Fokus 02/2013. Währungsabsicherung: Pflicht oder Kür? Fokus für institutionelle Anleger Dezember 2013

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1 Fokus 02/2013 Fokus für institutionelle Anleger Dezember 2013 Währungsabsicherung: Pflicht oder Kür? Schweizer Pensionskassen und andere institutionelle Anleger nutzen die internationale Diversifikation ihrer Kapitalanlagen je länger je mehr. So stieg beispielsweise der Anteil Fremdwährungsanleihen am gesamten Obligationenbestand der in der Peer-Gruppe BVG des UBS Pensionskassen-Barometers untersuchten Vorsorgeeinrichtungen von rund 25% Ende 2005 auf 30% Mitte ab Bei den Aktien wuchs der Auslandsanteil von 59% auf 70%, bei den grossen Pensionskassen sogar auf 72% der Aktienquote. Der Fremdwährungsanteil der meisten Vorsorgewerke dürfte mittlerweile um 40% des Gesamtvermögens liegen. Dieser Bericht wurde durch UBS AG erstellt. Bitte beachten Sie den Disclaimer und die Offenlegung auf Seite 6. 1

2 Hohe Obligationenerträge in Fremdwährung Für Investoren mit Rechnungswährung CHF scheinen die an ausländischen Märkten erzielbaren Renditen von Obligationen und Aktien immer wieder verlockend. Dies erstaunt beim Betrachten der nachfolgenden Grafik wenig. In Lokalwährung rentierten 10-jährige Staatsanleihen von Ländern wie USA oder dem Vereinigten Königreich im Durchschnitt über 2% pro Jahr mehr als vergleichbare Anlagen in CHF. Entsprechend fällt die Performance zugunsten dieser Fremdwährungsanlagen aus: Während des dargestellten Zeitraumes performten britische Gilts 8,6% und US-Treasurys 7,2% pro Jahr. Eidgenossen brachten es hingegen gerade mal auf vergleichsweise magere 4,5% pro Jahr. Um von den hohen ausländischen Renditen zu profitieren, mussten Schweizer Anleger allerdings ein zusätzliches Risiko das Währungsrisiko des jeweiligen Landes in Kauf nehmen. Und dann sieht die Rechnung schon etwas anders aus: Im gezeigten Beispiel scheinen sich die Erträge aller Staatsanleihen auf währungsbereinigter Basis anzunähern. Wir haben allerdings nur eine, wenngleich auch lange Periode betrachtet. Lassen sich diese Ergebnisse anhand von anderen Perioden bestätigen? Um das festzustellen, haben wir die vergangenen 20 Jahre in rollende 60-Monats-Perioden unterteilt und die in diesen Perioden erzielten Erträge und das Risiko berechnet. Die Ergebnisse finden sich in der nachfolgenden Tabelle: Durchschnittliche Erträge und Risiko von Anleihen in CHF während 5-Jahres-Perioden 1 Staatsanleihen Schweiz Staatsanleihen USA Staatsanleihen Vereinigtes Königreich Annualisierter Ertrag 4,3 % 2,5 % 4,0 % 11,9 % 4,9 % 14,3 % Annualisiertes Risiko Quelle: Bloomberg; Länderindizes Citigroup Government Bond Index Tabelle 1 Tendenziell und unter Berücksichtigung der Unterschiede der Charakteristika der Indizes scheinen sich die Erträge langfristig tatsächlich anzugleichen. Währungsbereinigt wäre demnach mit Fremdwährungsobligationen kein Ertrag erzielbar, der über den mit Frankenpapieren erzielbaren hinausginge. Nur das Risiko ist deutlich höher. Der Anteil des Währungsrisikos ist nicht nur von Anlagesegment zu Anlagesegment unterschiedlich, sondern auch im Zeitablauf nicht konstant. So sind zum Beispiel bei Ausbruch der Finanzkrise 2008 die Volatilitäten von Fremdwährungsanleihen regelrecht explodiert, während sie währungsbereinigt eine ähnliche Entwicklung zeigten wie CHF-Obligationen (siehe Abbildung 3). USA Grossbritannien Schweiz Performance in Lokalwährung Währungsperformance Performance in CHF Unter Berücksichtigung der Währungsverluste performten die britischen Staatsobligationen 5,7% pro Jahr, die US-amerikanischen sogar nur noch 3,4% und damit weniger als die schweizerischen. Ganz offensichtlich können also Währungsverluste Renditevorteile ganz oder teilweise zunichte machen. 