KONJUNKTUR UND STRATEGIE

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1 Dez. 99 Dez. 01 Dez. 03 Dez. 05 Dez. 07 Dez. 09 Dez. 11 Dez MÄRZ 2013 Trotz restriktiverer Fiskalpolitik: Niedrige Zinsen verhelfen Aktienmärkten zum Höhenflug Wer hätte das gedacht? Genau in dem Moment, in dem die Verhandlungen über einen Kompromiss im US- Haushaltsstreit scheitern und automatische Einsparungen im Staatshaushalt in Kraft treten, erreicht der Dow Jones Industrial Average mit fast Punkten den höchsten Stand in seiner 116-jährigen Geschichte. Fast fünfeinhalb Jahre hat der Index gebraucht, um sein im Oktober 2007 erreichtes Niveau zu überbieten. Nach der Pleite der Investmentbank Lehman Brothers im September 2008 halbierte sich der Dow Jones zunächst bis März 2009 auf rund Punkte, ehe er mit Unterstützung einer äußerst expansiven Geld- und Fiskalpolitik seine bis heute andauernde Kursrallye startete US-Aktienindizes Dow Jones Industrial Average Index S&P 500 (r.s.) Ohne Zweifel ist die Gewinnentwicklung der US- Unternehmen ein maßgeblicher Grund für die Kurserholung, die in den vergangenen vier Jahren stattgefunden hat. Vergleicht man den Gewinn pro Aktie, den die 30 Unternehmen im Dow Jones Industrial Average im Jahr 2012 erzielt haben mit dem aus dem Jahr 2007, so fällt auf, dass nur fünf Unternehmen (AT&T: -16%, Alcoa: -91%, Bank of America: -92%, General Electric: -31% und Home Depot: -13%) im vergangenen Jahr weniger verdient haben, als es im Vorkrisenjahr der Fall gewesen ist. Dagegen haben fast alle anderen im Index enthaltenen Firmen 2012 zum Teil deutlich höhere Gewinne ausgewiesen als Die höchsten Steigerungsraten verzeichneten IBM (+114%), McDonald s (+86%), Microsoft (+83%), Intel (+81%) und Caterpillar (+66%). Im Mittel lagen im vergangenen Jahr die Unternehmensgewinne im Dow Jones um 23% über dem Niveau des Jahres Obwohl sich der Dow Jones gegenüber seinem im Jahr 2009 erreichten Tief bereits mehr als verdoppelt hat, bleiben die Aussichten für eine Fortsetzung der Hausse also gut: Im Vergleich zum Jahr 2007 sind US-Aktien immer noch um einiges günstiger bewertet. So weist der Dow Jones Index heute ein Kurs- Gewinn-Verhältnis von 12,3 auf im Vergleich zu einem von 13,3 im Jahr Die Börsenbaisse, die 2008 begann, war keine Folge einer generellen Überbewertung von Aktien, sondern eine Folge des Gewinneinbruchs im Zuge der Finanz- und Wirtschaftskrise. Die weltweite wirtschaftliche Erholung, die sich im Laufe des Jahres 2009 abzuzeichnen begann, war in erster Linie auf die sehr expansiven wirtschaftspolitischen Maßnahmen zurückzuführen, die Regierungen und Notenbanken rund um den Globus initiierten. Die Leitzinsen fielen auf niemals zuvor gesehene Tiefstände und erreichten teilweise die Nulllinie. Dort, wo das Zinsniveau nicht weiter gesenkt werden konnte, experimentierten die Zentralbanken mit neuen geldpolitischen Methoden, wie der Ausweitung der eigenen Bilanzsumme, indem man begann, Wertpapiere von privaten Gläubigern oder vom Staat aufzukaufen. Ziel war es, nicht nur die kurzfristigen Zinsen (auf die die Notenbanken mit Hilfe