Finance-Newsletter Herausgeber Verband Deutscher Treasurer e.v. Postanschrift: Friedrichstraße Brechen
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- Jesko Steinmann
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1 Finance-Newsletter 1-21 Herausgeber Verband Deutscher Treasurer e.v. Postanschrift: Friedrichstraße Brechen Redaktionelle Verantwortung Verband Deutscher Treasurer e.v. André Christl, Stefan Zan Ressort Equity & Debt
2 Finance Newsletter 1-21 Markt für syndizierte skredite in Deutschland Jahresrückblick Europa 213 kann als ein Jahr Erholung an europäischen Märkten für syndizierte skredite charakterisiert wer. Nach einem eher verhaltenen Jahr 212, welches durch ein anhaltend schwieriges makro-ökonomisches Umfeld, Euro-Krise dadurch weiterhin erhöhten Refinanzierungskosten seitens Banken gekennzeichnet war, entspannte sich Situation am Syndizierungsmarkt deutlich. In EMEA Region ( Europe, Middle East and Africa ) stieg das Volumen (in allen Asset-Klassen Währungen) gegenüber 212 um ca. 28% (Euro ominiert ca. +29%). Ein sich verbessern makro-ökonomisches Umfeld Entschärfung Euro-Krise ( damit einhergehend ein deutliches Absinken Refinanzierungskosten seitens Banken), verben mit einer fortschreiten Entschuldung vieler über vergangenen Jahre resultierte in einem steigen Anlagebedarf auf Bankenseite. Aufgr Ausbleibens von opportunistischen Transaktionen (M&A Aktivität weiterhin sehr gering), einer anhalten Substitution von Krediten durch Anleihemarkt, dadurch fehlen Wettbewerbs um liqui Mittel auf Bankenseite, konzentrierte sich Markt schwerpunktmäßig auf Refinanzierungen bereits bestehen Transaktionen (mehr als 6% vom Gesamtvolumen). Angeführt von sogenannten Blue-Chips begannen Marktteil- Kreditverwendung Anzahl Transaktionen in EUR bn Anzahl 1 2 nehmer, ihre bestehen Transaktionen frühzeitig zu deutlich verbesserten Konditionen zu refinanzieren. Deutschland Der auf europäischer Ebene beschriebene Verlauf wurde in 213 maßgeblich von deutschen initiiert. Basie rend auf einer vergleichsweise starken wirtschaftlichen Situation positiven Unterneh mensaussichten waren gerade deutsche prätiniert, als erste ihre bestehen- Akquisitionen Allg. szwecke* Ane** Anzahl Transaktionen (rhs) Quelle: Dealogic Finanzierungen neu zu ordnen dem *Allgemeine szwecke beinhaltet: Refinanzierung, Schultilgung Betriebsvermögensaufstockung verbesserten Marktumfeld anzupassen. Parallel **Ane Zwecke beinhaltet jeglichen Zweck für einen syndizierten Kredits dazu verschärfte das Ausbleiben von M&A Transaktionen Substitution von Krediten durch Anleihen / Schuldscheindarlehen Wettbewerb am Markt agieren Banken um Führungsmandate. Dies resultierte in einer wahren Refinanzierungswelle, vor allem im 3.. Quartal 213, verhalf dem deutschen Markt für syndizierte Kredite in 213 auf das zweithöchste Volumens-Niveau aller Zeiten zum Platz 1 in EMEA anzusteigen. Refinanzierungen in klassischer Form bzw. (je nach verbleiben Restlaufzeit) sogenannte Amend & Extend (reine vertragliche Anpassung, um bereits gezahlte up-front fees weiter amortisieren zu können) stellten knapp 7% gesamten Kreditvolumens am deutschen Markt dar. Zusätzlich zur offensichtlichen Margenreduzierung nutzten deutsche Refinanzierung als Möglichkeit, Laufzeiten deutlich zu verlängern (5 bzw Jahre), Kreditverträge zu verschlanken letztendlich ihre Konsortien neu zu organisieren bzw. zu verkleinern. profitierten vom Wettbewerb unter Banken, nicht zuletzt wegen Rückkehr internationaler Institute, sich zwischenzeitlich zurückgezogen auf ihre Kernmärkte konzentriert hatten
