Schweizer Pensionskassen 2010

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1 Schweizer Pensionskassen 2010 Ergebnisse der Umfrage Daten, Analysen und Beiträge zu: Die "gute Kasse" und ihre Herausforderungen Herausforderung Rendite Kosten für Pensionskassenexperte, Kontrollstelle und Aufsicht Eingeleitete Sanierungsmassnahmen

2 Swisscanto ein führender Asset Manager In der Schweiz ist Swisscanto einer der führenden Anlagefondsanbieter, Vermögensverwalter und Anbieter von Lösungen der beruflichen und privaten Vorsorge. Das Gemeinschaftsunternehmen der Schweizer Kantonalbanken verwaltet Kundenvermögen von CHF 58,1 Mia. und beschäftigt 450 Mitarbeitende in Zürich, Bern, Basel, Pully, Neuchâtel und London (Stand ). Als ausgewiesener Spezialist entwickelt Swisscanto qualitativ hoch stehende Anlage- und Vorsorgelösungen für private Anleger, Firmen und Institutionen. Swisscanto wird national und international regelmässig als bester Fondsanbieter ausgezeichnet und ist für seine Vorreiterrolle bei nachhaltigen Anlagen sowie für die jährlich publizierte Swisscanto Pensionskassenstudie bekannt.

3 Inhaltsverzeichnis Zur Studie 4 Dr. Gérard Fischer Gute Pensionskassen sind effizient, sicher und für die Versicherten transparent! 5 Dr. Dominique Ammann Umfrage zeigt langfristig ungenügende Renditen Kassen zwischen Anpassungsdruck und Hoffnung 9 Patrick Spuhler Ziel- und Sollrendite 13 Peter Bänziger; Beat Gerber Mehr Dynamik, aber weniger Risiko 16 Thomas R. Schönbächler Anlagepolitik der BVK Personalvorsorge des Kantons Zürich Breit abgestützt und defensiv 20 Andreas Zingg Das System Vollversicherung: Garantien, Renditen und Kollektivversicherung ein Gespräch mit Andreas Zingg 23 Michael Brandenberger Vergleich der Vermögensverwaltungskosten Zwischen Polemik und Illusionen 26 Hanspeter Konrad BVG-Umwandlungssatz: Deutlicher Entscheid, aber Diskussionen müssen weitergeführt werden! 29 Guy Parmelin Die 2. Säule zwischen Experten und Politik 32 Umfrageergebnisse Die Swisscanto Umfrage Resultate der Umfrage Die Teilnehmer der Umfrage Verzeichnis der Vorsorgeeinrichtungen 55 3

4 Zur Studie Die Swisscanto Pensionskassenumfrage erfolgte bereits zum zehnten Mal. Sie erfasst wichtige Daten zur Struktur, zu den Leistungen und Kapitalanlagen sowie zum Deckungsgrad und zur Performance. Die Partnerschaft zwischen Swisscanto und AWP/Complementa (Risiko Check-up) im Rahmen der Erhebung der Daten wurde fortgesetzt. Das gemeinsame Ziel ist, den beteiligten Institutionen Vergleichs-, Führungs- und Entscheidungsinstrumente zu bieten und den interessierten Kreisen aus dem Vorsorgewesen, der Politik und der Wissenschaft Grundlagen für eine fundierte Auseinandersetzung mit der beruflichen Vorsorge bereitzustellen. Gleiche Ziele verfolgt auch der Schweizerische Pensionskassenverband ASIP. Ihm werden die Daten jener Vorsorgeeinrichtungen zur Verfügung gestellt, die dazu ihre Einwilligung gegeben haben. Allen teilnehmenden Kassen, ihren Geschäftsführern und Stiftungsräten gebührt ein grosser Dank für die Bereitschaft, die Daten einzugeben und die Fragen zu aktuellen Vorsorgethemen zu beantworten. Zu danken ist auch dem ASIP für seine Unterstützung und den Mitgliedern des Beirates, die sich aktiv bei der Erstellung des Fragebogens engagierten und mit zahlreichen Vorschlägen und wertvollen Kritiken dessen Gestaltung beeinflussten. Es sind dies: Michael Brandenberger, Complementa Investment- Controlling AG Heinrich Leuthard, Schwyzer Kantonalbank Susanne Jäger, Aargauische Pensionskasse Hanspeter Konrad, Schweizerischer Pensionskassenverband (ASIP) Christoph Ryter, Migros Pensionskasse/Schweizerischer Pensionskassenverband (ASIP) Dr. Peter Schnider, VPS Verlag Personalvorsorge und Sozialversicherung AG Dieter Stohler, Pensionskasse des Basler Staatspersonals Andreas Zingg, Geschäftsbereich Unternehmenskunden Swiss Life Wertvolle Fachbeiträge als Ergänzung zu den Resultaten der Umfrage lieferten: Dr. Dominique Ammann, Partner PPCmetrics AG Peter Bänziger, Leiter Asset Management Swisscanto Gruppe Michael Brandenberger, CEO Complementa Investment-Controlling AG Dr. Gérard Fischer, CEO Swisscanto Gruppe Hanspeter Konrad, Direktor Schweizerischer Pensionskassenverband ASIP Guy Parmelin, Nationalrat SVP Kanton Waadt Thomas R. Schönbächler, Chef BVK Personalvorsorge des Kantons Zürich Patrick Spuhler, Leiter Pensionskassenberatung Basel Swisscanto Vorsorge AG Peter Wirth, Geschäftsführer Vorsorgeforum Andreas Zingg, Leiter Fachstelle Geschäftsbereich Unternehmenskunden bei Swiss Life Swisscanto will mit der Publikation der Daten nicht nur den Fachkreisen in der beruflichen Vorsorge, sondern auch den Politikern, Medien und einer weiteren interessierten Öffentlichkeit einen Dienst erweisen. Die vielen positiven Rückmeldungen zur Studie ermuntern uns und sind uns gleichzeitig Ansporn. Swisscanto wünscht Ihnen eine interessante Lektüre. Für alle Kommentare, Anregungen und Kritiken sind wir dankbar. Setzen Sie sich mit uns in Verbindung. Per Mail, Fax oder Telefon. Swisscanto Asset Management AG September

5 Gute Pensionskassen sind effizient, sicher und für die Versicherten transparent! Dr. Gérard Fischer, CEO Swisscanto Gruppe Alle wollen gute Pensionskassen. Je nach eigenen Bedürfnissen ist eine gute Pensionskasse aber unterschiedlich definiert. Einige Anforderungen sind jedoch im Interesse aller, nämlich Effizienz, Sicherheit und Transparenz in Form von Verständlichkeit. Die Überfrachtung mit immer neuen Ansprüchen und immer detaillierteren Vorschriften, die zudem unterschiedlich interpretiert werden, verringern die Effizienz, erhöhen nicht die Sicherheit und erschweren die Transparenz. Die Pensionskassen sind ausserdem in Zukunft gefordert, weil der "dritte Beitragszahler", nämlich der Kapitalmarkt, seit Jahren nicht mehr die notwendigen Renditen erbringt. Pensionskassen können mit mehr Transparenz und Verständlichkeit das Vertrauen der Versicherten in ihre Vorsorge weiter verbessern. Die Swisscanto Umfrage bildet jährlich die Verhältnisse in der beruflichen Vorsorge der Schweiz mit grosser Detailtreue ab. Sie gibt den Vorsorgeeinrichtungen damit die Möglichkeit, die eigene Entwicklung im Vergleich mit den Teilnehmern einzuschätzen und entsprechend die eigene Position festzustellen. Jede Kasse hat die Ambition, im Vergleich zu anderen Vorsorgeeinrichtungen gut abzuschneiden bezüglich ihrer Leistungen, Performance und Effizienz. Die Umfrage und ihre Ergebnisse geben den Verantwortlichen zahlreiche Anhaltspunkte, aber nicht zwingend eine Antwort darüber, was zu tun ist. Die grundsätzliche Frage, was eine "gute" Pensionskasse ausmacht, ist nicht einfach zu beantworten, sind doch die Sichtweisen je nach Anspruchsgruppe sehr unterschiedlich. Junge Arbeitnehmer wollen möglichst tiefe Beiträge, weil sie damit rechnen, sowieso nicht von der jetzigen Pensionskasse ihre Leistungen zu beziehen. Arbeitnehmer, die bald in Pension gehen, wollen eine möglichst hohe Rente, z. B. durch hohe Umwandlungssätze. Rentner wollen Sicherheit für ihre Rente und möglichst einen Teuerungsausgleich oder sogar eine Beteiligung an Reallohnsteigerungen. Arbeitgeber und Arbeitnehmer wollen eine möglichst hohe Rendite zur Verbesserung der Leistungen, aber gleichzeitig keine Risiken und keine Unterdeckung. Eltern oder Ehepaare wollen ausserdem möglichst hohe Leistungen im Todesfall bzw. bei Invalidität. Weil ein Teil der Leistungen Leistungsversprechen beinhalten, die erst in Jahren oder Jahrzehnten fällig werden, ist ein objektiver Vergleich zwischen den Pensionskassen kaum möglich, können doch unterschiedliche Annahmen zu völlig verschiedenen Ergebnissen führen. Alle Wünsche sämtlicher Anspruchsgruppen lassen sich nicht gleichzeitig maximieren, und eine Bevorzugung einer Gruppe, z. B. der Neurentner, durch zu hohe Umwandlungssätze geschieht automatisch zu Lasten der übrigen Anspruchsgruppen, wobei die Umverteilungseffekte nicht offensichtlich sind, weil auch hier Annahmen getroffen werden. Es ist nicht zu übersehen, dass dabei Interessenkonflikte zwischen den verschiedenen Anspruchsgruppen bestehen, die transparent und einvernehmlich gelöst werden müssen. Trotzdem lassen sich einige gemeinsame Ziele bestimmen: 1. Effizienz Alle Beteiligten sind an einer effizienten Pensionskasse interessiert. Effizient ist sie dann, wenn sie gegebene Leistungen möglichst günstig erbringt. Damit ist nicht die billigste Vorsorgeeinrichtung automatisch die effizienteste. Dies gilt in der Verwaltung wie auch in der Vermögensverwaltung. Wenn auch die sichtbaren Kosten (Verwaltung, Versicherungskosten, Revision, PK-Experte, Vermögensverwaltung) recht einfach zu vergleichen sind, so müssen in einem Vergleich auch versteckte Kosten wie z. B. Verwaltungsfehler, falsche oder fehlende Beratung, Opportunitätsverluste durch ungünstige Anlagen, unnötige oder fehlende Reserven, zu starke Begünstigungen einzelner Anspruchsgruppen in einem Vergleich berücksichtigt werden. Den Kosten gegenüberzustellen sind anschliessend die erbrachten Leistungen. Eine komplexe Leistungsprimatkasse oder eine Beitragsprimatskasse mit flexiblen Anlage- und Einkaufsmöglichkeiten wird höhere Kosten verursachen im Vergleich zu einer Kasse, die nur das Obligatorium abdeckt und einfach gehalten ist. 2. Sicherheit resp. keine ungewollten Risiken Alle Beteiligten sind an einer sicheren Vorsorgelösung interessiert. Die Renten sollen immer bezahlt werden können, und Sanierungsbeiträge der Arbeitnehmer und Arbeitgeber 5

