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1 Internet & New Economy E 7. Dezember 2001 Nr. 22 Internet-Revolution und New Economy Internationale Kapitalmärkte der Zukunft der Einfluss des Internet Editor: Antje Stobbe Publikationsassistenz: Sabine Loetto Internet: Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland Fax: Managing Directors Axel Siedenberg Norbert Walter Das Internet beeinflusst die internationalen Kapitalmärkte nachhaltig. Marktaktivitäten werden transparenter und die Transaktionskosten sinken. Elektronische Netzwerke haben die globale Integration der Kapitalmärkte beschleunigt und erleichtern den direkten Marktzugang der Investoren. Die Hauptnutznießer dieser Entwicklung sind Privatanleger, deren Informationsdefizit sich durch das Internet beträchtlich verringert hat. Sie verfügen jetzt über Möglichkeiten, die bis vor kurzem fast ausschließlich professionellen Marktteilnehmern vorbehalten waren. Das Internet spielt bei Neuemissionen von Wertpapieren eine immer größere Rolle. Um ihre Wettbewerbsposition zu behaupten, setzen große Investment- Banken auch Internet-gestützte Plattformen neben ihren traditionellen Vertriebskanälen ein. Für die Banken stellen die Internet-induzierten Veränderungen an den internationalen Kapitalmärkten weniger ein Risiko dar, als vielmehr eine große Herausforderung. Dies gilt insbesondere für den Wertpapierhandel. Direktbanken und Online-Broker haben nicht unerhebliche Marktanteile erzielt. Auch traditionelle Banken bieten den Online-Wertpapierhandel als komplementären Vertriebskanal an. Der technologische Fortschritt und das Internet haben die Börsenlandschaft drastisch verändert. Neue, alternative Handelsplattformen, sog. Electronic Communication Networks (ECNs), sind entstanden und haben die monopolistischen, nationalen Börsen aus ihrer Lethargie erweckt. In den USA haben ECNs im Aktienhandel inzwischen eine beachtliche Marktstellung erreicht und den traditionellen Börsen erhebliche Marktanteile abgenommen. Im Bondhandel ist es mittlerweile zu einer Flut von neuen elektronischen Systemen gekommen, nicht zuletzt deshalb, weil die Börsen keine effiziente Handelsplattform zur Verfügung stellen konnten. Nicht alle Börsen und alternativen Handelsplattformen werden jedoch überleben. Es wird mittelfristig zu einer Konsolidierung kommen sei es durch einen betriebswirtschaftlich bedingten Exodus oder durch ein Zusammengehen mit anderen börslichen oder außerbörslichen Plattformen zu schlagkräftigeren Einheiten. Josef Ackermann Dieser Aufsatz beruht auf einem Artikel von Dr. Josef Ackermann, Mitglied des Vorstandes der Deutsche Bank AG, der im Original im Management Handbuch ebanking von Jürgen Krumnow und Thomas A. Lange (Hrsg.), Stuttgart: Schäffer-Poeschel, 2001, erscheint.

2 Deutsche Bank Research Internationale Kapitalmärkte der Zukunft der Einfluss des Internet 1 A. Die Kapitalmärkte rücken zusammen Internationale Kapitalmärkte und Internet beide Begriffe sind Ausdruck für Dynamik und Fortschritt, beide werden mitunter aber auch als Chiffre für Macht und apokalyptische Reiter des Kapitalismus gesehen und kritisiert. Konzentrieren wir uns bei diesem Thema auf die ökonomischen Aspekte, so steht die Frage im Vordergrund, wie die künftige Entwicklung auf den internationalen Kapitalmärkten aussieht und welche Rolle dabei das Internet spielt. Aussagen über künftige Entwicklungen setzen zunächst eine Standortbestimmung voraus. Und ein Blick auf die Statistik zeigt: Die Wachstumsraten der Kapitalmärkte sind in der vergangenen Dekade hoch gewesen. 