der Geldpolitik unmittelbaren Einfluss haben) zu drücken, sondern die gesamte Zinsstrukturkurve, also auch die mittel- und langfristigen Zinsen, nach unten zu schleusen. Von einem niedrigeren Zinsniveau gehen unterschiedliche ökonomische Effekte aus. Zum einen verbilligt sich für Kreditnehmer die Aufnahme neuer Gelder. Dies war insbesondere nach der Lehman-Pleite, aber auch während der Zuspitzung der Schuldenkrise in der Eurozone das Hauptanliegen der Notenbanken. Da nach dem Platzen der Immobilienblase in den USA viele Finanzinstitute in Schieflage gerieten und sich die Geschäftsbanken untereinander kaum noch trauten, kamen die Aktivitäten an den Interbankenmärkten fast zum Erliegen. Wenn sich Gelder untereinander überhaupt noch geliehen wurden, dann nur zu Zinssätzen, die eine sehr hohe Risikoprämie beinhalteten. Die Aktionen der Zentralbanken führten zum einen dazu, dass sich Geschäftsbanken zu sehr niedrigen Zinsen bei ihnen refinanzieren konnten. Da dies allein nicht ausreichte, um die Interbankenmärkte zu beleben, fluteten die Notenbanken zum anderen die Märkte mit Liquidität, indem sie wie beispielsweise die EZB Refinanzierungsgeschäfte mit sehr langer Laufzeit offerierten. Das systemische Risiko von Bankenpleiten, das die Aktienmärkte vor allem zwischen Herbst 2008 und Frühjahr 2009 belastete, wurde damit sukzessive reduziert. Zudem sollten sich Banken mit Hilfe der expansiven Geldpolitik wieder einfacherer ihrer eigentlichen Hauptaufgabe zuwenden, nämlich Unternehmen und Konsumenten mit Krediten zu versorgen, damit diese investieren und konsumieren können und somit das Wirtschaftswachstum angekurbelt wird. Ein niedriges Zinsniveau hat aber noch andere positive realwirtschaftliche Effekte. Vor allem in den USA, wo die Privathaushalte vor der Krise viele Kredite aufgenommen hatten und dementsprechend hoch verschuldet waren, wurden bestehende Kredite mit höheren Zinsen nach und nach umgeschuldet. Dies hat zur Folge, dass der Schuldendienst, also Zins- und Tilgungszahlungen in Relation zum verfügbaren Einkommen, deutlich gesunken ist. In den USA ist die Entschuldung der Privathaushalte (Deleveraging) relativ weit fortgeschritten, da die gesamte Verschuldung der privaten Haushalte im Verhältnis zu den verfügbaren Einkommen von 129% im Jahr 2008 auf zuletzt 108% gesunken ist bzw. in Relation zum BIP von 97% auf 81%. Trotz 1

2 Jan. 92 Jan. 94 Jan. 96 Jan. 98 Jan. 00 Jan. 02 Jan. 04 Jan. 06 Jan. 08 Jan. 10 Jan. 12 Jan. 14 Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q dieses Rückgangs ist die Verschuldung aber immer noch signifikant höher, als es im Durchschnitt seit dem Beginn der 1950er Jahre der Fall gewesen ist (76%, wenn die verfügbaren Einkommen als Bezugsgröße genommen werden, 55% beim BIP). Seit dem vergangenen Jahr ist zu beobachten, dass sich der Immobilienmarkt wieder erholt und die Preise zu steigen beginnen. Die positiven realwirtschaftlichen Effekte, die von einer selbstgenutzten Immobilie ausgehen, deren Preis steigt und deren Wert über dem Niveau eines aufgenommenen Kredites liegt, darf nicht unterschätzt