UBS House View Monthly Letter 22. Februar 2018 Chief Investment Office GWM Unabhängige Finanzanalyse

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1 UBS House View Monthly Letter 22. Februar 218 Chief Investment Office GWM Unabhängige Finanzanalyse Relative Ruhe In Bezug auf die Volatilität dürfte das Schlimmste einstweilen vorüber sein. Die Anleger sind nicht mehr so extrem positioniert, und der VIX liegt wieder im Bereich seiner langfristigen Durchschnitte. Solides Umfeld Das Konjunkturumfeld bleibt weitgehend unverändert und positiv. Das Wachstum ist stark und die Unternehmensgewinne legen ordentlich zu. Wir glauben nicht, dass die letzte Verkaufswelle der Vorbote eines längeren Rückgangs an den Aktienmärkten ist. Neue Dynamik Die Angst vor stärkerer Inflation und höheren Zinsen könnte allmählich so gross werden wie die Hoffnung auf ein steigendes Wachstum. Die ungewöhnliche Ruhe dürfte nicht wiederkehren, und die Korrelationen zwischen Anleihen und Aktien werden in dieser neuen Phase wohl weniger stabil sein. Vermögensallokation Auch in der aktuellen Marktsituation erkennen wir nach wie vor Möglichkeiten und eröffnen eine Reihe von Positionen in unserer taktischen Vermögensallokation. Wir bereiten uns aber auch auf die neuen Gegebenheiten vor, indem wir eine Put-Option auf den S&P 5 kaufen. Unruhigere Fahrwasser Mark Haefele Chief Investment Officer Global Wealth Management Folgen Sie mir auf LinkedIn linkedin.com/in/markhaefele Folgen Sie mir auf Twitter twitter.com/ubs_cio Im Berichtsmonat wurde deutlich, welche Probleme und potenziellen Kosten Versuche mit sich bringen, am Markt den perfekten Zeitpunkt abzupassen. Anleger, die bei der jüngsten Korrektur Ruhe bewahrten, investiert blieben und ihre Portfolios neu gewichteten, dürften für ihre Geduld belohnt werden. Auf die schlechteste Woche seit 216 folgte die beste Woche seit 215: Globale Aktien notieren aktuell nur noch rund 5% unter ihren Allzeithochs. Anleger, die ihre Positionen mehr als drei Wochen zu früh verkauften und mehr als eine Woche zu spät wieder einstiegen, würden aktuell noch immer schlechter dastehen als Anleger mit einer «Kaufen und Halten»-Strategie. Die ruhigere Marktlage abzulesen unter anderem am Volatilitätsindex VIX, der zu seinem langfristigen Durchschnitt zurückgekehrt ist deutet darauf hin, dass die Anleger nicht mehr so extrem positioniert sind. Die Märkte dürften daher widerstandsfähiger sein. Vor allem aber bleibt das Konjunkturumfeld weitgehend unverändert und positiv. Das Wachstum ist stark die Einkaufsmanagerindizes für den Dienstleistungssektor haben in diesem Monat in den USA und China Mehrjahreshochs durchbrochen. Die Unternehmensgewinne legten im 4. Quartal um rund 15% zu so schnell wie zuletzt 211, und bei den globalen Aktien erwarten wir für 218 ein Gewinnwachstum von knapp über 1%. Die recht geringe Veränderung der Kreditrisikoprämien deutet darauf hin, dass die jüngste Verkaufswelle an den Aktienmärkten das Wachstum der Realwirtschaft nicht beeinträchtigen wird. Wir glauben, dass sich die Märkte weiter erholen werden, betrachten dies als günstigen Zeitpunkt für Anleger, nach Möglichkeiten Ausschau zu halten, und haben in unserer globalen taktischen Vermögensallokation mehrere neue Posi tionen eröffnet. Dazu zählen übergewichtete Positionen in auf US-Dollar (USD) lautende Staatsanleihen aus Schwellenländern gegenüber erstklassigen Dieser Bericht wurde durch UBS AG erstellt. Bitte beachten Sie die wichtigen rechtlichen Hinweise und die Offenlegungen am Ende dieses Dokuments.

2 Anleihen, in 1-jährigen US-Treasuries gegenüber Cash, im Euro gegenüber dem USD, im britischen Pfund gegenüber dem Schweizer Franken, im japanischen Yen gegenüber dem neuseeländischen Dollar sowie eine Untergewichtung in 1-jährigen japanischen Staatsanleihen gegenüber Cash. Darüber hinaus ist in unseren Augen für alle Anleger der Zeitpunkt günstig, um ihre Portfolios zu überprüfen und die Gewichtung der Aktienbestände wieder an den Vorgaben ihrer strategischen Vermögensallokation auszurichten. Wir räumen ein, dass nun unruhigere Fahrwasser vor uns liegen. Wir halten es für klug, potenziell auf einen Teil der erwarteten Erträge zu verzichten, um die Stabilität im Portfolio zu erhöhen. Wir glauben zwar, dass in Bezug auf die Volatilität das Schlimmste einstweilen vorüber sein dürfte, räumen aber ein, das nun unruhigere Fahrwasser vor uns liegen. Die Angst vor stärkerer Inflation und höheren Zinsen könnte allmählich so gross wie oder gar grösser als die Hoffnung auf ein steigendes Wachstum werden. In der aktuellen Marktsituation erkennen wir daher zwar nach wie vor Möglichkeiten, bereiten uns zugleich aber auf die neuen Gegebenheiten vor. Dazu sichern wir einen Teil unserer Aktienbestände durch den Kauf einer Put-Option auf den S&P 5 ab, die 1% aus dem Geld notiert, und werden diese Position in den nächsten Monaten allenfalls erhöhen, um unsere Ausübungspreise zu diversifizieren. Sollte unser Basisszenario, das von einer leicht höheren Inflation, gut dosierten Zinserhöhungen der US-Notenbank (Fed) nämlich einer pro Quartal und steigenden Aktienmärkten ausgeht, eintreten, wird diese Position höchstwahrscheinlich nicht rentabel