Beteiligungskapital in Deutschland: Anbieterstrukturen, Verhaltensmuster, Marktlücken und Förderbedarf.

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1 Beteiligungskapital in Deutschland: Anbieterstrukturen, Verhaltensmuster, Marktlücken und Förderbedarf. Fortschreitende Professionalisierungstendenzen in einem noch jungen Markt. Mai 2003, Berlin.

2 KfW Palmengartenstraße Frankfurt am Main Telefon (069) Fax (069) Internet Pressestelle Telefon (069) Informationszentrum Telefon (01801) Fax (069) iz@kfw.de Niederlassung Berlin Charlottenstraße 33/33a Berlin Telefon (030) IMPRESSUM IMPRESSUM Herausgeber/Redaktion: KfW, KSb-Volkswirtschaft Ansprechpartner: Dr. Volker Zimmermann, Tel. (069) volker.zimmermann@kfw.de Dr. Jörg Fischer, Tel. (069) joerg.fischer@kfw.de Frankfurt am Main, Mai 2003

3 - 2 - Inhaltsverzeichnis 1 EINFÜHRUNG 6 2 DIE BEFRAGTEN BETEILIGUNGSGESELLSCHAFTEN Klassifizierung von Beteiligungsgebern Eigentümerstruktur und Herkunft des Kapitals Zwischenfazit 13 3 INVESTITIONSTÄTIGKEIT Akquise von Deals, Beteiligungswürdigkeitsprüfung, Betreuung von Investments und Arten der Beteiligung Wettbewerbsvorteile bei der Akquisition Finanzierungsanfragen und Auswahl von Investments Betreuung und Überwachung von Engagements Investitionstätigkeit nach Dealsize, Phasen, Wirtschaftszweige Dealsize Finanzierungsphasen Zielbranchen Investmentstrategien: Spezialisierung versus Diversifizierung Erwartete Renditen, Ausfälle und realisierte Renditen Erwartete Renditen Ausfälle Realisierte Rendite Zwischenfazit 35 4 AUSMAß UND URSACHEN VON ANGEBOTSLÜCKEN AUF DEM BETEILIGUNGSMARKT Unterversorgte Marktsegmente Investitionshemmnisse Zwischenfazit: Angebotslücken 42

4 - 3-5 Förderung und Förderbedarf Förderbedarf Nutzung von Förderung Die Bedeutung von Förderaspekten Zwischenfazit: Förderung und Förderbedarf 54 6 FAZIT UND AUSBLICK 55

5 - 4 - Kurzzusammenfassung Zusammen mit einer deutsch-englischen Forschergruppe aus den Universitäten Cambridge, Edinburgh, Eichstätt und Hamburg hat die KfW im Herbst 2002 eine umfangreiche Befragung von Beteiligungsgesellschaften in Deutschland und Großbritannien durchgeführt. Ziele der Befragung waren die Bestandsaufnahme und der Vergleich von Marktstrukturen und Verhaltensmustern in beiden Ländern mit Schwerpunkten auf der Identifizierung von Marktdefiziten und auf der Rolle der Förderung. Im Folgenden legt die KfW erste Ergebnisse der Auswertungen für Deutschland vor. Die Befragung richtete sich hier an alle Mitglieder des Bundesverbandes deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften (BVK). Mit einer Beteiligung von über 50 % der Befragten vermitteln die Ergebnisse ein umfassendes Bild des deutschen Marktes. Strukturen und Verhaltensmuster auf dem deutschen Beteiligungsmarkt 1. Insgesamt weist der noch relativ junge deutsche Beteiligungsmarkt bereits eine erhebliche Vielfalt von Beteiligungsgebern auf. Allerdings weisen die vergleichsweise hohe Zahl förderorientierter Beteiligungsgesellschaften, der erst moderate, aber wachsende Spezialisierungsgrad der Anbieter und die geringe Bedeutung institutioneller Anleger als Investoren auf das noch frühe Entwicklungsstadium des Marktes hin. 2. Entsprechend ihrer Investitionsmotive unterscheiden sich die Verhaltensweisen der verschiedenen Anbietergruppen z.t. ganz erheblich. Dies beginnt schon bei der Auswahl der potenziellen Beteiligungsnehmer. Bei den renditeorientierten Gesellschaften landen rund 10 mal so viele Finanzierungsanfragen wie bei den förderorientierten Gesellschaften und sie selektieren diese auch sehr viel stärker: Bei den Unabhängigen VCs kommen beispielsweise im Durchschnitt nur 13 % der Anfragen in die engere Auswahl und nur 3 % überwinden alle Auswahlhürden bei den förderorientierten mittelständischen Beteiligungsgesellschaften (MBGen) sind es 47 % bzw. 23 %. Die Unabhängigen VCs üben bei den eingegangenen Beteiligungen auch viel häufiger wesentlichen Einfluss auf die Geschäftsführung aus, während die MBGen ihre Beteiligungsnehmer weniger eng begleiten und sich bei der Auswahl und Betreuung deutlich stärker auf standardisierte Verfahren (Ratinginstrumente) abstützen. 3. Auch die Portfoliostruktur unterscheidet sich zwischen den verschiedenen Beteiligungsgebergruppen erheblich: Die förderorientierten Gesellschaften konzentrieren sich eher auf Unternehmen aus dem produzierenden Sektor, auf Spätphasenfinanzierungen und vor allem auf die kleineren Engagements (unterhalb von 1,5 Mio. EUR Beteiligungsvolumen). Viele renditeorientierte Gesellschaften haben dagegen eher die riskanteren Marktsegmente der New Economy und der Frühphase im Fokus bzw. spezialisieren sich auf größere Buy-out-Transaktionen. 4. Entsprechend differieren auch die Renditeerwartungen der verschiedenen Gruppen von Beteiligungsgesellschaften: Bei den MBGen liegt die erwartete Rendite von Einzelengagements teilweise regulatorisch begründet bei maximal 12 % p.a., während die große Mehrheit der renditeorientierten Gesellschaften mindestens 20 % p.a. und z.t. noch deutlich mehr Rendite erwarten. Die über das gesamte Portfolio tatsächlich realisierten Renditen liegen allerdings deutlich niedriger: Bei mehr als der Hälfte der Beteiligungsgesellschaften lag die realisierte Rendite in 2001 unterhalb von 4 %, bei mehr als einem Drittel war sie sogar negativ. Hauptursache der großen Diskrepanz zwischen Erwartungen und Realisierungen sind die anfallenden Managementkosten, Steuern und Abschreibungen: Allein im Jahr 2001 musste rund ein Drittel der Beteiligungsgeber Ausfallquoten von mehr als 10 % auf ihr Portfolio hinnehmen. Diese großen Diskrepanzen und Heterogenitäten sind typische Kennzeichen für noch junge, ungefestigte Märkte.

