Trends Institutional Monthly

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1 Trends Institutional Monthly Investment Strategy & Research Institutionelle Anleger Fokus Versicherungsgebundende Strategien: Durch den Rückversicherungszyklus managen Seite 6 Anlagestrategie und Asset Allocation Update Immobilien Denkanstösse Aktien bleiben unser klarer Favorit unter den Anlagekategorien Immobilien dürften ihre Attraktivität im aktuellen Umfeld beibehalten Demografische Herausforderungen für Schweizer Pensionskassen Seite 3 Seite 9 Seite 11 Dieses Material stellt aus regulatorischer Sicht weder Anlage-Research noch eine Research-Empfehlung dar. Weitere wichtige Informationen finden Sie am Ende dieses Dokuments. Diese Unterlagen richten sich an professionelle Anleger und institutionelle Kunden der Credit Suisse. Empfänger, die nicht qualifizierte oder institutionelle Kunden der Credit Suisse sind, sollten vor der Tätigung einer Transaktion prüfen, ob diese für ihre spezifischen Umstände und Zielsetzungen geeignet ist.

2 Editorial Credit Suisse - Trends Institutional Monthly In dieser Ausgabe Robert J Parker Research Strategic Advisory robert.parker@credit-suisse.com, Anlagestrategie und Asset Allocation Aktien bleiben unser klarer Favorit unter den Anlagekategorien Seite 3 Fokus Versicherungsgebundende Strategien: Durch den Rückversicherungszyklus managen Seite 6 Update Immobilien Nannette Hechler-Fayd'herbe Head of Investment Strategy nannette.hechler-fayd'herbe@credit-suisse.com, Immobilien dürften ihre Attraktivität im aktuellen Umfeld beibehalten Seite 9 Denkanstösse Demografische Herausforderungen für Schweizer Pensionskassen Seite 11 Forecast Summary Seite 12 Glossar Glossar Angesichts des Endes der quantitativen Lockerung und der 2015 nahezu mit Sicherheit eintretenden Zinserhöhung in den USA zeigte sich deutlich, dass die Anleger im vergangenen Monat ein vorsichtigeres Risikoprofil angenommen haben. Die anfälligeren Schwellenmärkte standen unter Druck. Die Kreditspreads haben sich bei Investment-Grade- und High-Yield-Anleihen ausgeweitet. Der USD hat gegenüber dem EUR und dem JPY weiter kräftig zugelegt. Demgegenüber fand bei Aktien obschon Märkte mit steigenden Anleihenrenditen wie Brasilien und die Türkei ihre zuvor erzielten Gewinne wieder hergaben eine Konsolidierung statt. Der S&P liegt seit Anfang Jahr weiterhin 7% im Plus, der EuroStoxx 3%. Die gut performenden asiatischen Märkte zeigten eine Stabilisierung und China und Japan einen Anstieg, weshalb es trotz der offensichtlichen Zurückhaltung der Anleger nicht zu einem grossen Sell-off bei Aktien kam. Die Kernfrage ist, ob dieser weniger positive Trend an den globalen Aktienmärkten in eine deutliche Korrektur münden wird. Aber wie wir darlegten, erwarten wir erstens allenfalls einen moderaten Rückschlag, den wir zweitens als Kaufgelegenheit nutzen würden. Unterstützende Faktoren sind die lockere Geldpolitik in Europa, China und Japan, die nur langsame Normalisierung der US-Geldpolitik, die sinkenden Rohstoffpreise sowie die Schwäche des EUR und des JPY. In einem schwierigeren Umfeld ist es jedoch wichtig, sich auf Diversifikationsstrategien zu konzentrieren. Wir liefern aktuelle Informationen zu Insurance-linked-Anlagen und Immobilien. Erstere weisen eine geringe Korrelation mit anderen Anlagen auf, während Immobilien eine attraktive Alternative zu den niedrig rentierenden festverzinslichen Märkten darstellen. Schliesslich berichten wir auch über die demografischen Herausforderungen für Pensionskassen in der Schweiz, da die höhere Lebenserwartung der Pensionäre die Pensionskassenmanager weltweit zweifelsohne vor ein wachsendes Problem stellt. Wir hoffen, unseren Lesern mit dem Artikel «Denkanstösse» jeden Monat eine anregende und aufschlussreiche Lektüre zu bieten. Seite 13 Redaktionsschluss: 06. Oktober 2014

3 3 Anlagestrategie und Asset Allocation Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Anlagestrategie und Asset Allocation Aktien bleiben unser klarer Favorit unter den Anlagekategorien Kurzfristig hat sich das Potenzial für einen substanziellen Anstieg der Anleihenrenditen verringert. Die US-Wirtschaftsindikatoren haben ihren Höhepunkt vorerst überschritten und die EZB bereitet eine umfangreichere quantitative Lockerung vor. Daher nehmen wir in unserer Anlagestrategie eine neutrale Haltung zu Fixed Income und Duration ein. Wir geben Aktien weiterhin den Vorzug gegenüber Anleihen und bekräftigen unsere regionale Präferenz für Europa und Japan. Anja Hochberg CIO Europe & CH anja.hochberg@credit-suisse.com, Anfang Oktober präsentiert sich die globale Wirtschaftslage im Wesentlichen unverändert: Nach wie vor melden die USA starke Wirtschaftsdaten, das Wachstum in China stabilisiert sich und die Daten aus der Eurozone sind uneinheitlich. Deutschland leidet weiter unter der Abschwächung des Konjunkturklimas in den Sommermonaten. Die aktuelle Deeskalation im Russland-Ukraine-Konflikt, die guten US-Daten und die niedrigeren Ölpreise dürften unseres Erachtens zu einer gewissen Belebung der Wirtschaftsdynamik beitragen. Spanien und Portugal zeigen weiter eine sichtbare konjunkturelle Verbesserung, während Italien stagniert. Die Inflationsraten in Europa sind daher nach wie vor sehr niedrig. Aufgrund der erwarteten leichten wirtschaftlichen Fortschritte, der deutlicheren Abschwächung des Euros (die Importe teurer macht) und der nachlassenden strukturellen Desinflation in den Peripherieländern besteht allerdings weiter die Chance, dass die Inflation von den aktuellen Tiefständen etwas zulegen kann. Vor diesem Hintergrund hat die Europäische Zentralbank (EZB) entschieden, in die Offensive zu gehen. Neben einer weiteren Zinssenkung, darunter die Reduktion des Einlagensatzes auf 0.2%, hat die EZB eine quantitative Lockerung und unkonventionelle geldpolitische Massnahmen beschlossen. Konkret werden die Zinsschnitte die langfristige Refinanzierung für Banken günstiger gestalten, während der höhere «Strafzins» die Banken stärker dazu bewegen dürfte, Kredite an die Realwirtschaft zu vergeben. Im Rahmen ihres Anleihenkaufprogramms wird die EZB den Fokus zunächst auf Asset-Backed Securities (ABS) legen. Allen diesen Massnahmen ist gemein, dass sie die Liquidität weiter erhöhen und zugleich die sogenannte geldpolitische Transmission (Einsatz billigen Geldes, um die wirtschaftliche Aktivität anzuregen) und besonders die Vergabe von Neukrediten fördern sollen. In unserem Basisszenario gehen wir davon aus, dass die EZB eine quantitative Lockerung vornehmen wird. Dadurch dürfte ihre Bilanzsumme wieder auf das Niveau von EUR 3 Bio. steigen. Die jüngste Zuversicht in Bezug auf die Schweizer Wirtschaft, die auf der letzten Verbesserung des Schweizer PMI beruhte, ist jüngst etwas enttäuscht worden. Die aktuelle Schwäche dürfte sich aber, wie wir es auch in der September-Ausgabe analysiert haben, in den kommenden Monaten weniger stark ausprägen, sobald sich die globale Wirtschaftslage verbessert. Wir erwarten nach wie vor eine geringe Inflation in der Schweiz sowie einen starken Schweizer Franken. Daher besteht unseres Erachtens für die Schweizerische Nationalbank (SNB) keine Notwendigkeit, ihre Geldpolitik wesentlich zu straffen. Die Zinsen dürften somit sehr niedrig bleiben. In den kommenden Monaten sehen wir, vor dem Hintergrund einer stark expaniven EZB, auch wenig Anlass für einen starken Anstieg der Kapitalmarktrenditen. Globale PMIs Index Feb 09 Feb 10 Feb 11 Feb 12 Feb 13 Feb 14 Globaler Einkaufsmanagerindex Euro area PMI Quelle: Bloomberg, Credit Suisse/IDC US ISM Manufacturing China PMI

