2. Aufgaben der Geldpolitik

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1 1. Preisstabilität 2. Aufgaben der Geldpolitik 2. Glättung konjunktureller Schwankungen 3. Die Kosten von Inflation und Deflation, Optimale Inflationsrate 4. Ziele der Zentralbanken im Vergleich 5. Wirkungsmechanismen der Geldpolitik 6. Optimale Stabilisierungspolitik 1

2 2.1. Preisstabilität Preisstabilität und Geldfunktionen Preisniveau- oder Inflationsstabilisierung? Messung von Inflation Vgl. Illing, Kap ,

3 Preisstabilität und Geldfunktionen Geldfunktionen nur dann erfüllt, wenn der Wert des Geldes einigermaßen stabil ist Bei hohem Wertverlust vom Geld sind Warengelder überlegen Wertaufbewahrung dadurch Tauschmittel, weil Tausch Zeit erfordert als Recheneinheit: wenn der Geldwert sich ständig verändert muss das Preissystem ständig angepasst 3

4 Unterschiede: Preisstabilität langfristige Preisstabilität: im Durchschnitt niedrige Inflation kurzfristige Preisstabilität: geringe Schwankungen des Geldwertes im Zeitverlauf 4

5 Preisniveau- oder Inflationsstabilisierung? Nach einer überraschenden Preissteigerung, sollte die ZB versuchen 1. das ursprüngliche Preisniveau wieder zu erreichen? 2. oder nur zukünftige Änderungen auszugleichen? 5

6 35 Auswirkung auf das Preisniveau Inflationsziel (hier π*=0) Preisniveau folgt einem random walk (mit Trend π*), p t = (1+π*) p t-1 + u t, u t white noise Preisziel p* Preisniveau um p* schwankt. Preisniveau Preisziel Inflationsziel Zeit 6

7 Auswirkung auf die Inflation Inflationsziel Inflationsrate schwankt um das Ziel Preisziel p* Inflationsrate ist sehr volatil, da alle Abweichungen im Preisniveau müssen kompensiert werden 0,4 0,3 0,2 0,1 0-0,1-0,2-0,3-0,4 Inflation Preisziel Inflationsziel Zeit 7

8 Messung von Inflation Überzeichnet der Konsumpreisindex die wahre Inflationsrate? Mögliche Messfehler bei der Berechnung der Inflationsrate Qualitätsverbesserungen und neue Produkte nicht adäquat erfasst Hedonischer Preisindex Laspeyres-Index verzerrt: ignoriert Substitutionseffekte Outlet Substitution Bias: Veränderungen der Handelsstruktur Falsche Messung der Inflation bringt Fehleinschätzung bei anderen Variablen mit sich Jüngst in der Geldpolitik stark diskutiertes Thema: Gefahr der Liquiditätsfalle in Zeiten niedriger Inflation Vorwurf an die EZB: War ihr Inflationsziel zu niedrig? Optimale Inflationsrate 8

9 Berechnung von Inflation Ideale Lebenshaltungskostenindex: um wie viel müssten die Ausgaben eines Durchschnittskonsumenten steigen, damit dieser das Nutzenniveau der Basisperiode erreichen kann. Der Laspeyres-Index: um wie viel die Ausgaben für das Güterbündel der Basisperiode steigen. Der Paasche-Index: um wie viel die Ausgaben für das Güterbündel der Vergleichsperiode gestiegen sind. Der ideale Lebenshaltungsindex beruht auf Nutzenvergleich. Messbarkeit? Nutzen ist nicht direkt messbar Repräsentativem Konsumenten? Nutzenfunktionen verschiedener Konsumenten unterscheiden sich. 9

10 Beispiel einer 2-Güter-Ökonomie Basisjahr 1990: 1 kg Lebensmittel: 2, ein Buch: 20 Warenkorb des Durchschnittsverbrauchers: 100 kg Lebensmittel, 15 Bücher Ausgaben: 500 Vergleichsjahr 2000: 1 kg Lebensmittel: 2,20, ein Buch: 100 Warenkorb des Durchschnittsverbrauchers: 320 kg Lebensmittel, 8 Bücher Ausgaben: 1504 Wie hoch ist die Inflationsrate im Zeitraum ? 10

11 30 25 Indifferenzkurve gewähltes Güterbündel 1990 B_1 B_2 B_3 20 Bücher 15 gewähltes Güterbündel B_3 5 0 B_1 B_ Lebensmittel 11

12 Idealer Lebenshaltungsindex (ILHI) Gibt an, um wie viel die Ausgaben steigen müssten, damit der Verbraucher das bei neuen Preisen dieselbe Indifferenzkurve erreichen kann Preisverhältnis 2 : 20 entspricht der Budgetgeraden B1. Da der Verbraucher sich für das Güterbündel (100, 15) entscheidet, offenbart er, dass seine Indifferenzkurve die Budgetgerade in diesem Punkt tangiert. Warum? Das neue Preisverhältnis 2,20 : 100 entspricht der Steigung der Budgetgeraden B2 und B3. 12

