FMA-Seminar: Kostentransparenz und Vergütung Umsetzung der MiFID II Vorgaben

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1 FMA-Seminar: Kostentransparenz und Vergütung Umsetzung der MiFID II Vorgaben Thilo Danz Norton Rose Fulbright LLP 9. November 2017

2 (Kosten-)Transparenz

3 Zielsetzung und wesentliche Änderungen Die Transparenzanforderungen werden erheblich erweitert. Zielsetzung: Anleger soll seine Entscheidung auf vollständiger informierter Basis treffen. Aggregierte Informationen in einem Dokument sind erforderlich. Die Zuwendungen werden im Rahmen der Kostenaufklärung ausgewiesen. 3

4 Liechtenstein EU Rechtsgrundlagen und Umsetzung in Liechtenstein Level 1 Art. 24 Abs. 4 MiFID II Level 2 Art. 50, 51 Del. VO 2017/565 Level 3 ESMA Q&A investor protection topics Art. 16 Abs. 1 und 2 VVG Anhang 4 VVO 4

5 Grundprinzipien Adressat: Alle Wertpapierdienstleistungsunternehmer, aber auch Beistellpflichten für Produzenten, die nicht WpDU und damit nicht Adressat von MiFID II sind. Aggregierte Gesamtkosten sind anzugeben: Kosten der Wertpapierdienstleistung und des Finanzinstruments als Geldbetrag und als Prozentsatz Kosten der Wertpapierdienstleistung immer Bei Empfehlung oder Vermarktung oder bei Pflicht zur Aushändigung eines PRIIPS-KID oder UCITS KIID Gesonderte Angabe von Zahlungen Dritter (Zuwendungen) Illustration der Auswirkungen der Kosten auf die Rendite Auf Kundenwunsch zusätzlich Einzeldarstellung Ex-ante und in der Regel ex-post 5

6 Kostentransparenz Konstellationen Informationen über die Kosten der Wertpapierdienstleistung Informationen über Kosten des Finanzinstruments Ex-ante Information Ex-post Information VV: Beratung: Aktive Vermittlung: Passive Vermittlung: KIID-Pflicht: ex ante, ex post, Dienstleistung, Produkt ex ante, (ex post), Dienstleistung, Produkt ex ante, (ex post), Dienstleistung, Produkt ex ante, (ex post), Dienstleistung ex ante, (ex post), Dienstleistung, Produkt 6

7 Beschränkungen der Kostenoffenlegung (1/4) Beschränkungen der Informationspflicht möglich (Art. 50 Abs. 1 Del. VO) gegenüber geeigneten Gegenparteien, aber nicht bei eingebetteten Derivaten und wenn die geeignete Gegenpartei beabsichtigt, das Finanzinstrument weiter zu vertreiben gegenüber professionellen Kunden, es sei denn, es handelt sich um Anlageberatung oder Portfolioverwaltungsdienstleistungen, (d.h. Finanzportfolioverwaltung) oder unabhängig von der erbrachten Wertpapierdienstleistung, wenn ein Derivat in den betreffenden Finanzinstrumenten eingebettet ist 7

8 Beschränkungen der Kostenoffenlegung (2/4) Beschränkungen der Informationspflicht auf Dienstleistungskosten (Art. 50 Abs. 5 und 6 Del. VO) Grundsatz Offenlegungspflicht umfasst sowohl die Kosten der Wertpapier(neben)dienstleistung als auch diejenigen Kosten im Zusammenhang mit dem Finanzinstrument. Die Offenlegungspflicht für beide Kostenarten gilt dann, wenn das Institut das jeweilige Finanzinstrument empfiehlt oder vermarktet oder ein KID (PRIIPS KID bzw. OGAW KIID) zur Verfügung stellen muss. Erfasst sind demnach Anlageberatung und Finanzportfolioverwaltung. Beschränkung Offenlegungspflicht ist auf die Dienstleistungskosten beschränkt, wenn das betroffene Finanzinstrument weder empfohlen noch vermarktet noch ein KID zur Verfügung gestellt werden muss. Das sollte bei Execution-Only-Dienstleistungen der Fall sein; in diesem Fall fehlen dem Institut regelmäßig die Kenntnisse über das betroffene Finanzprodukt. 8

