INVESTOR 2. QUARTAL 2015 ANLAGEPOLITIK Wann kommt die Zinserhöhung in den USA? SCHWERPUNKT Robotik Antike Uhren Im Dienste Ihres Vermögens. Seit 1868.
Inhalt 3 Editorial Anlagepolitik 4 Anlagestrategie 7 Trends & Prognosen 8 Konjunktur 11 Obligationen 12 Aktien 13 Rohstoffe 14 Portfolio-Strukturen 16 Empfehlungen Aktien & Aktienfonds nach Regionen 17 Technische Analyse Aktien im Fokus Vorsorge 18 Volksinitiative: «Millionen-Erbschaften besteuern für unsere AHV» Schwerpunkt 20 Robotik 22 Antike Uhren Diese Publikation dient ausschliesslich Informationszwecken. Sie stellt keine Offerte oder Aufforderung von Lienhardt & Partner Privatbank Zürich AG oder in ihrem Auftrag zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren oder mit ihnen verbundenen Finanzinstrumenten oder zur Beteiligung an einer bestimmten Handelsstrategie in irgendeiner Rechtsordnung dar. Die Äusserungen und Kommentare, inklusive jene in Bezug auf die Anlagestrategie, widerspiegeln die derzeitigen Ansichten der Verfasser. Anlagen in den in dieser Publikation erwähnten Anlagekategorien sind unter Umständen nicht für alle Empfänger geeignet. Sie stellen keine persönliche Empfehlung für einen bestimmten Anleger dar. Bevor ein Anleger ein Geschäft abschliesst, sollte er prüfen, ob sich das betreffende Geschäft angesichts seiner persönlichen Umstände und Ziele für ihn eignet. Für die in dieser Publikation enthaltenen Informationen wird keine Zusicherung bezüglich ihrer Richtigkeit oder Vollständigkeit abgegeben. Lienhardt & Partner Privatbank Zürich AG lehnt jegliche Haftung für Verluste infolge der Verwendung dieser Publikation ab. Jede in dieser Publikation erwähnte Anlageklasse ist mit Risiken behaftet. Die bisherige Performance einer Anlage ist kein verlässlicher Indikator für deren zukünftige Entwicklung. Performance-Prognosen sind keine verlässlichen Indikatoren für zukünftige Ergebnisse Diese Publikation darf nur in Ländern vertrieben werden, in denen der Vertrieb rechtlich erlaubt ist. Die hierin enthaltenen Informationen sind nicht für Personen aus Rechtsordnungen bestimmt, die solche Publikationen untersagen.
EDITORIAL Dr. Duri Prader CEO / Managing Partner Dr. Markus Graf Managing Partner Geschätzte Leserinnen und Leser Das Jahr hatte für uns Anleger mit einem Paukenschlag der Schweizerischen Nationalbank begonnen. Der 15. Januar 2015 wird in die Wirtschaftsgeschichte eingehen. Thomas Jordan hat die Anbindung des Schweizer Frankens an den Euro überraschend aufgehoben und unserer Geldpolitik wieder ein wenig Bewegungsfreiheit verschafft. Es wurde schnell klar, dass der Schock für die Börse weniger heftig war als befürchtet. Auch wenn sich der Schweizer Aktienmarkt von diesem Ereignis erholt hat, prägt die weltweite Politik der Notenbanken weiter das Geschehen an den Märkten. Ihre Handlungen werden von den Marktteilnehmern minuziös beobachtet. Nachdem die Europäische Zentralbank am 21. Januar 2015 entschieden hatte, die Politik des «lockeren Geldes» zu intensivieren, reagierten die europäischen Märkte euphorisch. Nun beginnt das Warten auf die amerikanische Zinserhöhung. Kommt dieser Zinsschritt im Sommer, wie mehrfach angedeutet, oder erzwingt der unbändig starke US Dollar eine Aufschiebung dieser Entscheidung? Namentlich dieser gewichtigen Frage sowie der fortdauernden Verbesserung der europäischen Konjunktur widmen wir uns auf den Seiten 4 und 8. Ein besonderes Thema, das wir in dieser Ausgabe aus aktuellem Grund aufgreifen, ist die anstehende Erbschaftssteuerinitiative. Die Abstimmung über die Volks - initiative «Millionen-Erbschaften besteuern für unsere AHV» kommt am 14. Juni 2015 an die Urne. Wir haben uns mit den Überlegungen der Befürworter der Initiative auseinandergesetzt. Diese können auch bei einem liberalen Standpunkt Sympathien wecken, halten aber einer genaueren Überprüfung nicht stand. Im ersten Schwerpunktthema auf Seite 20 befassen wir uns mit der nächsten Welle der «schöpferischen Zerstörung», der Robotik. In den kommenden Jahren erwarten wir auf diesem Gebiet grundlegende technische Veränderungen mit weitreichenden Folgen. Die erhofften Vorteile liegen auf der Hand. Auf Produkteebene resultieren tiefere Kosten und bessere Qualität. Die Unternehmen erzielen höhere Gewinne und es steht zusätzliches Kapital für Innovationen zur Verfügung. Wir zeigen auf, was uns konkret erwartet und wie man als Anleger an dieser spannenden Entwicklung teilhaben kann. Das zweite Schwerpunktthema handelt von einem Thema, das mit «Geld und Genuss» überschrieben werden kann. Frank Ineichen, vom renommiertem Auktionshaus Ineichen Auktionen AG, schreibt über die Faszination von antiken Uhren. Es gibt Uhren von bestechender äusserer und innerer Schönheit, Werke mit eleganten und genialen mechanischen Lösungen und Kunstwerke, die nicht nur die Zeit anzeigen, sondern auch schön klingen. Zeit ist relativ, aber absolut interessant als Anlage, so die Konklusion von Ineichen. Mehr hierzu ab Seite 22. Ihnen, geschätzte Leserinnen und Leser, wünschen wir wie immer eine angeregte Lektüre sowie viel Erfreuliches. Zürich, 18. März 2015 3