sein. Wir halten es dennoch für klug, potenziell auf einen Teil der erwarteten Erträge zu verzichten, um die Stabilität im Portfolio zu erhöhen, falls die Angst vor höheren Zinsen weiterhin Auswirkungen auf die Märkte haben sollte. Chronik der Verkaufswelle Nach 44 Tagen in Folge ohne Kursverluste von mehr als 5% die längste derartige Phase seit den 195er-Jahren waren die Märkte Anfang Februar nicht auf einen Schock gefasst. Daten, die ein über Erwarten starkes Lohnwachstum in den USA anzeigten, liessen die Staatsanleihenrenditen steigen und setzten eine Abfolge von Ereignissen in Gang, die darin mündeten, dass die Anleger massiv Positionen auflösten. Strategien, die auf ein bestimmtes Volatilitätsniveau abzielten, mussten ihre Aktienbestände reduzieren, als die bis dahin gemässigte Volatilität sich stark erhöhte. Anleger mit Short-Positionen im Volatilitätsindex VIX mussten Deckungskäufe tätigen, als die Volatilität stieg, und viele Trendfolge- Strategien reduzierten als Reaktion auf die Kursbewegungen ihre Allokationen in Aktien. US-Aktien verloren zwischen dem 26. Januar und dem 8. Februar vom höchsten bis zum tiefsten Stand 1,2% und der VIX Index der impliziten Volatilität lag bei 5 (siehe Abb. 1) auf dem höchsten Stand seit über zwei Jahren. Abb. 1: An den Aktienmärkten erreichte die Volatilität im Februar Höchststände Implizite Volatilität des CBOE VIX Index des S&P 5, Tageshochs Quelle: Thomson Reuters, UBS WM CIO, Daten per 19. Februar UBS House View Monthly Letter März 218

3 Die extreme Long-Positionierung in Aktien wurde im Grossen und Ganzen aufgelöst, und die Käufer kehren an den Markt zurück. Wir schätzen, dass die Long- Positionen in Aktien unter trendfolgenden Hedge Funds (CTAs) seit 28 bis kurz vor Beginn der Verkaufswelle im 99. Perzentil lagen. Nun befinden sie sich noch im 28. Perzentil. Aktienfonds verzeichneten in der Woche der Verkaufswelle die höchsten je verzeichneten Mittelabflüsse (USD 3,6 Mrd.). Das Ende der Berichtssaison bietet Unternehmen die Möglichkeit, als Käufer an den Markt zurückzukehren die Aktienrückkäufe seit Jahresbeginn haben das Rekordvolumen von USD 17,8 Mrd. erreicht. Die negativen Wohlstandseffekte der jüngsten Verkaufswelle scheinen begrenzt zu sein. Die negativen Wohlstandseffekte scheinen begrenzt zu sein: Der Verbrauchervertrauensindex der University of Michigan ist im Februar tatsächlich sogar gestiegen. Die Umfrageergebnisse deuten darauf hin, dass die positive Beurteilung der Steuerreform die niedrigeren Aktienkurse mehr als kompensiert. Die Aktienkurse wurden bei der letzten Umfrage spontan nur von 6% der Konsumenten als negativer Faktor genannt, derweil 35% sich positiv zu den Massnahmen der Regierung äusserten der höchste Wert seit über 5 Jahren. Beruhigend ist auch, dass die Turbulenzen ziemlich auf die Aktienmärkte beschränkt blieben. Der JPMorgan FX Volatility Index stieg nur leicht, von 8,4 am 5. Februar auf gerade einmal 9,1 am 9. Februar. Er liegt aber immer noch unter seinem 25-Jahres-Mittelwert von 1,2. Auch der MOVE Index der Anleihenvolatilität erreichte am 9. Februar mit 71 einen Hochstand, blieb aber klar unter dem 25-Jahres-Mittelwert von 94. An den Interbankenmärkten waren keine Indizien für eine angespannte Lage auszumachen der TED Spread, der die für die Übernahme von Bankkreditrisiken verlangte Prämie misst, sank während der Aktienmarktkorrektur sogar. Die Kreditrisikoprämien weiteten sich nur unwesentlich aus. Die Kosten für die Absicherung fünfjähriger auf USD lautender Investment-Grade-Anleihen gegen Ausfälle stiegen von rund 48 Basispunkten (Bp.) im Jahr zuvor auf ein Hoch von 6 Bp. während der Verkaufswelle deutlich weniger als der Durchschnitt von 78 Bp. seit 211. Die Spreads von USD-Hochzinsanleihen weiteten sich um lediglich 46 Bp. aus weniger als die Hälfte dessen, was angesichts der Stärke der Verkaufswelle am Aktienmarkt gewöhnlich zu erwarten wäre (siehe Abb. 2). Abb. 2: Der Rückgang der Unternehmensanleihen war weniger ausgeprägt als bei früheren Marktschocks Rückgänge der Gesamtrendite der US-Hochzinsanleihen und des S&P 5, in % «Taper Tantrum» 213 US-Hochzinsanleihen S&P 5 Sorgen über China 215/216 Quelle: Bloomberg L.P., UBS WM CIO, Daten per 19. Februar 218 Wahl von Donald Trump 216 Korrektur im Februar UBS House View Monthly Letter März 218

4 Wir betrachten den jüngsten Rückgang als Chance für die Anleger, Positionen aufzustocken. Auf USD lautende Staatsanleihen der Schwellenländer sind nun gegenüber erstklassigen Anleihen übergewichtet. Im Euro sind wir nun gegenüber dem US-Dollar übergewichtet. Wir sind im britischen Pfund gegenüber dem Schweizer Franken nun übergewichtet. Im japanischen Yen sind wir nun gegenüber dem neuseeländischen Dollar übergewichtet. In 1-jährigen US-Treasuries sind wir nun übergewichtet. Suche nach Möglichkeiten Die extreme Positionierung wurde im Grossen und Ganzen aufgelöst, es sind kaum Belege für einen Einfluss auf das Wachstum auszumachen, und andere Anlageklassen waren kaum betroffen. Daher betrachten wir den jüngsten Rückgang als gute Gelegenheit für Anleger, Positionen aufzustocken. Um von der aktuellen Situation zu profitieren, nehmen wir einige Änderungen an unserer