SWX Quotematch AG. Bachelorarbeit. in Financial Services am Institut für schweizerisches Bankenwesen der Universität Zürich bei Prof. Dr. H.

Transkript

1 Bachelorarbeit in Financial Services am Institut für schweizerisches Bankenwesen der Universität Zürich bei Prof. Dr. H. Geiger Verfasser: Rahel Schneider Abgabedatum: 3. August 2007

2 Problemstellung und Zielsetzung Zu Beginn des Jahres 2007 nahm die gemeinsame Börsenorganisation der SWX Group und der Deutsche Börse AG im Handel mit strukturierten Produkten ihren Betrieb auf. Bestandteile des Joint-Ventures bilden die SWX Quotematch AG mit Handelsplatz in Zürich und die Börse Frankfurt Smart Trading AG mit Handelsplatz in Frankfurt. Angestrebt durch die noch namenlose Kooperation wird die Marktführerschaft der Börsenplattformen für strukturierte Produkte in Europa. Ziel der vorliegenden Arbeit ist, die Erfolgsfaktoren einer Börse für strukturierte Produkte zu identifizieren. Als Basis dazu dienen passende theoretische Konzepte zur Beurteilung der Wettbewerbsfähigkeit von Börsen sowie aber auch die Besonderheiten im Handel mit strukturierten Produkten. Weiter erfolgen eine Analyse der identifizierten Erfolgsfaktoren bezüglich des Joint-Ventures der SWX Group und der Deutsche Börse AG und ein Vergleich mit anderen europäischen Börsenplätzen. Vor diesem Hintergrund ermöglicht sich eine Zukunftsprognose der neuen Handelsplattform in Bezug auf das anvisierte Ziel der Marktführerschaft in Europa. Vorgehen und theoretische Grundlagen In Kapitel 2 wird die Entstehungsgeschichte der SWX Quotematch AG aus dem Blickwinkel der Schweiz betrachtet und die Gründe für die Kooperation mit der Deutsche Börse AG aufgeführt. In Kapitel 3 werden die strukturierten Produkte definiert und ein mögliches Kategorisierungsmodell vorgestellt. Anschliessend wird die Marktsituation in Europa und in der Schweiz betrachtet. Weiter folgt eine Übersicht der spezifischen Eigenschaften im Handel mit strukturierten Produkten. Kapitel 4 widmet sich den theoretischen Grundlagen zur Identifikation der Erfolgsfaktoren einer Börse. Als entscheidende Determinante der Wettbewerbsfähigkeit einer Börse wird dabei die Transaktionseffizienz verwendet. Infolgedessen werden die Konzepte der Transaktionskosten, der Informationseffizienz und der Liquidität ausgeführt. Zu Beginn des Kapitels 5 wird eine Übersicht der erarbeiteten Erfolgsfaktoren einer Börse für strukturierte Produkte präsentiert. Anschliessend werden die Erfolgsfaktoren einzeln vorgestellt und die Begründung durch die theoretischen Modelle und die Eigenschaften des Handels mit strukturierten Produkten dargelegt. I

3 In Kapitel 6 werden die Erfolgsfaktoren bezüglich der neuen Börsenorganisation untersucht. Dabei werden zum Vergleich auch andere europäische Börsenplätze einbezogen. Kapitel 7 schliesst die Arbeit mit einer gesamtheitlichen Auswertung der Erfolgsfaktoren und einer darauf gestützten Zukunftsprognose der gemeinsamen Börsenorganisation der SWX Group und der Deutsche Börse AG im Hinblick auf das angestrebte Ziel der Marktführerschaft in Europa. Resultate Die Expansion nach Deutschland im Handel mit strukturierten Produkten durch die SWX Group startete mit der Übernahme des Aktienmantels der Bremer Wertpapierbörse im Juni Die Motivation lag in den zunehmenden Marktanteilsverlusten an die Stuttgarter Börse Euwax aufgrund von Kapazitätsproblemen. Mit der neuen Hochtransaktionsplattform Quotematch und einem vollelektronischen Handelsmodell wollte die SWX eine Alternative zum umstrittenen intermediärbasierten Konzept der Euwax anbieten und den grössten Markt Europas im Handel mit strukturierten Produkten erschliessen. Im Mai 2006 wurde die Zusammenarbeit mit der Deutsche Börse AG anstelle eines risikoreicheren Alleinganges angekündigt. Grund bildete die Erkenntnis, dass die Plattform Quotematch für einen Einsatz in einem anderen Land stärker angepasst hätte werden müssen als zunächst angenommen. Mit der Einbindung eines deutschen Kooperationspartner wurden einerseits die notwendigen Kenntnisse über den dortigen Markt eingebracht und andererseits konnte einer der beiden Konkurrenten ausgeschlossen werden. Mit der dritten Kooperation nach der Eurex und Stoxx erfährt die SWX aber eine zunehmende Abhängigkeit vom Börsenplatz Frankfurt. Europaweit zeigen sich grosse Unterschiede bezüglich dem Handel mit strukturierten Produkten. Einerseits widerspiegelt sich dies in der Art der eingesetzten Produkte, andererseits auch in der Anzahl und im Umsatz der gelisteten Instrumente. Überall ist aber ein Wachstumstrend zu erkennen, so auch in der Schweiz. Börsen für strukturierte Produkte bieten den Emittenten einen wichtigen Absatzkanal, währenddessen Aktienbörsen vor allem ein Ort der Preisstellung verkörpern. Weiter verfügen strukturierte Produkte in der Schweiz aufgrund ihrer Klassifizierung als Schuldverschreibungen über ein schnelles Zulassungsverfahren. Durch die Abhängigkeit der strukturierten Produkte von ihrem Basistitel begründet sich ihr Preis nicht nur im Angebot und in der Nachfrage, sondern wird zusätzlich auch vom Kurs des Basistitels beeinflusst. Zudem zeichnen sich strukturierte Produkte durch einen wenig aktiven Sekundärmarkt aus, welcher in der kurzen Laufzeit der Instrumente herrührt. Stellen die II