13 Idealer Lebenshaltungsindex (ILHI) Die Gerade B2 charakterisiert das minimale Budget, um die alte Indifferenzkurve zu erreichen. Das zugehörige Güterbündel besteht aus 300 kg Lebensmittel und 6 Büchern. Dafür muss der Verbraucher im Jahr ausgeben. Im Jahre 1990 musste der Verbraucher 500 ausgeben um dasselbe Nutzenniveau zu erreichen. Der ILHI im Jahre 2000 bezogen auf das Basisjahr 1990 beträgt also 100 * 1260 / 500 = 252. Die zehnte Wurzel aus 2,52 ist 1,0968. Die durchschnittliche Inflationsrate betrug demnach 9,68%. 13

14 Laspeyres-Index Gibt an, um wie viel die Ausgaben für das Güterbündel der Basisperiode gestiegen sind. Das Güterbündel der Basisperiode kostet nach neuen Preisen Dies entspricht der Budgetgeraden B3 in der Abbildung. Der Laspeyres-Lebenshaltungsindex im Jahre 2000 bezogen auf das Basisjahr 1990 beträgt also 100 * 1720 / 500 = 344. Die zehnte Wurzel aus 3,44 ist 1,1315. Die durchschnittliche Inflationsrate betrug demnach 13,15%. 14

15 Paasche-Index Gibt an, um wie viel die Ausgaben für das Güterbündel der Vergleichsperiode gestiegen sind. Das Güterbündel des Verbrauchers 2000 besteht aus 320 kg Lebensmitteln und 8 Büchern Dieses Güterbündel kostet im Jahre Im Jahre 1990 kostete dieser Warenkorb 800. Das Verhältnis der Kosten beträgt 1.504/800 = 1,88 Der Paasche-Lebenshaltungsindex im Jahre 2000 bezogen auf das Basisjahr 1990 beträgt also 100 * / 800 = 188. Die zehnte Wurzel aus 1,88 ist 1,0652. Die durchschnittliche Inflationsrate betrug demnach 6,52%. 15

16 Beispiel: Realeinkommen Wie stark ist sein Realeinkommen des Verbrauchers zwischen 1990 und 2000 gestiegen? Annahme: Die Konsumquote des Haushalts hat sich nicht verändert Ausgaben im Jahre 2000: 1504, im Jahre 1990: 500. Die Ausgaben veränderten sich mit dem Faktor 1504 / 500 = 3,008. Gemessen am idealen Lebenshaltungsindex (252): ein realer Anstieg von 300,8 / 252 = 1, Die jährliche reale Wachstumsrate betrug demnach: 10 1, = 1,79% Spiegelt das Faktum wieder, dass der Haushalt ein höheres Nutzenniveau im Jahre 2000 erreicht. 16

17 Beispiel: Realeinkommen Gemessen am Laspeyres-Index war das Wachstum aber negativ! Mit dem neuen Budget kann sich der Haushalt das alte Güterbündel nicht mehr leisten. Die reale Veränderung gegenüber dem Basisjahr wird mit 300,8 / 344 = 0,8744 berechnet. Die jährliche reale Wachstumsrate betrug demnach 10 0, = 1,33% Gemessen am Paasche-Index hätte der Haushalt sogar dann einen realen Zuwachs erzielen können, wenn sein Nutzenniveau zurückgegangen wäre. Bei den hier gegebenen Zahlen ergibt sich jedoch ein realer Anstieg von 1 auf 300,8/188 = 1,6 Die jährliche reale Wachstumsrate betrug demnach 10 1,6 1 = 4,81% 17

18 Beispiel: Zusammenfassung Paasche und Laspeyres vernachlässigen die Substitutionseffekte Im Beispiel sind die Preise der beiden Güter sehr unterschiedlich gestiegen, der Lebensmittelpreis um 10%, der Bücherpreis um 400%. Die Relativpreisänderung führt dazu, dass Haushalte das relativ teurer gewordene Gut weniger stark nachfragen und durch das relativ billiger gewordene Gut substituieren Der ideale Lebenshaltungsindex würde diese Subsitutionseffekte einbeziehen er entspricht dem mikroökonomischen Konzept der compensated variation Er lässt sich jedoch nur schwer berechnen, weil zumindest lokale Eigenschaften der Nutzenfunktion geschätzt werden müssen. 18

19 Messung der Inflation und BIP-Wachstum Das statistische Bundesamt BIP-Inflationsrate bis 2004 Laspeyres-Index der Warenkorb wurde alle 5 Jahre aktualisiert Ab 2005 verkettete Indizes läuft auf eine jährliche Aktualisierung des Warenkorbs hinaus Dadurch werden die systematischen Fehler verringert. Da die Inflation durch den Laspeyres-Index überschätzt wurde, ist das reale Wachstum unterschätzt worden. 19