1 Rollende Perioden à 60 Monate von Juli 1993 bis Juli

3 Aktien und Fremdwährungen Wie sieht der Zusammenhang zwischen Währungsperformance und Marktperformance bei den Aktien aus? Die nachfolgenden Abbildungen suggerieren einen geradezu umgekehrten Zusammenhang: In Lokalwährung scheinen sich die Aktienrenditen ähnlich zu bewegen. Erst durch die Berücksichtigung der Wechselkurse werden die realen Abweichungen sichtbar. Aktienperformance in Lokalwährung Index 10000% 1000% 100% MSCI USA MSCI GB MSCI Schweiz 10% Dez 84 Dez 90 Dez 96 Dez 02 Dez 08 Quelle: Bloomberg (logarithmische Darstellung) Abbildung 4 Aktienperformance in CHF Index 10000% 1000% 100% 10% MSCI USA MSCI GB MSCI Schweiz Dez 84 Dez 90 Dez 96 Dez 02 Dez 08 Quelle: Bloomberg (logarithmische Darstellung) Abbildung 5 Durchschnittliche Erträge und Risiko von Aktien in CHF während 5-Jahres-Perioden 1 Aktien Schweiz Aktien USA Aktien Vereinigtes Königreich Annualisierter Ertrag 5,2% 22,3% 3,6% 30,7% 3,5% 24,4% Annualisiertes Risiko Quelle: Bloomberg; Länderindizes MSC Tabelle 2 Bei den Aktien scheint der Zusammenhang weniger ausgeprägt als bei den Obligationen. Wahrscheinlich ist der den Berechnungen zugrunde gelegte Zeithorizont von Juli 1993 bis Juli 2013 für Aktien zu kurz. Zudem fallen in den Betrachtungszeitraum mehrere grössere Aktienmarkteinbrüche, wobei insbesondere die Finanz- und Wirtschaftskrise von 2008 erhebliche Spuren hinterlassen hat. Ein erstes Fazit Gleichartige Anlagen in verschiedenen Währungen tendieren dazu, langfristig währungsbereinigt ähnliche Renditen abzuwerfen. Gleichartig bezieht sich dabei auf die Vermögensklasse, die Kreditqualität, die Branchenzugehörigkeit usw. Dieser Effekt ist bei festverzinslichen Anlagen stärker, bei Aktien schwächer ausgeprägt. Eine wichtige Rolle dürfte dabei die Inflation spielen. Sie wirkt sich üblicherweise über die Geldpolitik und das Investorenverhalten relativ rasch auf das Zinsniveau eines Landes aus. Vereinfacht gilt: Je höher die Inflation, desto höher das Zinsniveau. Wenn also in Land B eine höhere Inflation herrscht als in Land A, dann wird Land B auch höhere Zinsen bezahlen müssen. Der Anleger, der Anleihen von Land B hält, muss dafür Wechselkurseinbussen in Kauf nehmen. Die Währung von B entwertet sich relativ stärker als die Währung von A. Natürlich gilt dies für lange Zeiträume, kurz- bis mittelfristig können grosse Abweichungen vom «richtigen» Wechselkurs auftreten, die der geschickte Anleger eventuell für sich zu nutzen weiss. Währungsrisiko als Knacknuss der internationalen Diversifikation Schon im 15. Jahrhundert warnte Erasmus von Rotterdam: «Vertraue nicht all deine Waren einem einzigen Schiff an». Dass Risikominderung durch Diversifikation schon immer zu den bevorzugten menschlichen Strategien gehörte, davon zeugen