Wertindikatoren: EUR Aktien Daten: Beschreibung: NAV 16e: 9,45 Bloomberg: GBQ GR

Transkript

1 (CDAX, Financial Services) Buy EUR 9,50 (EUR 10,30) Kurs EUR 8,95 Upside 6,1 % Wertindikatoren: EUR Aktien Daten: Beschreibung: NAV 16e: 9,45 Bloomberg: GBQ GR Reuters: GBQG ISIN: DE Beteiligungsgesellschaft mit Fokus auf mittelständische Beteiligungen in Deutschland Markt Snapshot: EUR Mio. Aktionäre: Risikoprofil (WRe): 2015e Marktkapitalisierung: 60,4 Freefloat 39,2 % Beta: 1,0 Aktienanzahl (Mio.): 6,8 Rossmann Bet. GmbH 29,9 % KBV: 0,9 x EV: 45,0 FRISS Beteiligungsgesellschaft 15,0 % EK-Quote: 97 % Freefloat MC: 23,7 HANNOVER Finanz GmbH 11,3 % Ø Trad. Vol. (30T): 8,78 Tsd. M.M. Warburg & Co 4,6 % Geschäftsjahr 2015 mit Rekord beendet Die GBK Beteiligungen AG hat in ihrem aktuellen Aktionärsbrief über die wirtschaftliche Entwicklung in 2015 berichtet. Das Geschäftsjahr wurde mit einem Rekordergebnis beendet. Geschäftsverlauf: Die GBK konnte durch sehr erfolgreiche Veräußerungen sowie die Ausschüttungen der Portfoliounternehmen einen Rekordwert beim Realisierten Ergebnis in Höhe von EUR 7,0 Mio. erzielen. Insbesondere führten erfolgreiche Transaktionen zu einem Ergebnis aus dem Veräußerungsgeschäft in Höhe von EUR 6,9 Mio. Damit hat die GBK die Erwartungen (EUR 5,4 Mio. WRe) deutlich übertroffen. Dividende: Die Dividendenausschüttung orientiert sich bei der GBK an dem Realisierten Ergebnis, da nur dieses einen Einfluss auf die Liquidität des Unternehmens hat. Nachdem im Geschäftsjahr 2015 ein Realisiertes Ergebnis in Höhe von EUR 7,0 Mio. erzielt wurde, erscheint die von Warburg antizipierte Dividende als zu niedrig. Vor diesem Hintergrund wird die Dividendenerwartung von EUR 0,30 auf EUR 0,45 je Aktie angehoben (attraktive Dividendenrendite von über 5%). Der GBK steht ausreichend Liquidität zur Verfügung, um sogar eine höhere Dividende auszuschütten. Bewertung: Der aktuell ausgewiesene NAV je Aktie ist zu adjustieren, da eine buchhalterische Umgliederung vorgenommen wurde. Im Rahmen der Investmenttätigkeit fallen Provisionszahlungen an, die in der Vergangenheit als sonstige finanzielle Verpflichtungen im Anhang des Jahresabschlusses erfasst wurden. Im Jahresabschluss 2015 werden diese Verpflichtungen erstmals direkt als Aufwand in dem Nicht realisierten Ergebnis in der Gewinnund Verlustrechnung berücksichtigt. Zudem führen die erfolgreichen Veräußerungen zu einer teilweisen Umgliederung des Nicht realisierten Ergebnisses in das Realisierte Ergebnis. Das Nicht realisierte Ergebnis ist vor diesem Hintergrund negativ und beträgt EUR -6,3 Mio. Das Ergebnis des Jahres wird entsprechend belastet und weicht mit EUR 0,7 Mio. deutlich von unseren Schätzungen (EUR 7,0 Mio. WRe) ab. Nichtsdestotrotz, ist die Entwicklung der GBK in 2015 sehr positiv verlaufen. Fazit: Der adjustierte NAV 2014 beträgt EUR 9,26 je Aktie und vergleicht sich mit einem Wert von EUR 9,66 je Aktie in Dies entspricht einer Steigerung von +4,3% yoy. Ohne Berücksichtigung der Dividendenausschüttung für das Jahr 2014 in Höhe von EUR 0,30 je Aktie ergibt sich zum Bilanzstichtag 2015 ein NAV in Höhe von EUR 9,96 je Aktie. Dies entspricht einer Wertsteigerung von insgesamt +7,6%, die von der GBK für ihre Aktionäre im Jahr 2015 erzielt wurde. Vor dem Hintergrund der sehr guten Entwicklung wird aktuell von weiterem Wachstum ausgegangen. In einem anspruchsvollen Marktumfeld hat die GBK erneut ihre Fähigkeit Wert für Aktionäre zu schaffen unter Beweis gestellt. Das