6 sollen nicht notwendig sein. Die Leistungen sollen heute und auch in Zukunft finanziert werden können, und die Verwaltung soll immer reibungslos und korrekt funktionieren. Teure Fehler in der Abwicklung oder Reglemente, die in Sonderfällen zu hohen Kosten zu Lasten der übrigen Versicherten führen, sollen vermieden werden. Zur Sicherheit gehört auch die Vermeidung von Missbräuchen oder von Betrug zu Lasten der Vorsorgeeinrichtung und der Versicherten. 3. Transparenz und Verständlichkeit Die gesetzlichen Vorschriften sind unterdessen auch in der Vorsorge nur noch von Spezialisten wirklich durchschaubar, und wie die Praxis zeigt, gibt es sogar bei diesen unterschiedliche Interpretationen über einzelne Sachverhalte, die relevant sind. Diese unterschiedlichen Auslegungen machen auch nicht halt vor den verschiedenen Aufsichtsbehörden, die ebenfalls unterschiedliche Auslegungen kennen. Transparenz und damit Verständlichkeit sind jedoch Grundvoraussetzungen, damit die Versicherten ihre Vorsorge verstehen, allenfalls notwendige Zusatzversicherungen abschliessen oder Einkaufsmöglichkeiten nutzen. Transparenz und Verständlichkeit sind auch Grundvoraussetzungen für das Vertrauen in die 2. Säule. Eine gute Pensionskasse wird für Arbeitnehmer mit zunehmendem Alter immer wichtiger, und im Wettbewerb um gute und motivierte Mitarbeitende deshalb auch immer wichtiger werden. Leistungen des Arbeitgebers, die über das obligatorische Minimum hinausgehen, können dabei zusätzlich einen wesentlichen Beitrag für die Attraktivität einer Vorsorgeeinrichtung sein. Der Vergleich zweier Vorsorgelösungen gestaltet sich in der Praxis jedoch nach wie vor recht schwierig. Das Lesen des Reglements einer Pensionskasse ist für den Laien auch bei verständlichen Formulierungen nicht wirklich erhellend, und sogar der Vergleich von Pro-forma-Versicherungsausweisen für den gleichen Arbeitnehmer kann irreführend sein, wenn den Berechnungen unterschiedliche Annahmen zugrunde liegen. Analog zu dem, was für andere Anlageinstrumente angestrebt wird, könnte eine Zusammenstellung der Schlüsselinforma tionen nach einem einheitlichen Schema die Vergleichbarkeit deutlich erhöhen. Dies wäre eine Aufgabe, welche die Branche im Interesse der Versicherten und der Vorsorgeeinrichtungen selbst anpacken könnte. Ausgehend von diesen gemeinsamen Zielen einer "guten" Pensionskasse soll gestützt auf den Ergebnissen der Swisscanto Pensionskassenumfrage in der Folge der Frage nachgegangen werden, welchen Herausforderungen die Kassen in Zukunft gegenüberstehen. Effizienz Die Anlage- und Verwaltungskosten der Vorsorgeeinrichtungen sind seit Jahren ein Dauerthema. Sie werden je nach politischer Absicht auch gerne als Argument gegen die 2. Säule verwendet, indem man die Kosten der 1. Säule ins Feld führt. Dabei werden die Kosten der Ausgleichskassen regelmässig ausgeklammert, und dass die Leistungen, Vorbezugs- und Verpfändungsmöglichkeiten völlig anders sind, wird dabei geflissentlich unter den Tisch gekehrt. Es war deshalb naheliegend, dass in der diesjährigen Umfrage konkret nach einzelnen Kostenelementen gefragt wurde. Es waren dies die Aufwendungen für den Pensionskassenexperten, die Kontrollstelle und die Aufsicht. Die jährlichen, allgemeinen Verwaltungskosten (ohne Anlagen) ergaben für 2009 einen Mittelwert von CHF 310 pro Versicherten, der Median liegt bei CHF 276. Für den Experten wurden im Mittel pro Kasse rund CHF 52'000 aufgewendet. Insgesamt verursachten die Pensionskassenexperten den teilnehmenden Kassen Kosten in Höhe von rund CHF 14,9 Mio., was bei etwa 2,2 Mio. Destinatären der teilnehmenden Kassen einen Pro-Kopf-Betrag von rund CHF 7 ergibt. Der Mittelwert für die Kontrollstelle beläuft sich pro Kasse auf rund CHF 35'000, für die Aufsicht auf CHF 8'000. Die "Kontrollpyramide" kostet damit pro Kopf der Versicherten rund CHF 12. Die Vermögensverwaltungskosten werden seit Jahren erhoben und zeigen eine grosse Bandbreite an mit einem Mittelwert von 0,18% des Gesamtvermögens. Weil mit einer solchen Befragung die Leistungen und die Flexibilität einer Kasse nicht erhoben werden, lassen sich keine generellen Aussagen über die Effizienz ableiten. Ausserdem bleibt festzuhalten, dass die Kosten von Jahr zu Jahr gerade in der Beratung grossen Schwankungen unterliegen können, sind doch externe Faktoren wie z. B. eine Fusion, Teilliqui dation oder vom Gesetzgeber oder der Aufsichtsbehörde verlangte Reglementsanpassungen, Sonderprüfungen und -berichte oder Zusatzbegründungen regelmässig Ursache für eine vorübergehende Zunahme der Kosten. 6

7 Auch wenn die Ergebnisse mit der gebotenen Vorsicht zu interpretieren sind, so lässt sich doch feststellen, dass, sogar wenn ein Drittel der Verwaltungskosten eingespart werden würde, die Altersrente nicht explodieren würde. Bei den Vermögensverwaltungskosten sind die Kosten mit den Auflagen in Verbindung zu setzen. Die Anlage in Staatsanleihen der Eidgenossenschaft ist sicher billiger im Vergleich zu direkten Immobilienanlagen oder Anlagen in Emerging Markets mit entsprechenden Diversifikations- und Renditemöglichkeiten, wird aber kaum eine reale Werterhaltung, geschweige denn eine reale Wertsteigerung ermöglichen. Wenn die Kosten gesenkt werden sollten, wäre wahrscheinlich eine wirksame Vereinfachung und Entrümpelung der Vorschriften und Auflagen am wirksamsten, haben doch die zunehmenden politischen Forderungen an die 2. Säule in den letzten Jahren regelmässig zu zusätzlichem Aufwand geführt. Die Praxis der Vorsorgeeinrichtungen, die Vermögensverwaltung auszuschreiben und mit Hilfe von Beratern zu verhandeln, lässt ausserdem vermuten, dass bezüglich Konditionen ein verhältnismässig hoher Effizienzgrad erreicht wird. Der Druck auf die Kosten kann am einfachsten aufrechterhalten werden, wenn die Transparenz vorhanden ist und der Wettbewerb funktioniert. Je mehr die Vorsorgeeinrichtungen zu zwangsläufigen Konsumenten von Dienstleistungen werden aufgrund neuer Vorschriften, desto weniger Wettbewerbsdruck ist jedoch vorhanden. Die vergleichsweise tiefen Verwaltungskosten bedeuten ausserdem, dass mit weiteren Einsparungen in diesem Bereich eine Anpassung des Umwandlungssatzes an die höhere Lebenserwartung nicht vermieden werden kann. Sicherheit der Leistungen Über die Sicherheit der Verwaltung und die korrekte Durchführung lassen sich mit der Umfragemethode der vorliegenden Studie keine Erkenntnisse gewinnen. Deshalb soll vor allem der Aspekt der Sicherheit in Bezug auf Anlagerisiken bzw. Erfüllung der Renditeerwartungen diskutiert werden. Die 2. Säule wird mit Beiträgen der Arbeitnehmer und Arbeitgeber geäufnet. Als "dritter Beitragszahler" wird der Kapitalertrag fest eingerechnet. Die Vorsorgeeinrichtungen "planen" deshalb eine Sollrendite. Nur wenn diese erreicht wird, können die zukünftigen Leistungen wie erwartet erbracht werden. Die Swisscanto Umfrage hat eine Reihe von früheren Ergebnissen bestätigt, welche den Anpassungsbedarf klar untermauern. Die durchschnittliche Rendite erreichte 2009 bemerkenswerte 10,5% und ist damit eine der besten im Rahmen des BVG je erzielte, aber sie vermochte damit den Einbruch von 12,7% des Vorjahres nur teilweise auszugleichen. Die hohen Schwankungen zeigen die Anlagerisiken, welche die Vorsorgeeinrichtungen eingehen müssen, um die geforderten Renditen überhaupt erreichen zu können. Anlagerisiken bedeuten aber immer auch, dass keine Sicherheit darüber besteht, die geforderte Rendite über einen längeren Zeitraum erreichen zu können. Die Volatilitäten haben im Zuge der Banken- und der nachfolgenden Staatsschuldenkrise insgesamt zugenommen und damit das Suchen der Vorsorgeeinrichtungen nach einer hohen Rendite bei akzeptablen Risiken nicht vereinfacht. Die Ergebnisse zeigen aber auch, dass die Renditeziele auch über längere Zeiträume nicht erreicht worden sind. So wurden über die letzten fünf Jahre lediglich 3,1% p. a. erwirtschaftet, während die erforderliche Rendite der teilnehmenden Kassen mit 3,9% angegeben wird. Die Anlagesituation ist heute eine grundlegend andere als in den 90er Jahren, als aufgrund der teilweise noch hohen Inflationsraten die notwendigen nominalen Minimalrenditen problemlos erzielt werden konnten. Unterdeckungen waren damals bei den privaten Vorsorgeeinrichtungen lediglich ein theoretisches Problem für Fachleute. Verbreitete stille Reserven, regelmässige sprudelnde Mutationsgewinne und ein boomender Aktienmarkt bei hohen nominellen Zinsen verschafften eine Anlagesituation, welche aus heutiger Sicht als geradezu paradiesisch bezeichnet werden muss. Die Anlagesituation hat sich jedoch grundlegend geändert. Die hohen Staatsschulden verbunden mit massiven diskretionären Interventionen der Notenbanken und des Staates in die Kapitalmärkte haben zu grundsätzlichen Veränderungen der Anlagemärkte geführt. Auch wenn die langfristigen Auswirkungen kaum zuverlässig prognostiziert werden können, so lässt sich doch feststellen, dass die hohen Schuldenlasten verschiedener Staaten bei steigenden Zinsen zu einer weiteren massiven Verschärfung der Verschuldungsproblematik führen würden und entsprechend der Druck zu tiefen Zinsen weiter anhalten dürfte. Dies führt dazu, dass sich auch die 2. Säule mit diesem Thema vermehrt wird auseinanderset- 7

