! PANTHERA!SOLUTIONS! STRATEGIC!ASSET!ALLOCATION!INTELLIGENCE!!!! ASSET!ALLOCATION!UPDATE!! Raiffeisenbank!Wels!reg.Gen.m.b.H.!! ABENDVERANSTALTUNG!!

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1 ! PANTHERA!SOLUTIONS! STRATEGIC!ASSET!ALLOCATION!INTELLIGENCE!!!! ASSET!ALLOCATION!UPDATE!! Raiffeisenbank!Wels!reg.Gen.m.b.H.!! ABENDVERANSTALTUNG!! !

2 ASSET)ALLOCATION)GENERATIONS) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 2) 1.)Generation) 2.)Generation) 3.)Generation) 1950!K!2000! Traditionelles!Beta!und! langer!anlagehorizont!! 2000!!2010! MultiKAssetKDiversiMikation! und!globalisierung!der! Allokation! 2010!!! Dynamisierung!der!MultiKAssetK Allokation!und!DiversiMikation! nach!risikofaktoren! Dominante)Merkmale)) der)1.)generation)!! Quantitative!Optimierung! durch!meankvariance!! Überthema!DiversiMikation!!Publikumsfonds! gewinnen!an!popularität!! DiversiMikation!durch! traditionelle!assetklassen!!aktien,!anleihen,! Immobilien,!Cash!! EinKFaktoren!und!EinK PeriodenKModelle!! Home!Bias! Dominante)Merkmale)) der)2.)generation)! Quantitative!Optimierung! durch!meankvariance!und! MinimumKVariance!(für! AktienKExposure)!! DiversiMikation!durch! traditionelle!und!alternative! Assetklassen!(leverageK! sensitiv:!hf,!pe,!infrastruktur)!! MehrKFaktoren!und!MehrK PeriodenKModelle!! SAA!&!TAA!Unterscheidung!! Aktives!Management!! Assetklassen!überwiegend! von!spezialisten!gemanaged! Dominante)Merkmale)) der)3.)generation)!! Asset!Allokation!gemäß! RisikofaktorenKDiversiMikation!!! Echte!aktive!Manager!beK kommen!!größere!freiheiten!! Alternative!Assets!erweitert!um! catastrophe!bonds,!carbon! credits,!intellectual!property! rights!&!longevity!swaps!! SAA!&!TAA!Unterscheidung!verK liert!an!bedeutung!!siehe!dsaa!! Emanzipation!von!MPTKFamilie!

3 ASSET)ALLOCATION)GENERATIONS) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 3) 1.)Generation) Dominante)PortfolioC management)strategien) der)1.)generation) LongKOnly!Portfolio!! BuyKHold!Portfolio!! Permanent!Portfolio!! Balanced!Portfolio! 2.)Generation) Dominante)PortfolioC management)strategien) der)2.)generation)! Risk!Parity!Portfolio!! Yale!Modell!! Most!DiversiMied!Portfolio!! BestKofKtwo!Portfolio!

4 ASSET)ALLOCATION)GENERATIONS) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 4) BASISANNAHMEN)) ZU)GENERATION)1)&)2)

5 ASSET)ALLOCATION)GENERATIONS) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 5) MODERN!PORTFOLIO!THEORY!(MPT)! ANNAHMEN! Der!USKAmerikanische!Ökonom!Harry!M.! Markowitz!gilt!als!Vater!der!Modernen! Portfoliotheorie!(MPT).!! Wertpapierrenditen!sind!normalverteilt!!!!!!!!!!!A! Korrelationen!zwischen!Wertpapieren!sind!konstant!!!!!!!!!!!B! Alle!Investoren!maximieren!ihre!NutzenfunktionKmax!Geld,!ohne!Erwägung!alt.!Variablen!!!!!!!!!!!C! Alle!Investoren!handeln!rational!und!risikoKavers!=!Mean!Variance!Optimizers!!!!!!!!!!!D! Alle!Investoren!haben!jederzeit!Zugang!zu!den!gleichen!Informationen!!!!!!!!!!!E! Transaktionskosten!und!Steuern!bleiben!unberücksichtigt!!!!!!!!!!!F! Alle!Investoren!sind!Preisnehmer!=!deren!Aktionen!beeinMlussen!Wertpapierpreis!nicht!!!!!!!!!!!G! Alle!Investoren!können!unlimitiert!Kredite!zum!risikolosen!Zinssatz!aufnehmen!!!!!!!!!!H! Alle!Wertpapiere!bleiben!beliebig!geteilt!handelbar!!!!!!!!!!!I!

