Vienna Insurance Group

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1 Vienna Insurance Group Analyst: Peter Kaufmann, CFA Unternehmens-Website Geschäftsentwicklung in EUR Mio Verrechnete Prämien 9.218, , ,8 Selbsbehaltsquote 91,6% 91,2% 91,1% Gewinn vor Steuern 355,1 518,4 172,1 ROE vor Steuern 6,7% 10,1% 3,3% Combined Ratio 100,6% 96,7% 97,3% S&P Ratings Vienna Insurance Group Rating Typ Rating Ausblick Financial Strength Rating A+ stabil Counterparty Credit Rating A+ stabil Junior Subordinated A- stabil Inhaltsverzeichnis SWOT-Analyse... 2 Unternehmensprofil... 3 Aktuelle Entwicklungen & Ausblick... 5 Appendix... 7 Peer Group... 8 Konzern-GuV... 9 Bilanz Kontakte Disclaimer Eine historische Performance ist kein verlässlicher Indikator für zukünftige Performance. Die Vienna Insurance Group AG (VIG; S&P: A+) ist mit ~18% Marktanteil in ihren zehn Kernmärkten der führende Versicherungskonzern Zentralund Osteuropas (inkl. Österreich). Die Gruppe bietet Lebens-, Schaden-/Unfall- und Krankenversicherungen an, beschäftigt ca Mitarbeiter und ist in insgesamt 25 Ländern präsent sank das Prämienvolumen aufgrund der gezielten Reduktion des Einmalerlagsgeschäfts im Segment Leben um 1,4% j/j. Wertberichtigungen von IT-Systemen (EUR 195 Mio.) und Wertminderungen von Firmenwerten v.a. in Rumänien (EUR 52 Mio.) führten zu einem Rückgang des Gewinns vor Steuern auf EUR 172,1 Mio. (-66,8% j/j). 55,1% des Gewinns wurden in der CEE Region erwirtschaftet. Die Solvency II-Quote lag per bei rd. 200%. Das entspricht etwa dem Wert bei der deutschen Allianz Gruppe. Strategische Ziele der VIG sind die Festigung der Marktführerschaft in Österreich (Marktanteil 23,7%) sowie die Nutzung der Wachstumspotentiale in CEE. Chancen ergeben sich dort aufgrund der im Vergleich zu Westeuropa geringen Versicherungsdichte (Ø Versicherungsprämien/Kopf) sowie dem Aufholbedarf bei Versicherungsprodukten. Die VIG erkannte und nutzte die Chancen in CEE frühzeitig, als sie 1990 als eine der ersten westeuropäischen Versicherungen den damaligen tschechoslowakischen Markt betrat. Seit verfügt VIG mit Elisabeth Stadler über eine neue Vorstandsvorsitzende. Die Konzernstrategie wurde einer Überprüfung unterzogen: die Mehrmarkenstrategie, die diversifizierte Vertriebsstrategie sowie die konservative Veranlagungspolitik sind und bleiben die strategischen Eckpfeiler der Gruppe. Neues mittelfristiges Ziel ist es, den Marktanteil in den vier ausgewählten Märkten Polen, Ungarn, Kroatien und Serbien auf mind. 10% auszubauen. Die Sparte Krankenversicherung sowie die Digitalisierung von Produkten sollen zukünftig verstärkt forciert werden. Rund 70% der VIG-Aktien hält der Wiener Städtische Wechselseitige Versicherungsverein Vermögensverwaltung Vienna Insurance Group. Rund 30% der Aktien befinden sich im Streubesitz. Bei S&P verfügt VIG seit zumindest über ein A+ -Rating mit stabilem Ausblick. Zuletzt bestätigt wurde es am S&P bewertet das Geschäfts- und Finanzrisikoprofil der VIG als sehr stark. Isoliert betrachtet erfüllte das Kapitalausstattungs-Kriterium bei S&P 2014 die Anforderung für ein AAA -Rating. Den Rating-Unterschied zu besser eingestuften westeuropäischen Peers begründet S&P mit etwas limitierter geografischer Ertragsdiversifikation. Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 1

2 SWOT-Analyse Stärken/Chancen Marktführer in Österreich und CEE Langjährige Erfahrung bei der Expansion in CEE Geografische Diversifikation durch Präsenz in 25 Ländern Starke SII-Quote von rd. 200% per Jahresende 2015; Kapitalausstattung übertraf 2014 die S&P-Anforderung für ein AAA -Rating Vertriebskooperation mit der Erste Group, die in Österreich und CEE über ein dichtes Filialnetz verfügt Konsequente Fortsetzung der bisher erfolgreichen Konzern- Strategie (Mehrmarkenauftritt, Multikanal-Vertrieb, konservative Veranlagungspolitik) Aufgrund der im Vergleich zu Westeuropa geringen Versicherungsdichte bietet die CEE-Region langfristig attraktives Wachstumspotential Das Thema private Pensionsvorsorge gewinnt an Bedeutung, Wachstumspotential in der Sparte Krankenversicherung Offensive bei der Digitalisierung von Produkten und Services Schwächen/Risiken Zunehmende Wettbewerbsintensität und Preisdruck v. a. in der Kfz- Versicherung in Polen und in der Slowakei. Der rumänische Markt war in den letzten Jahren generell von irrationalem Wettbewerb durch lokale Anbieter geprägt. Ein rumänischer Wettbewerber mit irrationaler Preispolitik wird jedoch seit 2014 behördlich beaufsichtigt und extern geführt. Es bleibt abzuwarten, ob die daraus resultierende Verbesserung der Marktsituation nachhaltig ist. Das Kfz-Versicherungsgeschäft in Italien und Rumänien erforderte 2013 Restrukturierungsmaßnahmen (u.a. Prämienerhöhungen, Sanierung des Produktportfolios) S&P begründet den Rating-Abschlag zu höher eingestuften europäischen Peers v.a. mit geringerer geografischer Ertrags- Diversifikation. Das Niedrigzinsumfeld stellt nicht nur für VIG, sondern generell für die europäische Versicherungsbranche eine Herausforderung dar. Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 2