8 zen müssen, und der anachronistische Mindestzinssatz, der jeweils vom Bundesrat als politischer Kompromiss an den ökonomischen Realitäten vorbei festgelegt wird, dürfte dabei auch unter Druck kommen. Fazit Wir sind von der Frage ausgegangen, was eine "gute" Pensionskasse ist bzw. sein soll. Bereits zur Effizienz und zur Sicherheit sind die Aussagen und Schlussfolgerungen immer mit Zurückhaltung zu formulieren. dem Kapitaldeckungsverfahren hat, steht die Schweiz auch relativ gesehen gut da. Die Zukunftsaussichten für die 2. Säule sind damit zwar nicht sorgenfrei, aber doch deutlich besser als bei der AHV, welche absehbar in wenigen Jahren in beträchtliche Finanzierungsschwierigkeiten geraten wird. Man wird dannzumal wohl die Errungenschaften der 2. Säule höher schätzen, als dies heute der Fall ist. Bis dahin hat sie auf ihre bewährten Stärken zu setzen. Ein anderer Weg ist nicht ersichtlich. In Bezug auf die Transparenz und das Vertrauen gibt uns die Swisscanto Umfrage keine Antwort, weil zu diesen Fragen die Versicherten befragt werden müssten. Die Abstimmung über den Umwandlungssatz hat jedoch gezeigt, dass viele Versicherte ihre Vorsorge nicht mehr richtig verstehen und im Zweifelsfall aus Misstrauen lieber gegen eine Kürzung der Leistungen stimmen. Die grössten Herausforderungen liegen deshalb wahrscheinlich gerade in diesem Bereich. Die Vorsorgeeinrichtungen und Verbände können dazu beitragen, indem sie verständlich kommunizieren und transparent sind, die Aufsichtsbehörden, indem sie die vereinzelten Missstände wirksam ahnden und bei Kassen mit fehlendem Kapital dies auch so benennen (auch bei den öffentlich-rechtlichen Vorsorgeeinrichtungen) und so das Vertrauen herstellen, und die Politiker, indem sie die Gesetze und Anforderungen vereinfachen und die wirklichen Herausforderungen, nämlich Langlebigkeit und tiefe Kapitalmarktrenditen, ansprechen und dafür Lösungen finden. Die 2. Säule ist ein zentrales und damit politisches Element der sozialen Sicherheit, das einen enormen Stellenwert geniesst. Entsprechend intensiv gestaltet sich deshalb auch die Diskussion um die Sicherung und Weiterentwicklung der beruflichen Vorsorge. Trotzdem möchten wir diese Betrachtung mit einer positiven Note schliessen. Es ist unbestreitbar, dass die Vorsorgeeinrichtungen auch den zweiten Börsencrash in einem Jahrzehnt gut gemeistert haben. Die Zahl der Insolvenzen von Vorsorgeeinrichtungen ist im letzten Jahr auf einen Tiefststand gesunken. Die versprochenen Leistungen können in aller Regel ungeschmälert ausgerichtet werden, und die starke Zuwanderung in der Schweiz schafft einen Ausgleich zur demographischen Überalterung, der auch die 2. Säule entlastet. Gerade im Vergleich zum nahen Ausland, das in den meisten Fällen kein ausgebautes Rentensystem nach 8

9 Umfrage zeigt langfristig ungenügende Renditen Kassen zwischen Anpassungsdruck und Hoffnung letzten Jahren erzielt und welche künftigen Renditeerwartungen sind mit diesen Anlagestrategien verbunden? 3. Können mit diesen Renditen die versprochenen Vorsorgeleistungen finanziert werden? 4. Welche Handlungsoptionen haben die Pensionskassen? Dr. Dominique Ammann, Partner, PPCmetrics AG, Zürich Die Renditen der Vorsorgeeinrichtungen während der letzten zehn Jahre waren ungenügend. Die durch technische Zinsen, Mindestzinsen und Um - wandlungssatz gesetzten Erfordernisse wurden nicht erfüllt. Die Kassen mussten auf die Substanz zurückgreifen. Und auch für die Zukunft ist Skepsis angebracht. Dafür stehen zwei Szenarien zur Wahl: Alles wird gut oder es drohen japanische Verhältnisse. Die Funktionsweise einer Pensionskasse ist grundsätzlich simpel. Pensionskassen haben den Auftrag, Vorsorgeleistungen zu erbringen. Diese Vorsorgeleistungen werden aus Beiträgen und Vermögenserträgen finanziert. Die konkrete Umsetzung dieses Auftrages ist aber alles andere als einfach. Zum einen werden die Pensionskassen infolge der ständig zunehmenden Regulierung in ihrem Freiheitsgrad eingeschränkt. Zum anderen implizieren Umwandlungssätze, BVG-Mindestzins und technische Zinssätze Renditen, die deutlich über dem aktuellen Zinsniveau für risikoarme Anlagen liegen. Strategien und Renditen Gemäss Swisscanto Studie 1 verfolgen die befragten Pensionskassen im Durchschnitt, wie in Abbildung 1 vereinfacht dargestellt, eine diversifizierte Anlagestrategie, welche je rund zur Hälfte aus Nominal- und aus Sachwertanlagen besteht. Diese Struktur hat sich in den letzten fünf Jahren nicht wesentlich verändert, auch wenn sich die Aktienanteile zwischen 31% im Jahre 2006 und 23% im 2008 bewegt haben. Der Zielwert für die Aktien wird von den Pensionskassen mit 27,5% angegeben. Dies belegt, dass die Mehrheit der Pensionskassen keinen grundsätzlichen Strategiewechsel vollzogen hat und zu Recht nach wie vor eine breit diversifizierte Anlagestrategie verfolgt. 2 Auch die in den Medien kritisierte Revision der BVV-2-Anlagelimiten für Immobilien und alternative Anlagen hat erwartungsgemäss das Anlageverhalten der Pensionskassen nicht beeinflusst. Gemäss Swisscanto Umfrage haben nur knapp 10% der Pensionskassen infolge der BVV-2-Revision ihre Anlagestrategie überprüft. 3 Abbildung 1: Die mittlere Strategie gemäss Swisscanto Umfrage Viele Pensionskassen sind deshalb gezwungen, Anlagerisiken einzugehen, welche ihre finanzielle Risikofähigkeit übersteigen. Falls die erwarteten Renditen verfehlt werden, müssen zusätzliche Beiträge für die Finanzierung der Leistungen eingefordert oder das Leistungsniveau reduziert werden. Denn auch in der beruflichen Vorsorge gilt, dass jeder ausgegebene Franken vorgängig erwirtschaftet werden muss. Wenn die Anlagemärkte ihre Funktion als "dritter Beitragszahler" nicht mehr im geplanten Ausmass erfüllen, müssen die Beitragszahler und/oder die Leistungsempfänger in die Bresche springen und die Finanzierungslücke schliessen. Alternative Anlagen 6% Liegenschaften 18% 28% Aktien 48% Liquide Mittel, Obligationen, Hypotheken Es stellen sich deshalb folgende Fragen, welche nachstehend diskutiert werden: 1. Welche Anlagestrategien verfolgen die Pensionskassen? 2. Welche Anlagerenditen haben die Pensionskassen in den Swisscanto Pensionskassenumfrage 2010: vgl. Abbildung 4, S Swisscanto: a.a.o., vgl. Abbildung 17, S Swisscanto: a.a.o., vgl. Abbildung 20, S