taktischen Vermögensallokation vor: Übergewichtung von auf USD lautenden Staatsanleihen der Schwellenländer gegenüber erstklassigen Anleihen. Die Spreads haben sich von rund 26 Bp. vor der Verkaufswelle auf zuletzt 284 Bp. ausgeweitet, obgleich sich am positiven Umfeld für die Schwellenländer kaum etwas geändert hat. Die Einkaufsmanagerindizes tendieren höher und die Inflation ist überwiegend niedrig und stabil. Die Kreditqualität bessert sich insgesamt, rechnen doch gerade einmal 14% der Emittenten mit einer Verschlechterung der Kreditratings. Übergewichtung im Euro gegenüber dem US-Dollar. Nach einer kurzen Rallye während der Verkaufswelle hat die US-Währung ihren Abwärtstrend sehr bald wieder fortgesetzt, und wir erwarten einen weiteren Rückgang gegenüber dem Euro. Das wachsende Haushalts- und Leistungsbilanzdefizit in den USA muss finanziert werden, was einen günstigeren USD erforderlich machen könnte. Die Nettoverbindlichkeiten der USA belaufen sich nun auf den Rekordwert von 4% des Brutto inlandprodukts (BIP). Wir schätzen, dass mittelfristig eine (breite) Abwertung des USD um 6% bis 1% nötig sein wird, um die Position zu stabilisieren. Auch auf Basis der Kaufkraftparität, die nach unseren Schätzungen bei 1.28 liegt, ist der USD gegenüber dem Euro nach wie vor überbewertet. Übergewichtung im britischen Pfund gegenüber dem Schweizer Franken. Der Schweizer Franken (CHF) legte gegenüber dem britischen Pfund kräftig zu, da die Anleger im CHF Zuflucht suchten. Wir glauben, dass in nächster Zeit die Belebung der britischen Konjunktur wieder stärker in den Fokus rücken dürfte. Das BIP-Wachstum hat sich in jedem der letzten vier Quartale beschleunigt, und die Bank of England hat signalisiert, dass Zinserhöhungen dringlicher seien. Der Brexit bleibt ein Risiko, doch die Unsicherheit in der Wirtschaft scheint abzunehmen. Unterdessen dürfte die Nachfrage nach dem sicheren Schweizer Franken in einem nach wie vor robusten globalen Konjunkturumfeld sinken. Übergewichtung im japanischen Yen gegenüber dem neuseeländischen Dollar. Beim japanischen Yen erkennen wir Aufwärtspotenzial, halten wir die Währung angesichts des starken Wachstums und der steigenden Inflation im Land doch für unterbewertet. Dem neuseeländischen Dollar (NZD) könnten unterdessen Mittelabflüsse zu schaffen machen, falls in den USA oder andernorts die Zinssätze steigen. Durch die Verschlechterung der wirtschaftlichen Lage im Land wachsen die Risiken für den NZD. Wir erwarten, dass die Konjunktur in Neuseeland 218 stärker nachgeben wird als in jedem anderen G-1-Land. Übergewichtung von 1-jährigen US-Treasuries gegenüber Cash. Nach einer Erhöhung um 8 Bp. in den letzten fünf Monaten gehen wir davon aus, dass der grösste Teil des Anstiegs bei den Renditen der 1-jährigen US-Papiere nun hinter uns liegt. Dies erachten wir als ein attraktives Einstiegsniveau für den Kauf von Treasuries. Die Realrenditen liegen seit 213 am oberen Ende ihrer Handelsspanne und die Breakeven-Inflationsraten befinden sich in der Nähe des Zielsatzes der Fed von 2% (siehe Abb. 3). Damit die Renditen steigen, müsste daher der Markt seine Beurteilung des langfristigen Wachstums nach oben korrigieren, seine Einschätzung zur Fed-Politik ändern, infolge der erhöhten Unsicherheit allmählich einen sehr viel höheren Ausgleich für das Halten längerfristiger Vermögenswerte verlangen oder erwarten, dass die Fed nachhaltig über ihr Inflationsziel hinausschiesst. 4 UBS House View Monthly Letter März 218

5 Abb. 3: Inflationserwartungen und Realrenditen lagen am oberen Ende ihrer jüngsten Bandbreite Realrenditen und Breakeven-Inflationsraten 1-jähriger US-Papiere, in % 1,8,6,4,2 2,4 2,2 2, 1,8 1,6 1,4 1,2, Realrenditen 1-jähriger US-Titel (links) Breakeven-Inflationsraten 1-jähriger US-Titel (rechts) 1 Quelle: Bloomberg L.P., UBS WM CIO, Daten per 19. Februar 218 Die negative Wahrnehmung des steigenden US-Haushaltsdefizits stellt zwar ein Risiko dar, das zu einem Anstieg der Laufzeitprämien führen könnte. Aufgrund der unveränderten langfristigen Produktivitätstrends, der anhaltenden Nachfrage institutioneller Käufer wie Banken und Pensionskassen nach festverzinslichen Anlagen und der Kontinuität der Leitung der Fed gehen wir jedoch davon aus, dass weitere Renditeanstiege fundamental nicht gerechtfertigt wären. Mit einem Carry und Roll-Down-Renditen von rund 1,6% im nächsten Jahr müssten die Renditen für diese Position um etwa 2 Bp. anziehen, um unrentabel zu werden. In 1-jährigen japanischen Staatsanleihen sind wir nun untergewichtet. Wir schliessen unsere übergewichtete Position in Lokalwährungsanleihen der Schwellenländer gegenüber erstklassigen Anleihen. Untergewichtung von 1-jährigen japanischen Staatsanleihen (JGBs) gegenüber Cash. Seit Ende 216 hat die Bank of Japan (BoJ) eine Politik der Steuerung der Renditekurve verfolgt. Dadurch hat sie bei ihrem Versuch, die Inflation anzukurbeln, die Rendite der 1-jährigen Papiere wirkungsvoll nach oben begrenzt. Die Kerninflation dürfte nun jedoch von aktuell,9% im Jahresvergleich bis Ende 218 markant auf 1,3% und bis Ende 219 auf 2,1% klettern. Da die BoJ die Geldpolitik anhand der realen und nicht der nominalen Zinssätze beurteilt, muss