Offene Immobilienfonds als wesentlicher Baustein einer erfolgreichen Asset Allocation Pressekonferenz Frankfurt am Main, 26. August 2008 Prof. Dr. Bernd Rudolph Prof. Dr. Lutz Johanning
Einleitung und Zielsetzung Verwaltetes Vermögen in Offenen Immobilienfonds (OIFs) Ende April 2008: 87,1 Mrd. Euro in Publikumsfonds 21,7 Mrd. Euro in Spezialfonds Offene Immobilienfonds als eigenständige Anlageklasse mit Vorteilen: Preise basieren auf Gutachten eines Sachverständigenausschusses und unterliegen nicht den Schwankungen des Aktienmarktes Anzahl der ausgegebenen Anteile variabel und im Allgemeinen sehr liquide Senkung des unsystematischen Risikos durch das Gebot der Diversifikation Aber: Einfluss dieser Spezifika auf das Chancen- und Risikoprofil geglättete Renditen können Unterschätzung des Risikos bewirken Renditen sind nicht normalverteilt Zielsetzung: Rolle Offener Immobilienfonds in Portfolios von Privatanlegern sowie institutionellen Investoren? 2
Agenda 1. Einleitung und Zielsetzung 2. Deskriptive Analyse der Renditen Offener Immobilienfonds 3. Offene Immobilienfonds und Portfoliooptimierung 4. Liquiditätsanalyse Offener Immobilienfonds 5. Zusammenfassung der Ergebnisse 3
Datensatz und Indexbildung Untersuchungszeitraum: Februar 1991 bis April 2008 Untersuchung aller beim BVI mit Angabe von KAG und Fondsname verzeichneten OIFs Rohdaten (Monatsendpreise) enthalten Managementgebühren und sind um Splits bereinigt Reinvestition der Ausschüttungen (vor Steuerabzug) Berechnung verschiedener Subindizes: 1. Für den Gesamtmarkt der untersuchten OIFs (kapitalgewichtet und gleichgewichtet) 2. Für alle Anleger verfügbare OIFs 3. OIFs ohne Mindestanlage 4
Datensatz und Indexbildung Robuste Ergebnisse bei Verwendung der verschiedenen Indizes Nachfolgend: Ergebnisse für kapitalgewichteten Index Gesamtmarkt 5
Charakteristika der OIF Renditen Problem: Appraisal Smoothing führt zur Glättung der Renditen Autokorrelation der Renditen (hohe Rendite in einem Monat wird von hoher Rendite im nächsten Monat gefolgt) Unterschätzung des Risikos (Glättung) Lösung - Entglättung: Korrektur um die Autokorrelation der vorherigen Renditen (bis zu 12 Monate vorher) Monatliche Renditeverteilung (Feb. 1991 bis April 2008) OIF ohne Korrektur OIF mit Korrektur Stoxx 600 JPM Gov. Bonds EU Geldmarkt Hedgefonds Mittelwert 0,43% 0,43% 0,61 % 0,62 % 0,35 % 0,64 % Standardabweichung 0,21 % 0,34 % 4,60 % 1,11 % 0,17 % 1,46 % OIFs selbst nach Korrektur mit geringen Risiken! 6
Korrelationsmatrix OIFs mit sehr vorteilhaften (geringen) Korrelationen 7
Renditen Offener Immobilienfonds in Zeiten von Kapitalmarktkrisen Offene Immobilienfonds in allen Krisenzeiten des Aktienmarktes seit 1990 mit positiver Rendite 8
Beimischung von OIFs zu einem Benchmarkportfolio von 2000 bis 2007 Benchmarkportfolio: 1/3 Aktien, 1/3 Anleihen, 1/3 Geldmarkt Sukzessive Beimischung von OIFs (5 %, 25 %), gleichmäßige Reduktion der anderen Assetklassen Beimischung von OIFs erhöht die Gesamtrendite und verringert das Risiko 9
Eignung Offener Immobilienfonds für unterschiedliche Halteperioden Benchmarkportfolio: 1/3 Aktien, 1/3 Anleihen, 1/3 Geldmarkt Sukzessive Beimischung von OIFs (5 %, 10 %, 25 %), gleichmäßige Reduktion der anderen Assetklassen Bootstrap-Simulation mit 1000 Durchläufen Durchschnittliche Minimal- Rendite (DMR) als mittlere Rendite der 50 Portfolios mit der geringsten Rendite OIFs steigern die DMR bei geringen Investitionsquoten Bei einer Investitionsquote von 25 % ist die DMR bereits nach ca. 6 Jahren positiv, ohne OIFs erst ab ca. 8 Jahren 10
Agenda 1. Einleitung und Zielsetzung 2. Deskriptive Analyse der Renditen Offener Immobilienfonds 3. Offene Immobilienfonds und Portfoliooptimierung 4. Liquiditätsanalyse Offener Immobilienfonds 5. Zusammenfassung der Ergebnisse 11
