Mikrokapitalmärkte Vorlesung Teil 1 Jun. Prof. Dr. Lars Hornuf

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1 Mikrokapitalmärkte Vorlesung Teil 1 Jun. Prof. Dr. Lars Hornuf Universität Trier und IAAEU

2 Gliederung Ø Klassische Mikrokapitalmärkte Analogie zum Crowdfunding Adverse Selektion Moralisches Risiko Ø Finanzierungserfolg Ø Finanzierungsdynamik Ø Home Bias 2

3 Klassische Mikrokapitalmärkte und die Analogie zum Crowdfunding Ø Um sich dem Thema Crowdfunding zu nähern, soll als Analysemethode eine Analogie zu den klassischen (offline) Mikrokapitalmärkten hergestellt werden. Ø Der Zugang zum Mikrokapitalmarkt hilft den Ärmsten der Welt ihr produktives Potential zu nutzen und kleine Unternehmungen zu gründen. Crowdfunding ermöglicht es allen Unternehmern ein Produkt oder eine Dienstleistung zu entwickeln und zu vermarkten. Ø Die Kreditnehmer auf den Mikrokapitalmärkten werden häufig als unbankable charakterisiert. Auch Unternehmer, die via Crowdfunding Kapital suchen, haben häufig keinen Zugang zu klassischen Bankkrediten. 3

4 Wachstum des traditionellen Mikrokapitalmarktes # Institutionen (rechte Achse) # Kunden (in Mio.) # "Ärmste" Kunden (in Mio.) Quelle: Daley-Harris

5 Warum erhalten die Ärmsten kein Kapital? Ø Nach dem Gesetz vom abnehmenden Grenzertrag sollte Kapital auf natürliche Weise zu den Ärmsten der Welt fließen, da der Einsatz von Kapital dort einen höheren Grenzertrag aufweist. Ø Auch die Banken sollten davon profitieren und höhere Zinsen verdienen können. Quelle: Armendáriz & Morduch

6 Warum erhalten die Ärmsten kein Kapital? Ø Der Grenzertrag des Kapitals hängt auch von der Existenz oder Nicht- Existenz komplementärer Inputs ab. Ø Fehlt einem Bauern das entsprechende Land oder die Kenntnis über eine bestimmte Anbaumethode, kann das eingesammelte Kapital nicht effizient eingesetzt werden. Quelle: Armendáriz & Morduch

7 Warum erhalten die Ärmsten kein Kapital? Ø Die Ärmsten der Welt stellen Banken vor zusätzliche Herausforderungen: Hohe Risiken Informationsasymmetrien Kein Kollateral à Daraus resultieren hohe Transaktionskosten für die Bank! 7

8 Braucht es eine Regulierung? Ø Geldverleiher werden häufig als Wucherer angesehen: Ihre Mandanten sind arm und haben keine andere Möglichkeit Kapital aufzunehmen. Zudem liegen die Zinssätze der Geldverleiher häufig weit über denen des regulären Bankensektors. Ø Geldverleiher-Landbesitzer verhindern oftmals, dass Bauern neue Technologien verwenden. Die Nutzung neuer Technologien würde die Bauern profitabler machen und die Nachfrage nach Krediten verringern. Ø Die Geldverleiher haben de facto ein Monopol inne, da lokale Informationen und Verbindungen den Markteintritt und Wettbewerb erschweren. Ø Hohe Zinssätze könnten aber auch Ausdruck hoher Transaktionskosten sein. 8

9 Effizienz als Regulierungskriterium (1) Ø Das Effizienzkriterium erfordert, dass nur die produktivsten Bauern Zugang zu Kapital erhalten. à Erwartete Rendite > Kapitalkosten Ø Unabhängig davon, ob Geldverleiher ausbeuterisch oder monopolistisch agieren, können ihre Dienste zur Kapitalmarkteffizienz beitragen. Ø Nehmen wir ein hypothetisches Beispiel: Kapitalkosten der Bank: 20% Rendite der Kreditnehmer: 40% bei ¾ ihrer Projekte Rendite der Kreditnehmer: 0% bei ¼ ihrer Projekte Erwartete Rendite = 30% à Ex ante effizient! Ø Wie hoch darf die Ausfallquote der Kreditnehmer sein, damit die Kapitalaufnahme immer noch effizient ist? 9

