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Fachbuch Risikoorientierte Bauprojekt-Kalkulation
BRZ- Hochschul- SYMPOSIUM Projektrating und Projektbewertung von Investitionen Prof. Dr. Werner Gleißner, FutureValue Group AG/TU Dresden
Inhaltsübersicht Projektrating und Projektbewertung von Investitionen Analyse Geschäftsmodell und Wirtschaftlichkeitsrechnung Risikoanalyse des Projekts und risikoorientierte Kalkulation Ableitung eines Projektratings und Projektbewertung: Banken- und Investorensicht Fallbeispiel: Risikoanalyse, Rating und Bewertung einer Projektentwicklung 4
Optimierung der Projekt-Portfoliostruktur: Safty First!...welche Projekte sollte man realisieren und wie belegt man dies? Erwartete Rendite 20% Maximalrisikolinie Risikotoleranz Worum geht es? 1. Transparenz über Erfolgsfaktoren des Geschäftsmodells eines Projektes Investieren 2. Wirtschaftlichkeitsrechnung mit Transparenz über (unsichere) Annahmen. 10% Projekte 3. Transparenz über Einzelrisiken, Gesamtrisiko und damit risikogerechte Finanzierung (Eigenkapitalbedarf) 4. Wahrscheinlichkeit, Zielrendite zu erreichen, ist ableitbar ( Equity Rating ) Nicht Investieren 5. Transparenz über Risikotreiber, Ertrags- Risiko-Profil und risikogerechter Wert 0% 10% 20% 6. Risikodiversifikationseffekte im Portfolio berechenbar (Wertbeitrag Diversifikation)... konkrete Vorschläge zur Auswahl und Optimierung von Projekten sowie zur Optimierung der Portfoliostruktur (z. B. Lage, Nutzungsart, Mietvertragsbindungsdauer, ) 5
Checkliste: Risiken bei der Immobilien-Projektentwicklung (Auszug) Objektrisiken a) Grundstücksrisiko i. Altlasten ii. Historische Baufunde iii. Bodenbeschaffenheit iv. Rechte am Grundstück b) Standortrisiko Partnerrisiken a) Grunderwerbsrisiko i. Direkter Grundstückserwerb ii. Grundstückssicherung b) Genehmigungsrisiko c) Planungsrisiko i. Architektur ii. Technische Ausstattung d) Finanzierungsrisiko i. Finanzierungsstruktur ii. Eigenkapital iii. Projektbewertung/Beleihungswert e) Risiken der Bauausführung i. Kostenabweichung / Nachtragsrisiko ii. Qualitätsrisiko während der Ausführung Managementrisiken a) Unternehmensrisiken i. Unternehmensrisiken bei der Projektentwicklung ii. Risiken aus Personalwahl iii. Risiken aus Unternehmensführung und -kultur iv. Risiko aus Exit-Strategie b) Konzeptionsrisiko i. Nutzungskonzept ii. Facility Management iii. Nutzungsflexibilität und Drittverwendungsfähigkeit c) Organisationsrisiken i. Auswahl der Beteiligten ii. Projektstruktur iii. Informationsaustausch und Kommunikation d) Vergaberisiko Marktrisiken a) Risiko aus Immobilienzyklus b) Vermietungsrisiko i. Vermarktung ii. Erzielbare Miete iii. Bonität der Mieter und Mietermix c) Verkaufsrisiko (Multiple) 6
Risikoorientierte Kalkulation Erfassung der Erlösseite des Projektes mit Bandbreiten! Erfassung der Kostenseite des Projektes und Abbildung der Schwankungen von Kostenposition, ausgelöst durch Risiken 7
Beschreibung von Kalkulationsrisiken mittels Dreiecksverteilung Einfache Form der Berücksichtigung von Unsicherheit bei Kalkulations-Positionen Abbildung asymmetrischer Risiken möglich z. B. Überhang von Gefahren gegenüber Chancen Sensibilisierung für realistischen Umfang von möglichen Planabweichungen Dreiecksverteilung Mean = 1,33 0,00 0,75 1,50 2,25 3,00 Minimum Wahrscheinlichster Wert Maximum 8
Auswertung der Kombinationseffekte von Einzelrisiken: Risikoaggregationsergebnisse Berechnung der Gesamtrisikoposition mit Hilfe von Simulationstechniken Risiken müssen aggregiert werden, weil Sie letztendlich gemeinsam den Gewinn beeinflussen. Zielniveau (hier 1%) ist ratingabhängig. DVaR 1% 5.000 Trials EKB 17 Outliers,034 170,026 127,5,017,009,000 EK 200,00 100,00 0 56,00100,00 200,00 250,00 85 42,5 0 9