20 2.2 Glättung konjunktureller Schwankungen Geringere Volatilität von realen Wachstumsraten: zum Teil auf aktive Geldpolitik zurückzuführen 20

21 Konträre Sichtweisen 1. Keynesianische Sicht Wirtschaft inhärent instabil Aktive Stabilisierungspolitik wohlfahrtssteigernd 2. Neoklassische Sicht Wirtschaft grundsätzlich stabil: Vielzahl automatischer Stabilisatoren Schwankungen gerade Resultat von Politikmaßnahmen 3. Moderne Makroökonomie Neue keynesianische Makroökonomie; Neue klassische Synthese Stabilisierung als öffentliches Gut bei rigiden Preisen 21

22 Preis- und Outputstabilisierung? Gibt es einen Zielkonflikt zwischen Stabilisierung von Preisen und Output? Bei Nachfrageschocks: Stabilisierung des Preisniveaus wirkt auch stabilisierend auf Produktion Bei Angebotsschocks: Preisstabilisierung geht zu Lasten der Stabilisierung von Produktionsschwankungen Transmissionsmechanismen 22

23 2.3 Kosten von Inflation und Deflation, Optimale Inflationsrate 1. Klassische Dichotomie: Geld ein Schleier ohne reale Effekte 2. Milton Friedman (1959): Optimale Inflationsrate minimiert die Kosten der Geldhaltung Die Opportunitätskosten der Kassenhaltung sind der Nominalzins i, der für illiquide sichere Anlagen gezahlt wird. Fischer Gleichung: i = r + π Annahme: Konstante Grenzkosten der Bereitstellung von Geld α (nahe 0). Friedman argumentiert, dass der Wohlfahrtsverlust, der mit Geldhaltung verbunden ist, minimiert wird, wenn die Nominalzinsen i* = α sind. => Optimale Inflation π* = i* r = α r < 0. 23

24 Friedman Regel Friedman: Wohlfahrtsverlust wird minimiert, wenn i = α i Geldnachfrage Konsumentenrente i Produzentenrente Wohlfahrtsverlust α Grenzkosten M/P M/P 24

25 3. Seignorage-Einnahmen: Die Produzentenrente ist der Gewinn der Zentralbank Gold Vereinfachte Bilanz der Zentralbank: Geldmenge Verzinsliche Wertpapiere Seignorage-Einnahmen: wichtige Finanzierungsquelle des Staates Dies gilt insbesondere für Staaten, in denen die Steuervermeidung ein ernstes Problem darstellt. Andere Finanzierungsquellen des Staates haben ebenfalls verzerrende Wirkungen: Wohlfahrtsverlusten z.b. Einkommens- oder Verbrauchssteuern Theorie der optimalen Besteuerung zeigt, dass auch die Seignorage-Einnahmen zur Finanzierung herangezogen werden sollten. - Inflationssteuer - 25

26 4. Preisunsicherheit: Empirisch: Preisunsicherheit positiv korreliert mit absoluter Veränderungsrate des Preisniveaus (Inflation oder Deflation) Klassische Dichotomie: Annahme vollständiger Information. In der Realität sind Preise wichtige Signale (relative Knappheit von Gütern), beinhalten Informationen, die für die Marktteilnehmer wertvoll sind. Bei starken Änderungen des Preisniveaus weiß der einzelne Marktteilnehmer nicht, ob die von ihm beobachteten Preise sich aufgrund der Änderung des Preisniveaus ändern oder aufgrund neuer Informationen im Markt. Preisänderungen finden zeitlich versetzt statt. Daher ergibt sich bei Veränderungen des Preisniveaus ein Koordinationsproblem. Relativpreise ändern sich, wenn Preisanpassungen nicht simultan erfolgen. 26

27 5. Asymmetrien in der Preis- und Lohnanpassung Preiserhöhungen scheinen schneller umsetzbar zu sein als Preissenkungen. Relativpreisänderungen sind daher schneller zu erreichen, wenn das relativ billiger werdende Gut seinen Preis erhält und das relativ teurer werdende Gut überdurchschnittliche Preissteigerungen erfährt. Nominallohnsenkungen sind unpopulär und demotivierend. Reallohnsenkungen sind einfacher zu erreichen, wenn Inflation positiv ist. 27

28 6. Stabilisierung makroökonomischer Schwankungen: Flexible Reaktion der Leitzinsen auf konjunkturelle Bedingungen erforderlich Wenn Zinsen im Durchschnitt nahe null liegen, sind keine wesentlichen Änderungen möglich, da Zins nicht negativ werden kann (Liquiditätsfalle). Durchschnittlicher Nominalzins muss daher deutlich positiv sein. Wegen π = i r impliziert dies eine Inflationsrate, die zumindest oberhalb von ( r) liegen sollte. Wir gehen heute davon aus, dass Stabilisierungspolitik einen Spielraum für Zinssenkungen von mehr als 3 Prozent erfordert. Bei einem langfristigen Realzins von 2% impliziert dies mindestens 1% durchschnittliche Inflation. 28