10 Effizienz als Regulierungskriterium (2) Ø Bei einer sehr hohen Ausfallquoten der Kreditnehmer erscheinen die Zinssätze der Geldverleiher nicht mehr als Wucher. Ø Die Ausfallquoten liegen auf Mikrokapitalmärkten typischerweise bei 50% (Armendáriz & Morduch 2010). Ø Berechnungen zeigen, dass die Monopolgewinne der Geldverleiher häufig nur bei 9% liegen. 10

11 Informationsasymmetrien (1) Ø Banken haben häufig keine Informationen über die Kreditnehmer. Wie kann das profitabelste Projekt ex ante von einem Kreditgeber identifiziert werden? Ø De Soto argumentiert, dass die Ärmsten der Welt Kollateral benötigen und sie deshalb Land- und Eigentumsrechte erhalten müssen. Ø Das in Besitz nehmen des Kollaterales kann bei den Ärmsten der Welt aus moralischen Gründen sehr problematisch sein. 11

12 Informationsasymmetrien (2) Ø Nehmen wir folgendes Beispiel an: In einer Volkswirtschaft gibt es zwei Typen von Individuen: risikoreich und risikoarm. Jedes Individuum kann maximal 1 EUR in ein Projekt investieren, das nach einer Periode sofort realisiert wird. Ein risikoarmer Kreditnehmer erwirtschaftet y in jedem Fall eine Rendite von y o. Ein risikoreicher Kreditnehmer erwirtschaftet mit einer Wahrscheinlichkeit p eine Rendite von y o, wobei gilt 0 < p < 1. Mit einer Wahrscheinlichkeit von 1 - p wird der Kredit nicht zurückgezahlt. Risikoreiche und risikoarme Kreditnehmer erwirtschaften die gleiche risikoadjustierte Rendite y o = py o. Die Bank maximiert ihre Gewinne und möchte zunächst ihre Bruttokosten k für jeden verliehenen Euro decken, wobei k > 1 EUR. Nehmen wir an, dass sowohl risikoreiche wie risikoarme Kreditnehmer im Erwartungswert Projekte realisieren, die diese Kosten decken y o = py o > k. 12

13 Informationsasymmetrien (3) Ø Gäbe es nur risikoarme Kreditnehmer, würden die Banken in einem Wettbewerbsmarkt einen Zinssatz von k verlangen und die Kreditnehmer eine Nettorendite von y o k erwirtschaften. Ø Wenn nun risikoreiche Kreditnehmer auf den Markt treten, möchte die Bank von diesen einen höheren Zinssätze R b verlangen, um für das zusätzliche Risiko entschädigt zu werden. Die Anteil an risikoarmen Krediten beträgt q. 1-q der Kredite sind risikoreich. Die Bank deckt ihre Kosten bei [q + (1 - q)p]r b = k. Ø Um die Gewinnschwelle zu erreichen, verlangt die Bank einen Zinssatz von R b = k / [q + (1 - q)p] Der neue Zinssatz übersteigt den ursprünglichen Zinssatz um den Betrag A = [k(1 - q)(1 - p)]/[q + (1 - q)p] 13

14 Informationsasymmetrien (4) Ø Zu diesem Zinssatz leihen risikoarme Kreditnehmer möglicherweise kein Geld mehr. Ø Das Wegbleiben der risikoarmen Kreditnehmer führt jedoch zu einer Ineffizienz, da beide Typen von Kreditnehmern profitable Projekte realisieren könnten, die finanziert werden sollten. 14

15 Informationsasymmetrien (5) Quelle: Armendáriz & Morduch

16 Moralisches Risiko (1) Ø Nehmen wir an, dass arbeitswillige Kreditnehmer eine Rendite von y erwirtschaften können. Ø Solche Kreditnehmer, die keine Arbeitsanstrengung unternehmen, erwirtschaften eine Rendite von y mit einer Wahrscheinlichkeit p < 1. Ø Die Opportunitätskosten der Arbeit für Kreditnehmer liegen bei c. Ø Der Bruttorückzahlungsbetrag des Kreditnehmers ist R. Die Kapitalkosten der Bank liegen bei k. Es gilt R > k. Ø Der Betrag R wird nur zurückgezahlt, wenn der Kreditnehmer einen Gewinn erwirtschaftet. In diesem Fall erhält der Kreditnehmer einen Nettoertrag von (y - R) - c. Ø Wenn der Kreditnehmer keine Anstrengungen unternimmt, liegt sein Ertrag im Erwartungswert bei p(y - R). 16