sie ihre Renditeobergrenze anheben, einfach um zu verhindern, dass die Geld politik durch die Inflation noch lockerer wird. Wir erwarten, dass die BoJ ihre Obergrenze bis zum Jahresende um rund 25 Bp. anhebt. Obwohl der zu erwartende Renditeanstieg klein ist, erkennen wir begrenztes Abwärtspotenzial für den Handel. Angesichts des aktuellen Konjunkturumfeldes ist es höchst unwahrscheinlich, dass die BoJ die Zinsen senken möchte, und die Kosten für Leerverkäufe in japanischen Staatsanleihen sind sehr gering. Wir schätzen, dass sich die Gesamtkosten des Carry und Roll-Down auf nur 6 Bp. pro Jahr belaufen. Wir schliessen unsere übergewichtete Position in Lokalwährungsanleihen der Schwellenländer gegenüber erstklassigen Anleihen. Die Position hat sich seit der Eröffnung gut entwickelt und ist mehr als 8% gestiegen. Zu diesem Zeitpunkt sind die Renditeaussichten weniger attraktiv. Nach einem Anstieg um 4% besteht für Schwellenländerwährungen (EM FX) kurzfristig weniger Aufwärtspotenzial. Wichtiger ist aber vielleicht, dass die Möglichkeit einer weiteren Spreadverengung gegenüber erstklassigen USD-Anleihen begrenzt ist. Die Spreads befinden sich auf den tiefsten Ständen seit 28. Wir ziehen es vor, über unsere neue Position in auf USD lautenden Staatsanleihen der Schwellenländer ein Engagement in EM-Anleihen einzugehen. 5 UBS House View Monthly Letter März 218

6 Wir schliessen unsere übergewichtete Position in SEKNOK. Wir bleiben in Schwellenländerund globalen Aktien sowie in ausgewählten Währungen übergewichtet. Zudem halten wir an unserer Übergewichtung von Aktien der Eurozone und des kanadischen Dollar fest. Wir schliessen unsere übergewichtete Position in SEKNOK. Die schwedische Inflation hat das Ziel der Riksbank von 2% in den jüngsten Monaten nicht übertroffen. Wir gehen davon aus, dass die Inflation schwach bleiben wird, was eine Zins erhöhung der Zentralbank erschwert. Die norwegische Konjunkturdynamik wurde unterdessen durch die stabileren Ölpreise gestützt. Der Einkaufsmanagerindex des Landes für die Industrie wies mit 59 Punkten im Januar auf eine starke Expansion hin. Daher ist es unwahrscheinlich, dass diese Position in den kommenden Monaten ein deutliches Aufwärtspotenzial bietet. Bestehende Positionen. Wir bleiben in globalen Aktien übergewichtet. Bei globalen Aktien rechnen wir mit einem Gewinnwachstum von knapp über 1%. Infolge des jüngsten Marktrückgangs beträgt das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) der globalen Märkte nur noch 17,7x, womit es unter dem 3-Jahres-Durchschnitt von 18,3x liegt. Wir halten übergewichtete Positionen in Schwellenländeraktien und ausgewählten EM-Währungen (brasilianischer Real, indische Rupie, russischer Rubel und türkische Lira). Das jüngste Konjunkturumfeld ein starkes globales Wachstum, steigende Rohstoffpreise und ein zugleich fallender US-Dollar ist besonders günstig für die Schwellenländer. Bei der jüngsten Korrektur war eine Outperformance der Schwellenländeraktien gegenüber den US-Aktien zu beobachten. Wir halten an der Übergewichtung von Aktien der Eurozone gegenüber britischen Aktien fest, da wir davon ausgehen, dass das robustere Gewinnwachstum in der Eurozone zu einer relativen Outperformance führen wird. Die Erholung des britischen Pfunds könnte die Gewinne in Grossbritannien belasten (da 7% der Umsätze im FTSE 1 aus dem Ausland stammen). Ausserdem sind wir im kanadischen Dollar gegenüber dem US-Dollar übergewichtet, da der Markt den Zinserhöhungspfad der Bank of Canada unseres Erachtens nicht angemessen eskomptiert. Umgang mit einer neuen Marktdynamik Wir glauben nicht, dass die letzte Verkaufswelle der Vorbote einer Phase schwächeren Wirtschaftswachstums oder eines längeren Rückgangs an den Aktienmärkten ist. In einer Zeit des robusten globalen Gewinnwachstums sind wir uns der potenziellen Kosten für den Versuch, den richtigen Zeitpunkt am Markt abzupassen, bewusst. Dies wird durch die schnelle Erholung nach dem Ausverkauf in diesem Monat veranschaulicht. Unsere taktische Vermögensallokation bleibt risikofreundlich. Das jährliche (wachsende) Haushaltsdefizit in den USA wird sich jedoch bei einer Arbeitslosigkeit von nur 4,1% bald auf USD 1 Bio. belaufen (siehe Abb. 4). Es besteht daher die nicht zu vernachlässigende Möglichkeit eines schnelleren Inflationsanstiegs und einer restriktiveren Haltung der Fed, als von den Märkten zurzeit erwartet wird. Das «Goldilocks»-Szenario von niedriger Inflation, Niedrigzinsen und reichlich Zentralbankliquidität hat die Vermögenswerte eindeutig unterstützt. Die Anleger dürften daher stärker auf Anzeichen achten, dass es sich dem Ende nähern könnte. Selbst wenn die Ereignisse des letzten Monats keinen Wendepunkt markieren, könnten sie auf den Beginn einer neuen Phase des Marktzyklus hinweisen. In dieser Phase könnte die Angst vor höheren Zinsen allmählich so gross wie oder gar grösser als die Hoffnung auf ein steigendes Wachstum werden. 6 UBS House View Monthly Letter März 218