werden. Schließlich können Arbeitnehmer leichter einen neuen Job annehmen, wenn sie ihre Immobilie zu einem vernünftigen Preis verkaufen können. Mehr Transaktionen am Immobilienmarkt wirken sich auch auf den Rest der Volkswirtschaft positiv aus, weil ein Immobilienkauf normalerweise weitere Ausgaben nach sich zieht. Und nicht zuletzt lässt das niedrige Zinsniveau andere Vermögensklassen, wie zum Beispiel Aktien, attraktiver erscheinen. Auch von steigenden Aktienkursen geht wiederum ein positiver Vermögenseffekt aus, der das Wirtschaftswachstum beeinflusst, weil sich Anleger reicher fühlen. 14,5 14,0 13,5 13,0 12,5 12,0 11,5 11,0 10,5 10,0 USA: Schuldendienst der Privathaushalte und Verschuldung im Verhältnis zu den verfügbaren Einkommen Wenn sich Demokraten und Republikaner in den kommenden Wochen nicht doch noch auf einen Kompromiss verständigen, belaufen sich die Kürzungen im US- Staatshaushalt in diesem Jahr auf gut 85 Milliarden US- Dollar; ab 2014 erhöht sich diese Summe auf 109 Milliarden US-Dollar. Betroffen sind in erster Linie die Verteidigungsausgaben, auf die in jedem Jahr 50% der geplanten Einsparungen entfallen. Von den übrigen 50% sind vor allem der Gesundheits- und Justizsektor betroffen, aber auch für den öffentlichen Wohnungsbau und für Bildungsausgaben stehen weniger Mittel zur Verfügung. Setzt man die geplanten Einsparungen dieses Jahres ins Verhältnis zur Wirtschaftsleistung, so wird das US-BIP um rund 0,6% geringer ausfallen. Dies unterstellt jedoch die Annahme eines Fiskalmultiplikators von eins. Das bedeutet, dass Ausgabenkürzungen von einer Einheit die gesamte Wirtschaftsleistung um einen Einheit reduzieren. Jüngste Studien kommen aber zu dem Ergebnis, dass der Multiplikatoreffekt größer als eins ist, weil zum Beispiel Kürzungen bei den öffentlichen Ausgaben zu einem Arbeitsplatzabbau im Privatsektor führen können, womit sich der negative wirtschaftliche Effekt der Einsparungen erhöht. Zudem wird bei den Berechnungen der konjunkturellen Bremseffekte der Haushaltskürzungen nicht berücksichtigt, dass schon zu Jahresbeginn höhere Einkommen- und Kapitalertragsteuern für Gutverdienende beschlossen wurden sowie eine Erhöhung der Rentenversicherungsbeiträge um zwei Prozentpunkte für alle Arbeitnehmer. Kalkuliert man diese Effekte mit ein, so dürfte sich das Wirtschaftswachstum in den USA in diesem Jahr um mehr als einen Prozentpunkt verlangsamen USA: Staatshaushalt (in Mrd. US-$, rollierende 12 Monate) Schuldendienst der Privathaushalte in % des verfügbaren Einkommens Verschuldung der Privathaushalte in Relation zum verfügbaren Einkommen (r.s.) Die bessere Lage der US-amerikanischen Haushalte, die von niedrigen Zinsen, einer Erholung des Aktien- und Immobilienmarktes sowie besseren Arbeitsmarktaussichten profitieren, wirkt sich auf die gesamte US-Wirtschaft positiv aus. Dies belegen wichtige Frühindikatoren, wie beispielsweise die Einkaufsmanagerindizes für das verarbeitende Gewerbe und den Dienstleistungssektor, die beide zuletzt den höchsten Wert seit dem Frühjahr bzw. dem Sommer 2011 erreichten. Dennoch wachsen die Bäume