auch die zahlreichen ähnlichen Sprichwörter in vielen Sprachen. Ganz besonders gilt dies für professionelle Investoren wie Pensionskassen oder Versicherungsgesellschaften. Wie eingangs erwähnt, nutzen sie die Vorteile der internationalen Diversifikation und entkommen damit gleichzeitig auch der teilweisen Enge des heimischen Marktes. Trotz den damit verbundenen unbestrittenen Vorteilen darf nicht übersehen werden, dass mit einer Fremdwährungsanlage immer zwei Risiken erworben werden: Das Marktrisiko der entsprechenden Vermögensklasse und das damit verbundene Währungsrisiko. Das Marktrisiko wird dabei bewusst zwecks Diversifikation der Anlagen gesucht und ins Portfolio genommen. Dagegen wird das mit einer Fremdwährungsanlage verbundene Währungsrisiko nicht bewusst gesucht, sondern nur in Kauf genommen. Der Gesamtertrag einer Anlage in Fremdwährung setzt sich aus der Performance der Vermögensklasse und der Währung zusammen. Das Risiko setzt sich ebenfalls aus dem Marktrisiko und dem Währungsrisiko zusammen. Die beiden Risiken können allerdings nicht einfach addiert werden. Die Krux der internationalen Diversifikation besteht nun darin, dass sie zwar die Marktrisiken reduziert, aber gleichzeitig die Währungsrisiken erhöht. Ohne Währungsabsicherung resultiert daraus in der Regel eine Erhöhung des Portfoliorisikos. 1 Rollende Perioden à 60 Monate von Juli 1993 bis Juli

4 Sollen Währungsrisiken abgesichert werden? Bei dieser Frage liegt die Betonung auf dem Wort «Risiken». Währungen bewegen sich nicht gradlinig aufgrund der Inflationsdifferenzen. Sie weichen oft vom Gleichgewichtswechselkurs ab, sie über- oder unterschiessen den langfristigen Trend. Und das bedeutet Volatilität oder Risiko. Der Anteil der Volatilität, welcher auf Währungsschwankungen zurückgeführt werden kann, darf dabei nicht unterschätzt werden. Wie nachfolgende Abbildung zeigt, können 65% bis 75% der Volatilität von festverzinslichen Anlagen mit Wechselkursschwankungen erklärt werden. Marktrisiko Obl. CHF Obl. GBP Obl. USD Obl. AUD Aktien CHF Aktien GB Aktien US Aktien AU zusätzliches Währungsrisiko Eine Währungsabsicherung kann, wie obige Abbildung zeigt, das Risiko einer Vermögensklasse und letztendlich des Gesamtportfolios erheblich reduzieren. Bei Fremdwährungsanleihen kann das Währungsrisiko 40% bis 80% des Gesamtrisikos, bei Aktien noch gut 15% bis 40% ausmachen. Viele Investoren scheuen den mit der Währungsabsicherung verbundenen Aufwand und trösten sich mit dem Gedanken, dass langfristig die Erträge pro Vermögensklasse in etwa gleich ausfallen, was eine Absicherung als überflüssig erscheinen lässt. Eine solche Aussage ist allerdings nur für praktisch unbeschränkt risikofähige Anleger zulässig, also für solche, bei denen das Risiko keine Rolle spielt oder die einen sehr langen Anlagehorizont haben. Alle anderen, v.a. aber institutionelle Investoren, sind gehalten, ihre Anlagerisiken zu budgetieren. Und spätestens hier stellt sich die Frage, ob ein Anleger tatsächlich sein Risikobudget mit unsystematischen Währungsrisiken ausschöpfen will, oder ob es nicht klüger wäre, diejenigen Risiken ins Portfolio zu nehmen, die einen hohen Zusatzertrag versprechen wie beispielsweise Aktien? Die Beantwortung der Frage erübrigt sich. Was kostet eine Währungsabsicherung