Anlagepolitik ANLAGESTRATEGIE «Wann kommt die Zinserhöhung in den USA?» Dimitrios Manolidis Chief Investment Officer Umfeld für Aktien bleibt attraktiv Ein Blick in die Vergangenheit zeigt, dass grössere Korrekturen am Aktienmarkt primär von drei Faktoren verursacht wurden: Rezessionen, deutlich steigende Erdölpreise oder Stress im Finanzsystem. Keiner der drei Faktoren spricht heute für eine imminente Gefahr eines sogenannten Bärenmarktes. Nach einem schwachen Jahr 2014 dürfte die globale Konjunkturentwicklung den Boden gefunden haben und sich wieder beschleunigen. Unterstützend wirken hier vor allem die in weiten Teilen der Welt betriebene expansive Geldpolitik sowie der tiefe Ölpreis. Letzterer ist aktuell ein wichtiger Konjunkturstimulus und nicht etwa eine Gefahr. Im anhaltend disinflationären Umfeld haben diverse Länder kürzlich Zinssenkungen vorgenommen (Schweden, Türkei, China u.a.). Gleichzeitig betreiben die japanische Notenbank und die EZB ein Quantitative Easing. Erste Verbesserungen der Konjunkturdaten sind bereits auszumachen. Die Wahrscheinlichkeit einer Rezession ist somit eher gering. Stress im Finanzsystem ist gegenwärtig ebenfalls nicht ersichtlich. Der TED-Spread gilt als Fiebermesser für die Risiken im Interbanken-Geschäft und zeigt aktuell keine Gefahr. Auch der von der Bank of America publizierte «global financial stress indicator» deutet auf ein entspanntes Umfeld hin. Die teilweise hohen Bewertungen sowie die längerfristig stark überkauften Märkte bergen jedoch Risiken. Bewertungen sind aber kein geeignetes Timing- Instrument. Für die kommenden Monate dürfte vor allem das weitere Vorgehen der US Notenbank die Märkte prägen. Wann kommt die Zinserhöhung in den USA? Auf Grund des sich weiterhin erholenden Arbeitsmarktes in den USA müsste die US Notenbank (FED) im Sommer oder Herbst eine Zinserhöhung ins Auge fassen. Nicht zuletzt auch um die geldpolitische Manövrierfähigkeit für eine allfällige nächste Krise wieder auszubauen. Aus fundamentaler Sicht ist eine Zinserhöhung also nicht eine Frage des Ob, sondern des Wann. Aus politischer Sicht würde es jedoch nicht erstaunen, wenn die US Notenbank den Start der Zinserhöhungen weiter hinausschiebt. Ein zu starker US Dollar ist nämlich nicht im Interesse der multinationalen US Unternehmen. Gut 40 % der Umsätze der Unternehmen im S&P 500 werden im Ausland erzielt. Dies hat in der abgelaufenen Gewinnberichtsperiode dazu geführt, dass die Unternehmen vorsichtigere Ausblicke gegeben haben. Es erstaunt somit nicht, dass sich der US Aktienmarkt in den vergangenen Monaten eine Verschnaufpause gegönnt hat. Zudem konnte die US Konjunktur in den vergangenen Wochen die Erwartungen der Analysten nicht erfüllen. Sowohl der starke US Dollar als auch die vorübergehende Konjunkturdelle scheinen der US Notenbank als Ausrede zu dienen, die Zinserhöhungen weiter in die Zukunft zu schieben. Erst kürzlich hat das FED seine Inflations- und Wachstumsprognosen reduziert, was in einer ersten Reaktion zu fallenden Zinsen und einem sich wieder belebenden US Aktienmarkt geführt hat. Auch der stark aufgewertete US Dollar zeigte erste Anzeichen einer überfälligen Konsolidierung. Diese Reaktion der Märkte zeigt, dass das Risiko einer baldigen Zinserhöhung gesunken ist. US Dollar im Auge behalten Nach dem schwächeren Konjunkturausblick der US Notenbank rücken wieder die Fundamentaldaten in den Vordergrund. Diese sowie die weitere Entwicklung der US Währung dürften die Geldpolitik in den USA massgeblich 4
Anlagepolitik ANLAGESTRATEGIE beeinflussen. Der US Dollar ist nach der starken Aufwertung im letzten Jahr deutlich überkauft. Umfragen bei Investoren zeigen ein exzessiv optimistisches Bild für den US Dollar, was aus Contrarian-Sicht vorsichtig stimmt. Ein Blick auf die Futures-Positionierungen zeigt ein rekordhohes netto-long Exposure der Spekulanten bei gleichzeitig rekordhohen netto-short Positionen der kommerziellen Marktteilnehmer. Letztere sind auch unter dem Begriff «Smart Money» bekannt und haben in der Vergangenheit die Entwicklung des US Dollar besser antizipiert. Diese extremen Positionierungen, das zu positive Sentiment sowie die stark überkaufte Situation sprechen für eine vorübergehende Abschwächung des US Dollar. Überkaufte Aktienmärkte in Europa Die Chancen stehen somit gut, dass der US Aktienmarkt nach seiner Verschnaufpause wieder Rückenwind bekommt. Der Fokus der Investoren war bis vor kurzem auf Europa sowie auf zyklische Werte gerichtet. Die europäischen Aktienmärkte, welche ein äusserst starkes Momentum gezeigt haben, profitieren nebst dem tiefen Ölpreis auch vom schwachen Euro und dem Quantitative Easing der EZB. Zyklische Werte antizipieren die zu erwartende globale Konjunkturerholung. Allerdings gilt es zu beachten, dass die Aktienmärkte in Europa in diesem Jahr bereits deutliche Kursgewinne verbucht haben und sich in einer stark überkauften Situation befinden. Der DAX beispielsweise notiert gut 22% über der weit beachteten 200-Tageslinie, welche als langfristiger Trendindikator dient. In der Vergangenheit brachte dies in den meisten Fällen deutliche Rücksetzer und zunehmende Selektivität mit sich. Der starke US Dollar verstärkt die Kapitalflüsse in Richtung USA und belastet sowohl die Obligationen- als auch die Aktienmärkte der Schwellenländer. Ebenso bleiben Rohstoffe unter Druck. Adaptive Anlagestrategie Da sich das aktuelle Umfeld rasch ändern kann, verfolgen wir eine wachsame und adaptive Anlagestrategie. Angesichts des unattraktiven Zinsniveaus halten wir die Obligationenquote untergewichtet. Ein Blick auf die Renditen der Staatsanleihen zeigt, dass global über die Hälfte unter 1% liegt. Solange der US Dollar keine Schwäche zeigt, halten wir zudem an unserem Untergewicht in Schwellenländern und Rohstoffen fest. Aktienanlagen bleiben somit unsere bevorzugte Assetklasse. Wir haben Europa und die USA übergewichtet. Das Kurspotenzial in Europa ist noch nicht ausgeschöpft. Eine vorübergehende Konsolidierung bietet hier Einstiegschancen. Wir favorisieren auch weiterhin den US Aktienmarkt, welcher längerfristig die besseren Fundamentaldaten aufweist. Auf Sektorebene bevorzugen wir die Branchen Gesundheit, Technologie und zyklische Konsumgüter. Für den Schweizer Aktienmarkt sind wir zurückhaltend und warten die Gewinnberichtsperiode des ersten Quartals ab. Dann dürften die Auswirkungen des SNB-Entscheides vom Januar auf die Unternehmen sichtbarer werden. US Dollar Futures-Positionierungen DAX mit grosser Abweichung von seinem langfristigen Trend 40000 20000 0 12000 10000 DAX mit 200-Tageslinie 20000 40000 60000 80000 Rekordhohe Netto-Short Positionen von kommerziellen Marktteilnehmern 8000 6000 4000 100000 80000 60000 40000 20000 0 20000 Rekordhohe Netto-Long Positionen von Spekulanten 2000 40 % 30 % 20 % 10 % 0 % 10 % 20 % 30 % 40 % % Abstand zur 200-Tageslinie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Quelle: Bloomberg / Lienhardt & Partner Privatbank Zürich Quelle: Bloomberg / Lienhardt & Partner Privatbank Zürich 5