29 Empirische Untersuchungen zeigen: Inflationsraten unterhalb von 5% sind volkswirtschaftlich unschädlich Inflationsraten oberhalb von 10% führen zu signifikanten Einbußen vermutlich vor allem wegen des mangelnden Informationsgehalts der Preise 29

30 2.4 Ziele der Zentralbanken im Vergleich EZB Federal Reserve System (USA) Bank of England (UK) Bank of Japan 30

31 Europäische Zentral Bank (EZB) Das Europäische System der Zentralbanken (ESZB) umfasst die Europäische Zentralbank (EZB) und die Zentralbanken aller 27 EU-Mitgliedstaaten EZB-Direktorium Operativ: führt die Entscheidungen des EZB-Rates durch Präsident: Jean-Claude Trichet, 5 weitere Mitglieder EZB-Rat Trifft die geldpolitische Entscheidungen Mitglieder: alle 6 Mitglieder des Direktoriums und die jeweiligen Präsidenten der 16 Mitgliedstaaten des Euroraums 31

32 Europäische Zentral Bank (EZB) Artikel 105 (1), Vertrag von Maastricht ( ): Eindeutige Zielhierarchie: verpflichtet die EZB auf das vorrangige Ziel, die Preisstabilität zu gewährleisten. Handlungsspielraum für weitere Ziele (Unterstützung der allgemeinen Wirtschaftspolitik) nur für den Fall, dass diese nicht die Preisstabilität beeinträchtigen. Sowohl Instrumenten- und Ziel-Unabhängigkeit: EZB-Rat trifft selbst Entscheidung über die Definition von Preisstabilität. 32

33 Preisstabilität? Gemäß EZB-Rat (Oktober 98): Eine jährliche Wachstumsrate des harmonisierten Verbraucherpreisindex für die Euro-Zone von mittelfristig unter 2%. Harmonisierter Verbraucherpreisindex HVPI Euro-Zone: keine Rücksicht auf nationale Entwicklungen; auch nicht auf Entwicklung außerhalb des Euroraums mittelfristig: zukunftsgerichtet, keine Reaktion auf kurzfristige Schwankungen (Gefahr von Überschreitungen) unter 2%: Kein Zielkorridor; Deflation? Präzisiert am 8. Mai 2003: Inflation von unter, aber nahe zwei Prozent 33

34 Board of Governors Federal Reserve System (Fed) Chairman of the Board of Governors (Notenbankchef) 12 District Banks Jeweils mit einem/r Präsidenten/in Eingeschränkte Autonomie Geldpolitische Entscheidungen treffen das Board of Gov. bzw. Open Market Committee The Federal Open Market Committee Board of Gov. und 5 der 12 Präs. treffen Politikentscheidungen De facto: Dominanz des jeweiligen Chairmans 34

35 Ziele der Fed Federal Reserve Act von 1913 Ziele geändert 1977 mit The Federal Reserve Reform Act, bestätigt 1978 mit The Full Employment and Balanced Growth Act. Artikel 2a. Geldpolitische Ziele: maximale Beschäftigung stabile Preise moderate langfristige Zinsen Stabile Preise? Im Gegensatz zur EZB kein numerischer Zielwert für die Inflation Instrumenten- und (faktisch) Ziel-Unabhängigkeit 35

36 Bank of England (BoE) The Bank of England Act 1998 Artikel 11 Ziele der Geldpolitik: (a) Die Aufrechterhaltung der Preisstabilität (b) dies unterliegend, die Unterstuzung der Wirtschaftspolitik der Regierung Ihrer Majestät, unter anderem ihrer Wachstums- und Beschäftigungsziele. Artikel 12: Das Finanzamt bestimmt, was unter (a) und (b) zu verstehen ist. Instrumenten- aber keine Ziel-Unabhängigkeit! 36

37 BoE Zielvorgabe Bis Dezember 2003: 2,5% Inflation des retail price index (RPIX) Seit 2004: 2% Inflation des harmonised index of consumer prices (HICP) Unterschied: HICP schließt alle Immobilienpreise aus 37

38 Zieleinhaltung der BoE Fanchart zur Prognose der künftigen Inflation. Die unterschiedlichen Farben geben Wahrscheinlichkeiten (Konfidenzintervalle) für die künftigen Inflationsraten an. Ziel: Erwartungswert der Inflationsrate in (jeweils) 2 Jahren soll 2% erreichen. Oben: Aug Unten: Aug