2 Die Gründe für diese Expansion und Dynamik sind bekannt. Neben sich günstig verändernden Rahmenbedingungen in Form fortgesetzter Liberalisierung des Kapitalverkehrs und Deregulierung der Kapitalmärkte sind es vor allem die enormen Fortschritte im Bereich der Informations- und Kommunikationstechnologie (IuK-Technologie) gewesen, die maßgeblich zum raschen Wachstum der internationalen Finanzströme beigetragen haben. Die IuK-Technologie hat ihrerseits durch das Internet, seiner Weiterentwicklung und seinem Einsatz im kommerziellen Bereich eine zusätzliche Beschleunigung erfahren. Den internationalen Kapitalmärkten hat diese digitale Revolution jedoch nicht nur zu einem höheren Volumen verholfen. Die Kapitalmärkte haben heute auch eine deutlich bessere Qualität für ihre Nutzer. So hat sich die Transparenz des Marktgeschehens drastisch erhöht. Dies gilt nicht nur auf nationaler Ebene, auch die Aktivitäten und Entwicklungen auf den ausländischen und internationalen Finanzmärkten lassen sich via Bildschirm bequem vom heimischen Standort aus verfolgen. Die Kapitalmärkte rund um den Globus rücken damit näher zusammen und erleichtern Kapitalanbietern und nachfragern den direkten Zugang. Auch die Art und Weise des Handelns auf den Märkten und die Vielfalt der Produkte haben zu einer Qualitätsverbesserung beigetragen. Der Computerhandel ist zur Regel geworden, und hat Standortentscheidungen der Marktteilnehmer vereinfacht. Futures, Optionen, Swaps haben eine blühende Derivate-Industrie entstehen lassen und sind aus dem täglichen Kapitalmarktgeschäft nicht mehr wegzudenken, ermöglichen sie doch eine effiziente Portfoliosteuerung und Verteilung des Portfoliorisikos. Nicht zuletzt wird auch die Infrastruktur der Akteure an den Kapitalmärkten, vor allem der Banken, zunehmend technologisch determiniert. Diese Trends lassen sich nicht mehr umkehren, und sie werden auch die künftige Struktur der Kapitalmärkte maßgeblich beeinflussen. Betrachten wir im folgenden die Internet-induzierten Entwicklungen auf den Kapitalmärkten näher. Starkes Wachstum auf den Kapitalmärkten in den letzten zehn Jahren Die digitale Revolution hat die internationalen Kapitalmärkte qualitativ aufgewertet 1 Dieser Aufsatz beruht auf einem Artikel von Dr. Josef Ackermann, Mitglied des Vorstandes der Deutsche Bank AG, der im Original im Management Handbuch ebanking von Jürgen Krumnow und Thomas A. Lange (Hrsg.), Stuttgart: Schäffer-Poeschel, 2001, erscheint. 2 Das Volumen der internationalen Ausleihungen (Bankkredite und Anleihen) an Nichtbanken ist im Schnitt um ca. 15% p.a. gestiegen. Vgl. Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, Quarterly Review, International and Financial Market Developments, verschiedene Ausgaben. 2 E

3 Deutsche Bank Research B. Effizienzsteigerungen auf den Kapitalmärkten I. Erhöhte Transparenz Funktionierende Kapitalmärkte verlangen nach einem hohen Grad an Transparenz des Marktgeschehens. Kapitalgeber wie Kapitalnehmer werden nur dann an einen bestimmten Markt herantreten, wenn ihnen die Konditionen und sonstigen Usancen bekannt sind. Ohne hinreichende Transparenz wird es ein Unternehmen schwer haben, sich Kapital durch die Ausgabe von Wertpapieren zu beschaffen. Investoren wollen wissen, wem sie ihr Geld anvertrauen, welche Rendite sie erwarten können und wie riskant ihr Engagement ist. Dies gilt nicht nur für die Emission von Wertpapieren, also den Primärmarkt, sondern analog auch für den Wertpapierhandel. Auf einem intransparenten Kapitalmarkt kommt ein Handel kaum zustande. Das Internet hat die Transparenz auf den Kapitalmärkten in erheblichem Maße erhöht. Es ermöglicht, Informationen mit größerer Reichweite und Reichhaltigkeit kostengünstig zur Verfügung zu stellen, und dies ohne nennenswerte zeitliche Verzögerung. Betrachtet man die Auswirkungen des Internet auf die Transparenz der Kapitalmärkte etwas genauer, so kann man insbesondere zwei wesentliche Verbesserungen feststellen: - Zum einen hat sich durch das Internet der Kreis der gut informierten Marktteilnehmer drastisch erweitert. Ohne das Internet standen die Kapitalmarktinformationen zumindest real-time nur einem relativ kleinen Kreis von Professionals zur Verfügung. Dagegen konnte etwa die große Masse der