6 ASSET)ALLOCATION)GENERATIONS) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 6) TRIUMVIRAT!! MPT) TRADITIONAL) ASSET) ALLOCATION) CAPM) EMH)

7 ASSET)ALLOCATION)GENERATIONS) STRATEGIC)ASSET)) ALLOCATION)UPDATE) 7)

8 MYTHEN)DEKONSTRUKTION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 8) DEKONSTRUKTION)) VON)MYTHEN)

9 MYTHEN)DEKONSTRUKTION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 9) MYTHOS!A!!RENDITEN!SIND!NORMALVERTEILT! LITERATURE)BOX) Tail!Risk!About!5x!Wores!Than!You!May! Think!Welton,!2010! Empirische!Studie!auf!S&P!500!! Welton!hat!die!Daten!des!S&P500K Index!von!1960)bis)Juni)2010! untersucht!und!die!effektive! Verteilung!der!Renditen!(rollierende! Quartalsrenditen)!dargestellt.!! ALLE ANNAHHMEN FALSIFIZIERT

10 MYTHEN)DEKONSTRUKTION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 10) MYTHOS!B!!HIGHER!RISK!=!HIGHER!RETURN! Source: Popular Delusions SocGen Oct2011

11 MYTHEN)DEKONSTRUKTION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 11) MYTHOS!C!!TIMING!VON!WIRTSCHAFTSZYKLEN! ANTIZIPIEREN)VON)PHASENWECHSELN)IN)WIRTSCHAFTSC ZYKLUS)FUNKTIONIERT)SEIT)JAHRZEHNTEN)NICHT.)) TROTZDEM)SIND)MARKETCTIMING)STRATEGIEN)WIE)) TAA)//)SEKTORCROTATION))//)LÄNDERCROTATION)) WEITERHIN)FIXER)BESTANDTEIL)IN)VERTRIEBSKANÄLEN.)

12 MYTHEN)DEKONSTRUKTION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 12) MYTHOS!C!!TIMING!VON!WIRTSCHAFTSZYKLEN! GELÄUFIGES SCHAUBILD

13 MYTHEN)DEKONSTRUKTION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 13) MYTHOS!C!!TIMING!VON!WIRTSCHAFTSZYKLEN! The)Fortune)Sellers ) William)Sherden)(1998))! AnalyseK!und!Vorhersagegenauigkeit!von!Ökonomen!punkto! Umkehrpunkten!in!Wirtschaftszyklen!zwischen!1970!und!1995.!! " Ökonomen!können!Umkehrpunkte!im!Wirtschaftszyklus!nicht! vorhersagen.!von!den!48!vorhersagen!ware!46!falsch.! " Die!Vorhersagequalität!entspricht!jener!von!Ratespielen.! " Weder!einzelne!Personen,!noch!ökonomische!Theorien!produzierten! eine!konstante!akkuratesse.! " Der!Einsatz!von!komplexeren!Methoden!erwirkt!keine!Verbesserung.!! ALT ABER GÜLTIG

14 MYTHEN)DEKONSTRUKTION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 14) MYTHOS!C!!TIMING!VON!WIRTSCHAFTSZYKLEN! Source:)Behavioural) Inves>ng)(2007,)James) Mon>er)) VERKEHRTE WELT

15 ZWISCHENERGEBNIS) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 15) PUBLIKUMSFONDS!=!DINOSAURIER?! PUBLIKUMSFONDS)(GENERATION)1)&)2)) DINOSAURIER)EINER)LÄNGST)VERGANGENEN)ZEIT) Mark)Carhart,)Jennifer)Carpenter,) Mutual)Fund)Survivorship, )Review) of)fin.)studies,)2002) ) Analyzed!the!performance!of!2071)equity) funds)for)the)period)1962c1995.!they!found! that!the!average!actively!managed!mutual!fund! underperformed!its!appropriate!passive! benchmark!on!a!pretax!basis!by!about)1.8%) per)annum.!! KAUM CHANCE AUF ALPHA