17 Moralisches Risiko (2) Ø Der Kreditnehmer wird nur eine Anstrengung unternehmen und arbeiten wenn gilt (y - R) - c > p(y - R). Ø Daraus resultiert R < y - [c/(1 - p)] à Liegt der Bruttozinssatz über y - [c/(1 - p)], wird der Kreditnehmer keine Anstrengungen unternehmen. Ø Die Kreditvergabe der Bank ist ex ante effizient, wenn ihre Kapitalkosten bei y - c > k lägen. Ø Die Kapitalkosten der Bank k können aber gleichzeitig über [y - c/(1 - p)] liegen. Ø Die Bank muss einen Bruttozinssatz R > k verlangen, um rentabel zu bleiben. Daraus folgt R > [y - c/(1 - p)] à Der Kreditnehmer unternimmt keine Arbeitsanstrengung. 17

18 Moralisches Risiko (3) Ø Legt die Bank einen Zinssatz fest, mit dem sie eine positive Rendite erwirtschaften kann, wird der Kreditnehmer nicht arbeiten. Die Bank vergibt deshalb keine Kredite. Ø Könnte der Kreditnehmer glaubwürdig vermitteln, eine Arbeitsanstrengung zu unternehmen, würde die Bank ihm das erforderliche Kapital leihen. Warum ist eine solche Zusage des Kreditnehmers nicht glaubwürdig? Ø Nehmen wir an, der Kreditnehmer könnte der Bank Kollateral in Höhe von w zur Verfügung stellen. Das Kollateral deckt den möglichen Verlust der Bank aber nur unvollständig w < k. Ø Der Ertrag der Arbeitsleistung steigt jedoch relativ zum Nichtarbeiten (y - R) - c > p (y - R) + (1 - p)(-w). Ø Die Bank kann einen höheren Bruttozinssatz verlangen R < y + w - c/(1 - p). 18

19 Rechtsdurchsetzung (1) Ø Selbst wenn der Kreditnehmer strebsam arbeitet, kann er der Bank die Rendite auch noch ex post stehlen, nachdem er einen positiven Ertrag erwirtschaftet hat. Ø Nehmen wir an, eine tatsächliche Insolvenz kann mit einer Wahrscheinlichkeit von s verifiziert werden. Sollte der Kreditnehmer die Rückzahlung verweigern, kann er in diesem Fall eine Auszahlung von (1 - s) (y + w) + sy erwarten. Ø Der Kreditnehmer betrügt wenn y + w - R > (1 - s)(y + w) + sy. Daraus folgt R < sw. Ø Wenn das Kollateral und / oder die Entdeckungswahrscheinlichkeit sehr gering sind, wird die Bank keine Kredite vergeben. 19

20 Gruppenkreditvergabe Ø Gruppen schließen sich freiwillig zusammen. Darunter sind 95 Prozent Frauen (beim Crowdinvesting > 95 Männer). Ø Die Kredite werden an einzelne Gruppenmitglieder vergeben. Es wird jedoch von jedem Mittglied erwartet, dass es die anderen unterstützt, falls Schwierigkeiten auftreten. Ø Die Gruppenmitglieder zahlen zwar nicht den Kredit eines anderen Mitglieds zurück, sie erhalten aber keine weiteren Kredite mehr. Rückzahlungen werden öffentlich durchgeführt. Ø Damit soll sichergestellt werden, dass ex ante gute Gruppenmitglieder ausgesucht werden und ex post der Unternehmer auch Anstrengungen unternimmt. Ø Zudem werden dynamische Anreize geschaffen, indem zunächst kleine und später größere Kreditbeträge vergeben werden. 20

21 Traditionelle Mikrokapitalmärkte: Eine Erfolg? Ø Die Rückzahlungsrate der Association for Social Advancement (Bangladesch) beträgt 99,6 Prozent. Ø Auch traditionelle Mikrokapitalmärkte werden zunehmend professioneller. Als neue Marktteilnehmer sind Microfinance Investment Vehicles hinzugekommen. 21

22 Finanzierungserfolg Ø Mollick (2013) untersuchte über 48,500 Crowdfunding-Projekte in den Jahren 2009 bis 2012 auf dem Portal Kickstarter. Ø Kickstarter verfolgt ein Alles-oder-Nichts-Prinzip. Nur wenn der Unternehmer eine bestimmte Finanzierungsschwelle erreicht, wird sein Projekt auch finanziert. Ø Nicht-erfolgreiche Projekte sind häufig weit von der Finanzierungsschwelle entfernt. Erfolgreiche Projekte überschreiten die Finanzierungsschwelle nur knapp. Ø Höhere Finanzierungsschwellen und Rechtschreibfehler in der Projektbeschreibung sind negativ mit einer erfolgreichen Finanzierung verbunden. Eine längere Laufzeit verringert die Wahrscheinlichkeit des Finanzierungserfolgs. Ø Die öffentliche Unterstützung durch Kickstarter, die Größe des sozialen Netzwerks sowie ein Video fördern den Finanzierungserfolg. 22