privaten Anleger relevante Informationen wie Wertpapierkurse und -umsätze sowie Ad hoc- Meldungen der Emittenten nur den traditionellen Medien, also im wesentlichen einschlägigen Zeitungen, und damit stark zeitverzögert entnehmen. Heutzutage können auch private Anleger die Wertpapierkurse und andere für ihre Anlageentscheidung bedeutsame Informationen an ihrem PC von zu Hause aus, von mobilen Endgeräten wie Laptop oder Mobiltelefon sogar praktisch von jedem Ort aus abfragen. Dank des Internets verfügen auch Privatanleger über die nötigen Informationen, um innerhalb weniger Sekunden auf Marktveränderungen reagieren und per Mausklick Wertpapiergeschäfte ausführen zu können. - Zum zweiten hat das Internet die Konnektivität erhöht. Den Investoren sind Informationen von allen wichtigen Kapitalmärkten der Welt sofort zugänglich. Sie können sich ohne nennenswerte Kosten über die aktuellen Entwicklungen der Anlagemöglichkeiten sowohl auf den heimischen als auch auf den internationalen Kapitalmärkten informieren. Die Transparenz auf den Kapitalmärkten hat folglich eine globale Dimension erhalten. Dies erleichtert die Nutzung der Vorteile aus der internationalen Diversifikation der Anlagen. Bislang konzentrierten sich die Anleger auf Wertpapiere inländischer Emittenten, weil sie hierüber besser informiert waren. Durch die Fortschritte in der IuK-Technologie, insbesondere das Internet, sind diese Defizite aber weitgehend beseitigt worden. In Europa tat sicher der Euro ein Übriges. Tatsächlich lässt sich daher eine Zunahme von grenzüberschreitenden Portfolio-Investitionen beobachten. Vor allem institutionelle Anleger, also Investment- und Pensionsfonds sowie Versicherungen, haben den Anteil ihrer ausländischen Investments deutlich ausgeweitet, auch wenn der Home- Bias generell noch stark ausgeprägt ist. Funktionierende Kapitalmärkte erfordern Transparenz Das Internet hat die Transparenz auf den Kapitalmärkten deutlich erhöht Umfangreiche Zugriffsmöglichkeiten auf Kapitalmarktinformationen und stärkere Vernetzung E 3

4 Deutsche Bank Research Finanzinformationen sind somit nicht nur elektronisch in großer Breite und Tiefe weltweit vorhanden. Die technische Funktionalität erlaubt darüber hinaus eine kommunikative und bedarfsorientierte Interaktion der Marktteilnehmer. Sie können sich die relevanten Informationen bedarfsgerecht zusammenstellen und anzeigen lassen, so dass ihnen auch differenzierte Marktanalysen möglich werden und sie auf den internationalen Kapitalmärkten erfolgreich agieren können. Zugleich führt diese Entwicklung zu einer Intensivierung der geschäftlichen Aktivitäten in Wertpapieren zwischen Finanzdienstleistern und Kunden mit entsprechend positiven Auswirkungen auf die Liquidität der Kapitalmärkte. Das Internet ist daher inzwischen zu einem zentralen Instrument der Kapitalmarktinformation, -analyse und -kommunikation geworden und hat für Finanzdienstleister eine wichtige geschäftspolitische und kundenbezogene Dimension für ihr Kapitalmarktgeschäft gewonnen. Die erhöhte (internationale) Transparenz hat außerdem zu teilweise erheblichen Kosten- und Margenreduzierungen auf den Kapitalmärkten geführt. Denn das Internet erlaubt es den Marktteilnehmern, Wertpapiere sowie Marktkonditionen auf einfache Weise weltweit miteinander zu vergleichen. Unterschiede können besser und schneller erkannt und zur Arbitrage genutzt werden. Damit sinken zwangsläufig auch die Spreads. Mit niedrigeren Transaktionskosten einher geht auch eine internationale Angleichung der Konditionen und Usancen. Im Ergebnis sind die internationalen Kapitalmärkte effizienter geworden zum Vorteil für Investoren und Emittenten, aber auch für die Intermediäre. II. Zunehmende Integration Der enorme Fortschritt in der IuK-Technologie ist zum Treibsatz für die globale Vernetzung und damit auch für die Integration von ehemals getrennten Kapitalmärkten geworden. Während