auch in den USA nicht in den Himmel: Da alle Vermittlungsversuche im Haushaltsstreit gescheitert sind und die US-Politik weiterhin heillos zerstritten ist, sind am 1. März automatische Haushaltseinsparungen in Kraft getreten, die schon im Sommer 2011 beschlossen worden sind. Im Zuge der damaligen Diskussion um die Anhebung der Schuldenobergrenze wurde vereinbart, die Ausgaben in den nächsten zehn Jahren um insgesamt 1,2 Billionen US-Dollar zu reduzieren Haushaltssaldo Staatseinnahmen (r.s.) Staatsausgaben (r.s.) Auch wenn die restriktivere Fiskalpolitik die US-Wirtschaft demnach belasten wird, so wird sie sie nicht ausbremsen. Eine neue Rezession ist nicht zu erwarten. Nach unseren Einschätzungen wird die US-Wirtschaft in diesem Jahr um rund 1,5% wachsen, ohne die Haushaltskürzungen würde die Wachstumsrate vermutlich zwischen 2,5% und 3% liegen. Für die Aktienmärkte ist dieses geringere Wachstum aber kein großes Problem, im Gegenteil: Ohne den konjunkturdämpfenden Effekt der Haushaltspolitik wäre die US-Notenbank vermutlich gezwungen, schon bald auf die geldpolitische Bremse zu treten. Weniger Liquidität und (vor allem) höhere Zinsen wären aber Gift für den Aktienmarkt. Man mag es als Ironie des Schicksals bezeichnen, aber in diesem Fall ist weniger (Wachstum) mehr (Kurspotenzial für den Aktienmarkt). Viele Anleger befürchten, dass angesichts der erreichten Kursniveaus die beste Entwicklung am Aktienmarkt schon vorbei sein könnte. Vor allem in Deutschland verbinden Aktionäre mit einem Szenario DAX schmerzhafte

3 Jan 85 Jan 87 Jan 89 Jan 91 Jan 93 Jan 95 Jan 97 Jan 99 Jan 01 Jan 03 Jan 05 Jan 07 Jan 09 Jan 11 Jan 13 Erinnerungen. Nach den Erfahrungen der Jahre 2000 und 2007/2008, als der DAX das letzte Mal auf diesem Niveau notierte, gibt es die Tendenz, Aktien eher zu verkaufen als zu kaufen. Wir gehen jedoch davon aus, dass es diesmal gelingen wird, den 8.000er Gipfel auch nachhaltig zu überwinden. Die Gründe hierfür haben wir bereits mehrfach an dieser Stelle erörtert: Im Unterschied zum Jahr 2000 sind die Gewinne der DAX30-Unternehmen heute etwa zweieinhalbfach so hoch. Waren Aktien mit einem Kurs-Gewinn- Verhältnis von rund 30 im Jahr 2000 (zu) teuer, so liegt das KGV aktuell bei 10,7. Historisch gesehen sind deutsche Aktien heute also immer noch preiswert. 2007/2008 waren die DAX-Unternehmen ähnlich günstig bewertet wie es heute der Fall ist, trotzdem halbierten sich die Kurse bis zum Frühjahr Damals platzte im Unterschied zum Jahr 2000 keine Aktienblase, aber die Weltwirtschaft befand sich quasi am Vorabend einer Finanz- und Wirtschaftskrise, die in einer schweren Rezession mündete. Da sich in dieser Zeit auch die Unternehmensgewinne halbierten, gerieten auch die Aktienkurse unter die Räder und 2014 droht unseres Erachtens keine ähnliche Entwicklung, wir gehen davon aus, dass sich das moderate Wirtschaftswachstum fortsetzen wird DAX und (erwartete) Unternehmensgewinne KGV fällt von 30 auf 11 DAX KGV fällt von 13 bzw. 11 auf 9 (Erwartete) Unternehmensgewinne (r.s.) Wie bereits erläutert, ist vor allem das niedrige Zinsniveau ein