3 Unternehmensprofil Gezielte Reduktion des Eimalerlagsgeschäfts dämpft Prämienentwicklung; Gewinn 2015 durch IT- und Firmenwertabschreibungen belastet Verrechnete Prämien und Gewinn vor Steuern in EUR Mio. 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2, Verrechnete Prämien (in EUR Mio., l.s.) Gewinn vor Steuern (EUR Mio., r.s.) Schaden/Unfall- und Leben-Prämienaufkommen ist relativ ausgewogen Verrechnete Prämien 2014 vs in EUR Mrd. 5,0 4,5 4,6 4,6 4,0 4,2 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,4 0,4 0,0 Schaden/Unfall Leben Kranken Österreich & Tschechien sind für VIG die größten Märkte 2015: Verrechnete Prämien nach Regionen in EUR Mio. (exkl. Konsolidierung und zentralen Funktionen; Moody s/s&p-ratings in Klammer) Slowakei (A2/A+) 716,5 Polen (A2/BBB+) 838,9 Übrige Märkte 1.294,2 Tschechien (A1/AA-) 1.554,8 Rumänien (Baa3/ BBB-) 428,6 0 Österreich (Aaa/AA+) 4.055,5 VIG ist Marktführer in Österreich, Tschechien, der Slowakei und Rumänien (gemessen an den verrechneten Prämien). Mit 6,5% Marktanteil ist die Gruppe in Polen das viertgrößte Versicherungsunternehmen. Die Ergebnisberichterstattung erfolgt einerseits nach Sparten (Schaden/Unfall, Leben und Kranken) und andererseits nach Regionen (Österreich, Tschechische Republik, Slowakei, Polen, Rumänien, Übrige Märkte und Zentrale Funktionen). Übrige Märkte umfasst Albanien, Bosnien- Herzegowina, Bulgarien, Deutschland, Estland, Georgien, Kroatien, Lettland, Liechtenstein, Litauen, Mazedonien, Moldawien, Serbien, Türkei, Ungarn und die Ukraine. Zentrale Funktionen beinhaltet u.a. die konzerneigene Rückversicherung VIG RE. VIG setzt auf lokales Know-how, verfügt aber über einheitliche Konzernleitlinien insbesondere bezüglich Risikomanagement, Aktuariat, Rückversicherung und Kapitalveranlagung. Das breite Markenportfolio soll unterschiedliche Zielgruppen bestmöglich ansprechen, wobei Synergien im Verwaltungsbereich so weit wie möglich genutzt werden. Im Rahmen seiner diversifizierten Vertriebsstrategie beschäftigt der Konzern eigene Außendienst-Mitarbeiter und arbeitet mit selbstständigen Maklern und Agenturen, digitalen Medien, Struktur- und Direktvertrieben sowie Banken zusammen. Durch die Vertriebskooperation mit der Erste Group profitiert VIG vom Filialnetz der Bankengruppe in Österreich und CEE. Die Veranlagungspolitik ist bewusst konservativ. Die gesamten Kapitalanlagen (inkl. liquider Mittel) betrugen per EUR 31,8 Mrd. (exkl. der Kapitalanlagen der fonds- und indexgebundenen Lebensversicherung in Höhe von EUR 8,1 Mrd.). Die Veranlagungsstruktur veränderte sich im Vorjahresvergleich nur geringfügig (siehe Grafik Folgeseite). Der Anteil festverzinslicher Wertpapiere und Darlehen betrug 79,4% (2014: 81%). Die Aktienquote erhöhte sich leicht auf 4,4% (2014: 3,6%). Im Fixed Income- Segment erfolgen Veranlagungen in Nicht-Investment-Grade-Bonitäten selten und bedürfen einer Vorstandsentscheidung der jeweiligen lokalen Gesellschaft. Aktieninvestitionen werden zum Großteil von den österreichischen Gesellschaften getätigt. Risikostreuung erfolgt hier über geografische Diversifikation in den Heimmärkten der Gruppe und innerhalb der Eurozone. Seit 2008 besteht mit der VIG RE ( A+, stabil) mit Sitz in Tschechien eine konzerneigene Rückversicherungsgesellschaft. Sie bietet sowohl VIG- Konzerngesellschaften als auch externen Kunden Rückversicherungsleistungen. Einmaleffekte (z.b. die Wertberichtigungen auf IT-Systeme 2015) und das anhaltende Niedrigzinsumfeld belasteten die Ergebnisentwicklung der VIG zuletzt. Langfristig sollte die starke Marktposition in CEE aber weiterhin gute Wachstumsperspektiven bieten. Denn sowohl Versicherungsdichte als auch Versicherungsdurchdringung sind in den Ländern der CEE-Region trotz des Aufholprozesses der letzten Jahre immer noch deutlich geringer als in Westeuropa (siehe Grafiken im Anhang S. 7). Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 3

4 Die Kapitalanlagestruktur der VIG ist stabil Struktur der Kapitalanlagen per Aktien 4,4% Immobilien 6,3% Liquide Mittel 6,7% Kredite 9,0% Beteiligung en 3,2% Anleihen 70,4% Auch die Zusammensetzung des Fixed Income-Portfolios änderte sich nicht Per Corporates 16% Financials 20% Pfandbriefe 8% Staatsanleihen 56% Anteil von High Yield- bzw. nicht gerateten Emittenten liegt mit 6% deutlich niedriger als bei Peer UNIQA (~13%) Ratingverteilung im Fixed Income-Portfolio 100% 15% 11% 80% 60% 40% 20% 0% 29% 34% 38% 31% 12% 17% 6% 6% Other BBB A AA AAA In der letztverfügbaren Einschätzung vom stuft S&P sowohl das Geschäftsrisikoprofil als auch das Finanzrisikoprofil der VIG weiterhin als sehr stark und damit jeweils in der zweitbesten Kategorie ein. Sie bilden in der S&P-Rating-Methodologie die beiden grundlegenden Determinanten für Versicherungsratings. Industrie- und Länderrisiko sowie Wettbewerbs-position bestimmen bei S&P das Geschäftsrisikoprofil. Kapitalausstattung, Ertragslage, Risikoposition und finanzielle Flexibilität sind Determinanten des Finanzrisikoprofils. Die Kapitalausstattung der VIG übererfüllte bei S&P 2014 sogar die Kriterien für ein AAA -Rating und wird als exzellent bewertet. Das sich daraus ergebende Anker -Rating der VIG (`aa- ) liegt um eine Rating-Stufe höher als das aufgrund ganzheitlicher Betrachtung letztlich vergebene Rating ( A+ ). Den Rating- Abschlag im Vergleich zu manchen höher eingestuften europäischen Peers begründet S&P mit vergleichsweise geringerer geografischer