Liberalisierungen und Deregulierungen auf den Kapitalmärkten der westlichen Welt, in den letzten Jahren zunehmend auch in Schwellenländern ( Emerging Markets ), die entsprechenden rechtlichen Grundlagen boten, haben die modernen Instrumente der IuK-Technologie, vor allem das Internet, erst die notwendigen technischen Voraussetzungen geschaffen. Die Globalisierung der Kapitalmärkte hat erst dadurch nachhaltig an Dynamik gewonnen. Durch das Internet werden Informationsflüsse, Handelstransaktionen und Investments unabhängig von Raum und Zeit. 3 Kapitalmärkte werden aus Sicht der Akteure sozusagen delokalisiert. Eine Teilnahme am Handel von Wertpapieren rund um den Globus und rund um die Uhr wird möglich, ohne an den jeweiligen Handelsplätzen vor Ort präsent zu sein (Remote Access). Vor allem die kleineren Marktteilnehmer profitieren hiervon, da sie es sich bislang nicht leisten konnten, an den verschiedenen (wichtigen) Finanzplätzen der Welt Handelskapazitäten aufzubauen. Aber auch für die großen Global Player stellt dies eine Erleichterung dar, da sie nicht mehr überall Präsenzen aufbauen müssen, sondern ihre Handelsaktivitäten stärker zusammenziehen können. Diese Zentralisierung stärkt automatisch in den jeweiligen Zeitzonen Fernost, Europa und Nordamerika die dort dominierenden Finanzzentren, die eine unverändert hohe Sogwirkung entfalten und diese stetig mit entsprechenden kapitalmarktfreundlichen Rahmenbedingungen und Infrastrukturverbesserungen unterstützen. Verbesserte Information, Analyse und Kommunikation Die erhöhte Transparenz drückt auf Kosten und Margen Globale Integration der Kapitalmärkte Kapitalmärkte werden zusehends delokalisiert 3 Hermann Lübbe bezeichnet den Effekt des Internets daher anschaulich als Tilgung des Raums durch Geschwindigkeit ; Lübbe (1996), S E

5 Deutsche Bank Research Die Entwicklungen in der IuK-Technologie haben dazu geführt, dass die Welt zu einem global financial village zusammengerückt ist. So sind die Kapitalmärkte der Welt inzwischen in einem Maße integriert, wie dies vorher nie der Fall war und auch vor wenigen Jahren kaum für möglich erachtet wurde. Dies lässt substanzielle ökonomische Vorteile erwarten. Ein integrierter Markt zumindest für Europa sollte er keine allzu ferne Vision sein wird economies of scale ermöglichen, die effiziente Verteilung von Kapital fördern und die Risikoverteilung und Portfoliodiversifizierung der Investoren weiter erleichtern. Die zunehmende weltweite Vernetzung der Kapitalmärkte hat auch zur Konsequenz, dass die Märkte sektoral und nicht mehr national geprägt sind. Die Investoren orientieren sich bei ihren Anlageentscheidungen nicht mehr anhand nationaler Märkte, sondern weltweit anhand von Branchen. III. Förderung der Disintermediation Das Internet eröffnet nicht zuletzt den Marktteilnehmern viel besser als je zuvor das Umgehen der etablierten Vermittler von Finanzdienstleistungen, v.a. von Banken (Disintermediation). Das Internet ermöglicht direktere Verbindungen zwischen Kapitalgebern und Kapitalnehmern, die unter geringeren Transaktionskosten einander finden können. Auf diese Weise lassen sich die Kosten sparen, die ein Intermediär für seine Transformationsleistungen fordert. Dies bedeutet auf der Finanzierungsseite, dass zunehmend Kreditgeschäfte durch Kapitalmarktfinanzierungen wie Anleihe- und Aktienemissionen substituiert werden. Dabei können Banken von Emittenten durch eine direkte Begebung von Wertpapieren über das Internet als Zwischenhändler ausgeschaltet werden. Zu Disintermediation kommt es auch auf der Geldanlageseite. Das Internet hat die Markteintrittsbarrieren gesenkt. Direktanlagebanken und Online-Broker tauchen am Markt auf und fordern die traditionellen Player auf ihrem eigenen Terrain heraus. Durch die transparenzerhöhende Wirkung des Internet erhalten die Kunden einen guten Marktüberblick und können die Vorteilhaftigkeit einzelner Finanzierungs- und