9 Beschränkungen der Kostenoffenlegung (3/4) Beschränkungen der Informationspflicht möglich im Falle von one-off-dienstleistungen Ausnahme von der ex-post Offenlegungspflicht (Art. 50 Abs. 9 Del. VO) Grundsatz Kostenoffenlegungen haben immer ex-ante (mit oben genannten Einschränkungen bei den Produktkosten) und ex-post zu erfolgen Beschränkung Eine ex-post Offenlegung ist nur notwendig, wenn dem Kunden Finanzinstrumente angeboten oder empfohlen oder KIDs/KIIDs zur Verfügung gestellt wurden und mit dem Kunden im Laufe des Jahres eine laufende Geschäftsbeziehung unterhalten wurde Definition der laufenden Geschäftsbeziehung unklar Bei Finanzportfolioverwaltung liegt eine laufende Geschäftsbeziehung vor Bei reiner Anlageberatung und reinem Ausführungsgeschäft ( Execution Only ) ist der Einzelfall entscheidend 9

10 Beschränkungen der Kostenoffenlegung (4/4) Vereinfachter Kostenausweis möglich bei PRIIPs KID und OGAW KIID (Art. 51 Del. VO) Dienstleistungskosten müssen ausgewiesen werden Kosten im Zusammenhang mit dem Finanzinstrument müssen nicht ausgewiesen werden, soweit die Kostenbestandteile im PRIIPs KID oder OGAW KIID enthalten sind. Soweit produktbezogene Kostenbestandteile nicht im PRIIP KID oder OGAW KIID enthalten sind, müssen diese Kosteninformationen eingeholt werden. 10

11 Umfang der Kostenoffenlegung Art. 50 Del. VO, Anlage II Dienstleistungskosten Produktbezogene Kosten Kosten für die Wertpapierleistung und das aggregierte Finanzinstrument müssen aggregiert werden (um eine Beurteilung des Kosteneffekts auf die Rendite zu ermöglichen) Ausweis als Geldbetrag und Prozentangabe Auf Verlangen sind Einzelposten (nach Anlage II Del. VO, siehe nachfolgende Slides) dem Kunden nachzuweisen Falls ein Teil der Kosten in einer Fremdwährung zu zahlen ist oder einen Betrag in einer Fremdwährung darstellt, sind diese und der anzuwendende Wechselkurs anzugeben Bei Kopplungsgeschäften sind die Kosten für alle Bestandteile separat auszuweisen Kosten, die sich aus Marktrisiken ergeben, sind nicht auszuweisen Ermittlung der ex-ante Kosten Die tatsächlich entstandenen Kosten sind als Näherungswert für die erwarteten Kosten und Nebenkosten heranzuziehen Falls die tatsächlichen Kosten nicht bekannt sind, sind nachvollziehbare Schätzungen vorzunehmen Die ex-ante Annahmen sind auf Grundlage der ex-post Erfahrungen zu prüfen Bei Bedarf sind die Annahmen anzupassen 11

12 Kosten der Wertpapierdienstleistung (1/2) Einmalige Kosten im Zusammenhang mit der Erbringung einer Wertpapierdienstleistung d.h. alle Kosten und Gebühren, die der Wertpapierfirma am Anfang und am Ende der erbrachten Wertpapierdienstleistung gezahlt wurden Beispiele: Depotgebühr, Kündigungsgebühr und Umstellungskosten (Umstellungskosten sind solche, die bei dem Wechsel einer Wertpapierfirma entstehen) Fortlaufende Kosten im Zusammenhang mit der Erbringung einer Wertpapierdienstleistung d.h. alle fortlaufenden Kosten und Gebühren, die der Wertpapierfirma hinsichtlich der für den Kunden erbrachten Dienstleistungen gezahlt werden Beispiele: Verwaltungsgebühren, Beratungshonorar, Depotgebühren Alle Kosten im Zusammenhang mit Geschäften, die im Zuge der Erbringung einer Wertpapierdienstleistung eingeleitet wurden d.h. alle Kosten und Gebühren im Zusammenhang mit Geschäften, die von der Wertpapierfirma oder anderen Parteien ausgeführt wurden Beispiele: Maklerprovisionen, an den Vermögensverwalter gezahlte Bei- und Austrittsgebühren, Plattformgebühren, Aufschläge (im Transaktionspreis enthalten), Stempelsteuer und Wechselgebühren 12

13 Kosten der Wertpapierdienstleistung (2/2) Alle Kosten im Zusammenhang mit Nebendienstleistungen d.h. alle Kosten und Gebühren im Zusammenhang mit Nebendienstleistungen, die in den eben genannten Kosten nicht enthalten sind Beispiele: Forschungskosten, Verwahrungsgebühren Nebenkosten Beispiele: Leistungsprämien 13