6 - 5 - Lücken im Angebot von Beteiligungskapital 5. Dass der deutsche Beteiligungskapitalmarkt trotz der feststellbaren Professionalisierungstendenzen immer noch unterentwickelt ist, zeigt sich u.a. auch daran, dass mehr als zwei Drittel der Beteiligungskapitalgesellschaften in vielen Marktsegmenten noch ein dauerhaftes Unterangebot an Beteiligungskapital konstatieren. Obwohl Deutschland hinsichtlich der Frühphasenfinanzierung lange Zeit als vorbildlich galt, werden gerade in diesem Marktsegment immer noch sehr große Lücken gesehen. Vor allem bei den kleineren Beteiligungsvolumina wird ein erheblicher ungedeckter Bedarf konstatiert und hinsichtlich der Sektoren gilt vor allem die Old Economy als deutlich unterversorgt. 6. Bei der Analyse der Gründe, warum die Beteiligungsgesellschaften nicht in die von ihnen selbst konstatierten Marktlücken vorstoßen, dominieren eindeutig Risikoaspekte und unerfüllbare Renditeerwartungen, gefolgt von Exitproblemen. Andere Gründe wie der Mangel an qualifizierten Beteiligungsmanagern oder Probleme beim Fundraising hatten demgegenüber im Befragungszeitraum deutlich nachrangige Bedeutung. Es ist zu erwarten, dass sich mit der Verbesserung der allgemeinen Wirtschaftslage in Deutschland auch unter den Beteiligungskapitalanbietern wieder optimistischere Markteinschätzungen durchsetzen und sie sich dann stärker den oben spezifizierten Marktlücken zuwenden werden. Förderung und Förderbedarf 7. Angesichts der großen volkswirtschaftlichen Bedeutung von Beteiligungskapital und der großen noch existierenden Marktlücken stellt sich die Frage, welche Rolle die Förderung in diesem Zusammenhang spielen kann und soll. Tatsächlich erkennen drei Viertel der Beteiligungskapitalgesellschaften in mindestens einem Marktsegment einen signifikanten Förderbedarf. Förderbedarf wird hauptsächlich in forschungs- und innovationsintensiven Branchen, bei der Frühphasenfinanzierung, bei kleineren Unternehmen und in den neuen Bundesländern gesehen, also in Bereichen, in denen auch das Risiko häufig überdurchschnittlich hoch ist. 8. Ein Abgleich des existierenden Förderangebotes mit dem konstatierten Förderbedarf zeigt eine gute Überschneidung. Dies wird auch durch die Tatsache bestätigt, dass die Beteiligungsgesellschaften die Förderangebote sehr intensiv nutzen: Drei Viertel der Gesellschaften haben in den letzten 3 Jahren Förderangebote in Anspruch genommen und damit durchschnittlich ein Drittel ihrer Investitionen finanziert bzw. abgesichert. Damit kommt der öffentlichen Förderung eine ganz erhebliche Bedeutung für die Investitionsaktivitäten auf dem deutschen Beteiligungskapitalmarkt zu. Unter den verschiedenen regionalen, bundes- und europaweiten Förderangeboten werden die Programme von KfW und DtA mit großem Abstand am intensivsten genutzt. Hierbei konzentriert sich die Nutzung sehr stark auf die Programme zur Frühphasen- sowie zur Innovationsfinanzierung. Fazit Der noch relativ junge deutsche Beteiligungsmarkt weist zwar einerseits bereits eine große Vielfalt von Beteiligungsgesellschaften auf, die sich hinsichtlich ihrer Motive, Zielgruppen und Verhaltensweisen z.t. signifikant voneinander unterscheiden. Er ist andererseits aber auch noch lange nicht gefestigt und teilweise durch erhebliche Angebotslücken und Ungleichgewichte gekennzeichnet, die deutlich auf eine noch unzureichende Markttiefe und Marktbreite hinweisen. Aufgabe einer subsidiären Förderung ist es, den Markt weiter zu festigen, die Marktlücken durch moderne und marktkonforme Instrumente zu reduzieren und gleichzeitig die weitere Marktentwicklung zu unterstützen.

7 - 6-1 Einführung In der zweiten Hälfte der neunziger Jahre erlebte der Markt für außerbörsliches Beteiligungskapital (Private Equity) in Deutschland einen Boom. Angeregt durch verbesserte gesetzliche Rahmenbedingungen, den Start des Neuen Marktes und nicht zuletzt dank öffentlicher Förderung sind die Bruttoinvestitionen am Beteiligungskapitalmarkt in kurzer Zeit von unter 1 Mrd. EUR (1996) auf fast 5 Mrd. EUR (2000) gestiegen. Die anschließende Konsolidierung hat übertriebene Erwartungen korrigiert, aber die betriebs- und volkswirtschaftlich große Bedeutung der Unternehmensfinanzierung mit Hilfe von Private Equity nicht in Frage gestellt. Der Markt ist heute immer noch viermal so groß wie Mitte der 90er Jahre und gerade für Gründer und junge, innovative Unternehmen, aber auch für etablierte Unternehmen, die ihr weiteres Wachstum finanzieren wollen, unverzichtbar. Mehr noch: Angesichts der in den letzten Jahren wachsenden öffentlichen Diskussion über die niedrige Eigenkapitalausstattung deutscher Unternehmen ziehen immer mehr Unternehmen Beteiligungskapital als Alternative zum Bankkredit in Betracht. Die derzeitige scharfe Korrektur der zuvor umso stürmischeren Entwicklung des Beteiligungskapitalmarktes zeigt aber auch, dass die Strukturen noch nicht dauerhaft gefestigt sind. Dies ist auch darauf zurückzuführen, dass eine Eigenkapitalkultur, wie man sie z. B. aus Großbritannien und insbesondere aus den USA kennt, in Deutschland bisher nicht oder nur in Ansätzen existiert. Der deutsche Beteiligungsmarkt ist insgesamt nicht nur ein im internationalen Vergleich junger Markt, sondern weist gemessen an der Wirtschaftskraft noch ein erhebliches Entwicklungspotenzial und einen fortgesetzten Förderbedarf auf. Vor diesem Hintergrund startete die KfW mit einer deutsch-englischen Forschergruppe aus den Universitäten Cambridge, Edinburgh, Eichstätt und Hamburg ein gemeinsames Projekt mit dem Ziel der Bestandsaufnahme und des Vergleichs der Beteiligungsmarktstrukturen in Deutschland und im Vereinigten Königreich. Im folgenden Bericht fasst die KfW einige zentrale Resultate der schriftlichen Befragung von in Deutschland agierenden Beteiligungsgesellschaften zusammen. Hierbei werden insbesondere die existierenden Marktdefizite und die Rolle der öffentlichen Förderung beleuchtet. Eine vergleichende Studie zwischen Deutschland und Großbritannien soll in Kürze folgen.

