Recht elektronischer Kapitalmärkte Bedeutung, Einordnung und spezifische Fragen des Anlegerschutzes Von Stefan Roth Duncker & Humblot Berlin
Inhaltsverzeichnis A. Einführung - Konkretisierung der Fragestellung 17 I. Einleitung 17 1. Bedürfnis nach Anlegerschutz 17 2. Der Boom des Online-Broking 21 II. Ziele 24 III. Methoden und Gang der Untersuchung 26 1. Rechtstatsächlicher Teil 26 2. Recht der Marktorganisation 26 3. Untersuchung von Besonderheiten/Schutzdefiziten 27 4. Wertung von Besonderheiten/Schutzdefiziten 28 B. Rechtstatsächlicher Teil 29 I. Wertpapiere und Finanzinstmmente, die über das Internet gehandelt werden 29 1. Aktien 29 a) Allgemeines 30 b) Aktienarten 30 c) Die Marktstruktur an der Frankfurter Wertpapierbörse 35 2. Schuldverschreibungen 37 3. Besondere Arten von Schuldverschreibungen 40 a) Wandelschuldverschreibungen (convertible bonds) 41 b) Aktienanleihen (reverse convertibles) 42 c) Optionsanleihen 45 d) Genussscheine 46 4. Selbständige Optionsscheine (naked warrants) 48 5. Optionen und Furures 50 6. Fonds 51 II. Erscheinungsformen 57 1. Das Internet als reiner Informationsmarkt 57 2. Das Internet als primärer Kapitalmarkt 58 a) Wirtschaftliche Bedeutung von Internet-Emissionen 58 b) Ablauf einer virtuellen Emission 60 3. Das Internet im sekundären Kapitalmarkt 61 a) Allgemeines 61 b) Abgrenzung zum Handel an börsenähnlichen Einrichtungen und Internetbörsen 62 c) Das Fondsgeschäft 63
12 Inhaltsverzeichnis d) Discount-Brokerage und Execution-Only 63 4. Internethandelsplattformen und virtuelle Börsen 64 C. Recht der Marktorganisation 70 I. Das Internet als reiner Informationsmarkt 70 1. Anwendbarkeit deutschen Zivilrechts 70 a) Vertragsrecht 70 b) Deliktsrecht 73 2. Vertragliche Bindung 75 a) Unentgeltliche Bereitstellung von Informationen 75 b) Entgeltliche Bereitstellung von Informationen 78 aa) Vertragsschluss 78 bb) Fernabsatz- und E-Commerce-Recht 79 (1) Europarechtliche Vorgabe und nationale Umsetzung.. 79 (2) Inhalt der Pflichten nach 312b ff. BGB 81 (3) Rechte des Verbrauchers 83 (4) 312eBGB 84 (5) Ergebnis 87 cc) Einbeziehung von Allgemeinen Geschäftsbedingungen... 87 dd) Vertragsart 88 (1) Börseninformationen im Rahmen eines Bankvertrags. 88 (2) Entgeltpflichtiger Zugang und Entgelt für Einzelinformation 90 (3) Entgeltlicher Zugang und unentgeltlicher Einzelabruf.. 91 (4) Unentgeltlicher Zugang und entgeltlicher Einzelabruf.. 91 3. Zusammenfassung 91 n. Das Internet als primärer Kapitalmarkt 92 1. Prospektpflicht 92 a) Öffentliches Angebot 93 b) Angebot in der Bundesrepublik Deutschland 94 c) Ausnahmen nach 3 Abs. 2, 4 WpPG 96 d) Billigung, Veröffentlichung und Hinterlegung des Prospekts... 97 e) Umgehung der Prospektpflicht durch sog. Disclaimer 99 2. Anwendbarkeit deutschen Rechts 100 a) Allgemeines Zivilrecht 100 b) Gesellschaftsrecht 101 c) Kapitalmarktrecht, insbesondere WpHG 102 3. Vertragliche Beziehungen 102 a) Allgemeines, Fernabsatz- und E-Commerce-Recht 102 b) Fremdemissionen 106 aa) Kommissionsweise Platzierung 106 bb) Festübernahme 108 c) Eigenemissionen 110
Inhaltsverzeichnis 13 aa) Das Rechtsverhältnis zwischen Anleger und Emittent... 110 bb) Das Rechtsverhältnis des Emittenten zu einer rechtlich selbständigen Emissionsplattform 111 cc) Das Rechtsverhältnis des Anlegers zu einer rechtlich selbständigen Emissionsplattform 114 d) Folgeprobleme: Erlaubnispflicht nach KWG, Anwendung des WpHG sowie Prospektpflichtigkeit der Emissionsplattform... 