10 Erwartungsgemäss schwankten die Renditen in den vergangenen Jahren sehr stark. 4 Im Jahr der Finanzkrise 2008 wurde im Durchschnitt eine Rendite von 12,7% erzielt, während in den Jahren 2005 und 2009 mit knapp +11% Spitzenresultate erzielt wurden. Als Folge davon erwirtschafteten die Pensionskassen über die letzten fünf Jahre eine Rendite von rund 3% pro Jahr. Diese Rendite reichte im Durchschnitt für die Ausrichtung der BVG-Minimalverzinsung auf den Altersguthaben der aktiven Versicherten. Gemessen an dem vielerorts verwendeten technischen Zinssatz von 3,5% 5 waren die Renditen im Schnitt aber ungenügend. Zudem müssen bei den meisten Pensionskassen die Kosten für die Langlebigkeit von durchschnittlich 0,5% p. a., die Verwaltungskosten von rund 0,3% p. a. 6 sowie der Aufbau einer Wertschwankungsreserve mit mindestens weiteren 0,5% p. a. aus den Erträgen finanziert werden. Dies verdeutlicht, dass die Pensionskassen in den letzten Jahren infolge ungenügender Renditen von ihrer Substanz leben mussten. Dieser Substanzverzehr zeigt sich erwartungsgemäss in der Entwicklung des Deckungsgrades. Gemäss Swisscanto Umfrage ist der Deckungsgrad der privat-rechtlichen Pensionskassen von 115,4% per Ende 2005 auf 106,8% per Ende 2009 zurückgegangen. Bei den öffentlich-rechtlichen Pensionskassen betragen die entsprechenden Deckungsgrade 98,8% (2005) bzw. 89,9%. 7 Die Finanzkrise hat deutliche Spuren in den Bilanzen der Pensionskassen hinterlassen und einmal mehr das systemische Risiko des Kapitaldeckungsverfahrens aufgezeigt. Die 2. Säule ist langfristig auf Renditen von nominal mindestens 3,5% bis 4% angewiesen. Dies zeigt die nachfolgende beispielhafte Herleitung einer statischen Sollrendite 8 für drei Pensionskassen mit unterschiedlicher Versichertenstruktur in Tabelle 1. Tabelle 1: Kurzfristige Sollrenditen PK "junge Struktur" PK "mittlere Struktur" PK "alte Struktur" Aktive Versicherte 75% 2,0% 1,5% 50% 2,0% 1,0% 25% 2,0% 0,5% Rentner 25% 3,5% 0,9% 50% 3,5% 1,8% 75% 3,5% 2,6% Sollrendite "Verzinsung" 2,4% 2,8% 3,1% Finanzierung Langlebigkeit 0,5% 0,5% 0,5% Verwaltungskosten 0,3% 0,3% 0,3% Sollrendite "Finanzierung" 3,2% 3,6% 3,9% Aufbau Wertschwankungsreserven 0,5% 0,5% 0,5% Sollrendite "Stabilisierung" 3,7% 4,1% 4,4% Dabei wird unterstellt, dass die Altersguthaben der Aktiven mit dem BVG-Minimalzins von 2% verzinst werden und die Deckungskapitalien der Rentner sowie die Rentenumwandlungssätze mit einem technischen Zinssatz von 3,5% berechnet wurden. Je nach Versichertenstruktur resultiert eine Sollrendite, welche die Verzinsungsvorgaben der Pensionskassen erfüllt, von 2,4% (Anteil aktive Versicherte 75%) bis 3,1% (Anteil Rentner 75%). Für die Finanzierung der Langlebigkeit und der Verwaltungskosten (inklusive Vermögensverwaltung) sind zusätzliche rund 0,8% notwendig, und die Sollrendite beträgt je nach Versichertenstruktur 3,2% bis 3,9%. Für die langfristige Stabilisierung der finanziellen Lage der Pensionskassen müssen 4 Swisscanto: a.a.o., vgl. Abbildung 6, S Swisscanto: a.a.o., vgl. Abbildung 15, S Swisscanto: a.a.o., vgl. Abbildungen 13 und 14, S. 14f. Wertschwankungsreserven aufgebaut werden. Für diesen Zweck sind wir illustrativ von einer minimal erforderlichen Zusatzrendite von durchschnittlich 0,5% pro Jahr ausgegangen. Insgesamt resultieren dann Sollrenditen von 3,7% bis 4,4%. Bei dieser Betrachtung wird davon ausgegangen, dass die Altersguthaben nur mit dem aktuellen BVG-Mindestzins verzinst werden. Längerfristig sollte jedoch eine Gleichbehandlung der Rentner und der aktiven Versicherten angestrebt 7 Es handelt sich um den gleichgewichteten Deckungsgrad. Swisscanto: a.a.o., vgl. Abbildung 11, S Die statische Sollrendite entspricht der zur Stabilisierung eines Deckungsgrades von 100% notwendigen Brutto-Anlagerendite. Zur Vereinfachung wird davon ausgegangen, dass keine technischen Gewinne/ Verluste entstehen (zum Beispiel bei der Verrentung) und allfällige zusätzliche Leistungen (zum Beispiel AHV-Überbrückungsrenten) durch Beiträge finanziert sind. 10

11 werden. 9 Das minimale Verzinsungsziel für alle drei Musterpensionskassen ist dann unabhängig von der Altersstruktur und entspricht dem technischen Zinssatz von 3,5%. Mit den dargestellten Zuschlägen für die Langlebigkeit und die Verwaltungskosten von 0,8% sowie für den Aufbau der Wert- Blick in den Rückspiegel Ganz anders hat das in der Vergangenheit ausgesehen. Aufgrund der aus heutiger Sicht tiefen Renditeperspektiven schauen viele Kassenverantwortliche gerne in den Rückspieschwankungsreserven von mindestens 0,5% p. a. ergeben sich Sollrenditen für die Finanzierung einer Pensionskasse von 4,3% bzw. für deren Stabilisierung von 4,8%. Dieser Zusammenhang ist in Tabelle 2 dargestellt. Tabelle 2: Langfristige Sollrenditen PK "junge Struktur" PK "mittlere Struktur" PK "alte Struktur" Aktive Versicherte 75% 3,5% 2,6% 50% 3,5% 1,8% 25% 3,5% 0,9% Rentner 25% 3,5% 0,9% 50% 3,5% 1,8% 75% 3,5% 2,6% Sollrendite "Verzinsung" 3,5% 3,5% 3,5% Finanzierung Langlebigkeit 0,5% 0,5% 0,5% Verwaltungskosten 0,3% 0,3% 0,3% Sollrendite "Finanzierung" 4,3% 4,3% 4,3% Aufbau Wertschwankungsreserven 0,5% 0,5% 0,5% Sollrendite "Stabilisierung" 4,8% 4,8% 4,8% Ungenügende Renditeprognosen Diese in den beiden Tabellen ermittelten Sollrenditen decken sich weitgehend mit den Ergebnissen der Swisscanto Umfrage. Rund drei Viertel der Pensionskassen gaben an, Zielrenditen im Bereich von 3,5% bis 5% anzustreben. 10 Es stellt sich die Frage, ob die Pensionskassen in Zukunft diese Zielrenditen erreichen können. Für Immobilien und alternative Anlagen veranschlagen wir vereinfachend eine Risikoprämie gegenüber Obligationen von 2%, woraus sich für diese Anlagekategorien eine erwartete Rendite von 4% ergibt. Basierend auf diesen stark vereinfachten Annahmen lässt sich für die durchschnittliche Anlagestrategie der Pensionskassen folgende erwartete Renditen gemäss Tabelle 3 berechnen. Die Antwort auf diese Frage kennt niemand, auch wenn es eine Vielzahl von Prognosen und Erwartungen gibt. Eine wichtige Grösse für das Abschätzen künftiger Renditen ist das aktuelle Zinsniveau. Per Mitte Juli 2010 betrug das Zinsniveau für 10-jährige Bundesobligationen knapp 1,5% und selbst Laufzeiten von 30 Jahren rentierten unter 2%. Wenn man unterstellt, dass Pensionskassen nicht nur Staatspapiere, sondern auch andere qualitativ einwandfreie Schuldner im Portfolio haben, die eine entsprechend höhere Verzinsung ausweisen, kann man aktuell von einer Obligationenrendite von knapp 2% ausgehen. Renditen von Immobilien, Aktien und alternativen Anlagen sind schwer zu prognostizieren. Wenn wir von einer durchschnittlichen Mehrrendite als Kompensation für das höhere Risiko der Aktien von 4% gegenüber den Obligationen ausgehen, ergibt sich eine erwartete Rendite auf Aktien von 6%. Tabelle 3: Erwartete Renditen gemäss der mittleren Strategie Kategorie Strategie Erwartete Rendite Obligationen 48% 2,0% Aktien 28% 6,0% Immobilien 18% 4,0% Alternative Anlagen 6% 4,0% Total 100% 3,6% Aufgrund dieses einfachen Modells wird deutlich, dass die Pensionskassen im Durchschnitt aus heutiger Perspektive Renditen in der Höhe von rund 3,5% erwarten können. Dieses Renditepotenzial dürfte in den meisten Fällen knapp dazu ausreichen, die Finanzierung der Pensionskasse zu gewährleisten. Wenn bei der Verzinsung die aktiven Versicherten den Rentnern gleichgestellt werden sollen und zusätzlich noch Wertschwankungsreserven gebildet werden müssen, reichen diese erwarteten Renditen bei weitem nicht aus. 9 Dieses Beispiel geht von einer Gleichbehandlung in Bezug auf die gutgeschriebenen Zinsen aus. Bezüglich der zu tragenden Risiken besteht keine Gleichbehandlung der Rentner und der aktiven Versicherten. 10 Swisscanto: a.a.o., vgl. Abbildung 8, S