8 - 7-2 Die befragten Beteiligungsgesellschaften 2.1 Klassifizierung von Beteiligungsgebern Die schriftliche Befragung erfolgte im Herbst 2002 und richtete sich an die Mitglieder des Bundesverbandes deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften (BVK). Mit einer Rücklaufquote von über 50 % (107 auswertbare Fragebögen) bietet die Studie ein detailliertes Bild des Beteiligungskapitalmarktes in Deutschland. Mit knapp zwei Drittel der antwortenden Unternehmen, zählt der Großteil der Gesellschaften zu den unabhängigen Beteiligungskapitalgesellschaften (s. Abbildung 1). Die zweitgrößte Gruppe stellen mit 17 % die Corporate Venture Capital Gesellschaften, also Beteiligungsgesellschaften, die als Tochter größerer Industrie-, Dienstleistungs- oder Finanzdienstleistungsunternehmen operieren. Rund 20 % der Befragungsteilnehmer sind förderorientierte Institutionen, darunter 10 Mittelständische Beteiligungsgesellschaften (MBGen). Zu den sonstigen förderorientierten Beteiligungsgesellschaften zählen all jene Bundes- und Landesbeteiligungsgesellschaften, die keine Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften sind (z.b. tbg, gbb usw.). Die unabhängigen Beteiligungsgesellschaften und die Corporate Venture Gesellschaften werden im Folgenden häufig auch als renditeorientierte VCs, die MBGen und sonstigen Förderinstitutionen als förderorientierte VCs bezeichnet. Für die weitere Untersuchung werden diese Gesellschaften teilweise auch nach dem Schwerpunkt ihrer Geschäftstätigkeit (bezogen auf Finanzierungsphasen) aggregiert. So werden als Früh- beziehungsweise Spätphasenfinanzierer jene Gesellschaften betrachtet, die im Zeitraum von 1999 bis 2001 mehr als 70 % des Volumens ihrer Engagements in der Frühphase also Seed- oder Start Up-Finanzierungen beziehungsweise in der Spätphase also Wachstums- oder MBO/MBI-Finanzierungen investiert haben. Über 70 % der Befragungsteilnehmer fallen in eine dieser beiden Kategorien. Die verbleibende Kategorie setzt sich aus Beteiligungsgesellschaften zusammen, die keine Spezialisierung hinsichtlich einer der genannten Finanzierungsphasen erkennen lassen. Einzelne Unternehmen in dieser Kategorie führen auch häufiger Replacement- und Turn-around-Finanzierungen durch (s. auch Abschnitt 3.2). Des Weiteren werden die Beteiligungsgesellschaften nach dem Umfang ihrer bislang investierten Mittel ( Portfolio ) in drei Gruppen eingeteilt. Die Grenze zwischen der Gruppe der kleineren Gesellschaften und der mittleren Gruppe beträgt 15 Mio. EUR, jene zwischen der mittleren Gruppe sowie der Gruppe der großen Gesellschaften 40 Mio. EUR investierten Kapitals.

9 - 8 - Abbildung 1: Verteilung der Befragungsteilnehmer nach Art, Spezialisierung und Größe der Gesellschaften Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=18) 17,0 Unabhängige VC (n=67) 63,2 MBG (n=10) 9,4 Sonst. förderorient. VC (n=11) 10,4 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Spezialisierung auf Finanzierungsphasen Frühphase (n=35) 32,7 Keine Spezialisierung (n=31) 29,0 Spätphase (n=41) 38,3 Größe der Beteiligungsgesellschaft Spezialisierung auf Finanzierungsphasen < 15 Mio (n=24) 32, Mio (n=22) 29,3 > 40 Mio (n=29) 38, in % aller Befragungsteilnehmer Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Die eher kleinen Beteiligungskapitalgesellschaften sind in der Regel auch junge Gesellschaften, zumindest was ihre Geschäftstätigkeit auf dem deutschen Markt betrifft. Eine Vielzahl der Beteiligungsgesellschaften hat ihre Geschäftstätigkeit in Deutschland erst während der zweiten Hälfte der neunziger Jahre aufgenommen. Dies trifft vor allem für die unabhängigen VC-Gesellschaften zu, von denen rund die Hälfte ihre Tätigkeit in den Jahren 1997 bis 1999 in Deutschland aufgenommen haben. Die antwortenden Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften agieren überwiegend seit der ersten Hälfte der neunziger Jahre

10 - 9 - auf dem Markt. Von den renditeorientierten Beteiligungsgesellschaften haben rund 10 % ihren Hauptsitz außerhalb Deutschlands. 2.2 Eigentümerstruktur und Herkunft des Kapitals Rund die Hälfte der antwortenden Gesellschaften weist einen Eigentümer auf, der mehr als 50 % der Anteile an der Managementgesellschaft hält. Typischerweise kommt dies besonders häufig bei den Corporate Venture Capital Gesellschaften sowie den sonstigen förderorientierten VCs vor (s. Abbildung 2). Die Corporate Venture Capital Gesellschaften haben zu gut einem Viertel Banken und zu über der Hälfte Industrieunternehmen als größte Anteilseigner (s. Abbildung 3). Unabhängige Venture Capital Gesellschaften weisen nach den Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften die diversifizierteste Eigentümerstruktur auf. Bei einem Drittel dieser Gesellschaften sind Privatpersonen der größte Eigentümer. Die Eigentümerstruktur unter den förderorientierten Beteiligungsgebern unterscheidet sich deutlich zwischen den Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften und den sonstigen förderorientierten Beteiligungsgebern. Während die Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften als Selbsthilfeorganisation der Wirtschaft i.d.r. eine große Anzahl von kleineren Anteilseignern aufweisen, hat die Mehrheit der sonstigen förderorientierten Beteiligungsgeber einen Anteilseigner, der mind. die Hälfte des Kapitals der Gesellschaft hält. Größter Eigentümer der Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften ist bei der Hälfte der Befragungsteilnehmer eine Geschäftsbank. Beteiligungsgeber, die auf Frühphasenfinanzierungen spezialisiert sind, weisen eine deutlich geringere Anzahl von Eigentümern auf als andere Gesellschaften. Auch treten bei ihnen am häufigsten Privatpersonen als größte Eigentümer auf. Bei den Spätphasenfinanzierten bilden dagegen mit rund einem Drittel die Geschäftsbanken die größte Gruppe der Anteilseigner. Die Refinanzierungsquellen der Beteiligungsgesellschaften sind insgesamt breit gestreut. Unterschiede zeigen sich vor allem bezüglich der Arten der Beteiligungsgeber. Insgesamt stammen die größten Anteile an der Finanzierung einer Beteiligungsgesellschaft aus konzerninternen Quellen (27 %) oder von Geschäftsbanken (24 %). Aber auch der öffentliche Sektor macht mit 17 % der Refinanzierung über alle Beteiligungsgeber einen vergleichsweise hohen Anteil aus (s. Abbildung 4). Institutionelle Anleger (Versicherungen und Pensionsfonds) und Fonds-in Fonds -Investitionen spielen als Finanzierungsquellen mit 9,2 % bzw. 5,9 % in Deutschland nur eine vergleichsweise geringe Rolle.

11 Abbildung 2: Eigentümerstruktur Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=14) 7,1 7,1 85,7 Unabhängige VC (n=61) 18,0 41,0 41,0 MBG (n=9) 33,3 44,4 22,2 Sonst. förderorient. VC (n=9) 11,1 11,1 77,8 Frühphase (n=32) 3,1 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Spezialisierung auf Finanzierungsphasen 53,1 43,8 Keine Spezialisierung (n=28) 17,9 28,6 53,6 Spätphase (n=34) 29,4 20,6 50,0 Größe der Beteiligungsgesellschaft Spezialisierung auf Finanzierungsphasen < 15 Mio (n=23) 13,0 34,8 52, Mio (n=18) 11,1 16,7 72,2 > 40 Mio (n=29) 20,7 34,5 44,8 Alle (n=94) 17,0 34,0 48,9 0% 20% 40% 60% 80% 100% Anteile in % des Kapitals einer Gesellschaft Kein Eigentümer > 20% Ein Eigentümer 20-50% Ein Eigentümer > 50% Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Lesebeispiel: Bei 17 % der befragten Beteiligungsgesellschaften hält kein Eigentümer mehr als 20 % des Kapitals der Managementgesellschaft. Die konzerninterne Finanzierung spielt erwartungsgemäß insbesondere bei den Corporate Venture Capital Gesellschaften mit rund 61 % eine dominierende Rolle. Privatpersonen werden ausschließlich von unabhängigen Beteiligungskapitalgesellschaften als Refinanzierungsquelle genannt. Mit durchschnittlich rund einem Fünftel am Finanzierungsvolumen rangiert diese Quelle auf Rang 3 bei den unabhängigen Beteiligungskapitalgesellschaften. Pri-