Rating lautet weiterhin Kaufen mit einem neuen Kursziel von EUR 9,50. Schätzungsänderungen: GJ Ende: in EUR Mio. 2015e (alt) + / e (alt) + / e (alt) Erträge d. 2,8-11,8 % 2,8-11,8 % 2,8-11,8 % Investmenttätigkeit Ergebnis a. 5,4 27,8 % 2,0 0,0 % 2,0 0,0 % Veräußerungen Real. Ergebnis 5,0 41,3 % 1,6 35,3 % 1,6 35,3 % Nicht real. Ergebnis 2,0 n.m. 1,5 0,0 % 1,5 0,0 % Ergebnis 7,0-90,0 % 3,1 17,9 % 3,1 17,9 % + / - Kommentar zu den Änderungen: Leichte Adjustierungen nach vorläufigen Zahlen angenommen. Sondereffekt belastet das Nicht realisierte Ergebnis deutlich. Rel. Performance vs CDAX: 1 Monat: 10,5 % 6 Monate: 23,2 % Jahresverlauf: 10,5 % Letzte 12 Monate: 54,4 % Unternehmenstermine: Q HV Q Q3 A n a l y s t / - i n Harald Hof hhof@warburg-research.com GJ Ende: in EUR Mio. CAGR (14-17e) e 2016e 2017e Erträge d. 3,2 3,7 4,6 2,9 2,4 2,4 2,4-5,4 % Investmenttätigkeit Aufwendungen der 2,7 2,6 3,6 3,2 2,4 2,4 2,4 Investmenttätigkeit Ordentlicher n.a. n.a. 1,1-0,3 0,1 0,1 0,1 Nettoertrag Ergebnis a. 5,9 6,3 4,0 1,2 6,9 2,0 2,0 18,9 % Veräußerungen Real. Ergebnis 31,7 % n.a. n.a. 5,1 0,9 7,0 2,1 2,1 Nicht real. n.a. n.a. 0,0 5,0-6,3 1,5 1,5 Ergebnis Ergebnis -15,5 % n.a. n.a. 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 EPS -15,6 % 0,28 0,38 0,76 0,88 0,10 0,53 0,53 DPS 0,0 % 0,25 0,30 0,60 0,30 0,45 0,30 0,30 Dividendenrendite 4,5 % 5,0 % 10,1 % 4,9 % 5,0 % 3,4 % 3,4 % NAV/Aktie nach 8,17 8,38 8,89 9,36 9,36 9,45 9,69 Dividende FCFPS 0,40 0,60 0,77 0,97 0,02 0,53 0,53 KGV 19,7 x 15,9 x 7,8 x 6,9 x 89,5 x 16,9 x 16,9 x Nettoverschuldung -11,4-9,4-16,5-13,0-18,3-15,4-13,4 ROE 4,5 % 5,9 % 11,4 % 10,5 % 1,1 % 5,5 % 5,4 % ROCE (NOPAT) 5,7 % 7,4 % 16,0 % 14,3 % 1,4 % 7,4 % 6,9 % Guidance: n.a. COMMENT Veröffentlicht

2 Entwicklung Beteiligungsportfolio in Mio. EUR Portfolio nach Branchen 2014; in % Entwicklung Eigenkapital je Aktie in EUR Quelle: Warburg Research Unternehmenshintergrund Beteiligungsgesellschaft, Kooperation mit der HANNOVER Finanz GmbH - eine der führenden mittelständischen Beteiligungsgesellschaften in Deutschland Fokus des GBK-Portfolios liegt auf mittelständischen Unternehmen im deutschsprachigen Raum mit erprobten Geschäftsmodellen Wettbewerbsqualität Seit über 40 Jahren Finanzierungspartner für mittelständische Unternehmen Beteiligung an der GBK ermöglicht Engagement im Private Equity Markt ohne Restriktion klassischer Private Equity Fonds durch Laufzeiten, Haltefristen oder Mindestvolumen Hohe Risikodiversifikation durch rund 30 Beteiligungen Realisiertes Ergebnis in Mio. EUR Nicht realisiertes Ergebnis in EUR Mio. Ergebnis des Geschäftsjahres in Mio. EUR COMMENT Veröffentlicht

3 Net Asset Value in EUR Mio. NAV 2013 NAV 2014 NAV 2015e NAV 2016e NAV 2017e Beteiligungen 28.2 * Ausleihungen/Ford. an Beteiligungen Sonstige Aktiva Liquide Mittel Dividende (gezahlt im Folgejahr) Total Aktiva Verbindlichkeiten Buchwert Buchwert je Aktie stille Reserven NAV nach Dividende NAV pro Aktie nach Dividende NAV Steigerung nach Dividende 6.0% 5.3% 0.0% 1.0% 2.5% HGB * 2013 ohne Zeitwerte KAGB Die Regulierung nach KAGB/KARBV verpflichtet nun zum Ausweis nicht realisierter Gewinne/Verluste im Jahresabschluss. Stille Reserven werden durch den Zeitwertausweis erstmals in Geschäftsbericht 2014 aufgedeckt. Die Annahmen der früheren stillen Reserven werden nun in den Beteiligungen berücksichtigt steigt der NAV durch die Offenlegung stiller Reserven deutlich an. Langfristig wird eine Angleichung von Aktienkurs und Eigenkapitalwert je Aktie erwartet. COMMENT Veröffentlicht