Felix Eidenbenz zum Thema: «Verschnaufpause am US Aktienmarkt»
Anlagepolitik TRENDS & PROGNOSEN Liquidität Liquidität bietet Flexibilität. Eine kurzfristige Konsolidierung am Aktienmarkt eröffnet Chancen. Unsere Empfehlung: Wir empfehlen eine leicht erhöhte Liquidität zu halten. Obligationen Stark überkaufte Obligationenmärkte und die historisch tiefen Zinsen sprechen für sehr bescheidenes Renditepotenzial. Die Konvergenz der EU-Peripherie zu Deutschland dürfte weitergehen. Das Risiko stark steigender Zinsen wird von den Zentralbanken tief gehalten. Wir bevorzugen Europa. Unternehmensanleihen sind zu favorisieren, das High Yield Segment ist zu meiden. Unsere Empfehlung: Wir empfehlen eine leichte Untergewichtung der Obligationenquote. Geldmärkte 18. 03. 2015 3 Monate 12 Monate CHF 0.81 EUR 0.02 GBP 0.56 USD 0.27 JPY 0.10 Obligationenmärkte 18. 03. 2015 3 Monate 12 Monate CHF 0.05 EUR (Deutschland) 0.27 GBP 1.68 USD 2.04 JPY 0.38 Aktien Das langfristig fundamentale Bild spricht weiterhin für Aktien. Die Aktienmärkte werden von der expansiven Geldpolitik der Zentralbanken gestützt. Kurzfristig spricht die stark überkaufte Situation für eine Konsolidierung. Es ist mit steigender Volatilität zu rechnen. Rückschläge bieten gute Einstiegsgelegenheiten. Risikoadjustiert favorisieren wir den US-Markt. Europa bietet im optimistischen Szenario das höchste Kurspotenzial. Unsere Empfehlung: Wir empfehlen die Aktienquote neutral zu gewichten. Europa und die USA sind unsere favorisierten Märkte. Aktienmärkte 18. 03. 2015 3 Monate 12 Monate SPI 9 192.99 Euro Stoxx 50 3 672.16 FTSE 100 6 837.61 S&P 500 2 074.28 Topix 1 582.46 MSCI Emerging Markets 399.41 MSCI World 1 740.09 Rohstoffe Das Überangebot drückt weiterhin auf die Preise. Der starke USD ist negativ für Rohstoffe. Der Rohstoffkomplex ist als Portfoliodiversifikator interessant, bietet aber wenig absolutes Renditepotential. Ein starker Anstieg des Ölpreises ist unwahrscheinlich. Gold bleibt unattraktiv. Unsere Empfehlung: Wir empfehlen die Rohstoffquote untergewichtet zu halten. Rohstoffe 18. 03. 2015 3 Monate 12 Monate Rohstoffe (CRB) 209.00 Gold (Unze) 1 147.87 7
Anlagepolitik KONJUNKTUR Der SNB Schock Die Schockwelle, welche die Schweizerische Nationalbank durch die Schweiz geschickt hat, wurde vom Aktienmarkt in relativ kurzer Zeit verdaut. Dies, obwohl der Euro/ Franken-Wechselkurs nur knapp die Hälfte der Korrektur wieder aufgeholt hat und aktuell noch rund 10 % tiefer notiert als zu Jahresbeginn. An der Realwirtschaft wird diese schnelle Erstarkung des Schweizer Frankens aber nicht spurlos vorbeigehen. Diese jüngste Aufwertung unserer Währung markiert den vorläufigen Höhepunkt eines seit 2008 andauernden Prozesses. Heute notiert der Euro 36% tiefer als Ende 2007. Exportorientierte Unternehmenszweige erfahren dadurch einen Wettbewerbsnachteil gegenüber der globalen Konkurrenz. Die Schweiz hatte schon immer eine starke Währung als Spiegelbild ihres sehr erfolgreichen Wirtschaftsmodells. Das hat Schweizer Unternehmen innovativ und effizient gehalten. Irgendwann aber wird der Kostendruck so gross, dass Abstriche bei der Swissness durch tiefere Lohnkosten überkompensiert werden. Das führt zu einer Verlagerung von Arbeitsplätzen ins Ausland. Der starke Franken hat aber nicht nur Nachteile. Viele Bereiche profitieren von der hohen internationalen Kaufkraft des Frankens sowie von den historisch tiefen Zinsen. Der für den Schweizer Arbeitsmarkt sehr wichtige Bausektor erfreut sich weiterhin einer steigenden Nachfrage. Nicht nur wegen der tiefen Hypothekarzinsen, sondern auch weil Liegenschaften eine deutlich höhere Rendite abwerfen als z.b. Obligationen. Es ist davon auszugehen, dass der starke Franken in Kombination mit der Umsetzung der Masseneinwanderungsinitiative das Wachstum der Schweizer Volkswirtschaft drücken wird. Risse im US-Amerikanischen Aufschwung Der moderate, aber breit abgestützte Aufschwung der US Wirtschaft wurde an dieser Stelle bereits eingehend analysiert. Ein Ende ist nicht absehbar. Es werden weiterhin über 200 000 neue Stellen pro Monat geschaffen (+295 000 im Februar), die Bilanzen der privaten Haushalte wie auch der Unternehmen sind solide, der Schuldendienst im Verhältnis zum Einkommen ist sinkend und der private Konsum wächst mit 3.4% pro Jahr. Immobilienpreise und Bautätigkeit steigen, das Kreditvolumen wächst und die Zinsen sind historisch tief. Selbst der von hohen Schulden geplagte Staat spart nicht. Verschiedene Statistiken haben aber in den vergangenen Wochen aufgezeigt, dass der Konjunkturzyklus fortgeschritten ist. Die aktuellen Probleme der US Wirtschaft wurzeln im sehr tiefen Ölpreis und im starken US Dollar. Die USA werden vom eigenen Erfolg gebremst, was gewisse Parallelen zur Schweiz erkennen lässt. Der starke US Dollar Einer der wichtigsten Faktoren für die US Dollar Stärke ist die Zinsdifferenz zu anderen Währungsräumen und die Erwartung der Marktteilnehmer zur Entwicklung derselben. Die Erwartungen bezüglich Zeitpunkt und Verlauf der US Zinswende sind relativ breit gestreut. Es herrscht aber Einigkeit, dass die Zinsen eher steigen als fallen werden. Ausserhalb der USA in Europa, Asien und der Schweiz werden die Zinsen mit allen Mitteln gedrückt. Die Zinsdifferenz zwischen den USA und dem Rest der Welt wird sich ausweiten. Die