12 vatpersonen sind darüber hinaus insbesondere bei kleinen Beteiligungsgebern sowie unter den Frühphasenfinanzierern von größerer Bedeutung. Abbildung 3: größter Eigentümer Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=18) 27,8 55,6 5,6 11,1 Unabhängige VC (n=64) 23,4 4,7 6,3 32,8 12,5 20,3 MBG (n=10) 50,0 30,0 20,0 Sonst. förderorient. VC (n=11) 9,1 9,1 45,5 36,4 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Frühphase (n=35) 17,1 14,3 34,3 14,3 20,0 Keine Spezialisierung (n=30) 26,7 3,3 20,0 16,7 20,0 13,3 Spätphase (n=39) 33,3 7,7 7,7 10,3 15,4 25,6 Größe der Beteiligungsgesellschaft < 15 Mio (n=24) 12,5 8,3 16,7 33,3 29, Mio (n=22) 36,4 18,2 13,6 13,6 18,2 > 40 Mio (n=29) 31,0 6,9 10,3 20,7 13,8 17,2 Alle (n=104) 26,0 3,9 13,5 20,2 16,4 20,2 0% 20% 40% 60% 80% 100% Anteile in % der Gesellschaften Geschäftsbank Versicherung Industrieunternehmen Privatperson Öffentl. Träger Sonstige Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Lesebeispiel: Bei 26 % der befragten Beteiligungsgesellschaften ist der größte Eigentümer eine Geschäftsbank. Öffentliche Quellen spielen bei renditeorientierten Beteiligungsgesellschaften eine untergeordnete Rolle, während sie erwartungsgemäß bei den förderorientierten Gesellschaften den wichtigsten Refinanzierungsweg darstellen. Dennoch sind diese Gesellschaften entgegen einer oft verbreiteten Meinung nicht vollständig auf öffentliche Quellen angewiesen. So

13 stammt bei den Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften im Durchschnitt beispielsweise ein Viertel der Mittel von Geschäftsbanken, was sicherlich teilweise durch die Eigentümerstruktur (s. Abbildung 3) erklärt werden kann. Abbildung 4: Anteile von Refinanzierungsquellen Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=18) 27,8 61,1 11,1 Unabhängiger VC (n=63) 25,9 23,0 7,0 19,9 23,5 MBG (n=10) 25,5 5,0 69,5 Sonst. förderorient. VC (n=11) 9,1 12,7 57,7 20,5 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Frühphase (n=35) 24,3 20,3 17,9 17,2 19,7 Keine Spezialisierung (n=30) 22,6 34,1 16,1 13,4 12,9 Spätphase (n=38) 25,1 28,0 17,3 6,6 23,0 Größe der Beteiligungsgesellschaft < 15 Mio (n=24) 21,7 26,3 17,6 19,1 14, Mio (n=21) 30,4 22,5 22,6 4,3 20,2 > 40 Mio (n=29) 29,2 19,7 13,1 11,1 27,0 Alle (n=103) 24,1 27,2 17,2 12,2 18,9 0% 20% 40% 60% 80% 100% Durchschnittlicher Anteil in % der Gesellschaften Geschäftsbanken Konzerninterne Finanzierung Öffentlicher Sektor Privatpersonen Sonstige Quellen Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Lesebeispiel: Im Durchschnitt stammen 24,1 % des Kapitals einer Beteiligungsgesellschaft von Geschäftsbanken.

14 Zwischenfazit Die vorliegende Studie zeigt, dass der relativ junge Beteiligungskapitalmarkt in Deutschland bereits durch eine große Vielfalt von Beteiligungskapitalgebern geprägt ist, die sich hinsichtlich ihrer Größe, Eigentümerstrukturen, Investitionsmotive und Zielgruppen z.t. erheblich unterscheiden. Auffällig ist die hohe Anzahl an förderorientierten Beteiligungsgebern, die jedoch gemessen am Investitionsvolumen keine marktbestimmende Rolle einnehmen. Auch zeigt sich, dass eine vergleichsweise große Gruppe von Beteiligungsgebern keine ausgeprägte Spezialisierung nach Finanzierungsphasen aufweist. Ein weiteres Merkmal des deutschen Beteiligungskapitalmarkts ist, dass institutionellen Beteiligungsgebern und Dachfonds als Investoren nur eine relativ geringe Bedeutung zukommt. Die genannten Aspekte sind allesamt Indizien dafür, dass sich der Beteiligungskapitalmarkt in Deutschland noch in einem relativ frühen Entwicklungsstadium befindet.

15 Investitionstätigkeit 3.1 Akquise von Deals, Beteiligungswürdigkeitsprüfung, Betreuung von Investments und Arten der Beteiligung Wettbewerbsvorteile bei der Akquisition Die Qualität und Anzahl der bei den Beteiligungsgesellschaften eingehenden Finanzierungsanfragen sind mitentscheidend für den wirtschaftlichen Erfolg der Beteiligungsgesellschaften. Dabei schätzen die Gesellschaften ihre eigenen Netzwerke sowie ihre Reputation als mit Abstand wichtigste Wettbewerbsvorteile bei der Akquisition von neuen Engagements ein (s. Abbildung 5). Vor diesem Hintergrund ist die vergleichsweise geringe Bedeutung überraschend, welche dem Track Record beigemessen wird, der wesentlich zur Reputation einer Gesellschaft beitragen könnte. Das liegt vermutlich daran, dass sehr viele junge Beteiligungsgesellschaften auf dem Markt agieren, die noch keinen entsprechenden Track Record vorweisen können, denn die größeren und damit i.d.r. auch älteren Beteiligungsgesellschaften messen diesem Punkt wesentlich mehr Bedeutung bei. Im deutlichen Unterschied zu den Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften bauen die sonstigen förderorientierten VCs sogar besonders stark auf ihre Reputation und ihren Track Record. Etwas weniger wichtig sind für die förderorientierten Beteiligungsgeber hingegen die eigenen Netzwerke, während sie für unabhängige und Corporate VCs die wichtigste Rolle spielen. Für diese Gesellschaften ist auch das Verständnis für technologische Probleme von höherer Bedeutung als bei den förderorientierten Gesellschaften, insbesondere für die Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften. Besonders bei den Corporate Venture Kapitalgesellschaften, die häufig strategische Engagements tätigen, ist das Verständnis der technologischen Probleme des Beteiligungsnehmers von grundlegender Bedeutung. Schließlich ist ein deutlicher Unterschied der relativen Bedeutung einzelner Faktoren für die Akquisition von Deals hinsichtlich der Finanzierungsschwerpunkte zu beobachten. Während für Frühphasenfinanzierer das Verständnis für technologische Probleme wichtiger ist als die persönliche Beziehung zum Beteiligungsnehmer, kehrt sich dieses Verhältnis für Spätphasenfinanzierer um. Hier treten die technologischen Aspekte hinter den persönlichen "Draht" zum Beteiligungsnehmer zurück, was auf das mehr personenbezogene Geschäft (z.b. Nachfolgeregelungen, MBO/MBI) in der Spätphase zurückzuführen sein mag.

