April Anlagepolitik. Ausgabe CH, DE, AT, IT, FR, FL und LU

Transkript

1 April 21 Anlagepolitik Ausgabe CH, DE, AT, IT, FR, FL und LU

2 Aufstockung von Anleihen aus Schwellenländern und Ausbau des Aktienübergewichts durch eine marginale Aktienposition in Russland. Swisscanto Aktienbarometer Gewichtung der Anlageklassen (Abweichung zur Benchmark) neutrale Quote +/ = Über-/Untergewicht ++/ starkes Über-/Untergewicht 5% % 3% 2% 1% % -1% -2% -3% -% -5% -6% -7% Cash Bonds Aktien Immobilien Rohstoffe Sonstige Quelle: Institutionelles Portfolio Swisscanto Aufstockung von Schwellenländeranleihen auf neutral. Aufgrund der Ausweitung der Kreditaufschläge infolge der Ukraine-Krise ist ein Untergewicht nicht mehr gerechtfertigt. Taktische Position in Russland, um von tiefen Bewertungssignalen zu profitieren. US-Konjunktur und Arbeitsmarkt weiter auf Erholungskurs Der aufgrund ungünstiger Wetterbedingungen vorübergehend enttäuschende Nachrichtenfluss aus den USA hat sich wieder stabilisiert. Die Robustheit des Arbeitsmarktes veranlasste die Fed-Präsidentin Yellen, erste Zinserhöhungen bereits im ersten Halbjahr 215 als derzeit wahrscheinlich zu erklären. Endet die Aktienrally spätestens 215? Trifft dieses Szenario ein, und unterstellt man idealtypisch, dass die Aktienmärkte verzögert negativ auf die geldpolitische Zinswende reagieren, ist zumindest auf dem amerikanischen Aktienmarkt mit einer Korrektur spätestens im zweiten Halbjahr 215 zu rechnen. Die Aktienmärkte lieben deshalb hinreichend schwache Wirtschafts- und Arbeitsmarktdaten, welche mit einer Fortsetzung der Liquiditätsschwemme vereinbar sind. Zu gute Daten sind aufgrund geldpolitischer Normalisierungsängste, zu schlechte Daten sind aufgrund der Deflationsgefahr, deren Realisierung die Tragbarkeit der Schuldenlast gefährden würde, unerwünscht. 2

3 Konvergenz im Euroraum Die Stimmungsbarometer für die Unternehmungen und Haushalte im Euroraum sind trotz der Krise in den Schwellenländern, dem Russland-Ukraine-Konflikt und der Eurostärke weiter auf Erholungskurs. Der Composite Purchasing Managers Index (PMI) für die Eurozone befindet sich trotz eines leichten Rückgangs von zehn Basispunkten immer noch komfortabel im Expansionsbereich. Überraschend unterschiedlich entwickelten sich dagegen die Indizes für einzelne Euroländer. In Frankreich stiegen die Daten zum Geschäftswachstum und zu den Auftragseingängen so stark wie zuletzt im August 211, der französische PMI des Dienstleistungssektors stieg von 7,2 Punkten auf 51, Punkte. Der Composite PMI für Frankreich stieg auf 51,6 Punkte und liegt somit zum ersten Mal seit sechs Monaten wieder über 5 Punkten. Erwartet worden war lediglich ein Anstieg auf 7,5 Punkte. Negativ überraschten dagegen die Daten zur deutschen Volkswirtschaft. Hier fiel der PMI des verarbeitenden Gewerbes deutlicher als erwartet von 5,8 Punkten auf 53,8 Punkte. Der Datensalat lässt sich wie folgt zusammenfassen: Erstens, der Konjunkturaufschwung im Euroland setzt sich fort. Zweitens, die Konvergenz innerhalb des Eurolandes setzt sich ebenfalls fort. Mit der Einführung eines Mindestlohnes ab 215 und dem "Tarifautonomiegesetz" leistet die deutsche Wirtschaftspolitik bei dieser Konvergenz zum Schlechteren hin kräftige Mithilfe. Mit in Zukunft geringeren Lohndifferenzierungsmöglichkeiten und einem erneuten Auspreisen der Beschäftigten im Niedriglohnsegment in die Arbeitslosigkeit wird die Agenda 21 wieder rückgängig gemacht. Nicht nur die Entwicklung der Spreads und die jüngsten Konjunkturdaten sowie die Entwicklung der Target-2-Salden, sondern auch die Zeichen der Wirtschaftspolitik stehen klar auf