Zinsdifferenz liess den US Dollar Index seit dem Sommer 2014 um über 20 % steigen. Glücklicherweise ist die USA eine der wenigen Volkswirtschaften, die aufgrund ihrer starken Binnennachfrage und ihrer hohen Wettbewerbsfähigkeit, mit einer starken Währung leben kann. Der Ölpreis Der tiefe Ölpreis hilft nicht nur der US Wirtschaft, sondern allen Energieverbrauchern. In weiten Teilen der Wirtschaft wirken sich tiefe Energiepreise positiv auf die Margen der Unternehmen und auf die verfügbaren Einkommen der Konsumenten aus. Da aber die USA enorm vom Fracking-Boom der letzten Jahre profitiert haben, wirken sich tiefe Energiepreise auf einige Regionen und Sektoren bremsend aus. Dies hat sich deutlich in den Gewinnerwartungen wie auch in verschiedenen Frühindikatoren niedergeschlagen. Erdölförderer und deren Zulieferer sehen sich mit wegbrechenden Gewinnen konfrontiert. Diese aktuell schwierige Situation der US Fracking-Unternehmen erhöht insbesondere das Risiko von Korrekturen im Bereich der «High Yield» Anleihen. 16% der ausstehenden US High Yield Anleihen wurden von Ölfirmen emittiert. Banken werden den erhöhten Rückstellungsbedarf für Kredite 8
Anlagepolitik KONJUNKTUR spüren. Die Ausblicke der US Manager im Rahmen der Publikation der Gewinnausweise waren jüngst sehr vorsichtig. Die Gewinnerwartungen für den S&P 500 sind innert nur 3 Monaten um über 11% gefallen. Mittlerweile wird ein Gewinnwachstum im Jahr 2015 von unter 1% erwartet. Wir gehen davon aus, dass dies bei einem erwarteten BIP- Wachstum von knapp 3.0 % zu pessimistisch ist. Auf dieser Basis werden positive Überraschungen folgen. Die alte Dame Eurozone Europa ist nach wie vor in suboptimalen Strukturen gefangen. Die Bewertungen der Aktienmärkte und die Erwartungen an BIP- respektive Gewinnwachstum sind entsprechend bescheiden. Aber es scheint, als wäre die deflationäre, depressive Spirale mit sich ausbreitender Massenarbeitslosigkeit abgewendet. Tatsächlich verdichten sich die Anzeichen, dass für dieses Jahr ein beschleunigtes Wirtschaftswachstum erwartet werden darf. Das Kreditwachstum in der Eurozone ist zwar immer noch leicht rückläufig ( 0.6%), aber die Kreditvergabe war in 4 der letzten 5 Monate positiv. Die EZB scheint die in Europa über Jahre herrschende Kreditklemme erfolgreich gelöst zu haben, wobei die Kreditnachfrage noch deutlich steigen muss. Die Kreditvergabe steht exemplarisch für Europa. Es sind in verschiedenen Bereichen kleine Fortschritte auf tiefem Niveau zu verzeichnen. Auch die Arbeitslosigkeit sinkt in verschiedenen Regionen, was das verfügbare Einkommen erhöht und den Konsum fördert. Der schwache Euro belebt die Nachfrage nach europäischen Exportprodukten, während der tiefe Ölpreis und die tiefen Zinsen die Binnennachfrage antreiben. Auf aggregierter Ebene manifestieren sich die kleinen Schritte in steigenden Frühindikatoren, vermehrt positiv überraschenden Makrodaten sowie in steigenden Aktienkursen. Verkrustete Strukturen Die schon oft angesprochenen Strukturreformen, welche für einen dynamischen Aufschwung die unerlässlichen Voraussetzungen sind, werden weiterhin viel zu zögerlich angegangen. UBER (Taxiservice per Smartphone App) bietet hier ein hervorragendes Praxisbeispiel. Während UBER in den USA zwischen 20 000 und 50 000 neue Jobs pro Monat generiert, versucht Europa die verkrustete und innovationsfeindliche Taxibranche zu schützen, indem UBER in verschiedenen Regionen Europas mit eher fragwürdigen Argumenten verboten wurde. Das zeigt anschaulich wie schwer den Europäern der Wandel fällt. Mittel- bis langfristige Wachstumstreiber Auf globaler Ebene gibt es verschiedene Trends, welche die Kraft haben, das Potentialwachstum nachhaltig zu erhöhen. Dazu gehören u.a. der 3D-Drucker und die Robotik. In beiden Bereichen werden aktuell enorme Fortschritte gemacht und das Potential für die Volkswirtschaften ist sehr gross. Lesen Sie dazu den Artikel zu Robotik in dieser Ausgabe des INVESTOR auf Seite 20. US Dollar folgt Zinsdifferenz 2.00 100 1.84 99.18 Bescheidene aber positive Kreditnachfrage in der Eurozone 125 100 1.50 95 75 1.00 90 50 0.50 0.00 85 80 75 25 0-25 2010 2011 Zinsdifferenz 10 J. USA-EU 2012 2013 US Dollar Index 2014 2015-0.50-50 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Monatliche Kreditnachrage in der Eurozone 2013 2014 2015 Quelle: Bloomberg / Lienhardt & Partner Privatbank Zürich Quelle: EZB / BCA Research 9
Felix Eidenbenz zum Thema: «Steigende Nachfrage nach europäischen Produkten»
Anlagepolitik OBLIGATIONEN Historische sieben Jahre Die Entwicklung der Obligationenmärkte seit der Finanzkrise 2008 dürfte noch einige Zeit in Erinnerung bleiben. Viele Analysten erwarteten steigende Renditen. Geschehen ist das Gegenteil sie sanken und sinken weiter. Anleger suchen heute verzweifelt nach Rendite. Mittlerweile rentieren neu emittierte Unternehmens- wie auch Staatsanleihen sehr guter Bonität nahe null Prozent. Wirkt sich dies negativ auf die Nachfrage aus? Nein die Obligationen werden gekauft, ja teilweise überzeichnet. In Europa sind Dividendenrenditen mittlerweile höher als die Erträge aus Obligationen. Auch dies ist historisch gesehen selten. Betrachtet man die Renditen gewisser Länder über die letzten 250 Jahre, so notieren beispielsweise 10-jährige Staatsanleihen der Schweiz, Deutschlands und Japans mittlerweile 150 Basispunkte unter ihren Durchschnittswerten. Für die Eidgenossenschaft erhält man erst ab zehn, für deutsche Bundesanleihen ab sieben Jahren positive Zinsen. Selbst in Wirtschaftskrisen, Depressionen, Kriegen, Pandemien oder Deflationen verharrten diese nie auf solch tiefen Niveaus. Auch in Skandinavien und den Schwellenländer ist das Phänomen sinkender Zinsen zu beobachten. So senkten beispielsweise auch Schweden, China, Indien, Taiwan und Thailand kürzlich die