16 ZWISCHENERGEBNIS) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 16) PUBLIKUMSFONDS!=!DINOSAURIER?! How$to$pick$outperforming$ac2ve$ mutual$funds?$ WSJ)SOURCE) ) #1$Start$with$fees$ $ #2$Next,$investors$should$look$for$managers$who$are$ actually$trying$to$beat$their$benchmark$indexes.$ ) To)screen)out)such)"closet)indexers,")Prof.)Amihud) uses)a)sta>s>cal)measure)called)"rpsquared")to) observe)how)much)of)ac>ve)fund)managers')returns) can)be)explained)simply)by)the)index.)) ) But)a)paper)coPwriWen)by)Prof.)Amihud,)expected)to) be)published)this)year,)finds$that$the$median$fund$ has$an$resquared$of$93%.$"the$great$majority$ of$funds$are$closet$indexers,")he)says.)"they)tell) you)they)are)ac>ve)funds)and)take)your)money)but)do) something)close)to)the)index.") ) ZU NAHE AM INDEX

17 ZWISCHENERGEBNIS) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 17) AKTIV!VERSUS!PASSIV! We#made#the#fund#large,#and#we# deserve#to#be#paid#for#that#success. )) ) If)that)argument)appeals)to)you,) welcome)to)the)mutual)fund)industry.) INVESTOR LEISTET BEITRAG SOURCE)

18 ZWISCHENERGEBNIS) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 18) ZUSAMMENFASSUNG GENERATION 1 & 2

19 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 19) SYSTEMTHEORIE! DIVERSIFIKATION NEU DENKEN

20 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 20) ADAPTIVE!MARKET!HYPOTHESIS! LITERATURE)BOX) The!Adaptive!Market!Hypothesis:!Market! EfMiciency!from!an!Evolutionary! Perspective!Lo,!2004! Andrew!Lo,!Professor!am!MIT!Sloan!School!of!Management,!! The!Adaptive!Markets!Hypothesis:!Market!EfMiciency!from!an! Evolutionary!Perspective!(2004)!! "The!old!model!is!not!wrong,!it's!just!incomplete.!!! Er!nennt!sie!die! Adaptive!Market!Hypothesis!(AMH).!Die!ersten! Gehversuche!auf!diesem!Gebiet!wurden!lange!vor!Lo!von!Josef! Schumpeter!und!Gary!Becker!gewagt,!doch!Lo s!kombination!aus! Neurowissenschaft,)Evolution)und) Finanzökonometrie!ist!originell!und!hat!weitreichende! Konsequenzen!für!das!Portfolio!Management.!! AKADEMISCHE BASIS

21 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 21) ADAPTIVE!MARKET!HYPOTHESIS! EMH/AMH)VERGLEICH) AMH)RISK)MANAGEMENT) Efficient Market Hypothesis Rational Expectations Optimizing Behaviour Adaptive Market Hypothesis Adaptive Expectations Satisficing Behaviour Traditional Framework Long-only constraint Diversify across stocks and bonds New Framework Long/short strategies Diversify across more asset classes and strategies No Free Lunch Risk/Reward Relation Static Linear Models Homogeneous Agents Mathematical Rigor Empirical Rejections No Free Lunchplans Fear/Greed vs Logic Dynamic Nonlinear Models Heterogeneous Agents Biological Rigor Empirical Confirmations Market-cap-weighted indexes Manage risk via asset allocation Alpha vs market beta Markets are efficient Equities in the long run Passive transparent indexes Manage risk via active volatility scaling algorithms Alphas = multiple betas Markets are adaptive In the long run we re all dead, but make sure the short run doesn t kill you first AKADEMISCHE BASIS

22 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 22) Bildmaterial:) )wallpoper.com) SUBSTANZGEWINNE WELTWEITER TRANSFORMATIONSPROZESSE G20 UNIVERSUM BAUSTEIN I

23 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 23) Ziel)ist)die)möglichst)) friktionsfreie)überleitung)der)aus) den)transformationsprozessen) generierten)substanzgewinne.) Bildmaterial:) )wallpoper.com) SUBSTANZGEWINNE WELTWEITER TRANSFORMATIONSPROZESSE EMERGING CONSUMER BAUSTEIN I

24 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 24) Atom)(von)griechisch) ἄτομος,) das)unteilbare ;) 450)v.)Chr.)Demokrit))) Analogie) Assetklasse)=)Molekül) Risikofaktor)=)Atome) DIVERSIFIKATION VON RISIKOFAKTOREN BAUSTEIN II