Konvergenz. Nur noch die kontinentaleuropäischen Aktienmärkte sind wirklich günstig bewertet. Normalisiert man die Gewinne, sind Schwellenländeraktien ebenfalls günstig bewertet. Grafik 1: Aktienbewertungen im Überblick Welt 6% 13% 1% USA 3% Europa ex UK und CH UK Schweiz Japan Asien EMMA -27% -8% -17% 1% Quelle: Datastream, eigene Modellberechnungen Es könnte sein, dass sich für Aktien aus Schwellenländern bald attraktive Einstiegschancen ergeben. Aufgrund der Rückführung der geldpolitischen Stimuli in den USA, der Unruhen in der Ukraine und noch besserer Anlagemöglichkeiten in Kontinentaleuropa sowie der leichten Überbewertung, wenn man nur die IBES-Gewinnschätzungen zu Grunde legt, bleiben Schwellenländeraktien (exklusive Russland) vorerst noch untergewichtet. Der russische Aktienmarkt hat aufgrund der Krim-Krise seit Jahresanfang rund 18 Prozent gemessen in US-Dollar verloren und ist nach dem ukrainischen Aktienmarkt der weltweit schlechteste Aktienmarkt. Grafik 2 zeigt die Bewertung des MSCI Russland Index, wenn man IBES-Gewinnschätzungen zu Grunde legt. Die geschätzte Unterbewertung beträgt aktuell aufgrund der jüngsten Kursrückschläge rund 29 Prozent. Anmerkung: Aufgrund der kurzen Historie kann die Unterbewertung wesentlich weniger präzise als bei den entwickelten Märkten geschätzt werden. -2% 16% -% Trendmodell 2% -1% IBES-Gewinnschätzungen 6% 6% -2% 3

4 Bahrain Greece Philippines Malaysia Chile Mexico Indonesia Jordan Taiwan Kuwait UAE Colombia India Saudi Arabia Poland Qatar Kazakhstan South Africa Thailand Peru Czech Republic Morocco Argentina Egypt Sri Lanka Oman South Korea Turkey Brazil Hungary Pakistan China Russia Grafik 2: Russische Aktien gemäss IBES-Gewinnprognosen rund 29 Prozent unterbewertet MSCI Russland logarithmiert Faire Bewertung Grafik : Russland zeigt unter den Schwellenländern tiefstes Kurs-Gewinn-Verhältnis Geschätzte Unter-/ Überbewertung in % (linke Skala) Quelle: Datastream, eigene Modellberechnungen Grafik 3 zeigt, dass die geschätzte Unterbewertung noch höher ist, wenn man mit Trendgewinnen statt mit prognostizierten Gewinnen rechnet. Auch hier gilt die Warnung, dass aufgrund der kurzen Historie, die Schätzungen mit erhöhter Vorsicht interpretiert werden müssen. Grafik 3: Russische Aktien gemäss Trendgewinnen rund 35 Prozent unterbewertet MSCI Russland logarithmiert Geschätzte Unter-/ Überbewertung in % (linke Skala) Faire Bewertung Quelle: Bloomberg Die Dividendenrendite des russischen Aktienmarktes dürfte bei einer Payout-Ratio von 2 Prozent in der Nähe von Prozent liegen. Dies bedeutet zweierlei: Erstens ist die Dividendenrendite gut abgesichert, zweitens ist diese wesentlich höher als diejenige des Weltaktienmarktes oder des MSCI Emerging Market Index. Führt man eine Kaufkraftparitätsanalyse durch, ergibt sich das in Abbildung 5 dargestellte Modell. Es ist derzeit keine Überbewertung des russischen Rubels erkennbar. Exkurs: Die Berechnung eines Kaufkraftparitäten-Modelles für den russischen Rubel gestaltet sich schwierig, da der reale Wechselkurs Einheitswurzeln enthält, mit anderen Worten nicht stationär ist, und somit die Standardmethode, bei der ein konstanter realer Wechselkurs angenommen wird, nicht anwendbar ist. "Adjustiert" man die Berechnungsmethode und akzeptiert einen nicht konstanten realen Wechselkurs, kann man das in Grafik 5 dargestellte Kaufkraftparitäten- Modell für US-Dollar gegen Rubel errechnen. Quelle: Datastream, eigene Modellberechnungen Grafik zeigt die Kurs-Gewinn-Verhältnisse für Schwellenländer im Vergleich. Der russische Aktienmarkt ist mit Abstand derjenige mit dem tiefsten Kurs-Gewinn-Verhältnis.