39 Bank of Japan (BoJ) Bank of Japan Act (1997) Artikel 2 Die Geldpolitik der BoJ soll als Ziel die Preisstabilität haben und trägt dadurch zur stabilen Entwicklung der nationalen Volkswirtschaft bei. Preisstabilität? Das Ziel der BoJ ist die Verwirklichung der Preisstabilität, das heißt eine ökonomische Umgebung zu schaffen, in welcher weder Inflation noch Deflation herrscht. Artikel 3 & 15: Instrumenten Unabhängigkeit. 39

40 Q Japan: Annualisierte Inflation (CPI) 40 Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Inflation durschschnittliche Inflation Q Q Q Q3-1997

41 2.5 Wirkungsmechamismen der Geldpolitik Geldpolitik wirkt auf aggregierte Nachfrage über Geldmengen- oder Zinssteuerung Expansive Geldpolitik: 1. Kurzfristig: Stimulierung von Nachfrage und Produktion; 2. Mittel- bis langfristig: Wirkung nur auf die Preise (Inflation) Verschiedene Transmissionskanäle a) Zinskanal b) Wechelkurskanal c) Real balance effect (Vermögenspreise) d) Erwartungskanal e) Kreditkanal Illing, Kap , Blanchard/Illing, Kap

42 Überblick über die Mechanismen Kreditvergabe Marktzins Inlandsnachfrage Zentralbank Zins Vermögenspreise Nettoauslands -nachfrage Aggregierte Nachfrage Inflationsdruck im Inland Erwartungen Inflation Wechselkurs Importpreise 42

43 Zinskanal: IS-LM Problem 1: ZB beeinflusst Nominalzins. Investitionen hängen aber vom Realzins ab! Y = C (Y T) + I (Y, r) + G Wirkung der Nominalzinses auf den Realzins? Fishersche Zinsgleichung: Nominalzins = Realzins + Inflationserwartungen i = r+ π e Nach Realzins umstellen: r = i π e Falls π e = konstant: Nominalzinsänderung entspricht Realzinsänderun Problem 2: Zinselastizität der Investitionen ist relativ niedrig (steile IS-Kurve) 43

44 Zinssteuerung vs. Geldmengensteuerung Instabile Güternachfrage = Schwankungen der IS-Kurve Geldmengensteuerung stabilisierend im Vergleich zur Zinssteuerung. Bei konstanter Geldmenge schwankt Output weniger stark als bei konstantem Zins i η 2 LM η 1 i IS ~ y1 ^y 1 y ^y 2 ~ y2 44 y

45 Zinssteuerung vs. Geldmengensteuerung Instabile Geldnachfrage = Schwankungen der LM-Kurve Geldmengensteuerung destabilisierend im Vergleich zur Zinssteuerung Bei konstanter Geldmenge schwankt Output stärker als bei konstantem Zins i ζ 1 ζ 2 i y ^ ^ 1 y y 2 y 45

46 Wechselkurskanal Abwertung stimuliert Nettoexporte Zinsparität Zinssenkung führt zu sofortiger Abwertung der heimischen Währung so dass die nachfolgende allmähliche Aufwertung die niedrigeren Zinsen kompensiert. Wirkung auf Güternachfrage Die Abwertung stimuliert die Nettoexporte, weil heimische Güter nun relativ billiger sind. Höhere Exportnachfrage führt zu höherem Output. (vgl. ISLM für die offene Volkswirtschaft, Mundell-Fleming-Modell) 46

47 Vermögenskanal Zinsentscheidungen beeinflussen Vermögenspreise Vermögenspreise orientieren sich am Gegenwartswert Künftigen Erträge werden mit dem Marktzins abdiskontiert. Je höher der Diskontfaktor, desto niedriger der GW. Steigende Zinsen mindern die aktuellen Vermögenswerte, sinkende Zinsen steigern sie Da die Nachfrage der Haushalte teilweise vom aktuellen Vermögenswert abhängt, wird somit auch die Konsumnachfrage beeinflusst. IS: C( Y-T, V(i)), mit C V > 0, V i < 0 Konsumnachfrage hängt negativ vom Zins ab. IS-Kurve wird flacher. Vermögenskanal verstärkt die Wirkung von Geldpolitik. 47

48 Vermögenskanal (Beispiele) Festverzinsliche Wertpapiere: Je höher der aktuelle Zins, desto niedriger der aktuelle Kurs langfristiger Papiere mit fest vereinbartem Nominalzins. Aktien: Preis = Gegenwartswert künftiger Dividenden plus Bubble-Komponente. Je höher der Zins, desto geringer der Gegenwartswert. Außerdem verteuert der Zins die Liquidität, die zum Kauf von Aktien eingesetzt werden kann. Daher führen Zinserhöhungen ceteris paribus zu einem Rückgang der Aktienkurse. Immobilien: Je höher der Zins, desto geringer der Gegenwartswert künftiger Mieteinnahmen. Privat genutzte Immobilien: Durch höhere Zinsen werden Kredite zur Finanzierung von Immobilienkäufen teurer. Dies reduziert die Nachrage nach Immobilien. Daher führen Zinserhöhungen ceteris paribus zu einem Rückgang der Immobilienpreise. 48

