VAM Value Research Dez 2010

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1 VAM Value Research Dez 2010 Inflation oder Deflation Welcher Anlagestil bietet den besten Vermögensschutz? Zugang VAM Value Research Adresse: Benutzername, Passwort: auf Anfrage 1

2 Inhalt Einleitung 3 Finanzielles Überleben in einem deflationären Umfeld: Beispiel Japan 4 Finanzielles Überleben in einem inflationären Umfeld: Beispiel 70er Jahre USA 5 Verhalten von Staatsanleihen in Phasen mit hoher Inflation 7 Fazit 7 Kontakt 8 2

3 Einleitung Kaum eine andere Frage bewegt derzeit die Investoren auf der ganzen Welt: Ist künftig mit Inflation oder mit Deflation zu rechnen? James Montier von GMO beschrieb es treffend in seinem 2009 erschienenen Buch Value Investing : Ich bin hin und hergerissen zwischen einer Deflation, die durch das Platzen der Kreditblase ausgelöst wurde und dem inflationären Druck durch die Reaktion der Notenbanken. Für beide Szenarien gibt es gute Gründe und es ist vermutlich verkehrt, sich vorschnell für eines zu entscheiden. Umso interessanter ist es in der Vergangenheit zu forschen, welche Anlagestile sich in einem deflationären und einem inflationären Umfeld am besten entwickelten. Als Beispiel für eine schwere Deflation bietet sich Japan in den 90er Jahren an, als eine langjährige Deflation dem Platzen der Börsen und Immobilienblase in den 80ern folgte. Die Auswirkung einer starken Inflation lässt sich in den 70er Jahren finden, als der massive Anstieg des Ölpreises in den Industriestaaten zu hohen Teuerungsraten führte. Ein solches Szenario erscheint realistischer als etwa die Phase der Hyperinflation in Deutschland 1922/23, die vor allem auf die gewaltigen Reparationsverpflichtungen aus dem 1. Weltkrieg zurückzuführen war. Zinsentwicklung in Japan % 2% Quelle: Bloomberg 3

4 Finanzielles Überleben in einem deflationären Umfeld Unter einer Deflation versteht man gemeinhin einen allgemeinen und anhaltenden Rückgang der Preise für Waren und Dienstleistungen. In Erwartung sinkender Preise warten Konsumenten mit Käufen ab, was bei den Unternehmen zu unausgelasteten Produktionskapazitäten führt. Arbeiter werden entlassen und die Beschäftigten schränken den Konsum weiter ein. Eine Deflationsspirale wird in Gang gesetzt, die nur schwer zu stoppen ist, wie das Beispiel Japan zeigt. Das Land der aufgehenden Sonne erlebte in den 80er Jahren einen einzigartigen Aktien- und Immobilienboom. Der japanische Aktienindex Nikkei verdreifachte sich allein in den vier Jahren von Die Preise für japanische Immobilien erreichten weltweit nie dagewesene Höhen. Das Platzen der Spekulationsblase ab 1990 führte zu einer Deflationsspirale, die bis heute nicht vollständig überwunden ist. Die Sanierung der Großbanken durch das Aufkaufen fauler Kredite durch die japanische Notenbank führte zumindest zu einer Verbesserung der Lage. Beispiel Deflation in Japan Wertentwicklung von Value Aktien und dem Gesamtmarkt im Vergleich Quellen: Fama French Database, Bloomberg, eigene Berechnungen Eine Untersuchung von Fama French zeigt, dass in dem Zeitraum von der Nikkei pro Jahr 5,3 % verlor, eine Value-Strategie (die günstigsten Einzelwerte in Japan, gemessen an Kurs- Gewinn, Kurs-CashFlow und Kurs-Buchwert) erstaunliche 7,2 % p.a. zulegen konnte und damit um jährlich 12% besser als der Gesamtmarkt abschnitt. Value Aktien boten im deflationären Umfeld der 90er Jahre in Japan einen ausgezeichneten Vermögensschutz. 4

5 Finanzielles Überleben in einem inflationären Umfeld Im Gegensatz zur Deflation steigen bei einer Inflation die Preise für Waren und Dienstleistungen kontinuierlich an. Eine leichte Inflation ist grundsätzlich nicht schlecht. Andre Kostolany bezeichnete diese als Schmiermittel für die Wirtschaft. Eine galoppierende Inflation, wie in den 70er Jahren, ist aber zweifelsfrei negativ. Geldwerte, wie Sparguthaben oder Anleihen, verlieren real (also nach Abzug der Inflation) an Wert, da der Zinssatz festgesetzt ist, während die Teuerungsrate ansteigt. Sachwerte, wie Aktien oder Immobilien, können durch steigende Kurse den Kaufkraftverfall wettmachen. Steigende Zinsen stellen aber zumindest kurzfristig eine Belastung dar. In den USA stieg von der Consumer Preis Index, der die Preisveränderung von Waren misst, um durchschnittlich 9,2 % p.a. an. Der amerikanische S&P500-Aktienindex verbesserte sich zwar nominal (vor Inflation) in diesem Zeitraum um 5,2 % p.a., real erlitten die Aktionäre damit aber einen jährlichen Verlust von 4 %. Einen Ausweg boten die Segmente US Large Value mit Zuwächsen von nominal 11,7 % p.a. (real 2,5 %) und ganz besonders US Small Value mit nominal 17,6 % p.a. (real 8,4 %). Hintergrund: Gerade Unternehmen mit Pricing Power konnten die gestiegenen Kosten auf den Verkaufspreis ihrer Produkte und Dienstleistungen aufschlagen. Value Aktien boten im inflationären Umfeld der 70er Jahre einen ausgezeichneten Inflationsschutz. Annualisierte Wertentwicklung verschiedener Anlageklassen Quelle: Clermont Wealth Strategies