wesentlicher Kurstreiber. Zum einen wirken sich niedrige Kapitalmarktzinsen positiv auf die Unternehmensgewinne aus, weil sich Firmen sehr günstig refinanzieren können. Zum anderen bewirken niedrige Zinsen, dass zinstragende Anlageklassen unattraktiv werden und Anleger mit ihnen nicht mehr ihre notwendigen Renditeerfordernisse erreichen können. Umschichtungen von festverzinslichen Wertpapieren in Aktien dürften deshalb zunehmen. Solange die Notenbanken also eine expansive Geldpolitik betreiben, sollte das Umfeld für Aktien attraktiv bleiben. Weder von Seiten der Fed, noch von der EZB, der Bank of England oder der japanischen Zentralbank drohen in absehbarer Zeit eine Abkehr von dieser Politik. Sollten die Notenbanken irgendwann einmal ihre geldpolitischen Schleusen schließen, droht aber Ungemach am Aktienmarkt. Ein dritter Punkt, der für Aktien spricht, ist ein speziell in Deutschland anzutreffendes Phänomen, nämlich die hohe Aversion der Anleger gegenüber der Anlageform Aktie Das Geldvermögen der deutschen Privathaushalte belief sich nach Angaben der Deutschen Bundesbank im dritten Quartal 2012 auf rund 4,9 Billionen Euro. Nur etwa 5% davon werden in Dividendenpapiere investiert. Die Aktienquote deutscher Privatanleger befindet sich damit fast auf einem historischen Tiefstand. In der Boomphase des Aktienmarktes Ende der 90er Jahre lag der Anteil von Aktien am Gesamtvermögen dagegen bei fast 15%. Auch bei institutionellen Anlegern, wie Versicherungen, Stiftungen oder Pensionskassen, sind die Aktienquoten in den vergangenen Jahren deutlich gesunken, zum Teil wegen aufsichtsrechtlicher Anforderungen, eines zu geringen Risikokapitals oder einfach nur wegen pessimistischer Aktienmarkteinschätzungen aufgrund der Erfahrungen der letzten zehn Jahre. Vor dem Hintergrund des derzeitigen Anlagenotstandes halten wir es jedoch für wahrscheinlich, dass die Aktienquoten von Privaten und Institutionellen zukünftig wieder zunehmen werden, so dass auch von dieser Seite die Aktienmärkte Unterstützung erhalten könnten. Dies dürfte sich in etwas höheren Bewertungen widerspiegeln. Laut IBES liegt das durchschnittliche Kurs-Gewinn-Verhältnis für den DAX seit 1988 immerhin bei 15. Würde man sich einer solchen Bewertung wieder annähern, entspräche dies ausgehend vom heutigen Niveau einem Kurspotenzial von gut 40%. Zudem sollte man sich nicht durch das Argument verunsichern lassen, dass das Aktienmarktpotenzial angesichts erreichter oder zumindest greifbarer Rekordstände schon ausgeschöpft sei. Bis auf die Aktienindizes in den USA, Dänemark und in Deutschland sind viele Märkte noch weit von ihren Allzeithochs entfernt. Dies gilt vor allem für europäische Indizes. Zudem werden bei einem solchen Indexvergleich häufig Äpfel mit Birnen verglichen: So sind die Indizes der Deutschen Börse (DAX, MDAX, SDAX) sogenannten Performanceindizes, bei denen auch die ausgeschütteten Dividenden in die Indexberechnung einbezogen werden. Die meisten internationalen Aktienindizes sind hingegen Kursindizes, bei denen Dividendenausschüttungen nicht berücksichtigt werden. Im Unterschied