Handbuch Derivativer Instrumente Produkte, Strategien, Risikomanagement von Roland Eller, Markus Heinrich, René Perrot, Markus Reif überarbeitet Handbuch Derivativer Instrumente Eller / Heinrich / Perrot / et al. schnell und portofrei erhältlich bei beck-shop.de DIE FACHBUCHHANDLUNG Thematische Gliederung: Internationale Finanzmärkte Internationale Finanzmärkte Schäffer-Poeschel Verlag für Wirtschaft + Steuern + Recht 2005 Verlag C.H. Beck im Internet: www.beck.de ISBN 978 3 7910 2353 3 Inhaltsverzeichnis: Handbuch Derivativer Instrumente Eller / Heinrich / Perrot / et al.
V Geleitwort Mit dem Erscheinen der dritten Auflage hat sich das Handbuch Derivativer Instrumente als Standardwerk etabliert. Die neue Auflage weist gegenüber der vorangegangenen eine Aktualisierung und Anpassung an aktuelle Marktentwicklungen auf. Mittlerweile ist der Einsatz von derivativen Instrumenten aus der täglichen Bankpraxis nicht mehr wegzudenken. Auf der Suche nach höheren Renditen begeistern sich Kunden und Profis an Innovationen wie Zertifikate auf Hedge-Fonds, Rohstoffderivate und modernen Varianten aus dem Bereich der strukturierten Anleihen. Dabei ist die Angebotsvielfalt kaum mehr überschaubar. Das Handbuch übernimmt hier die Funktion eines profunden Navigationssystems, das sowohl dem interessierten Leser, der sich erstmalig mit Derivaten beschäftigt, als auch dem erfahrenen Praktiker, der auf der Suche nach Detailwissen zu einzelnen Themengebieten ist, eine hilfreiche Unterstützung bietet. Besonders hervorzuheben ist, dass der in der Praxis überaus wichtige Aspekt der Risikowirkung ausreichend Raum findet. Gerade bei immer komplexer werdenden Produkten ist die Kenntnis der Risikowirkung im Sinne von Micro- und Macrohedge existenziell. Das Handbuch Derivater Instrumente leistet hier einen hervorragenden Beitrag. Die vorliegende Auflage bietet zunächst einen umfassenden und aktualisierten Überblick zu den Grundlagen derivativer Finanzinstrumente. In den folgenden Kapiteln werden Strategien für den praktischen Einsatz vorgestellt und unterschiedliche Aspekte aus dem Risikomanagement und Aufsichtsrecht beleuchtet. Den Autoren gelingt es dabei, eine hochkomplexe Materie verständlich und mit hohem Informationsgehalt zu vermitteln. Von dem großen Philosophen Karl Popper stammt ein Satz über die Wissenschaft, der auch auf die Finanzwelt und insbesondere auf den Umgang mit Derivaten übertragen werden kann. Er sagte, dass es unser Schicksal sei, wissenschaftlich überholt zu werden. Nach Popper ist dies sogar das Ziel der Wissenschaft, die immer gleichzeitig auch Fehler im eigenen System suchen muss. Genauso wie die Wissenschaft sich stetig ändert, unterliegen die Finanzmärkte und damit auch die derivativen Instrumente einem dynamischen Prozess, der in der vorliegenden Auflage trefflich berücksichtigt wurde. Ich wünsche dieser überarbeiteten dritten Auflage ebenso viel Erfolg wie den vorangegangenen. München, im März 2005 Dr. Thomas Grützemacher Vorstand der Stadtsparkasse München
VII Vorwort zur 3. Auflage Derivate sind aus einer Risk-Return-orientierten Finanzwelt nicht mehr wegzudenken. Entsprechend groß ist auch das Anwendungsspektrum Derivativer Instrumente. Heute werden Derivate nicht nur zur Steuerung von Marktpreisrisiken eingesetzt, sondern zunehmend auch zum Management von Kreditrisiken. Diesem Trend folgt auch die dritte Auflage dieses Handbuchs. Während in der ersten Auflage»nur«Marktpreis-Derivate beschrieben wurden, findet der Leser nun auch Kredit-Derivate und Spread-Produkte. Bewusst wurde das Spektrum