Börsengang Erfahrungen aus Sicht der Investmentbank
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- Wilhelm Wolf
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1 Börsengang Erfahrungen aus Sicht der Investmentbank Marc Klingelfuss 22. November 2006
2 Inhalt Einleitung und allgemeine Aspekte zum Thema Börsengang Ablauf eines Börsenganges Erster Handelstag und Being Public
3 Einleitung und allgemeine Aspekte zum Thema Börsengang
4 Börsengänge in der Schweiz IPO-Fenster hat sich im Jahr 2003 wieder geöffnet > (7) Quelle: Vontobel Corporate Finance
5 SPI-Aufteilung nach Sektoren Gesundheits-Sektor mit führender Stellung auch in Europa Sektor-Aufteilung (Stand November 2006) Marktkapitalisierung (basierend auf DJ TMI-Unternehmen) Industrials Basic Materials: 11.0% 3.8% Technology: 1.3% Other: 1.7% EURm 250' '000 Consumer Goods 19.3% 31.0% Healthcare CHF 230 Mrd. 150' '000 50' % Mkt. cap: % share of DJ STOXX TMI healthcare companies Financials 32.0% 50% 0% SWX Group LSE Euronext OMX Deuts. Börse Spanish Exchange Borsa Italiana Quelle: SWX Swiss Exchange; STOXX
6 Motive für einen Börsengang Zwei wesentliche Motivbündel erkennbar IPO-Motive Verbesserung Unternehmensfinanzierung Grössere Flexibilität bei Zuführung von EK + FK Attraktivere Finanzierungskonditionen Grössere Vielfalt von Finanzierungsinstrumenten Veränderung Eigentums- & Kontrollstruktur Zweistufiger Unternehmensverkauf Lösung eines Nachfolgeproblems Portfoliodiversifikation der Alteigentümer Verbessertes Monitoring des Management Effiziente Beteiligung der Mitarbeiter am Unternehmen Sonstige Motive Image-Effekt Wettbewerbseffekt Consulting-Effekt "Katalysator für Wandel"
7 Börsenfähigkeit eines Unternehmens Obligatorische und faktische Anforderungen Obligatorische Anforderungen (regulatorisch) Rechtsform Publizität & Rechnungslegung (Ad-hoc bzw. periodisch) Segmentspezifische Vorschriften (Volumen, Alter, Streubesitz) Wirtschaftliche Anforderungen (durch die Banken beurteilt) Leistungsfähiges Rechnungswesen & Controlling Qualität & Kontinuität in der Unternehmensführung Transparente Unternehmensstruktur Positives Branchenklima Hervorragende Markt- und Wettbewerbsposition Gute Umsatz-, Cash Flow- und Ertragssituation bzw. überdurchschnittliche Wachstumsaussichten Quelle: Blättchen / Jacquillat
8 Kernfragen eines Börsenganges (1) Rechtzeitige Entscheidung zentraler Fragen ist essentiell Business Plan / Strategie Verwendung der Nettoerlöse Kurz- und mittelfristig Finanzielle Ziele (Rentabilität, Finanzierung, Liquidität) Allgemeine sowie spezifische Verwendungszwecke Corporate Governance Zusammensetzung des Verwaltungsrates Zusammensetzung der Geschäftsführung Anreizsysteme für das Management Erfolgsabhängige Entlohnung Cash versus Aktien/Optionen Finanzberichterstattung Rechnungslegungsnorm Zeitplan der Implementierung Niveau der gewünschten Offenlegung MIS
9 Kernfragen eines Börsenganges (2) Rechtzeitige Entscheidung zentraler Fragen ist essentiell Kapitalstruktur Aktionärsbasis Dividendenpolitik Eigen-/ Fremdkapitalquote Höhe des Nennwertes Höhe des Free Float Institutionelle Investoren vs. Privatanleger Inländische vs. ausländische Investoren Mitarbeiterbeteiligung; Friends- & Family-Programm Lock-up Vereinbarung Dividendenrendite Dividenden-Ausschüttungsquote Sonstige Massnahmen (z.b. Aktienrückkäufe) IR / PR Involvierung der Geschäftsleitung Involvierung externer Agenturen Schaffung eines IR/PR-Verantwortlichen