16 Abbildung 5: Bedeutung von Eigenschaften des Beteiligungsgebers für die Akquisition von Deals Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=18) Unabhängige VC (n=66) MBG (n=10) Sonst. förderorient. VC (n=10) 2,5 1,4 1,8 1,9 2,3 1,4 1,6 1,8 1,3 2,2 2,2 2,1 2,0 2,1 2,4 2,0 2,5 2,7 3,0 2,9 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Frühphase (n=34) Keine Spezialisierung (n=31) 2,3 1,6 1,5 1,9 2,4 2,3 1,7 1,5 2,2 2,3 Spätphase (n=40) 1,6 1,6 2,0 2,2 2,6 Größe der Beteiligungsgesellschaft < 15 Mio (n=24) Mio (n=22) > 40 Mio (n=29) 2,6 1,6 1,9 2,3 2,2 2,3 1,8 1,6 2,0 2,7 2,0 1,4 1,5 2,5 2,3 Alle (n=105) 1,5 1,6 2,3 2,3 2, = sehr wichtig 6 = unwichtig Pers. Beziehung zum Beteiligungsnehmer Eigene Netzwerke Eigener Track Record Verständnis. f. technologische Probleme Eigene Reputation Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie.

17 Finanzierungsanfragen und Auswahl von Investments Der Dealflow zwischen den verschiedenen Gruppen von Beteiligungsgebern variiert stark. Die an der Befragung teilnehmenden renditeorientierten Beteiligungsgeber verzeichneten im Jahr 2001 in absoluten Zahlen insgesamt rund 10mal so viele Finanzierungsanfragen wie die förderorientierten Gesellschaften. Abbildung 6: Anzahl von Finanzierungsanfragen im Jahr 2001 Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=16) Unabhängige VC (n=66) 548,7 563,3 MBG (n=10) 262,5 Sonst. förderorient. VC (n=11) 172,8 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Frühphase (n=34) Keine Spezialisierung (n=30) 550,4 665,6 Spätphase (n=40) 307,5 Größe der Beteiligungsgesellschaft < 15 Mio (n=24) 239, Mio (n=22) 455,9 > 40 Mio (n=29) 435,4 Alle (n=104) 490, durchschnittliche Anzahl Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Lesebeispiel: Im Jahr 2001 verzeichneten Corporate VCs im Durchschnitt 548,7 Finanzierungsanfragen pro Gesellschaft.

18 Der Unterschied zeigt sich auch wenn gleich weniger ausgeprägt bei der Durchschnittsbetrachtung einzelner Beteiligungsgebergruppen (s. Abbildung 6). Auffällig ist dabei, dass Spätphasenfinanzierer und die kleineren Beteiligungsgesellschaften einen relativ niedrigen Dealflow aufweisen. Das mag damit zusammenhängen, dass kleine Beteiligungsgeber häufig auch jünger sind und damit weniger Gelegenheit hatten, die für den Dealflow so wichtige Reputation aufzubauen (s.o.). Mit zunehmender Größe der Beteiligungskapitalgesellschaft steigt die Anzahl der Finanzierungsgesuche jedoch nicht weiter an. So unterscheidet sich die Anzahl der Anfragen zwischen der Gruppe der Gesellschaften mit zwischen 15 bis 40 Mio. EUR an investierten Mitteln und der Gruppe der Gesellschaften, die ein Portfolio von mehr als 40 Mio. EUR aufweisen, nur geringfügig und liegt bei den größeren Gesellschaften sogar unter der Anzahl der Anfragen bei den mittelgroßen Gesellschaften. Hier dürfte sich bemerkbar machen, dass sich die größeren Gesellschaften häufig auf großvolumige Transaktionen spezialisieren, bei denen die Stückzahlen aber eher gering sind. Deutliche Unterschiede zwischen den rendite- und den förderorientierten Beteiligungsgebern zeigen sich auch bei der Bearbeitung von Finanzierungsanfragen (s. Abbildung 7). Unabhängige Beteiligungskapitalgesellschaften sortieren bereits auf der ersten Stufe ( screening ) stark unter ihren Finanzierungsanfragen aus. So werden nur 13 % der eingehenden Anfragen einer Einzelfallprüfung unterzogen, während bei den Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften knapp die Hälfte der Anfragen genauer geprüft wird. Unter allen Anfragen finden die renditeorientierten Beteiligungskapitalgesellschaften zwischen 3 % und 6 % Deals, die für sie letztendlich interessant erscheinen. Für die Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften liegt dieser Wert immerhin bei rund 23 %. Renditeorientierte Beteiligungsgesellschaften weisen somit nicht nur einen deutlich größeren Dealflow auf, sondern selektieren diesen Dealflow insgesamt auch deutlich stärker als die förderorientierten Gesellschaften. Unterschiede in der Auswahl der Investments zeigen sich auch, wenn man nach dem Schwerpunkt der Engagements unterscheidet. Beteiligungsgeber, die überwiegend Frühphasenengagements eingehen, selektieren ihre eingehenden Anfragen deutlich stärker als etwa Gesellschaften, die sich auf Spätphasenengagements spezialisiert haben. Auffallend ist zudem, dass kleine Beteiligungsgesellschaften, die eine eher niedrige Anzahl an Finanzierungsanfragen auf sich vereinen (s. Abbildung 6), dennoch eine höhere Quote akzeptabler Deals aufweisen, als die größeren VCs.

19 Abbildung 7: Selektion von Deals nach Typ der Beteiligungsgesellschaft Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=14) 5,7 27,2 100 Unabhängige VC (n=65) 3,3 13,1 100 MBG (n=10) 22,9 47,4 100 Sonst. förderorient VC (n=11) 10,8 26,1 100 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Frühphase (n=34) 4,2 17,6 100 Keine Spezialisierung (n=28) 4,2 14,8 100 Spätphase (n=38) 9,9 26,2 100 Größe der Beteiligungsgesellschaft < 15 Mio (n=23) 8,1 21, Mio (n=20) 3,9 18,4 100 > 40 Mio (n=29) 5,9 24,8 100 Alle (n=100) 6,4 20, durchschittl. Anteile in % der Anfragen bei einer Gesellschaft "akzeptable" Deals Einzelfallprüfungen alle Anfragen Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Lesebeispiel: 20,1 % der Finanzierungsanfragen bei Beteiligungsgesellschaften wird einer Einzelfallprüfung unterzogen Betreuung und Überwachung von Engagements Venture Capital wird oft als "smart money" bezeichnet. Das bedeutet, dass die Beteiligungsgeber nicht nur Kapital zur Verfügung stellen, sondern das Beteilungsunternehmen auch mit ihrem unternehmerischen Know-How und ihrem Netzwerk unterstützen. Die Beteiligungs-

20 geber wurden deshalb auch danach gefragt, wie eng die Betreuung ihrer Portfoliounternehmen ist. Abbildung 8: Anteil der Beteiligungsgeber mit Hands-on-Betreuung Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=17) 47,1 Unabhängige VC (n=66) 57,6 MBG (n=10) 10,0 Sonst. förderorient. VC (n=10) 50,0 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Frühphase (n=34) 64,7 Keine Spezialisierung (n=30) 53,3 Spätphase (n=40) 35,0 Größe der Beteiligungsgesellschaft < 15 Mio (n=24) 25, Mio (n=21) 66,7 > 40 Mio (n=28) 57,1 Alle (n=104) 50, Anteile in % der Gesellschaften Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Dabei stellte sich heraus, dass lediglich rund die Hälfte der Beteiligungsgesellschaften ihre Engagements hands-on betreuen, d.h. einen wesentlichen Einfluss auf die Geschäftsführung nehmen (s. Abbildung 8). Größere Abweichungen von diesem Wert treten nur bei den Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften auf: Nur eine der 10 antwortenden Gesell-