4 4 Anlagestrategie und Asset Allocation Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Fixed Income Die Zinsen in den USA und Grossbritannien haben sich spürbar von ihren Tiefstständen entfernt und bieten damit etwas mehr Wert, selbst wenn man das Risiko moderat steigender Zinsen berücksichtigt. Die Wirtschaftsdynamik dürfte in den USA robust bleiben. Allerdings werden die meisten Frühindikatoren, die über das Potenzial verfügen, der realen Zinskomponente Auftrieb zu verleihen, sich in den kommenden Wochen auf hohem Niveau leicht abschwächen. Ausserdem wird die Inflation in den USA temporär leicht unter den jüngsten Höchststand von 2% fallen. Auch die Inflationsprämien können so kaum Renditedruck auslösen. Der Markt hat gleichwohl die von uns erwarteten Zinserhöhungen noch nicht vollständig eingepreist. Kommt es letztlich dazu, rechnen wir mit einem leichten Renditeanstieg bei kurzfristigen Anleihen. Die Renditen am längeren Ende werden unseres Erachtens davon weniger betroffen sein, was zu einer «bearishen» Verflachung der Renditekurve führen dürfte. In der Eurozone wird die EZB voraussichtlich weitere Lockerungsmassnahmen ergreifen. Dadurch bleiben die Renditen auch in der Schweiz einstweilen niedrig. Wir haben daher unsere Einschätzung für Anleihen von Underperform auf Neutral geändert. Die Massnahmen der EZB werden europäischen Anleihen in den kommenden Monaten daher einen ausreichenden Puffer bieten. Dieser dürfte sogar die bereits sehr teuren deutschen Anleihen (die in einem europäischen Anleihenportfolio am wenigsten attraktiv sind) sowie die Anleihen der Peripherieländer weiter stützen. Aktuell bevorzugen wir eindeutig Italien, das gerade einmal sein faires Bewertungsniveau erreicht hat und aufgrund der anhaltenden EZB-Unterstützung über weiteres Aufwärtspotenzial verfügt. Spanische Anleihen haben, angetrieben von der positiven gesamtwirtschaftlichen Dynamik, sogar noch stärker zugelegt und sind nun etwas teuer. Wir schätzen spanische Papiere daher vorerst neutral ein. Im Falle einer vorübergehenden Spreadausweitung, die aufgrund der politischen Lage in Katalonien im Bereich des Möglichen liegt, würden wir diese Einschätzung durchaus überdenken. Für Obligationen-Zukäufe bevorzugen wir für Schweizer Anleiheninhaber anstelle der sehr teuren Eidgenossen Anleihen der europäischen Peripherie. Bei den Unternehmensanleihen haben wir derzeit keine Präferenzen für eine bestimmte Unteranlageklasse. Wir geben Unternehmensanleihen jedoch eindeutig den Vorzug gegenüber Staatsanleihen. Anzahl der Monate bis zur ersten Zinserhöhung der Fed Jan 13 Mai 13 Sep 13 Jan 14 Mai 14 Sep 14 Quelle: Bloomberg, Credit Suisse/IDC Number of months to first Fed hike US 5-year Treasury (rhs, inverted in %) Aktien Im September fiel es den Aktienmärkten offenbar schwer, neue Höchststände zu erklimmen. Es fehlten spezifische Katalysatoren und eine starke technische Unterstützung. Unserer Meinung nach werden jedoch makroökonomische Faktoren (Wiederbeschleunigung, gute Berichtssaison für das 3. Quartal) gegen Ende des Jahres erneut für etwas Dynamik an den Aktienmärkten sorgen. Die Zentralbanken sind grosszügig (vor allem in der Eurozone und Japan) und wir halten die Bewertungen noch nicht für ausgereizt. Zudem werden Rückschläge von den Anlegern als Einstiegsgelegenheit genutzt. Dies wird dem Markt unseres Erachtens genug Unterstützung für Kursgewinne geben. Daher würden wir Aktien in einem Portfolio klar übergewichten und dabei auf regionaler Ebene Europa und Japan sowie auf Sektorbasis IT und das Gesundheitswesen bevorzugen. Wir favorisieren Europa, da der Kontinent über Aufholpotenzial bei Wirtschaft und Margenwachstum sowie über eine etwas attraktivere Bewertung verfügt. Innerhalb Europas bleibt der DAX aufgrund einer relativ günstigen Bewertung, seines Exposure gegenüber der Weltwirtschaft und der Auswirkungen des sinkenden Euros unser klarer Favorit. Spanien ist aus zyklischer Sicht gut unterstützt, erscheint derzeit aber teuer und weist keine gute technische Unterstützung auf. Bei Rückschlägen am Markt würden wir unsere neutrale Haltung überdenken. Der US-Markt, der sich bislang gut entwickelt hat, dürfte noch höher tendieren. Historisch gesehen zeigt er bei einer ersten Zinserhöhung jedoch eine leicht schwächere Performance als der Weltindex. Saisonalität des MSCI World Index Average monthly returns of the MSCI World in % since 1995 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec number of months with positive performance Quelle: Datastream, Credit Suisse/IDC number of months with negative performance Alternative Investments Bei Alternative Investments behalten wir, wie bereits im letzten Monat erläutert, unsere Übergewichtung der Hedge-Fonds bei. Unsere Einschätzung der Rohstoffe ist neutral. Wir sind der Meinung, dass der leichte Rückgang der globalen Wirtschaftsdynamik bereits weitgehend eingepreist ist. In unserem Konjunkturszenario, in dem die Weltwirtschaft wieder etwas an Fahrt gewinnen wird, bleiben wir auf Benchmark-Niveau investiert. Im Immobilienbereich bestätigen wir unsere Untergewichtung des Schweizer Marktes (hauptsächlich aus Bewertungsgründen) und unsere Übergewichtung ausländischer Immobilien.

5 5 Anlagestrategie und Asset Allocation Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Währungen Durch das Auseinanderdriften der Geldpolitik (bevorstehende erste Zinserhöhung in den USA, während die EZB weiter lockern wird) ist EUR/USD unter 1.27 gesunken. Angesichts des erwarteten Anstiegs der Bilanzsumme der EZB, die unseres Erachtens das Niveau von 2012 erreichen wird, dürfte EUR/USD noch weiter fallen. Unser 12-Monats-Kursziel beträgt USD/CHF dürfte dieser Entwicklung weitgehend folgen, da der EUR/CHF- Wechselkurs am unteren Ende bei 1.20 von der SNB gut gestützt wird. ( ) Wechselkurse gegenüber USD und EUR Jan 04 Jan 06 Jan 08 Jan 10 Jan 12 Jan 14 Quelle: Bloomberg, Credit Suisse/IDC USD/EUR

6 6 Fokus Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Fokus Versicherungsgebundende Strategien: Durch den Rückversicherungszyklus managen Die Rückversicherungsprämien und damit auch die Renditen am Markt für versicherungsgebundene Strategien (ILS) sind gefallen, doch die Argumente für ILS-Anlagen sind nach wie vor überzeugend. Der zurzeit eher «weiche» Rückversicherungsmarkt birgt zwar Herausforderungen, bietet aber auch Gelegenheiten für erfahrene Branchenexperten. Berit Gehring ILS Product Specialist berit.gehring@credit-suisse.com, Vor 15 Jahren trafen sich die Rückversicherer aus aller Welt in Monte Carlo zu ihrer Jahreskonferenz. Aufgrund niedriger Katastrophenschäden und einer ansprechenden Anlageperformance rechneten sämtliche Akteure mit einem weiteren Jahr rückläufiger Versicherungsprämien. Diese hatten seit ihren Höchstständen nach dem Hurrikan Andrew im Jahr 1992 deutlich nachgegeben. Aber kaum einer zeigte sich besorgt, denn Rückversicherung war schon immer ein zyklisches Geschäft gewesen (was in den Prämienindizes von Guy Carpenter, einem Spezialisten für globale Risiken und Rückversicherungen, zum Ausdruck kommt; vgl. Abb. 1). Hohe Katastrophenschäden treiben die Prämien nach oben. Treten während einer gewissen Zeit keine grossen Schadenereignisse ein, fallen die Prämien wieder. Letzteres war 1999 der Fall. Die Finanzmärkte zeigten indessen kaum Interesse genauso wenig wie die globalen Investoren. Rückversicherung war damals eine undurchsichtige, wenig interessante Branche, und die Pensionskassen konzentrierten sich vornehmlich darauf, wie gut sich ihre Bestände an Rückversicherungsaktien entwickelten. Abbildung 1: Regionale Prämien für Katastrophenversicherungen (indexiert: 1990 = 100) Hurricane Andrew, Quelle: Guy Carpenter & Company LLC Hurricanes Katrina, Rita, Wilma, 2005 US UK Europe APAC Japan earthquake + other losses, Die Branche und die Anlageklasse verändern sich Vor einigen Wochen, Mitte September, kamen die Vertreter der Rückversicherungsbranche erneut in Monte Carlo zusammen. Der aktuelle Abwärtstrend der Prämien gleicht jenem von vor 15 Jahren, das Interesse des breiteren Finanzmarkts und der weltweiten Anleger hat aber mittlerweile deutlich zugenommen. Rückversicherungen sind zu einem wichtigen Finanzthema avanciert. Und dieses Thema ist investierbar geworden nicht nur über Rückversicherungsaktien, deren Performance ohnehin stärker durch die Anlageergebnisse als durch das tatsächliche Rückversicherungsgeschäft beeinflusst wird, sondern auch durch spezialisierte alternative Investments, die ein direktes Exposure gegenüber Rückversicherungsrisiken bieten sogenannte versicherungsgebundene Strategien (Insurance-Linked Strategies, ILS). Seit seinen Anfängen in den späten 1990er-Jahren ist der ILS-Markt von kaum USD 2 Mrd. auf eine Volumen von schätzungsweise USD 59 Mrd. angewachsen (Quelle: Aon Benfield). Diese beeindruckende Expansion ist in Abbildung 2 illustriert. Weltweit schätzen institutionelle Anleger im Allgemeinen und Pensionskassen im Besonderen heute die Diversifikationsvorteile, die mit einer ILS-Allokation in ihren Portfolios einhergehen. Vor allem nach der Finanzkrise der Jahre 2008/2009, als ILS eine niedrige Korrelation sowohl mit den traditionellen als auch den alternativen Finanzmärkten zeigten, nahmen das Anlegerinteresse und die Kapitalzuflüsse substanziell zu. In jüngerer Zeit bewirkte das Tiefzinsumfeld weitere Kapitalzuflüsse von stärker auf Fixed Income fokussierten Anlegern, die sich von den relativ attraktiven Renditen von ILS-Anlagen angezogen fühlten. Damit ist die «Suche nach alternativen Renditen» zu einer «Suche nach Renditen» geworden. Das Kapital der Investoren wird hauptsächlich über spezialisierte ILS-Fondsmanager investiert. Allerdings haben auch (Rück-) Versicherer mit der Zusammenstellung von Teams für das Management von Kapital Dritter begonnen. Einige sehr grosse Pensionsfonds (und in jüngerer Zeit auch Anlagefonds oder Multi-Strategy-Hedge-Fonds) investieren direkt in Katastrophenanleihen (auch «Cat Bonds» genannt). Der Grossteil des alternativen Kapitals von USD 59 Mrd. wird in Naturkatastrophenrisiken in entwickelten Versicherungsmärkten investiert, in erster Linie in den USA und innerhalb der USA vornehmlich in Florida (1), gefolgt von Japan und Europa, Australien/Neuseeland und anderen, kleineren Versicherungsmärkten weltweit.