4 Wertermittlung e 2016e 2017e KBV 0,9 x 0,9 x 0,9 x 0,6 x 0,9 x 0,9 x 0,9 x Buchwert je Aktie (bereinigt um iav) 6,29 6,42 6,87 9,87 9,68 9,74 9,99 EV / Umsatz 8,0 x 8,5 x 2,7 x 3,1 x 13,8 x 7,6 x 7,9 x EV / EBITDA 9,2 x 7,8 x 4,6 x 4,7 x 60,3 x 12,5 x 13,1 x EV / EBIT 16,0 x 12,6 x 4,6 x 4,7 x 60,3 x 12,5 x 13,1 x EV / EBIT adj.* 16,0 x 12,6 x 4,6 x 4,7 x 60,3 x 12,5 x 13,1 x Kurs / FCF 13,7 x 10,1 x 7,7 x 6,3 x 546,5 x 16,8 x 16,8 x KGV 19,7 x 15,9 x 7,8 x 6,9 x 89,5 x 16,9 x 16,9 x KGV ber.* 19,7 x 15,9 x 7,8 x 6,9 x 89,5 x 16,9 x 16,9 x Dividendenrendite 4,5 % 5,0 % 10,1 % 4,9 % 5,0 % 3,4 % 3,4 % Free Cash Flow Yield Potential 11,4 % 12,4 % 21,8 % 21,1 % 1,7 % 8,0 % 7,7 % *Adjustiert um: - Unternehmensspezifische Kennzahlen e 2016e 2017e Beteiligungsportfolio in EUR Mio. 29,8 32,7 28,2 54,2 47,0 50,5 54,0 Erträge d. Investmenttätigkeit 3,2 3,7 4,6 2,9 2,4 2,4 2,4 Aufwendungen der Investmenttätigkeit 2,7 2,6 3,6 3,2 2,4 2,4 2,4 Ordentlicher Nettoertrag n.a. n.a. 1,1-0,3 0,1 0,1 0,1 Ergebnis a. Veräußerungen 5,9 6,3 4,0 1,2 6,9 2,0 2,0 Real. Ergebnis n.a. n.a. 5,1 0,9 7,0 2,1 2,1 Nicht real. Ergebnis n.a. n.a. 0,0 5,0-6,3 1,5 1,5 Ergebnis n.a. n.a. 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 NAV/Aktie nach Dividende 8,17 8,38 8,89 9,36 9,36 9,45 9,69 COMMENT Veröffentlicht

5 GuV In EUR Mio e 2016e 2017e Ergebnis a. Veräußerungen 5,9 6,3 4,0 1,2 6,9 2,0 2,0 Erträge d. Investmenttätigkeit 3,2 3,7 4,6 2,9 2,4 2,4 2,4 Veränd. Umsatz yoy -22,4 % 13,8 % 134,9 % 5,1 % -66,6 % 95,1 % 0,0 % Aufwendungen der Investmenttätigkeit 2,7 2,6 3,6 3,2 2,4 2,4 2,4 Materialaufwand 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Personalaufwendungen 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 Sonstige betriebliche Erträge 2,7 2,6 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Sonstige betriebliche Aufwendungen 3,0 2,2 3,4 2,9 2,1 2,1 2,1 Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBITDA 2,8 4,0 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 Marge 87,1 % 108,0 % 58,9 % 65,3 % 22,9 % 60,5 % 60,5 % Abschreibungen auf Sachanlagen 1,2 1,5 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBITA 1,6 2,5 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Goodwill-Abschreibung 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBIT 1,6 2,5 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 Marge 50,1 % 67,4 % 58,9 % 65,3 % 22,9 % 60,5 % 60,5 % EBIT adj. 1,6 2,5 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 Zinserträge 0,2 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Zinsaufwendungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Sonstiges Finanzergebnis 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBT 1,8 2,6 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 Marge 54,7 % 71,4 % 58,9 % 65,3 % 22,9 % 60,5 % 60,5 % Steuern gesamt -0,1 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit 1,9 2,5 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 Ergebnis aus eingest. Geschäftsbereichen (nach St.) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 1,9 2,5 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 Minderheitenanteile 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoergebnis 1,9 2,5 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 Marge 59,0 % 68,6 % 58,9 % 65,3 % 22,9 % 60,5 % 60,5 % Aktienanzahl (Durchschnittlich) 6,8 6,8 6,8 6,8 6,8 6,8 6,8 EPS 0,28 0,38 0,76 0,88 0,10 0,53 0,53 EPS adj. 0,28 0,38 0,76 0,88 0,10 0,53 0,53 *Adjustiert um: Guidance: Ordentlicher Nettoertrag erkennbar unter Vorjahresbasis Kennzahlen e 2016e 2017e Operating Leverage -1,0 x 3,9 x 0,8 x 3,2 x 1,3 x 4,4 x n.a. Steuerquote (EBT) -7,9 % 3,8 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % Ausschüttungsquote 88,2 % 79,9 % 79,3 % 34,0 % 435,2 % 56,3 % 56,3 % Ergebnis Geschäftsjahr in Mio. EUR Ergebnis je Aktie und Div. COMMENT Veröffentlicht