7 Abb. 4: Trotz der tendenziell sinkenden Arbeitslosigkeit steigt das Defizit US-Arbeitslosenquote in % und gesamtstaatlicher Haushaltssaldo als prozentualer Anteil des BIP E Arbeitslosenquote (links) Haushaltsdefizit in % des BIP (rechts) 12 Quelle: UBS, Daten per 19. Februar 218 In dieser neuen Phase dürften die Korrelationen zwischen Anleihen und Aktien weniger stabil sein. In dieser neuen Phase dürften die Korrelationen zwischen Anleihen und Aktien weniger stabil sein (siehe Abb. 5). Beim jüngsten Ausverkauf haben wir ein Beispiel dafür gesehen: Wenn die Aktien an Boden verlieren, würde man normalerweise eine Rallye der erstklassigen Anleihen erwarten. Diesmal haben sie jedoch an Wert verloren. Abb. 5: Korrelationen zwischen Aktien- und Anleihekursen befinden sich wieder im positiven Bereich Gleitende Korrelation über 13 Wochen zwischen S&P 5 und 1-jährigen US-Treasuries 1,5, Quelle: Bloomberg L.P., UBS WM CIO, Daten per 19. Februar UBS House View Monthly Letter März 218 In einem Marktumfeld mit guten Fundamentaldaten, aber steigender Unsicherheit müssen wir im Hinblick auf die potenziellen Risiken des falschen Timings am Markt vorsichtig sein. Zudem müssen wir über die traditionelle Anleihen-Aktien- Diversifizierung hinausdenken, um die Portfolios zu schützen. Obwohl wir insgesamt risikobereit bleiben und unsere bestehenden Positionen nicht reduzieren, kaufen wir eine Put-Option auf den S&P 5, die 1% aus dem Geld notiert. Dies sollte während der Phasen, in denen die Märkte ihren Fokus von höherem Wachstum auf die Angst vor einer höheren Inflation und/oder restriktiveren Geldpolitik verlagern, zur Stabilisierung der Portfolios beitragen. Wir würden zudem erwarten, dass unsere übergewichtete Position im japanischen Yen gegenüber dem neuseeländischen Dollar im Falle eines Marktabschwungs gut abschneidet. Der Yen spielte traditionell die Rolle eines sicheren Hafens in schwierigen Marktphasen. Dies war auch im jüngsten Ausverkauf der Fall, als er auf handelsgewichteter Basis um 2,4% aufwertete.

8 Um unsere Ausübungspreise zu diversifizieren, das Risiko des Zeitwertverfalls zu verringern und möglicherweise die Kosten für den Kauf von Absicherung zu reduzieren (Optionspreise benötigen nach einem Ausverkauf in der Regel einige Monate, um sich zu normalisieren), kaufen wir zunächst nur eine Absicherung für 3% des Gesamtportfolios. In den kommenden Monaten könnten wir sie jedoch erhöhen. Wir haben uns entschieden, eine Position auf den S&P 5 zu eröffnen. Dies ist nicht auf unsere besonders negative Einschätzung des US-Markts zurückzuführen, sondern darauf, dass der Markt für Optionen auf den S&P 5 der liquideste der Welt ist und der Index die Entwicklung der globalen Aktien gut nachbildet (US-Aktien machen 52% der globalen Aktien aus). «Kleinigkeit» William Dudley, Präsident der Federal Reserve Bank of New York beschrieb den Rückgang am Aktienmarkt als «Kleinigkeit», was darauf hindeutet, dass sich die Fed über den Anstieg der Volatilität keine Sorgen macht. Die Rallye von den Tiefständen aus machte diese Kleinigkeit sogar noch kleiner. Wir sind uns jedoch bewusst, dass je nachdem selbst Kleinigkeiten schwer verdaulich sein können. Während wir im Anschluss an den Ausverkauf nach Chancen Ausschau halten, bereiten wir uns gleichzeitig auf turbulentere Märkte vor. Gold und Bitcoin als «sichere Häfen»? Gold. Im Rahmen unserer strategischen Vermögensallokation empfehlen wir keine langfristige Allokation in Gold, da dessen Volatilität unseres Erachtens langfristig nicht durch das Ertragspotenzial kompensiert wird. Angesichts der Sorge über hohe und steigende Haushaltsdefizite der USA könnte Gold eine gewisse Rolle als Sicherheitsanlage spielen. Dies gilt insbesondere, wenn der US-Dollar und die US-Treasuries ihrer traditionellen Funktion als sicherer Hafen nicht mehr gerecht werden. Die Goldpreise weisen in der Regel eine negative Korrelation mit den US-Realrenditen auf. In den letzten Wochen sind sie jedoch gemeinsam gestiegen. Daher nehmen wir an, dass sie nicht trotz, sondern eher wegen der steigenden US-Realrenditen angezogen haben. Beide Entwicklungen widerspiegeln die Sorge über eine höhere Inflation und steigende Haushaltsdefizite in den USA. Bemerkenswert ist auch, dass sich die Korrelation zwischen Gold und den zweijährigen US- Breakeven-Inflationsraten auf dem höchsten Stand seit mehr als zwei Jahren befindet. Bitcoin. Obwohl sich die Anzahl der Fragen, die wir zum Bitcoin erhalten, seit Jahresbeginn verringert hat (die Anzahl der Fragen schwankt fast im Einklang mit dem Preis des Bitcoin), weiss ich, dass einige ihn als sichere Anlage in Erwägung zogen, da er nicht an das Finanzsystem gekoppelt ist. Aus unserer Sicht kann er indes auf keinen Fall als «sicherer Hafen» betrachtet werden. Seine Volatilität ist mehr als zehnmal so hoch wie jene von Aktien und seine Korrelation ist fast null, aber nicht negativ. Somit kann nicht erwartet werden, dass er steigt, wenn die Märkte rückläufig sind. Mark Haefele Chief Investment Officer Global Wealth Management 8 UBS House View Monthly Letter März 218