Ertrags- Diversifikation. Im Rahmen der Rating- Modifier sieht S&P das Enterprise Risk Management der VIG als adäquat. S&P würdigt Risikomanagementkultur und Risikokontrollmechanismen der VIG. Da aber ein ganzheitlicher, auf Economic Capital und Rendite/Risiko-Überlegungen basierender Entscheidungs- und Performancemessungs-Prozess noch nicht voll implementiert sei, bewertet S&P das Enterprise Risk Management in Summe nur als adäquat. Die klare Konzernstrategie, die konservative Finanzpolitik sowie die an den Erfolgen erkennbare Qualität des Managements sieht S&P als klar positive Einflussfaktoren für das Rating der Versicherungsgruppe. S&P hob insbesondere die erfolgreiche Restrukturierung der Aktivitäten in Rumänien und Italien positiv hervor. Mit ist in Europa das neue Versicherungsaufsichtssystem Solvency II nach vielen Jahren der Vorbereitung in Kraft getreten. Es brachte höhere Anforderungen an die Kapitalausstattung, das Risikomanagement sowie an die damit verbundenen Berichtspflichten. Die VIG war darauf gut vorbereitet. Das konzernweite Projekt Solvency II wurde nach knapp 7 Jahren erfolgreich zum Abschluss gebracht. Um das eigene Risikoprofil möglichst realitätsnah abzubilden, entwickelte die VIG ein partielles internes Kapitalmodell für den Immobilien- und Nicht-Leben- Bereich. Es wurde von der österreichischen Finanzmarktaufsicht im Dezember 2015 genehmigt. Damit ist die VIG der einzige österreichische Versicherungskonzern, der von Beginn an eine aufsichtsrechtliche Genehmigung für die Modellanwendung aufweisen kann. Nach diesem internen Modell lag die Solvency II-Quote auf Ebene der VIG Gruppe per bei rd. 200% und damit auf sehr komfortablem Niveau. Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 4

5 Österreich Tschechische Rep. Slowakei Polen Rumänien Übrige Märkte Erste Group Research Aktuelle Entwicklungen & Ausblick IT-Wertberichtigungen und Wertminderungen von Firmenwerten belasteten die Schaden/Unfall-Sparte im GJ 2015 Gewinn vor Steuern nach Sparten (in EUR Mio.) , ,6 162, ,2 50, ,3-100 Schaden/Unfall Leben Kranken Gewinnzuwachs in Österreich - leichte Rückgänge in Tschechien, Slowakei, Polen Gewinn* vor Steuern nach Ländern (in EUR Mio.) ,0 163,0 51,9 43, ,7 42,8 * IT-Wertberichtungen und Firmenwert-Wertminderungen belasteten das als Region geführte Segment Zentrale Funktionen (hier nicht angeführt) Verbesserte Combined Ratios in allen geografischen Segmenten Combined Ratios in % Österreich Tschech. Rep. Slowakei Polen Rumänien Übrige Märkte ,5% 90,7% 96,2% 99,3% 102,4% 99,8% 2015 sank das Prämienvolumen der VIG erneut leicht um 1,4% j/j auf EUR 9,02 Mrd.. Bereinigt um Einmalerläge weist der Konzern ein Prämienwachstum von 2,2% j/j auf. 54,4% (2014: 54,8%) des Prämienvolumens wurden außerhalb Österreichs erwirtschaftet. Wesentlicher Grund für den Prämienrückgang ist die bewusste Zurückhaltung bei Einmalerlägen im Segment Leben (v.a. in Tschechien und Polen). Die VIG rückt im anhaltenden Niedrigzinsumfeld nicht von ihrer konsequent ertragsorientierten Zeichnungspolitik ab. Die Selbstbehaltsquote lag stabil bei 91,1% (2014: 91,2%). Hohes Prämienwachstum wurde 2015 im Segment Übrige Märkte verzeichnet: am Baltikum (+15,0% j/j), in Bulgarien (+14,6% j/j), in Serbien (+14,1%), in der Türkei (+12,3%) und in Ungarn (+13,5%). Der Konzerngewinn vor Steuern (EUR 172,1 Mio; -66,8% j/j) war 2015 vor allem durch Wertberichtigungen von IT-Systemen (EUR 195,0 Mio.) sowie durch Wertminderungen von Firmenwerten in Rumänien (EUR 52,02 Mio.) belastet. Auch das um rund EUR 52 Mio. gesunkene Finanzergebnis (-5% j/j; exkl. at equity bewerteter Unternehmen) drückte den Gewinn. Sinkende Finanzerträge spiegeln das Niedrigzinsumfeld wider. Verringerte Aufwendungen für Versicherungsfälle (-2,5% j/j) sowie Aufwendungen für Versicherungsabschluss und -verwaltung (-1,5%) milderten den Rückgang des Konzerngewinns (vor Steuern). Regional betrachtet stieg der Gewinn vor Steuern in Österreich (+25,5% j/j), Mazedonien (+138,6% j/j), Serbien (+24,4% j/j) und Ungarn (+18,0% j/j) deutlich an. In Tschechien (-8,4% j/j), der Slowakei (-12,8% j/j), Polen (-21,3% j/j) und Rumänien (-7,1% j/j) gab es hingegen Rückgänge. In der Lebensversicherung sank das Konzern-Prämienvolumen getrieben durch die Zurückhaltung im Einmalerlagsgeschäft um 4,2% j/j. Exklusive des Einmalerlagsgeschäfts beträgt der Prämienzuwachs im Segment Leben laut VIG +4,9% j/j. Der Gewinn vor Steuern stieg auf EUR 162,9 Mio. (+0,8% j/j) In der Schaden-/Unfallversicherung konnten die Prämien trotz weiter restriktiver Zeichnungspolitik um 0,8% gesteigert werden. Starke Steigerungen gab es in Rumänien (+21,4% j/j) und in den Übrigen Märkten (+7,3% j/j). Die oben angeführten IT-Wertberichtigungen und Wertminderungen von Firmenwerten führten 2015 im Schaden/Unfall-Segment zu einem Verlust. In der Krankenversicherung, der kleinsten Sparte, wurde ein Prämienzuwachs von 3,0% j/j verzeichnet. Der Gewinn vor Steuern stieg um 7,0% j/j. Diese Sparte soll zukünftig verstärkt forciert werden. Im Rahmen der KMU-Initiative wurde die geplante Produkt- und Vertriebsoptimierung umgesetzt. Das Gesamtprämienvolumen im KMU-Geschäft konnte auf EUR 300 Mio. (+6% j/j) gesteigert werden. Da die Kfz-Versicherung in vielen Ländern der CEE-Region durch starken Wettbewerb geprägt ist, forciert die VIG das Sachversicherungsgeschäft. Sein Anteil an den gesamten S/U-Prämien stieg seit 2010 von 49% auf 55%. Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 5