25 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 25) DIVERSIFIKATION VON RISIKOFAKTOREN BAUSTEIN II

26 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 26) Quantitative)und) qualitative)risikoc faktoren)auf) Produktebene) Market!Risk! Equity!Risk! Property!Risk! Credit!Risk! Default/ Downgrade! Risk! Spread!Risk! Interest!Rate! Risk! Reinsurer! Credit!Risk! Liability!Risk! Catastrophe! Risk! Longevity! Risk! Business!Risk! Volume!Risk! Expense!Risk! Pricing!Risk! Operational! Risk! Liquidity! Risk! Counterparty! Risk! Structural! Risk! RISIKO ALS MULTI-DIMENSIONALES SET AN QUANTITATIVEN & QUALITATIVEN FAKTOREN BAUSTEIN III

27 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 27) DeMinition! Animal!Spirits!Mgmt :! Emotionen!durch!regelKbasierten! Prozess!im!Zaum!halten.! Minimieren!von!AngstKGier!Zyklen.!! Stichwort:! Skin!in!the!game! Bildmaterial:) )2010)Fox) ANIMAL SPIRITS MANAGEMENT DURCH REGELBASIERTEN ALLOKATIONSPROZESS BAUSTEIN IV

28 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 28) UMSETZUNGSFORMEN

29 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 29) Guggenheim)S&P)500)Equal)Weight)(NYSE:)RSP))) SMART BETA ETF PRODUKTBEISPIELE

30 DIVERSIFIKATION)DER)DRITTEN)GENERATION) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 30) SMART BETA ETF PRODUKTBEISPIELE

31 RT 31) MARKT)&)MAKRO) UPDATE)

32 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 32) WELTWIRTSCHAFT) VERLIERT)AN)SCHWUNG)

33 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 33) WELTWIRTSCHAFT) DEMOGRAPHISCHER)WANDEL)

34 MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 34) )ASSET)ALLOCATION)

35 MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 35) )RENDITEN)

36 MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 36) EUROZONE) NUR)TEMPORÄR?)

37 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 37) EUROZONE) LTRO)EFFEKT)ABGEBAUT)

38 MARKT)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 38) )USA) AKTIEN)RELATIV)TEUER)

39 MARKT)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 39) )USA) ZINSANSTIEG.)FOLGEN?)

40 MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 40) )USA) IMMOBILIENMARKT)ERHOLT?)

41 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 41) )USA) KONSUMENTENPENTSCHULDUNG)

42 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 42) DELEVERAGING)

43 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 43) )USA) ARBEITSMARKT)ERHOLT)SICH)NICHT)

44 MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 44) )USA)

45 MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 45) )USA) INEQUALITY)VIA)ENTLOHNUNG)

46 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 46) )USA) DODDPFRANK)LANGE)NICHT)FERTIG)

47 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 47) )USA) A)FISCAL)CLIFF)&)A)SEQUESTATION)LATER)...)

48 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 48) NOTENBANKEN)

49 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 49) NOTENBANKEN)

50 ROUND)TABLE) MAKRO)DETERMINANTEN) MAC) )KRISENERKENNTNISSE) ALLOCATION)UPDATE) 50) NOTENBANKEN) Welche)Vorteile)häWe)die)Abschaffung)der) na>onalen)notenbanken?)) Die)EZB)würde)viel)unabhängiger)agieren) können)und)das)notwendige)zum) Funk>onieren)der)Währungsunion)tun,) denn)die)mäch>gen)na>onalen) Hauptstädte)würden)bei)einer)Auueilung)in) fünf)distrikte)wenig)drohpotenzial) auvauen)können.) Deutschland)müsste)sich)nicht)vor)künuiger) Infla>on)fürchten,)wie)die)Südländer)nie) eine)allianz)gegen)die)nordländer)bilden) könnten.) ZahlungsP)und)Leistungsbilanzsalden) verlören)ihren)schrecken,)wie)es)sich)für) eine)echte)währungsunion)gehört.) Die)enge)Verzahnung)zwischen)na>onalem) Bankensystem)und)der)na>onalen) Staatsschuld)wäre)geringer.) Die)ganze)TargetPDebaWe)gäbe)es)gar)nicht,) weil)die)salden)nie)na>onalisiert)würden.) Die)Idee,)wieder)na>onale)Währungen) einzuführen,)wäre)noch)abwegiger.)