auch auf die neu entstandenen Kassemärkte ausgedehnt, an denen beispielsweise Mezzanineoder Private-Equity-Kapital gehandelt wird. Obwohl in dieser Auflage nicht nur Derivative Instrumente, sondern auch Financial Instruments (z.b. Corporates, umbos) beschrieben werden, haben sich der Verlag und die Herausgeber entschlossen, den eingeführten Titel des Buches nicht zu ändern. Die Beiträge sind in vier Themenbereiche gegliedert, um dem Leser einen strukturierten Überblick über die verschiedenen Facetten von Financial Instruments geben zu können. Im ersten Teil werden die Grundlagen und Märkte beschrieben, aber es wird auch auf Aspekte von Asset-Preisblasen, Finanzmarktkrisen und Bondholder- Value bzw. Shareholder-Value eingegangen, da diese Entwicklungen natürlich auch die Preise von Derivativen Instrumenten beeinflussen. Der zweite Teil berücksichtigt den Einsatz von Derivativen Instrumenten direkt und indirekt über Publikums- und Spezialfonds im Rahmen der Asset-Allokation bzw. beschreibt das Konzept der Asset- Allokation. Das Management der Risiken bzw. Chancen ist die eine Seite der Medaille, das Risikocontrolling die andere. Als 1995 die erste Auflage dieses Handbuches erschien, wurden in Deutschland die Mindestanforderungen an das Betreiben von Handelsgeschäften (MaH) veröffentlicht. Seitdem hat das Risikocontrolling und -management eine andere Dimension bekommen. Die Ansätze zur Quantifizierung wurden weiterentwickelt, die Anforderungen an Manager und Mitarbeiter steigen ständig. Weitere Aspekte wie Liquiditätsrisiken, Konzeption eines Risikohandbuchs, steuerliche und bilanzielle Rahmenbedingungen werden ebenso im dritten bzw. vierten Teil behandelt wie die Bewertung von Swaps und die Integration von Fonds in das Treasury-Management. Die Vorauflagen haben gezeigt, dass die Leser auf den Praxisbezug besonderen Wert legen. Deshalb haben die Herausgeber wiederum eine Vielzahl von Praktikern als Autoren aquiriert. Die dritte Auflage des Handbuches Derivativer Instrumente wendet sich sowohl an Führungskräfte, Händler, Treasurer, Risikomanager, Fondsmanager, Vermögensverwalter, Risikocontroller, Revisoren und Mitarbeiter im Backoffice als auch an Studierende an Fachhochschulen und Universitäten sowie an Teilnehmer berufsvorbereitender und berufsbegleitender Aus- und Weiterbildungsprogramme, die eine berufliche Tätigkeit im Finanzbereich anstreben.
VIII Vorwort Die Herausgeber möchten sich an dieser Stelle bei allen Autoren der aktuellen und der beiden letzten Auflagen für das Engagement bedanken. Ohne den ideellen Einsatz vieler Stunden in der Freizeit kann so ein umfangreiches Werk heute nicht mehr entstehen. Das Autorenteam und die Herausgeber wünschen Ihnen viel Spaß beim Lesen der Neuauflage und eine erfolgreiche Umsetzung des Gelesenen in die Praxis. Meitingen, Bad Wurzach, Sulzbach und Potsdam, August 2005 Roland Eller, Markus Heinrich, René Perrot, Markus Reif
Covered Bonds Eine Einführung 3 Covered Bonds Eine Einführung Ted Packmohr * 1 Einleitung 2 Was ist ein Covered Bond? 2.1 Unterscheidung nach Herkunftsland 2.2 Unterscheidung nach Besicherungsart 2.3 Unterscheidung nach Liquidität: umbos vs. traditionelle Anleihen 3 Handel von Covered Bonds 3.1 Was bestimmt den Preis eines Covered Bonds? 3.1.1 Covered-Bond-Ratings 3.1.2 Besicherungsart 3.1.3 Kuponeffekte 3.2 EuroCredit MTS 3.3 League Tables 4 Das neue Pfandbriefgesetz 2005 5 Zusammenfassung Literatur * Ted Packmohr ist Bond-Stratege bei Dresdner Kleinwort Wasserstein, spezialisiert auf die Analyse des Covered-Bond- und Agency-Marktes.