3 21 - Ausblick für deutschen Markt Während anfangs vor allem global tätige im oberen Investment Grade Bereich anzusiedelnde von sem Trend profitieren konnten, erwarten wir in 21 grsätzlich neben noch verbleiben internationalen, großen Adressen nun einen gewissen Nachholeffekt auf Seiten deutschen Mittelstan. Das aktuelle Marktumfeld ist weiterhin gekennzeichnet durch ein Ungleichgewicht von Kreditangebot nachfrage, einer gewissen Überliquidität dem Drang Banken, sich bestmöglich gegenüber Kern- bzw. Zielken zu positionieren. Der hieraus resultierende Wettbewerb sollte sich kurzfristig positiv für bemerkbar machen, vor allem Finanzierungen vor 212 abgeschlossen. Neben kompetitiven Margen ist Markt vermehrt bereit, im sogenannten sub-investment Grade Bereich langfristige Laufzeiten (5 Jahre) darzustellen. Auch Bereitstellung von sogenannten Term Loans ist wie zu attraktiven Konditionen möglich, da Banken aufgr gesunkenen Refinanzierungskosten in Lage, gezogenen Kredite zu wettbewerbsfähigen Konditionen auszureichen tatsächlich nach Bruttozinserträgen suchen. Die momentan zu verzeichnende erhöhte Volatilität Unsicherheit bzgl. Entwicklung einiger Schwellenlän sollte kurzfristig für deutschen Markt noch keine negativen Auswirkungen. Das wirtschaftliche Umfeld scheint stabil zu sein, Wettbewerbsdruck bleibt hoch, Banken stark daran interessiert, ihre Kenverbindungen zu festigen bzw. auszubauen. All s deutet auf ein zumint aktives erstes Halbjahr 21 hin. Reinhard Haas Christoph Weaver Mathias Noack 2
4 Überblick Anleihemarkt Der öffentliche Kapitalmarkt ist für deutsche seit Jahren eine beständige Refinanzierungsbasis. Während sehr großen, beispielsweise aus dem DAX3, Anleihen schon seit Jahren nutzen, kommen vermehrt sowohl aus dem gehobenen Mittelstand als aus dem High Yield Segment als Erstemittenten hinzu. Deutsche Erstemittenten in 213 waren u.a. WEPA, Telefonica Deutschland, Vier Gas Transport Deutsche Annington. Deutsche in 213 ca. EUR 57 Mrd. am Anleihemarkt aufgenommen, von en ca. EUR 12 Mrd. (ca. +7% ggü 212) auf das High Yield Segment entfallen. Das anhaltende Niedrigzinsniveau sorgt momentan für eine gesteigerte Investorennachfrage nach High Yield Emissionen, Anleihen mit längeren Laufzeiten sowie Emissionen von ohne externes Rating, da se i.d.r. einen höheren Margenaufschlag bezahlen. Aus Sicht Emittenten ist hervorzuheben, dass zahlreiche institutionelle Investoren (v.a. deutsche Fondsgesellschaften) anfängliche Zurückhaltung zu Transaktionen ohne externes Rating bzw. für Emissionen im Bereich von < EUR 5 Mio. ( Benchmark-Größe ) aus Anlagedruck mittlerweile aufgegeben sich mehr mehr Transaktionen unter Größe EUR 3 Mio. geöffnet. Die Nachfrage von Privatken nach Investitionsmöglichkeiten in solide deutsche wird mangels besser-verzinslichen Anlagealternativen weiterhin groß sein. Hierbei Laufzeiten von bis zu 7 Jahren besons im Fokus ser Investorenklasse. sanleihen Neuemissionen Investmentgrade Europa (2-213) sanleihen Emissionen Rückzahlung Investmentgrade Europa (213) (EUR Mrd) (EUR Mrd) Jan Feb Mrz Apr Mai Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dez Q1 Q2 Q3 Q Rückzahlung Emission Quelle: Dealogic Für 21 erwarten meisten Marktteilnehmer ein stabiles Emissionsvolumen, welches durch potentielle M&A-Finanzierungen jedoch Vorjahre überschreiten kann. Die Investorennachfrage wird über alle Laufzeiten Bonitätsklassen reichen. Wesentliche Faktoren für das Finanzierungsumfeld 21 wird Strategie Zentralbanken Feal Reserve EZB zum geldpolitischen Stimulus Auswirkung darauf auf Zinsen Credit Spreads sein. Marc Müller/Christian Sass Ingo Nol Christian Reusch 3