6 Das Verhalten von Anleihen bei Deflation und Inflation Von fallenden Preisen und geringer Kreditnachfrage profitieren Staatsanleihen bester Qualität. In Japan fiel die Rendite 10 jähriger Staatspapiere von 8 % im Jahr 1990 auf unter 1 % im Jahr 1999 (siehe Chart Seite 3) und brachte den Anleihebesitzern eine sogar noch etwas bessere Rendite als die Value-Aktien-Strategie. Die Inflation der 70er Jahre führte dagegen zu hohen Kursverlusten für länger laufende Festverzinsliche, da die Nominalrenditen sich der hohen Teuerungsrate anpassten. Der Zinssatz von US-Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 10 Jahren stieg von 6,5 % im Jahr 1973 auf fast 16 % Rendite 10-Jähriger US-Staatsanleihen % 6,5% Quelle: Bloomberg 6

7 Hohe reale Kursrückgänge auch bei Staatsanleihen möglich Kumuliert und inflationsbereinigt verloren Investoren in Staatsanleihen über mehrere Jahre hinweg zwischenzeitlich bis zu 40% ihrer Einlagen. Länger laufende Staatspapiere erreichten teilweise erst nach über 20 Jahre wieder ihren inflationsbereinigten Einstand. Reale Rendite 10-Jährige US Staatsanleihen Reale Fed Funds Rate (annualisierte Inflationsrate wurde abgezogen) Quelle: Advisorperspectives.com Fazit Value-Strategien (ein Portfolio aus Aktien mit günstigen fundamentalen Kennzahlen) bewährten sich sowohl in dem deflationären Umfeld in Japan während der 90er Jahre, als auch in der Inflationsphase, die in den 70er Jahren die Industriestaaten belastete. Anleihen profitierten naturgemäß von den rückläufigen Zinsen in der Deflationszeit, litten aber massiv unter dem inflationsbedingten, starken Renditeanstieg. Da die Renditen der meisten Staatsanleihen sich derzeit nahe ihrer Tiefstände befinden, ist eine Anleihenrally wie in Japan ab 1990 heute gar nicht möglich. Value Aktien bieten sowohl in einem deflationären sowie in einem inflationären Umfeld einen ausgezeichneten Schutz vor dauerhaften Vermögensverlusten. Ob Staatspapiere Investoren in den nächsten Jahren nachhaltig vor Inflation schützen können ist dagegen fraglich. 7

8 Kontakt Value Asset Management GmbH Theresienhöhe München Tel.: Fax: Value Team Felix Schleicher, Adam Volbracht, Markus Walder, Michael Friebe Internet: Disclaimer Dieses Dokument ist eine unverbindliche Marketingmitteilung. Sie dient ausschließlich Informationszwecken und stellt weder ein öffentliches Angebot, eine Empfehlung oder eine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf dar, noch ist sie als Aufforderung anzusehen, ein Angebot zum Abschluss eines Vertrages über eine Wertpapierdienstleistung oder Nebenleistung abzugeben. Alle Angaben und Inhalte dieses Dokumentes sind ohne Gewähr, vertraulich und ausschließlich für den internen Gebrauch bestimmt. Jede unautorisierte Form des Gebrauches dieses Dokumentes, insbesondere dessen Reproduktion, Verarbeitung, Weiterleitung oder Veröffentlichung ist untersagt. Der Ersteller dieses Dokumentes sowie mit ihm verbundene Unternehmen schließen jede Haftung für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Aktualität der enthaltenen Informationen und geäußerten Meinungen zur Gänze aus. In diesem Dokument gegebenenfalls enthaltene Performancekennzahlen der Vergangenheit, Backtestdaten sowie vergangenheits- oder zukunftsbezogene Simulationen lassen keine Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung dieser Zahlen oder der diesen zugrunde liegenden Finanzinstrumenten bzw. Indices zu und sind somit keine Gewähr für zukünftige Entwicklungen. Das gilt insbesondere für den Einsatz von Backtest-Daten, welche immer zu hypothetischen, vergangenheitsbezogenen Darstellungen führen. Jede Veranlagung ist mit einem Risiko verbunden. Kurse können sowohl steigen als auch fallen. Auch Währungsschwankungen können die Entwicklung eines Investments beeinflussen. Potentielle Anleger müssen sich der mit dem jeweiligen Finanzinstrument verbundenen Anlagerisiken bewusst sein, einschließlich des Risikos, den investierten Betrag vollständig zu verlieren. Die Darstellungen in diesem Dokument sind nur allgemeiner Natur, berücksichtigen nicht die individuelle steuerliche Situation des jeweiligen Anlegers und können sich jederzeit durch gesetzliche Änderungen oder Verwaltungspraxis verändern. Für detaillierte Auskünfte sollte daher ein Steuerberater kontaktiert werden. Folgende Datenquellen können verwendet werden: Bloomberg, Standard&Poor s (Micropal), Thomson Financial Datastream, CorporateFocus by Infinancials, Morningstar und Value Asset Management GmbH. Copyright: Value Asset Management GmbH 8