21 schaften gibt an, dass sie ihre Investments eng betreut. Die Betrachtung nach der Größe der Beteiligungsgeber zeigt, dass insbesondere kleine Gesellschaften deutlich häufiger auf eine intensive Betreuung ihre Engagements verzichten. Eine nahe liegende Ursache für diese Beobachtung sind die mit der Hands-on-Betreuung von Beteiligungsnehmer verbundenen Kosten, die typischerweise weitgehenden Fixkostencharakter haben und deshalb bei kleineren Gesellschaften mit kleineren Portfolios und kleineren Beteiligungsbeträgen überproportional zu Buche schlagen. Die Intensität der Betreuung ist nicht nur von der Größe der Beteiligungsgesellschaft, sondern auch von der fokussierten Finanzierungsphase abhängig. Insbesondere Unternehmen, die sich auf risikoreiche Frühphasenengagements spezialisiert haben, halten einen engen Kontakt zu ihren Engagements. Offensichtlich lohnt sich hier ein genaueres Hinsehen zur Vermeidung von Risiken bzw. zur Erhöhung des Wertsteigerungspotenzials. Gesellschaften, die hauptsächlich Spätphasenengagements eingehen, nehmen am seltensten eine Handson-Betreuung ihrer Portfoliounternehmen vor. Vermutlich sind hier sowohl der Steuerungsbedarf als auch die Möglichkeiten der Einflussnahme geringer. Eine in anderen Finanzdienstleistungsbereichen intensiv genutzte Möglichkeit, Screeningund Monitoring-Kosten zu senken, besteht in der Standardisierung der dabei angewandten Verfahren, z.b. mit Hilfe von Ratingverfahren, vergleichbar denen des Kreditrating. Bisher nutzen in diesem durch enge persönliche Beziehungen und informelle Informations- und Entscheidungsprozesse gekennzeichneten Geschäftsfeld nur etwa ein Drittel der Beteiligungskapitalgesellschaften, darunter viele Mittelständische Beteiligungsgesellschaften diese Möglichkeiten (s. Abbildung 9). Spätphasenfinanzierer und große Beteiligungsgeber wenden Ratingverfahren seltener an, was angesichts der dort typischerweise großen Beteiligungsvolumina und relativ geringen Anzahl von durchgeführten Deals auch kaum verwundert. Der Einsatz standardisierter Ratingverfahren als Alternative zu einer intensiven persönlichen Begleitung dürfte sich vor allem bei kleineren und weniger riskanten Engagements und auch nur bei entsprechend hohen Stückzahlen anbieten. Abbildung 10 zeigt, für welche Vorgänge die Beteiligungsgesellschaften Ratingverfahren für wichtig halten. Obwohl im Pre-Screening-Prozess aufgrund der hohen Zahl von Beteiligungsanfragen (s. Abbildung 6) ein standardisiertes, quantitatives Instrument gut einsetzbar wäre, kommt den Ratingverfahren in diesem Prozess zurzeit noch eine relativ geringe Bedeutung zu. Diese Einschätzung variiert kaum zwischen den rendite- und den förderorientierten Beteiligungsgebern. Die Beteiligungsgeber verlassen sich auf dieser Stufe offensichtlich stärker ihrem persönlichen Urteil über die Chancen und Risiken eines möglichen Investments. Daneben spielt vermutlich eine Rolle, dass in dieser Phase detaillierte Informationen über ein

22 Unternehmen häufig noch nicht vorliegen (Frühphase) beziehungsweise zumindest nicht EDV-mäßig und standardisiert erfasst sind. Für die Einzelfallprüfung sowie für die Betreuung von Investments werden Ratingverfahren dagegen eine größere Wichtigkeit beigemessen. Abbildung 9: Anteil der Beteiligungsgeber, die Ratingverfahren verwenden, nach Typ der Beteiligungsgesellschaft Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=17) Unabhängige VC (n=65) 24,6 29,4 MBG (n=10) 70,0 Sonst. förderorient. VC (n=11) 63,6 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Frühphase (n=35) Keine Spezialisierung (n=30) 37,1 36,7 Spätphase (n=39) 28,2 Größe der Beteiligungsgesellschaft < 15 Mio (n=24) 37, Mio (n=21) 42,9 > 40 Mio (n=28) 21,4 Alle (n=104) 33, Anteile in % der Gesellschaften Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie.

23 Abbildung 10: Bedeutung von Ratingverfahren für einzelne Arbeitsprozesse Pre-Screening (n=35) 3,1 Due Dilligence (n=35) 2,2 Monitoring / Betreuung (n=34) 2, = sehr wichtig 6 = unwichtig Anmerkung: nur Anwender von Rating-Instrumenten. n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. 3.2 Investitionstätigkeit nach Dealsize, Phasen, Wirtschaftszweige Der folgende Abschnitt befasst sich mit dem Investitionsverhalten der befragten Beteiligungsgeber in den Jahren 1999 bis Dealsize Rund ein Drittel ihrer Engagements schlossen die Beteiligungsgesellschaften im Durchschnitt in den vergangenen drei Jahren in der Größenklasse zwischen 1,5 und 5 Mio. EUR ab. Dabei zeigen sich auch hier zwischen den verschiedenen Beteiligungsgebergruppen deutliche Unterschiede. So bedienen förderorientierte Einrichtungen vorwiegend kleinere Deals bis EUR, während die Engagements der renditeorientierten Beteiligungsgesellschaften i.d.r. über 1,5 Mio. EUR häufig sogar über 5 Mio. EUR liegen (s. Abbildung 11). Bei allen Beteiligungsgebergruppen ist eine starke Konzentration auf eine bevorzugte Dealsize zu beobachten. Unterschiede in der Dealsize zeigen sich auch nach der Größe der Beteiligungsgeber sowie nach der Spezialisierung auf bestimmte Finanzierungsphasen. So fallen Engagements von Frühphasenspezialisten in der Regel kleiner aus als von Spätphasenspezialisten. Auch werden kleinere Engagements häufiger von kleineren Beteiligungsgesellschaften abgeschlossen. Diese Beobachtung hängt u.a. aber auch damit zusammen, dass kleinere Gesellschaften die größten Anteile an Frühphasenengagements aufweisen (s. Abbildung 12).