Bestimmung realistischer Preisuntergrenzen und mehr Erwartete Rentabilität Maximalrisikolinie Risikotoleranz Geplante Kosten + erwartete Verluste aus Risiken + (Eigenkapitalbedarf zur Risikodeckung (Wagnis) x (kalkulatorischer) Eigenkapitalkostensatz) = Preisuntergrenze aus Kalkulation 20% 10% Investieren! Projekt B Projekt A Projekt D Projekt C Nicht Investieren! Kapitalkosten (WACC) als Mindestanforderung an die erwartete Rendite! 0% 10% 20% Risiko (Kapitalkostensatz) Wichtig Höhere Risiken erfordern mehr teures Eigenkapital und damit eine höhere erwartete Rentabilität des Projektes! Aber: Was bedeuten die Risiken für (1) Projekt-Rating (Projektfinanzierung) und (2) Projekt-Wert (z. B. für einen Investor)? 10
Gläubigersicht : Qualitative Einschätzung, Finanzkennzahlen und Risikoanalyse im Rating Qualitative Ratingkriterien (Objekt- und Marktrating) (Scorewert aus Kriterienliste) Finanzkennzahlenrating (Ratingnote aus Plan-Kennzahlen) Ist-/Planzahlen (aus Gewinn- und Verlustrechnungen sowie Bilanzen) Zusatznutzen: Gewichteter Mittelwert Zukunftspotenziale Risikoanalyse und risikoorientierte Kalkulation ist wichtiger Input für ein Projektrating (und damit günstige Finanzierung!) Risiken (Risikorating) (Qualitative Beurteilung der Risiken anhand Risikokatalog) Gewichteter Mittelwert Teilratingnote Gesamtratingnote Financial Model (Simulation/Direktrating) Gewichteter Mittelwert Quantifizierte Einzelrisiken 11
Fallbeispiel: Ausgangssituation und Zielsetzung Bewertungsobjekt: Bestandsimmobilie + Maßnahmen+ Verkauf Wohnimmobilienportfolio Rüsselsheimer Wohn 65428 Rüsselsheim Bienenweg 08-15 Brokkolistraße 10, 12, 16 Gutachten (auf Plausibilität geprüft): Rosenring 51-63 (ungerade) 52-62 (gerade) günstige Makro- und Mikro-Lage des Bewertungsobjekts: gute Entwicklung des Wohnungsmarktes Rhein/Main schwache Neubautätigkeit/ Problem Opel durchschnittliche Gebäude- und Wohnungsausstattung durchschnittliche erwartete Nutzungsdauer: 45 Jahre Bodenfläche 12.000 m² Mietfläche 5.400 m² Bilanzwert Grundstücke 2,4 Mio. EUR Bilanzwert Gebäude 4,6 Mio. EUR (Kaufpreis: 7,0 Mio. Euro) Verkehrswert (Huld & Partner) 7,5 Mio. EUR Liegenschaftszins 5,2% Bodenertrags-Zinssatz: aus Gutachten unklar Fremdfinanzierung: 5,0 Mio. (endfällig) Anzahl Mieteinheiten: Wohnung 96 Stellplatz 49 Mietergarten 32 Vermietungsstand: 95% Qualität und Wettbewerbsfähigkeit kann mit den geplanten Instandhaltungsmaßnahmen aufrecht erhalten werden Annahmen eines trendmäßigen Wachstums der Mieterträge in Höhe der (unsicheren) Inflationsrate Renovierung (Projektentwicklung) aus Cashflow 12
Fallbeispiel: Externe Sicht Objekt- und Standortbeurteilung Standort Objekt Markt Objektcashflow Qualitative Beurteilung 13 13
Rating Finanzkennzahlen im Immobilienrating (Definitionen) (I) 14
Fallbeispiel: Planung (Wirtschaftlichkeitsrechnung) Erfassung des Projekts Daten auch aus BIM-Software Gebäude Anlegen Umbau Anlegen Grundstück Anlegen Mieteinheit Anlagen Kauf Anlegen Verkauf Anlagen Erfasste Grundstücke Erfasste Gebäude Erfasst Mieteinheit Erfasster Kauf Erfasster Verkauf 15 15
Fallbeispiel: Risikoquantifizierung außer Kosten auch bei Erlösen Erfassung in der Software: Mietverträge und Vertragsrisiken Auswahl Nutzungsart mögl. unsichere Leerstände zwischen Mietern * Vereinfachend wurde die selbe Parametrisierung wie bei der Entwicklung der Marktmiete verwendet. mögl. unsichere zukünftige Vertragsgestaltung (falls Vertrag mit Folgemietern noch nicht fixiert) mögl. unsichere zukünftige Vertragsverlängerung (falls Vertrag mit Folgemietern noch nicht fixiert) Wahrscheinlichkeit und Wirkung eines Ausfalls des Mieters mögl. unsichere Ausgestaltung der Kaltmiete inkl. Inflationierung (falls Vertrag mit Folgemietern noch nicht fixiert) Entwicklung der Marktmiete mögl. verschiedene unsichere Vertragsbezogene Kosten (falls Kosten noch nicht fixiert) 16