zum DAX-Performanceindex liegt der DAX-Kursindex aber immer noch um gut 30% unter seinem Rekordwert aus dem März Auch das spricht unserer Meinung nach dafür, dass die Kurse noch nicht ihren Zenit erreicht haben. Aktienindizes: Entfernung vom Allzeithoch MDAX 0,0% NASDAQ COMPOSITE -36,2% DOW JONES INDUSTRIALS 0,0% RUSSIA RTS INDEX -38,5% DENMARK OMX 20-0,9% FRANCE CAC 40-45,5% S&P 500-1,5% SPAIN IBEX 35-47,6% DAX 30 PERFORMANCE -2,3% STOXX 50-48,4% UK FTSE 100-7,3% NETHERLANDS AEX INDEX -50,5% INDIA BSE 30 (SENSEX) -8,3% EURO STOXX 50-51,0% SDAX PERFORMANCE -9,2% PORTUGAL PSI-20-59,7% SWISS MARKET (SMI) -19,2% SHANGHAI SE COMPOSITE -61,5% BRAZIL BOVESPA -21,2% IRELAND SE OVERALL (ISEQ) -61,7% SWEDEN OMX 30-21,5% ITALY FTSE MIB -68,3% DAX 30 'KURS' -31,2% GREECE ATHEX -83,4% 3

4 Jul. 88 Jul. 89 Jul. 90 Jul. 91 Jul. 92 Jul. 93 Jul. 94 Jul. 95 Jul. 96 Jul. 97 Jul. 98 Jul. 99 Jul. 00 Jul. 01 Jul. 02 Jul. 03 Jul. 04 Jul. 05 Jul. 06 Jul. 07 Jul. 08 Jul. 09 Jul. 10 Jul. 11 Jul. 12 Wochenausblick für die Zeit vom 11. bis 15. März 2013 Sep Okt Nov Dez Jan Feb Veröffentlichung D: Handelsbilanzsaldo, in Mrd 16,6 14,6 15,1 16,8 16,7 11. März D: Verbraucherpreise, m/m 0,0% 0,0% -0,1% 0,9% -0,5% 0,6% 12. März D: Verbraucherpreise, y/y 2,0% 2,0% 1,9% 2,1% 1,7% 1,5% 12. März E-17: Industrieproduktion, m/m -2,3% -1,4% -0,3% 0,7% 0,2% 13. März E-17: Industrieproduktion, y/y -2,7% -3,9% -3,7% -2,4% -1,8% 13. März E-17: Konsumentrenpreise, m/m 0,7% 0,2% -0,2% 0,4% -1,0% 0,3% 15. März E-17: Konsumentrenpreise, y/y 2,6% 2,5% 2,2% 2,2% 2,0% 1,8% 15. März E-17: Kerninflationsrate, m/m 0,7% 0,3% -0,1% 0,5% -1,5% 0,4% 15. März E-17: Kerninflationsrate, y/y 1,6% 1,6% 1,6% 1,6% 1,5% 1,5% 15. März MMWB-Schätzungen in rot Chart der Woche: Öl fair bepreist Ölpreis: Prämie gegenüber dem fairen Preis auf der Basis von Nachfragefaktoren (US-Dollar per Barrel) Seit 2007 weisen die Preise für Rohöl einen vergleichsweise starken Gleichlauf mit dem Aktienmarkt auf. Vor diesem Hintergrund wurde verschiedentlich argumentiert, der Ölpreis wäre seither verstärkt durch Spekulanten getrieben worden. Tatsächlich zeigen unsere Fair-Value-Berechnungen, dass es vor allem in der Zeit von Mitte 2007 bis Anfang 2009 Preisausschläge am Markt für Rohöl gegeben hat, die nicht allein durch fundamentale Faktoren erklärt werden konnten. Wir haben den fairen Wert für Öl mithilfe eines Modells errechnet, in das Ölangebot und -nachfrage, Lagerbestände, die Entwicklung des US-Dollar und die globale wirtschaftliche Situation eingehen. Von dem so errechneten Preis hat es auch in der Vergangenheit größere Abweichungen gegeben, die überwiegend auf steigende oder fallende geopolitische Risikoprämien zurückzuführen waren. Dies ist im Chart zum Beispiel in den Jahren (erster Golfkrieg), Anfang 2010 (Arabischer Frühling) oder auch Anfang 2012 (Streit um das iranische Atomprogramm) zu erkennen. Zwischen Mitte 2007 und Anfang 2009 sind die Ausschläge beim Ölpreis jedoch wesentlich stärker ausgefallen als zuvor, ohne dass geopolitische Faktoren eine Rolle gespielt haben. Es liegt nahe, dass große Investoren in diesem Zeitraum die Preisbildung verzerrt haben. Seither sind die Marktpreise jedoch nicht mehr überdurchschnittlich stark von unserem Fair-Value-Ölpreis abgewichen. Folglich hatten spekulative Anleger zuletzt weniger Einfluss auf den Ölpreis als fundamentale Faktoren. 4