6 Anstiege bei Combined Ratios - mit Ausnahme Österreichs und Rumäniens Konzernweit erhöhte sich die Combined Ratio (CoR) 2015 von 96,7% auf 97,3%. Die Schadenquote stieg von 65,8% auf 66,7%, während die Kostenquote leicht von 30,9% auf 30,6% sank. In Österreich verbesserte sich die CoR im Vorjahresvergleich um 2,4%-punkte auf 97,5%. Hier gingen sowohl Schaden- als auch Kostenquote zurück. In Rumänien sank die CoR dank geringerer Schadenquote um 2,6%-punkte, liegt aber mit 102,4% nach wie vor klar über 100%. In Tschechien (90,7%; +4,4%-punkte) und in der Slowakei (96,2%; +4,9%-punkte) stiegen die CoR getrieben durch höhere Schäden an, liegen aber aus absoluter Sicht nach wie vor auf niedrigen Niveaus. Auch in Polen (99,3%; +3,0%-punkte) und im Segment Übrige Märkte (99,8%; +2,2%-punkte) stiegen die CoR an. Während in Polen die gestiegene Schadenquote den hohen Wettbewerb im Kfz-Bereich reflektiert, spiegelt ihr Anstieg in den übrigen Märkten Entwicklungen in der Türkei und Serbien wider. Generell sank die Kostenquote in allen Ländern bzw. Regionen mit Ausnahme Rumäniens. Hier stieg sie getrieben durch höheres Geschäftsvolumen im Kfz-Segment leicht an. Gewinnziel 2016 (vor Steuern): EUR 400 Mio. Aufgrund des anhaltenden Niedrigzinsumfelds erwartet die VIG 2016 einen weiteren Rückgang des Finanzergebnisses. Die Neuveranlagungsrendite sank 2015 im Vorjahresvergleich um 95 BP auf 1,9%. Dennoch strebt der Konzern für 2016 einen Gewinn vor Steuern in Höhe von EUR 400 Mio. an. Der Konzern formulierte die folgenden mittelfristigen Ziele: Profitables Wachstum organisch oder über Akquisitionen Stärkung der Position als Marktführer in Österreich, Tschechien und in der Slowakei Erreichung eines 10% Marktanteils in Kroatien (derzeit: 8,2%), Ungarn (7,4%), Polen (6,4%) und Serbien (9,3%). Verbesserung der Combined Ratio auf 95% Beibehaltung solider Solvenzquoten unter Solvency II Das Commitment zum letzten Punkt wird durch die Entscheidung unterstrichen, die Dividende für 2015 unter dem Eindruck des Ergebnisrückgangs kräftig von EUR 1,4 auf 60 Cent/Aktie zu kürzen. Das entspricht einer Ausschüttungsquote von 78%. Dividendenpolitik der Gruppe ist, mindestens 30% des Nettogewinns nach Minderheiten an die Aktionäre auszuschütten. Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 6

7 Deutschland Österreich Tschechien Polen Slovakei Ungarn Kroatien Bulgarien Rumänien Ø EU-15 Österreich Tschechien Slowakei Polen Ungarn Kroatien Ø CEE Bulgarien Rumänien Serbien Ukraine Erste Group Research Appendix Geringe Versicherungsdichte in CEE bietet Wachstumspotenzial Versicherungsprämien pro Kopf in EUR (2014) Quelle: VIG, nationale Versicherungsaufsichtsbehörden und -verbände, Swiss RE (Sigma), Erste Group Research Auch die Versicherungsdurchdringung ist in der CEE-Region unterdurchschnittlich Verrechnete Prämien in % des BIP (2013) ,8 5,3 3,7 3,5 3,0 2,8 2,8 2,2 1,3 Quelle: Insurance Europe, Erste Group Research Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 7

8 Peer Group 2015, Beträge in EUR Mio. Allianz Gruppe UNIQA Vienna Insurance Group S&P-Rating AA (stabil) A- (stabil) A+ (stabil) Verrechnete Prämien Gewinn vor Steuern Combined Ratio (%) 94,6% 97,8% 97,3% Eigenkapital Bilanzsumme Eigenkapitalquote 7,4% 9,6% 11,2% Solvency II Quote* 200% 182% 200% Quelle: Geschäftsberichte, Erste Group Research *im Fall der Allianz: Finanzkonglomerate-Solvabilitätsquote gemäß EU-Finanzkonglomeraterichtlinie. Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 8

9 Konzern-Gewinn- und Verlustrechnung in EUR Mio Verrechnete Prämien - Gesamt 8.883, , , , ,8 Anteil Rückversicherer -738,6-711,0-773,2-808,6-799,8 Verrechnete Prämien - Eigenbehalt 8.145, , , , ,9 Veränderung der Prämienabgrenzung - Gesamtrechnung -33,0 11,4 27,9 12,6-38,2 Veränderung der Prämienabgrenzung - Anteil Rückversicherer 10,8 25,9 5,8 3,9-1,2 Abgegrenzte Prämien - Eigenbehalt 8.122, , , , ,5 Erträge aus Kapitalveranlagung 1.676, , , , ,9 Aufwendungen aus der Kapitalveranlagung und Zinsaufwendungen -755,5-529,3-460,9-465,5-452,9 Summe Finanzergebnis exkl. at equity bewertete Unternehmen 920, , , , ,0 Ergebnis aus Anteilen an at equity bewerteten Unternehmen 11,0 21,4 37,4 64,6 74,9 Sonstige Erträge 115,4 115,3 143,9 125,5 150,2 Aufwendungen für Versicherungsfälle - Gesamtrechnung , , , , ,6 Aufwendungen für Versicherungsfälle - Anteil Rückversicherer 384,0 221,3 386,9 448,1 358,7 Summe Aufwendungen für Versicherungsfälle , , , , ,9 Abschlussaufwand , , , , ,2 Verwaltungsaufwand -349,9-347,1-344,1-345,5-364,7 Rückversicherungsprovisionen 118,4 118,5 107,7 133,2 122,3 Summe Aufwendungen für Versicherungsabschluss und -verwaltung , , , , ,6 Sonstige Aufwendungen -322,2-360,0-417,8-283,0-637,1 Gewinn vor Steuern 559,0 563,7 355,1 518,4 172,1 Steueraufwand -117,1-118,8-98,8-127,0-61,8 Periodenüberschuss 441,9 444,9 256,3 391,4 110,3 Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 9

