auch im PV-Systemgeschäft. Positive Auswirkungen erwarten wir auch für das ertragsstarke Wechselrichter-Geschäft. Die Forcierung des Auslandsgeschäftes kann durch die neue Konzernstruktur konsequent vorangetrieben werden. Bereits 2006 sollte der Anteil des Exportgeschäfts bei 25% liegen. Für die kommenden beiden Jahre erwarten wir einen Anstieg auf 50%. Analog zum Wettbewerb adressiert die Solar-Fabrik AG auch die europäischen Märkte Frankreich, Spanien und Italien. Durch die Positionierung in Asien und der Nähe zu den dortigen Märkten könnte das Asiengeschäft einen sprunghaften Anteil in der Umsatz- und Ertragswirksamkeit erhalten. 44

8 Umsatzprognosen 2006 bis 2009 Wir sind der Ansicht, dass die Solar-Fabrik AG im Prognosezeitraum 2006 bis 2010 über Wachstumsperspektiven verfügt, die über den Branchendurchschnitt hinausreichen. Dies sehen wir im Zusammenhang mit der Neuaufstellung des Unternehmens sowie des Zugriffs auf reject material aus der Halbleiterindustrie. Die nachgelagerten Zellproduktionskapazitäten eröffnen dem Unternehmen eine gezielte Steuerung der weiteren Wertschöpfung. Im Rahmen unserer Prognosen gehen wir von einem Umsatzanstieg von 71,8 Mio. EUR (2006e) auf 213,2 Mio. EUR (2009e) aus. Der Anteil der asiatischen Tochterunternehmen sollte sprunghaft auf über 40% am Konzernumsatz ansteigen. Für die bisherigen Kundengruppen, den Fachbetrieben, erwarten wir aufgrund der substanziell verbesserten Versorgung mit eigenen Solarzellen ab 2008 erhebliche Wachstumschancen, da die Solar-Fabrik dann entsprechende Mengen an Modulen zur Verfügung stellen kann. Damit kann das Geschäft mit privaten PV-Anlagen entsprechend gesteigert werden. Im Falle der GEWD schließen wir nicht aus, dass es darüber hinaus gelingen könnte, auch in den USA entsprechende Volumina an Ausschussmaterial der Halbleiterindustrie für sich zu sichern und damit weitere Mengen für den PV-Prozess zur Verfügung zu haben. 6RODU)DEULN$*(%,7'$XQG1HWWRHUJHEQLV 0LR(85 H H H H (%,7'$ 1HWWRHUJHEQLV Solar-Fabrik AG Quelle: Bloomberg Quelle: eigene Prognosen Ergebnisprognosen 2006 bis 2009 Für die Phase 2006 bis 2009 gehen wir von einem Anstieg des Rohergebnisses von 16,8 Mio. EUR auf 62,7 Mio. EUR aus. Auf Basis dieser Erwartungen würde sich ein Anstieg der Rohertragsmarge von 23,3% (2006e) auf 29,5% (2009e) ergeben. Damit läge gegenüber den Marktführern wie Solarworld noch ein etwas niedrigeres Margenniveau vor. Im Gegensatz zu den Großen der PV-Industrie steht die Solar- Fabrik AG vor der Chance, die Margen noch spürbar steigern zu können. Die großen Wettbewerber haben jedoch bereits ein Renditeniveau erreicht, das kaum weitere Margensteigerungen zulässt. Beim EBIT erwarten wir für ,2 Mio. EUR und in den Folgejahren spürbare Steigerungen auf 13,8 Mio. EUR (2007e), 24,8 Mio. EUR (2008e) und 33,9 Mio. EUR (2009e). Der Jahresüberschuss dürfte ,5 Mio. EUR erreichen und in den folgenden Jahren aufgrund des verbesserten Produktmixes auf 9,3 Mio. EUR (2007e), 15,9 Mio. EUR (2008e) und 21,6 Mio. EUR ansteigen. Gemessen an den möglichen Steigerungsraten dürfte die Solar-Fabrik AG über die attraktivsten Wachstumsraten der von uns beobachteten Unternehmen verfügen. Entwicklung des Ergebnisses je Aktie (EPA) und Unternehmensbewertung Wie in der Solaraktienstudie 2006 prognostiziert ist die Ertragswende beim Unternehmen im Geschäftsjahr 2006 eingetreten. Für 2006 rechnen wir mit einem EPA-Anstieg von 0,39 EUR (Basis: 8,9 Mio. Aktien). In den Folgejahren erwarten wir einen Anstieg auf 1,05 EUR (2007e), 1,79 EUR (2008e) und 2,42 EUR (2009e). Der rechnerisch faire DCF-Wert der Aktie liegt auf Basis unserer Berechungen oberhalb von 18 EUR. Auch bei einer KGV-Betrachtung zählt die Solar-Fabrik-Aktie nun mehr zu den preiswertesten der PV- Aktien. Das KGV für 2007 veranschlagen wir auf 9,9 und für 2008 auf 6,0. Damit verfügt die Aktie über eine erheblichen Discount zur durchschnittlichen Bewertung vergleichbarer Unternehmen. Wir sind der Ansicht, dass sich die Solar-Fabrik durch die Repositionierung eine vorteilhafte strategische Ausgangssituation verschafft hat. Analyst: Hilmar Platz, Research & Valuation, Kayenburg AG Corporate Finance 45