6 Bilanz In EUR Mio e 2016e 2017e Aktiva Immaterielle Vermögensgegenstände 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 davon übrige imm. VG 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 davon Geschäfts- oder Firmenwert 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Sachanlagen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finanzanlagen 29,8 32,7 28,2 54,2 47,0 50,5 54,0 Sonstiges langfristiges Vermögen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Anlagevermögen 29,8 32,7 28,2 54,2 47,0 50,5 54,0 Vorräte 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Liquide Mittel 11,5 9,6 16,7 13,2 18,5 15,6 13,6 Sonstiges kurzfristiges Vermögen 1,8 2,0 3,6 1,6 1,6 1,6 1,6 Umlaufvermögen 13,3 11,5 20,3 14,8 20,1 17,2 15,2 Bilanzsumme (Aktiva) 43,1 44,2 48,6 69,0 67,1 67,6 69,2 Passiva Gezeichnetes Kapital 33,8 33,8 33,8 33,8 33,8 33,8 33,8 Kapitalrücklage 4,3 4,3 4,3 4,3 4,3 4,3 4,3 Gewinnrücklagen 4,5 5,3 2,5 3,3 1,9 2,5 4,1 Sonstige Eigenkapitalkomponenten 0,0 0,0 5,8 25,3 25,3 25,2 25,3 Eigenkapital 42,5 43,3 46,4 66,6 65,3 65,8 67,4 Rückstellungen gesamt 0,6 0,8 2,2 1,8 1,8 1,8 1,8 davon Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen 0,1 0,1 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 Finanzverbindlichkeiten (gesamt) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 davon kurzfristige Finanzverbindlichkeiten 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen 0,0 0,0 0,0 0,6 0,0 0,0 0,0 Sonstige Verbindlichkeiten 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Verbindlichkeiten 0,6 0,8 2,2 2,4 1,8 1,8 1,8 Bilanzsumme (Passiva) 43,1 44,2 48,6 69,0 67,1 67,6 69,2 Kennzahlen e 2016e 2017e Kapitaleffizienz Capital Employed Turnover 0,1 x 0,1 x 0,3 x 0,2 x 0,1 x 0,1 x 0,1 x ROA 6,4 % 7,8 % 18,1 % 11,0 % 1,5 % 7,1 % 6,7 % Kapitalverzinsung ROCE (NOPAT) 5,7 % 7,4 % 16,0 % 14,3 % 1,4 % 7,4 % 6,9 % ROE 4,5 % 5,9 % 11,4 % 10,5 % 1,1 % 5,5 % 5,4 % Adj. ROE 4,5 % 5,9 % 11,4 % 10,5 % 1,1 % 5,5 % 5,4 % Bilanzqualität Nettoverschuldung -11,4-9,4-16,5-13,0-18,3-15,4-13,4 Nettofinanzverschuldung -11,5-9,6-16,7-13,2-18,5-15,6-13,6 Net Gearing -26,8 % -21,8 % -35,6 % -19,5 % -28,0 % -23,4 % -19,9 % Buchwert je Aktie 6,3 6,4 6,9 9,9 9,7 9,7 10,0 Buchwert je Aktie (bereinigt um iav) 6,3 6,4 6,9 9,9 9,7 9,7 10,0 Nettoliquidität in Mio. EUR NAV und Buchwert je Aktie in EUR COMMENT Veröffentlicht

7 Cash flow In EUR Mio e 2016e 2017e Jahresüberschuss/ -fehlbetrag 1,9 2,5 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 Abschreibung Anlagevermögen 1,2 1,5 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Amortisation Goodwill 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Veränderung langfristige Rückstellungen 0,0 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen -0,4 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Cash Flow 2,7 4,1 5,2 6,0 0,7 3,6 3,6 Veränderung Vorräte 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Veränderung Forderungen aus L+L 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen 0,0 0,0 