10 Konzernbilanz Aktiva A. Immaterielle Vermögenswerte Geschäfts- oder Firmenwerte 1.762, , , , ,6 Entgeltlich erworbene Versicherungsbestände 75,3 57,5 57,1 70,5 40,8 Sonstige immaterielle Vermögenswerte 544,8 629,3 634,8 655,6 459,5 Summe Immaterielle Vermögenswerte 2.382, , , , ,0 B. Kapitalanlagen Grundstücke und Bauten 4.417, , , , ,7 - Eigengenutzte Immobilien 449,1 446,2 427,4 434,3 - Als Finanzinvestition gehaltene Immobilien 2.770, , , ,4 Anteile an at equity bewerteten Unternehmen 120,9 368,5 556,3 806,6 886,9 Finanzinstrumente , , , , ,6 - Ausleihungen und übrige Kapitalanlagen 4.602, , , , ,2 - Sonstige Wertpapiere , , , , ,4 Bis zur Endfälligkeit gehaltene Finanzinstrumente 3.110, , , , ,1 Zur Veräußerung verfügbare Finanzinstrumente , , , , ,5 Erfolgswirksam zum beizulegenden Zeitwert bewertete Finanzinstrumente 646,3 698,0 626,0 466,2 400,8 Summe Kapitalanlagen , , , , ,2 C. Kapitalanlagen der fonds- und indexgebundenen Lebensversicherung 5.502, , , , ,1 D. Anteile der Rückversicherer an den versicherungstechnischen Rückstellungen 1.117, , , , ,7 E. Forderungen 1.581, , , , ,2 F. Steuerforderungen und Vorauszahlungen aus Ertragssteuern 80,4 80,6 82,3 119,2 216,8 G. Aktive Steuerabgrenzung 123,5 150,4 91,9 113,2 123,7 H. Übrige Aktiva 328,4 339,1 335,8 331,3 349,9 I. Zahlungsmittel und Zahlungsmitteläquivalente 568,1 772,2 720,0 782, ,2 Summe Aktiva , , , , ,0 Passiva A. Eigenkapital I. Grundkapital 132,9 132,9 132,9 132,9 132,9 II. Sonstige Kapitalrücklagen 2.109, , , , ,0 III. Kapitalrücklage aus Zuzahlungen auf Hybridkapital 495,6 495,6 245,6 245,6 193,6 IV. Gewinnrücklagen 1.962, , , , ,5 V. Übrige Rücklagen -68,8 368,8 123,9 244,1 144,1 Zwischensumme 4.630, , , , ,1 VI. Nicht beherrschende Anteile 419,0 344,0 170,8 173,0 197,7 Summe Eigenkapital 5.049, , , , ,8 B. Nachrangige Verbindlichkeiten 531,2 537, ,9 919, ,3 C. Versicherungstechnische Rückstellungen I. Prämienüberträge 1.232, , , , ,3 II. Deckungsrückstellung , , , , ,4 III. Rückstellung für noch nicht abgewickelte Versicherungsfälle 3.938, , , , ,6 IV. Rückstellung für erfolgsunabhängige Prämienrückerstattung 58,6 63,2 52,5 52,4 56,1 V. Rückstellung für erfolgsabhängige Prämienrückerstattung 397, , , , ,6 VI. Sonstige versicherungstechnische Rückstellungen 26,5 94,4 70,6 72,5 53,1 Summe Versicherungstechnische Rückstellungen , , , , ,1 D. Versicherungstechnische Rückstellungen der fonds- und indexgebundenen Lebensversicherung 5.329, , , , ,6 E. Nichtversicherungstechnische Rückstellungen I. Rückstellungen für Pensionen und ähnliche Verpflichtungen 302,0 325,0 371,5 444,9 387,2 II. Sonstige Rückstellungen 257,3 183,4 240,6 263,9 276,2 Summe Nichtversicherungstechnische Rückstellungen 559,3 508,4 612,1 708,8 663,4 F. Verbindlichkeiten 3.904, , , , ,6 G. Steuerverbindlichkeiten aus Ertragssteuern 62,8 91,9 63,1 84,1 121,8 H. Passive Steuerabgrenzung 124,1 226,6 169,6 286,8 294,9 I. Übrige Passiva 216,2 207,2 194,5 180,6 173,5 Summe Passiva , , , , ,0 Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 10

11 Kontakte Group Research Head of Group Research Friedrich Mostböck, CEFA +43 (0) Major Markets & Credit Research Head: Gudrun Egger, CEFA +43 (0) Ralf Burchert, CEFA (Agency Analyst) +43 (0) Hans Engel (Senior Analyst Global Equities) +43 (0) Christian Enger, CFA (Covered Bonds) +43 (0) Margarita Grushanina (Economist AT, CHF) +43 (0) Peter Kaufmann, CFA (Corporate Bonds) +43 (0) Stephan Lingnau (Global Equities) +43 (0) Carmen Riefler-Kowarsch (Covered Bonds) +43 (0) Rainer Singer (Senior Economist Euro, US) +43 (0) Bernadett Povazsai-Römhild (Corporate Bonds) +43 (0) Elena Statelov, CIIA (Corporate Bonds) +43 (0) Gerald Walek, CFA (Economist Euro) +43 (0) Katharina Böhm-Klamt (Quantitative Analyst Euro) +43 (0) Macro/Fixed Income Research CEE Head CEE: Juraj Kotian (Macro/FI) +43 (0) Zoltan Arokszallasi (Fixed income) +43 (0) Katarzyna Rzentarzewska (Fixed income) +43 (0) CEE Equity Research Head: Henning Eßkuchen +43 (0) Franz Hörl, CFA (Basic Resources, Real Estate) +43 (0) Daniel Lion, CIIA (Technology, Ind. Goods&Services) +43 (0) Christoph Schultes, MBA, CIIA (Industrials) +43 (0) Vera Sutedja, CFA, MBA (Telecom) +43 (0) Thomas Unger; CFA (Banks, Insurance) +43 (0) Vladimira Urbankova, MBA (Pharma) +43 (0) Martina Valenta, MBA (Real Estate) +43 (0) Editor Research CEE Brett Aarons Research Croatia/Serbia Head: Mladen Dodig (Equity) Head: Alen Kovac (Fixed income) Anto Augustinovic (Equity) Milan Deskar-Skrbic (Fixed income) Magdalena Dolenec (Equity) Ivana Rogic (Fixed income) Davor Spoljar, CFA (Equity) Research Czech Republic Head: David Navratil (Fixed income) Head: Petr Bartek (Equity) Renáta Ďurčová (Equity) Jiri Polansky (Fixed income) Dana Hajkova (Fixed income) Martin Krajhanzl (Equity) Jana Urbankova (Fixed income) Research Hungary Head: József Miró (Equity) Gergely Ürmössy (Fixed income) András Nagy (Equity) Vivien Barczel (Fixed income) Tamás Pletser, CFA (Oil&Gas) Research Poland Head: Magdalena Komaracka, CFA (Equity) Marek Czachor (Equity) Tomasz Duda (Equity) Matteusz Krupa (Equity) Adam Rzepecki (Equity) Research Romania Head: Mihai Caruntu (Equity) Head: Dumitru Dulgheru (Fixed income) Chief Analyst: Eugen Sinca (Fixed income) Dorina Ilasco (Fixed Income) Research Slovakia Head: Maria Valachyova, (Fixed income) Katarina Muchova (Fixed income) Research Turkey Umut Ozturk (Equity) Oguzhan Evranos (Equity) Treasury - Erste Bank Vienna Saving Banks & Sales Retail Head: Christian Reiss +43 (0) Equity Retail Sales Head: Kurt Gerhold +43 (0) Fixed Income & Certificate Sales Head: Uwe Kolar +43 (0) Treasury Domestic Sales Head: Markus Kaller +43 (0) Corporate Sales AT Head: Christian Skopek +43 (0) Fixed Income & Credit Institutional Sales Institutional Sales Head: Manfred Neuwirth +43 (0) Bank and Institutional Sales Head: Jürgen Niemeier +49 (0) Institutional Sales Western Europe AT, GER, FRA, BENELUX Head: Thomas Almen +43 (0) Charles-Henry de Fontenilles +43 (0) Marc Pichler +43 (0) Rene Klasen +49 (0) Dirk Seefeld +49 (0) Bernd Bollhof +49 (0) Bank and Savingsbanks Sales Head: Marc Friebertshäuser +49 (0) Sven Kienzle +49 (0) Michael Schmotz +43 (0) Ulrich Inhofner +43 (0) Klaus Vosseler +49 (0) Andreas Goll +49 (0) Mathias Gindele +49 (0) Bernd Thaler +43 (0) Fabian Bütger +49 (0) Jörg Moritzen +49 (0) Institutional Sales CEE and International Head: Jaromir Malak +43 (0) Central Bank and International Sales Head: Margit Hraschek +43 (0) Christian Kössler +43 (0) Gabriele Loecker +43 (0) Institutional Sales PL and CIS Pawel Kielek Michal Jarmakowicz (Fixed Income) Institutional Sales Slovakia Head: Peter Kniz Monika Smelikova Institutional Sales Czech Republic Head: Ondrej Cech Milan Bartos Radek Chupik Barbara Suvadova Institutional Sales Croatia Head: Antun Buric +385 (0) Natalija Zujic +385 (0) Željko Pavičić +385 (0) Institutional Sales Hungary Norbert Siklosi Institutional Sales Romania Head: Ciprian Mitu +43 (0) Stefan Racovita Institutional Solutions and PM Christopher Lampe-Traupe +43 (0) Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 11

12 Disclaimer Diese Finanzanalyse (das Dokument ) wurde von der Erste Group Bank AG oder einem mit ihr verbundenen Unternehmen (zusammen mit verbundenen Unternehmen, Erste Group ) erstellt, um zusätzliche wirtschaftliche Informationen über das/die analysierten Unternehmen bereit zu stellen. Er basiert auf dem Wissensstand der mit der Erstellung betrauten Finanzanalysten der Erste Group zum Redaktionsschluss und kann jederzeit ohne Bekanntgabe geändert werden. Er dient ausschließlich der unverbindlichen Information und stellt weder eine Anlageberatung noch eine Anlageempfehlung, ein Angebot bzw. eine Empfehlung oder Einladung zur Angebotsstellung zum Kauf bzw. Verkauf des hierin genannten Wertpapiers oder Finanzproduktes oder irgendeines mit dem Unternehmen zusammenhängenden Wertpapiers oder Finanzproduktes bzw. dessen Einbeziehung in eine Trading-Strategie dar. Die hierin enthaltenen Darstellungen, Analysen und Schlussfolgerungen sind genereller Natur. Dieses Dokument gewährt weder einen vollständigen Überblick über das Geschäft, dessen potentielle Risiken und Folgen, noch berücksichtigt er die individuellen Bedürfnisse des Anlegers/der Anlegerin (gemeinsam: Anleger ) hinsichtlich Ertrag, steuerlichen Situation, Risikobereitschaft bzw. Geeignetheit des Wertpapiers bzw Finanzproduktes. Dieses Dokument ersetzt daher weder eine anleger- und objektgerechte Beratung noch eine umfassende Risikoaufklärung und jedes Wertpapier bzw Finanzprodukt hat ein unterschiedlich hohes Risikoniveau. Die dargestellten Wertentwicklungen und Beispielrechnungen lassen keine verlässlichen Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Wertpapiers bzw Finanzprodukts zu. Hinweise auf die frühere Performance garantieren nicht notwendigerweise positive Entwicklungen in der Zukunft und Geschäfte in Wertpapieren bzw Finanzprodukten können riskant bzw. spekulativ sein. Je schlechter die Bonität des Unternehmens bzw der Emittentin ist, umso höher ist das Risiko der Anlage. Da nicht jedes Geschäft für jeden Anleger geeignet ist, sollte der Anleger vor Abschluss des Geschäfts seinen eigenen Berater (insbesondere Rechts- und Steuerberater) konsultieren, um sicherzustellen, dass - unabhängig von den hierin enthaltenen Informationen - das geplante Wertpapier bzw Finanzprodukt seinen Bedürfnissen und Wünschen genügt, dass er die Risiken vollständig verstanden hat und nach reiflicher Überlegung zur Überzeugung gelangt ist, dass er das beabsichtigte Geschäft abschließen kann und möchte und in der Lage ist, die wirtschaftlichen Folgen zu tragen. Der Anleger wird darauf hingewiesen, die WAG 2007 Kundeninformation zu beachten. Finanzanalysen werden von der Abteilung für Finanzanalyse der Erste Group unter Einhaltung sämtlicher gesetzlicher Anforderungen erstellt. Die Meinungen der Analysten zum selben Emittenten kann in Equity und Credit Research Analysen unterschiedlich sein. Investoren in Aktien können andere Interessen verfolgen als jene in Anleihen desselben Emittenten. Die Autoren dieses Dokuments sind nicht berechtigt, Zusicherungen und Garantien im Namen der Gesellschaft, der Erste Group oder eines Dritten abzugeben. Obwohl die Erste Group die von ihr beanspruchten Quellen als verlässlich einstuft, übernimmt die Erste Group (einschließlich ihrer Vertreter und Arbeitnehmer) weder ausdrücklich noch stillschweigend eine Garantie oder Haftung für die Aktualität, Vollständigkeit und inhaltliche Richtigkeit des Inhalts dieses Dokuments. Weder ein Unternehmen der Erste Group, noch ein Vorstandsmitglied, Aufsichtsratsmitglied, Verwaltungsratsmitglied, Geschäftsführer, leitender