14 Kosten des Finanzinstruments Einmalige Kosten d.h. alle Kosten und Gebühren (im Preis des Finanzinstruments enthalten oder zusätzlich zu dessen Preis), die dem Produktlieferanten zu Anfang oder am Ende der Investition in das Finanzinstrument gezahlt werden Beispiele: Vorläufige Verwaltungsgebühren, Strukturierungsbeiträge (Strukturierungsbeiträge sind Gebühren, die von Herstellern strukturierter Wertpapierprodukte für das Strukturieren in Rechnung gestellt werden), Vertriebsgebühr Fortlaufende Kosten d.h. alle fortlaufenden Kosten und Gebühren im Zusammenhang mit der Verwaltung des Finanzprodukts, die während der Investition in das Finanzinstrument vom Wert des Finanzinstruments abgezogen werden Beispiele: Verwaltungsgebühren, Dienstleistungskosten, Tauschgebühren, Kosten und Steuern für Wertpapierleihe, Finanzierungskosten Alle Kosten im Zusammenhang mit den Geschäften d.h. Alle Kosten und Gebühren, die infolge von Erwerb und Veräußerung von Anlagen entstehen Beispiele: Maklerprovisionen, vom Fonds gezahlte Bei- und Austrittsgebühren, im Transaktionspreis enthaltene Aufschläge, Stempelsteuer, Transaktionssteuer und Wechselgebühren Nebenkosten Beispiele: Leistungsprämien 14

15 Turnus der Kostenoffenlegung Kostenoffenlegung Ex-ante Kostenoffenlegung rechtzeitig vor der Dienstleistungserbringung bzw. vor dem Produkterwerb Der Kunde soll in die Lage versetzt werden, die mit der Anlage verbundenen Kosten mit Konkurrenzkosten zu vergleichen Ex-post Kostenoffenlegung Jährlich (mindestens) 15

16 Art der Bereitstellung Insbesondere Bereitstellungswege (Art. 50 Del. VO) in verständlicher Form Keine expliziten Angaben zur Übermittlung (papierhaft? dauerhafter Datenträger?) Jedoch allgemeine Aufzeichnungspflicht (Art. 16 Abs. 6 MiFID II) zu beachten Vermeidung von zivilrechtlichen Beweislücken wichtig Da MiFID II allgemein s als Beispiel zulässiger dauerhafter Datenträger erwähnt, sollte dies auch für vorliegende Zwecke ein zulässiger Übertragungsweg sein 16

17 Darstellung der Renditeauswirkung Auswirkungen auf Rendite müssen veranschaulicht werden (Art. 50 Abs. 10 Del. VO) Den Kunden muss die kumulative Wirkung der Gesamtkosten auf die Rendite veranschaulicht werden Die Veranschaulichung muss sowohl auf ex-ante als auch auf ex-post Basis übermittelt werden Die Veranschaulichung zeigt die Wirkung der Gesamtkosten und -nebenkosten auf die Rendite der Anlage, zeigt voraussichtlich Kostenspitzen und -schwankungen und geht mit einer eigenen Beschreibung daher Ein bestimmtes Darstellungsformat wird nicht vorgeschrieben 17

18 Behandlung von Zuwendungen und Hedging-Kosten Zuwendungen sind im Zusammenhang mit den Kosten anzugeben (Art. 50 Abs. 2 Del. VO) Sowohl in der ex-ante als auch ex-post Offenlegung Angabe in Geldeinheit und prozentual Bei geringfügig nicht-monetären Vorteilen genügt die Möglichkeit einer abstrakten Beschreibung Behandlung von Hedging-Kosten Streitig, ob diese als (unmittelbares oder mittelbares) Marktrisiko anzusehen sind. Falls Hedging-Kosten sich als Marktrisiko qualifizieren, sind sie nicht auszuweisen. 18

19 Beispiel einer aggregierten Darstellung (BaFin) Nominale Angabe Prozentuale Angabe Kosten der Wertpapierdienst- / und Nebendienstleistungen 1.000,- EUR 2% davon Zuwendungen 500,- EUR 1% Kosten des Finanzinstrumentes 750, - EUR 1,5% Gesamtkosten 1.750,- EUR 3,5% 19