0,0 0,6-0,6 0,0 0,0 Veränderung sonstige Working Capital Posten 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Veränderung Working Capital (gesamt) 0,0 0,0 0,0 0,6-0,6 0,0 0,0 Cash Flow aus operativer Tätigkeit 2,7 4,1 5,2 6,6 0,1 3,6 3,6 Investitionen in iav 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Investitionen in Sachanlagen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Zugänge aus Akquisitionen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finanzanlageninvestitionen 0,5 4,7-3,7 8,6-7,2 3,5 3,5 Erlöse aus Anlageabgängen 0,0 0,0 0,0 1,2 0,0 0,0 0,0 Cash Flow aus Investitionstätigkeit -0,5-4,7 3,7-7,4 7,2-3,5-3,5 Veränderung Finanzverbindlichkeiten 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Dividende Vorjahr -1,7-1,7-2,0-4,1-2,0-3,0-2,0 Erwerb eigener Aktien 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Kapitalmaßnahmen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Sonstiges 0,0 0,0 0,0 2,3 0,0 0,0 0,0 Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit -1,7-1,7-2,0-1,8-2,0-3,0-2,0 Veränderung liquide Mittel 0,5-2,3 6,8-2,6 5,3-2,9-1,9 Effekte aus Wechselkursänderungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Endbestand liquide Mittel 12,4 9,2 16,4 14,1 18,5 15,6 13,6 Kennzahlen e 2016e 2017e Kapitalfluss FCF 2,7 4,1 5,2 6,6 0,1 3,6 3,6 Free Cash Flow / Umsatz 83,7 % 109,7 % 59,8 % 71,8 % 3,6 % 60,5 % 60,5 % Free Cash Flow Potential 3,0 3,9 5,1 6,0 0,7 3,6 3,6 Free Cash Flow / Jahresüberschuss 141,8 % 159,8 % 101,5 % 110,0 % 15,8 % 100,0 % 100,0 % Zinserträge / Avg. Cash 1,3 % 1,4 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % Zinsaufwand / Avg. Debt n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. Free Cash Flow Generation COMMENT Veröffentlicht

8 RECHTSHINWEIS / DISCLAIMER Dieser Research Report wurde von der Warburg Research GmbH, einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA, erstellt; und wird von der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA weitergegeben; er enthält ausgewählte Informationen und erhebt nicht den Anspruch auf Vollständigkeit. Die Analyse stützt sich auf allgemein zugängliche Informationen und Daten ("die Information"), die als zuverlässig gelten. Die Warburg Research GmbH hat die Information jedoch nicht auf ihre Richtigkeit oder Vollständigkeit geprüft und übernimmt für die Richtigkeit und Vollständigkeit der Information keine Haftung. Etwaige unvollständige oder unrichtige Informationen begründen keine Haftung der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA oder der Warburg Research GmbH für Schäden gleich welcher Art, und M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH haften nicht für indirekte und/oder direkte Schäden und/oder Folgeschäden. Insbesondere übernehmen M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH keine Haftung für in diesen Analysen enthaltene Aussagen, Planungen oder sonstige Einzelheiten bezüglich der untersuchten Unternehmen, deren verbundener Unternehmen, Strategien, Markt- und/oder Wettbewerbslage, konjunkturelle und/oder gesetzliche Rahmenbedingungen usw. Obwohl die Analyse mit aller Sorgfalt zusammengestellt wurde, können Fehler oder Unvollständigkeiten nicht ausgeschlossen werden. M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH, deren Anteilseigner und Angestellte übernehmen keine Haftung für die Richtigkeit oder Vollständigkeit der Aussagen, Einschätzungen, Empfehlungen oder Schlüsse, die aus in dieser Analyse enthaltenen Informationen