12 gel. Das wollen wir auch tun und die historischen Renditen über die letzten 10 bis 30 Jahre für die oben dargestellte Anlagestrategie berechnen. Dabei wird unterstellt, dass die Pensionskassen von Beginn an über alle Jahre diese Anlagestrategie unverändert verfolgt haben. Die Ergebnisse sind in Tabelle 4 dargestellt. Tabelle 4: Historische Renditen seit 1980 Beginn Ende Jahre Rendite p. a ,0% ,3% ,2% ,5% ,5% Aus der Tabelle wird deutlich, dass je kürzer die Beobachtungsdauer, desto geringer die annualisierte Rendite ist. Besonders auffallend ist die Periode der letzten 10 Jahre, die durch die Finanzkrise 2008 geprägt ist. Bei diesen historischen Performancezahlen gilt es zu beachten, dass zum Beispiel in den letzten 20 Jahren mit Schweizer Obligationen eine durchschnittliche Rendite von 5% erzielt werden konnte. Dies insbesondere aufgrund der über 4% liegenden Zinssätze in der ersten Hälfte der 90er Jahre und des in der gesamten Zeitperiode um über 5% gesunkenen Zinsniveaus. Aufgrund des aktuell tiefen Zinsniveaus ist eine solche Entwicklung für die nächsten 20 Jahre ausgeschlossen. Zwei Thesen zur Zukunft Aufgrund dieser historischen Erfahrungen gibt es einerseits Verfechter der These "Langfristig wird alles gut". Mit einem möglichst hohen Aktienanteil sollen die tiefen Obligationenrenditen kompensiert und die Finanzierung der 2. Säule gesichert werden. Reduktionen des Umwandlungssatzes, Minderverzinsung und die Erhebung von Sanierungsbeiträgen seien deshalb selbst in einer Unterdeckung nicht notwendig. Andererseits gibt es Vertreter der These "In der Schweiz werden wir japanische Verhältnisse haben", was gleichbedeutend ist mit anhaltend tiefen nominellen Zinsen, begleitet von unterdurchschnittlichen Aktienrenditen. Aus diesem Grund müssen der BVG-Mindestzinssatz und die Umwandlungssätze möglichst tief angesetzt werden und in einer Unterdeckung dürfen Sanierungsmassnahmen nicht hinausgezögert werden. Die Pensionskassen könnten dann einen grossen Teil ihrer Anlagen in schwankungsarme Obligationen investieren und die Stabilität der 2. Säule wäre gegeben. Wie die Zukunft an den Anlagemärkten aussieht, wissen wir alle nicht. Fest steht aber, dass die Verfechter der These "Langfristig wird alles gut" sich dem Risiko aussetzen, dass, wenn ihre Erwartungen nicht eintreffen und die Aktienmärkte unterdurchschnittliche Renditen abwerfen, die Pensionskassen früher oder später grosse finanzielle Probleme haben werden. Dann müssten zu einem späteren Zeitpunkt noch einschneidendere Massnahmen ergriffen werden, als heute schon notwendig wären. Die Verfechter der These "japanische Verhältnisse" haben hingegen die Chance, dass, falls sie sich irren und die Aktienmärkte boomen, die Pensionskassen einen entsprechenden Spielraum für Leistungserhöhungen und/oder Beitragsreduktionen haben werden. Unabhängig davon, welches Renditeszenario in Zukunft eintreffen wird, kann nicht oft genug erwähnt werden, dass jede versprochene Vorsorgeleistung vollumfänglich aus Beiträgen und Renditen finanziert werden muss. Die Pensionskassen haben die Wahl: Entweder planen sie heute schon "höhere" Beiträge ein, dann benötigen sie eine entsprechend "tiefere" erwartete Rendite und haben ein "geringeres" Risiko, künftig zusätzliche Sanierungsbeiträge zu leisten, oder aber sie kalkulieren mit einer "hohen" erwarteten Rendite, bezahlen "tiefere" laufende Beiträge und gehen bewusst ein "höheres" Risiko ein, künftig zusätzliche Sanierungsbeiträge einfordern zu müssen. Jede Pensionskasse muss gestützt auf ihre finanzielle Risikofähigkeit und die Bereitschaft ihrer Risikoträger, allfällige Sanierungsmassnahmen zu erdulden, entscheiden, welche Anlagestrategie sie einschlagen will. Dieser Strategieentscheid ist eine der wichtigsten Führungsaufgaben des paritätischen Organs jeder Pensionskasse. Das Kapitaldeckungsverfahren hängt naturgemäss direkt von der Entwicklung der Anlagemärkte ab, und da wir weder künftige Renditen noch die damit verbundenen Risiken exakt prognostizieren können, empfiehlt sich in jedem Fall eine auf die eigene Risikofähigkeit abgestützte und solid diversifizierte Anlagestrategie. 12

13 Ziel- und Sollrendite Patrick Spuhler, Leiter Pensionskassenberatung Basel Swisscanto Vorsorge AG Die durchschnittliche Zielrendite gemäss PK-Studie beträgt 4,7% und liegt damit 0,8 Prozentpunkte über der durchschnittlichen Sollrendite von 3,9%. Aufgrund dieser Werte sind die Pensionskassen gezwungen, Anlagerisiken einzugehen, denn allein mit risikoarmen Anlagen können diese Ziele nicht erreicht werden. Damit ergeben sich bei der Festlegung dieser Renditen zahlreiche Fragen, wie zum Beispiel diejenige nach dem Risikoträger. Die Swisscanto Studie hat die Pensionskassen sowohl nach ihrer Soll- als auch nach ihrer Zielrendite befragt. Als Sollrendite wird in der Studie dabei diejenige Rendite definiert, welche erzielt werden muss, um den Deckungsgrad konstant halten zu können. Die Zielrendite entspricht demgegenüber der auf dem Gesamtvermögen angestrebten Performance. Erwartungsgemäss liegt die durchschnittliche Zielrendite von 4,7% über der Sollrendite von 3,9%. Diese beiden Werte lassen insbesondere vor dem Hintergrund des seit Jahren tiefen Zinsniveaus interessante Überlegungen zu. Vorerst sind aber einige Ausführungen zu den beiden Grössen und ihrer Bestimmung anzustellen. Sollrendite besteht aus weit mehr als nur dem technischen Zinssatz Die Höhe der Sollrendite ergibt sich in erster Linie aus dem für die Bewertung der laufenden Rentenverpflichtungen angewandten technischen Zinssatz und aus der notwendigen Verzinsung der Sparguthaben der aktiven Versicherten zum Erreichen des anvisierten Vorsorgeziels. Im Kapitaldeckungsverfahren, in welchem der Grundsatz der Gleichbehandlung hochgehalten wird, sollten diese beiden Sätze eigentlich gleich hoch sein, was in den letzten Jahren aufgrund der marktbedingt tiefen Kapitalerträge bei einem Grossteil der Pensionskassen nicht möglich gewesen ist der durchschnittliche Satz für die Verzinsung der Sparguthaben im Jahre 2009 beläuft sich auf rund 2,0%, während der technische Zinssatz bei über 3,5% liegt. Zusätzlich sind auch die Kosten für die Erhöhung der Rückstellungen (zum Beispiel für die Zunahme der Lebenserwartung: um einen sprunghaften Anstieg des Deckungskapitals Rentner beim Übergang zu neuen Sterbetafeln zu vermeiden, wird das berechnete Deckungskapital pro Jahr um 0,5% verstärkt), die Finanzierung allfälliger systematischer technischer Verluste (zum Beispiel bei vergünstigter vorzeitiger Pensionierung) sowie die Verwaltungskosten bei der Berechnung der Sollrendite zu berücksichtigen, ausser dafür können die Risikobeiträge oder eine andere Quelle herangezogen werden. Ein weiterer, oft vergessener Einflussfaktor ist der Netto-Cash-Flow, das heisst die Differenz zwischen den Zuflüssen (Beiträge, Einlagen und Einkäufe) und den Abflüssen (Renten- und Kapitalzahlungen). Ein starkes Bestandeswachstum beispielsweise ist meist mit einem positiven Cash Flow verbunden. Liegt der Deckungsgrad dabei über 100%, führt ein positiver Cash Flow zu einer Abnahme des Deckungsgrads, ausser dieser Effekt wird über eine entsprechend höhere Sollrendite kompensiert. Der stark negative Cash Flow bei einer Rentnerkasse hingegen bewirkt bei Überdeckung eine Erhöhung, bei Unterdeckung ein Absinken des Deckungsgrads, was ebenfalls bei der Sollrendite eingerechnet werden muss. Aufgrund all dieser Einflüsse verwundert die durchschnittliche Sollrendite von 3,9% keineswegs, insbesondere mit Blick auf den technischen Zinssatz von durchschnittlich über 3,5%. Der Anteil der Rentner an den Vorsorgekapitalien definiert dabei das Ausmass der minimalen Sollrendite. Weist zum Beispiel eine Kasse mit einem technischen Zinssatz von 3,5% einen Rentneranteil an den Vorsorgekapitalien von 30% aus und hat sie wegen eines schlechten An lagejahres eine Nullverzinsung bei den aktiven Versicherten beschlossen, beläuft sich die Sollrendite dennoch auf mindestens 1,2% (dieser Wert ergibt sich wie folgt: 30% von 4,0%; die 4,0% setzen sich aus dem technischen Zins und 0,5% für die Zunahme der Lebenserwartung zusammen). Ist der Rentneranteil hingegen deutlich höher, zum Beispiel bei 70%, erhöht sich diese minimale Sollrendite trotz Null - ver zinsung auf 2,8% (70% von 4,0%). Damit hat die strukturelle Risikofähigkeit, sprich der Anteil der Rentner an den gesamten Vorsorgekapitalien, einen wichtigen Einfluss auf die minimale Sollrendite einer Vorsorgeeinrichtung. Zielrendite sollte über der Sollrendite liegen Erreicht eine Pensionskasse jeweils ihre Sollrendite, befinden sich Aktiven und Passiven im Gleichgewicht. Dennoch sollte 13