24 Abbildung 11: Anteile von Investmentgrößenklassen an der Anzahl der Engagements Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=15) 10,4 6,7 5,9 19,4 34,9 22,7 Unabhängige VC (n=64) 3,3 10,8 12,3 17,6 36,9 11,7 6,7 MBG (n=10) 16,2 29,6 38,7 14,2 1,3 Sonst. förderorient. VC (n=10) 17,6 14,9 27,0 18,4 12,3 1,8 8,0 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Frühphase (n=33) 3,2 15,0 17,5 24,1 36,8 3,3 Keine Spezialisierung (n=26) 10,7 14,1 17,9 16,1 31,0 8,1 0,2 Spätphase (n=40) 8,0 9,4 12,3 13,2 25,0 19,7 12,6 Größe der Beteiligungsgesellschaft < 15 Mio (n=22) 14,0 27,9 20,4 13,7 24, Mio (n=20) 6,3 10,5 18,6 22,9 25,7 12,2 4,0 > 40 Mio (n=28) 5,0 6,3 10,5 13,1 41,1 22,3 1,8 Alle (n=99) 7,1 12,5 15,5 17,6 30,5 11,2 5,2 0% 20% 40% 60% 80% 100% Durchschnittlicher Anteil in % der Gesellschaften < 150 Tsd Tsd Tsd. 0,75-1,5 Mio 1,5-5 Mio 5-50 Mio > 50 Mio Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Lesebeispiel: Im Durchschnitt investierte eine Beteiligungsgesellschaft in den Jahren 1999 bis ,1 % ihrer Engagements in Beteiligungen mit weniger als 150 Tsd. Euro.

25 Finanzierungsphasen Mit rund 43 % des durchschnittlichen Investitionsvolumens einer Gesellschaft war die Frühphase in den Jahren 1999 bis 2001 für die Beteiligungsgesellschaften beinahe genauso bedeutend wie die Spätphase. Der Start Up-Phase kommt dabei ein deutlich höheres Gewicht zu als der Seed-Phase (s. Abbildung 12). Abbildung 12: Anteile von Finanzierungsphasen am Investitionsvolumen Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=17) 1,9 36,3 41,9 14,4 2,9 2,6 Unabhängige VC (n=65) 14,1 32,9 32,9 13,2 2,3 5,0 MBG (n=10) 9,8 18,7 62,2 6,1 2,5 0,7 Sonst. förderorient. VC (n=11) 2,7 35,3 35,5 16,9 9,5 Spezialisierung auf Finanzierungsphase 1,0 Frühphase (n=35) 25,7 60,5 11,7 0,6 Keine Spezialisierung (n=28) 5,8 33,3 39,6 4,5 9,0 7,8 0,4 Spätphase (n=41) 7,0 58,6 30,2 1,0 3,5 Größe der Beteiligungsgesellschaft < 15 Mio (n=22) 19,6 39,7 28,8 3,4 1,4 7, Mio (n=22) 8,0 36,5 40,7 7,3 5,5 1,8 > 40 Mio (n=29) 8,4 26,6 37,1 23,4 0,7 4,7 Alle (n=104) 10,4 32,1 37,7 13,3 3,2 3,7 0% 20% 40% 60% 80% 100% Durchschnittl. Anteile am Investitionsvolumen einer Gesellschaft in % Seed Start-up Expansion MBO / MBI Turnaround Sonstige Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Lesebeispiel: Im Durchschnitt platzierte eine Beteiligungsgesellschaft in den Jahren 1999 bis ,4 % ihres Investitionsvolumens in Seed-Finanzierungen.

26 Insbesondere die unabhängigen Venture Kapitalgesellschaften engagierten sich in der Frühphase und dort insbesondere im Start Up Bereich. Die Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften konzentrieren sich vor allem auf die Expansionsphase, in die durchschnittlich knapp zwei Drittel ihres Investitionsvolumens fließt. Die in dieser Untersuchung als Frühphasenspezialisten bezeichneten Beteiligungskapitalgesellschaften haben ihre Mittel zu durchschnittlich 60 % in der Start Up-Phase investiert, immerhin mehr als ein Viertel ihres Investitionsvolumens floss auch in Seed-Engagements. Frühphasenengagements spielen insbesondere auch bei kleinen Beteiligungsgesellschaften eine bedeutende Rolle, während sich große Beteiligungsgesellschaften häufiger in der Spätphase engagieren Zielbranchen Insgesamt investierten die Beteiligungsgesellschaften im Durchschnitt in den vergangenen drei Jahren knapp ein Drittel ihrer Engagements (bezogen auf das Volumen) in den Bereich IT, Telekommunikation und Medien. Insbesondere Corporate und unabhängige VC- Gesellschaften taten sich hier hervor. Unabhängige Beteiligungsgesellschaften investierten des Weiteren knapp ein Viertel ihrer Engagements in den Bereich Life Sciences. Bei den förderorientierten Gesellschaften vor allem den Mittelständischen Beteiligungs gesellschaften lag das Hauptaugenmerk auf dem Produzierenden Gewerbe und insbesondere im Low-tech-Bereich (s. Abbildung 13). Die Verteilung der Engagements nach der Größe des Beteiligungsgebers zeigt, dass gerade auch große Gesellschaften stark in den Bereich der Old Economy investieren. Der hohe Anteil an Engagements von mittelgroßen Beteiligungsgebern im IT-Sektor dürfte dagegen primär auf die Geschäftstätigkeit der Corporate VCs zurückzuführen sein, die häufig in diese Größenklasse fallen. In diesem Zusammenhang wenig überraschend ist die sektorale Verteilung der Deals nach der Spezialisierung auf Finanzierungsphasen: Spätphasenspezialisten konzentrieren sich auf die schon etablierten Zweige der Old Economy, während Frühphasenfinanzierer stärker neue, wachstumsträchtige Wirtschaftszweige wie IT, Life Sciences und High-tech bedienen und die Wirtschaftszweige der Old Economy fast völlig aussparen.

27 Abbildung 13: Anteile von Wirtschaftszweigen am Investitionsvolumen Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=16) 46,3 5,7 13,8 17,3 3,8 13,1 Unabhängige VC (n=66) 34,2 7,1 17,0 11,3 23,5 6,5 MBG (n=7) 13,5 13,6 18,3 35,0 5,0 14,7 Sonst. förderorient. VC (n=11) 8,8 9,4 22,0 43,9 12,7 3,2 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Frühphase (n=35) 36,5 2,9 23,6 2,8 26,8 7,2 Keine Spezialisierung (n=27) 32,6 8,6 16,6 12,3 20,6 8,8 Spätphase (n=39) 26,6 11,6 11,4 35,1 7,6 7,6 Größe der Beteiligungsgesellschaft < 15 Mio (n=22) 23,2 8,0 25,5 13,1 20,5 9, Mio (n=22) 45,5 7,2 16,2 14,7 13,1 3,3 > 40 Mio (n=29) 24,6 7,9 15,6 25,0 19,2 7,6 Alle (n=101) 31,6 7,8 17,0 17,8 17,7 7,8 0% 20% 40% 60% 80% 100% Durchschnittlicher Anteil in % der Gesellschaften IT, Telekommunikation, Medien Produzierendes Gewerbe, high tech Life Science Andere Dienstleistungen Produzierendes Gewerbe, low tech Andere Sektoren Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Lesebeispiel: Im Durchschnitt platzierte eine Beteiligungsgesellschaft in den Jahren 1999 bis ,6 % ihres Investitionsvolumens in den Bereich IT, Telekommunikation und Medien. 3.3 Investmentstrategien: Spezialisierung versus Diversifizierung Wie eingangs dargestellt wurde, ist der deutsche Beteiligungskapitalmarkt ein relativ junger Markt mit vergleichsweise wenig gefestigten Strukturen. Dies ist wie derzeit deutlich wird mit Risiken verbunden, bietet den Marktteilnehmern andererseits aber auch Chancen. Tatsächlich sind zurzeit deutliche Veränderungen in der strategischen Ausrichtung der Beteili-