abgeleitet werden. Soweit eine Analyse im Rahmen einer bestehenden vertraglichen Beziehung, z.b. einer Finanzberatung oder einer ähnlichen Dienstleistung, ausgehändigt wird, ist die Haftung der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und der Warburg Research GmbH auf grobe Fahrlässigkeit und Vorsatz begrenzt. Sollten wesentliche Angaben unterlassen worden sein, haften M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH für einfache Fahrlässigkeit. Der Höhe nach ist die Haftung von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH auf Ersatz von typischen und vorhersehbaren Schäden begrenzt. Die Analyse stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers dar. Es ist möglich, dass Gesellschafter, Geschäftsleitung oder Angestellte der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA, der Warburg Research GmbH oder mit ihr verbundenen Unternehmen in verantwortlicher Stellung, z.b. als Mitglied des Aufsichtsrats, in den in der Analyse genann-ten Gesellschaften tätig sind. Die in dieser Analyse enthaltenen Meinungen können ohne Ankündigung geändert werden. Alle Rechte vorbehalten. URHEBERRECHTE Das Werk einschließlich aller Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwendung außerhalb der Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung unzulässig und strafbar. Dies gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen, die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Medien des gesamten Inhalts oder von Teilen. ERKLÄRUNG GEMÄß 34B ABS. 1 WPHG UND FINANV Die Bewertung, die der Anlageempfehlung für das hier analysierte Unternehmen zugrunde liegt, stützt sich auf allgemein anerkannte und weit verbreitete Methoden der fundamentalen Analyse, wie z.b. DCF-Modell, Free Cash Flow Value Potential, Peer-Gruppen- Vergleich oder Sum-of-theparts-Modell. Das Ergebnis dieser fundamentalen Bewertung wird angepasst, um der Einschätzung des Analysten bezüglich der zu erwartenden Entwicklung der Anlegerstimmung und deren Auswirkungen auf den Aktienkurs Rechnung zu tragen. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht das Risiko, dass das Kursziel nicht erreicht wird, z.b. aufgrund unvorhergesehener Veränderungen der Nachfrage nach den Produkten des Unternehmens, Änderungen des Managements, der Technologie, der konjunkturellen Entwicklung, der Zinsentwicklung, der operativen und/oder Materialkosten, des Wettbewerbsdrucks, des Aufsichtsrechts, des Wechselkurses, der Besteuerung etc.. Bei Anlagen in ausländischen Märkten und Instrumenten gibt es weitere Risiken, etwa aufgrund von Wechselkursänderungen oder Änderungen der politischen und sozialen Bedingungen. Diese Ausarbeitung reflektiert die Meinung des jeweiligen Verfassers zum Zeitpunkt ihrer Erstellung. Eine Änderung der der Bewertung zugrundeliegenden fundamentalen Faktoren kann nachträglich dazu führen, dass die Bewertung nicht mehr zutreffend ist. Ob und in welchem zeitlichen Abstand eine Aktualisierung dieser Ausarbeitung erfolgt, ist vorab nicht festgelegt worden. Die Warburg Research GmbH hat gemäß 5 Abs. 4 der FinAnV zusätzliche interne und organisatorische Vorkehrungen zur Prävention oder Behandlung von Interessenkonflikten getroffen. Hierzu zählen unter anderem die räumliche Trennung der Warburg Research GmbH von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und die Schaffung von Vertraulichkeitsbereichen. Dadurch wird der Austausch von Informationen verhindert, die Interessenkonflikte von Warburg Research