5 Grafik 5: Pragmatisches Kaufkraftparitäten-Modell zeigt faire Bewertung für den USD/RUB an Kaufkraftparität USD/Rubel Faire Bewertung Geschätzte Unter-/ Überbewertung in % (linke Skala) Quelle: Datastream, eigene Modellberechnungen Wir sind uns der erhöhten Risiken hinsichtlich Investitionen in den russischen Aktienmarkt bewusst. Trotz scharfer Rhetorik fielen die Sanktionen bisher sehr milde aus. Aufgrund der notorischen Schwierigkeiten einer gemeinsamen Linie der 28 EU-Mitgliedsstaaten und der Tatsache, dass über ein Drittel der deutschen Energieexporte aus Russland bezogen werden, dürfte sich daran wahrscheinlich auch nichts ändern, solange keine Invasion in die östlichen Gebiete der Ukraine erfolgt. Aufgrund der sehr tiefen Bewertung halten wir bei unbestreitbar hohen Risiken das Chancen-Risiko-Verhältnis im Vergleich zu anderen Schwellenländern für überdurchschnittlich attraktiv und werden deshalb 1 Prozent in russische Aktien zu Lasten der liquiden Mittel investieren. Mit der Investition in russische Aktien sind neu Schwellenländeraktien insgesamt neutral gewichtet Schwellenländeranleihen neutral gewichten Das bisherige Untergewicht in Schwellenländeranleihen wird auf die neutrale Quote angehoben. Die aufgrund des Taperings und aufgrund der Ukraine-Krise ausgelösten Ausweitungen der Kreditaufschläge und die bereits eingetretenen Abwertungen diverser Schwellenländerwährungen lassen ein Untergewicht nicht mehr länger opportun erscheinen. Wie Grafik 6 zeigt, notieren die Zinsen des globalen Anleiheindex für Schwellenländer (EMBIG) in der Nähe der historischen 1-Jahres-Verzinsung. Für eine Übergewichtung von Schwellenländeranleihen fehlt jedoch das Unterbewertungssignal. Grafik 6: EMBIG-Zinsen in der Nähe des historischen 1-Jahres-Durchschnitts Quelle: J.P. Morgan Aufgrund der hohen Abweichung der Zinsen von den geschätzten Gleichgewichtszinsen wird generell eine Untergewichtung der Duration gegenüber der jeweiligen Benchmark- Duration implementiert. Grafik 7: Verzinsung 1-jähriger Eidgenossen weit entfernt von der geschätzten fairen Verzinsung 2 1 Tatsächlicher Zins Spread Emerging Markets Bond Index Durchschnittlicher 1-Jahres-Spread Zinsen Emerging Markets Bond Index Durchschnittlicher 1-Jahres-Zins Gleichgewichtszins Differenz zwischen Zinsentwicklung und Gleichgewichtszins (linke Skala) Quelle: Datastream, eigene Modellberechnungen 5

6 Anlagepolitik April 21 Währungsstrategie Wir belassen die Long-Position in der norwegischen Krone. Der norwegische Staatshaushalt ist noch solider als der schweizerische. Die norwegische Krone liefert einen, wenn auch kleinen, Zinsvorteil und ist gegenüber dem Schweizer Franken unterbewertet. Die norwegische Krone bietet zudem einen Schutz gegenüber einem möglicherweise auftretenden Erdölpreisschock. Der Greenback könnte von einem Aufflammen der Risikoaversion, aber auch von einer Fortsetzung des Taperings in den nächsten Quartalen profitieren, weshalb wir diese Long-Position ebenfalls