28 gungsgesellschaften erkennbar. Diese betreffen z.b. die Größe der Investments: Mehr als die Hälfte der Beteiligungskapitalgesellschaften erklären, dass sich ihre durchschnittlichen Investmentgrößen geändert haben. 46 % der Beteiligungsgeber geben an, sich eher größeren Einzelengagements zuzuwenden, nur 11 % haben sich stärker auf kleinere Beteiligungssummen konzentriert (s. Abbildung 14). Abbildung 14: Veränderung der durchschnittlichen Größe von Einzelinvestments Art der Beteiligungsgesellschaft Corporate VC (n=15) 33,3 53,3 13,3 Unabhängige VC (n=66) 51,5 37,9 10,6 MBG (n=10) 20,0 70,0 10,0 Sonst. förderorient. VC (n=10) 50,0 40,0 10,0 Spezialisierung auf Finanzierungsphase Spezialisierung auf Finanzierungsphasen Frühphase (n=33) 36,4 42,4 21,2 Keine Spezialisierung (n=28) 46,4 46,4 7,1 Spätphase (n=41) 53,7 41,5 4,9 Größe der Beteiligungsgesellschaft Spezialisierung auf Finanzierungsphasen < 15 Mio (n=21) 23,8 61,9 14, Mio (n=22) 50,0 36,4 13,6 > 40 Mio (n=29) 58,6 31,0 10,3 Alle (n=102) 46,1 43,1 10,8 0% 20% 40% 60% 80% 100% in % der Gesellschaften Zunahme keine Veränderung Abnahme Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Lesebeispiel: 46,1 % der Beteiligungsgesellschaften verzeichneten in den Jahren 1999 bis 2001 eine Zunahme der durchschnittlichen Dealsize.

29 Gestiegene Dealgrößen vermelden insbesondere die unabhängigen VCs sowie die sonstigen förderorientierten Beteiligungsgesellschaften. Des Weiteren steigt der Anteil an Beteiligungskapitalgesellschaften, die größere Einzelinvestments eingehen, mit zunehmendem Anteil an Spätphasenfinanzierungen sowie mit der Größe der Beteiligungsgesellschaft. Hier ist also ein Trend zu einer weitergehenden Spezialisierung erkennbar: diejenigen Gesellschaften, die sich schon bisher auf größere Deals konzentrieren (große Spätphasenfinanzierer), haben diese Strategie in den letzten Jahren nicht nur weiterverfolgt, sondern intensiviert. Dagegen wurden kleinere Engagements eher von Frühphasenspezialisten ausgebaut. Abbildung 15: Veränderung der Ausrichtung der Investitionstätigkeit Phasen (n=101) 28,7 65,4 5,9 Branche (n=101) 26,7 66,3 6,9 Unternehmensgröße (n=101) 20,8 76,2 3,0 Region (n=101) 11,9 79,2 8,9 0% 20% 40% 60% 80% 100% Anteile in % der Gesellschaften Zunehmende Spezialisierung keine Veränderung Zunehmende Diversifizierung Anmerkung: n bezeichnet die Anzahl der Beobachtungen in einer Kategorie. Lesebeispiel: 28,7 % der Beteiligungsgesellschaften verzeichneten in den Jahren 1999 bis 2001 eine Zunahme der Spezialisierung bezüglich von Finanzierungsphasen. Auch hinsichtlich vieler anderer Kriterien zeichnet sich eine zunehmende Differenzierung unter den Beteiligungsgebern ab (s. Abbildung 15). Der Trend geht weg von einem "Gemischtwarenladen", der seine Profitabilität vor allem durch Risikostreuung und Renditeausgleich über verschiedene Finanzierungsphasen, Branchen, Unternehmensgrößen und Regionen erreicht, hin zu einer zunehmenden Spezialisierung auf wenige Marktsegmente. Hiermit ist zwar eine verminderte Risikostreuung verbunden; es ist aber ein probates Mittel um sich bei wachsendem Wettbewerbsdruck zu profilieren. Tatsächlich ist unter den renditeorientierten Beteiligungsgebern, die auch die höchsten Renditeansprüche (s. nächsten Abschnitt) und damit den höchsten Effizienzdruck haben, die Strategie der Spezialisierung auf einzelne Marktsegmente am weitesten verbreitet.

30 Der Trend zur Spezialisierung erfasst dabei sämtliche Aspekte der Investitionstätigkeit, wenn auch in unterschiedlichem Maße. So ist eine zunehmende Konzentration vor allem bezüglich der Finanzierungsphasen zu beobachten. Insbesondere die unabhängigen VCs, Spätphasenfinanzierer sowie mittelgroße VCs führen diesen Trend an. Ähnlich häufig wird eine Spezialisierung auf einzelne Wirtschaftszweige genannt. Vorreiter sind mit den Frühphasenfinanzierern Gesellschaften, die ein hohes Risiko bei ihren Deals eingehen. Auch versuchen Corporate VCs und vor allem kleinere Beteiligungskapitalgesellschaften Vorteile aus einer Konzentration der Geschäftstätigkeit auf bestimmte Finanzierungsphasen zu ziehen. Eine Spezialisierung auf bestimmte Unternehmensgrößen verfolgen vor allem Spätphasenfinanzierer sowie große Beteiligungsgesellschaften. Der Vergleich mit Abbildung 14 legt nahe, dass sich diese Gesellschaften zunehmend auf große Unternehmen spezialisieren, da in der Regel auch die durchschnittliche Dealsize mit zunehmender Größe des Beteiligungsnehmers steigt (vgl. Abbildung 11). Am wenigsten verzeichnen die befragten Beteiligungsgeber Veränderungen in ihrer Ausrichtung bezüglich räumlicher Regionen während der letzten Jahre. Dabei halten sich die Unternehmen, die ihre Tätigkeit räumlich ausweiten beziehungsweise konzentrieren, ungefähr die Waage. Gleichwohl überwiegt bei den großen Beteiligungsgesellschaften sowie bei den Gesellschaften ohne Spezialisierung auf die Früh- oder Spätphase sogar der Anteil derer, die ihre Geschäftstätigkeit regional ausgedehnt haben. Unter den international agierenden Beteiligungsgesellschaften überwiegen mit rund einem Drittel der Gesellschaften, jene, die ihre Auslandsaktivitäten ausdehnen, gegenüber denen, die ihr Auslandsengagement zurückfahren (21 %). Insbesondere große Beteiligungsgesellschaften sowie Spätphasenfinanzierer haben in den vergangenen Jahren ihre Auslandsaktivitäten erhöht. 3.4 Erwartete Renditen, Ausfälle und realisierte Renditen Private Equity ist eine Anlageklasse, die vergleichsweise hohe Risiken beinhaltet, von der sich viele Investoren aber auch vergleichsweise hohe Renditen versprechen. Wir haben die Beteiligungsgeber deshalb nach ihren erwarteten Renditen, den Ausfällen und den tatsächlich realisierten Renditen befragt Erwartete Renditen Knapp zwei Drittel der Beteiligungsgesellschaften antworteten, dass ein Neuengagement eine erwartete Mindestbruttorendite (vor Steuern und Risikoabschlägen) von mehr als 20 % ein Drittel sogar von mehr als 28 % erwirtschaften muss, damit überhaupt Kapital bereitgestellt wird (s. Abbildung 16).