5 Der Schuldscheinmarkt So international wie noch nie Der Schuldscheinmarkt So international wie noch nie Einer Einer wichtigsten wichtigsten Trends Trends in in jüngsten jüngsten Vergangenheit Vergangenheit war war Internationalisierung Internationalisierung Schuldscheinmarktes. Schuldscheinmarktes. Investoren aus dem Ausland Vorteile Schuldscheindarlehensmarktes wichtigsten Einer für Trends sich in entdeckt. Investoren jüngsten Die Vergangenheit aus dem Ausland Möglichkeiten war Internationalisierung Vorteile Schuldscheindarlehensmarktes Aufbaus eines gleichmäßigen Schuldscheinmarktes. Fälligkeitenprofils, für Diversifikation sich entdeckt. Investoren Die Investorenbasis aus Möglichkeiten dem Ausland über Aufbaus bestehen Vorteile eines Hausbankenkreis gleichmäßigen Schuldscheindarlehensmarktes Fälligkeitenprofils, hinaus bei gleichzeitig für Diversifikation schlanker sich entdeckt. Dokumentation Die Investorenbasis Möglichkeiten über kostengünstige Aufbaus bestehen Platzierungsprozess eines Hausbankenkreis gleichmäßigen sprechen für bei sich. gleichzeitig Darüber Diversifikation hinaus schlanker Dokumentation Transaktionen Investorenbasis Fälligkeitenprofils, hinaus von kostengünstige über Software bestehen AG, Platzierungsprozess Biotest Hausbankenkreis Ipsos gezeigt, sprechen dass für hinaus bei sich. gleichzeitig Darüber hinaus schlanker ihren Bedarf Dokumentation an USD Transaktionen über Schuldscheinmarkt von kostengünstige Software AG, finanzieren Biotest Platzierungsprozess können. Ipsos gezeigt, sprechen dass für sich. Darüber hinaus ihren Bedarf an USD Transaktionen über Schuldscheinmarkt von Software AG, finanzieren Biotest können. Ipsos gezeigt, In dass 213 wurde das größte ihren Schuldscheindarlehen Bedarf an USD über erstmals Schuldscheinmarkt von einem ausländischen finanzieren können. begeben: In 213 wurde Zodiac das Aerospace größte Schuldscheindarlehen aus Frankreich gelang erstmals es im Sommer von einem EUR ausländischen 535 Mio. aufzunehmen somit In begeben: 213 wurde Zodiac Benchmark das Aerospace zu setzen. größte Schuldscheindarlehen aus Frankreich Darüber hinaus gelang erstmals es im Sommer von einem EUR aus ausländischen 535Finnland Mio. aufzunehmen (Amer Sports), Luxemburg begeben: somit Benchmark (Enovos), Zodiac Aerospace zu Schwe setzen. aus Darüber (Trelleborg), Frankreich hinaus gelang Schweiz es (Valora) im Sommer EUR aus o Finnland Österreich 535 Mio. (Amer (Semperit) aufzunehmen Sports), Markt somit Luxemburg genutzt. Benchmark (Enovos), zu Schwe repräsentieren setzen. Darüber (Trelleborg), internationale hinaus Schweiz (Valora) o ein aus Österreich Drittel Finnland (Amer (Semperit) Gesamtmarktes, Sports), im Jahr 211 lag ser Wert noch bei 12%. Luxemburg Markt genutzt. (Enovos), Schwe repräsentieren (Trelleborg), internationale Schweiz (Valora) o ein Österreich Drittel (Semperit) Gesamtmarktes, Markt im Jahr genutzt. 211 lag ser Wert repräsentieren noch bei 12%. internationale ein Drittel Gesamtmarktes, im Jahr 211 lag ser Wert noch bei 12%. Entwicklung Marktes Internationalisierung Emittenten Entwicklung 1 Marktes Volumen 211 Anzahl Volumen Volumen in EUR in Mrd. EUR Mrd. Volumen Anzahl Anzahl Anzahl Transaktionen Transaktionen Internationalisierung 1% Emittenten Volumen Volumen nach nach Emittentenherkunft Auf Investorenseite ist das Interesse von ausländischen Instituten ungebrochen. Den Autoren Auf insgesamt Investorenseite 78 internationale ist das Investoren Interesse bekannt, von ausländischen 212 o Instituten 