Anlagemöglichkeiten besser miteinander vergleichen. Die Kunden sind gleichzeitig preissensibler geworden und wählen für eine Transaktion denjenigen Intermediär Bank, Börse, sonstiger Finanzdienstleister aus, der im konkreten Fall die besten Konditionen und den besten Service bietet. Speziell für Banken wird damit die traditionelle Hausbankbeziehung allmählich durch das auf Konditionenvorteile abgestimmte Transaktions-Banking ersetzt. Die Banken übernehmen für ihre Kunden zunehmend eine Türöffnerfunktion zum Kapitalmarkt. Damit setzt eine Entwicklung vom bilanzwirksamen Zinsgeschäft hin zum bilanzunwirksamen Provisionsgeschäft ein und liefert damit eine Erklärung für die vielversprechende Entwicklung des Investmentbanking. 4 Die Welt wird zum global financial village IuK-Technologien verbinden Kapitalgeber und -nehmer direkter Verbesserter Marktüberblick bei den Kunden Banken als Türöffner zum Kapitalmarkt 4 Ausführlich zu den Entwicklungen im Investment Banking siehe Ackermann (2001). E 5

6 Deutsche Bank Research C. Implikationen für Banken, Börsen und Aufsicht I. Kapitalmarktgeschäft der Banken 1. Primärmarkt Die weite Verbreitung und die Charakteristika des Internet eröffnen neue Dimensionen bei der technischen Durchführung einer Wertpapieremission (Platzierung) und im Bereich der Finanzkommunikation. Das Internet ermöglicht dem Emittenten bzw. seiner Konsortialbank, eine Fülle von Dokumenten und Informationen rund um die Emission vorher und nachher wie den Verkaufsprospekt, Researchberichte, Pressemeldungen sowie Audio- und Videoaufzeichnungen von Pressekonferenzen und Analystenmeetings auf der Unternehmens- und/ oder Bankhomepage weltweit zum Abruf zur Verfügung zu stellen. Dadurch erhalten insbesondere auch die Privatinvestoren Zugang zu den für ihre Anlageentscheidung relevanten Informationen, die ihnen ohne Internet nicht oder nur mit erheblichem zeitlichen und finanziellen Aufwand zur Verfügung stünden. Emittenten haben dann einen echten Vorteil aus der Internet-Nutzung bei der Emission, wenn sie sich auf den Platzierungserfolg auswirkt und zudem niedrigere Emissionskosten bringt als mit herkömmlichen Verfahren. Das Internet eröffnet dem Emittenten Einblick in den Ablauf der Emission, den er in dieser Form vorher nicht hatte. Er kann den Bookbuilding-Prozess sozusagen online verfolgen und erhält Informationen über die Entwicklung des Zeichnungsvolumens und die Zusammensetzung der Zeichner. Dieses Wissen erleichtert nicht nur die Festlegung des Emissionspreises, es ermöglicht auch eine bessere Steuerung der Emission. So kann der Emittent bzw. die von ihm beauftragte Konsortialbank mittels eines Internet-gestützten Fragebogens den Informationsstand der privaten Investoren über den Emittenten auf eine relativ einfache und kostengünstige Weise überprüfen. Die so gesammelten Informationen über die Anleger lassen sich nach der Emission gezielt für Investor Relations-Maßnahmen einsetzen. Vor allem Zeichnungen von Aktienemissionen via Internet gehören für manche Banken schon zum Standardservice. Die Deutsche Bank hat im Frühjahr 1999 als erstes großes Emissionshaus in Europa unter dem griffigen Markennamen eine Plattform zur Zeichnung im Internet und eine Fülle von Informationen rund um Aktienemissionen angeboten. Auch Maxblue, der Online-Broker der Deutschen Bank 24, bietet seinen Kunden diese Möglichkeit. Das Angebot der Zeichnung via Internet ersetzt die bisher üblichen Auftragskanäle per Schalterauftrag, Telefon oder Fax im Regelfall zwar nicht vollständig, dient jedoch als ergänzender Vertriebsweg, der nicht zuletzt dank der Zeichnungsmöglichkeit rund um die Uhr zunehmend an Bedeutung gewinnt. Zudem können potenziellen Investoren umfangreiche Informationen zur jeweiligen Emission auch nach ihrer Durchführung und zum Kapitalmarktgeschehen allgemein sowie weitere Serviceleistungen (z.b. Orderstatusabfrage, Research, Depotanalysen) zur