beibehalten. Weitere Tapering- Ängste und die damit verbundenen generellen Normalisierungsängste dürften spätestens im April wieder aufkommen. Unsere Short-Position im britischen Pfund wird ebenfalls beibehalten, da wir die jüngsten Kursanstiege für übertrieben halten. Die im März wieder eröffnete Short-Yen/Long-US-Dollar- Position wird beibehalten. Aufgrund der aggressiven Zentralbankpolitik in Japan ist weiterhin mit einem schwachen Yen zu rechnen. Aufgrund der grossen Unterbewertung des Yen gegenüber dem USD wird dieser Trade besonders intensiv überwacht. Sollten sich Anzeichen für ein verändertes Verhalten der Bank of Japan finden, werden wir diese Position schliessen. Innerhalb der Bondstrategie Insgesamt wird die konservative Ausrichtung der Kreditstrategie beibehalten. Tendenziell sind wir der Ansicht, dass sich das Eingehen von Risiken im Aktienbereich viel mehr als im Fixed-Income- Bereich lohnen wird, insbesondere was die Duration betrifft. Wir behalten generell eine leicht unterdurchschnittliche Duration bei. Die kurzfristigen Zinsen dürften auf absehbare Zeit tief bleiben, und zwar auch dann, wenn die langen Zinsen weiter steigen sollten. In der Schweiz werden die Ultrakurzläufer sowie die sehr langen Laufzeiten klar untergewichtet. Die Duration im Anlageblock CHF-Anleihen ist spürbar kürzer als die Duration der Benchmarks. Der High-Yield-Bereich weist eine im Vergleich zum Vormonat nochmals weniger attraktive Bewertung auf. Die Risiken innerhalb des Portfolios werden deshalb über alle Schuldner hinweg relativ tief gehalten. Auch hier bleiben wir auf dem bereits seit längerem eingeschlagenen Weg, langsam eine "konservativere Ausrichtung" zu implementieren. Die geringen Handelsbestände bei Market Makern beobachten wir mit zunehmender Sorge, da im Falle adverser Marktbewegungen die Liquidität völlig austrocknen könnte und Positionen nur unter Inkaufnahme enormer Bid-Ask- Spreads bewegt werden könnten. Anleihen aus Schwellenländern werden neu neutral gewichtet. Die Renditeaufschläge befinden sich in der Nähe der langfristigen Durchschnitte, so dass ein Untergewicht trotz der Aussicht auf eine früher als erwartete Normalisierung der US-Geldpolitik nicht mehr opportun erscheint. Realverzinsungsanleihen bleiben übergewichtet. 6

7 Innerhalb der Aktienstrategie Europäische Aktien bleiben aufgrund der attraktiven Bewertung deutlich übergewichtet. Schweizer Aktien werden neutral gewichtet. Aktien aus Schwellenländern werden neu aufgrund der Aufstockung von Russland insgesamt neutral gewichtet. Die Schwächephase in den restlichen Emerging Markets dürfte aufgrund der noch lange nicht beendeten Normalisierung der stimulativen US-Notenbankpolitik noch nicht beendet sein. Kontinentalamerikanische Aktien bleiben innerhalb des Aktienblocks leicht übergewichtet. Japanische Aktien bleiben ebenfalls übergewichtet. Die Sektoren Kapitalgüter, diversifizierte Finanzwerte, Software, gewerbliche Dienste und Technologie, Energie und Halbleiter