in Bezug auf den analysierten Emittenten oder dessen Finanzinstrumenten begründen können. Die Analysten der Warburg Research GmbH beziehen keine Vergütung - weder direkt noch indirekt - aus Investmentbanking-Geschäften von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA oder eines Unternehmens des Warburg-Verbunds. Alle Preise von Finanzinstrumenten, die in dieser Finanzanalyse angegeben werden, sind Schlusskurse des dem jeweiligen ausgewiesenen Veröffentlichungsdatums vorangegangen Börsenhandelstages, soweit nicht ausdrücklich ein anderer Zeitpunkt genannt wird. M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH unterliegen der Aufsicht durch die BaFin Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. QUELLEN Wenn nicht anders angegeben von Warburg Research, stammen alle kursrelevanten Daten und Consensus Schätzungen von FactSet. COMMENT Veröffentlicht

9 Zusätzliche Informationen für Kunden in den USA 1. Dieser Research Report (der Report ) ist ein Produkt der Warburg Research GmbH, Deutschland einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA, Deutschland (im Folgenden zusammen als Warburg bezeichnet). Warburg ist der Arbeitgeber des jeweiligen Research-Analysten, der den Report erstellt hat. Der Research-Analyst, hat seinen Wohnsitz außerhalb der USA und ist keine mit einem US-regulierten Broker-Dealer verbundene Person und unterliegt damit auch nicht der Aufsicht eines US-regulierten Broker-Dealer. 2. Zur Verteilung in den USA ist dieser Report ausschließlich nur an große institutionelle US-Investoren gerichtet, wie in Rule 15a-6 gemäß dem U.S. Securities Exchange Act von 1934 beschrieben. 3. Alle Empfänger dieses Reports sollten Transaktionen in den im Report erwähnten Wertpapieren nur über J.P.P. Euro-Securities, Inc., Delaware, durchführen. 4. J.P.P. Euro-Securities, Inc. erhält oder nimmt keinerlei Vergütung für die Verbreitung der Research-Reports von Warburg an. Hinweis gemäß 34b WpHG und FinAnV auf mögliche Interessenkonflikte in Bezug auf das analysierte Unternehmen: Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen oder ein für die Erstellung der Analyse verantwortlicher Mitarbeiter dieser Unternehmen halten an dem Grundkapital des analysierten Unternehmens eine Beteiligung von mehr als 5%. Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen waren innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate an der Führung eines Konsortiums für eine Emission im Wege eines öffentlichen Angebots von solchen Finanzinstrumenten beteiligt, die selbst oder deren Emittenten Gegenstand der Finanzanalyse sind. Mit Warburg Research verbundene Unternehmen betreuen Finanzinstrumente, die selbst oder deren Emittenten Gegenstand der Finanzanalyse sind, an einem Markt durch das Einstellen von Kauf- oder Verkaufsaufträgen. Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen waren in den letzten zwölf Monaten gegenüber dem Emittenten, der selbst oder dessen Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, an eine Dienstleistungsvereinbarung im Zusammenhang mit Investmentbanking-Geschäften gebunden, aus dem eine Leistung oder ein Leistungsversprechen hervorging. Das die Analyse erstellende Unternehmen oder ein mit ihm verbundenes Unternehmen hat mit dem analysierten Unternehmen eine Vereinbarung zu der Erstellung der Finanzanalyse getroffen. Mit Warburg Research verbundene Unternehmen handeln regelmäßig Finanzinstrumente des analysierten Unternehmens oder von ihnen abgeleitete Derivate. Das die Analyse erstellende Unternehmen, mit diesem verbundene Unternehmen oder ein Mitarbeiter dieser Unternehmen hat sonstige bedeutende Interessen im Bezug auf das analysierte Unternehmen, wie z.b. die Ausübung von Mandaten beim analysierten Unternehmen. Diese Finanzanalyse wurde vor ihrer Veröffentlichung dem Emittenten zugänglich gemacht. Unternehmen Disclosure Link zu historischen Kurszielen und Ratingänderungen (letzte 12 Monate) GBK Beteiligungen 4, 5, 7 COMMENT Veröffentlicht