Leitzinsen. Anders die USA. Zinsdifferenz und Gründe Die Zinswende in den USA scheint immer näher zu kommen. Im Gegensatz dazu steht die Eurozone, in welcher die EZB erst gerade mit unorthodoxen geldpolitischen Massnahmen begonnen hat, die Zinsen weiter zu drücken. Die Differenz zwischen den Obligationen der Vereinigten Staaten und Deutschland ist so hoch wie seit 1999 nicht mehr. Wir rechnen damit, dass sich diese auch in Zukunft weiter ausdehnen wird. Seit der Einführung des Quantitative Easing wird der Verlauf der Zinsen in erster Linie von den Notenbanken beinflusst. Aber auch die tiefen Inflationserwar tungen innerhalb der Eurozone, der Schweiz und in Teilen der Schwellenländer sowie das Sparverhalten der Bevölkerung sind ausschlaggebend. Mit Blick auf die Eurozone dürfte der Trend sinkender Renditen weitergehen. Die EZB wird im Umfang von monatlich 60 Milliarden Euro Anleihen kaufen, die mehr als 0.2% rentieren. Sollten die Zinsen aller EU-Staaten jedoch unter diese Marke fallen, wäre die EZB wohl gezwungen, gewisse Anpassungen vorzunehmen. Beispielsweise Unternehmensanleihen zu kaufen, die Schwelle von 0.2% zu unterschreiten oder den Einlagezins, welchen Banken bei der EZB «erhalten», weiter zu senken. Dies wiederum dürfte zu weiter sinkenden Renditen und einem noch tieferen Euro führen. Ausrichtung Wir behalten unsere moderat kürzere Duration bei, bleiben im Bereich der Obligationen untergewichtet und favori sieren Unternehmensanleihen. Zinsdifferenz 10-jähriger Staatsanleihen USA und Deutschland 250 200 150 100 50 0 50 US-Zinsen steigen relativ zu den Zinsen in Deutschland Juni 1999 + 326 Basispunkte 100 Dezember 2008 August 1992 150 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 Quelle: Bloomberg, Kepler Cheuvreux? Empfehlungen Regionen & Länder Gewichtung Strategie vs. BM 1 Duration BM Duration Strategie vs. BM Schweiz Untergewicht 7.0 Jahre moderat kürzer Europa Leichtes Übergewicht 6.0 Jahre moderat kürzer Schwellenländer Untergewicht 7.7 Jahre moderat kürzer 1 BM Benchmark 11
Anlagepolitik AKTIEN Angleichung der Bewertungsdifferenzen Die europäischen Aktienmärkte verzeichnen seit Jahresbeginn starke Kursgewinne. Die US-Indizes hingegen kon nten nicht an die Performance von 2014 anknüpfen. Der Schweizer Aktienmarkt konnte den durch den Frankenschock verursachten Kurssturz bereits wieder auf holen. Die europäischen Aktienmärkte sind noch fair bewertet und relativ zu den schweizerischen und amerikanischen am attraktivsten. Das Kurs-Gewinn- Verhältnis des MSCI Europa lag die vergangenen sechs Jahre markant unter seinem 10-Jahres-Durchschnitt von rund 21 und vermochte diesen Wert erst vor wenigen Wochen wieder zu erreichen. Inzwischen weisen über 70% der europäischen Aktien eine Dividendenrendite auf, die höher ist als die Obligationenrendite derselben Firma. Die durchschnittliche Dividendenrendite beträgt 3.3%, während die Unternehmensanleihen magere 2.1% rentieren. Diese historisch ungewöhnliche Konstellation könnte Rendite suchende Investoren vermehrt zu Aktienkäufen bewegen. Zudem wird durch das am 9. März gestartete Quantitative Easing der EZB neue Liquidität geschaffen, welche die Aktienmärkte weiter beflügelt. Die Voraussetzungen für weitere Kursgewinne an den europäischen Aktienmärkten sind sehr gut, so dass sich die Bewertungsschere zwischen den vergleichsweise fair bewerteten europäischen und den eher hoch bewerteten amerikanischen Aktienmärkten weiter schliessen dürfte. Dem gegenüber stehen Risiken wie die Schuldenproblematik Griechenlands oder die geopolitischen Spannungen zwischen der Ukraine und Russland, welche jederzeit zu erneuten Unsicherheiten und somit erhöhten Schwankungen an den Märkten führen können. Verschnaufpause in den USA Nach den starken Kursavancen im vergangenen Jahr bremsen drei Hauptfaktoren die amerikanischen Aktienindizes: Der starke US Dollar, die für die zweite Jahreshälfte 2015 erwartete Zinserhöhung und die massiv nach unten korrigierten Gewinnerwartungen der Analysten für US- Unternehmen. Bestätigen sich die tiefen Erwartungen an die zukünftigen Unternehmensgewinne, sind Rückschläge im amerikanischen Aktienmarkt zu erwarten. Dies würde die im histo rischen Kontext betrachtet hohen Bewertungen wieder auf nachhaltigere Niveaus bringen. Wir erwarten aber positive Gewinnüberraschungen, denn die US Konjunktur steht auf sehr soliden und gesunden Beinen. Somit dürfte die aktuelle Verschnaufpause von kurzer Dauer sein. Aktien bleiben unsere favorisierte Anlagekategorie. Wir empfehlen, europäische Aktien in Schwächephasen weiter schrittweise aufzubauen. In den USA bleiben wir investiert. Schweizer Aktien empfehlen wir leicht zu reduzieren. Der starke Schweizer Franken in Kombination mit den erhöhten Bewertungen birgt Potential für Enttäuschungen. Bei den Schwellen ländern präferieren wir nach wie vor Asien und meiden Osteuropa und Lateinamerika. Performance Aktienindizes 2015 115 110 105 100 95 90 Januar 2015 Februar 2015 März 2015 Euro Stoxx 50 MSCI Emerging Markets Asien S&P 500 SPI Quelle: Bloomberg / Lienhardt & Partner Privatbank Zürich Empfehlungen Regionen & Länder Gewichtung Strategie vs. BM 1 Bevorzugte Sektoren/Regionen & Länder (nach Priorität) Schweiz Untergewicht Gesundheit, Technologie, Versicherungen Europa Übergewicht Zyklische Konsumgüter, Technologie, Versicherungen, Gesundheit USA Leichtes Übergewicht Technologie, Zyklische Konsumgüter, Gesundheit Schwellenländer Untergewicht Asien 1 BM Benchmark 12