Covered Bonds Eine Einführung 5 1 Einleitung Der Covered-Bond-Markt kann nicht nur als Fallbeispiel für die Nutzung von Financial Instruments vielfältigster Formen herangezogen werden, er kann auch mit Fug und Recht von sich behaupten, mit über 1.500 Mrd. umlaufendem Volumen zu den größten und darüber hinaus gegenwärtig zu den dynamischsten Marktsegmenten Europas zu zählen. War er ursprünglich vor allem durch den deutschen Pfandbrief geprägt und wenig internationalisiert, gehören diese Zeiten klar der Vergangenheit an. Inspiriert vom Erfolg des liquiden umbomarktes sind über die letzten ahre Covered- Bond-Produkte in ganz Europa wie Pilze aus dem Boden geschossen. Mittlerweile gibt es kaum noch Staaten auf der europäischen Landkarte, die keinen entsprechenden rechtlichen Rahmen vorzuweisen haben oder zumindest planen. Und es scheint nur eine Frage der Zeit, bis auch außerhalb Europas die ersten Covered-Bond-Emissionen auftauchen. Gleichzeitig unterliegen die bereits bestehenden Covered-Bond-Gesetze einem stetigen Wandel. Das deutsche Pfandbriefgesetz bietet hierfür das am weitesten reichende Beispiel: Mit dem im uli 2005 in Kraft getretenen neuen Gesetzesrahmen empfiehlt sich der Pfandbrief auch für solche Banken als Refinanzierungsinstrument, denen er bisher noch nicht zugänglich war. Kurzum: Covered Bonds werden weiterhin für Schlagzeilen sorgen, und aufbauend auf ihrer bereits bedeutenden Marktstellung in Zukunft für die internationale Investorenschaft von noch größerer Bedeutung sein. 2 Was ist ein Covered Bond? Die Frage, was einen Covered Bond genau ausmacht, ist keinesfalls trivial zu beantworten, sondern in jüngster Zeit zu einer viel diskutierten Fragestellung avanciert. Früher hat man sich hierzu in der Regel auf die in der europäischen OGAW-Richtlinie (Art.22, 4) festgelegten Kriterien berufen, an deren Erfüllung auch die bevorzugte Anrechnung von Covered Bonds für Banken (geringere Eigenkapitalunterlegungspflicht und Nichtanrechung auf Großkreditgrenze) sowie für Fonds und Versicherungen (erweiterte Anlagegrenzen) geknüpft ist. Auch mit der verfeinerten Definition in den neuen Eigenkapitalvorschriften (CAD III) setzt die EU-Kommission an der OGAW- Richtlinie an, fügt jedoch noch eine Reihe detaillierterer Kriterien hinzu. Mit dem Markteintritt HBOS im uli 2003 haben sich mittlerweile allerdings auch solche Emissionen einen Platz im Markt erobert, die nicht dieser Definition entsprechen, da sie allein auf Basis vertragsrechtlicher Grundlagen emittiert sind, anstatt auf einer speziellen Gesetzesgrundlage zu beruhen. Damit hat sich eine Lücke aufgetan zwischen dem, was der Markt als Covered Bond behandelt, und was unter die entsprechende Definition der EU fällt. Allgemein versteht man unter Covered Bonds von Banken ausgegebene Anleihen, bei denen der Käufer zusätzlich zu seinem Anspruch an den Emittenten von einer Besicherung profitiert. Diese Besicherung wird geleistet durch die Bereitstellung eines Portfolios (Deckungsstock) von Hypotheken oder/und Schuldtiteln der öffentlichen