Üblicherweise werden Währungsabsicherungen mit Devisenterminkontrakten (Forwards) vorgenommen. Dabei wird ein Teil oder das ganze eines mit einer Fremdwährungsanlage gekauften Währungsrisikos wieder auf Termin meistens 1 bis 3 Monate verkauft. Die Termingeschäfte werden bei Verfall jeweils erneuert (gerollt), so lange man die Anlage hält. Da die Basisanlage oft eine langfristige ist, entsteht eine Diskrepanz zwischen der Laufzeit der Investition und der Währungsabsicherung. Der Preis für die Absicherung ist die Zinsdifferenz zwischen der abzusichernden Währung und der Heimwährung. Diese kann positiv (Absicherungskosten) oder auch negativ (Absicherungsertrag) sein. In den vergangenen Jahren haben Schweizer Anleger auf Fremdwährungsanleihen mit Währungsabsicherung einen etwas kleineren Ertrag gehabt als auf Schweizer Obligationen. Dies hängt damit zusammen, dass über lange Zeit die Zinsdifferenz für kurzfristige Anlagen etwas grösser war als diejenige für langfristige. Die Kosten lagen deshalb leicht über dem Mehrertrag, der mit Fremdwährungsanleihen erzielt werden konnte. Grundsätzlich kann festgehalten werden, dass die Kosten, sofern welche entstehen, verglichen mit den potenziellen Währungsverlusten sich in einem sehr bescheidenen Rahmen bewegen. Währungsabsicherung: Pflicht oder Kür? Tatsächlich scheint es Investoren zu geben, die mit einem geschickten, aktiven Währungsmanagement aus ihrem Währungsexposure zusätzliche Erträge zu generieren imstande sind. Wer über die notwendige Expertise verfügt, der kann seine Währungen natürlich aktiv bewirtschaften. Dazu braucht er weder Aktien noch Obligationen noch andere Anlageklassen. Das ist die Kür. Wer diese Expertise jedoch nicht besitzt und aus Diversifikationsgründen in Fremdwährungsanlagen investiert, der ist gut beraten, seine Währungen ganz oder zumindest teilweise (wenigstens bei den Anleihen und Hedge Funds) systematisch abzusichern, um das Risiko tief zu halten und das Risikobudget nicht mit unsystematischen Risiken zu belasten. Das ist Pflicht! 4

5 Eine Lösung von UBS Massgeschneiderte Währungsabsicherung Ihres Anlageportfolios Nicht nur ist das Währungsrisiko bei den einzelnen Anlagesegmenten unterschiedlich und verändert sich mit der Zeit, sondern jeder institutionelle Anleger hat auch aufgrund seiner Risikofähigkeit unterschiedliche Absicherungsbedürfnisse. Eine kundenindividuelle Währungsabsicherung ist deshalb unerlässlich. Die Umsetzung einer wirksamen Währungsabsicherung ist aber reich an Klippen, die umschifft werden müssen. Erstens sollte ein FX-Hedging v.a. aus Sicht des Gesamtportefeuilles konzipiert werden, denn der Entscheid, bei einzelnen Anlageklassen die Währung ganz oder partiell abzusichern, kann mehr als taktisch begründet sein. Der Aufwand der Aufteilung aller Anlagen in die einzelnen Währungskomponenten darf dabei nicht vernachlässigt werden. Dies bedingt eine erhöhte Reporting- Transparenz, schärft aber gleichzeitig das Bewusstsein hinsichtlich der eingegangenen einzelnen Investitionen und der daraus resultierenden Währungsexposures. Der Nutzen einer Währungsabsicherung des Anlagevermögens bei institutionellen Kunden ist nicht nur kurzfristiger Natur, weil die Risikoreduktion im Vordergrund steht und weniger die Suche nach einer