Bewertung der Immobilien-Projektentwicklung (hier: mit geplanten Verkauf) ausgehend von der Risikosimulation (Aggregation) 1 1 1 17
Intension und Ergebnisübersicht Günstig bewertet /deutliche Wertsteigerung befriedigendes Rating geringes Ertragsrisiko geringes Wertänderungsrisiko Intension Da der Verkehrswert eine Preisschätzung (unter aktuellen Marktbedingungen) darstellt, wird der (risikogerechte Ertrags-) Wert der Immobilie (Gegenwert zukünftiger unsicherer Cashflows), ausgehend von den Ertragsrisiken und unter Berücksichtigung des Ratings simulationsbasiert bestimmt (Monte-Carlo-Simulation). Somit ist der risikogerechte Wert das Performancemaß, das ein Abwägen von Ertrag und Risiko bei der Strategieoder Investitionsbewertung (Kauf und Verkauf) ermöglicht! Ertragsrisiko simulationsbasiert Finanzkennzahlen Finanzkennzahlenrating Wert ( zum 31. Dezember 2014) Durchschnittliches Ertragsrisiko gemessen am Variationskoeffizienten V =23% (Schwankung um Rückfluss aus Projekt) des Risikoprofils (Summe der risikolos diskontierten Free-Cashflow nach Steuern, inkl. unsicheren Verkaufserlös) führt zu den risikoadäquaten Gesamtkapitalkosten k =4,5% (vgl. Liegenschaftszins = 5,2%) Jahr Finanzrating PD gem. Finanzrat. EKQ 2 Gesamtrating Anmerkungen 2015 (Plan) BB 2,2% 31,9% BBB Das Finanzrating kann die tatsächliche Risikohaltigkeit 2016 (Plan) BB 2,1% 31,2% BBB nicht betrachten. Wird diese auch (mittels Simulation) berücksichtigt, verbessert sich das (Gesamt-) Rating. 2017 (Plan) BB 2,0% 30,5% BBB Fundamentaler Ertragswert (gesamt) W gesamt =11,7 Mio. 167% des Investments (Tobin-Q), also attraktiv Fundamentaler Ertragswert (EK) W EK =6,6 Mio. Mietmultiple: 13 (Kaufpreis); 20 (Ertragswert) bei Insolvenzwahrscheinlichkeit PD =0,0% aus Simulation bis 2025 (Verkaufszeitpunkt) und (Gesamt-)Kapitalkostensatz k =4,5% risikogerechte Kapitalkosten sowie Eigenkapitalrendite erwartete Rendite des Eigenkapitals Fazit Investoren erhalten eine Anlagemöglichkeit (Wohnimmobilienportfolio) mit einem äußerst attraktiven Rendite-Risiko-Profil und investieren in ein reales Asset, dessen risikogerechter Ertragswert klar über dem aktuellen Verkehrswert und dem geplanten Kapitaleinsatz liegt was in Anbetracht der Entwicklung der Immobilienpreise aufgrund der Staatsanleihen-Blase in der Zwischenzeit ungewöhnlich attraktiv ist. 1 Vgl. z. B. Gleißner, W. (2014): Kapitalmarktorientierte Unternehmensbewertung: Neue Erkenntnisse der empirischen Kapitalmarktforschung und Relevanz einer investitionstheoretischen Bewertung, in: CORPORATE FINANCE, 4/2014, S. 151-167. 2 Wirtschaftliche Eigenkapitalquote, um nicht werthaltiges immaterielles Vermögen bereinigt. 18
In vier Schritten zu einer risikoorientierten Kalkulation Basiseinführung bei Bedarf Basisworkshop Unternehmenskonzeption Organisation und Umsetzung in IT Einführung der Software Betreuung und Coaching Einführung in die Grundlagen des Risikomanagements Konkretisierung der unternehmensindividuell en Ziele Methodik der risikoorientierten Kalkulation Konzeption von Risikoklassen und Ableitung von Verfahrensanweisungen Abstimmung der Risikobewältigungsstrategie Konzeption der Wissensdatenbank Festlegung der Datenund Prozessstrukturen Stammdatenaufbau und Parametrisierung Prozessdokumentation Installation und Freischaltung Anwenderschulungen Übungsbeispiele anhand konkreter Projekte Überprüfung evtl. Anpassung der individuellen RM- Prozesse Überprüfung evtl. Anpassung der Prozessabläufe in der Unternehmens-IT Anpassung RM- Handbuch Umsetzungskonzept mit Maßnahmenund Zeitplan Rahmenkonzept zur Integration des RM auf Bauprojektebene Individuelles RM- Handbuch; Freigabe Einführung und Umsetzung der Maßnahmen Projektreview Optimierte Prozesse unkompliziert und effizient, passgenau für Ihr Unternehmen 19