6 Ted Packmohr Hand, das einer Reihe fest definierter Qualitäts- und Quantitätsanforderungen zu genügen hat. Hierzu zählen z.b. üblicherweise eine Höchstgrenze für den Beleihungswert deckungsstockfähiger Hypotheken, regionale Beschränkungen, die Erfordernis einer nominellen oder barwertigen Deckung bzw. Übersicherung, die Beschränkung von Währungsrisiken im Pool, etc. Im Konkursfall des Emittenten hat der Covered-Bond- Gläubiger bevorrechtigten Zugriff auf die Zahlungsströme dieses Portfolios, um daraus eine zeitgerechte Befriedigung seiner Ansprüche zu erzielen. Damit sichergestellt ist, dass die Deckungsvorschriften jederzeit erfüllt werden, unterliegen die Emittenten in der Regel einer besonderen Aufsicht (Treuhänder, Bankenaufsichtsbehörde). Covered-Bond-Gesetz (bzw. bei strukturierten Covered Bonds: detaillierte vertragliche Selbstbindung) Kredite Bank Refinanzierung Teil der Aktiva Teil der Passiva Hypotheken Kredite an Kommunen/ Staaten Deckungs- stöcke bieten Sicherheit für Covered Bonds Investoren Qualitative Deckungsvorschriften Quantitative Deckungsvorschriften Überwachung durch Treuhänder, Bankenaufsichtsbehörde, Ratingagenturen Quelle: DrKW Abb. 1: Covered Bonds eine schematische Übersicht Die Rahmenbedingungen für die Emission von Covered Bonds werden zumeist durch detaillierte nationale Gesetze festgeschrieben. Einige Emittenten gehen darüber hinaus zusätzliche Selbstverpflichtungen ein, um auf diesem Wege die Qualität ihrer Anleihen zu erhöhen und damit eine bessere Bonitätseinstufung der Ratingagenturen zu erzielen (z.b. CFF, CIF Euromortgage, Bank of Ireland, Kommunalkredit Austria, BAWAG, Düsseldorfer Hyp). Wie bereits erwähnt, haben die britischen Emittenten (z.b. HBOS, Northern Rock, Bradford & Bingley) mit ihren»strukturierten Covered Bonds«jedoch mittlerweile den Markt auch für solche Emissionen geöffnet, die anstelle gesetzlicher Grundlagen auf vertragsrechtlichen Bestimmungen aufbauen. Die typischen Covered- Bond-Charakteristika werden bei ihnen mithilfe von Strukturierungstechniken abgebildet. Aufgrund des fehlenden gesetzlichen Rahmens kommen sie jedoch nicht in den Genuss der oben bereits erwähnten Vorrechte einer bevorzugten Anrechnung für Banken, Fonds oder Versicherungen. Eine weitere Mischform stellen Papiere
Covered Bonds Eine Einführung 7 dar, die einzelne kleinvolumige Covered Bonds unter Zuhilfenahme struktureller Verbesserungen zu einer großen liquiden Emission bündeln (AyT, TdA, IM Cédulas).»reguläre«Covered Bonds z.b.: dt. Pfandbriefe, span. Cédulas, franz. Obligations Foncières, lux. Lettres de Gage, irische Asset Covered Securities, etc. durch Zusatzverpflichtungen verbesserte Covered Bonds z.b.: CIF Euromtg., CFF, Düsseldorfer Hyp, BAWAG, Kommunalk. Austria, Bank of Ireland, DEPFA ACS Bank Die Covered-Bond-Familie Covered-Bond-Gesetz im Sinne der OGAW-Richtlinie Art.22,4 10% Risikogewicht in den meisten EU-Staaten, bevorzugte Anrechnung für Fonds, Versicherungen, Banken gebündelte Emissionen z.b.: AyT, TdA, IM Cédulas strukturierte Covered Bonds vergleichbar besicherte Anleihen, welche Covered Bond-Charakteristika durch Strukturierungstechniken außerhalb einer Covered-Bond-Gesetzgebung nachbilden z.b.: HBOS, Northern Rock, Bradford & Bingley, ABN AMRO Bouwfonds Kein Covered-Bond-Gesetz Solva -20%, keine bevorzugte Anrechnung, höhere Komplexität (Quelle: DrKW) Abb. 2: Abgrenzung der Covered-Bond-Familie Die Grenzen zum Securitisations-Markt verschwimmen damit zusehends. Dennoch besteht weiterhin eine Reihe fundamentaler Unterschiede zu dortigen Forderungsverbriefungen, im Rahmen derer bei Mortgage-Backed-Securities (MBS) ebenfalls Hypotheken zur Besicherung von Anleihen herangezogen werden. So verbleibt z.b. das Sicherungsportfolio bei Covered Bonds in der Regel auf der Bilanz des Emittenten bzw. es wird weiterhin dort konsolidiert, und die Portfolio-Cashflows