Zusatzrendite. Regelmässigkeit und Stetigkeit in der Umsetzung der Währungsabsicherung sind also unabdingbar. UBS bietet deshalb neu ihren institutionellen Kunden eine Analyse ihres Anlageportefeuilles hinsichtlich der Aufgliederung der Fremdwährungen über alle Anlageklassen hinweg an. Quartalsweise, basierend auf den uns zur Verfügung gestellten Vermögensinformationen, erstellen wir für Sie einen Bericht mit den einzelnen relevanten und abzusichernden Währungsanteilen. Diese standardisierte und periodische Übersicht, zusammen mit den von Ihnen gewählten Hedge Ratios, ermöglicht es Ihnen anschliessend, die entsprechenden Absicherungsaufträge zu erteilen. Mit unserem transparenten Reporting erhalten Sie verlässliche Entscheidungsgrundlagen, um Ihre Währungsrisiken abzusichern. Gerne diskutieren wir die geeigneten Massnahmen und übernehmen für Sie auch die Absicherungsorders. Fragen Sie Ihren Kundenberater nach unserer Dienstleistung und verlangen Sie eine Offerte. Autor: Andreas Kim, Institutional Clients Leiter IC Investment Advisory 5

6 Weitere Informationen Bei Fragen oder für ein Beratungsgespräch steht Ihnen Ihr Anlageberater oder Ihr regionaler Ansprechpartner gerne zur Verfügung. Verschiedene Publikationen für institutionelle Anleger können Sie bestellen unter Weitere Informationen erhalten Sie unter ubs.com/institutionelle-anleger Ihre Kontaktperson in Ihrer Region Bern, Oberwallis, Solothurn Ulrich Jutzi, Tel Zürich Philippe Ryffel, Tel Ostschweiz Roger Müller, Tel Tessin Bruno Arrigoni, Tel Basel Thomas Gloor, Tel Zentralschweiz, Aargau Yves Braun, Tel Französischsprachige Schweiz Philippe Troesch, Tel Nur für Institutionelle Kunden (Pensionskassen, Versicherungen, Firmen, aber keine Family Offices) mit Domizil Schweiz. Herausgeberin des vorliegenden Dokuments ist die unter schweizerischem Recht registrierte UBS AG. Die Verteilung des vorliegenden Dokuments ist nur unter den in dem anwendbaren Recht abgefassten Bedingungen gestattet. Das Dokument wurde unabhängig von spezifischen Anlagezielen, einer besonderen finanziellen Situation oder speziellen Bedürfnissen eines bestimmten Adressaten erstellt. Das Dokument dient reinen Informationszwecken und stellt weder eine Aufforderung noch eine Einladung zur Offerterstellung, zum Vertragsabschluss, zum Kauf oder Verkauf von irgendwelchen Wertpapieren oder verwandten Finanzinstrumenten dar. Die im vorliegenden Dokument beschriebenen Produkte bzw. Wertpapiere können in verschiedenen Gerichtsbarkeiten oder für gewisse Anlagegruppen für den Verkauf ungeeignet oder unzulässig sein. Die im vorliegenden Dokument zusammengetragenen Informationen und erlangten Meinungen basieren auf vertrauenswürdigen Angaben aus verlässlichen Quellen, erheben jedoch keinen Anspruch auf Genauigkeit und Vollständigkeit hinsichtlich der im Dokument erwähnten Wertpapiere, Märkte und Entwicklungen. Die Angaben in diesem Dokument werden ohne jegliche Garantie oder Zusicherung zur Verfügung gestellt. Die in der Vergangenheit registrierte Performance irgendwelcher Investitionen (ob simuliert oder effektiv) ist kein Massstab für deren zukünftige Performance. Die dargestellte Performance lässt allfällige bei Zeichnung und Rücknahme von Anteilen erhobene Kommissionen und Kosten unberücksichtigt. Kommissionen und Kosten