23 Geographie des Finanzierungserfolgs (1) 0 E. Mollick / Journal of Business Venturing xxx (2013) xxx xxx Quelle: Mollick

24 Geographie des Finanzierungserfolgs (2) Fig. 2. Geographic distribution of projects by success and by category. 24 Quelle: Mollick 2013 omplete concentration 5 (Kim et al., 2002). Overall concentration was.54, but each individual category had higher levels o

25 Geographie des Finanzierungserfolgs (3) Ø Projekte und Finanzierungerfolg sind ungleich verteilt. Es gibt eine starke Konzentration der Crowdfunding-Projekte. Ø Die Art des Crowdfunding spiegelt die kulturellen Eigenheiten der Region wieder (z.b. Musik in Nashville). Ø Abhängig von der Branche weisen Crowdfunding-Projekte eine noch stärkere regionale Konzentration auf (z.b. Technologie). 25

26 Wann werden Produkte geliefert? Ø Beim Crowdfunding besteht derzeit kein eindeutiger rechtlicher Anspruch auf Lieferung des Produkts. Ø Von 381 untersuchten Projekten haben 3 das eingesammelte Geld zurückgezahlt und weitere 11 nicht länger auf Anfragen der Investoren reagiert. Ø Bei den 247 Projekten, die ihr Produkt bereits geliefert haben, lag der durchschnittliche Verzug bei 1,2 Monaten. Lediglich ¼ der Produkte wurden pünktlich geliefert. Ø Größere Projekte und Projekte, die die Finanzierungsschwelle stark überschritten haben, waren besonders häufig in Verzug. 26

27 Finanzierungsdynamiken Ø Investoren sind vor allem am Anfang und am Ende des Finanzierungszyklus aktiv. Ø Diese Dynamik findet sich bei erfolgreichen und nicht-erfolgreichen, großen und kleinen Projekten sowie Projekten unterschiedlichen Branchen gleichermaßen wieder. Quelle: Kuppuswamy und Bayus

28 Home Bias Ø Agrawal, Catalini und Goldfarb (2011) untersuchen 34 Künstler auf dem Portal Sellaband, die erfolgreich eine Finanzierung von 50,000 USD einwerben konnten. Ø Lokale Investoren investieren relativ frühzeitig in ein Finanzierungsprojekt. Diese Investoren lassen sich zudem weniger vom Investitionsverhalten anderer Investoren beeinflussen. Ø Diese frühen Investoren sind häufig Freunde und Familienangehörige (family & friends). Diese werden wie folgt operationalisiert: F&F haben in den betreffenden Künstler investiert, bevor sie andere Künstler finanziert haben (d.h. sie sind dem Portal für diesen Künstler beigetreten). Ein F&F-Investor hat den höchsten Betrag in den betreffenden Künstler investiert. Ein F&F-Investor hat höchstens in 3 weitere Künstler investiert (d.h. der betreffende Künstler ist ein Hauptgrund, warum der Investor dem Portal beigetreten ist). 28

29 Künstler-Unternehmer Figure 3a: Map of $50K entrepreneurs locations Quelle: Agrawal, Catalini und Goldfarb

30 Investoren Figure 3b: Map of investor locations ($50K artists) Quelle: Agrawal, Catalini und Goldfarb

31 Finanzierungsbereitschaft (1) Ø Die Finanzierungsbereitschaft geographisch-entfernter Investoren steigt, je mehr Kapital der Künstler einsammelt. Die Finanzierungsbereitschaft geographisch-naher Investoren nicht. Figure 5: Relative propensity to invest over capital levels for local versus distant investors. Baseline is propensity to invest between $0-10K within each group. Quelle: Agrawal, Catalini und Goldfarb

32 Finanzierungsbereitschaft (2) Ø Die Finanzierungsbereitschaft von nicht-f&f-investoren steigt, je mehr Kapital der Künstler einsammelt. Die Finanzierungsbereitschaft Figure 6: Relative propensity to invest over capital levels for F&F versus not-f&f investors (both von F&F-Investoren steigt nicht. local and distant). Baseline is propensity to invest between $0-10K within each group. Quelle: Agrawal, Catalini und Goldfarb