14 die Zielrendite über der Sollrendite liegen. Denn befindet sich die Wertschwankungsreserve unter ihrer Zielgrösse, muss die Marge zwischen der Ziel- und der Sollrendite den Aufbau der Wertschwankungsreserve in angemessener Frist ermöglichen. Wünschenswert ist eine weitere zusätzliche Marge, mit der zum Beispiel die Anpassung der laufenden Renten an die Teuerung oder andere Leistungsverbesserungen finanziert werden können. Zwei Beispiele einer Zielrendite: Technischer Zinssatz; Zinssatz Sparguthaben aktive Versicherte Aufbau der Rückstellungen (Zunahme der Lebenserwartung etc.) Kasse A Kasse B 4,0% 3,0% 0,5% 0,5% Verwaltungskosten 0,5% 0,5% Sollrendite 5,0% 4,0% Aufbau Wertschwankungsreserve 1,0% 1,0% Leistungsverbesserungen; Teuerungsanpassungen etc. 1,0% 0,5% Total Zielrendite 7,0% 5,5% Nun gilt es also für diese beiden Kassen eine Anlagestrategie zu definieren, die ihre Zielrendite erfüllt beziehungsweise die Zielrendite erreichbar scheinen lässt. Dabei ist oft auch ein iterativer Prozess festzustellen, das heisst, die bereits bestehende Anlagestrategie gibt den Rahmen der Zielrendite vor beziehungsweise die Ziele werden so definiert, dass sie mit der bestehenden Anlagestrategie "erreichbar" erscheinen und dennoch die Sollrendite nicht unterschritten wird. Ein solches Vorgehen drängt sich schon alleine deshalb auf, weil jede Kasse bereits über eine aktuelle Anlagestrategie verfügt. Kasse A erscheint auf den ersten Blick die attraktivere zu sein, da sie mit ihrer Zielrendite deutlich mehr Leistungsverbesserungen anstrebt als Kasse B und zudem einen höheren technischen Zinssatz ausweist und damit einen höheren Umwandlungssatz zulassen kann. Erreicht Kasse A mit ihrer Vermögensanlage die angestrebten 7,0%, profitieren die Versicherten entsprechend, sodass sie vordergründig auch attraktiver ist. Sollte Kasse B ihre Zielrendite deutlich übertreffen und ebenfalls 7,0% erzielen, profitieren natürlich auch bei ihr die Versicherten entsprechend. Dank der tieferen Zielrendite kann sie aber eine risikoärmere Strategie fahren. Darauf soll nachstehend näher eingegangen werden. Höhere Zielrendite bedingt höhere Anlagerisiken In den letzten Jahren ist der risikoarme Zins stetig gesunken. Die Rendite der 10-jährigen Bundesobligationen liegt aktuell unter 2%. Somit muss Kasse A über zwei Drittel ihrer Zielrendite mit risikobehafteten Anlagen erzielen. Aber auch bei der Pensionskasse B ist es noch immer ein beachtlicher Anteil, wenn auch deutlich weniger als bei Kasse A. Anlagerisiko Rendite der 10-jährigen Bundesobligationen 8,0% 7,0% 6,0% 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% Sep 74: 7,4% Mai 10: 1,6% Jan 70 Jan 73 Jan 76 Jan 79 Jan 82 Jan 85 Jan 88 Jan 91 Jan 94 Jan 97 Jan 00 Jan 03 Jan 06 Jan 09 Mit Einführung des BVG auf den 1. Januar 1985 belief sich der dem BVG-Umwandlungssatz zugrunde gelegte technische Zinssatz auf 3,50% und wurde danach auf 4,00% erhöht. Beim heutigen BVG-Umwandlungssatz genügt ein technischer Zins von 4,00% wegen der seither erfolgten Zunahme der Lebenserwartung nicht mehr. Somit liegt die mit dem BVG-Umwandlungssatz implizit verlangte Sollrendite weit über 4,00%. Während eine solche Rendite in den Anfängen des BVG noch mit risikoarmen Anlagen erzielt werden konnte, bedingt sie heute das Eingehen von substanziellen Anlagerisiken. Damit zeigt es sich, dass eine Vorsorgeeinrichtung mit einer deutlich höheren Zielrendite, wie sie die Kasse A ausweist, nicht mehr in jedem Fall die attraktivere sein muss, denn hohe Risiken haben auch ihren Preis sprich eine höhere Unterdeckungswahrscheinlichkeit. Eine Unterdeckung führt aber zur unschönen Konsequenz, dass Sanierungsmassnahmen ergriffen und im Falle einer Teilliquidation die Freizügigkeitsguthaben gekürzt werden müssen. 14

15 Frage des Risikoträgers; temporäre Unterdeckung ist zulässig Vorstehend wurde gezeigt, dass eine hohe Ziel- und eine hohe Sollrendite wegen der damit verbundenen Anlagerisiken nicht in jedem Fall vorteilhaft sind. Jede Pensionskasse muss sich somit mit den nachfolgenden elementaren Fragen auseinandersetzen: Wer ist Risikoträger? Wie hoch ist die Risikofähigkeit beziehungsweise das Sanierungspotenzial? Wie hoch ist die Risikobereitschaft? Wegen des tiefen Zinsniveaus sollten sowohl die Soll- als auch die Zielrendite nur in Kenntnis der dafür erforder lichen Anlagestrategie und des damit verbundenen Risikos festgelegt werden, das heisst nicht ohne vorgängige Beantwortung der oben gestellten Fragen. Gerade im Hinblick auf die mit der demographischen Entwicklung verbundene Zunahme des Anteils der Rentner und die damit verbun dene Abnahme der strukturellen Risikofähigkeit laufende Renten können bei Unterdeckung nicht oder nur in bescheidenem Ausmass gekürzt werden drängt sich dies auf. Ziel- und Sollrendite als grosse Herausforderung Somit wird klar, dass infolge des seit den Anfängen des BVG stark gesunkenen Zinsniveaus und einer gleichzeitig fast un veränderten Sollrendite zumindest falls man die Höhe des BVG-Umwandlungssatzes als Referenzgrösse heranzieht und ausserdem berücksichtigt, dass seit 1995 keine Mutationsgewinne mehr anfallen die anlagepolitischen Herausforderungen für die 2. Säule stark zugenommen haben. Die wegen der demographischen Entwicklung zu erwartende Abnahme der strukturellen Risikofähigkeit verstärkt diese Herausforderung zusätzlich. All dem ist beim Festlegen der beiden wichtigen Grössen Soll- und Ziel rendite und somit der Anlagestrategie Rechnung zu tragen. Dabei darf aber nicht vergessen werden, dass eine Vorsorgeeinrichtung eine temporäre Unterdeckung ausweisen darf. Deshalb sollte auf das Eingehen von Anlagerisiken nicht verzichtet werden, da die mit einer risikoarmen Anlagestrategie verbundenen Opportunitätskosten der Kapitalmarkt entschädigt in der Erwartung das Eingehen von Risiken mit einer entsprechenden Prämie zu hoch wären. Wie in vielen anderen Bereichen ist es also auch hier eine Frage des Masses. 15

16 Mehr Dynamik, aber weniger Risiko Abbildung 1: Rückläufige Erträge Peter Bänziger, Chief Investment Officer, Swisscanto Beat Gerber, Leiter Gemischte Anlagen, Swisscanto Jährliche Renditen 10-jähriger Bundesobligationen seit 1984 Für Pensionskassen wird es zunehmend schwieriger, an den Finanzmärkten die angestrebten Renditen zu erzielen. Vor allem von den risikoarmen Anlagen darf künftig nicht zu viel erwartet werden. Eine Strategie mit dynamischer Asset Allocation ist ein möglicher Ausweg aus diesem Dilemma. Die finanzielle Situation der Schweizer Pensionskassen kann insgesamt als stabil bezeichnet werden. Die als Folge der Finanzkrise bei zahlreichen Vorsorgeeinrichtungen ergriffenen Sanierungsmassnahmen zeigten Wirkung. Weniger erfreulich ist die Entwicklung bei jenem Faktor, der die finanzielle Lage der Kassen entscheidend mitbestimmt. Auch im laufenden Jahr hat sich gezeigt, dass auf die Finanzmärkte als "dritten Beitragszahler" nicht immer gleich viel Verlass ist. Die hohe Verschuldung verschiedener Staaten der Europäischen Währungsunion jedenfalls machte den Märkten zu schaffen. Der BVG-93-Index von Pictet, der als wichtiger Gradmesser für die Performance von Schweizer Pensionskassen gilt, legte seit Beginn des Pensionskassen-Obligatoriums 1985 um 5,6% im Jahresdurchschnitt zu. Da Pensionskassen aus Sicherheitsgründen insgesamt einen substanziellen Anteil ihres Vermögens in Obligationen investiert haben, hängt sehr viel von den künftigen Renditeaussichten dieser Anlageklasse ab. Von Interesse ist insbesondere, was realistischerweise von den Bundesobligationen zu erwarten ist. Der Beitrag, den die sicheren "Eidgenossen" an die Gesamtrendite eines Portfolios leisten konnten, ist im Verlauf der letzten 25 Jahre kontinuierlich gesunken (siehe Abbildung 1). Um die Gelder der Versicherten angemessen zu verzinsen und auch die demografische Entwicklung (steigender Anteil der Rentner im Vergleich zu den aktiv Berufstätigen) zu berücksichtigen, streben die Pensionskassen eine Zielrendite an. Diese beträgt gemäss der Swisscanto Pensionskassen- Umfrage 2010 im Durchschnitt 4,7%. Die Sollrendite, also Dez 84 Dez 85 Dez 86 Dez 87 Dez 88 Dez 89 Dez 90 Dez 91 Dez 92 Dez 93 Dez 94 Dez 95 Dez 96 Dez 97 Dez 98 Dez 99 Dez 00 Dez 01 Dez 02 Dez 03 Dez 04 Dez 05 Dez 06 Dez 07 Dez 08 Dez 09 Jährliche Renditen 10-jähriger Bundesobligationen, in % die Mindestrendite, um den Deckungsgrad konstant zu halten, liegt bei 3,9%. Um diese Renditen in Zukunft unter Berücksichtigung der Anlagevorschriften für die 2. Säule erzielen zu können, haben wir Portfolios mit einer optimierten Asset Allocation berechnet. Die effektive durchschnitt liche Asset Allocation der Pensionskassen per Ende 2009 würde berechnet mit unseren Schätzungen (siehe unten) eine erwartete Rendite von 4,1% erbringen, also minim über der Sollrendite. Strategische Asset Allocation mit fixen Gewichtungen Die meisten Pensionskassen praktizieren eine Anlagestrategie mit mehr oder weniger fixen Gewichtungen für die verschiedenen Anlageklassen. Durch die Marktbewegungen verschieben sich diese Gewichtungen, weshalb das Portfolio Management mit einem regelmässigen Rebalancing wieder korrigierend eingreift. Für die Modellrechnung mit verschiedenen Portfolios sind wir von folgenden Renditeschätzungen für die einzelnen Assetklassen ausgegangen: Geldmarkt Historisch liegt die Performance von Geldmarktanlagen je nach Betrachtungsperiode um 1% bis 1,3% unter der Performance von Obligationen. Angesichts des zurzeit tiefen Zinsniveaus haben wir von der Obligationen-CHF-Schätzung 1% abgezogen. 16