Verfügung gestellt werden. Schließlich kann die Bank sich über diese Plattform als interaktives Emissionshaus präsentieren. Diese zusätzlichen Dienstleistungen können insbesondere auch zur Akquisition neuer Kunden, und zwar sowohl auf der Anleger- wie auf der Emittentenseite, beitragen. Daneben gibt es bereits einige Emissionshäuser, die sich auf Initial Public Offerings (IPOs) ausschließlich über das Internet spezialisiert haben. Neben der Übernahme diverser Beratungsleistungen können Investoren erhalten verbesserten Zugang zu Informationen Internet gestaltet Emissionsprozess effizienter Zeichnungen von Aktien via Internet als Service von Banken 6 E

7 Deutsche Bank Research sie als Underwriter fungieren und somit das Platzierungsrisiko übernehmen. Allerdings erstellen diese virtuellen Emissionshäuser im Regelfall keine Due Diligence und übernehmen auch keine Aufgaben nach der Platzierung, wie z.b. Marketmaker-Funktionen oder die Gewährleistung ausreichender Liquidität. Diese Aufgaben, die wesentlich zu einer erfolgreichen Emission beitragen, sind immer noch die Stärke der klassischen Investmentbanken. Ferner erschließen sich für klassische Investment- bzw. Universalbanken neue Geschäftsmöglichkeiten, die auf ihren traditionellen Stärken beruhen, z.b. die Bereitstellung ihrer eigenen Internet-Plattform und die Erstellung von Research-Material. Bei der Emission von Anleihen findet das Internet dagegen bisher kaum Verwendung. Dies liegt zum einen daran, dass der Handel in vielen Papieren aufgrund der starken Marktfragmentierung (weltweit mehrere Millionen Gattungen) nur wenig liquide ist. Der zweite wesentliche Grund dafür ist, dass Anleihen überwiegend bei wenigen großen institutionellen Investoren platziert werden. Diese bevorzugen nach wie vor den persönlichen Kontakt zu den Konsortialbanken und geben ihre Orders auf herkömmliche Art, d.h. vor allem per Telefon, auf, nicht zuletzt deshalb, weil sie sich hiervon Vorteile bei der Zuteilung versprechen. Allerdings zeichnen sich auch hier bereits Veränderungen durch das Internet ab. Zu Beginn des Jahres 2000 hat die Weltbank die erste rein virtuelle Globalanleihe aufgelegt. Diese Anleihe wurde ausschließlich via Internet offeriert. Erstmals konnten auch Privatanleger direkt Zeichnungsaufträge abgeben. Über das Internet wurde über die Hälfte des Emissionsvolumens von insgesamt drei Milliarden Dollar geordert. Die (teilweise) Platzierung von Anleihen über das Internet wird künftig zu einer gängigen Erscheinung werden. Auch die Deutsche Bank bietet mit db.bonds ein System an, das die Zeichnung von Bonds über das Internet ermöglicht und zusätzlich die Ausstattungsdetails der Emission und die Anleihedokumentation auf einer einzigen Webseite anzeigt. Darüber hinaus ermöglicht das Internet besser als je zuvor auch die Eigenemission von Wertpapieren, bei der die Emittenten die neuen Papiere direkt bei den Investoren unter (teilweiser) Ausschaltung von Banken zu platzieren versuchen. Allerdings ist die Eigenemission derzeit noch die Ausnahme. Abgesehen davon, dass die eigenständige Durchführung eines IPO über das Internet viel Zeit und Geld kostet und das entsprechende Know-how zumeist nicht vorhanden ist, liegt dies im wesentlichen daran, dass Emittenten, die bislang nicht am Kapitalmarkt auftraten und daher erfahrungsgemäß beim Publikum nicht sehr bekannt sind, Schwierigkeiten haben, potenzielle Investoren zu mobilisieren und sie zu einer Zeichnung zu veranlassen. Insbesondere ist zu erwarten, dass das Vertrauen der potentiellen Investoren mangels einer sorgfältigen Due Diligence durch eine renommierte Investmentbank fehlt. Die Investoren schätzen die Marktexpertise und den Rat der emissionsbegleitenden Investmentbanken. Dieses Problem stellt sich dann als nicht (so) gravierend dar, wenn die neuen Wertpapiere gezielt solchen Personen(kreisen) angeboten werden, die das