Anlagepolitik ROHSTOFFE Krisentiefststände unterboten Mittlerweile haben Rohstoffindizes die Krisen-Tiefststände vom Frühling 2009 unterboten. Während Industriemetalle und Landwirtschaftsgüter 40 % 50 % unter dem zyklischen Hoch von 2007/2008 notieren, hat der Energiesektor bereits um 86% korrigiert. Aktuell sind die Energiepreise wieder auf den Niveaus der 1990er Jahre. Die Gründe für die starken Preisschwankungen sind vielfältig, wobei die starke Ausweitung des Angebots der wichtigste Faktor ist. Rohstoffmarkt im Ungleichgewicht Auf der Nachfrageseite der Gleichung steht China im Fokus. Der Aufbau der Infrastruktur ist fortgeschritten, die Investitionsvolumen sinken. Auch die Wachstumsschwäche der Europäer lässt die Nachfrage nach Rohstoffen langsamer wachsen als das Angebot. Aufgrund des extremen Preisanstiegs der Rohstoffe zu Beginn dieses Jahrhunderts wurde viel in Minen und Quellen investiert. Neue Technologien haben die Effizienz gesteigert und gänzlich neue Rohstoffquellen erschlossen. Das Angebot ist viel schneller gewachsen als die Nachfrage. Energiepreise im Fokus Im Energiesektor hat der Durchbruch der Fracking- Technologie die Dynamik grundlegend verändert. Neu wird die Fördermenge innert relativ kurzer Zeit an die Nachfrage angepasst, ohne dass die OPEC einen Beschluss fasst. Die Ursache liegt darin, dass bei der Öl- und Gas förderung mit der Fracking-Methode ein hoher Anteil der Kosten variabel ist und dass Quellen in relativ kurzer Zeit (Wochen) erschlossen bzw. stillgelegt werden können. Das führt dazu, dass sich die Preissetzungsmacht von der OPEC hin zum Markt verschiebt, was weitreichende Konsequenzen hat. Die Volatilität des Ölpreises dürfte abnehmen, weil sich das Angebot flexibler an die Nachfrage anpassen kann. Der jüngste Preissturz der Energiepreise ( 50 % im 2014) hat dazu geführt, dass in den USA bereits 38 % der «Bohrlöcher» (Rigs) vorübergehend geschlossen worden sind. Als Reaktion auf die Verknappung des Angebotes hat der Ölpreis (WTI) innerhalb nur eines Monats um knapp 40 %, von USD 45.2 auf USD 63, zugelegt. Mittelfristig wird der Ölpreis um ein neues Gleichgewicht pendeln. Angesichts der weltweiten Nachfrageschwäche, dürfte der neue Gleichgewichtspreis in hohem Masse von den Grenzkosten des Frackings bestimmt werden. Diese liegen aktuell um die USD 60 70, Tendenz sinkend. Hohe Lagerbestände Für die kurzfristigen Schwankungen sind tendenziell Finanzinvestoren (insbesondere Hedge Funds) und die aktuellen Lagerstände verantwortlich. Hedge Funds scheinen vom jüngsten Preisanstieg profitiert zu haben und reduzieren aktuell ihre Ölpositionen sehr stark. In nur einer Woche wurden die ausstehenden Long Positionen um 19 % reduziert. Gleichzeitig stiegen die US Lagerbestände relativ schnell (+10.3 Mio Fass in einer Woche) auf Niveaus, wie sie vor 30 Jahren letztmals beobachtet wurden. Auch wenn die Rohstoffpreise im Vergleich zu den letzten zehn Jahren tief erscheinen, sehen wir weiterhin mehr Risiken als Chancen im Rohstoffmarkt. Insbesondere wenn unsere längerfristigen Erwartungen für den US Dollar eintreffen, ist die Wahrscheinlichkeit für eine Rohstoffrally eher tief. Kursverlauf verschiedener Rohstoffindizes 1000 800 600 400 200 0 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 Bloomberg Industriegüter Bloomberg Energieindex Bloomberg Rohstoffindex Bloomberg Landwirtschaftsgüter Quelle: Bloomberg / Lienhardt & Partner Privatbank Zürich 13
Anlagepolitik PORTFOLIO-STRUKTUREN REFERENZWÄHRUNG CHF 2.QUARTAL 2015 Taktische Asset Allocation in Prozenten Konservativ Übergewicht 1 Untergewicht 1 Aktien 25.0 % Rohstoffe 1.5 % Liquidität 13.5 % Anlagekategorien CHF EUR USD EM TOTAL Liquidität 13.5 13.5 Obligationen 46.0 14.0 60.0 Aktien 10.0 7.0 6.0 2.0 25.0 Rohstoffe 1.5 1.5 Total 69.5 21.0 7.5 2.0 100.0 Obligationen 60.0 % Taktische Asset Allocation in Prozenten Ausgewogen Rohstoffe 3.0 % Liquidität 13.0 % Anlagekategorien CHF EUR USD EM TOTAL Liquidität 13.0 13.0 Obligationen 21.0 13.0 34.0 Aktien 50.0 % Obligationen 34.0 % Aktien 22.0 11.0 12.0 5.0 50.0 Rohstoffe 3.0 3.0 Total 56.0 24.0 15.0 5.0 100.0 Taktische Asset Allocation in Prozenten Aktien Liquidität 11.0 % Anlagekategorien CHF EUR USD EM TOTAL Liquidität 10.0 10.0 Aktien 40.5 15.5 27.0 7.0 90.0 Total 50.5 15.5 27.0 7.0 100.0 Aktien 89.0 % 1 Veränderungen Die farblich gekennzeichneten Veränderungen der Anlagestruktur sind taktischer Natur. Veränderungen aus Konsistenzgründen werden nicht angezeigt. 14
Stadtnah im Grünen Vier Villen an schönster Wohnlage in Aesch, Zürich Stadtnah an idyllischem, sonnigen Süd-Hang. Die Ruhe in diesem lauschigen Wohnquartier geniessen. Umgeben von Wiesen und Feldern den Blick in die Ferne schweifen lassen. An dieser privilegierten Lage im steuergünstigen Aesch bei Birmensdorf entsteht Lebensqualität pur. 4 Villen mit viel Privatsphäre und optional zu gestaltendem Wellnessbereich und Poolanlage. Grosszügige Wohnräume auf zwei Ebenen mit einer lichten Raumhöhe bis zu 3 Meter. Kindergarten, Schule und Einkaufsmöglichkeiten in praktischer Gehdistanz. Die Stadt Zürich lockt mit 15 Minuten Autofahrt. 5.5 6.5 Zimmer von 204 255 m 2 Nettowohnfläche ab CHF 2 290 000 Herzlich Willkommen in Ihrem neuen Zuhause! Lienhardt & Partner Privatbank Zürich AG IMMOBILIEN-GALERIE Tel. +41 44 268 62 62 Mail: galerie@lienhardt.ch www.lienhardt.ch 15