Angestellter oder sonstiger Angestellter eines Unternehmens der Erste Group haften für etwaige Kosten, Verluste oder Schäden gleich welcher Art (einschließlich Folge- oder indirekter Schäden oder entgangenem Gewinn), die im Vertrauen auf den Inhalt dieses Dokuments entstehen. Die Erste Group, mit ihr verbundene Unternehmen sowie ihre Vertreter und Arbeitnehmer können Positionen an den hierin genannten Finanzprodukten und/oder Optionen, Optionsscheine oder Rechte in Bezug auf diese und andere Finanzprodukte halten und dürfen handelsunterstützend oder in anderer Weise in Geschäften mit diesen Finanzprodukten tätig sein. Darüber hinaus können die Erste Group, die mit ihr verbundenen Unternehmen sowie ihre Vertreter und Arbeitnehmer Dienstleistungen im Investment Banking oder Beratung an ein hierin genanntes Unternehmen anbieten bzw. in dessen Management tätig sein. Dieses Dokument wurde auf der Grundlage der österreichischen Rechtsordnung und für das Gebiet der Republik Österreich erstellt. Die Weitergabe dieses Dokuments und der Vertrieb des hierin genannten Finanzproduktes sind in einigen Ländern beschränkt bzw. verboten. Dies gilt insbesondere in Australien, Großbritannien, Kanada, Japan und den Vereinigten Staaten von Amerika. Die Weitergabe dieses Dokuments sowie das Anbieten und der Verkauf des Finanzproduktes innerhalb der USA oder an U.S. Persons (im Sinne der Definition in Regulation S des U.S. Securities Act of 1933 in der jeweils geltenden Fassung) ist verboten, sofern das Recht der USA oder deren einzelner Bundesstaaten nicht eine Ausnahme festlegt. Personen, die in Besitz dieses Dokuments gelangen, sind verpflichtet, sich über diese Beschränkungen zu informieren und diese einzuhalten. Durch die Entgegennahme dieses Dokuments versichert der Empfänger, sich an die vorgenannten und sonstige anwendbare Regelungen zu halten. Weitere Informationen können von der Erste Group auf Anfrage erhalten werden. Dieses Dokument und die darin enthaltenen Angaben, Analysen, Meinungen und Schlussfolgerungen sind urheberrechtlich geschützt. Die Erste Group behält sich das Recht vor, die hierin geäußerten Meinungen und Stellungnahmen jederzeit und ohne Vorankündigung zu ändern. Die Erste Group behält sich des Weiteren das Recht vor Aktualisierungen dieser Informationen nicht vorzunehmen oder völlig einzustellen. Die Angaben dieses Dokuments sind unverbindlich. Druckfehler vorbehalten. Sollte sich eine Bestimmung dieses Disclaimers als rechtswidrig, unwirksam oder nicht durchsetzbar herausstellen, ist die betreffende Bestimmung, soweit sie von den übrigen Bestimmungen trennbar ist, so zu behandeln, als wäre sie nicht Bestandteil dieses Disclaimers; in keinem Fall berührt die rechtswidrige, unwirksame oder nicht durchsetzbare Bestimmung die Rechtmäßigkeit, Wirksamkeit oder Durchsetzbarkeit der übrigen Bestimmungen. Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 12

13 Wichtige Hinweise DIESES DOKUMENT DARF NICHT IN DIE VEREINIGTEN STAATEN VON AMERIKA, KANADA, AUSTRALIEN ODER JAPAN, AN EINE PERSON, DIE STAATSBÜRGER DIESER STAATEN IST, VERBRACHT, ODER AN MEDIEN IN EINEM DER GENANNTEN STAATEN VERSENDET ODER VERTEILT WERDEN. Allgemeiner Hinweis Sämtliche durch die Erste Group Research erteilten Empfehlungen wurden unabhängig erstellt und basieren auf öffentlich zugänglichen Emittenten-, Brancheninformationen und sonstigen öffentlich zugänglichen Informationen, die Erste Group Research als verlässlich einstuft, bzw wurden diesen entnommen; dennoch geben wir keine Garantie und übernehmen keine Haftung für die Vollständigkeit sowie inhaltliche Richtigkeit dieser Informationen und unserer Empfehlungen. Die Finanzanalyse wurde mit höchstmöglicher Sorgfalt erstellt, um Fehler und Missverständnisse zu vermeiden. Auf die abgegebene Empfehlung wurde weder seitens des analysierten Emittenten noch durch eine andere Abteilung der Erste Group Bank AG oder eines mit ihr verbundenem Unternehmens oder einer Filiale (zusammen "Erste Group") Einfluss genommen. Jede von einem Analysten erstellte Finanzanalyse wurde durch einen Senior Research Executive bzw. Senior Analysten überprüft (Vier-Augen-Prinzip). Die Compliance-Richtlinien der Erste Group Bank AG legen fest, dass grundsätzlich kein Analyst eine direkte Beteiligung in Form von Aktien oder Derivaten am Grundkapital des analysierten Emittenten halten darf. Analysten ist es nicht gestattet, sich an jeglichen Arten von bezahlten Tätigkeiten in Zusammenhang mit dem analysierten Emittenten zu beteiligen, sofern diese nicht offengelegt wurden. Die Entlohnung der Analysten stand zu keinem Zeitpunkt in der Vergangenheit und steht auch nicht in der Gegenwart oder Zukunft in direktem oder indirektem Verhältnis zu der hier abgegebenen Empfehlung. Die Erste Group kann Transaktionen in Finanzinstrumenten (sowohl im Rahmen des Eigenhandels als auch sonst) entgegen der im Research Bericht vertretenen Ansicht durchführen. Auch andere Personen der Erste Group, wie beispielsweise Mitarbeiter der Strategieabteilung oder Sales Abteilung, können eine vom Research Bericht abweichende Meinung vertreten. Übersicht der Interessenkonflikte Emittent Offenlegungspunkt VIG (AT ) (2), (3), (5) Die Offenlegung der potentiellen Interessenkonflikte in Bezug auf die Erste