emittierende Unternehmen aus einer langjährigen Beziehung bereits gut kennen, wie z.b. Kunden und Lieferanten. Sofern das Emissionsvolumen relativ gering ist, kann eine gezielte Platzierung bei einem bestimmten Personenkreis erwogen werden, zumal das Internet eine gezielte Ansprache ermöglicht. Die Eigenemission von Wertpapieren wird aber auch dadurch gehemmt, dass der Emittent in diesem Fall das Platzierungsrisiko selbst tragen muss und es nicht auf die Konsortialbank(en) überwälzen kann. Dieses Argument kann jedoch an Bedeutung verlieren, wenn die Banken Der Einsatz des Internet bei Initial Public Offerings nimmt stetig zu aber Rückstand bei der Emission von Anleihen und noch Hindernisse bei Eigenemissionen E 7

8 Deutsche Bank Research immer weniger bereit sind, das Platzierungsrisiko zu übernehmen. Dies lässt sich im Geschäft mit neuen Anleihen tatsächlich bereits beobachten. Bei Anleiheemissionen übertragen die Investmentbanken das Platzierungs- und Finanzierungsrisiko zunehmend auf die Emittenten. Dies lässt erwarten, dass mittelfristig zumindest die Emittenten von hochwertigen und liquiden Papieren durch den Direktkontakt zu den Investoren einen Teil der Platzierung selbst übernehmen. In Bezug auf die wesentlichen Auswirkungen des Internet auf die weitere Entwicklung des Primärmarktgeschäfts der Banken können folgende drei Trendaussagen gemacht werden: - Das Internet wird bei Neuemissionen von Wertpapieren immer mehr zu einem nicht zu vernachlässigenden Distributionskanal. Schätzungen ergeben, dass im Jahr 2003 im Investment Banking etwa 15% aller Erträge aus dem Emissionsgeschäft durch das Internet generiert werden. 5 - Um ihre Wettbewerbsposition zu verteidigen, kommen große Investment-Banken nicht umhin, auch Internet-gestützte Plattformen neben ihren traditionellen Vertriebskanälen einzusetzen. Dabei kommt ihnen ihr eingeführter Markenname zugute, den neu eintretende Wettbewerber erst mühsam und mit hohen Kosten aufbauen müssen. Generell werden insbesondere bei Aktienemissionen Online-Expertise und ein State-of-the-art Vertriebskanal wichtiger, um Mandate für die Platzierung der Aktien zu gewinnen und den Bedürfnissen der immer zahlreicher werdenden Retail-Anleger, die über Internet zeichnen, Rechnung zu tragen. - Das Internet wird zwar die Platzierung von Wertpapieremissionen in Eigenregie der Unternehmen erleichtern, jedoch werden die Banken im Rahmen einer Eigenemission nicht völlig verzichtbar. Insbesondere die Abwicklung ist wohl auch künftig nicht ohne die Einschaltung von Banken durchführbar. 2. Sekundärmarkt Während sich die Auswirkungen des Internet auf den Primärmarkt bislang noch in Grenzen halten, ist der Einfluss auf den Sekundärmarkt schon heute gravierend. Das Internet ist für den Wertpapierhandel geradezu prädestiniert, da es die Verbreitung einer nahezu unbegrenzten Informationsmenge mit maximaler Reichweite und die massenhafte Abwicklung von Aufträgen innerhalb kürzester Zeit ermöglicht. Die Vorteile der Vermittlung von Wertpapieraufträgen zwischen Privatkunden und sog. Online-Banken bzw. Discount Brokern wurden schnell erkannt. Diese Finanzdienstleister bieten ihren Kunden die Möglichkeit, per Internet Investments zu tätigen und rund um die Uhr Wertpapieraufträge an Börsen in aller Welt aufzugeben. Sie setzten anfänglich ganz auf den Kontakt mit den Kunden per Telefon, Fax oder Internet. Durch den Verzicht auf ein teures Filialnetz und umfassende Beratungen haben sie erhebliche Kostenvorteile. Tatsächlich konnten reine Direktbanken innerhalb kurzer Zeit beachtliche Marktanteile im Privatkundengeschäft erzielen. 6 Sie verzeichneten bei den Neukunden monatliche Wachstumsraten im oberen zweistelligen Bereich. Dabei handelte Zunehmende Bedeutung des Internet als Distributionskanal bei Neuemissionen Multi Channel-Strategien Veränderte Rolle der Banken bei Eigenemissionen Hohe Dynamik bei Online-Banken und Direct Brokern 5 Vgl. Bongartz (2001), S Marktstudien zufolge werden in den USA inzwischen etwa 16 Prozent aller privaten Wertpapierorders im elektronischen Direktgeschäft getätigt. 8 E