7 7 Fokus Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Abbildung 2: Entwicklung von ILS-Kapital im Rückversicherungsmarkt In USD Mrd Cat Bonds (incl. Life) Side Car Industry Loss Warranties Private Transactions (Collateralized Reinsurance) Quelle: Aon Benfield Die im Rückversicherungsmarkt investierte Gesamtkapazität entspricht heute dem Kapitalbetrag, den Rückversicherer jedes Jahr gegen Naturkatastrophenrisiken halten. Rückversicherungen zeichnen nach wie vor über 90% der Versicherungsrisiken («Underwriting» bzw. Abschluss von Versicherungsverträgen). Die meisten ILS-Anlagen werden auf besicherter Basis getätigt (2), was den Gesamtumfang des verfügbaren Kapitals beschränkt. Im Gegensatz dazu können Rückversicherer dank ihrer Ratings Verträge zeichnen, deren Umfang deutlich über ihr Kapital hinausgeht. Trotzdem gehören die grössten ILS-Manager heute zu den führenden Rückversicherern von Naturkatastrophenrisiken, und sie sind grösser als viele Rückversicherer auf den Bermudas oder im Lloyd s-markt. Als Pionier in dieser Anlageklasse ist das ILS- Team der Credit Suisse heute die Nummer 2 unter den ILS-Managern und wäre gemessen an der Deckung gegen Naturkatastrophen mit den zehn weltweit führenden Rückversicherern vergleichbar. Management von ILS-Portfolios im heutigen Markt Das zurzeit eher «weiche» Marktumfeld mit fallenden Prämien ist für die Rückversicherungsbranche nichts Neues. Im ILS-Team der Credit Suisse stützen wir unseren Managementansatz auf unsere langjährige Kenntnis des Rückversicherungszyklus. ILS-Ansatz der Credit Suisse im aktuellen Markt: Wahrung der Underwriting-Disziplin und der Risikoqualität in den Portfolios. Fokus auf bestehende Gegenparteien und Beziehungen mit stabileren Prämien. Nutzung der Grösse und der Bonität der Besicherung. Flexible Allokation im Portfoliorahmen, um Marktsegmente mit den deutlichsten Prämienrückgängen zu meiden. Fokus auf Qualität Im aktuellen Marktumfeld sollte ein Hauptfokus auf der Underwriting-Disziplin liegen. Vielen Rückversicherer gehen im Bestreben, ihre Prämienvolumen (bzw. -niveaus) stabil zu halten oder diese sogar zu steigern, mehr Risiken ein. Sie zeichnen hierfür Risiken, die stärker «im Geld» liegen (d.h. tiefere Schwellen für die Auslösung des Versicherungsschutzes aufweisen) oder akzeptieren diverse zusätzliche, vormals nicht durch die Police abgedeckte Risiken (z.b. Terrorismus, Cyberrisiken), die sehr schwer zu modellieren sind und deren Preis damit schwierig festzulegen ist. In gewissen Märkten versuchen Start-up-Versicherer, den Grossteil der gezeichneten Risiken weiterzugeben, ohne selbst Risiken in substanziellem Umfang einzubehalten. Damit entfällt für sie der Anreiz, gute Policen zu zeichnen, was ein klares Zeichen für einen überhitzenden Markt ist (wie am Beispiel Floridas ersichtlich). Wir achten stark darauf, weiterhin eine hohe Qualität der Risiken in unseren ILS-Portfolios zu gewährleisten. Wir ziehen es vor, gewisse Prämienreduktionen im Vergleich zum Vorjahr hinzunehmen, da sich eine konstante Portfoliorendite alternativ nur dadurch erreichen liesse, dass eine Verschlechterung der Risikoqualität im Portfolio hingenommen wird. Fokus auf Beziehungen Um dennoch attraktive risikobereinigte Portfoliorenditen zu generieren und die Prämienrückgänge gegenüber dem Vorjahr zu minimieren, konzentrieren wir uns auf unsere seit Langem bestehenden Beziehungen und Gegenparteien sowie solche, bei denen unser Geschäft einen substanziellen Anteil am Programm hat. Rückversicherung ist ein Beziehungsgeschäft, und die Prämienreduktionen bei lange zurückreichenden Beziehungen sind deutlich geringer als im Gesamtmarkt. Fokus auf Grösse Die Grösse ist bei Verhandlungen über die Kapazität und den Preis ebenfalls zu einem erfolgsentscheidenden Faktor geworden. Umfangreiche ILS-Vermögenswerte können im Markt für Katastrophenanleihen (wegen seiner relativ beschränkten Grösse) ein Nachteil sein, im traditionellen Rückversicherungsmarkt sind sie aber ein Plus. Viele Versicherungen kaufen jedes Jahr Rückversicherungsdeckung in Milliardenhöhe und bevorzugen grosse Transaktionsvolumen, um die Gesamtzahl der Gegenparteien, mit denen sie zu tun haben, zu beschränken. Mit über USD 6 Mrd. an verwalteten ILS-Vermögenswerten kann Credit Suisse ILS ihren Gegenparteien ähnlich wie die grössten Rückversicherer Volumen im Bereich von mehreren Hundert Millionen anbieten. Sie ist damit einer von nur zwei ILS-Managern, die auf diesem Niveau mithalten können und wettbewerbsfähig sind. Bei derart hohen Volumen ist zudem die Bonität der Gegenpartei für Versicherer entscheidend, was unsere mit AAA besicherte ILS-Deckung noch attraktiver macht. Fokus auf die relative Attraktivität Ein Blick auf den Markt zeigt darüber hinaus, dass die einzelnen Segmente und Regionen von den Prämienrückgängen unterschiedlich betroffen sind, wie auch die regionalen Prämienindizes von Guy Carpenter illustrieren. Die ILS-Instrumente mit den niedrigsten Eintrittshürden für Neuanleger insbesondere Katastrophenanleihen und Industry Loss Warranties (Derivatform zur Deckung von Versicherungsschäden, deren Trigger auf den Gesamtschäden der Versicherungsbranche beruhen) verzeichnen die grössten Kapitalzuflüsse und einen entsprechenden Preisdruck. Traditionelle Rückversicherungen die für die meisten Anleger nicht direkt zugänglich sind entwickeln sich dagegen stabiler. Unter den einzelnen Regionen konzentrierte sich der Grossteil der Kapitalzuflüsse auf die USA und Florida, was sich mit den dort höheren absoluten Prämienniveaus erklärt. Es überrascht daher nicht, dass Florida im Vorjahresvergleich die markantesten Preisrückgänge verzeichnete: Die Prämien fielen hier um bis zu 25%, gegenüber 11% weltweit. Folglich sind Manager, die ILS-Kapital flexibel denjenigen Instrumenten mit den attraktivsten risikobereinigten

8 8 Fokus Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Renditen zuweisen können, im Vorteil. Dasselbe gilt für Akteure, die Zugang zu den Rückversicherungsregionen mit stabileren und attraktiveren risikobereinigten Preisentwicklung haben, wie beispielsweise Japan, Europa und Australien/Neuseeland. Dank unseres stärker diversifizierten Anlageansatzes waren wir in US-Risiken im Vergleich zum Gesamtmarkt bereits in der Vergangenheit untergewichtet engagiert, und wir haben seit Langem zahlreiche und umfassende Beziehungen ausserhalb der USA aufgebaut. Abbildung 3: ILS und diverse Fixed-Income-Anlageklassen im Renditevergleich Yield in % Jan 05 Jan 06 Jan 07 Jan 08 Jan 09 Jan 10 Jan 11 Jan 12 Jan 13 Jan 14 Cat Bonds US 2-Year Treasuries Quelle: Bloomberg, Lane Financial Barclays US Corporate High Yield Index Barclays Global Aggregate Index Credit Suisse Emerging Markets Corporate Bond Index Zusammenfassung Rückläufige Prämien sind für den Rückversicherungsmarkt nichts Neues. Und neu sind sie auch nicht für die ILS-Manager, die bereits seit einiger Zeit in der Branche aktiv sind. Im aktuellen Umfeld ist es wichtiger denn je, sich auf die Grundprinzipien eines qualitativ guten Rückversicherungs-Underwriting zu konzentrieren und das langfristige Ziel, attraktive risikobereinigte Renditen zu generieren, im Auge zu behalten. Obschon für die nächste Vertragserneuerungsrunde im Januar alles auf weitere Prämienreduktionen hindeutet, bieten ILS im Vergleich zu anderen Anlagekategorien (insbesondere Fixed Income, vgl. Abb. 3) ein nach wie vor attraktives Risiko-Ertrags-Profil sowie substanzielle Diversifikationsvorteile im Portfoliokontext. ( ) Versicherungsgebundene Strategien (Insurance-Linked Strategies, ILS) sind eine relativ neue Anlageklasse, die in Versicherungsrisiken im Zusammenhang mit Katastrophen wie Erdbeben oder Stürme in den USA, Europa und Japan investieren. Ähnlich wie Rückversicherungsgesellschaften erhalten die Investoren eine Prämie für die Übernahme von Versicherungsrisiken. Im Gegenzug erleiden sie Verluste, wenn die vorab definierte Naturkatastrophe tatsächlich eintritt. Da die ILS-Renditen weitgehend vom Auftreten oder Ausbleiben von Naturkatastrophen abhängen, korrelieren sie praktisch nicht mit anderen Risikofaktoren an den Finanzmärkten. Anlagen können über verbriefte Instrumente (sogenannte Katastrophenanleihen) oder über nicht verbriefte, direkte Transaktionen mit Gegenparteien aus der (Rück- ) Versicherungsbranche getätigt werden. Die Investments lassen sich über verschiedene Risikotypen wie beispielsweise Naturkatastrophen, Luftfahrt, Schifffahrt oder Energieinfrastruktur diversifizieren. Fussnoten: (1) Laut Schätzungen von Guy Carpenter, dem grössten US-Rückversicherungs-Broker, werden über ein Drittel des Rückversicherungs-Exposure in Florida in den alternativen (ILS-) Markt übertragen. (2) ILS-Anlagestrukturen wie Fonds haben keine Kreditratings und müssen folglich die übernommenen Rückversicherungsrisiken mit Sicherheiten unterlegen. Dies geschieht in der Regel mit Bankakkreditiven oder Treuhandkonten.