17 Obligationen CHF Die Rendite der an der Schweizer Börse gehandelten 7 10-jährigen Obligationen (Swiss Bond Index AAA-BBB 7 10 Years) liegt per 30. Juni 2010 bei 1,85%, jene der über 10-jährigen Titel bei 2,08% (Swiss Bond Index AAA- BBB 10+ Years). Da die Anlagen einer Pensionskasse langfristig getätigt werden, haben wir mit 2% gerechnet. Obligationen Fremdwährungen Die Rendite des "Barclays Global Aggregate"-Index beläuft sich auf 2,54%, jene des "Pan European"-Index auf 2,98%. Die Rendite des "Global Corporate"-Index beträgt 3,98%. Da wir davon ausgehen, dass Schweizer Pensionskassen eher auf Europa fokussiert sind, haben wir 3% angenommen. Aktien Je nach Betrachtungsperiode haben Aktien langfristig gegenüber Obligationen Risikoprämien von 3% bis 5%. Dies würde Renditen zwischen 6% und 7% ergeben. Die Gewinnrenditen aufgrund der ausgewiesenen Unternehmenszahlen liegen derzeit bei knapp 7%. Gemäss unserem Risikoprämienmodell liegen die implizierten Renditen bei etwa 9,8%. Da wir möglichst vorsichtige Annahmen treffen wollen, haben wir uns für 7% entschieden. Eine Optimierung ohne Restriktionen ergäbe ein sehr hohes Gewicht von Aktien Schweiz gegenüber der Quote Aktien Ausland, da Schweizer Aktien bei einer höheren historischen Rendite Im Modellportfolio 1 haben wir im Sinne einer möglichst breiten Diversifikation neben traditionellen Anlageklassen auch alternative Anlagen und Immobilien in die Optimiegleichzeitig ein tieferes Risiko aufwiesen. Um der Realität Rechnung zu tragen, haben wir Aktien Schweiz und Ausland als Restriktion in der Optimierung gleich gewichtet, bei gleichen erwarteten Renditen. Eine Folge dieser Gleichgewichtung ist auch eine verbesserte Diversifikation des Aktienportfolios. Hedge Funds Die historische Risikoprämie von Hedge Funds im Vergleich zu Geldmarktanlagen beträgt etwa 3%. Da Aktien zurzeit eine überdurchschnittliche Prämie aufweisen, haben wir sie bei den Hedge Funds auf 3,5% erhöht und kommen so auf eine erwartete Rendite von 4,5%. Rohstoffe Unsere Langfristanalyse hat gezeigt, dass Rohstoffe ungefähr gleich viel Rendite abwerfen wie Aktien, weshalb wir hier ebenfalls mit 7% kalkulieren. Immobilien In diesem Bereich haben wir uns auf diejenigen Renditen abgestützt, welche die Swisscanto Anlagestiftung Immobilien Schweiz im Durchschnitt der letzten 20 Jahre erzielte. Zudem haben wir aktuelle geschätzte Anlagerenditen beigezogen. Allerdings ist zu beachten, dass Käufe in Immobilienprodukten aufgrund der gegenwärtigen Marktsituation erschwert sind. Tabelle 1: Modellportfolio 1 (mit Alternativen Anlagen) Anlageklassen Erwartete Rendite in % BVV2-Limiten mit AI Standardabweichung in % (hist. seit 1990) Gewichte in % Gewichte in % Geldmarkt CHF 1,0 0,7 0,0 0,0 Obligationen CHF 2,0 3,0 30,3 45,1 Obligationen Fremdwährungen 3,0 8,9 8,1 5,4 Aktien Schweiz 7,0 17,4 14,1 8,0 Aktien Welt 7,0 19,1 14,1 8,0 Hedge Funds hedged in CHF 4,5 6,7 0,0 5,6 Rohstoffe hedged in CHF 7,0 22,1 15,0 9,4 Immobilien Schweiz 4,5 1,3 18,5 18,5 100,0 100,0 Erwartete Rendite in % 4,7 3,9 Standardabweichung in % 6,5 4,3 Sharpe Ratio 0,57 0,67 max. Drawdown in % 23,6 14,5 rung einbezogen. Um die Zielrendite von 4,7% zu erreichen, ist ein Aktienanteil von 28,2% nötig. Auf Rohstoffe als weiteren Renditebringer entfallen hier 15%. Der Immobi- 17

18 lienanteil von 18,5% entspricht dem durchschnittlichen Gewicht dieser Anlageklasse gemäss der letzten Pensionskassen-Studie. Bei einer solchen Asset Allocation betrug die Standardabweichung als Mass für das eingegangene Risiko 6,5%. Die Sollrendite von 3,9% hingegen ist bereits mit einem risikoärmeren Portfolio zu erreichen, bei welchem CHF-Obligationen fast die Hälfte der Gelder ausmachen. Das Resultat ist eine Standardabweichung, die mit 4,3% deutlich tiefer liegt. Tabelle 2: Modellportfolio 2 (ohne Alternative Anlagen) BVV2-Limiten ohne AI Anlageklassen Erwartete Rendite in % Standardabweichung in % Gewichte in % Gewichte in % Geldmarkt CHF 1,0 0,7 0,0 0,0 Obligationen CHF 2,0 3,0 36,8 52,7 Obligationen Fremdwährungen 3,0 8,9 0,0 0,0 Aktien Schweiz 7,0 17,4 22,4 14,4 Aktien Welt 7,0 19,1 22,4 14,4 Hedge Funds hedged in CHF 4,5 6,7 0,0 0,0 Rohstoffe hedged in CHF 7,0 22,1 0,0 0,0 Immobilien Schweiz 4,5 1,3 18,5 18,5 100,0 100,0 Erwartete Rendite in % 4,7 3,9 Standardabweichung in % 7,9 5,3 Sharpe Ratio 0,47 0,55 max. Drawdown in % 24,3 14,7 Die gleichen Renditevorgaben ohne den Einsatz von alternativen Anlagen zu erreichen, ist nur mit einem markant höheren Aktienanteil möglich. Wird eine Zielrendite von 4,7% angestrebt, erfordert dies 44,8% Aktien. Das Resultat sind grössere Wertschwankungen. Die Standardabweichung beläuft sich in diesem Beispiel auf 7,9%. Auch wenn das Erreichen der tieferen Sollrendite bereits mit einem Aktienanteil von 28,8% möglich ist, liegt das Risiko dieses Portfolios immer noch klar über jenem mit alternativen Anlagen. Letztlich führt dies dazu, dass die risikobereinigten Renditen (Sharpe Ratios) entsprechend tiefer sind als bei einer Asset Allocation, die auch Hedge Funds und Rohstoffe umfasst. Es stellt sich nun die Frage, ob sich Pensionskassen im aktuellen Umfeld solche Risiken leisten können. Die neusten Zahlen der vom Swisscanto Pensionskassen-Monitor erfassten Kassen (durchschnittlicher Deckungsgrad über alle Kassen: 97,9%, nur privat-rechtliche Kassen 103,8%, Stand per 30. Juni 2010) zeigen auf, dass die Risiken, die zur Erzielung der Ziel- resp. Sollrenditen eingegangen werden müssten, zu hoch sind. Dies vor allem dann, wenn wir die Deckungsgradsituation mit den maximalen Rückschlagsrisiken (max. Drawdown), die die Modellportfolios mit sich bringen, vergleichen. Auch nach der Erholung der Märkte und den teilweise umgesetzten Sanierungsmassnahmen ist die Risikofähigkeit zahlreicher Kassen eingeschränkt. Dynamische Asset Allocation als Ausweg Was für Investoren generell gilt, trifft für Pensionskassen besonders zu: Sie möchten vor allem Verluste vermeiden. Das Dilemma: Im traditionellen Portfolio Management wird die Strategie auf der Basis der längerfristigen durchschnittlichen Volatilität festgelegt. Kurzfristig kann die Volatilität und damit das Ausmass der möglichen Verluste jedoch beträchtlich sein. Gerade die Periode der vergangenen zehn Jahre hat gezeigt, dass es an den Aktienmärkten immer wieder zu grösseren Einbrüchen kommen kann. Auch die Korrelationen zwischen den Anlageklassen können über die Zeit stark schwanken und auch zwischen positiv und negativ wechseln. Eine Lösung dieser Problematik kann die dynamische Asset Allocation sein. Deren Eigenschaften decken sich sehr gut mit den Bedürfnissen von Pensionskassen. Im Gegensatz zu einer Asset Allocation mit fixen Gewichtungen definiert man hier nicht zuerst die Anteile der einzelnen Anlageklassen, sondern das maximale Risiko, dem das Portfolio ausgesetzt wird. Ist das Ausmass des tole- 18