Group Bank AG, die mit ihr verbundenen Unternehmen, Filialen sowie der relevanten Organe und Arbeitnehmer mit Hinblick auf den Emittenten, das jeweilige Finanzinstrument und/oder Wertpapiere die Gegenstand dieses Dokuments sind, entspricht dem jeweiligen Stand vom Ende des der Veröffentlichung vorangegangenen Monats. Die Aktualisierung einzelner Daten kann bis zu 10 Tage nach Monatsende dauern. Zur Übersicht der Interessenkonflikte für alle von der Erste Group analysierten Unternehmen im Credit Research folgen Sie bitte diesem Link: und anschließend Research Disclaimer. Beschreibung der Offenlegungspunkte im Einzelnen (2) Die Erste Group Bank AG und/oder ein mit ihr verbundenes Unternehmen agieren als Market Maker oder Liquiditätsspender in vom analysierten Emittenten begebenen Finanzinstrumenten. (3) Die Erste Group Bank AG und/oder ein mit ihr verbundenes Unternehmen haben innerhalb der letzten 12 Monate InvestmentBanking- Dienstleistungen für den analysierten Emittenten erbracht oder vereinbart solche zu erbringen, für die sie Einkünfte erhalten hat/haben bzw. wird/werden. (5) Die Erste Group Bank AG und/oder ein mit ihr verbundenes Unternehmen haben in den letzten 12 Monaten die Emission von Finanzinstrumenten des Unternehmens betreut bzw. mitbetreut. Links Die Erste Group verwendet unter Umständen Hyperlinks zu anderen Webseiten in diesem Dokument. 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Vereinigtes Königreich: Die Erste Group Bank AG wird im Rahmen von Wertpapierdienstleistungen im Vereinigten Königreich von der Financial Conduct Authority und der Prudential Regulation Authority beaufsichtigt. Dieses Dokument darf ausschließlich an geeignete Gegenparteien und professionelle Kunden verteilt werden. Es darf nicht an Privatkunden ausgeteilt werden. Keine anderen Personen als geeignete Gegenparteien oder professionelle Kunden sollten dieses Dokument lesen und sich auf die enthaltenen Informationen verlassen. Die Erste Group Bank AG übt keine Investment-Dienstleistungen für Privatkunden aus. Tschechien: Die Česká spořitelna, a.s. wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Tschechien von der Tschechischen Nationalbank (CNB) beaufsichtigt und reguliert. Kroatien: Die Erste Bank Croatia wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Kroatien von der kroatischen Finanzdienstleistungsaufsicht (HANFA) beaufsichtigt und reguliert. Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 13

14 Ungarn: Die Erste Bank Hungary ZRT. sowie die Erste Investment Hungary Ltd. werden im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Ungarn von der Ungarischen Finanzmarktaufsichtsbehörde (PSZAF) beaufsichtigt und reguliert. Serbien: Die Erste Group Bank AG wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Serbien von der serbischen Wertpapierkommission (SCRS) beaufsichtigt und reguliert. Rumänien: Die Banka Comerciala Romana wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Rumänien von der Rumänischen Nationalen Wertpapieraufsicht (CNVM) beaufsichtigt und reguliert. Polen: Die Erste Securities Polska S.A. wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in Polen von der Polnischen Finanzmarktaufsichtsbehörde (PFSA) beaufsichtigt und reguliert. Slowakei: Die Slovenská sporiteľňa, a.s. wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in der Slowakei von der Slowakischen Nationalbank (NBS) beaufsichtigt und reguliert. Türkei: Die Erste Securities İstanbul Menkul Değerler A.Ş. wird im Rahmen der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen in der Türkei von der türkischen Finanzmarktaufsicht (Capital Markets Board) beaufsichtigt und reguliert. Wie von der türkischen Finanzmarktaufsicht (Capital Markets Board) vorgeschrieben, stellen die in diesem Dokument enthaltenen Informationen, Kommentare und Empfehlungen keine Anlageberatung dar. Eine Anlageberatung erfolgt ausschließlich in Verbindung mit einer vertraglichen Vereinbarung zwischen einem Brokerunternehmen, einem Portfolioverwaltungsunternehmen sowie Banken ohne Einlagensicherungsgeschäft und Kunden. Kommentare und Empfehlungen in diesem Dokument basieren auf subjektiven Meinungen der Analysten. Diese Meinungen entsprechen nicht zwangsläufig ihren Vermögensverhältnissen sowie Risiko- und Ertragserwartungen. Aus diesem Grund kann eine alleinig auf der Grundlage dieser Informationen getroffene Anlageentscheidung dazu führen, dass ihre Erwartungen von den eintretenden Ergebnissen nicht erfüllt werden. Schweiz: Diese Finanzanalyse stellt weder einen Prospekt noch irgendeine Form des Angebots oder der Listung von Wertpapieren wie unter Artikel 652a, 752 and 1156 des Schweizerischen Obligationenrechts sowie den Vorschriften der Schweizerischen Börse SWX beschrieben dar. Hong Kong: Dieses Dokument darf in Hongkong nur von professionellen Anlegern im Sinne von Schedule 1 der Securities and Futures Ordinance (Cap.571) von Hongkong und etwaigen hierin getroffenen Regelungen entgegengenommen werden. Erste Group Bank AG All rights reserved. Veröffentlicht durch: Erste Group Bank AG Group Research A-1100 Wien, Österreich, Am Belvedere 1, D 5.2 Hauptsitz: Wien Firmenbuchnummer: FN 33209m Handelsgericht Wien Erste Group Homepage: Erste Group Research Credit Report Vienna Insurance Group Seite 14