9 9 Update Immobilien Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Update Immobilien Immobilien dürften ihre Attraktivität im aktuellen Umfeld beibehalten Immobilienperformance enger an Realwirtschaft als an Zinsen gekoppelt Abbildung 1 vergleicht die Entwicklung der Gesamtrenditen von Direktinvestitionen in kommerzielle Immobilien global mit jener von US-Staatsanleihen und dem realen BIP-Wachstum weltweit. Wie die Abbildung zeigt, ergibt sich für die letzten 23 Jahre auf globaler Ebene kein einheitlicher Zusammenhang zwischen den Renditen von Immobilien und US-Anleihen. Hingegen bestand eine statistisch signifikante Korrelation von zum globalen BIP- Wachstum. Es scheint demnach, dass die Immobilienrenditen enger an die realwirtschaftliche als an die Zinsentwicklung gekoppelt sind. Gleiches trifft auch auf nationaler Ebene zu, wie unsere Analysen von vierteljährlichen YoY-Preisveränderungen von Büroinvestitionen und den Renditeveränderungen zehnjähriger Anleihen vom 4. Quartal 2002 bis zum 2. Quartal 2014 zeigen. Für die USA ergibt sich eine negative, aber niedrige Korrelation von 0.2. Im Fall von Deutschland und Grossbritannien sehen wir indes positive Korrelationen von 0.3 bzw Die Renditen in diesen beiden Ländern scheinen bei einem Anstieg der Zinsen auf Anleihen demnach ebenfalls zuzulegen. Abbildung 1: Globale Immobilienrenditen weisen starken Zusammenhang zum globalen BIP-Wachstum auf Die Immobilienrenditen korrelieren stärker mit der konjunkturellen Entwicklung als mit den Zinsbewegungen. Die überdurchschnittlichen Risikoprämien bei Immobilien und die steigenden Mieten dürften einen Puffer gegen höhere Anleihenrenditen bieten. Zoltan Szelyes Real Estate Strategist zoltan.szelyes@credit-suisse.com, Kommerzielle Immobilien stehen aufgrund ihrer relativ hohen und stabilen Cash-Flow-Renditen (1) bei vielen institutionellen Anlegern seit Längerem im Zentrum der Aufmerksamkeit. Aufgrund der in den Industrieländern derzeit zu beobachtenden Renditetiefstände bei Anleihen ist die Anfälligkeit von Immobilien gegenüber steigenden Zinsen zuletzt in den Vordergrund gerückt. Da die Fremdfinanzierung bei der Realisierung von Immobilientransaktionen eine grosse Rolle spielt, wird weithin erwartet, dass sich ein Anstieg der Zinsen negativ auf kommerzielle Immobilienwerte auswirken wird. Die Kurse von Real Estate Investment Trusts (REITs) und Immobilienfonds reagieren gelegentlich negativ auf abrupt steigende Anleihenrenditen. Im Mai 2013 etwa lösten die Tapering-Äusserungen des damaligen Fed-Vorsitzenden Ben Bernanke nicht nur einen Ausverkauf bei US-REITs aus, sondern liessen auch die Bewertungen von Schweizer Immobilienfonds sinken. Die Frage ist jedoch, ob der Zusammenhang zwischen Zinsentwicklung und Immobilienmarkt-Performance auch längerfristig Bestand hat. 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% Total Returns Global real estate (sythetic, transaction values based portfolio) Total Returns Global Real Estate (IPD Index, appraisal based) Total Returns 10y US government bonds Global real economic growth YoY (RHS) Quelle: IPD, PMA, IWF, Credit Suisse AG Treiber der Gesamtrenditen von Immobilienanlagen Verständlich wird dieses Ergebnis, wenn man die Zusammensetzung von Immobilienrenditen betrachtet. Die Gesamtrendite einer Liegenschaft setzt sich aus ihrer Cash-Flow-Rendite und ihrer Kapitalwertentwicklung zusammen. Die Cash-Flow-Renditen leiten sich von den Mieterträgen ab. Die Mieten sind in vielen Ländern an die Inflation gekoppelt, zumindest bis zu einem gewissen Grad. Somit verbessern sich die Mieteinnahmen tendenziell, wenn die Zinsen steigen, da Letztere dies für gewöhnlich in Phasen anziehender Inflationsraten tun. Inwieweit sich der Kapitalwert ändert, hängt von zwei Faktoren ab: der Entwicklung der Marktmieten und den Veränderungen der Immobilienkapitalisierungssätze. Die Marktmieten ziehen ebenfalls üblicherweise an, wenn sich die Wirtschaft erholt. Demnach bleibt die Frage, ob die Immobilienkapitalisierungssätze tendenziell anziehen, wenn die Anleihenzinsen steigen. Abbildung 2 zeigt die Entwicklung deutscher Bürokapitalisierungssätze im Vergleich zum Mietwachstum und der Entwicklung der Anleihenrenditen seit Wie hier zu sehen ist, scheint für die Bürorenditen die Fundamentalsituation am Markt repräsentiert durch das Mietwachstum sehr stark ausschlaggebend zu sein. Die beiden Zeiträume, in denen die Kapitalisierungssätze stiegen (und die Immobilienpreise entsprechend sanken) waren durch fallende Mieten sowie rückläufige Anleihenrenditen gekennzeichnet. Unsere Interpretation geht deshalb dahin, dass sich kommerzielle Immobilien selbst in einem Umfeld steigender Zinsen positiv entwickeln sollten, sofern die Objekte weiterhin angemessen bewertet sind und die gesamtwirtschaftliche Nachfrage durch die höheren Zinsen nicht zum Erliegen kommt. 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1%

10 10 Update Immobilien Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Abbildung 2: Deutsche Bürorenditen im Vergleich zu Anleihenrenditen und Mietwachstum Abbildung 3: Immobilien bieten weiterhin überdurchschnittliche Risikoprämien bps Berlin Madrid New York Tokyo Hongkong Sydney London Risk premia of prime office investments June 2014 Average risk premia between 2000 and 2014 Risk premia of prime office investments June 2007 Quelle: PMA, Datastream, Credit Suisse Quelle: PMA, Datastream, Credit Suisse AG Immobilien-Risikoprämien nach wie vor über historischem Durchschnitt Die Risikoprämien an den globalen Prime-Büromärkten deuten darauf hin, dass die Bewertungen in zahlreichen Städten weltweit angemessen sind. In vielen Märkten liegt dabei der Spread, den die Renditen erstklassiger Büroimmobilien zu zehnjährigen lokalen Staatsanleihen aufweisen, nach wie vor über dem historischen Durchschnitt (vgl. Abbildung 3). Besonders markant ist die Differenz zwischen Juni 2007 (Höhepunkt des letzten Zyklus) und Juni Obwohl die Immobilienrenditen aufgrund der hohen Anlegernachfrage in den letzten Jahren gesunken sind, bieten die aktuellen Spreads unserer Meinung nach weiterhin einen gewissen Puffer gegen steigende Anleihenzinsen. Wir gehen daher davon aus, dass die Preise für kommerzielle Immobilien in vielen Städten weltweit durch sinkende Leerstände und steigende Mieten gestützt werden. ( ) (1) Nähere Einzelheiten hierzu entnehmen Sie bitte dem kürzlich vom Real Estate Asset Management Team veröffentlichten White Paper «Immobilien als Anlagekategorie» (2). Für eine Kopie dieses White Paper wenden Sie sich bitte an Zoltan Szelyes. (2) Ein Korrelationskoeffizient von 0.7 bis 1 kann als hoher positiver Zusammenhang interpretiert werden, während Koeffizienten von 0.3 bis 0.7 und von 0 bis 0.3 auf eine mittlere Korrelation bzw. geringe bis unbedeutende Zusammenhänge hindeuten. Negative Zahlen bedeuten, dass sich zwei Variablen in entgegengesetzte Richtungen entwickeln.

11 11 Denkanstösse Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Denkanstösse Demografische Herausforderungen für Schweizer Pensionskassen Alterung der Bevölkerung führt zu Verlangsamung der Kapitalakkumulation Trotz der anrollenden Pensionierungswelle der Baby-Boomer zeigen die Modelle, dass die Alterung der Bevölkerung bis 2050 nicht zu einem schrumpfenden Kapitalstock in der zweiten Säule führen dürfte. Zwar könnte der jährliche Saldo zwischen einbezahlten Beiträgen und ausbezahlten Leistungen negativ werden, doch die Kapitalerträge dürften dies mehr als kompensieren. Trotzdem deuten alle in der Studie untersuchten Demografieszenarien darauf hin, dass sich das Kapitalwachstum vor allem zwischen 2020 und 2035 deutlich verlangsamen wird. Zweite Säule: Saldo zwischen einbezahlten Beiträgen und ausbezahlten Leistungen Jährlicher Saldo in CHF Mrd.; ab 2012 Prognose Trotz der demografischen Alterung rechnen wir bis 2050 nicht mit einem schrumpfenden Kapitalstock in der zweiten Säule. Die Anlageallokation bei Schweizer Pensionskassen dürfte sich allein aufgrund von demografischen Faktoren nicht grundlegend verändern. Nicole Brändle Schlegel Swiss Industry Research nicole.braendle@credit-suisse.com, Demografische Veränderungen vor allem wegen des zu hohen Umwandlungssatzes problematisch In ihrer jüngsten Studie zu den Schweizer Pensionskassen («Schweizer Pensionskassen 2014 Perspektiven in der Demografie und im Anlagemanagement») befragte Credit Suisse über 250 Pensionskassen zu den für sie grössten Herausforderungen. Die Ergebnisse zeigen, dass neben dem Tiefzinsumfeld die demografische Alterung die grösste Herausforderung darstellt. 82% der Befragten sind der Auffassung, dass die demografische Entwicklung in Kombination mit dem zu hoch angesetzten Mindestumwandlungssatz das Problem der Umverteilung zwischen den aktiven Versicherten und Rentenbezügern verschärft. Viele Pensionskassenvertreter bezeichnen die Demografie auch deshalb als Herausforderung, weil sie laut 63% der Befragten höhere Sparbeiträge oder einen Leistungsabbau voraussetzt (50%) Demographic scenario «low» Demographic scenario «high» Quelle: Credit Suisse, Bundesamt für Statistik Demographic scenario «middle» Demographic scenario «high immigration» Moderater Einfluss der Altersstruktur auf die Anlageallokation Aufgrund ihres Einflusses auf die Risikofähigkeit der Pensionskassen dürfte die gesellschaftliche Alterung auch Auswirkungen auf die Anlageallokation haben. 63% der befragten Pensionskassenvertreter bejahten, dass die demografische Alterung langfristig einen Einfluss auf ihre Anlageallokation haben wird. Im Durchschnitt rechnen die Umfrageteilnehmer damit, dass sie ihre Immobilien- und Anleihenquote sowie den Anteil an flüssigen Mitteln geringfügig erhöhen werden. Hingegen gehen sie von einem leicht sinkenden Aktienanteil aus. Unsere Berechnungen ergeben, dass ein höheres Durchschnittsalter der aktiven Versicherten mit einer niedrigeren Aktienquote bei der Pensionskasse einhergeht. Dieser Effekt ist statistisch signifikant, aber bisher sehr moderat. Deshalb erwarten wir allein aufgrund der demografischen Entwicklungen keine grundlegende Veränderung der Anlageallokation bei Schweizer Pensionskassen. Die komplette Studie ist in Deutsch, Französisch und Italienisch abrufbar unter «Wirtschaft Schweiz» («Branchen»). ( )