5 Stand Veränderung zum Aktienmärkte 15:08-1 Woche -1 Monat -3 Monate YTD Dow Jones ,7% 2,2% 9,3% 9,1% S&P ,8% 1,9% 9,0% 8,1% Nasdaq ,0% 1,7% 7,8% 6,7% DAX ,5% 4,7% 5,3% 4,3% MDAX ,7% 6,0% 12,7% 12,4% TecDAX 923 0,5% 4,8% 9,8% 11,4% EuroStoxx ,2% 2,9% 3,4% 2,1% Stoxx ,2% 2,9% 3,8% 4,0% SMI (Swiss Market Index) ,6% 3,8% 11,6% 13,1% Nikkei ,5% 4,4% 25,4% 15,1% Topix ,9% 3,7% 27,3% 16,8% Brasilien BOVESPA ,9% 0,2% 2,5% -3,1% Russland RTS ,1% -4,4% 4,4% 0,3% Indien BSE ,9% -1,2% -0,4% -0,1% China Shanghai Composite ,7% -4,5% 14,5% 2,4% MSCI Welt (in ) ,5% 4,3% 7,7% 7,1% MSCI Emerging Markets (in ) ,8% 2,9% 3,6% 1,2% Zinsen und Rentenmärkte Bund-Future 142, Bobl-Future 125, Schatz-Future 110, Monats Euribor 0, M Euribor Future, Juni , Monats $ Libor 0, Fed Funds Future, Juni , jährige US Treasuries 1, jährige Bunds 1, jährige JGB 0, US Treas 10Y Performance 539,02-0,4% 0,7% -2,5% -1,1% Bund 10Y Performance 506,19 0,0% 1,7% -0,2% -0,4% REX Performance Index 443,01 0,1% 1,1% 0,3% 0,1% Hypothekenzinsen USA 3, IBOXX AAA, 1, IBOXX BBB, 3, ML US High Yield 6, JPM EMBI+, Index 696 0,2% 0,2% -1,9% -2,1% Wandelanleihen Exane ,5% 1,4% 2,9% 1,5% Rohstoffmärkte CRB Index 545,55-0,8% -4,0% -4,4% -1,6% MG Base Metal Index 347,23-1,8% -6,8% -3,9% -2,8% Rohöl Brent 110,53-1,9% -5,3% 0,7% -0,1% Gold 1583,69 0,0% -5,5% -6,9% -4,7% Silber 28,74-0,7% -9,3% -12,5% -4,0% Aluminium 1910,00-2,6% -7,2% -8,6% -6,4% Kupfer 7658,00-1,6% -6,7% -4,0% -3,1% Frachtraten Baltic Dry Index ,2% 12,7% -15,8% 19,3% Devisenmärkte EUR/ USD 1,3091-0,3% -3,2% 0,1% -0,8% EUR/ GBP 0,8686 0,9% 0,4% 7,6% 7,1% EUR/ JPY 123,67 2,1% -2,2% 14,9% 8,9% EUR/ CHF 1,2327 1,0% -0,2% 1,8% 2,1% USD/ JPY 94,46 2,1% 0,9% 14,6% 8,9% Carsten Klude cklude@mmwarburg.com Dr. Christian Jasperneite cjasperneite@mmwarburg.com Matthias Thiel mthiel@mmwarburg.com Martin Hasse mhasse@mmwarburg.com Darian Heede dheede@mmwarburg.com Diese Ausarbeitung stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots dar, sondern dient allein der Orientierung und Darstellung von möglichen geschäftlichen Aktivitäten. Die in dieser Ausarbeitung enthaltenen Informationen erheben nicht den Anspruch auf Vollständigkeit und sind daher unverbindlich. Die hierin zum Ausdruck gebrachten Meinungen können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Soweit Aussagen über Preise, Zinssätze oder sonstige Indikationen getroffen werden, beziehen sich diese ausschließlich auf den Zeitpunkt der Erstellung der Ausarbeitung und enthalten keine Aussage über die zukünftige Entwicklung, insbesondere nicht hinsichtlich zukünftiger Gewinne oder Verluste. Diese Ausarbeitung stellt ferner keinen Rat oder Empfehlung dar. Vor Abschluss eines in dieser Ausarbeitung dargestellten Geschäfts ist auf jeden Fall eine kunden- und produktgerechte Beratung erforderlich. 5