Markowitz-Portfoliotheorie Minimiere das Portfoliorisiko: Portfoliovarianz (Anhang Downside-Risk) Nebenbedingungen: 1. Erreiche Zielrendite 2. Investiere das gesamte Kapital 3. Keine Leerverkäufe 4. Einhaltung der Anlagegrenzen z.b. für Lebensversicherer: Max. 80 % Fremdwährungspositionen Höchstgrenze für Risikopapiere (Aktien, Hedgefonds) 35 % Aktien außerhalb des EWR max. 10 % Indirekte Rohstoffinvestments max. 10 % Hedgefonds max. 5 % Kumulierte REITs- und Immobilienanteil max. 25 % 12
Offene Immobilienfonds in Portfolios institutioneller Investoren nach Markowitz Anlagegrenzen für Lebensversicherer: Positive Verschiebung des effizienten Portfoliorands durch Hinzunahme von Offenen Immobilienfonds Offenen Immobilienfonds bis zu einer Rendite von 6,9 % stets mit der regulatorischen Höchstgrenze in den Portfolios vertreten Sehr ähnliche Ergebnisse für Downside-Risk-Optimierung! 13
Offene Immobilienfonds in Portfolios privater Investoren nach Markowitz Markowitz-Optimierung ohne Nebenbedingungen führt zu einer sehr hohen Quote an Offenen Immobilienfonds Realistischer Optimierungsansatz für typische Portfolios deutscher Privatanleger (keine empfohlenen Idealportfolios): 1. Privatinvestor mit geringer Risikoneigung: Aktien 10 % bis 20 % Renten 45 % bis 65 % Alternative Investments 0 % bis 5 % Geldmarkt 20 % bis 40 % 2. Privatinvestor mit höherer Risikoneigung: Aktien von 15 % bis 35 % Anleihen 35 % bis 55 % Alternative Investments 10 % bis 20 % Geldmarkt 5 % bis 25 % 14
Offene Immobilienfonds in Portfolios privater Investoren nach Markowitz Privatinvestor mit geringer Risikoneigung: Senkung der Standardabweichung p.a. von 2,71 % auf 2,13 % bei gleicher Rendite Privatinvestor mit höherer Risikoneigung: Senkung der Standardabweichung p.a. von 4,27 % auf 2,90 % bei gleicher Rendite Sehr ähnliche Ergebnisse für Downside-Risk-Optimierung! 15
Agenda 1. Einleitung und Zielsetzung 2. Deskriptive Analyse der Renditen Offener Immobilienfonds 3. Offene Immobilienfonds und Portfoliooptimierung 4. Liquiditätsanalyse Offener Immobilienfonds 5. Zusammenfassung der Ergebnisse 16
Liquiditätsanalyse Offener Immobilienfonds Verpflichtung zur täglichen Rücknahme der Anteile kann ein Liquiditätsrisiko induzieren Drei Fälle einer vorrübergehenden Aussetzung der Anteilsrücknahme Berechnung der Buy-and-Hold-Abnormal Returns (BHAR): Rendite des Fonds Marktrendite in Untersuchungsperiode Durchschnittlicher BHAR in allen Untersuchungsperioden positiv 17
Agenda 1. Einleitung und Zielsetzung 2. Deskriptive Analyse der Renditen Offener Immobilienfonds 3. Offene Immobilienfonds und Portfoliooptimierung 4. Liquiditätsanalyse Offener Immobilienfonds 5. Zusammenfassung der Ergebnisse 18
Zusammenfassung der Ergebnisse Zielsetzung: Rolle Offener Immobilienfonds in Portfolios von Privatanlegern sowie institutionellen Investoren? Besonderheiten der Offenen Immobilienfonds: Geglättete (autokorrelierte) Renditen Keine Normalverteilung der Renditen Offene Immobilienfonds mit positiven Renditen in vergangenen Aktienmarktkrisen Offene Immobilienfonds leisten in Portfolios privater und institutioneller Investoren einen wertvollen Beitrag zur Erhöhung der erwarteten Rendite, zur Reduktion der Risiken sowie zur Diversifikation Ergebnis hat Geltung für entglättete und nicht-normalverteilte Renditen Temporäre Aussetzung der Anteilsrücknahme Offener Immobilienfonds hat in den drei beobachteten Fällen im Durchschnitt nicht zu negativen Renditen geführt Offene Immobilienfonds sind ein wesentlicher Baustein einer erfolgreichen Asset Allocation! 19