12 12 Denkanstösse Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Forecast Summary Weitere Informationen zu den Prognosen und Schätzungen sind auf Anfrage erhältlich. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für die künftige Entwicklung. Die Wertentwicklung kann von Provisionen, Gebühren oder anderen Kosten sowie von Wechselkursschwankungen beeinflusst werden. ( ) Kurzfristzinsen 3-Monats-Libor / 10-jährige Staatsanleihen in % CHF EUR* USD GBP AUD** JPY 3M-Libor Kassa M M J Kassa M M Spotkurse sind Schlusskurse vom Prognosedatum: *3M-Euribor, **3M-Bank-Bill- Sätze. Quelle: Bloomberg, Credit Suisse Unternehmensanleihen: Ausgewählte Indizes BC IG Corporate EUR BC IG Corporate USD BC IG Financials USD CS LSI ex Govt CHF BC High Yield Corp USD BC High Yield Pan EUR JPM EM Hard Curr USD JPM EM Local Curr, abgesichert in USD Rendite (%) Spread (Bp) n.a. Duration (Jahre) % 0.1% 0.4% -0.1% 0.6% 0.7% 0.6% 0.7% 0.8% 0.9% 1.4% 0.0% 3.8% 3.5% 3.3% 3.6% BC = Barclays Capital, IG= Investment Grade, CS = Credit Suisse, JPM = JP Morgan (EMBI+ und GBI Gl. Div). Indexdaten vom Quelle: Bloomberg, Credit Suisse Aktien Index MSCI AC World** USA S&P 500 Eurostoxx 50 UK FTSE 100 Japan Topix Australien S&P/ASX 200 Kanada S&P/TSX Comp Schweiz SMI Kassa 185 1'968 3'133 6'528 1'283 5'318 14'790 8' KGV Div.-r. (%) Kurse vom ; *Prognose; **Nettorenditen (inkl. Dividenden). Rohstoffe Gold (USD/Unze) Silber (USD/Unze) Platin (USD/Unze) Palladium (USD/Unze) Kupfer (USD/Tonne) WTI-Rohöl (USD/Barrel) Credit Suisse Commodity Benchmark Spotkurse: Schlusskurse New York, ; *Prognose. Kassa 1' ' ' '423 3M* 12M* '070 2'200 3'400 3'700 6'750 7'100 1'420 1'550 5'550 6'000 16'000 17'500 8'750 9' Quelle: Datastream, Credit Suisse 3M* 12M* 1'250 1' '375 1' '600 6' '550 5'650 Quelle: Bloomberg, Credit Suisse Währungen EUR/USD USD/CHF EUR/CHF USD/JPY EUR/JPY EUR/GBP GBP/USD AUD/USD USD/CAD EUR/SEK EUR/NOK EUR/PLN USD/CNY USD/SGD USD/KRW USD/INR USD/BRL USD/MXN Spot ' Spotkurse: Schlusskurse London, M '030-1' Reales BIP-Wachstum und Inflation in % CH EWU USA UK Australien Japan China MSCI Emerging Markets** 12M-Prognose 3M-Prognose BIP-Wachstum Prognosen vom: E E Inflation M '030-1' Quelle: Bloomberg, Credit Suisse 2014E E Quelle: Credit Suisse

13 13 Glossar Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Glossar Risikohinweise Marktrisiko Anleihenrisiko Schwellenländer Hedge-Fonds Anlagen in Rohstoffe Immobilien Währungsrisiko Die Finanzmärkte steigen und fallen und werden dabei von den wirtschaftlichen Rahmenbedingungen, der Inflation, dem Weltgeschehen sowie von unternehmensspezifischen Meldungen beeinflusst. Trends lassen sich im Zeitablauf identifizieren, dennoch kann es schwierig sein, die Richtung des Gesamtmarktes und einzelner Aktien vorherzusagen. Diese Variabilität setzt Aktienanlagen dem Risiko eines Wertverlustes aus. Anleger sind Zins-, Währungs-, Liquiditäts-, Kreditmarkt- und Bonitätsschwankungen ausgesetzt, die den Preis einer Anleihe beeinflussen können. Schwellenländer (Emerging Markets) sind Länder, die durch mindestens einen der folgenden Faktoren gekennzeichnet sind: ein gewisses Mass an politischer Instabilität, relativ unvorhersehbare Entwicklungstendenzen der Finanzmärkte und des Wachstums, ein Finanzmarkt, der sich noch in der Entwicklung befindet, oder eine schwache Wirtschaft. Investitionen in Schwellenländern sind in der Regel mit höheren Risiken verbunden. Dazu zählen politische und wirtschaftliche Risiken sowie Risiken in Bezug auf Bonität, Wechselkurse, Marktliquidität, Rechtsvorschriften, Abwicklung (Settlement), Märkte, Aktionäre und Gläubiger. Hedge-Fonds sind unabhängig von ihrer Struktur an keine bestimmte Anlagedisziplin oder Handelsstrategie gebunden und versuchen, in allen Marktphasen positive Renditen zu erwirtschaften. Dazu setzen sie Fremdkapital, derivative Finanzinstrumente und spekulative Anlagestrategien ein, die das Risiko eines Anlageverlustes erhöhen können. Rohstofftransaktionen bergen ein hohes Risiko und eignen sich daher unter Umständen nur für wenige Privatanleger. Die Bewegungen an diesen Märkten können zu erheblichen Verlusten oder sogar zum Totalverlust des investierten Kapitals führen. Immobilienanleger sind neben dem Liquiditäts- und Währungsrisiko einer Reihe weiterer Risiken ausgesetzt, darunter dem zyklischen Risiko, dem Miet- und Lokalmarktrisiko, dem Umweltrisiko sowie Risiken im Zusammenhang mit einer veränderten Rechtslage. Bei Anlagen in Fremdwährung besteht zusätzlich das Risiko, dass die Fremdwährung gegenüber der Referenzwährung des Anlegers an Wert verliert. Quelle: Credit Suisse Erläuterung der in Berichten häufig erwähnten Indizes Index MSCI World USA S&P 500 Eurostoxx 50 UK FTSE 100 Japan Topix Australien S&P/ASX 200 Kanada S&P/TSX Comp Schweiz SMI MSCI Emerging Markets BC IG Corporate EUR BC IG Corporate USD BC IG Financials USD CS LSI ex Govt CHF BC High Yield Corp USD BC High Yield Pan EUR JPM EM Hard Curr. USD JPM EM Local Curr., abgesichert in USD CS Hedge Fund Index DXY Kommentar Der MSCI World ist ein von Morgan Stanley Capital International entwickelter und berechneter Index, der die Entwicklung der globalen Aktienmärkte widerspiegelt. Die Berechnungen basieren auf Schlusskursen mit Wiederanlage der Dividenden. Der Standard & Poor's 500 ist ein kapitalisierungsgewichteter Aktienindex, der alle wichtigen US-Branchen repräsentiert und die binnenwirtschaftliche Entwicklung anhand der Veränderung des aggregierten Marktwertes misst. Der Eurostoxx 50 ist ein nach Marktkapitalisierung gewichteter Aktienindex für 50 führende Blue-Chip-Unternehmen der Eurozone. Der FTSE 100 ist ein nach Marktkapitalisierung gewichteter Aktienindex. Er repräsentiert die 100 grössten Unternehmen, die an der London Stock Exchange kotiert sind. Die Aktien fliessen mit einer Investierbarkeitsgewichtung in die Indexberechnung ein. Der TOPIX (Tokyo Stock Price Index) bildet alle japanischen Blue Chips ab, die im «ersten Börsensegment» gelistet sind. Von der Indexberechnung ausgeschlossen sind temporäre Emissionen und Vorzugsaktien. Der S&P/ASX 200 ist ein nach Marktkapitalisierung gewichteter und um Streubesitz bereinigter australischer Aktienindex, der von Standard & Poor's berechnet wird. Der S&P/TSX Composite Index ist das kanadische Pendant zum S&P 500 in den USA. Er enthält die grössten Werte, die an der Toronto Stock Exchange gehandelt werden. Der Swiss Market Index setzt sich aus den 20 grössten Titeln des SPI (Swiss Performance Index)-Universums zusammen, die zusammen 85% der Streubesitzkapitalisierung des Schweizer Aktienmarktes repräsentieren. Als Kursindex ist der SMI nicht um Dividenden bereinigt. Der MSCI Emerging Markets ist ein nach Streubesitz gewichteter Index, der die Aktienmarkt-Performance in den globalen Schwellenländern misst. Der Index wird von Morgan Stanley Capital International entwickelt und berechnet. Der Euro Corporate Index bildet den Markt für festverzinsliche, auf Euro lautende Unternehmensanleihen mit Investment Grade ab. Der Index enthält Titel, die bestimmte Anforderungen bezüglich Restlaufzeit, Liquidität und Qualität erfüllen. Er wird von Barclays berechnet. Der US Corporate Index bildet den Markt für festverzinsliche, auf US-Dollar lautende Unternehmensanleihen mit Investment Grade ab. Der Index enthält US- und Nicht-US-Titel, die bestimmte Anforderungen bezüglich Restlaufzeit, Liquidität und Qualität erfüllen. Er wird von Barclays berechnet. Der IG Financials Index bildet den Markt für festverzinsliche, auf US-Dollar lautende Finanzanleihen mit Investment Grade ab. Der Index enthält US- und Nicht-US-Titel, die bestimmte Anforderungen bezüglich Restlaufzeit, Liquidität und Qualität erfüllen. Er wird von Barclays berechnet. Der Liquid Swiss Index ex Govt CHF ist ein marktkapitalisierter Rentenindex, der den liquidesten und umsatzstärksten Teil des Schweizer Obligationenmarktes repräsentiert und dabei Schweizer Staatsanleihen ausschliesst. Der Index wird von der Credit Suisse berechnet. Der US Corporate High Yield Index misst die Wertentwicklung von auf USD lautenden, festverzinslichen und steuerpflichtigen Unternehmensanleihen ohne Investment-Grade-Rating. Der Index wird von Barclays berechnet. Der Pan European High Yield Index misst die Wertentwicklung des Marktes für nicht erstklassige, festverzinsliche Unternehmensanleihen, die auf Euro, Pfund Sterling, Norwegische Krone, Schwedische Krone oder Schweizer Franken lauten. Der Index wird von Barclays berechnet. Der Emerging Market Bond Index Plus bildet die Gesamtrendite von Hartwährungs-Staatsanleihen der liquidesten Schwellenmärkte ab. Der Index umfasst Brady Bonds (in US-Dollar denominierte und von lateinamerikanischen Ländern ausgegebene Anleihen), Kredite und Eurobonds. Der JPMorgan Government Bond Index bildet die Wertentwicklung von Anleihen in Lokalwährung ab, die von Schwellenländerregierungen in den für internationale Anleger am leichtesten zugänglichen Märkten ausgegeben wurden. Der Credit Suisse Hedge Fund Index wird von Credit Suisse Hedge Index LLC zusammengestellt. Es ist ein anlagegewichteter Hedge-Fonds-Index, der nur Fonds (im Gegensatz zu Einzelmandaten) enthält. Er spiegelt die Wertentwicklung nach Abzug der Performancegebühren und Kosten aller Indexkomponenten wider. Der US Dollar Index ist eine Kennzahl, die den Wert des US-Dollar mittels eines Währungskorbs vergleicht, der den Grossteil der wichtigsten Handelspartnerwährungen umfasst. Er ist vergleichbar mit anderen handelsgewichteten Indizes, für welche die Wechselkurse derselben Hauptwährungen verwendet werden. Quelle: verschiedene Indexanbieter, Credit Suisse

