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1 Universität Passau Betriebswirtschaftslehre mit Schwerpunkt Internationales Management Prof. Dr. Carola Jungwirth Is there a venture capital bias? Linking private equity investment decisions to the economy geography. Masterarbeit Eingereicht von: Stefan Adlfinger Studiengang: M.Sc. Business Administration Fachsemester: 04 Schwerpunkt: Generalistisch Abgabetermin:

2 Inhaltsverzeichnis Inhaltsverzeichnis INHALTSVERZEICHNIS... I ABBILDUNGSVERZEICHNIS... III 1 EINFÜHRUNG Problemstellung und Zielsetzung Aufbau der Arbeit THEORETISCHE GRUNDLAGEN Begriffliche Grundlagen Private Equity Venture Capital Principal Agency Theory im Venture Capital Kontext New Economic Geography im Venture Capital Kontext STATUS QUO DES VENTURE CAPITAL & PRIVATE EQUITY MARKT Länder Attraktivität National Venture Capital Association European Private Equity and Venture Capital Association Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften BEWERTUNG VON VENTURE CAPITAL INVESTITIONEN Grundlagen Bewertungsfahren Discounted Cash Flow Relative Value The Venture Capital (VC) Method The First Chicago Method Performancemaße bei Private Equity & Venture Capital Investitionen Multiplikatoren Interner Zinsfuß (IRR) Indexmethode & Public Market Equivalent (PME) Ansatz Empirische Betrachtung A. AAaa.I

3 Inhaltsverzeichnis 4.5 Zentrale Problembereiche bei der Unternehmensbewertung im Venture Capital Bereich QUANTIFIZIERUNG VERSCHIEDENER INVESTITIONS- VERZERRUNGEN Local Bias bei privaten/institutionellen Investoren Local Bias bei Venture Capital und Private Equity Investitionen ABSCHLIEßENDE BETRACHTUNG UND BEURTEILUNG ANHANG... A.1 LITERATURVERZEICHNIS... IV II

4 1. Einführung 1 Einführung 1.1 Problemstellung und Zielsetzung Die Generierung von Wirtschaftswachstum wird von allen Seiten gefordert, damit ein Land langfristig erfolgreich werden kann, oder wie in es in Deutschland der Fall ist, in Zukunft auch weiter bleiben kann. Doch hierzu benötigt man mehr also nur den Ausbau der bestehende Industrien. Es müssen neue Unternehmen durch Innovation geschaffen werden, hierbei spielt aber vor allem die Finanzierung dieser eine entscheidende Rolle. In den vergangen Jahrzehnten haben Business Angels und Venture Capital Gesellschaften diesen Part übernommen (Hendel, 2003, S. 1). Ein zentraler Aspekt welchem eine große Beachtung zu schenken ist, ist die Tatsache, dass neu gegründet Unternehmen in den Anfangsphasen die benötigten Mittel selten eigenständig aufbringen können und externe Finanzierung, in diesem Fall, in Form von Venture Capital in Anspruch nehmen müssen. Ein entscheidendes Problem stellt hierbei das Risiko, welches Venture Capital Gesellschaften eingehen indem sie in junge Unternehmen (Startup Unternehmen) investieren, dar. Die Finanzierungsform ist schon sehr lange existent, so war eine der ersten Venture Capital Firmen American Reasearch and Development (ARD) aus den USA, welche bereits 1946 gegründet wurde (Gompers und Lerner, 2001, S.146). Die Unternehmensform der Startup Unternehmen ist aber relativ neu und dessen Bewertung stellt eine große Herausforderung dar (Block et al., 2013, S. 1). Das Aufzeigen adäquater Möglichkeiten der Bewertung im Zusammenhang mit den einhergehenden Hindernissen ist ein Ziel dieser Arbeit. Es existieren sehr bekannte Venture Capital finanzierte Unternehmen, zu einem der erfolgreichsten zählt dass Investment zweier Venture Capital Firmen im Jahre 1990 zu 25 Millionen US Dollar in Google. Vier Jahre später nach einem Initial public offering (IPO), war ihr damaliges Investment 4 Mrd. Dollar Wert (Bartlett, 2006, S. 38). Ebay, Apple oder Intel sind weiter erfolgreiche Beispiele, welche nachhaltig zum Wirtschaftswachstum einer Nation beitragen (Krebs, 2012, S. 2). Auf der anderen Seite gibt es natürlich auch die dunklen Seiten die kaum einer kennt, Unternehmen welche nach einer oder mehreren Finanzierungsrunden von ihren Investoren abgeschrieben werden mussten. Diese Gruppe stellt im Vergleich zu den sogenannten high flyer die A. AAaa.1

5 1. Einführung Mehrheit dar. Denn alleine der Weg Venture Capital zu erhalten ist nicht immer einfach, von 100 Business Plänen werden oftmals nur zehn intensiv begutachtet und einer davon bekommt eine Förderung (NVCA, 2013, S. 7). Dies leitet zur zentralen Fragen über, inwieweit junge Unternehmen, welche externe Venture Capital Geldgeber benötigen, durch ihren Standort benachteiligt sind. So sind nach Ross (2006,) die Personen welche man kennt zweitrangig: It s not the People You Know. It s Where You Are. Ein junges Beispiel zeigt, dass diese Aussage sehr zutreffend sein kann. So verlegte Facebook im Jahre 2004 den Standort von Cambridge nach Palo Alto und erhielt später eine Finanzierung in Höhe von 12,7 Millionen $ von einer Venture Capital Firma in unmittelbarer Nähe (Tian, 2011, S. 134). Es stellt sich somit die Frage ob Venture Capitalisten einen sogenannten Local Bias aufweisen und eher in Startups in unmittelbarer geographischer Nähe investieren sollen und ob Sie mit dieser Strategie höhere Renditen erzielen können. Dies stellt die zentrale Fragestellung dieser Arbeit dar. 1.2 Aufbau der Arbeit Die vorliegende Arbeit ist nach der Einführung in die Thematik wie folgt strukturiert: Kapitel 2 bietet einen detaillierten Überblick über die theoretischen Grundlagen. Es werden die Begriffe Private Equity und Venture Capital, als Formen der Unternehmensfinanzierung, voneinander abgegrenzt und erläutert. Auf den Begriff Venture Capital wird detaillierter eingegangen, da er das zentrale Thema der vorliegenden Arbeit darstellt. Nachdem die Akteure im Venture Capital Prozess vorgestellt wurden, werden die verschiedenen Phasen, in Anlehnung an den Lebenszyklus eines Unternehmens, erläutert in den die Investoren investieren können. Nach der Abgrenzung der Funktionsweise der zentralen Begriffe wird der theoretische Bezugsrahmen vorgestellt. Einerseits wird detailliert auf die Prinzipal Agency Thematik eingegangen und deren Organisationsproblem aufgezeigt sowie diese mit der Thematik des Venture Capital verknüpft. Zum anderen bildet die New Economy Geography die zweite theoretische Grundlage. Es wird aufgezeigt, welche Bedeutung die Distanz auf Investitionen im Bereich des Venture Capital hat und wie sich dies äußert. 2

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