10 Verschieden Varianten für den Börsengang Strukturierungsalternativen eines Börsenganges / nachfolgender Emissionen 2006 z.b Initial Public Offering (IPO) Follow-on Offering / Seasoned Equity Offering (SEO) Primary Offering / Kapitalerhöhung Secondary Offering / Umplatzierung Listing / Neukotierung Quasi-IPO = Neukotierung & Kapitalerhöhung Kapitalerhöhung Ausschluss d. Bezugsrechte keine Kapitalerhöhung keine Kapitalerhöhung Kapitalerhöhung Ausgabe v. Bezugsrechten Verwässerung keine Verwässerung
11 Ausgangslage Burckhardt Compression (1) Equity Story und Strukturierung des Börsengangs Generelle Anforderungen Hervorragende Markt- und Wettbewerbsposition Gute Umsatz-, Cash Flow- und Ertragssituation bzw. überdurchschnittliche Wachstumsaussichten Positives Branchenklima Management Track Record Börsenverfassung (Primär- und Sekundärmarkt) Mindest-EK: CHF 25 Mio., mindestens 25% Free float ~ Strukturelle Aspekte Wert: CHF xy IPO-Discount: X% (ergibt Wert nach Discount von CHF xy) Kapitalerhöhung: Keine Aktienumplatzierung: Zurmont (95.3%), Management (4.7%)
12 Ausgangslage Burckhardt Compression (2) Equity Story und Strukturierung des Börsengangs Strukturelle Aspekte (Forts.) Art der Platzierung: - Öffentliches Angebot in der Schweiz - Internationale Privatplatzierung (ohne USA) Bevorzugte Zuteilung: Zum Ausgabepreis an - Sulzer AG (7%) war bereits indirekt beteiligt - Geschäftspartner und Mitarbeiter (6.2%) - Verwaltungsrat (0.2%) Lock-up: gestaffelt über 4.5 Jahre (50% erst ab frei) Aktionärsstruktur 2006 (Pre-IPO) 2006 (Post-IPO) 25% 22% 75% 78% Management Zurmont Publikum
13 Auswirkungen eines Börsenganges Transaktionskosten und weitere Folgen eines IPO Einmalige und laufende Kosten des Börsenganges - Je nach Grösse und Art der Transaktion Gesamtkosten von 4-10% des Emissionsvolumens - Im Durchschnitt rund CHF jährlich wiederkehrende Kosten Indirekte Kosten des Börsenganges - Underpricing als potentieller entgangener Verkaufserlös Verschärfte Rechnungslegungs- und Publizitätsvorschriften - Grösserer Einblick der Konkurrenz in Firmeninterna Schwächung der Altgesellschafter - Verstärkte Mitspracherechte von (neuen) Miteigentümern Erhöhter Performancedruck - (Kurzfristige) Renditeerwartungen insbesondere institut. Investoren - Grösseres Risiko einer feindlichen Übernahme
14 Ablauf eines Börsenganges
15 Grobzeitplan des IPO s von Burckhardt Benötigte Vorbereitungs- / Durchführungszeit von 4-5 Monaten März April Mai Juni Struktur, Due Diligence und Prospekterarbeitung Marketing Kick-off meeting Due Diligence und Prospekterarbeitung Angebotsstruktur Bewertung Prospekteinreichung bei der Börse (vertraulich) Prospektprüfung der Börse Erarbeitung Equity Story Marketing Strategie Roadshow Vorbereitung Analysten Präsentationen Research Vorbereitung Versand Research Pre-marketing Abwicklung Bestimmung Preisspanne Roadshow Preisfestlegung und Zuteilung
16 Lead-Manager Aufgaben des Lead-Managers Koordination aller Projektphasen für den Emittenten Beratungsfunktion Standing Auswahl des Emissionssyndikates Mitverantwortung bei der Erstellung des Prospektes (vorläufiger und definitiver Emissions- und Kotierungsprospekt) Erstellung eines Research-Berichtes durch den Finanzanalysten Vertriebsstruktur (während der ganzen Marketingphase) Ermittlung des Emissionspreises Zuteilung / Allokation der neuen Aktien Platzierungsrisiko (je nach Platzierungsverfahren) Kurspflege (Stabilisierung) / Market Making
17 Syndikatsbanken Selektionskriterien & typische Syndikatsbanken Primäre Kriterien Qualität / Image des Research Platzierungskraft (Reputation) Vertriebsstruktur und -kanäle Beziehung zum Unternehmen (z. B. regionale Hausbank) Zusätzliche Kriterien Erster Entwurf der Equity Story/ Qualität des Pitching Indikative Bewertung und Angebotsstruktur Eindruck von Projektteam Kosten / Gebührenstruktur Häufigkeit ausgewählter Bankengruppen Schweizer Privatbanken Internationale Banken Schweizer Kantonalbanken Schweizer Grossbanken Sonstige Inlandsbanken