49 Erwartungskanal Ankündigung einer Zinssenkung in der Zukunft senkt den erwarteten Realzins stimuliert so schon heute die Nachfrage. Realzins: r = i π e Wenn Zinssenkung dazu führt, dass auch für die Zukunft niedrigere Zinsen erwartet werden dann verschiebt expansive Geldpolitik auch die IS-Kurve nach rechts. 49

50 50

51 Erwartungskanal: Zinsstruktur Zusammenhang zwischen kurz- und langfristigen Zinsen: Geldmarkt dient der Liquiditätsversorgung Zins für kurzfristige Papiere (kurze Laufzeiten). Die Zentralbank beeinflusst direkt nur den Zins auf dem Geldmarkt (durch Refinanzierungskonditionen, Liquiditätsverknappung,...) Für Investoren von Realkapital ist aber der langfristige Realzins entscheidend. Inwiefern kann die Zentralbank diesen Zins beeinflussen? interest rate smoothing: mehrere Zinsschritte in die gleiche Richtung: Zinsentscheidungen haben Signalcharakter als Indiz für zukünftigen Verlauf der Zinsentwicklung Erwartungen über zukünftigen Verlauf der Zinsen haben starken Einfluss auf die Zinsstruktur (Yield Curve). 51

52 Strategie der ZB und Inflationserwartungen Langfristig gilt die Quantitätstheorie M V = P Y In Wachstumsraten: μ + v = π + y Umlaufgeschwindigkeit V langfristig durch Organisation des Produktionsprozesses (Wertschöpfungskette) und des Zahlungsverkehrs bestimmt. Outputniveau Y langfristig durch Faktorbestand, Technologie und Marktstruktur bestimmt. Beide Größen und ihre Wachstumsraten v bzw. y sind in der langen Frist unabhängig von Geldpolitik. Daher gilt in der langen Frist: Das Preisniveau entwickelt sich proportional zur Geldmenge. Die Geldmengenstrategie setzt damit ein langfristiges Inflationsziel, das auch die Inflationserwartungen beeinflusst. 52

53 Zinsstrukturkurve Die yield curve (Zinsstrukturkurve) vergleicht Zinssätze von Wertpapieren verschiedener Laufzeiten. (Jarchow, Kap. III.4) Zins Normaler Verlauf Zins Inverser Verlauf Laufzeit Laufzeit 53

54 Stilisierte Fakten: Zinsstruktur wird mit zunehmender Restlaufzeit flacher (1. Ableitung nimmt betragsmäßig ab) Schwankungen am kurzen Ende sind größer als am langen Ende Kurz- und langfristige Zinsen bewegen sich jeweils in dieselbe Richtung Aktuelle Zinsentscheidungen bewegen die yield curve am kurzen Ende. Die Notenbankverfassung und die Situation der Staatsfinanzen beeinflussen das lange Ende. 54

55 Zinssatz Geldpolitische Ziele, Verfassung der Zentralbank, Staatsverschuldung Leitzins Laufzeit Aktuelle Zinsstrukturkurve: 55

56 Auswirkung der Geldpolitik auf die Zinsstruktur A) Indikator für erwartete Konjunkturentwicklung: steil aufwärts gerichtete Ertragskurve: Indiz für Wachstumserwartung Umkehrung der Kurve Indiz für drohende Rezession Steigung der Ertragskurve Indikator für Restriktivität der Geldpolitik Bei gegebenen Inflationserwartungen: Zinssenkung am kurzen Ende dämpft effektiven Realzins Gesamteffekt stärker, falls noch weitere Zinssenkungen erwartet Bei Stetigkeit der Geldpolitik agiert Kapitalmarkt im Sinn der Zentralbank B) Indikator für Inflationserwartungen: Nominalzins = Realzins + Inflationserwartungen Höhere langfristige Zinsen können höhere langfristige Inflationserwartungen widerspiegeln. Geldpolitik kann Inflationserwartungen beeinflussen restriktive Geldpolitik reduziert Inflationserwartungen und trägt damit zu niedrigeren langfristigen Zinsen bei. 56

57 Kreditkanal Kreditgeber verlangen von Kreditnehmern Sicherheiten zum Schutz vor asymmetrischer Information. Bank kann Profitabilität eines Projekts und Leistung des Managements nicht sicher einschätzen. Daher muss der Kreditnehmer sich mit Eigenkapital beteiligen oder Sicherheiten hinterlegen. Wenn Aktienkurse oder Immobilienpreise sinken verlieren die Sicherheiten an Wert. Das Eigenkapital in Form von Wertpapieren wird gleichfalls reduziert. In der Folge werden keine neuen Kredite gewährt und bestehende Kredite zum Teil nicht verlängert ( Credit Crunch ). Liquidität wird knapp und rentable Investitionen können nicht finanziert werden Um Liquidität zu erhalten, trennen sich Banken von illiquiden Anlagen. Sie verkaufen Aktien und verstärken so den Kursverfall. Umgekehrt können steigende Aktienkurse und Immobilienpreise einen Credit Boom auslösen. 57