20 Zuwendungen (inkl. Research)

21 Zielsetzung und wesentliche Änderungen Unbundling von Leistungen Transparenz Erhöhter Wettbewerb Niedrigere Preise 21

22 Liechtenstein EU MiFID II Zuwendungen & Umsetzung in Liechtenstein Level 1 Art.24 (8), (9) MiFIDII Level 2 Art.11, 12, 13 Del. RL 2017/593 Level 3 ESMA Q&A investor protection topics Art. 16 Abs. 5 bis 8 VVG Art. 12b VVO Kap. III Anhang 2 VVO 22

23 Systematik 1/4 Unabhängige Honorar Anlageberatung und Finanzportfolioverwaltung Verbot der Annahme und Behaltendürfens von Zuwendungen Ausnahme für geringfügige nichtmonetäre Vorteile (Art. 24 (7) (b) MiFIDII). (In Deutschland Goldplating bezüglich Unabhängiger Honorar Anlageberatung.) Sofern monetäre Gegenleistungen angenommen wurden, sind diese an den Kunden auszukehren (In Deutschland Goldplating bezüglich Unabhängiger Honorar Anlageberatung). 23

24 Systematik 2/4 Sonstige Wertpapier(neben)dienstleistungen Verbot der Annahme und Behaltendürfens bzw. der Gewährung von Zuwendungen Ausnahme: Zuwendung ist u.a. darauf ausgelegt, die Qualität der für den Kunden erbrachten Dienstleistung zu verbessern. (Konkretisierung der Qualitätsverbesserung, 6 Abs. 2 WpDVerOV) Ausnahme: Erforderliche Gebühren und Entgelte Eine Auskehrung an den Kunden ist jedoch möglich (dann jedoch Informationspflicht über das Verfahren.) 24

25 Systematik 3/4 Offenlegungspflichten Ex ante Offenlegung Existenz, Art und Umfang der Zuwendung, Ersatzweise für den Umfang: Art und Weise der Berechnung Geringfügige nicht-monetäre Zuwendungen: Generische Beschreibung möglich Nichtgeringfügige nicht-monetäre Zuwendungen: Angabe der Höhe nach Ex post Offenlegung Bei ex ante Offenlegung von Art und Weise der Berechnung: Genauer Betrag der Zuwendung Bei fortlaufendem Erhalt von Zuwendungen: Mindestens einmal jährlich Unterrichtung über Höhe der Zuwendungen. 25

26 Systematik 4/4 Analysen (Research) Analysen (Research) stellen grundsätzlich nichtmonetäre Zuwendungen dar. Ausnahme: Die Bereitstellung von Research stellt keine Zuwendung dar, wenn sie die Gegenleistung ist für: eine Zahlung des Wertpapierdienstleistungsunternehmens aus eigenen Mitteln Zahlungen von einem durch das WpDU kontrollierten separaten Analysekontos, welches durch Kundengelder gespeist wird. 26

27 Das Analysekonto (Exkurs) Art. 13 Del.RL (EU) 2017/593 Research-Konto der Wertpapierfirma Research-Konto wird aus speziellen Research-Gebühren des Kunden gespeist Research-Gebühren werden aufgrund des von der Wertpapierfirma berechneten Research-Budgets mit dem Kunden vereinbart Research-Gebühren sind unabhängig vom Transaktionsvolumen des Kunden Erhöhungen bedürfen der schriftlichen Zustimmung des Kunden Research-Gebühren dürfen nicht für internes Research der Wertpapierfirma genutzt werden Überschüsse werden nach einem bestimmten Verfahren ausgekehrt bzw. ins nächste Jahr vorgetragen Einrichtung von internen Kontrollverfahren zur Sicherstellung der ordnungsgemäßen Verwendung des Research-Budgets Auslagerung der Führung des Research-Kontos zulässig, sofern dadurch der Einkauf des externen Research und dessen rechtzeitige Bezahlung entsprechend den Weisungen der Wertpapierfirma erleichtert werden Regelmäßige Qualitätskontrolle des eingekauften Research Organisationsanweisung zur Qualitätskontrolle des Research, dessen Beitrag zu besseren Anlageentscheidungen und zur gerechten Verteilung der Research-Gebühren auf die einzelnen Kunden führt, ist den Kunden zur Verfügung zu stellen Kundeninformationen: Ex-ante: Research-Budget und voraussichtliche Research-Gebühren für den einzelnen Kunden Ex-post: Jährliche Aufstellung der Research-Gebühren; auf Anforderung: Anbieter, Gesamtbetrag der Research-Gebühren und Vergleich mit Research-Budget 27