14 14 Glossar Credit Suisse - Trends Institutional Monthly In Berichten häufig verwendete Abkürzungen Abk. Bp Beschreibung Basispunkt Abk. EPS Beschreibung Earnings per Share Abk. KGV Beschreibung Kurs-Gewinn-Verhältnis CAGR CFO CFROI DCF EBITDA Compound Annual Growth Rate Cash from Operations Cash Flow Return on Investment Discounted Cash Flow Earnings before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization EV FCF FFO IBD KBV Enterprise Value Free Cash Flow Funds from Operations Interest-Bearing Debt Kurs-Buchwert-Verhältnis PEG r. S. ROE ROIC YoY KGV geteilt durch EPS-Wachstum rechte Skala (in Abbildungen) Return on Equity Return on Invested Capital Year-on-Year Quelle: Credit Suisse In Berichten häufig verwendete Währungscodes Code ARS Währung Argentinischer Peso Code HKD Währung Hongkong-Dollar Code PEN Währung Peruanischer Neuer Sol AUD BRL CAD CHF CLP CNY COP CZK EUR GBP Australischer Dollar Brasilianischer Real Kanadischer Dollar Schweizer Franken Chilenischer Peso Chinesischer Yuan Kolumbianischer Peso Tschechische Krone Euro Pfund Sterling HUF IDR ILS INR JPY KRW MXN MYR NOK NZD Ungarischer Forint Indonesische Rupiah Israelischer Neuer Schekel Indische Rupie Japanischer Yen Südkoreanischer Won Mexikanischer Peso Malaysischer Ringgit Norwegische Krone Neuseeland-Dollar PHP PLN RUB SEK SGD THB TRY TWD USD ZAR Philippinischer Peso Polnischer Zloty Russischer Rubel Schwedische Krone Singapur-Dollar Thailändischer Baht Türkische Lira Neuer Taiwan-Dollar US-Dollar Südafrikanischer Rand Quelle: Credit Suisse Wichtige Informationen zu Derivaten Preisangaben Risiken Call-Optionen kaufen Put-Optionen kaufen Call-Optionen verkaufen Put-Optionen verkaufen Call-Spreads kaufen Ungedeckte Call-Spreads verkaufen Die genannten Optionsprämien und Kurse sind lediglich indikativer Natur. Optionsprämien und Kurse können sehr schnellen Veränderungen unterliegen: Die angegebenen Kurse und Prämien beziehen sich auf den im Text angegebenen Zeitpunkt und haben sich unter Umständen in der Zwischenzeit stark geändert. Derivate sind komplexe Instrumente und daher nur zum Verkauf an Anleger bestimmt, die alle damit verbundenen Risiken verstehen und akzeptieren. Anleger müssen sich bewusst sein, dass die Ergänzung eines bestehenden Portfolios durch Optionspositionen die Eigenschaften und das Verhalten dieses Portfolios verändern kann. Die Sensitivität eines Portfolios gegenüber gewissen Marktbewegungen kann durch die Hebelwirkung von Optionen substanziell beeinflusst werden. Anleger, die Call-Optionen kaufen, riskieren den Verlust der gesamten bezahlten Optionsprämie, wenn der Basiswert bei Verfall unter dem Ausübungspreis notiert. Anleger, die Put-Optionen kaufen, riskieren den Verlust der gesamten bezahlten Optionsprämie, wenn der Basiswert bei Verfall über dem Ausübungspreis notiert. Anleger, die Call-Optionen verkaufen, verpflichten sich zum Verkauf des Basiswerts zum Ausübungspreis, und zwar selbst dann, wenn der Marktkurs des Basiswerts mittlerweile deutlich darüber liegt. Anleger, die Covered Calls verkaufen (d.h. die den Basiswert besitzen und einen Call veräussern) riskieren, ihr Aufwärtspotenzial auf den Ausübungspreis zuzüglich der vorab erhaltenen Optionsprämie zu beschränken, und könnten zum Verkauf ihrer Wertpapiers gezwungen sein, wenn dessen Kurs über dem im verkauften Call festgelegten Ausübungspreis notiert. Darüber hinaus sind Anleger etwaigen Kursverlusten vollumfänglich ausgesetzt, die durch die vorab erhaltene Prämie nur teilweise kompensiert werden. Wenn Anleger zum Verkauf des Basiswerts gezwungen sind, könnten sie zudem steuerpflichtig werden. Anleger, die ungedeckte Call-Optionen verkaufen (d.h. Calls veräussern, ohne den Basiswert zu besitzen), setzen sich dem Risiko unbeschränkter Kursverluste des Basiswerts abzüglich des Ausübungspreises aus. Anleger, die Put-Optionen verkaufen, verpflichten sich zum Kauf des Basiswerts zum Ausübungspreis, wenn dessen Kurs unter den Ausübungspreis fällt. Der Maximalverlust beläuft sich auf den gesamten Ausübungspreis abzüglich der für den Verkauf des Puts erhaltenen Prämie. Anleger, die Call-Spreads kaufen (d.h. einen Call kaufen und einen Call mit höherem Ausübungspreis verkaufen), riskieren den Verlust der gesamten gezahlten Prämie, wenn der Basiswert bei Verfall unter dem tieferen Ausübungspreis notiert. Der Maximalgewinn beim Kauf von Call-Spreads beläuft sich auf die Differenz zwischen den beiden Ausübungspreisen abzüglich der vorab bezahlten Prämie. Verkauf von ungedeckten Call-Spreads (d.h. Verkauf eines Calls und Kauf eines weiter aus dem Geld liegenden Calls, ohne den Basiswert zu besitzen): Die Anleger riskieren einen Maximalverlust in Höhe der Differenz zwischen den Ausübungspreisen des gekauften und des verkauften Calls, abzüglich der vorab erhaltenen Prämie, wenn der Basiswert bei Verfall über dem Ausübungspreis des gekauften Calls notiert. Der Maximalgewinn beläuft sich auf die vorab erhaltene Prämie, wenn der Basiswert bei Verfall unter dem Ausübungspreis des verkauften Calls notiert.

15 15 Glossar Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Put-Spreads kaufen Strangles kaufen Strangles oder Straddles verkaufen Anleger, die Put-Spreads kaufen (d.h. einen Put kaufen und einen Put mit tieferem Ausübungspreis verkaufen) sind ebenfalls dem Risiko eines Maximalverlusts in Höhe der vorab bezahlten Prämie ausgesetzt. Der Maximalgewinn beim Kauf von Put-Spreads beläuft sich auf die Differenz zwischen den beiden Ausübungspreisen abzüglich der vorab bezahlten Prämie. Kauf von Strangles (d.h. Kauf eines Puts und Kauf eines Calls): Der Maximalverlust entspricht den für die beiden Optionen bezahlten Prämien, wenn der Basiswert bei Verfall zwischen dem Ausübungspreis des Puts und dem des Calls notiert. Anleger, die ein Wertpapier besitzen und einen Strangle oder einen Straddle verkaufen, riskieren, ihr Kursgewinnpotenzial aus dem betreffenden Wertpapier auf den Ausübungspreis des verkauften Calls zuzüglich der vorab erhaltenen Prämie zu beschränken. Wenn das Wertpapier unter dem Ausübungspreis des verkauften Puts notiert, riskieren Anleger zudem den Verlust der Differenz zwischen dem Ausübungspreis des verkauften Puts und dem Kurs des Wertpapiers (abzüglich der vorab erhaltenen Prämie) und werden ausserdem Verluste aus ihren Wertpapierposition hinnehmen müssen, wenn sie die Titel tatsächlich besitzen. Der potenzielle Maximalverlust entspricht dem gesamten Ausübungspreis (abzüglich der vorab erhaltenen Prämie) zuzüglich der Verluste aus der Long-Positionierung im betreffenden Wertpapier. Anleger, die einen ungedeckten Strangle oder Straddle verkaufen, setzen sich unbegrenzten potenziellen Verlusten aus, da sie, wenn das Wertpapier über dem Ausübungspreis des Calls notiert, den Verlust der Differenz zwischen dem Ausübungspreis des verkaufen Calls und dem Kurs des Wertpapiers (abzüglich der vorab erhaltenen Prämie) riskieren. Zudem sind sie dazu verpflichtet, den Basiswert zum Ausübungspreis des Puts (abzüglich der vorab erhaltenen Prämie) zu erwerben, wenn der Basiswert bei Verfall unter dem Ausübungspreis des Puts notiert. Quelle: Credit Suisse