werden erst dann in Anspruch genommen, wenn der Emittent selbst seine Zahlungsverpflichtungen nicht mehr aus eigener Kraft leisten kann. Dies steht im Gegensatz zu True-Sale-Verbriefungen, bei denen der Emittent die Aktiva, die er als Sicherheiten bereitstellt, effektiv aus seiner Bilanz an ein so genanntes Special Purpose Vehicle (SPV, Zweckgesellschaft) verkauft und allein dessen Cashflow zur Bedienung der Anleihe herangezogen wird. Auch bleibt der Deckungsstock von Covered Bonds flexibel in dem Sinne, dass jederzeit Aktiva ausgetauscht werden können. Darüber hinaus bestehen bei Covered Bonds innerhalb einer Deckungsmasse in der Regel keine Tranchen unterschiedlicher Qualität, d.h. sämtliche Käufer der Covered Bonds eines Emittenten werden normalerweise gemeinschaftlich und gleichberechtigt durch dessen jeweiligen Deckungsstock besichert. 2.1 Unterscheidung nach Herkunftsland Die Ausgestaltung des gesetzlichen Rahmenwerks ist ein maßgebliches Kriterium für die Kreditqualität der jeweiligen Covered Bonds. Daher ist nach dem Herkunftsland bzw. der Gesetzesgrundlage zu unterscheiden. Die Unterschiede in den Covered-Bond- Gesetzen sind vielschichtig und liegen meist im Detail. Zu achten ist z.b. darauf, inwieweit die Deckungsstöcke hinreichend von einem möglichen Konkurs des Emittenten abgeschottet sind und das Vorrecht auf die Sicherungswerte gewährleistet ist,
8 Ted Packmohr ob die Emission allen Banken des jeweiligen Landes erlaubt oder aber nur spezialisierten Instituten vorbehalten ist (Spezialbankprinzip), welche qualitativen Deckungsvorschriften einzuhalten sind (welche Arten von Hypotheken bzw. öffentlich-rechtlichen Schuldtiteln verwendet werden dürfen, regionale Einschränkungen, maximaler Beleihungswert und Maßgaben zur Wertermittlung etc.), in welchem Ausmaß quantitative Deckungsvorschriften existieren (z.b. nominelle Deckung, barwertige Deckung, Übersicherung, Absicherung von Stressszenarien, Einschränkung von Zins- und Liquiditätsrisiken etc.), welcher Aufsicht die Emittenten unterliegen (Unabhängigkeit des Treuhänders, spezielle Aufsicht durch die Bankenaufsichtsbehörde). Covered-Bond- Gesetz a. a. a. a. Nein. Spezialbankprinzip 2004 a, neue private Emittenten nur in Form spezialisierter Hypothekenbanken (+ Schiffsbanken); der Anteil»gemischter«Hypothekenbanken und von Landesbanken ist allerdings hoch. 2005 Nein, Emissionsrecht für alle Banken, aber Lizenz der BaFin erforderlich. Max. Emissionsvolumen a, franz. Emittenten sind Spezialinstitute im SPV-Stil (Sociétés de Crédit Foncier, SCFs). Nein, alle spanischen Banken können Cédulas Hipotecarias (CH) oder Cédulas Territoriales (CT) emittieren. a, nur Spezialbanken dürfen als Emittenten irischer Asset Covered Securities (ACS) auftreten. Nein, die britischen Emittenten unterliegen keiner vordefi nierten Spezialisierung. 2004 Pfandbriefvolumen begrenzt auf das 60fache des haftenden Eigenkapitals für reine Hypothekenbanken (48fache für gemischte, kein Limit für öffentlich-rechtl. Banken); zusätzlich 2% Übersicherung auf Barwertbasis erforderlich. 2005 Wegfall der Umlaufgrenzen Kein Limit. Keine feste Begrenzung, aber 11% Mindestübersicherung für CH, 43% für CT. Für Öffentliche ACS Emissionsvolumina beschränkt auf das 50fache des haftenden Eigenkapitals. Limit für Hypotheken-ACS nur implizit durch Eigenkapitalunterlegungspflicht für Deckungshypotheken Keine feste Begrenzung, aber Mindestübersicherung im Rahmen der Strukturierung festgelegt.