28 Regelbeispiele für geringfügige nicht-monetäre Vorteile Art. 12 Abs. 2 Del.RL Informationen oder Dokumentationen zu einem Finanzinstrument oder einer Wertpapierdienstleistung, sofern sie allgemein angelegt oder individuell auf die Situation eines bestimmten Kunden abgestimmt sind. Von einem Dritten erstellte schriftliche Materialien, die von einem Emittenten oder potenziellen Emittenten aus dem Unternehmenssektor in Auftrag gegeben und vergütet werden, um eine Neuemission des betreffenden Emittenten zu bewerben, oder bei dem der Dritte vom Emittenten oder potentiellen Emittenten vertraglich dazu verpflichtet ist und dafür vergütet wird, derartiges Material fortlaufend zu erstellen, sofern die Beziehung zwischen dem Dritten und dem Emittenten in dem betreffenden Material unmissverständlich offen gelegt wird und das Material gleichzeitig allen Wertpapierdienstleistungsunternehmen, die daran interessiert sind, oder dem Publikum zur Verfügung gestellt wird. Die Teilnahme an Konferenzen, Seminaren und anderen Bildungsveranstaltungen, die zu den Vorteilen und Merkmalen eines bestimmten Finanzinstrumentes oder einer bestimmten Wertpapierdienstleistung abgehalten werden; Bewirtungen, deren Wert eine vertretbare Geringfügigkeitsschwelle nicht übersteigt. (Sonstige geringfügige nicht-monetäre Vorteile, die die Qualität der Dienstleistung für den Kunden nach Auffassung eines Mitgliedstaates verbessern können, wobei die Gesamthöhe der von einem einzelnen Unternehmen oder einer einzelnen Gruppe von Unternehmen gewährten Vorteile zu berücksichtigen ist und von Umfang und Art her so beschaffen sind, dass sie die Einhaltung der Pflicht einer Wertpapierfirma, im bestmöglichen Interesse des Kunden zu handeln, wahrscheinlich nicht beeinträchtigen. in Deutschland nicht umgesetzt.) 28

29 Regelbeispiele für Zuwendungen, die der Qualitätsverbeserung dienen Art. 11 Abs. 2 Del.RL Erbringung einer Anlageberatung (keine Unabhängige Honorar-Anlageberatung) auf Basis einer breiten Palette geeigneter Finanzinstrumente und unter Zugang zu einer solchen, einschließlich einer angemessenen Zahl von Instrumenten, die von Anbietern oder Emittenten stammen, die in keiner engen Verbindung zum Wertpapierdienstleistungsunternehmen stehen. Erbringung einer Anlageberatung (keine Unabhängige Honorar-Anlageberatung) in Kombination mit dem Angebot an den Kunden, mindestens einmal jährlich zu beurteilen, ob die Finanzinstrumente, in die der Kunde investiert hat, weiterhin für diesen geeignet sind, oder einer anderen fortlaufenden Dienstleistung mit wahrscheinlichem Wert für den Kunden, beispielsweise einer Beratung über die optimale Strukturierung des Vermögens des Kunden. Die zu einem vergleichsweise günstigeren Preis erfolgende Gewährung von Zugang zu einer breiten Palette von Finanzinstrumenten, die geeignet sind, den Bedürfnissen des Kunden zu entsprechen, darunter eine angemessene Zahl von Instrumenten, die von Anbietern oder Emittenten stammen, die in keiner engen Verbindung zum WDU stehen, in Kombination mit der Bereitstellung von Hilfsmitteln, die einen Mehrwert aufweisen, wie etwa objektiven Informationsinstrumenten, die dem betreffenden Kunden bei Anlageentscheidungen helfen oder ihm die Möglichkeit geben, die Palette der Finanzinstrumente, in die er investiert hat, zu beobachten und anzupassen, oder der Übermittlung periodischer Berichte über die Wertentwicklung sowie die Kosten und Gebühren der Finanzinstrumente. (Das Ermöglichen eines verbesserten Zugangs zu Beratungsdienstleistungen, etwas durch die Bereitstellung eines weitverzweigten Filialberaternetzwerkes, das für den Kunden die Vor-Ort- Verfügbarkeit qualifizierter Anlageberater auch in ländlichen Regionen sicherstellt. nicht in Del.RL nur nach deutschem Recht -WpDVerOV ) 29