16 Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Risikowarnung Jede Anlage ist mit Risiken verbunden, insbesondere in Bezug auf Wertund Renditeschwankungen. Sind Anlagen in einer anderen Währung als Ihrer Basiswährung denominiert, können Wechselkursschwankungen den Wert, den Kurs oder die Rendite nachteilig beeinflussen. Informationen zu den mit Anlagen in die hierin behandelten Wertpapiere verbundenen Risiken finden Sie unter folgender Adresse: Dieser Bericht kann Informationen über Anlagen, die mit besonderen Risiken verbunden sind, enthalten. Bevor Sie eine Anlageentscheidung auf der Grundlage dieses Berichts treffen, sollten Sie sich durch Ihren unabhängigen Anlageberater bezüglich notwendiger Erläuterungen zum Inhalt dieses Berichts beraten lassen. Zusätzliche Informationen erhalten Sie ausserdem in der Broschüre «Besondere Risiken im Effektenhandel», die Sie bei der Schweizerischen Bankiervereinigung erhalten. Vergangene Wertentwicklung ist kein Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Die Wertentwicklung kann durch Provisionen, Gebühren oder andere Kosten sowie durch Wechselkursschwankungen beeinflusst werden. Finanzmarktrisiken Historische Renditen und Finanzmarktszenarien sind keine Garantie für zukünftige Ergebnisse. Angegebene Kurse und Werte von Anlagen sowie etwaige auflaufende Renditen könnten sinken, steigen oder schwanken. Die Performance in der Vergangenheit ist kein Hinweis auf die künftige Wertentwicklung. Sind Anlagen in einer anderen Währung als Ihrer Basiswährung denominiert, können Wechselkursschwankungen den Wert, den Kurs oder die Rendite nachteilig beeinflussen. Sie sollten, soweit Sie eine Beratung für erforderlich halten, Berater konsultieren, die Sie bei dieser Entscheidung unterstützen. Anlagen werden möglicherweise nicht öffentlich oder nur an einem eingeschränkten Sekundärmarkt gehandelt. Ist ein Sekundärmarkt vorhanden, kann der Kurs, zu dem die Anlagen an diesem Markt gehandelt werden, oder die Liquidität bzw. Illiquidität des Marktes nicht vorhergesagt werden. Schwellenmärkte In Fällen, in denen sich dieser Bericht auf Schwellenmärkte bezieht, weisen wir Sie darauf hin, dass mit Anlagen und Transaktionen in verschiedenen Anlagekategorien von oder in Zusammenhang oder Verbindung mit Emittenten und Schuldnern, die in Schwellenländern gegründet, stationiert oder hauptsächlich geschäftlich tätig sind, Unsicherheiten und Risiken verbunden sind. Anlagen im Zusammenhang mit Schwellenländern können als spekulativ betrachtet werden; ihre Kurse neigen zu einer weit höheren Volatilität als die der stärker entwickelten Länder der Welt. Anlagen in Schwellenmärkten sollten nur von versierten Anlegern oder von erfahrenen Fachleuten getätigt werden, die über eigenständiges Wissen über die betreffenden Märkte sowie die Kompetenz verfügen, die verschiedenen Risiken, die solche Anlagen bergen, zu berücksichtigen und abzuwägen und ausreichende finanzielle Ressourcen zur Verfügung haben, um die erheblichen Risiken des Ausfalls solcher Anlagen zu tragen. Es liegt in Ihrer Verantwortung, die Risiken, die sich aus Anlagen in Schwellenmärkten ergeben, und Ihre Portfolio-Strukturierung zu steuern. Bezüglich der unterschiedlichen Risiken und Faktoren, die es bei Anlagen in Schwellenmärkten zu berücksichtigen gilt, sollten Sie sich von Ihren eigenen Beratern beraten lassen. Alternative Anlagen Hedge-Fonds unterliegen nicht den zahlreichen Bestimmungen zum Schutz von Anlegern, die für regulierte und zugelassene gemeinsame Anlagen gelten; Hedge-Fonds-Manager sind weitgehend unreguliert. Hedge- Fonds sind nicht auf eine bestimmte Zurückhaltung bei Anlagen oder Handelsstrategie beschränkt und versuchen, in den unterschiedlichsten Märkten Gewinne zu erzielen, indem sie auf Fremdfinanzierung, Derivate und komplexe, spekulative Anlagestrategien setzen, die das Risiko eines Anlageausfalls erhöhen können. Rohstofftransaktionen bergen ein hohes Mass an Risiko und sind für viele Privatanleger möglicherweise ungeeignet. Marktbewegungen können zu erheblichen Verlusten oder sogar zu einem Totalverlust führen. Anleger in Immobilien sind Liquiditäts-, Fremdwährungs- und anderen Risiken ausgesetzt, einschliesslich konjunktureller Risiken, Vermietungsrisiken und solcher, die sich aus den Gegebenheiten des lokalen Marktes, der Umwelt und Änderungen der Gesetzeslage ergeben. Zins- und Ausfallrisiken Die Werthaltigkeit einer Anleihe hängt von der Bonität des Emittenten bzw. des Garanten ab. Sie kann sich während der Laufzeit der Anleihe ändern. Bei Insolvenz des Emittenten und/oder Garanten der Anleihe ist die Anleihe oder der aus der Anleihe resultierende Ertrag nicht garantiert und Sie erhalten die ursprüngliche Anlage möglicherweise nicht oder nur teilweise zurück. Investment Strategy Department Im Mandats- und Beratungsgeschäft der CS sind Anlagestrategen für die Formulierung von Multi-Asset-Strategien und deren anschliessende Umsetzung verantwortlich. Sofern Musterportfolios gezeigt werden, dienen sie ausschließlich zur Erläuterung. Ihre eigene Anlageverteilung, Portfoliogewichtung und Wertentwicklung können nach Ihrer persönlichen Situation und Risikotoleranz erheblich davon abweichen. Meinungen und Ansichten der Anlagestrategen können sich von denen anderer CS-Departments unterscheiden. Ansichten der Anlagestrategen können sich jederzeit ohne Ankündigung oder Verpflichtung zur Aktualisierung andern. Die CS ist nicht verpflichtet sicherzustellen, dass solche Aktualisierungen zu Ihrer Kenntnis gelangen. Gelegentlich beziehen sich Anlagestrategen auf zuvor veröffentlichte Research-Artikel. Diese Research-Artikel sind unter der folgenden Adresse abrufbar: Weitere Informationen einschliesslich Angaben zu weiteren Themen erhalten Sie auf der Global Research Disclosure Website der Credit Suisse unter: Allgemeiner Haftungsausschluss / Wichtige Information Der vorliegende Bericht ist nicht für die Verbreitung an oder die Nutzung durch natürliche oder juristische Personen bestimmt, die Bürger eines Landes sind oder in einem Land ihren Wohnsitz bzw. ihren Gesellschaftssitz haben, in dem die Verbreitung, Veröffentlichung, Bereitstellung oder Nutzung dieser Informationen geltende Gesetze oder Vorschriften verletzen würde oder in dem CS Registrierungs- oder Zulassungspflichten erfüllen müsste. In diesem Bericht bezieht sich CS auf die Schweizer Bank Credit Suisse AG, ihre Tochter- und verbundenen Unternehmen. Weitere Informationen über die Organisationsstruktur finden sich unter dem folgenden Link: KEINE VERBREITUNG, AUFFORDERUNG ODER BERATUNG Diese Publikation dient ausschliesslich zur Information und Veranschaulichung sowie zur Nutzung durch Sie. Sie ist weder eine Aufforderung noch ein Angebot oder eine Empfehlung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Wertschriften oder anderen Finanzinstrumenten. Alle Informationen, auch Tatsachen, Meinungen oder Zitate, sind unter Umständen gekürzt oder zusammengefasst und beziehen sich auf den Stand am Tag der Erstellung des Dokuments. Bei den in diesem Bericht enthaltenen Informationen handelt es sich lediglich um allgemeine Marktkommentare und in keiner Weise um eine regulierte Finanzberatung bzw. Rechts-, Steuer- oder andere regulierte Finanzdienstleistungen. Den finanziellen Zielen, Verhältnissen und Bedürfnissen einzelner Personen wird keine Rechnung getragen. Diese müssen indes berücksichtigt werden, bevor eine Anlageentscheidung getroffen wird. Bevor Sie eine Anlageentscheidung auf der Grundlage dieses Berichts treffen, sollten Sie sich durch Ihren unabhängigen Anlageberater bezüglich notwendiger Erläuterungen zum Inhalt dieses Berichts beraten lassen. Dieser Bericht bringt lediglich die Einschätzungen und Meinungen der CS zum Zeitpunkt der Erstellung des Dokuments zum Ausdruck und bezieht sich nicht auf das Datum, an dem Sie die Informationen erhalten oder darauf zugreifen. In diesem Bericht enthaltene Einschätzungen und Ansichten können sich von den durch andere CS-Departments geäusserten unterscheiden und können sich jederzeit ohne Ankündigung oder die Verpflichtung zur Aktualisierung andern. Die CS ist nicht verpflichtet sicherzustellen, dass solche Aktualisierungen zu Ihrer Kenntnis gelangen. PRO- GNOSEN & SCHÄTZUNGEN Vergangene Wertentwicklungen sollten weder als Hinweis noch als Garantie für zukünftige Ergebnisse aufgefasst werden, noch besteht eine ausdrückliche oder implizierte Gewährleistung