9 Folgen Sie Mark Haefele auf LinkedIn und Twitter linkedin.com/in/markhaefele twitter.com/ubs_cio Erkenntnisse vom UBS Investor Forum Am Investor Forum dieses Monats diskutierten die Teilnehmer über den Ausblick für Risikoanlagen: Die meisten Teilnehmer waren sich einig, dass Aktien im Vergleich zu Anleihen positive Aussichten haben. In Bezug auf Aktien teilten sie die Ansicht, dass das starke Konjunkturumfeld die Schwellenländer in dieser Zyklusphase unterstützen sollte. Die Teilnehmer waren sich weitgehend einig, dass dieses Jahr von höherer Volatilität geprägt sein dürfte. Dies ist in den späteren Phasen einer Hausse nicht ungewöhnlich. Es herrschte breite Übereinstimmung, dass die Inflation wachsende Besorgnis hervorruft. 9 UBS House View Monthly Letter März 218

10 Allgemeine Finanzanalysen Risikohinweise: Die Anlagebeurteilungen des Chief Investment Office WM von UBS werden durch Wealth Management und Personal & Corporate Banking oder Wealth Management Americas, Unternehmensbereiche von UBS AG (in der Schweiz durch die FINMA beaufsichtigt), eine Tochtergesellschaft oder ein verbundenes Unternehmen («UBS») produziert und veröffentlicht. In gewissen Ländern wird UBS AG als UBS SA bezeichnet. Dieses Material dient ausschliesslich zu Ihrer Information und stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zur Offertenstellung zum Kauf oder Verkauf von Anlage- oder anderen spezifischen Produkten dar. Einige Dienstleistungen und Produkte unterliegen gesetzlichen Beschränkungen und können deshalb nicht unbeschränkt weltweit angeboten und/oder von allen Investoren erworben werden. 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Dänemark: Diese Publikation stellt kein öffentliches Angebot nach dänischem Recht dar, kann jedoch durch UBS Europe SE, Denmark Branch, Niederlassung von UBS Europe SE, mit Geschäftssitz in Sankt Annae Plads 13, 125 Kopenhagen, Dänemark, bei der Danish Commerce and Companies Agency unter der Nummer eingetragen, verteilt werden. UBS Europe SE, Denmark Branch, Filial af UBS Europe SE, ist eine Niederlassung der UBS Europe SE, eines Kreditinstituts, das nach deutschem Gesetz als Societas Europea gegründet und ordnungsgemäss von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) zugelassen wurde. UBS Europe SE, Denmark Branch, Filial af UBS Europe SE, steht unter der gemeinsamen Aufsicht der BaFin, der Deutschen Bundesbank und der «Finanstilsynet» (Danish Financial Supervisory Authority - DFSA), der dieses Dokument nicht zur Genehmigung vorgelegt wurde. Deutschland: Herausgeberin im Sinne des deutschen Rechts ist UBS Europe SE, Bockenheimer Landstrasse 2 4, 636 Frankfurt am Main. UBS Europe SE ist von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht lizenziert und wird durch diese beaufsichtigt. Frankreich: Diese Publikation wird an Privatkunden und «Prospects» von UBS (France) SA, einer französischen «Aktiengesellschaft» mit einem Aktienkapital von EUR vertrieben. Ihr Domizil ist an der 69, boulevard Haussmann, F-758 Paris, R.C.S. Paris B UBS (France) SA ist als Finanzdienstleister entsprechend den Bestimmungen des französischen «Code Monétaire et Financier» ordnungsgemäss zugelassen und ist eine unter der Aufsicht der französischen Bank- und Finanzaufsichtsbehörden sowie der «Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution» stehende Bank. Hongkong: Diese Publikation wird durch die Niederlassung von UBS AG in Hongkong, einem nach der «Hong Kong Banking Ordinance» lizenzierten und gemäss den Bestimmungen der «Securities and Futures Ordinance» registrierten Finanzinstitut, an Kunden der Niederlassung von UBS AG in Hongkong verteilt. Indien: Verteilt durch UBS Securities India Private Ltd. 2/F, 2 North Avenue, Maker Maxity, Bandra Kurla Complex, Bandra (East), Mumbai (India) 451. Telefon: SEBI-Registrationsnummern: NSE (Kapitalmarktsegment): INB , NSE (F&O-Segment): INF , BSE (Kapitalmarktsegment): INB Israel: UBS Switzerland AG ist als ausländischer Händler eingetragen, der mit UBS Wealth Management Israel Ltd, einer 1%igen Tochtergesellschaft von UBS, zusammenarbeitet. UBS Wealth Management Israel Ltd ist zugelassener Portfolio Manager, der auch Investment Marketing betreibt und unter der Aufsicht der «Israel Securities Authority» steht. Diese Publikation kann keine auf Ihre persönlichen Bedürfnisse zugeschnittene Anlageberatung und/oder Marketingangaben zu Finanzanlagen durch entsprechend lizenzierte Anbieter ersetzen. Italien: Diese Publikation wird an Kunden der UBS Europe SE, Succursale Italia, Via del Vecchio Politecnico, 3, 2121 Mailand, verteilt, eine Niederlassung einer deutschen Bank, die ordnungs gemäss von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht zur Erbringung von Finanzdienstleistungen zugelassen wurde und unter der Aufsicht der «Consob» steht. Jersey: UBS AG, Jersey Branch, wird reguliert und autorisiert durch die Jersey «Financial Services Commission» zur Durchführung von Bankgeschäften, Anlagefonds und Investmentgeschäften. Dienstleistungen, die ausserhalb von Jersey erbracht werden, werden nicht von der Aufsichtsbehörde von Jersey erfasst. UBS AG, Jersey Branch, ist eine Niederlassung von UBS AG, eine in der Schweiz gegründete Aktiengesellschaft, die ihre angemeldeten Geschäftssitze in Aeschenvorstadt 1, CH-451 Basel und Bahnhofstrasse 45, CH-81 Zürich, hat. Der Hauptgeschäftssitz von UBS AG, Jersey Branch, ist: 1, IFC Jersey, St Helier, Jersey, JE2 3BX. Kanada: In Kanada wird diese Publikation von UBS Investment Management Canada Inc. an