213 in ungebrochen. Schuldscheindarlehen Den Autoren investiert Emittenten insgesamt. Nicht 78 alle vorgeben, internationale se Investoren darzustellen. Investoren Nicht-deutsche bekannt, jedoch in 212 Lage o das 213 enge in Margenniveau, Schuldscheindarlehen welches deutsche deutlich erfolgreicher investiert ein internationales. Emittenten Nicht vorgeben, Publikum alle se darzustellen. anzusprechen. Investoren Nicht-deutsche Häufig jedoch wer in bis Lage zu das zwei enge Drittel Margenniveau, deutlich erfolgreicher Volumens welches außerhalb deutsche ein internationales Heimatmarktes Emittenten Publikum vorgeben, anzusprechen. jeweiligen darzustellen. s Nicht-deutsche Häufig wer platziert. bis zu zwei Drittel Dieser Wert liegt deutlich Volumens bei deutschen erfolgreicher außerhalb ein internationales knapp 2%. Publikum Heimatmarktes bei jeweiligen anzusprechen. s im Häufig Jahr 213 wer platziert. über bis Dieser 7 zu zwei Wert Drittel liegt bei Schuldscheinmarkt Volumens deutschen außerhalb genutzt Heimatmarktes bei knapp r EUR 2%. 8,5 Mrd. jeweiligen aufgenommen. s im Jahr Dies 213 entspricht platziert. über 7 Dieser einem Wert Marktrückgang liegt bei Schuldscheinmarkt deutschen von etwa einem genutzt Drittel gegenüber bei knapp r EUR 2%. dem 8,5 Vorjahr. Mrd. aufgenommen. Dieser Rückgang im Jahr Dies 213 ist auf entspricht über eine 7 generell einem niedrigere Marktrückgang Finanzierungsnachfrage Schuldscheinmarkt von etwa einem genutzt Drittel von gegenüber r EUR demaufgr 8,5 Vorjahr. Mrd. aufgenommen. Dieser günstigen Rückgang sergebnisse Dies ist auf entspricht eine generell einem niedrigere Marktrückgang sowie Finanzierungsnachfrage hohen von Anzahl etwa einem Innenfinanzierungen Drittel von gegenüber dem zurückzuführen. aufgr Vorjahr. Dieser günstigen Die Rückgang Liquidität sergebnisse ist auf auf Investorenseite eine generell niedrigere ist sowie weiterhin Finanzierungsnachfrage hohen sehr hoch, Anzahl so an dass Innenfinanzierungen zurückzuführen. von weiterhin von einem - aus Darlehensnehmersicht - sehr positiven Marktumfeld gesprochen wer aufgr günstigen Die Liquidität sergebnisse auf Investorenseite ist sowie weiterhin hohen sehr hoch, Anzahl so an dass Innenfinanzierungen kann. weiterhin von zurückzuführen. einem - aus Darlehensnehmersicht Die Liquidität auf Investorenseite - sehr positiven ist weiterhin Marktumfeld sehr gesprochen hoch, so dass wer kann. Für weiterhin 21 von ist eine einem weitere - ausinternationalisierung Darlehensnehmersicht -Schuldscheinmarktes sehr positiven Marktumfeld zu erwarten. gesprochen Bei anhaltend wer kann. niedrigen Renditeniveaus wer zudem mittelständische ungeratete Emittenten verstärkt in Für 21 ist eine weitere Internationalisierung Schuldscheinmarktes zu erwarten. Bei anhaltend Markt eintreten, wodurch Schuldschein zu seinen Wurzeln zurückkehrt als Finanzierungsalternative zum 21Bankkredit Renditeniveaus Für niedrigen ist eine weitere für wer Internationalisierung deutschen zudem Mittelstand. mittelständische Schuldscheinmarktes ungeratete zu Emittenten erwarten. verstärkt Bei anhaltend in niedrigen Markt eintreten, Renditeniveaus wodurch wer Schuldschein zudem mittelständische zu seinen Wurzeln zurückkehrt ungeratete Emittenten als Finanzierungsalternative zum verstärkt in Markt eintreten, Bankkredit wodurch für deutschen Schuldschein Mittelstand. zu seinen Wurzeln zurückkehrt als Finanzierungsalternative zum Bankkredit für deutsc 8% 1% 6% 8% % 6% 2% % % 2% % Deutschland 21 Österreich 211 Schweiz 212 Ane 213 Deutschland Österreich Schweiz Ane Raoul Heßling Andreas Petrie Ingo Nol Raoul Heßling Andreas Petrie Ingo Nol