19 rierbaren Risikos einmal festgelegt, erfolgt die Optimierung des Portfolios aufgrund dieser Vorgabe. Investiert wird in die liquiden Anlageklassen Geldmarkt, Obligationen in CHF, Obligationen in Fremdwährungen, Aktien Schweiz und Aktien global. Die Risiken werden täglich überwacht. Wird das vordefinierte Risikomass um einen bestimmten Prozentsatz überschritten, erfolgt sofort die Reduktion des Risikos auf den gewünschten Wert. Da es für die Anlageklassen keine fixen Anteile gibt, lässt sich die Asset Allocation innerhalb der BVV2-Anlagerichtlinien flexibler gestalten. So kann zum Beispiel der maximale Aktienanteil ausgeschöpft werden, wenn die Marktsituation dafür günstig ist. Im Vergleich zu einer traditionellen Strategie, die sich an einer Benchmark misst, führt dies zu einer stabileren Performance, kleineren Wertverlusten und zu einer markant besseren risikobereinigten Rendite (Sharpe Ratio). Überzeugende Testergebnisse Um herauszufinden, welche Resultate mit einer dynamischen Asset Allocation zu erzielen sind, wurden Strategien mit verschiedenen Zielvorgaben in Bezug auf das Risiko mit den Marktdaten der letzten rund 10 Jahre getestet. Auf der folgenden Grafik nun das Ergebnis dieses "Backtesting" mit einer Risikovorgabe von 5%. Diese Strategie haben wir dem Pictet BVG-25-Index mit einem Aktienanteil von 25% gegenübergestellt, bei dem die Gewichtungen monatlich wieder angepasst werden. Das Resultat spricht auf lange Sicht klar für den dynamischen Ansatz. Abbildung 2: Dynamische Asset Allocation mit 5% Risiko toleranz im Vergleich zu traditioneller Strategie mit 25% Aktien (Pictet BVG-25-Index) vom bis % dynamische Asset Allocation Pictet BVG-25-Index Das Portfolio mit der dynamischen Asset Allocation erzielte eine Performance von 4,0% pro Jahr und übertraf damit den Pictet BVG-25-Index um 1,3% pro Jahr. Die Volatilität liegt mit 3,9% gegenüber 4,8% sogar tiefer. Daraus resultieren Sharpe Ratios von 0,65 gegenüber 0,27. Das Port folio mit der dynamischen Asset Allocation wies zudem mit 5,3% einen tieferen maximalen Drawdown auf als der Index mit 14,1%. Welches sind nun die Vor- und Nachteile einer Strategie der dynamischen Asset Allocation im Vergleich zu herkömmlichen Strategien? + Ein bedeutender Vorteil ist die Möglichkeit, in Marktphasen mit tiefer Volatilität den zulässigen Anteil riskanter Anlageklassen voll auszuschöpfen. Umgekehrt ist in Per ioden mit hoher Volatilität eine stärkere Gewichtung risikoarmer Anlagen möglich. + Weil das Risiko systematisch auf eine klar definierte Limite beschränkt wird, ist gemäss Analyse längerer Perioden eine höhere risikobereinigte Rendite (Sharpe Ratio) zu erzielen. Sind die Märkte an einem Wendepunkt angelangt, reagieren solche Strategien mit einer Verzögerung. Konkret können die Renditen zu Beginn einer Aufwärtsphase hinter der allgemeinen Marktentwicklung zurückbleiben. Die Zahl der Transaktionen ist grundsätzlich grösser als bei einer traditionellen Strategie. Im obigen Renditevergleich wurden jedoch die Transaktionskosten berücksichtigt. Die dynamische Asset Allocation führte gegenüber dem traditionellen Portfolio zu einer Verbesserung des Sharpe Ratios um 0,38. Ausgehend von der konservativen Annahme, dass sich mit der dynamischen Asset Allocation das Sharpe Ratio in der Praxis nur um 0,2 verbessern liesse, würde bei gleichem Risikobudget von 4,3% wie im Modellportfolio 1 gerechnet eine erwartete Rendite von rund 4,7% resultieren. Um ihre Zielrenditen zu erreichen, sind die Pensionskassen gezwungen, erhebliche Risiken einzugehen. Die Gefahr einer statischen strategischen Asset Allocation liegt in den hohen Rückschlagsrisiken, die angesichts der knappen Deckungsgrade kaum getragen werden können. Die Modellrechnung zeigt, dass eine Strategie mit dynamischer Asset Allocation basierend auf einem konstanten Risiko eine Möglichkeit ist, die angestrebten Renditeziele auch mit weniger Risiko zu erreichen. 19

20 Anlagepolitik der BVK Personalvorsorge des Kantons Zürich Breit abgestützt und defensiv sche Entwicklungen in der Vermögensbewirtschaftung frühzeitig erkannt werden. Thomas R. Schönbächler, Chef BVK, Vorsitzender der Geschäftsleitung Der Autor (seit Mai 2009 verantwortlich für die BVK) gibt einen Überblick über Anlagen und Anlageprozesse der Pensionskasse des Kantons Zürich. Die Kasse mit über 100'000 Destinatären verfolgt heute einen auf Sicherheit und Diversifikation ausgerichteten Stil mit einer Betonung indexnaher Anlagen. Auf Anfang 2010 wurde das Investment Committee (IC) personell professionalisiert und mit einer paritätischen Vertretung versehen. Das IC zeichnet für die taktische Umsetzung verantwortlich. Ein zentrales Element bei der Festlegung respektive der Überprüfung der Anlagestrategie bildet die alle 3 Jahre zu aktualisierende Asset-Liability-Studie (ALM-Studie). Dabei liegt der Fokus auf der Simulation der Bestandesentwicklung der BVK über die nächsten zehn Jahre mittels eines dynamischen Modells. Unter Beizug des paritätischen Organs und des Pensionskassenexperten wird die wichtige Systemkalibrierung vorgenommen. Dabei werden für die Aktivseite der Bilanz Renditeerwartung und Volatilität je Anlagekategorie und für die Passivseite die erwartete Lohnentwicklung, Kapitalflüsse, Invalidisierungsrate und weitere Faktoren festgelegt. Auf Basis dieser Ergebnisse wird die zurzeit 5-jährige Strategische Asset Allocation (SAA ) festgelegt respektive angepasst. Letztmals wurde die ALM- Studie 2009 durchgeführt und die Anlagestrategie bestätigt. Handlungsbedarf wurde im Bereich der Leistungsstrategie erkannt. Die BVK Personalvorsorge des Kantons Zürich ist die zweitgrösste Pensionskasse der Schweiz. Sie verfügt über ein breit diversifiziertes Anlagevermögen von rund CHF 20 Mrd. Mit rund 73'500 Erwerbstätigen und 26'800 Rentnerinnen und Rentnern zählt sie seit dem Jahr 2009 insgesamt mehr als 100'000 Versicherte. Bei der BVK sind nicht nur die Staatsangestellten versichert, sondern auch die Angestellten von rund 530 weiteren staatsnahen Arbeitgebern, darunter die meisten Gemeinden und Schulgemeinden des Kantons Zürich sowie zum Beispiel auch Fachschulen, Spitäler und Alterszentren. Kriterien der Anlagestrategie Oberstes Ziel bei der Festlegung der Anlagestrategie ist die Gewährleistung der Erfüllung der Leistungsziele der BVK. Die anlagepolitischen Ziele Liquidität, Sicherheit und Ertrag werden inhaltlich konsequent aus den versicherungstechnischen Gegebenheiten und finanziellen Anforderungen der BVK abgeleitet. Die Anlagestrategie wird unter Berücksichtigung der tatsächlichen finanziellen Lage und erkennbarer Entwicklungsperspektiven so gestaltet, dass sie den Anforderungen an eine effiziente finanzielle Führung jederzeit entspricht. Die Ertragsmöglichkeiten auf den Finanzmärkten sollen von den operativen Gremien unter Nutzung der taktischen Bandbreiten ausgeschöpft, die Auswirkungen unvorhersehbarer Ertragseinbrüche möglichst begrenzt und kriti- Abbildung 1: Strategische Asset Allocation (SAA ) mit Allokation per ,0 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0 Cash/Short Term Investments Obligationen CHF Hypotheken Straight Bonds W. & Opt.-Anl. FW Aktien Schweiz Aktien Ausland Portfolio Min/Max SAA Vorsichtige Anlagepolitik Das Anlagereglement der BVK sieht eine defensive Ausrichtung der Anlagestrategie vor. So kommen beispielsweise als Obligationenschuldner sowohl in Schweizer Franken als auch in Fremdwährungen nur Emittenten mit erstklassiger Bonität (Rating von mindestens A) in Frage. In der taktischen Umsetzung ging die BVK in der Vergangenheit zudem stets weniger Risiken ein, als es die Anlagestrategie erlaubt hätte. Alternative Anlagen Total Private Equities Commodities Hedge Funds Immobilien Total Immobilien Schweiz Immobilien Ausland 20