Kunden von UBS Wealth Management Canada verteilt. Luxemburg: Diese Publikation stellt kein öffentliches Angebot nach luxemburgischem Recht dar, kann jedoch Kunden der UBS Europe SE, Luxembourg Branch, mit Geschäftssitz in der 33A, Avenue J. F. Kennedy, L-1855 Luxembourg, zu Informationszwecken zur Verfügung gestellt werden. UBS Europe SE, Luxembourg Branch, ist eine Niederlassung der UBS Europe SE, eines Kreditinstituts, das nach deutschem Gesetz als Societas Europea gegründet und ordnungsgemäss von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) zugelassen wurde und unter der gemeinsamen Aufsicht der BaFin, der Deutschen Bundesbank und der luxemburgischen Finanzmarktaufsicht, der «Commission de Surveillance du Secteur Financier» (CSSF), steht, der diese Publikation nicht zur Genehmigung vorgelegt wurde. Mexiko: Dieses Dokument wurde verteilt von UBS Asesores México, S.A. de C.V., einem Unternehmen, das weder der UBS Grupo Financiero S.A. de C.V. noch einer anderen mexikanischen Finanzgruppe angehört. Die Verbindlichkeiten dieses Unternehmens werden nicht von Dritten garantiert. UBS Asesores México, S.A. de C.V., sichert keine Rendite zu. Neuseeland: Diese Mitteilung wird von UBS Wealth Management Australia Ltd an Kunden von UBS Wealth Management Australia Limited ABN (Inhaberin der australischen «Financial Services Licence» Nr ), Chifley Tower, 2 Chifley Square, Sydney, New South Wales, NSW 2, verteilt. Sie erhalten diese UBS-Publikation, weil Sie gemäss Ihren Angaben gegenüber UBS als «Wholesale»-Anleger und/oder zugelassener Anleger («zertifizierter Kunde) in Neuseeland zertifiziert sind. Diese Publikation oder dieses Material ist nicht für Kunden bestimmt, die keine zertifizierten Kunden («nicht zertifizierte Kunden») sind. Falls Sie kein zertifizierter Kunde sind, sollten Sie keine Entscheidung auf Basis dieser Publikation oder dieses Materials treffen. Falls Sie trotz dieser Warnung Entscheidungen auf Grundlage dieser Publikation oder dieses Materials treffen, anerkennen Sie hiermit, (i) dass Sie sich möglicherweise nicht auf den Inhalt dieser Publikation oder dieses Materials verlassen können und dass die Empfehlungen oder Meinungen in dieser Publikation oder diesem Material nicht für Sie bestimmt sind und (ii) dass Sie, soweit das Gesetz dies zulässt, (a) UBS und deren Tochtergesellschaften oder verbundene Unternehmen (und deren Direktoren, Führungskräfte, Agenten und Berater [einzeln eine «relevante Person»]) schadlos halten für Verluste, Schäden, Verbindlichkeiten oder Forderungen, die ihnen in Zusammenhang mit Ihrem unberechtigten Vertrauen auf diese Publikation oder dieses Material entstanden sind oder die sie deshalb möglicherweise erleiden, und (b) auf die Durchsetzung von Rechten oder auf Rechtsmittel gegenüber der relevanten Person für (oder in Bezug auf) Verluste, Schäden, Verbindlichkeiten oder Forderungen, die Ihnen in Zusammenhang mit dem unberechtigten Vertrauen auf diese Publikation oder dieses Material entstanden sind oder die Sie deshalb möglicherweise erleiden, verzichten. Niederlande: Diese Publikation stellt kein öffentliches Kaufangebot oder eine vergleichbare Anwerbung nach niederländischem Recht dar, kann jedoch Kunden der UBS Europe SE, Netherlands Branch, eine Niederlassung einer deutschen Bank, die ordnungsgemäss von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht zur Erbringung von Finanzdienstleistungen zugelassen wurde und in den Niederlanden unter der Aufsicht der «Autoriteit Financiële Markten» (AFM) steht, der diese Publikation nicht zur Genehmigung vorgelegt wurde, zu Informationszwecken zur Verfügung gestellt werden. Österreich: Diese Publikation stellt kein öffentliches Angebot nach österreichischem Recht dar, kann jedoch Kunden der UBS Europe SE, Niederlassung Österreich, mit Geschäftssitz in der Wächtergasse 1, A-11 Wien, zu Informationszwecken zur Verfügung gestellt werden. UBS Europe SE, Niederlassung Österreich, ist eine Niederlassung der UBS Europe SE, eines Kreditinstituts, das nach deutschem Gesetz als Societas Europea gegründet und ordnungsgemäss von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) zugelassen wurde und unter der gemeinsamen Aufsicht der BaFin, der Deutschen Bundesbank und der österreichischen Finanzmarktaufsicht (FMA) steht, der diese Publikation nicht zur Genehmigung vorgelegt wurde. Saudi-Arabien: Diese Publikation wurde von UBS Saudi Arabia (eine Tochtergesellschaft der UBS AG) genehmigt, einer geschlossenen saudi-arabischen Aktiengesellschaft nach dem Recht des Königreichs Saudi-Arabien mit der Handelsregisternummer , die ihren angemeldeten Geschäftssitz in Tatweer Towers, P.O. Box 75724, Riyadh 11588, Königreich Saudi-Arabien hat. UBS Saudi Arabia ist von der «Capital Market Authority of Saudi Arabia» zugelassen und reguliert. Schweden: Diese Publikation stellt kein öffentliches Angebot nach schwedischem Recht dar, kann jedoch durch UBS Europe SE, Sweden Bankfilial, verteilt werden, die ihren Geschäftssitz an der Regeringsgatan 38, Stockholm, Schweden, hat und im schwedischen Firmenregister unter der angemeldet ist. UBS Europe SE, Sweden Bankfilial, ist eine Niederlassung der UBS Europe SE, eines Kreditinstituts, das