Bücher Grundlagen des Risikomanagements im Unternehmen: Controlling, Unternehmensstrategie und wertorientiertes Management Dr. Werner Gleißner 352 Seiten, ISBN 978-3800637676, Verlag Vahlen 2011, 44,80 Bei einer nicht sicher vorhersehbaren Zukunft lassen sich nicht alle Risiken vermeiden - aber die Planungssicherheit lässt sich verbessern und Risiken sollten bei unternehmerischen Entscheidungen berücksichtigt werden. Der Umgang mit Risiken ist die zentrale Herausforderung für jede Unternehmensführung. In diesem praxisorientierten Fachbuch werden Ihnen alle wichtigen Methoden der Risikoidentifikation, der quantitativen Bewertung von Risiken, der Risikoaggregation und Risikobewältigung sowie die organisatorischen Strukturen von Risikomanagementsystemen für eine kontinuierliche Überwachung von Risiken vorgestellt. Dabei wird dargestellt, wie wesentliche Basisaufgaben für das Risikomanagement hocheffizient im Rahmen von Controlling, strategischem Management und Budgetierung abgedeckt werden können. Praxishandbuch Rating und Finanzierung, 3. überarbeitete und erweiterte Auflage mit Begleit CD-ROM Dr. Werner Gleißner/Dr. Karsten Füser 500 Seiten, ISBN 978-3-8006-3876-5, Verlag Vahlen München 2014, 59 Dieses Buch zeigt Ihnen auf, wie durch die Wahl der richtigen Ratingstrategie die mittel- und langfristige Finanzierung eines Unternehmens zu adäquaten Konditionen sichergestellt wird. Vor dem Hintergrund der Anforderungen durch Basel II und Basel III sowie zentraler Finanzierungs-, Bewertungs- und Ratingmodelle werden die wesentlichen Grundlagen des Ratings eines Unternehmens vorgestellt und erläutert, von welchen Kriterien das Rating bzw. die Insolvenzwahrscheinlichkeit eines Unternehmens abhängen. Ein konkreter Leitfaden hilft bei der Beurteilung des aktuellen Ratings eines (mittelständischen) Unternehmens und bei der Erstellung von Ratingprognosen. Damit wird die Entwicklung einer Ratingstrategie ermöglicht, die die Wettbewerbsfähigkeit eines Unternehmens auf dem Kapitalmarkt verbessert. FutureValue 12 Module für eine wertorientierte, strategische Unternehmensführung Dr. Werner Gleißner 464 Seiten, ISBN 3409116982, Gabler Verlag Wiesbaden Wie gelingt es Unternehmen, angesichts turbulenter Umfeld- und Wettbewerbsbedingungen ihre Zukunft zu sichern? Durch einen integrierten Unternehmensführungsansatz, der bewährte betriebswirtschaftliche Instrumente einbezieht und verbindet, können Unternehmen die Basis dafür schaffen, auch den Herausforderungen von morgen gerecht zu werden. Mit diesem Buch präsentieren wir erstmals unser seit Jahren erfolgreich in der Beratungspraxis umgesetztes Unternehmensführungsmodell als Einheit. Wir stellen dabei die wesentlichen Bausteine des FutureValue TM -Ansatzes und die wichtigsten theoretischen Grundlagen vor. Nicht zuletzt unterbreiten wir Ihnen einen Vorschlag, wie Sie die einzelnen Module unseres Ansatzes in der Realität Ihres Unternehmens anwenden können. Wir möchten Ihnen damit Anregungen geben, Ihr Unternehmen zu stärken und seinen Wert zu steigern.
Vielen Dank für Ihre Aufmerksamkeit! Prof. Dr. Werner Gleißner Vorstand FutureValue Group AG Obere Gärten 18 70771 Leinfelden-Echterdingen (Stetten) Tel.: +49 (0)711 797358 30 w.gleissner@futurevalue.de