6 Rechtliche Aspekte Schuldscheins In letzten Jahren hat das Schuldscheindarlehen eine Renaissance erlebt. Nach dem Lehman- Zusammenbruch blieb Schuldscheinmarkt, ans als Kapital- Kreditmärkte, voll funktionsfähig. Dies führte zu einer Internationalisierung starken Volumenausweitung ses Marktsegments. Unbesicherte Schuldscheine mit internationalem Bezug weisen keine nennenswerten rechtlichen Abweichungen von nationalen auf. Sie unterliegen deutschem Recht, sehen in Abhängigkeit von Herkunft Rechtsform Darlehensnehmers gelegentlich ergänzende Regelungen vor werfen keine zusätzlichen regulatorischen Fragen auf. Schuldscheindarlehensforungen Bezug zu mehr als zwei Rechtsordnungen, jedoch aufgr Eligibilitätskriterien Zentralbanken nicht zu Refinanzierungszwecken einsetzbar. Die Loan Market Association (LMA) hat auf Wunsch einiger ihrer Mitglie wesentliche ökonomische rechtliche Aspekte Schuldscheins in einem jüngst veröffentlichten Leitfa zusammengefasst. Von einer Harmonisierung uneinheitlichen Dokumentationsstandards wurde bewusst abgesehen, da s bei maßgeblichen Akteuren nicht auf Interesse stieß. Der Begriff Schuldscheindarlehen ist nicht gesetzlich definiert. Der Schuldschein ist kein Wertpapier, sonn eine bloße Beweisurke. Schuldscheine können börslich nicht notiert o gehandelt wer. Nach europäischem Prospektrecht besteht bei Emission eines Schuldscheins keine Verpflichtung zur Prospekterstellung. Typische Losgrößen für Schuldscheine liegen zwischen 2 7 Millionen Euro. Es wer jedoch um ein Vielfaches größere Volumina dargestellt. Dies erfolgt durch Ausgestaltung von Schuldscheinen, Syndizierungselemente aufweisen. Traditionell wird Dokumentation eines unbesicherten Schuldscheindarlehens knapp gehalten enthält vor allem Regelungen bezüglich Zahlungsmodalitäten, Zinsen Zinsperio. Ausführliche Zusicherungen Verpflichtungen wie in syndizierten Krediten mit Ausnahme einer Negativerklärung - in Regel in unbesicherten Schuldscheindarlehen von Adressen mit guter Bonität nicht enthalten. Aufgr zunehmen Internationalisierung Schuldscheindarlehens Ausweitung Emittentenkreises wer aber häufig weitergehende Klauseln etwa im Hinblick auf eine vorzeitige Rückzahlung Darlehens (z.b. bei einem Change of Control), Einhaltung von Finanzkennzahlen eine Vielzahl von Kündigungsgrün (z.b. Cross-Default) in Dokumentation aufgenommen. Deren Ausgestaltung Umfang ist von Fall zu Fall unterschiedlich. Im Falle Vorliegens eines Kündigungsrechts ist je Investor unabhängig von anen Investoren berechtigt, auf ihn entfallen Anteil am Schuldscheindarlehen zu kündigen fällig zu stellen. Die Investoren nicht über eine Konsortialvereinbarung untereinan verben. Mehrheitsentscheidungen (wie bei syndizierten Krediten üblich) gibt es grsätzlich nicht. Der Agent handelt beim Schuldscheindarlehen lediglich als Zahlstelle hat keine weiteren Aufgaben o Befugnisse. Dies wird häufig als Nachteil Schuldscheindarlehens angesehen, da Darlehensnehmer etwaige Vertragsänungen, insbesone in einem Restrukturierungsprozess, nur mit Zustimmung aller Investoren durchsetzen kann o se ablösen muss. Forungen aus Schuldscheindarlehen grsätzlich frei übertragbar. Insbesone von Versicherern wird eine Einschränkung Übertragbarkeit wie durch Mintbeträge o Zustimmungserfornisse Darlehensnehmers nicht akzeptiert. Ebenso wird von sen Akteuren ein Verzicht auf Möglichkeit Aufrechnung Darlehensnehmers im Schuldscheindarlehen gefort. Dr. Neil George Weiand Marc Trinkaus 5
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