nach deutschem Gesetz als Societas Europea gegründet und ordnungsgemäss von der deutschen Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) zugelassen wurde. UBS Europe SE, Sweden Bankfilial, steht unter der gemeinsamen Aufsicht der BaFin, der Deutschen Bundesbank und der schwedischen Finanzaufsichts behörde «Finansinspektionen», der dieses Dokument nicht zur Genehmigung vorgelegt wurde. Singapur: Bitte kontaktieren Sie die Niederlassung von UBS AG Singapore, einem «exempt financial adviser» gemäss dem «Singapore Financial Advisers Act» (Cap. 11) und eine nach dem «Singapore Banking Act» (Cap. 19) durch die «Monetary Authority of Singapore» zugelassene Handelsbank, für alle Fragen, welche sich durch oder in Verbindung mit der Finanzanalyse oder dem Bericht ergeben. Spanien: Diese Publikation wird an Kunden von UBS Europe SE, Sucursal en España, verteilt, die ihren angemeldeten Geschäftssitz in der Calle María de Molina 4, C.P. 286, Madrid, hat; eine Einheit, die unter Aufsicht des Banco de España und der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht steht. UBS Europe SE, Sucursal en España, ist eine Niederlassung der UBS Europe SE, eines Kreditinstituts, das als Societas Europea gegründet wurde und von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht zugelassen wurde und von dieser beaufsichtigt wird. Taiwan: Dieses Material wird von der UBS AG, Taipei Branch, in Einklang mit den Gesetzen Taiwans oder mit dem Einverständnis der Kunden/«Prospects» oder auf deren Wunsch zugestellt. Thailand: Diese Unterlagen wurden Ihnen zugestellt, weil UBS von Ihnen und/oder Personen, die dazu befugt sind, eine Anfrage erhalten hat. Sollten Sie diese Unterlagen irrtümlicherweise erhalten haben, löschen Sie bitte die und benachrichtigen Sie UBS unverzüglich. Die Unterlagen wurden möglicherweise nicht durch eine Finanzaufsichts- oder Regulierungsbehörde in Ihrem Land geprüft, genehmigt, abgelehnt oder gebilligt. Die betreffenden Anlagen unterliegen bei einer Übertragung gemäss den Bestimmungen in den Unterlagen gewissen Beschränkungen und Verpflichtungen, und mit dem Erhalt dieser Unterlagen verpflichten Sie sich, diese Beschränkungen und Verpflichtungen vollumfänglich einzuhalten. Sie sollten diese sorgfältig durchlesen und sicherstellen, dass Sie sie verstehen und bei der Abwägung Ihres Anlageziels, Ihrer Risikobereitschaft und Ihrer persönlichen Verhältnisse gegenüber dem Anlagerisiko angemessene Sorgfalt und Umsicht walten lassen. Es wird Ihnen empfohlen, im Zweifelsfalle eine unabhängige professionelle Beratung einzuholen. Tschechische Republik: UBS ist in der Tschechischen Republik nicht als Bank zugelassen und darf in der Tschechischen Republik keine regulierten Bank- oder Anlagedienstleistungen erbringen. Dieses Material wird zu Marketingzwecken verteilt. UK: Genehmigt von UBS AG, in der Schweiz beaufsichtigt und autorisiert von der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht. In Grossbritannien ist UBS AG autorisiert durch die «Prudential Regulation Authority» und unterliegt der Regulierung durch die «Financial Conduct Authority» und der beschränkten Regulierung durch die «Prudential Regulation Authority». Einzelheiten zum Umfang unserer Regulierung durch die «Prudential Regulation Authority» sind auf Anfrage erhältlich. Mitglied der «London Stock Exchange». Diese Publikation wird an Privatkunden von UBS London in Grossbritannien verteilt. Produkte und Dienstleistungen, die ausserhalb Grossbritanniens angeboten werden, werden nicht von den britischen Regulierungen oder dem «Compensation Scheme» der «Financial Services Authority» erfasst. USA: Diese Publikation darf weder in den USA noch an «US persons» noch durch in den USA ansässige Mitarbeiter von UBS verteilt werden. UBS Securities LLC ist ein Tochterunternehmen von UBS AG und ein verbundenes Unternehmen von UBS Financial Services Inc., UBS Financial Services Inc. ist ein Tochter unternehmen von UBS AG. Vereinigte Arabische Emirate: Diese Research-Publikation stellt in keiner Weise ein Angebot, einen Verkauf oder eine Lieferung von Aktien oder anderen Wert papieren gemäss den Gesetzen der Vereinigten Arabischen Emirate (VAE) dar. Der Inhalt dieser Publikation wurde und wird nicht durch irgendeine Behörde der Vereinigten Arabischen Emirate einschliesslich der VAE-Zentralbank und der «Dubai Financial Services Authority», der «Emirates Securities and Commodities Authority», des «Dubai Financial Market», des «Abu Dhabi Securities Market» oder einer anderen Börse in den VAE genehmigt. Dieses Material richtet sich ausschliesslich an professionelle Kunden. UBS AG Dubai Branch wird im DIFC von der DFSA reguliert. UBS AG/UBS Switzerland AG ist in den VAE weder von der VAE-Zentralbank noch von der «UAE Securities and Commodities Authority» für die Bereitstellung von Bankdienstleistungen zugelassen. Das UBS AG Representative Office in Abu Dhabi hat von der VAE-Zentralbank die Zulassung für den Betrieb eines Representative Office erhalten. Stand 7/217 UBS 218. Das Schlüsselsymbol und UBS gehören zu den eingetragenen bzw. nicht eingetragenen Markenzeichen von UBS. Alle Rechte vorbehalten. 1 UBS House View Monthly Letter März 218