werden übergewichtet. Immobilien, Versorger sowie der Gross- und Einzelhandel und die Consumer Services und Telekom werden untergewichtet. Substanzwerte werden wie bisher übergewichtet, das Übergewicht jedoch deutlich zurückgefahren. Kleinkapitalisierte Werte werden ebenso übergewichtet. Auch der Anteil zyklischer Aktien bleibt erhöht. Allerdings wurden die zaghaften Bewegungen in Richtung einer defensiveren Ausrichtung durch Rücknahme der Übergewichtungen der Small Caps und Substanzwerte fortgesetzt. Die deutlichen Kursrückschläge am russischen Aktienmarkt wurden dazu benutzt, Positionen aufzustocken. Aufgrund der günstigen Bewertung erachten wir das Chancen-Risiko- Verhältnis als attraktiv, wobei wir uns der enormen Risiken bewusst sind. So könnte es beispielsweise zu einer Sanktionsspirale kommen, welche die russische Wirtschaft noch tiefer in eine Rezession treiben könnte. Aufgrund der grossen Abhängigkeit Europas von russischen Gas- und Ölimporten rechnen wir jedoch damit, dass ökonomisch sinnvolles Verhalten eine grössere Eintrittswahrscheinlichkeit hat. Innerhalb der Multi-Asset-Strategie Anleihen bleiben aufgrund der hohen Bewertung deutlich untergewichtet. Eidgenossen und Bunds sind sehr teuer! High-Yield-Anleihen werden untergewichtet. Gegenüber der Benchmark implementieren wir ein geringeres Kreditrisiko. Die konservativere Kreditstrategie spiegelt sich auch in den eingesetzten Bausteinen wider. Die immer noch günstigen Bewertungen der europäischen Aktienmärkte führen dazu, dass das Übergewicht in Aktien sich primär auf Europa konzentriert. Schweizer Aktien werden neutral gewichtet. Aufgrund der günstigen Bewertung bauen wir gezielt eine 1-Prozent-Position in russischen Aktien auf. Wir sind uns der hohen Risiken bewusst, sehen aber ebenso hohe Renditechancen, so dass uns das Chancen-Risiko-Verhältnis insgesamt attraktiv erscheint. Emerging-Markets-Aktien einschliesslich der neu aufgebauten Russlandquote werden neu neutral gewichtet. US-Aktien und japanische Aktien bleiben ebenfalls leicht übergewichtet. Nach der Ausweitung der Renditeaufschläge erachten wir neu eine neutrale Gewichtung der Schwellenländeranleihen für angebracht. Realverzinsungsanleihen bleiben übergewichtet. Rohstoffanlagen werden leicht untergewichtet. Der primäre Grund dafür liegt darin, dass wir Aktienengagements bevorzugen. Trotz der hohen Agios erachten wir Schweizer Immobilienfonds als weniger überbewertet als "Eidgenossen". Das Übergewicht in Hedgefonds bleibt bestehen. Aufgrund der abnehmenden Korrelation innerhalb der Anlagekategorien sehen die Hedgefonds-Manager attraktive Opportunitäten und können leichter unkorrelierte Wetten fahren. Gemäss Simulationen würde die Multi-Asset-Strategie um rund 6 Basispunkte gegenüber der Benchmark outperformen, wenn sich eine generelle Zinserhöhung um 1 Basispunkte realisieren würde. 7