Covered Bonds Eine Einführung 9 Deckungsstock Auf der Bilanz; 2 separate Deckungsstöcke für Hypotheken und Kommunaldarlehen, daher 2 Arten von Anleihen: Hypotheken- und Öffentliche Pfandbriefe. Regionale Limite für Deckungswerte Beleihungswertgrenze für Deckungshypotheken Ersatzdeckungsgrenze Aktiva werden durch Transfer an SCF separiert und können sowohl Hypotheken (inkl. bestimmter MBS) als auch Kommunaldarlehen umfassen; daher nur eine OF-Art. Kein separater Deckungsstock; alle Hypotheken auf der Bilanz dienen als Sicherheit für CH, alle EWR- Kommunaldarlehen als Sicherheit für CT. Auf der Bilanz; 2 separate Deckungsstöcke für Hypotheken und Kommunaldarlehen, daher 2 Arten von Anleihen: Hypotheken und Öffentliche ACS. Bislang nur Besicherung durch Hypotheken (+ Ersatzdeckungswerte); Separierung erfolgt durch Transfer an Sondergesellschaft, die auf Basis dessen eine Garantie für die emittierten Covered Bonds ausspricht. Ausleihungen innerhalb des EWR, USA, Kanada, apan, Schweiz; 10%-Grenze für Ausleihungen in solche Staaten, in denen Konkursvorrecht des Pfandbriefgläubigers nicht sichergestellt ist, ist mit neuem Gesetz 2005 für europ. Staaten gefallen. Ausleihungen in EWR, USA, Kanada, apan und französisch Übersee. CH: Gesamtes Hypothekenportfolio dient zur Besicherung, aber nur spanische Hypotheken werden zur Berechnung der Mindestübersicherung herangezogen; CT: EWR. Ausleihungen innerhalb EWR ohne Limit; USA, Kanada, apan und Schweiz nur bis 15% des Pools. Bislang nur britische Hypotheken auf Wohnimmobilien. 60% des konservativ zu ermittelnden Beleihungswertes. In der Regel 60%, 80% bei reinen Wohnimmobilien, weitere Ausnahmen gesetzl. geregelt. Bei jenen Hypotheken, die zur Ermittlung der Mindestübersicherung herangezogen werden: 70% bei gewerblichen Beleihungen, 80% bei Wohnimmobilien. 60% bei gewerblichen Beleihungen (auf max 10% des Poolvolumens begrenzt), 75% bei Wohnimmobilien. HBOS: 60%, Northern Rock: 75%, Bradford & Bingley: 75%. Öffentliche Pfandbriefe: 10% des Volumens Öffentlicher Pfandbriefe; Hypothekenpfandbriefe: 20% des Volumens von Hypothekenpfandbriefen 20% der SCF-Aktiva, in Ausnahmefällen 30%. 10%. Kein Limit; Ersatzdeckung kann bei Unterschreiten der gesetzlichen Mindestübersicherung erforderlich sein. 20% des Poolvolumens.