58 Kreditkanal und die Geldpolitik Um reale Effekte von Schwankungen in den Wertpapierpreisen auszugleichen und einen credit crunch zu vermeiden, kann die Zentralbank auf Wertpapierpreise reagieren: Eine Senkung der Leitzinsen erhöht den Gegenwartswert der Erträge und mildert somit den Kursverfall in Phasen sinkender Aktienkurse. Zugleich erleichtert die zusätzliche Liquidität die Vergabe von Krediten. Verknappung von Liquidität durch Anhebung der Leitzinsen in Phasen steigender Wertpapierpreise mildert die Ausweitung von Krediten dämpft die Kurssteigerungen. Problem: Es ist auch für Zentralbank kaum zu erkennen, wann Aktienkurse zu stark steigen oder wann sie unterbewertet sind. 58

59 2.6 Optimale Stabilisierungspolitik Unterscheidet die Ursachen makroökonomischer Schwankungen: 1. Schock der Geldnachfrage (LM-Kurve) 2. Schock der Güternachfrage (IS-Kurve) 3. Schock des Güterangebots (AS-Kurve, Potenzialoutput) IS LM AD AS IS: Y-i-Kombinationen (Güternachfrage) mit Y = C(Y) + I(i) + G + NX + ε, ε = Störterm LM: Y-i-Kombinationen (Geldmarktgleichgewicht) mit M/P = L(Y,i) + η, η = Störterm AD-Kurve: Y-P-Kombinationen (Aggegierte Nachfrage) für die ein Zins i existiert, so dass IS = LM AS-Kurve: Güterangebotsfunktion mittlere Frist: Güterangebotsfunktion hängt positiv vom Preis ab lange Frist: Güterangebotsfunktion hängt nur von Technologie, Marktstruktur und Importpreisen ab (Potenzialoutput). 59

60 IS-Kurve: LM-Kurve: Aggregierte Nachfrage Y = C(Y-T) + I(Y,i) + G M = P L(Y,i) Schnittpunkt beider Kurven hängt von exogenen Variablen G, T, M und P ab. Lösung des IS-LM Modells für das aggregierte Outputniveau Y (G,T,M,P) Die hiermit verbundene Relation zwischen kurzfristigem Output und Preisniveau wird auch als aggregierte Nachfrage (AD) bezeichnet. AD-Kurve: Y D (G,T,M,P) 60

61 Aggregierte Nachfrage i M/P 3 = L(Y,i) LM-Kurven für verschiedene Preisniveaus M/P 1 = L(Y,i) IS P P 3 Y Preisanstieg verringert aggregierte Nachfrage P 2 P 1 AD: Y D (G,T,M,P) Y 61

62 Anpassung zum langfristigen Gleichgewicht P AD AS kurzfristige Reaktion: Preise und Löhne exogen gegeben, Mengenanpassung P Steigende AS-Kurve: mittelfristige Reaktion (Preis- und Mengenanpassung, konstante Löhne) Langfristiges Güterangebot Y = F (L, K), L und K exogen: langfristige Reaktion (Anpassung von Mengen, Preisen und Löhnen) Y = F(L,K) langfristige AS-Kurve Y 62

63 Preisanpassung im AD AS Modell Reaktion auf Nachfragerückgang P AD AS kurzfristige Reaktion: Preise konstant. Mengenanpassung P 0 = P 1 P 2 mittelfristige Reaktion: Preis- und Mengenanpassung langfristige Reaktion: Anpassung der Löhne Y 1 Y 2 Y 0 Y 63

64 i 0 i 1 i 2 i Anpassung bei konstanter Geldmenge IS-Kurve: exogener Nachfragerückgang M 0 /P 0 = L(Y,i) M 0 /P 2 = L(Y,i) M 0 /P 3 = L(Y,i) i 3 Y P AS in Phase 0,1,2 P 1 =P 0 AS in Phase 3 P 2 P 3 Y 1 Y 2 Y 0 =Y 3 urspr. AD-Kurve AD in Phase 1,2,3 Y 64

65 Geldpolitische Stabilisierung von Nachfrageschocks Güternachfrageschocks Anpassung an das langfristigen Gleichgewicht durch Preis- und Lohnänderungen P AD: Negativer Schock der Güternachfrage Geldmenge konstant Anpassung zum langfristigen GG durch Preis- und Lohnanpassung Y Konsequenz: vorübergehender Rückgang des Outputniveaus, Preisniveauänderung 65