8 Tabelle 1: Die Swisscanto Anlagepolitik am Beispiel eines Anlagestrategiefonds (Portfolio Fund Balanced) Aktuelle Strategie April 21 Benchmark Abweichung aktuelle Strategie versus Benchmark Bisherige Strategie März 21 Cash Geldmarkt CHF 9.% 1.% -1.% 1.% Bonds Obligationen CHF 27.% 29.% -2.% 27.% Obligationen USD.%.%.%.% hedged in CHF Obligationen Fremdwährungen 16.% 17.% -1.% 16.% EUR 9.% 9.%.% 9.% USD.%.%.%.% GBP 1.% 1.%.% 1.% JPY 2.% 3.% -1.% 2.% Total 7.% 5.% -3.% 7.% Aktien Schweiz 8.% 8.%.% 8.% Ausland 36.% 32.%.% 35.% Europa ex Schweiz 16.% 1.% 2.% 16.% Russland 1.%.% 1.%.% Nordamerika 9.% 8.% 1.% 9.% Japan 5.%.% 1.% 5.% Asia Pacific ex Japan.%.%.%.% Lateinamerika 1.% 2.% -1.% 1.% Sonstige.%.%.%.% Total.%.%.% 3.% Summe 1.% 1.%.% 1.% Währungs-Overlay CHF -2%, GBP -1%, JPY -1%, NOK +2%, USD +2% 8

9 Tabelle 2: Die Swisscanto Anlagepolitik am Beispiel eines institutionellen Portfolios Aktuelle Strategie April 21 Benchmark Abweichung aktuelle Strategie versus Benchmark Bisherige Strategie März 21 Cash Geldmarkt CHF 2.% 5.% -3.%.% Bonds Obligationen CHF 1.% 5.% -.% 1.% Fremdwährung Investment Grade hedged 18.% 2.% -2.% 18.% High Yield hedged.% 5.% -1.%.% Emerging Markets 5.% 5.%.%.% Inflation linked 1.%.% 1.% 1.% Total 29.% 35.% -6.% 28.% Wandelanleihen.%.%.%.% Aktien Schweiz 8.% 8.%.% 8.% Ausland 26.% 22.%.% 25.% Europa ex UK, ex CH.% 2.% 2.%.% Grossbritannien 1.5% 1.5%.% 1.5% Nordamerika 11.% 1.% 1.% 11.% Japan 2.5% 1.5% 1.% 2.5% Asia Pacific ex Japan 1.% 1.%.% 1.% Emerging Markets 6.% 6.%.% 5.% Listed Private Equity.%.%.%.% Total 3.% 3.%.% 33.% Immobilien Schweiz 2.% 17.% 3.% 2.% Ausland.%.%.%.% Total 2.% 17.% 3.% 2.% Hedge Funds Diversified 8.% 5.% 3.% 8.% Rohstoffe.% 5.% -1.%.% Sonstiges 3.% 3.%.% 3.% Summe 1.% 1.%.% 1.% Währungs-Overlay CHF -2%, GBP-1%, JPY -1%, NOK +2%, USD +2% Kennzahlen: Ex-ante Tracking Error: 8 bp, ex-ante Volatilität Benchmark: 2.%, ex-ante Volatilität Strategie: 2.83% (alle Zahlen annualisiert; berechnet mit MSCI RiskManager/RiskServer). 9

10 Tabelle 3: Die Swisscanto Anlagepolitik am Beispiel eines Privatkunden-Portfolios (Strategie Ausgewogen) Aktuelle Strategie April 21 Benchmark Abweichung aktuelle Strategie versus Benchmark Bisherige Strategie März 21 Festverzinsliche Geldmarkt CHF 2.% 1.% 1.% 3.% Anlagen Obligationen CHF 2.% 5.% -3.% 2.% FW IG hedged Währungen 15.% 15.% Yield hedged.% 19.% -3.%.% Emerging Markets.%.% Inflation Linked 1.% 1.% Wandelanleihen.% Total 2.% 25.% -5.% 21.% Aktien Schweiz 1.% 1.%.% 1.% Ausland 3.% 33.% Europa ex Schweiz 7.% 7.% Grossbritannien 2.% 22.%.% 2.% Nordamerika 13.% 13.% Japan 3.% 3.% Asia Pacific ex Japan 1.% 1.% Emerging Markets 8.% 8.%.% 7.% Listed Private Equity.% Total.%.%.% 3.% Übrige Anlagen Immobilien Schweiz 13.% 13.% Immobilien Ausland.%.% Total 17.% 17.% Hedge Funds 15.% 15.% Diversified 35.% 1.% Rohstoffe.%.% Edelmetalle.% Insurance linked.% Volatilitätsstrategien.% Währungsstrategien.% Total 36.% 35.% 1.% 36.% Summe 1.% 1.% 1.% 1