10 Ted Packmohr Hedge-Kontrakte Erlaubt; können in den Deckungsstock aufgenommen werden bis max. 12% des Pool-Barwerts. Quant. Deckungsvorschriften Erlaubt und Teil der Besicherung. Kein Bestandteil der Besicherung. Erlaubt und können in den Deckungsstock aufgenommen werden. Indirekt geschützt durch Ratingschwellen für Swap- Vertragspartner. Nach Nominalwert, Zinsertrag, Währung, Barwert (mind. 2%ige Übersicherung). Nach Nominalwert. Aufsicht BaFin und Treuhänder. Konkursfestigkeit des Emittenten Verfahren im Konkursfall Nach Nominalwert (11% Mindestübersicherung für CH, 43% für CT). Nach Nominalwert (im Fall von Hypotheken mit Indexierung), Zinsertrag, Währung, Duration. Nach Nominalwert mit Indexierung der Hypotheken, Mindestübersicherung defi niert. Commission Bancaire und Treuhänder. Spanische Zentralbank, kein Treuhänder. Irische FSRA und Treuhänder. Treuhänder, allgemeine Bankenaufsicht durch FSA. Nein. Nein, aber als Sonderinstitute sind SCF von einem möglichen Konkurs der originären Bank abgeschottet. Nein. Nein, aber Emissionsinstitut vom Konkurs der originären Mutterbank abgeschottet. Nein, aber Deckungsaktiva werden in einer abgeschotteten Sondergesellschaft gehalten, auch wenn sie weiterhin vom Originator der Aktiva konsolidiert werden. Bevorrechtigter Anspruch. Aktiva in den Deckungsstöcken inkl. Derivate werden vom regulären Konkursverfahren ausgenommen. Pfandbriefe bleiben ausstehend und werden plangemäß bedient. Insolvenz des Mutterinstituts wird SCF nicht direkt betreffen, OFs bleiben ausstehend und werden weiterhin plangemäß bedient. Bevorrechtigter Anspruch der Cédulas-Gläubiger auf Deckungswerte. Aber: Unterbrechungen der Zahlungen können nicht 100%ig ausgeschlossen werden. Bevorrechtigter Anspruch. Aktiva in den Deckungsstöcken inkl. Derivate werden vom regulären Konkursverfahren ausgenommen. ACS bleiben ausstehend und werden plangemäß bedient.
Covered Bonds Eine Einführung 11 Insolvenz des Emittenten wird die garantiegebende Sondergesellschaft nicht direkt betreffen, welche die Deckungsaktiva hält. Anleihen bleiben ausstehend und werden plangemäß bedient. Risikogewichtung (vor Basel II) In den meisten europäischen Staaten 10%, sonst 20%. In den meisten europäischen Staaten 10%, sonst 20%. In den meisten europäischen Staaten 10%, sonst 20%. In den meisten europäischen Staaten 10%, sonst 20%. 20% Quelle: DrKW Abb. 3: Ausgewählte Covered-Bond-Regelwerke im Vergleich Als bedeutendste bzw. international bekannteste Covered-Bond-Produkte lassen sich deutsche Pfandbriefe, spanische Cédulas, französische Obligations Foncières, irische Asset-Covered-Securities, UK Covered Bonds oder dänische Realkreditobligationer anführen. Wie bereits einleitend angemerkt, gibt es jedoch darüber hinaus mittlerweile auch in fast allen anderen europäischen Staaten Covered-Bond-Produkte bzw. Pläne, solche ins Leben zu rufen. Covered Bond-Gesetz Strukturierte Covered Bonds emittiert ohne Gesetz 03 2003 1999 1995 2000 2003 Gesetz oder strukturierte Covered Bonds in Vorbereitung = umboemissionen (+ umbodebüt-datum) = kurzfristig erwartete umbo-neueinsteiger 2005 1999 Quelle: VDH, DrKW Abb. 4: Geographische Übersicht Covered-Bond-Gesetzgebungen, Stand uni 2005 Mit einem Gesamtvolumen von rund 1.600 Mrd. machen Covered Bonds rund 20% des europäischen Anleihemarktes aus. Mit knapp 1.000 Mrd. stellt der deutsche Pfandbriefmarkt dabei den Löwenanteil (ca. 62%) und stößt damit in den Bereich der