66 i Anpassung bei expansiver Geldpolitik IS-Kurve: exogener Nachfragerückgang LM-Kurve: expansive Geldpolitik i 0 M 1 /P 0 = L(Y,i) i 1 M 0 /P 0 = L(Y,i) P P 1 =P 0 AS Y AD Y 0 =Y 1 Y 66

67 Geldpolitische Stabilisierung von Nachfrageschocks Outputeffekt kann vermieden werden, wenn Zentralbank das Preisniveau konstant hält. P AD: Negativer Schock der Güternachfrage AD: expansive Geldpolitik hält Preisniveau konstant Y Konsequenz: Vermeidung von Schwankungen bei P und Y. 67

68 i 3 = i 1 i 2 i i 0 Liquiditätsschock bei konstanter Geldmenge LM-Kurve: exogener Schock LM-Kurve zu P 2 urspr. LM-Kurve = LM-Kurve zu P 3 Y P AS in Phase 0,1,2 P 1 =P 0 AS in Phase 3 P 2 P 3 urspr. AD-Kurve Y 1 Y 2 Y AD in Phase 1,2,3 Y 0 =Y 3 68

69 Geldpolitische Stabilisierung von Nachfrageschocks Liquiditätsschock im AD-AS Diagramm Bei konstanter Geldmenge: vorübergehender Outputeffekt, Anpassung zum langfristigen Gleichgewicht. P AD: Schock der Liquiditätsnachfrage Y Anpassung zum langfristigen GG durch Lohnanpassung Konsequenz: vorübergehender Rückgang des Outputniveaus, Preisänderung, Zinsschwankungen. 69

70 i i 0 Liquiditätsschock bei expansiver Geldmenge LM-Kurve: exogener Schock wird durch expansive Geldpolitik neutralisiert urspr. LM-Kurve P AS Y P 0 AD Y 0 Y 70

71 Geldpolitische Stabilisierung von Nachfrageschocks Liquiditätsschock im AD-AS Diagramm Bei konstantem Zins oder konstantem Preisniveau: automatischer Ausgleich P AD: Schock der Liquiditätsnachfrage AD: Geldpolitik hält Zins und Preisniveau konstant Y Konsequenz: Vermeidung von Schwankungen bei P, Y und i. 71

72 Angebotsschocks P 1 P 0 P Rückgang des Güterangebots (AS-Kurve) Trade-off zwischen Stabilisierung des Preisniveaus und Stabilisierung des Outputniveaus Hier: Effekt bei konstanter Geldmenge AD Y Y 1 Y 0 72

73 Angebotsschocks P 1 = P 0 P Rückgang des Güterangebots (AS-Kurve) Trade-off zwischen Stabilisierung des Preisniveaus und Stabilisierung des Outputniveaus Hier: Effekt bei Stabilisierung des Preisniveaus AD Y 1 Y 0 Y 73

74 Angebotsschocks P 1 P 0 P Rückgang des Güterangebots (AS-Kurve) Trade-off zwischen Stabilisierung des Preisniveaus und Stabilisierung des Outputniveaus Hier: Effekt bei Stabilisierung des Outputniveaus AD Y 1 = Y 0 Y 74

75 Angebotsschocks Wirkung von Angebotsschocks: - bei konstanter Geldmenge mittlere Schwankungen von Preisen und Output. - Stabilisierung des Preisniveaus führt zu stärkeren Schwankungen im Output. - Stabilisierung des Outputniveaus führt zu stärkeren Schwankungen der Preise. 75

76 IS-LM / AD-AS Zusammenfassung Auf Nachfrageschocks kann die Zentralbank so reagieren, dass das BIP konstant bleibt. Politik der konstanten Geldmenge (oder Geldmengenwachstumsrate) führt zu Schwankungen des BIP, wenn Schocks der Geldnachfrage (η) oder der Güternachfrage (ε) auftreten. Politik des konstanten Zinses neutralisiert Schwankungen der Geldnachfrage (η), führt aber bei Schwankungen der Güternachfrage (ε) zu besonders großen Wirkungen auf das BIP. Politik, die das Preisniveau (oder die Inflationsrate) konstant hält, stabilisiert das BIP bei Schwankungen sowohl der Güternachfrage (ε) als auch der Geldnachfrage (η). 76

77 Ziel einer konstanten (niedrigen) Inflation ist konsistent mit dem Ziel der Stabilisierung von Outputschwankungen, sofern diese durch Nachfrageschocks verursacht werden. Bei Angebotsschocks gibt es einen Trade-off zwischen Stabilisierung des Preisniveaus und Stabilisierung des Outputniveaus bei konstanter Geldmenge mittlere Schwankungen von Preisen und Output. Stabilisierung des Preisniveaus führt zu stärkeren Schwankungen im Output. Stabilisierung des Outputniveaus führt zu stärkeren Schwankungen der Preise. Zentralbank löst den Zielkonflikt durch Minimierung eines gewichteten Mittels aus Schwankungen von Preisniveau und Beschäftigung. 77