11 Ihre Kontaktperson Thomas Härter, Chief Strategist Telefon , thomas.haerter@swisscanto.ch Swisscanto Asset Management AG, Europaallee 39, CH-821 Zürich blog.swisscanto.ch Zürich, 28. März 21 Grafiken/Tabellen Quelle: Datastream, Darstellungen: Swisscanto Rechtlicher Hinweis Diese Publikation ist für die Verbreitung in der Schweiz, Deutschland, Österreich, Italien, Frankreich, Liechtenstein und Luxemburg bestimmt und richtet sich nicht an Anleger in anderen Ländern. Diese Angaben dienen ausschliesslich Werbezwecken und stellen keine Anlageberatung oder Offerte dar. Alleinverbindliche Grundlage für den Erwerb von Swisscanto Fonds sind die jeweiligen veröffentlichten Dokumente (Fondsverträge, Vertragsbedingungen, Prospekte und/oder wesentliche Anlegerinformationen sowie Geschäftsberichte). Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen wurden von Swisscanto mit grösster Sorgfalt zusammengestellt. Die Informationen und Meinungen stammen aus zuverlässigen Quellen. Trotz professionellen Vorgehens kann Swisscanto die Richtigkeit, Vollständigkeit sowie die Aktualität der Angaben nicht garantieren. Swisscanto lehnt jede Haftung für Investitionen, die sich auf dieses Dokument stützen, ab. Die vergangene Performance ist kein Indikator für die zukünftige Wertentwicklung und bietet keine Garantie für den Erfolg in der Zukunft. Zukunftsgerichtete Aussagen drücken lediglich die Einschätzung und Geschäftserwartungen aus, allerdings können verschiedene Risiken, Unsicherheiten und andere wichtige Faktoren dazu führen, dass die tatsächliche Entwicklung und Resultate sich von zukünftigen Erwartungen deutlich unterscheiden. Die Meinungen sind die des Fondsmanagers zum Zeitpunkt der Veröffentlichung und stimmen möglicherweise nicht mit der Meinung zu einem späteren Zeitpunkt überein. Die Meinungen dienen dem Verständnis des Anlageprozesses und sind nicht als Anlageempfehlung gedacht. Holdings und Allokationen können sich ändern. Es kann keine Gewähr übernommen werden, dass die Marktprognosen erzielt werden. Die Nennung einzelner Wertpapiere stellt keine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf dieser Wertpapiere dar. Dies ist eine Werbemitteilung, welche nicht allen gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Finanzanalysen genügt und welche auch nicht dem Verbot des Handels vor der Veröffentlichung von Finanzanalysen unterliegt. Zusätzliche Hinweise für Anleger in Italien Die Informationen in diesem Dokument sind nicht für die Öffentlichkeit bestimmt, sondern werden ausschliesslich den qualifizierten Investoren im Sinne von Art. 3-ter Abs. 1 Bst. b des Reglements der Consob (Commissione Nazionale per le Società e la Borsa, ital. Börsenaufsichtsbehörde) Nr einschliesslich der bisherigen Änderungen zu ihrem eigenen Gebrauch zur Verfügung gestellt. Sie dürfen nicht veröffentlicht oder an Dritte weitergegeben werden. Die Verwaltungsgesellschaft übernimmt weder bei einer Weitergabe an die Öffentlichkeit (Endkunden) noch für Investitionsentscheide, die auf der Grundlage der in diesem Dokument enthaltenen Informationen gefällt werden, irgendeine Haftung. 11