10 ANLAGEEMPFEHLUNG Anlageempfehlung: Erwartete Entwicklung des Preises des Finanzinstruments bis zum angegebenen Kursziel, nach Meinung des dieses Finanzinstrument betreuenden Analysten. -K- -H- -V- Kaufen: Halten: Verkaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten steigt. Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten weitestgehend stabil bleibt. Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten fällt. - Empfehlung ausgesetzt: Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu. WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums Kaufen Halten Verkaufen 4 2 Empf. ausgesetzt 5 3 Gesamt WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG M M unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die in den vergangenen zwölf Monaten wesentliche Investmentbanking- Dienstleistungen erbracht wurden. Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums Kaufen Halten 6 19 Verkaufen 1 3 Empf. ausgesetzt 1 3 Gesamt KURS- UND EMPFEHLUNGSHISTORIE [GBK BETEILIGUNGEN] AM [ ] Im Chart werden Markierungen angezeigt, wenn die Warburg Research GmbH in den vergangenen 12 Monaten das Rating geändert hat. Jede Markierung repräsentiert das Datum und den Schlusskurs am Tag der Ratinganpassung. COMMENT Veröffentlicht

11 EQUITIES Roland Rapelius Head of Equities RESEARCH Michael Heider Andreas Pläsier Head of Research Banks, Financial Services Henner Rüschmeier Malte Räther Head of Research Telco, Internet, Media Lucas Boventer Jochen Reichert Renewables, Internet, Media Telco, Internet, Media Christian Cohrs J. Moritz Rieser Engineering, Logistics Real Estate Felix Ellmann Arash Roshan Zamir Software, IT Cap. Goods, Renewables Jörg Philipp Frey Malte Schaumann Retail, Consumer Goods Technology Harald Hof Oliver Schwarz Medtech Chemicals, Agriculture Ulrich Huwald Marc-René Tonn Health Care, Pharma Automobiles, Car Suppliers Thilo Kleibauer Björn Voss Retail, Consumer Goods Steel, Car Suppliers Eggert Kuls Andreas Wolf Engineering Software, IT INSTITUTIONAL EQUITY SALES Holger Nass Marie-Therese Grübner Head of Equity Sales, USA France, Switzerland Klaus Schilling Michael Kriszun Dep. Head of Equity Sales, GER United Kingdom Tim Beckmann Marc Niemann United Kingdom Germany Lyubka Bogdanova Fabian Roggemann United Kingdom, Australia USA Jens Buchmüller Sanjay Oberoi Scandinavia, Austria United Kingdom Paul Dontenwill Juliane Willenbruch USA Roadshow/Marketing Matthias Fritsch United Kingdom SALES TRADING Oliver Merckel Jörg Treptow Head of Sales Trading Sales Trading Michael Ilgenstein Jan Walter Sales Trading Sales Trading Bastian Quast Sales Trading MACRO RESEARCH Carsten Klude Dr. Christian Jasperneite Macro Research Investment Strategy Matthias Thiel Macro Research Our research can be found under: Warburg Research research.mmwarburg.com/en/index.html Thomson Bloomberg MMWA GO Reuters FactSet Capital IQ For access please contact: Andrea Schaper Kerstin Muthig Sales Assistance Sales Assistance COMMENT Veröffentlicht