30 Aufzeichnungspflichten 1/3 Zuwendungsverzeichnis Abstrakt geregelt in Art. 11 Abs. 4 Del.RL In Deutschland gemäß 6 Abs. 3 Nr. 1 WpDVerOV i.v.m. BT 10.1 MaComp-E wie folgt umgesetzt: Sämtliche angenommenen Zuwendungen eines jeden Geschäftsjahres sind in einem unternehmensinternen Zuwendungsverzeichnis fortlaufend zu erfassen. Ausnahme: Ausgekehrte Zuwendungen müssen nicht erfasst werden. Unterscheidung zwischen monetären und nichtmonetären Zuwendungen Nicht geringfügige nichtmonetäre Zuwendungen müssen der Höhe nach angegeben werden. Geringfügige nichtmonetäre Zuwendungen können generisch angegeben werden. 30

31 Aufzeichnungspflichten 2/3 Maßnahmenverzeichnis Abstrakt geregelt in Art. 11 Abs. Del.RL In Deutschland gemäß 6 Abs. 3 Nr. 2 b) WpDVerOV i.v.m. BT 10.3 MaComp-E wie folgt geregelt: Die Maßnahmen sind zu dokumentieren, die im Geschäftsjahr unternommen wurden, um die Pflichterfüllung des Wertpapierdienstleistungsunternehmen (ehrlich, redlich und professionell im bestmöglichen Interesse des Kunden zu handeln), nicht zu beeinträchtigen. Es ist nach einmaligen, wiederkehrenden und dauernden Maßnahmen zu differenzieren. 31

32 Aufzeichnungspflichten 3/3 Verwendungsverzeichnis Abstrakt geregelt in Art. 11 Abs. 4 Del.RL In Deutschland gemäß 6 Abs. 3 Nr. 2 a) WpDVerOVi.V.m. BT 10.2 MaComp-E wie folgt umgesetzt: Unterscheidung nach (i) vereinnahmten und (ii) gewährten Zuwendungen, sowie (iii) Zuwendungen, deren Erhalt / Gewährung beabsichtigt ist. Sachliche Konnexität: Die Aufwendungen für die (einzelnen) Qualitätsverbesserungen sind auf die einzelnen Wertpapier(neben)dienstleistungen zu beziehen. Persönliche Konnexität: Aufschlüsselung der Aufwendungen für die Qualitätsverbesserung für den einzelnen Kunden oder Kundengruppen Zeitliche Konnexität: Zuwendungen sind grundsätzlich zeitnah für die Qualitätsverbesserungen zu verwenden. Eine Verwendung erst im nächsten Geschäftsjahr ist sachlich zu begründen. 32

33 Im Vorfeld gestellte Fragen 1/2 Q: Wie ist Research zu definieren? Ist bereits ein regelmäßiger Newsletter als Researchleistung zu qualifizieren? A: Ob ein regelmäßiger Newsletter als Researchleistung zu qualifizieren ist, hängt von dessen Inhalt ab. Gemäß Art 36 Abs. 1 Del.VO sind Finanzanalysen : Analysen oder andere Informationen, in denen für ein oder mehrere Finanzinstrumente oder die Emittenten von Finanzinstrumenten explizit oder implizit eine Anlagestrategie empfohlen oder vorgeschlagen wird, [weitere formale Kriterien] Q: Welche Beispiele für Researchleistungen gibt es? A: Equity Research Sell Side / Buy Side, Fixed income Research Sell Side / Buy Side, etc. 33

34 Im Vorfeld gestellte Fragen 2/2 Q: Welche Beispiele für Kostenfakturierung von Ausgaben für Researchausgaben an Kunden gibt es? A: Nach MiFID II gibt es nur zwei Wege: das Analysekonto oder ein Einkauf des Researchs aus eigenen Mitteln mit anschließender Gebührenerhöhung. 34

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36 International Canada Europe Asia Pacific Calgary Montréal Ottawa USA Austin Dallas Denver Houston Los Angeles Minneapolis New York San Antonio San Francisco St Louis Washington DC Québec Toronto Vancouver Amsterdam Athens Brussels Frankfurt Hamburg Istanbul*** London Luxembourg Milan Monaco Africa Moscow Munich Paris Piraeus Warsaw Central Asia Almaty Middle East Bangkok Beijing Brisbane Hong Kong Jakarta* Melbourne Port Moresby (Papua New Guinea) Perth Shanghai Singapore Sydney Tokyo Latin America Bogotá Caracas Mexico City *** Rio de Janeiro São Paulo*** * associate office ** alliance *** From second quarter 2017 Bujumbura** Cape Town Casablanca Dar es Salaam Durban Harare** Johannesburg Kampala** Nairobi** Abu Dhabi Bahrain Dubai Riyadh* 36