114 4. Zusammenfassung 120 III. Das Internet im sekundären Kapitalmarkt 120 1. Erlaubnispflicht 121 2. Anwendbarkeit deutschen Rechts 121 a) Zivilrecht 121 b) Kapitalmarktrecht 122 3. Vertragliche Beziehungen 122 4. Zusammenfassung 124 IV. Erfüllung im Kassageschäft 125 V. Termingeschäfte 126 VI. Besonderheiten im Fondsgeschäft 129 1. Investmentfonds 129 a) Erlaubnispflicht 130 b) Prospektpflicht 130 c) Vertragliche Beziehungen 132 d) Privatplatzierung Single-Hedgefonds 136 2. Geschlossene Fonds 137 a) Prospektpflicht 137 b) Vertragsschluss 140 c) Erlaubnispflicht nach KWG 144 d) Gesellschaftsrecht des geschlossenen KG-Fonds 146 aa) Vertretung 147 bb) Beschlussfassung 147 cc) Treuepflicht 150 dd) Stimmrechtsausschlüsse 151 ee) Beirat 152 VTI. Internethandelsplattformen und virtuelle Börsen 153 1. Direkt-, Sekunden- bzw. Echtzeithandel über einen Online-Broker 154 2. Internethandelsplattformen und börsenähnliche Einrichtungen 155 a) Vertragsrecht 155 b) Kapitalmarktrecht 155 3. Internetbörsen 158 a) Vertragsrecht 158 b) Kapitalmarktrecht 158 4. Zusammenfassung 162
14 Inhaltsverzeichnis D. Haftungsrecht - spezifische Fragen des Anlegerschutzes 164 I. Definition und Abgrenzung 164 1. Auf welche Weise kann Anlegerschutz gewährleistet werden? 164 2. Geschützter Personenkreis 165 II. Anlegerschutz bei reinen Informationsdiensten 166 1. Unentgeltliche Informationsgewährung 167 2. Entgeltliche Informationsgewährung 169 III. Mitteilungs- und Publizitätspflichten der emittierenden Gesellschaften 170 1. Markttransparenz 171 a) Emission/Zulassung 171 b) Publizität des Jahresabschlusses 173 c) Zwischen- und Quartalsberichtspflicht 176 d) Ad-hoc-Publizität, 15 WpHG 178 aa) Der Tatbestand des 15 Abs. 1 WpHG 178 bb) Veröffentlichungsverbot und Berichtigungspflicht nach 15 Abs. 2 WpHG 183 cc) Die Selbstbefreiung nach 15 Abs. 3 WpHG 184 dd) Modalitäten und Form der Veröffentlichung 187 e) Director's Dealings, 15a WpHG 187 2. Pflichten gegenüber Aktionären 189 a) Öffnung des Aktienrechts für neue Medien - Virtuelle AG... 189 b) Aktionärsforum nach 127a AktG 196 c) Online-Auskunftsrecht, 131 Abs. 3 Nr. 7 AktG 197 3. Rechtsfolgen 197 a) Mängel des Prospektes 197 b) Verstoß gegen handelsrechtliche Publizitätspflichten, Zwischenund Quartalsberichtspflicht 200 c) Verstöße gegen 15 f. WpHG 201 d) Fehlerhafte Aktionärsmitteilungen 207 4. Zwischenergebnis 208 IV. Pflichten des Wertpapierdienstleisters beim Online-Broking 208 1. Bankrechtliche Aufklärungs- und Beratungspflichten 209 a) Rechtsgrundlagen 210 aa) Allgemeines Zivilrecht 211 bb) 31, 32 WpHG 212 cc) Richtlinie gemäß 35 Abs. 6 WpHG 214 dd) Deliktsrecht 214 b) Inhalt 215 aa) Einholung von Kundeninformationen 215 bb) Aufklärung 217 cc) Anleger- und objektgerechte Beratung 221 dd) Execution-Only 223
Inhaltsverzeichnis 15 (1) Richtlinie gemäß 35 Abs. 6 WpHG 223 (2) Informationspflichten 224 (3) Beratungspflichten 227 c) Rechtsfolgen 228 2. Sonstige Pflichten 231 a) Plausibilitätsprüfung 232 b) Erreichbarkeit 233 c) Zeitnahe Ausführung 236 3. Zwischenergebnis 237 V. Anlegerschutz bei Internethandelsplattformen und virtuellen Börsen.. 237 1. 31 WpHG 237 2. Erreichbarkeit und zeitnahe Ausführung 238 3. Mistrade 239 a) Mistrade im Falle des direkten Zugangs bzw. Handels 239 b) Mistrade im Kommissionsgeschäft 242 VI. Anlegerschutz bei geschlossenen Fonds 243 1. Haftung des GmbH-Geschäftsführers in der Publikums-GmbH und Co. KG 243 2. Exkurs: Haftung des Anlegers in der Fonds-GbR 244 3. Prospekthaftung 247 a) 13 f. VerkProspG 247 b) Allgemeines Zivilrecht 249 VII. Grundlegende Haftungsstandards 250 1. Haftung für das Verhalten von Vertretern und Gehilfen 250 2. Eigenhaftung der unmittelbar Handelnden 253 3. Beweislast 255 4. Art der Kompensation 256 VIII. Bewertung des Schutzniveaus für mündige Anleger 257 1. Pflichten der Online-Broker 257 2. Pflichten der Emittenten 260 a) Markttransparenz 260 b) Pflichten gegenüber Aktionären 263 c) Unterschiedlichkeit der Informationswege 266 3. Sonstige Bereiche 266 a) Informationsplattformen 266 b) Handelsplattformen 266 c) Geschlossene Fonds 267 E. Fazit und Ausblick 268 Literaturverzeichnis 273 Entscheidungsverzeichnis 289 Sachverzeichnis 297