wirken sich nachteilig auf die Performance aus. Sollte die Währung eines Finanzproduktes oder einer Finanzdienstleistung nicht mit Ihrer Referenzwährung übereinstimmen, kann sich die Performance aufgrund der Währungsschwankungen erhöhen oder verringern. Alle Informationen und Meinungen sind nur zum Zeitpunkt der Erstellung aktuell und können sich ohne Ankündigung ändern. Anlageinstrumente und Finanzdienstleistungen sind mit Risiken behaftet. Einige Anlagen können möglicherweise nicht ohne Weiteres liquidiert werden. Anlagen können plötzlichen und erheblichen Wertverlusten unterworfen sein. Bei einer Liquidation Ihrer Anlagewerte kann es vorkommen, dass der Anleger weniger zurückerhält, als er investiert hat. Weicht die Währung eines Anlageinstruments oder einer Finanzdienstleistung von der Währung Ihres Heimatlandes ab, können Preis, Wert und / oder Ertrag infolge von Währungsschwankungen steigen oder sinken. Wechselkursschwankungen können sich negativ auf den Preis, Wert oder den Ertrag einer Anlage auswirken. Sowohl UBS AG als auch die übrigen Mitglieder der UBS-Gruppe sind zu Positionen in den in diesem Dokument erwähnten Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten sowie zu deren Kauf bzw. Verkauf berechtigt. UBS Fonds nach schweizerischem und luxemburgischem Recht. Prospekte und vereinfachte Prospekte bzw. wesentliche Informationen für den Anleger, die Statuten bzw. Vertragsbedingungen sowie die Jahres- und Halbjahresberichte der UBS Funds können kostenlos bei UBS AG, Postfach, CH-4002 Basel bzw. bei UBS Fund Management (Switzerland) AG, Postfach, CH-4002 Basel angefordert werden. Das vorliegende Dokument darf ohne schriftliche Erlaubnis von UBS AG zu welchem Zweck auch immer weder reproduziert noch weiterverteilt oder neu aufgelegt werden. Ausgabe vom 19. Dezember 2013 UBS Alle Rechte vorbehalten. 6

7 BVG-Stiftung der Kästli Gruppe Berater des Investors Risikokontrollierte Anlagen UBS AST Target Risk Skycare Asset Manager UBS-Kollektivanlagen Independent Freizügigkeitsstiftung Berater des Investors Investitionen in UBS AST BVG Fonds de Prévoyance du Groupe JPF Beratung und Strukturierung Immobilien-Swap-Transaktion CAISSE DE PENSION DE LA SOCIETE SUISSE DE PHARMACIE PENSIONSKASSE DES SCHWEIZERISCHEN APOTHEKERVEREINS CASSA PENSIONE DELLA SOCIETA SVIZZERA DI FARMACIA... SSPh Umsetzung einer Global Custody-Lösung Fondation de prévoyance en faveur du personnel des tpg Umsetzung einer Global Custody-Lösung Schweizerische Mobiliar Ankerinvestorin bei der Lancierung von UBS Clean Energy Infrastructure Switzerland GEMINI Sammelstiftung Umsetzung einer Global Custody- Lösung mit Private Label Funds Rieter Sammelstiftung Umsetzung einer Custody-Lösung mit Private Label Funds Genau deswegen entscheiden sich institutionelle Anleger für UBS. Diese neun Beispiele zeigen stellvertretend, was eine strategische Partnerschaft mit UBS für institutionelle Anleger so attraktiv macht: Sie erhalten erstklassige Beratung und individuelle Anlagelösungen. Dazu kommen eine überlegene Infrastruktur, ein innovatives Produkteangebot sowie ausgezeichnete Reportinglösungen, die Ihnen Transparenz, Sicherheit und Kontrolle bieten. Ihr Kundenberater freut sich auf ein Gespräch mit Ihnen. Wir werden nicht ruhen UBS Alle Rechte vorbehalten. 7