Anlagepolitik EMPFEHLUNGEN AKTIEN & AKTIENFONDS NACH REGIONEN Schweiz ABB CH CHF 20.57 2.7 16.3 3.4 47.6 Halten ADECCO CH CHF 81.30 18.1 17.0 2.5 14.6 Kaufen AUTONEUM CH CHF 190.00 12.1 14.2 0.7 0.9 Kaufen COSMO PHARMACEUTICALS IT CHF 169.40 15.4 83.8 0.7 2.4 Kaufen KUEHNE & NAGEL CH CHF 146.20 8.1 26.5 4.0 17.5 Halten LOGITECH CH CHF 12.45 7.4 14.1 2.1 2.2 Kaufen NESTLE CH CHF 76.20 4.5 22.6 2.8 245.7 Kaufen NOVARTIS CH CHF 98.25 6.4 18.6 2.6 265.9 Halten PARTNERS GROUP CH CHF 298.75 3.2 23.3 2.4 8.0 Halten ROCHE CH CHF 267.90 0.7 19.2 3.0 231.1 Halten SCHINDLER CH CHF 166.90 15.9 26.6 1.3 18.4 Halten SWISSCOM CH CHF 567.00 8.5 17.7 3.9 29.4 Halten SWISS RE CH CHF 93.00 11.2 11.1 8.6 34.5 Kaufen SYNGENTA CH CHF 334.90 4.7 17.8 3.0 31.1 Kaufen U-BLOX CH CHF 139.40 1.5 29.6 0.9 0.9 Kaufen AMG SUBSTANZWERTE SCHWEIZ CH CHF 2091.59 5.7 15.4 2.1 0.4 Kaufen Europa AXA FR EUR 23.33 21.5 10.5 3.5 57.0 Kaufen BAYER DE EUR 142.70 26.3 20.5 1.5 118.0 Kaufen CAP GEMINI FR EUR 75.44 26.8 18.6 1.5 12.3 Kaufen CARREFOUR FR EUR 31.18 23.2 18.2 2.0 22.9 Kaufen ERICSSON SE SEK 112.80 19.7 19.6 2.7 371.3 Halten INDITEX ES EUR 29.10 22.7 31.7 1.7 90.7 Kaufen INGENICO FR EUR 103.85 19.0 24.4 0.8 6.3 Kaufen MUENCHENER RUECKVERSICHERUNG DE EUR 198.45 19.7 11.8 3.7 34.3 Halten TOTAL FR EUR 46.00 8.2 14.8 5.3 109.7 Halten RECKITT BENCKISER GB GBP 59.10 13.4 24.7 2.6 42.4 Halten SIEMENS DE EUR 105.35 12.4 15.2 3.1 92.8 Kaufen VODAFONE GB GBP 22.58 1.4 38.3 5.4 59.8 Kaufen VOLKSWAGEN DE EUR 244.50 32.4 10.2 1.7 114.5 Kaufen LYXOR ETF STOXX HEALTH CARE EU EUR 91.05 22.0 19.7 2.6 0.2 Kaufen COMSTAGE ETF STOXX INSURANCE EU EUR 55.85 19.6 12.4 4.2 0.0 Halten LYXOR ETF EURO STOXX 50 EU EUR 36.55 17.3 15.8 3.2 7.2 Kaufen USA ANTHEM US USD 157.39 25.2 16.0 1.2 42.0 Kaufen APPLE US USD 128.47 16.4 14.9 1.5 748.3 Kaufen BED BATH & BEYOND US USD 75.87 0.4 14.9 n.a. 14.1 Kaufen DELPHI AUTOMOTIVE US USD 79.17 8.9 14.5 1.3 23.0 Kaufen DANAHER US USD 87.28 1.8 20.0 0.5 61.6 Kaufen WALT DISNEY US USD 107.97 14.6 22.1 1.1 183.5 Kaufen GOOGLE US USD 566.16 6.7 19.8 n.a. 382.9 Kaufen HARMAN INTERNATIONAL US USD 136.06 27.5 23.3 0.9 9.3 Kaufen HOME DEPOT US USD 116.08 10.6 22.2 1.7 153.0 Kaufen MCKESSON US USD 228.94 10.3 21.0 0.4 53.3 Kaufen QUEST DIAGNOSTICS US USD 76.35 13.9 16.0 1.7 11.0 Kaufen UNION PACIFIC US USD 117.78 1.1 17.9 1.7 103.8 Kaufen WABTEC US USD 96.07 10.6 23.5 0.2 9.3 Kaufen SOURCE ETF US TECHNOLOGY US USD 97.62 0.2 19.6 1.9 0.6 Kaufen SOURCE ETF CONSUMER DISCRETIONARY US USD 233.67 3.2 21.7 1.4 0.2 Kaufen SOURCE ETF US HEALTHCARE US USD 310.61 4.7 24.8 1.4 0.1 Kaufen DB X-TRACKERS RUSSELL MIDCAP US USD 18.19 2.0 25.9 1.6 0.2 Kaufen Schwellenländer Land/ Währung Kurs Performance P/E-Ratio Dividenden- Markt- Empfehlung Region 18.03.2015 YTD Rendite kapitalisierung 18.03.2015 GAM STAR NORTH SOUTH EM EM USD 11.56 1.4 14.0 2.7 0.2 Halten DB X-TRACKERS MSCI EM ASIA EM USD 41.57 3.9 11.8 2.9 0.8 Halten Das Anlageuniversum der Anlagekategorie Aktien und Aktienfonds der Lienhardt & Partner Privatbank Zürich AG umfasst die Anlageregionen Schweiz, Europa, Grossbritannien, USA, Japan und Übrige (Schwellenländer, Pazifik ex Japan, Non-EUR Länder ex GB). Die Empfehlungen sind per angegebenen Stichtag gültig, können jedoch jederzeit und ohne vorgängige Ankündigung ändern. 16
Anlagepolitik TECHNISCHE ANALYSE AKTIEN IM FOKUS Adecco Die Kursentwicklung von Adecco zeigt eine grosse «Doppelboden-Formation». Der Boden wurde mit den Tiefstständen der Jahre 2009 und 2011 gebildet. Dieses Kursbild deutet auf ein minimales Preisziel von CHF 100 hin, was ungefähr dem Höchststand aus dem Jahr 2007 entspricht. 100 90 80 70 60 50 40 Der kürzliche Ausbruch über das letztjährige Hoch sowie das positive mittelfristige Momentum stimmen für den weiteren Kursverlauf positiv. Ein Fall unter CHF 76 würde jedoch für eine Verzögerung des obigen Szenarios sprechen. 30 20 0 20 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Siemens Die Aktie von Siemens notiert im Gegensatz zum DAX immer noch unter dem Höchststand aus dem Jahr 2000. Allerdings hellt sich das technische Bild für Siemens zunehmend auf. Der Titel hat den psychologisch wichtigen Widerstand von EUR 100 genommen und ist zudem aus einem über 10-jährigen Abwärtstrend ausgebrochen. Dies spricht für ein Preisziel von EUR 120, solange der Titel die Marke von EUR 100 halten kann. Das mittelfristige 120 100 80 60 40 100 50 0 50 Momentum hat nach oben gedreht und unterstützt diese 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Entwicklung. Quest Diagnostics Nach einer 9-jährigen Konsolidierungsphase hat die Aktie von Quest Diagnostics den Ausbruch über USD 65 geschafft. Je länger eine solche Konsolidierungsphase dauert, umso kräftiger ist die darauf folgende Bewegung. Für Quest Diagnostics bedeutet dies noch weiteres Kurspotenzial. Das minimale Preisziel liegt bei USD 85. Da jedoch keine Widerstände vorhanden sind und das Momentum unterstützend bleibt, ist mit noch höheren 80 70 60 50 40 30 20 10 150 100 50 0 Kursen zu rechnen. Dieses Szenario bleibt intakt, solange 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 der Titel über USD 65 notiert. Aktienkurs Momentum-Indikator Quelle: Bloomberg / Lienhardt & Partner Privatbank Zürich 17
Vorsorge VOLKSINITIATIVE: «MILLIONEN-ERBSCHAFTEN BESTEUERN FÜR UNSERE AHV», ABSTIMMUNG VOM 14. JUNI 2015 Erbschaftssteuern treffen keineswegs nur die Erben. Sie führen zu Ausweichmanövern der Erblasser und haben volkswirtschaftlich negative Auswirkungen. Duri Prader CEO / Managing Partner Die kommende Volksabstimmung vom 14. Juni 2015 birgt Zündstoff. Die Volksinitiative «Millionen-Erbschaften besteuern für unsere AHV» will bekanntlich auf Bundesebene eine Erbschafts- und Schenkungssteuer einführen, welche die kantonalen Erbschaftssteuern ersetzen soll. Die Initianten hatten bereits bei der Unterschriftensammlung für Aufregung gesorgt, insbesondere als bekannt wurde, dass Schenkungen rückwirkend ab dem 1. Januar 2012 der neuen Regelung unterstellt werden sollten. In der Folge verschenkten viele besorgte Bürger vorsorglich Vermögenswerte an ihre Nachkommen. Den Zeitungen konnte man entnehmen, dass die Grundbuchämter Überstunden leisteten und die Notariatstermine knapp wurden. Gut drei Jahre später kommt die Vorlage zur Abstimmung. Der Steuersatz soll 20 Prozent betragen, Ehepartner wären von der Steuer ausgenommen. Es gälte ein allgemeiner Freibetrag pro Nachlass von zwei Millionen Franken. Schenkungen pro Person und Jahr von 20 000 Franken blieben steuerbefreit. Unternehmer und Landwirte könnten von Ermässigungen profitieren. Der Ertrag der Steuer