18 Auswahl von Börse und Marktsegment Selektionskriterien Investoren- Zielgruppe Heimatmarkt Anforderungen für Börsenzulassung Börse und Marktsegment Bewertung Kosten Liquidität Visibilität / Research- Abdeckung
19 Verträge Anwälte Legal Opinions Engagement Letter IPO-Kandidat Engagement Letter Übernahmevertrag Revisionsgesellschaft Representation Letter Comfort Letter Rules of Engagement ( Invitation ) Research & Marketing Guidelines Lead Bank Syndikatsvertrag Kotierungs-Gesuch Market Maker Vertrag Börse Syndikatsbank A Syndikatsbank B Syndikatsbank C
20 Der Bewertungs- & Preisfestlegungs-Prozess Ein mehrstufiger Prozess zur Festlegung des Emissionspreises Unterschiedliche Interessen der beteiligten Parteien Alteigentümer Emissionsbanken Neue Investoren Preiseinflüsse der Angebotsseite: Unternehmensbewertung Preiseinflüsse der Nachfrageseite: Emissionsverfahren Discounted Cash Flow / DCF-Bewertung Relative Bewertung Festpreisverfahren Bookbuilding Auktion
21 Pricing ein mehrstufiger Prozess Einflussfaktoren der Angebots- und Nachfrageseite Bewertung Research Pre-Marketing Bookbuilding/ Roadshow Pricing Fundamentale und relative Bewertung Due Dilligence Equity Research Publikationen Research Analysten-Präsentationen PR + Medien-Kampagnen Vorläufiger Prospekt Management Roadshow One-on-one Meetings Analyse der Nachfrage Quantität Qualität Preissensitivität Definitiver Prospekt Research- Studien (individuelle Bewertungen der Syndikatsbanken) Bestimmung einer Preisspanne (Bookbuilding- Range) Festlegung des Emissionspreises
22 Pre-marketing Investorenmeetings in 6 Städten während 9 Tagen Positives Feedback Städte Anzahl Investoren Positive Punkte Mögliche Bedenken Zürich London Frankfurt Paris Mailand Solider Investment Case Leistungsausweis des Managements Attraktive Industrie Lock-up Oberes Ende des Industriezyklus Ausstieg Private Equity Investor Verschuldung zu tief Genf 6 6 Städte
23 Bookbuilding-Verfahren Berücksichtigung von Investoren-Feedback bei der Preisfindung Bookbuilding Prozess Illustratives Orderbuch Pre-Marketing / Ableiten einer Preisbandbreite Abgabe von Nachfrageindikationen Pricing und Allokation Nachfrage nach Aktien Angestrebtes Emissionsvolumen Feedback von / an Investoren Fixierung der Bookbuilding- Spanne Gebote von Investoren innerhalb dieser Spanne Orderbuch Rationierte Allokationen wegen niedrigerem Kurs Keine Rationierung wegen Gleichgewichtspreis Kurs Finale Entscheidung bzgl. Emissionspreis und -volumen berücksichtigt Marktumfeld sowie Präferenzen des Emittenten Bookbuilding ermöglicht die Auswahl von Investoren nach Qualitätskriterien
24 Pricing ein mehrstufiger Prozess Kontinuierliche Verringerung der Preisspanne Bewertung Research Pre- Marketing Bookbuilding/ Roadshow Pricing Bewertungsbandbreite 30% 23% 20% 16% Zeit
25 Festsetzung des Emissionspreises Erfolgreiches Ende eines mehrstufigen Pricing-Prozesses IPO-Kandidat Lead-Manager Fundamentale Bewertung Marktverfassung Bewertung vergleichbarer Unternehmen Feedback von Investoren Ergebnis der Roadshow (Globale) Nachfrage Überzeichnung Sekundärmarkt -Interesse Alteigentümer = Vorschlag für ein faires Pricing Kooperation aller Parteien zur Erreichung des optimalen Emissionspreises
26 Allokation der Emission Ziele und Kriterien der Aktienzuteilung Allokation basiert auf der Qualität der Investoren: Erhaltenes Feedback während Pre-Marketing / Roadshow Langfristiges Interesse / Anlagehorizont Einschätzung, dass weiterer Ausbau der Position möglich ist (Nachfrage im Sekundärmarkt) Transaktion muss zur Investment-Strategie der Investoren passen Verhalten in vorausgegangenen Transaktionen Investoren-Mix: Privat vs. institutionell, inländisch vs. international Bevorzugte Zuteilung Friends & Family -Programme