9 Deutsche Bank Research es sich im wesentlichen um technologiebegeisterte junge Personen, die von den Höhenflügen der Dotcoms am Neuen Markt profitierten und ihre Aktienorders ohne Beratung per Mausklick aufgeben wollten (sog. Heavy Trader). Die traditionellen Banken haben mittlerweile die Herausforderung durch das Internet und die Unternehmen der New Economy angenommen. Sie haben in den letzten beiden Jahren erhebliche Anstrengungen und milliardenschwere Investitionen unternommen, um zunächst selbst Online-Brokerage und Online-Banking anzubieten. Mit Erfolg: Die privaten Banken sind in Deutschland mit mehr als 5 Mio. Online-Konten und einem Anteil von nahezu 50% eindeutig Marktführer. Man darf sich aber vom technischen Fortschritt nicht verführen lassen: Nicht alles, was technisch machbar ist, sollte unbesehen umgesetzt werden. Die dogmatische Technikgläubigkeit und Internet-Euphorie scheint allmählich einer realistischeren Betrachtung der Möglichkeiten die die neuen Techniken ohne Zweifel bieten Platz zu machen. Zunehmend setzt sich die Einsicht durch, IuK-Technologie als Querschnittstechnik zu begreifen, die hervorragend geeignet ist, die Beziehung der Bank zum Kunden und umgekehrt zu optimieren. Dies haben auch die reinen Direktbanken und Online-Broker erfahren müssen. Mit dem Einsetzen der Börsenflaute und dem Rückgang der Aktienumsätze privater Kunden sind sie massiv unter Druck geraten. Das Kundenwachstum hat sich verlangsamt, da das Potential der ersten Kundengeneration praktisch ausgeschöpft ist. Hohes Kundenwachstum ist aber von existenzieller Bedeutung, um die enormen Fixkosten, die vor allem die Technologie zur Abwicklung der Kundenaufträge verursacht, zu amortisieren. Wir erleben in Deutschland nun die zweite Welle von Kunden, die das Internet nutzen. Dabei handelt es sich im wesentlichen um einkommensstarke und häufig auch vermögende Anleger im Alter von Jahren, die neben der Bequemlichkeit und Zeitersparnis, die das Internet ihnen bei standardisierten Bankdienstleistungen bietet, auch Beratung und maßgeschneiderte Lösungen bei komplexeren Finanzfragen wünschen. Beste Erfolgsvoraussetzungen in der Zukunft haben daher die sog. Bricks & Clicks. Das sind Banken, die eine Multichannel-Strategie verfolgen, indem sie das Konzept der traditionellen Filialbank mit den Vorzügen des Online-Bankings verbinden. Der Kunde kann den Zugangsweg zu seiner Bank selbst wählen: Filiale, Festnetztelefon, Mobiltelefon oder Internet. Das Internet stellt in dieser Hinsicht also nichts anderes als einen weiteren, vor allem für Privatanleger aber sehr bequemen Vertriebskanal dar, der jedoch enorme Investitionskosten bei den Banken aufwirft. Die Kunst einer Bank besteht letztlich darin, aus Traditionellem und Modernem eine stabile Synthese für das 21. Jahrhundert zu schaffen. II. Veränderung der Börsenlandschaft Die technologische Revolution hat die Landschaft im Bereich des Wertpapierhandels in den letzten Jahren stark verändert. Die Elektronik hat an den Schaltstellen der Wertpapiergeschäfte einen weltweiten Siegeszug feiern können. Im Zuge der Automatisierung leeren sich zusehends die Börsenparkette. Preisbildung und Handelsabschluss finden zunehmend auf elektronischen Plattformen statt. Die Börsen sind, von Ausnahmen abgesehen, heute immer weniger Orte der persönlichen Begegnung, an denen Makler und Händler per Zuruf Wertpapiergeschäfte abschließen. Im Zeitalter der Elektronik lassen sich Entfernun- Traditionelle Banken müssen sich der Herausforderung stellen, ohne dogmatische Technikgläubigkeit Aktuelle Krise der e-banken und e-broker Digitalisierung der Handelsabschlüsse auf elektronischen Plattformen E 9

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