ginge zu zwei Dritteln an die AHV und zu einem Drittel an die Kantone. Die Initiative ist abzulehnen. Die Argumente, die gegen die Vorlage sprechen, sind bekannt. In Kürze lauten sie: Bereits mehrfach besteuertes Geld wird abermals versteuert, die Rückwirkungsklausel birgt Rechtsunsicherheit, die Initiative verletzt die föderalistisch ausgestaltete Steuerkompetenz, und vor allem wird der Generationenwechsel bei Unternehmern, insbesondere bei KMUs und Landwirtschaftsbetrieben, gefährdet. Es ist eine schweizerische Tugend, dass wir auch dann «Nein» stimmen, wenn wir unschlüssig sind. Darauf ist hoffentlich auch dieses Mal Verlass. Denn die klare Optik wird getrübt durch drei Überlegungen, die auch bei einem liberalen Standpunkt auf den ersten Blick allenfalls überzeugen, einer genaueren Überprüfung aber nicht standhalten. Erstens sei die Erbschaftssteuer weniger leistungsfeindlich als die Besteuerung von Einkommen: Eine Besteuerung könne keine negativen Anreize schaffen, weil den Erben die Vermögenswerte ohne eigenes Zutun zufallen. Dieses Argument greift zu kurz, denn es bezieht sich nur auf die Erben und vernachlässigt die möglichen Reaktionen der Erblasser. Zweitens führe die Erbschaftssteuer zu einer grösseren Chancengleichheit: Dieses Wunschdenken geht nicht in Erfüllung, denn die wegbesteuerten Vermögenswerte werden nicht direkt benachteiligten Gesellschaftsschichten zugeteilt. Die Initianten vermögen diesbezüglich zu beschwichtigen, dass im vorliegenden Fall das Steuer aufkommen zu zwei Dritteln für die AHV zweckgebunden sei. Diese Feststellung führt sodann zur letzten Behauptung, welche auch in Bezug zum Titel der Initiative steht. Drittens helfe die Erbschaftssteuer, unsere Altersvorsorge sicherzustellen: Abgesehen von der Tatsache, dass die anfallenden Beträge gering wären, wirkt eine Erbschaftssteuer aus einem ganz anderen Grund diesem Ansinnen entgegen: Um einen demografisch bedingten Rückgang der Arbeitskräfte auszugleichen, braucht es Produktivitätssteigerungen, was Investitionen erfordert und unternehmerisch eine hohe Kapitalbildung voraussetzt. Die zur Abstimmung vorliegende Initiative bewirkt aber genau das Gegenteil. Das Verdikt bleibt klar: Ein «Nein» gehört in die Urne. 18
SCHWERPUNKT Robotik Antike Uhren
Schwerpunkt ROBOTIK «Die Robotik dürfte zur nächsten schöpferischen Zerstörung führen» Dimitrios Manolidis Chief Investment Officer Innovationen sind die entscheidende Voraussetzung für langfristige Wettbewerbsfähigkeit und Wachstum. Der bekannte Ökonom Joseph Schumpeter hat hierzu den Begriff der «schöpferischen Zerstörung» geprägt. Darunter versteht man die Verdrängung und Zerstörung alter Strukturen durch neue Ideen, Techniken usw. Innovationen haben weitreichende Konsequenzen. Das Zeitalter der Industrialisierung hat mit der Erfindung der Dampfmaschine und später des Verbrennungsmotors zu enormen Wachstumsschüben mit hoher Vermögens- und Produktivitätszunahme geführt. Auch das Computer- und Internet-Zeitalter hat signifikante Spuren hinterlassen. Technologischer Fortschritt führt jedoch gleichzeitig auch zu Verwerfungen in der Gesellschaft, da er oft von strukturellen Veränderungen in den Arbeitsprozessen begleitet wird. Ein Blick auf das Robotik-Segment zeigt, dass in den kommenden Jahren disruptive Veränderungen mit weitreichenden Folgen zu erwarten sind. Doch was ist unter Robotik zu verstehen? In erster Linie denkt man dabei an Industrieroboter. Diese werden gegenwärtig vor allem in der Automobilund Elektroindustrie, aber auch im Chemiesektor und der Metallverarbeitung eingesetzt. Gemäss einer Studie von McKinsey waren im Jahr 2013 weltweit 1.3 Mio. Industrieroboter im Einsatz. Die Autoren der Studie erwarten für die nächsten zehn Jahre jährliche Wachstumsraten von 25-30 % und Investitionen im Umfang von 900 1200 Mrd. US Dollar. Der breitere Einsatz von Robotern steht somit erst am Anfang und konzentriert sich noch auf den Industriesektor. Zum Robotik-Sektor gehört jedoch mehr als nur der Bereich der Industrierobotik. Dienstleistungsroboter, Drohnen, Humanoide sowie weitere Segmente wie Sen soren können ebenfalls dazu gezählt werden. Während Drohnen seit Ende der 90er Jahre primär militärischen Zwecken dienen, wird heute auch die zivile Nutzung geprüft. Logistikunternehmen wie DHL, UPS und Amazon zeigen grosses Interesse. Humanoide sind Roboter mit menschenähnlichem Erscheinungsbild und befinden sich noch in einem sehr frühen Entwicklungsstadium. Teile davon, wie z. B. Roboteranzüge und Geh-Prothesen, sind jedoch schon weit fortgeschritten. Auch im Bereich der Sensoren eröffnen Spracherkennungsprogramme und Tiefensensoren neue Möglichkeiten. Längerfristig wird vor allem den Dienstleistungsrobotern grosses Potenzial zugeschrieben. Hierbei dürften insbesondere die Bereiche E-Commerce, Gesundheit, Agrikultur und Rüstung von Interesse sein. In der Agrikultur werden Erntemaschinen getestet, welche in der Lage sind, den Reifegrad von Früchten zu erkennen und diese selbst zu pflücken. Drohnen können für die Überwachung der Felder sowie für das Sprühen von Dünge- und Schutzmitteln eingesetzt werden. Im Gesundheitsbereich gibt es bereits Unterstützung bei Operationen. Das US Unternehmen Intuitive Surgical bietet eine Roboterplattform, welche die Möglichkeiten des Chirurgen erweitert. Im Rahmen der medizinischen Diagnostizierung und klinischen Forschung ist vor allem das IT-System Watson von IBM zu erwähnen. Das medizinische Fachwissen wächst rasant, und die Ärzte verfügen über weniger Zeit, sich über alle Neuerungen im Detail zu informieren. Das IT-System Watson ist hier in der Lage, Unmengen von Daten und Empfehlungen zu analysieren und so die Mediziner zu unterstützen. Die Vorteile der Robotik-Entwicklung liegen auf der Hand. Auf Produktebene führt sie zu tieferen Kosten und 20