27 Mitarbeiterbeteiligung Notwendigkeit der Beachtung folgender spezifischer Aspekte Identifikation der Mitarbeiter mit dem Unternehmen Anreiz-kompatible Entlohnung für Mitarbeiter Überbrückung von Interessenkonflikten Signal bzgl. Shareholder Value-Orientierung Oft zwei komplementäre Instrumente: 1. Mitarbeiteraktien für alle Arbeitnehmer 2. Aktienoptionen (für das Management) Investmentbank offeriert: - Finanzielle, rechtliche und steuerliche Beratung und Strukturierung - Implementierung derartiger Programme - Abwicklung / Ausübungsstelle für Optionen
28 Erster Handelstag und Being Public
29 Erfolgreicher 1. Handelstag im Sekundärmarkt Price (CHF) 100 Volumen 14'000 Eröffnungskurs 95 12'000 Hoch Tief '000 8'000 Schlusskurs '000 4'000 Handelsvolumen Aktien (5.8% des Angebots) 2' Volumen Burckhardt Compression 0 SPI-Performance -0.25% Quelle: Bloomberg
30 Mehrzuteilungsoption (bei Burckhardt keine) Illustrierung des «Greenshoe» 115% 100% GREEN SHOE Stabilisierung am Markt 110% Transaktion pre-greenshoe Allokation Kurspflege während der Dauer des Greenshoe Ergebnis der Transaktion post-greenshoe Dauer der Option i.d.r. ca. 1 Monat
31 Mehrzuteilungsoption Ablauf nach der Zuteilung des Greenshoe an neue Investoren Fall a) Kurse sinken Stabilisierung durch Investmentbank Fall b) Kurse steigen Kein Markteingriff notwendig Emissionspreis Stabilisierung Emissionspreis Zeit Rückgabe der angekauften Aktien an Alteigentümer Zeit Zusätzlich zugeteilte Aktien verbleiben bei den neuen Investoren
32 Performance seit IPO Herausragende Performance gegenüber allen vergleichbaren Gesellschaften Price for Burckhardt Compression Holding Ltd. (CH) in CHF as of 17/11/ Seit IPO im Juni 2006 Burckhardt +60% +75% vom Emissionspreis Swiss Industrials +27% Sulzer +44% Dresser +6% SPI +18% Jun 2006 Jul Aug Sep Oct Nov 2006 Quelle: JCF Burckhardt Compression Holding Ltd. Sulzer AG SPI Perf (CH) Swiss Industrials Dresser-Rand Group Inc
33 Kritische Faktoren im Allgemeinen Friktionspotential in der Praxis Going Public Zu früher IPO-Zeitpunkt (z.b. Visibilität bzgl. Cash-flow / Gewinn) Zeitaufwand des Projektes wird unterschätzt Unzureichend eingespieltes Management-Team (zu wenig Zeit für Tagesgeschäfte und Marketing) Unrealistische Vorstellungen bezüglich Bewertung und Emissionspreis Being Public Ungenügende Reporting-Systeme Intransparente Mittelverwendung aus dem Börsengang «Being public» ungenügend vorbereitet Falsche Kommunikationspolitik/mangelnder «News-Flow»
34 Being Public Neue Herausforderungen für das «öffentliche» Unternehmen Neben den rechtlichen sind folgende weiteren Anforderungen zu beachten Professionelle Investor Relations Regelmässiger Kontakt mit Analysten Druck des Kapitalmarktes : Gewinnprognosen, Finanzmanagement, etc. Aufwändigere Organisation der Aktionärsversammlung
35 Börsengang von Burckhardt Compression Erfolgsfaktoren Ein erfolgreicher Börsengang hängt im wesentlichen ab von der Qualität des Investment Case Einbindung der Unternehmensführung Qualität von Research und Vermarktung Preisfestlegung Qualität des Investment Case wirkt schwierigem Marktumfeld entgegen Ein voll engagiertes, eingespieltes und eingebundenes Management-Team überwiegt sonstige Elemente der Platzierungsstruktur weitgehend Qualitativ hochstehendes Research und sorgfältiges Pre-Marketing limitieren Marktrisiko einer Platzierung Pricing sollte aufgrund der Zeichnungen der Investoren der Kategorie A erfolgen
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