17 Credit Suisse - Trends Institutional Monthly für künftige Wertentwicklungen. Soweit dieser Bericht Aussagen über künftige Wertentwicklungen enthält, sind diese Aussagen zukunftsgerichtet und bergen daher diverse Risiken und Ungewissheiten. Ist nichts anderes vermerkt, sind alle Zahlen ungeprüft. Sämtliche hierin erwähnten Bewertungen unterliegen den CS-Richtlinien und -Verfahren zur Bewertung. KONFLIKTE: Die CS behält sich das Recht vor, alle in dieser Publikation unter Umständen enthaltenen Fehler zu korrigieren. Die CS, ihre verbundenen Unternehmen und/oder deren Mitarbeitende halten möglicherweise Positionen oder Bestände, haben andere materielle Interessen oder tätigen Geschäfte mit hierin erwähnten Wertschriften oder Optionen auf diese Wertschriften oder tätigen andere damit verbundene Anlagen und steigern oder verringern diese Anlagen von Zeit zu Zeit. Die CS bietet den hierin erwähnten Unternehmen oder Emittenten möglicherweise in erheblichem Umfang Beratungs- oder Anlagedienstleistungen in Bezug auf die in dieser Publikation aufgeführten Anlagen oder damit verbundene Anlagen oder hat dies in den vergangenen zwölf Monaten getan. Einige hierin aufgeführte Anlagen werden von einem Unternehmen der CS oder einem mit der CS verbundenen Unternehmen angeboten oder die CS ist der einzige Market Maker für diese Anlagen. Die CS ist involviert in zahlreiche Geschäfte, die mit dem genannten Unternehmen in Zusammenhang stehen. Zu diesen Geschäften gehören unter anderem spezialisierter Handel, Risikoarbitrage, Market Making und anderer Eigenhandel. BESTEUERUNG: Diese Publikation enthält keinerlei Anlage-, Rechts-, Bilanz- oder Steuerberatung. Die CS berät nicht hinsichtlich der steuerlichen Konsequenzen von Anlagen und empfiehlt Anlegern, einen unabhängigen Steuerberater zu konsultieren. Die Steuersätze und Bemessungsgrundlagen hängen von persönlichen Umständen ab und können sich jederzeit ändern. QUEL- LEN: Die in diesem Bericht enthaltenen Informationen und Meinungen stammen aus oder basieren auf Quellen, die von CS als zuverlässig erachtet werden; dennoch garantiert die CS weder deren Richtigkeit noch deren Vollständigkeit. Die CS lehnt jede Haftung für Verluste ab, die aufgrund der Verwendung dieses Berichts entstehen. WEBSITES: Der Bericht kann Internet-Adressen oder die entsprechenden Hyperlinks zu Websites enthalten. Die CS hat die Inhalte der Websites, auf die Bezug genommen wird, nicht überprüft und übernimmt keine Verantwortung für deren Inhalte, es sei denn, es handelt sich um eigenes Website-Material der CS. 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Bahrain: Dieser Bericht wird von der Credit Suisse AG, Bahrain Branch, verteilt, die über eine Zulassung der Central Bank of Bahrain (CBB) als Investment Firm Category 2 verfügt und von dieser reguliert wird. Dubai: Diese Informationen werden von der Credit Suisse AG, Dubai Branch, verteilt, die über eine ordnungsgemässe Lizenz der Dubai Financial Services Authority (DFSA) verfügt und unter deren Aufsicht steht. Finanzprodukte oder Finanzdienstleistungen in diesem Zusammenhang richten sich ausschliesslich an Grosskunden mit liquiden Mitteln von über USD 1 Mio., die über ausreichend Erfahrung in Finanzfragen verfügen, um sich im Sinne eines Grosskundengeschäfts in Finanzmärkten engagieren zu können, und die regulatorischen Kriterien für eine Kundenbeziehung erfüllen. Frankreich: Dieser Bericht wird von der Credit Suisse (France) verteilt; diese ist von der Autorité de Contrôle Prudentiel (ACP) als Anlagedienstleister zugelassen. Die Credit Suisse (France) wird von der Autorité de Contrôle Prudentiel sowie der Autorité des Marchés Financiers überwacht und reguliert. Deutschland: Die Credit Suisse (Deutschland) AG, die der Zulassung und Regulierung der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) untersteht, vertreibt das von einem ihrer verbundenen Unternehmen erstelltes Research an ihre Kunden. Gibraltar: Dieser Bericht wird von der Credit Suisse (Gibraltar) Limited vertrieben. Die Credit Suisse (Gibraltar) Limited ist eine unabhängige Gesellschaft, die zu 100% im Besitz der Credit Suisse ist. Sie untersteht der Regulierung der Gibraltar Financial Services Commission. Guernsey: Dieser Bericht wird von der Credit Suisse (Channel Islands) Limited verteilt, einem rechtlich unabhängigen Unternehmen, das in Guernsey unter der Nummer und mit der Anschrift Helvetia Court, Les Echelons, South Esplanade, St Peter Port, Guernsey, eingetragen ist. Die Credit Suisse (Channel Islands) Limited ist zu 100% im Besitz der Credit Suisse AG. Sie wird von der Guernsey Financial Services Commission überwacht. Der jeweils aktuelle testierte Jahresabschluss ist auf Anfrage erhältlich. Hongkong: Der vorliegende Bericht wird in Hongkong von der Credit Suisse AG, Hong Kong Branch, herausgegeben. Die Credit Suisse AG, Hong Kong Branch ist als «Authorized Institution» der Aufsicht der Hong Kong Monetary Authority unterstellt und ist ein eingetragenes Institut nach Massgabe der «Securities and Futures Ordinance» (Chapter 571 der gesetzlichen Vorschriften Hongkongs). Indien: Der Vertrieb des vorliegenden Berichts erfolgt durch die Credit Suisse Securities (India) Private Limited («Credit Suisse India» CIN-Nr. U67120MH1996PTC104392), die vom Securities and Exchange Board of India (SEBI) unter den SEBI-Registrierungsnummern INB ; INF ; INB ; INF und der folgenden Geschäftsadresse: 9th Floor, Ceejay House, Plot F, Shivsagar Estate, Dr. Annie Besant Road, Worli, Mumbai , Indien, Tel beaufsichtigt wird. Italien: Dieser Bericht wird in Italien einerseits von der Credit Suisse (Italy) S.p.A., einer gemäss italienischem Recht gegründeten und registrierten Bank, die der Aufsicht und Kontrolle durch die Banca d'italia und CONSOB untersteht, sowie andererseits von der Credit Suisse AG, einer Schweizerischen Bank mit Lizenz zur Erbringung von Bank- und Finanzdienstleistungen in Italien, verteilt. Japan: Dieser Bericht wird von Credit Suisse Securities (Japan) Limited, Financial Instruments Dealer, Director-General of Kanto Local Finance Bureau (Kinsho) No. 66, Mitglied der Japan Securities Dealers Association, Financial Futures Association of Japan, Japan Investment Advisers Association und Type II Financial Instruments Firms Association, ausschliesslich in Japan verteilt. Credit Suisse Securities (Japan) Limited wird diesen Bericht nicht ausserhalb Japans verteilen oder in Länder ausserhalb Japans weiterleiten. Jersey: Der Vertrieb des vorliegenden Berichts erfolgt durch die (Channel Islands) Limited, Jersey Branch, die von der Jersey Financial Services Commission beaufsichtigt wird. Die Geschäftsadresse der Credit Suisse (Channel Islands) Limited, Jersey Branch, in Jersey lautet: TradeWind House, 22 Esplanade, St Helier, Jersey JE2 3QA. Luxemburg: Dieser Bericht wird von der Credit Suisse (Luxembourg) S.A. verteilt. Diese ist eine luxemburgische Bank, die über eine Zulassung der Commission de Surveillance du Secteur Financier (CSSF) verfügt und von dieser reguliert wird. Katar: Diese Information wird von der Credit Suisse Financial Services (Qatar) L.L.C verteilt, die über eine Bewilligung der Aufsichtsbehörde für den Finanzplatz Katar (QFCRA) verfügt und von dieser reguliert wird (QFC Nr ). Alle Finanzprodukte oder Finanzdienstleistungen im Zusammenhang mit diesem Bericht sind nur für Geschäftskunden oder Vertragspartner (gemäss Definition der Aufsichtsbehörde für den Finanzplatz Katar (QFCRA)) zugänglich. Zu dieser Kategorie gehören auch Personen mit einem liquiden Vermögen von über USD 1 Mio., die eine Einstufung als Geschäftskunden wünschen und die über genügend Kenntnisse, Erfahrung und Verständnis des Finanzwesens verfügen, um sich an solchen Produkten und/oder Dienstleistungen zu beteiligen. Singapur: Dieser Bericht wurde zur Verteilung in Singapur ausschliesslich an institutionelle Anleger, zugelassene Anleger und erfahrene Anleger (wie jeweils in den Financial Advisers Regulations definiert) erstellt und herausgegeben und wird von der Credit Suisse AG, Singapore Branch, auch an ausländische Anleger (gemäss Definition in den Financial Advisers Regulations) verteilt. Die Credit Suisse AG, Singapore Branch, ist gemäss den Bestimmungen der Vorschrift 32C der Financial Advisers Regulations berechtigt, Berichte, die durch ihre ausländischen oder verbundenen Unternehmen erstellt wurden, zu vertreiben. Für Fragen, die sich aus diesem Bericht ergeben oder die damit in Verbindung stehen, wenden sich Leser aus Singapur bitte an die Credit Suisse AG, Singapore Branch, unter In Bezug auf Finanzberatungsleistungen, die Sie von der Credit Suisse AG, Singapore Branch, erhalten, entbindet Ihr Status als institutioneller Anleger, zugelassener Anleger, erfahrener Anleger oder ausländischer Anleger die Credit Suisse AG, Singapore Branch, von der Verpflichtung, bestimmte Anforderungen des Financial Advisers Act, Chapter 110 in Singapur (das «FAA»), der Financial Advisers Regulation sowie der entsprechenden Hinweise und Richtlinien, die hierzu erlassen wurden, zu erfüllen. Spanien:

18 Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Dieser Bericht wird in Spanien von der Credit Suisse AG, Sucursal en España, verteilt.diese ist ein durch die Banco de España autorisiertes Unternehmen (Registernummer 1460). Thailand: Der Vertrieb des vorliegenden Berichts erfolgt durch die Credit Suisse Securities (Thailand) Limited, die von der Securities and Exchange Commission, Thailand, beaufsichtigt wird und unter der Adresse 990 Abdulrahim Place Building, 27/F, Rama IV Road, Silom, Bangrak, Bangkok Tel eingetragen ist. Vereinigtes Königreich: Dieser Bericht wurde von der Credit Suisse (UK) Limited und der Credit Suisse Securities (Europe) Limited herausgegeben. Die Credit Suisse Securities (Europe) Limited und die Credit Suisse (UK) Limited verfügen beide über eine Zulassung der Prudential Regulation Authority und stehen unter der Aufsicht der Financial Conduct Authority und Prudential Regulation Authority. Sie sind der Credit Suisse zugehörige, aber rechtlich unabhängige Gesellschaften. Der Schutz privater Kunden durch die Financial Conduct Authority und/oder Prudential Regulation Authority gilt nicht für Investments oder Dienstleistungen, die durch eine Person ausserhalb des Vereinigten Königreichs angeboten werden. Das Financial Services Compensation Scheme gilt nicht, wenn der Emittent seine Verpflichtungen nicht erfüllt. USA: WEDER DIESER BERICHT NOCH KOPIEN DAVON DÜRFEN IN DIE VEREINIGTEN STAATEN VERSANDT, DORTHIN MITGENOM- MEN ODER AN US-PERSONEN ABGEGEBEN WERDEN. Das vorliegende Dokument darf ohne schriftliche Genehmigung der Credit Suisse weder vollständig noch auszugsweise vervielfältigt werden. Copyright 2014 Credit Suisse Group AG und/oder mit ihr verbundene Unternehmen. Alle Rechte vorbehalten. 14C003A_IS Impressum Die vorliegende deutsche Übersetzung des Trends Institutional Monthly wurde zum Nutzen unserer Leser erstellt. Die Richtigkeit der Übersetzung wird weder garantiert noch impliziert. Offizieller Text ist das englische Original. Herausgeber Nannette Hechler-Fayd'herbe Head of Investment Strategy nannette.hechler-fayd'herbe@credit-suisse.com Informationen über andere Anlagestrategie- und Research-Publikationen Credit Suisse AG Investment Publishing Uetlibergstrasse 231, P.O. Box 300, CH-8070 Zürich hotline.isr@credit-suisse.com Internet Intranet (nur für Angestellte) Abonnemente (Kunden) Bitte kontaktieren Sie Ihren Kundenberater, um diese Publikation zu abonnieren Abonnemente (intern) Informationen zu unseren Abonnementen finden Sie auf: Autoren Robert J Parker Research Strategic Advisory robert.parker@credit-suisse.com Nannette Hechler-Fayd'herbe Head of Investment Strategy nannette.hechler-fayd'herbe@credit-suisse.com Anja Hochberg CIO Europe & CH anja.hochberg@credit-suisse.com Berit Gehring ILS Product Specialist berit.gehring@credit-suisse.com Zoltan Szelyes Real Estate Strategist zoltan.szelyes@credit-suisse.com

19 Credit Suisse - Trends Institutional Monthly Nicole Brändle Schlegel Swiss Industry Research nicole.braendle@credit-suisse.com