4 Emittenten zur Gewährleistung eines funktionsfähigen Sekundärmarktes Quotes, bedingt dies eine hohe Kapazität der eingesetzten technischen Infrastruktur. Neben dem börslichen Handel mit strukturierten Produkten existiert auch ein OTC-Handel, welcher bezüglich der Grösse auf ein Mehrfaches geschätzt wird. Der ausserbörsliche Handel wird oft direkt über den Emittenten abgewickelt. Vor dem Hintergrund der aufgeführten Besonderheiten im Handel mit strukturierten Produkten und unter Berücksichtigung der drei Qualitätskriterien Transaktionskosten, Informationseffizienz und Liquidität lassen sich die Erfolgfaktoren einer Börse für strukturierte Produkte ausmachen. Dazu gehören ein kursstellender Intermediär mit der Möglichkeit zur Liquiditätsspende, ein optimales Grad an Transparenz, eine technische Infrastruktur mit genügend Kapazitäten, eine hohe Ausführungsgeschwindigkeit und gute regulatorische Rahmenbedingungen. Bei der Lancierung der gemeinsamen Börsenorganisation der SWX Group und der Deutsche Börse AG wurde als Ziel die Marktführerschaft in Europa kommuniziert. Die Auswertung der Erfolgsfaktoren und der Vergleich des Joint-Ventures mit anderen europäischen Börsenplätzen zeigt, wovon die Erreichung dieses Zieles abhängt, welche Veränderungen den Erfolg begünstigen und welche Projekte von der SWX Group und der Deutsche Börse AG in den nächsten Jahren erwartet werden können. Der geplante Anschluss der neuen Börsenorganisation an das europäische Teilnehmernetzwerk Xetra bis im Jahre 2009 lässt Expansionspläne durch die SWX Group und die Deutsche Börse AG erwarten. Unterstützend wirkt dabei die Regelung der Finanzmarktrichtlinie Mifid, welche die Zulassung eines Wertpapiers in einem Land der europäischen Union und der gleichzeitige Vertrieb in alle anderen Länder ermöglicht. Die nationale Ausrichtung der Märkte erschweren eine weitere geographische Ausbreitung. Aufgrund der Marktgrösse ist eine Expansion nach Italien oder in die Euronext-Länder Frankreich, Belgien, Niederlande und Portugal am wahrscheinlichsten. In den anderen Ländern ist das Marktvolumen noch zu klein oder ein Handel mit strukturierten Produkten durch die regulatorischen Rahmenbedingungen nicht attraktiv. Der Erfolg in den angesprochenen Ländern hängt massgeblich von der Reaktion und dem Angebot der ortsansässigen Börsen Borsa Italiana und Euronext ab. In der Schweiz setzt die SWX Quotematch AG eine vollelektronische Handelsplattform ein. Aufgrund der Analyse der Erfolgsfaktoren sollte eine Verpflichtung der Emittenten zum III

5 Market Making in Erwägung gezogen werden, da zurzeit Situationen ohne Preis für ein Wertpapier auftreten können. Weiter ist ein Augenmerk auf den Arbitrageschutz zu richten, dies aufgrund des offenen Orderbuches. Das schnelle Zulassungsverfahren durch die rechtliche Ausgestaltung der strukturierten Produkte ist aus Sicht des Schweizer Finanzplatzes zu begrüssen. In Deutschland steht die Einführung des vollelektronischen Handelsmodelles an der Smart Trading in der Planungsphase. Gegenwärtig wird dort sowie auch an der Euwax ein intermediärbasiertes Modell eingesetzt, bei welchem ein sogenannter Skontroführer für die Preisfeststellung verantwortlich ist und über eine privilegierte Orderbucheinsicht verfügt. Da die beiden Konzepte auf verschiedene Bedürfnisse ausgerichtet sind, verfügen gegenwärtig beide über eine Existenzberechtigung. Mittelfristig ist allerdings in Deutschland eine Konvergenzbewegung der Handelsplattformen für strukturierte Produkte zu erwarten. Der Start dazu erfolgte im Januar 2007 mit der Einführung eines neuen Konzeptes an der Euwax. Eine deutliche Abgrenzung existiert gegenüber dem ausserbörslichen Handel. Dort ist der verkaufswillige Anleger auf das freiwillige Market Making des Emittenten angewiesen. Daneben wird der OTC-Markt für seine Intransparenz kritisiert, welcher nicht dem Bild von Neutralität und fairen Marktbedingungen entspricht. Eine potentielle Marktanteilsteigerung der Smart Trading wird deshalb in Deutschland viel weniger auf Kosten der Euwax als durch Zugewinne aus dem ausserbörslichen Handel erfolgen. Dazu ist der Fokus aber auf die Ausführungsgeschwindigkeit zu richten, bei der die Börsen dem OTC-Handel deutlich unterlegen sind. In allen anderen Ländern kommt nur die Einführung eines vollelektronischen Handelsmodells vergleichbar mit dem System der SWX Quotematch AG in Frage. Erfolgsversprechend ist dabei überall die Kombination der Vorteile des börslichen und des ausserbörslichen Handels. IV