Gustav Horn Euro-Krise: Irrwege und Auswege

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1 Gustav Horn Euro-Krise: Irrwege und Auswege Der Anlass für die heutige Veranstaltung ist nicht erfreulich. Denn es ist offensichtlich: Die Eurokrise strebt ihrem Kulminationspunkt entgegen. Allerdings: Krise heißt ja auch im ursprünglichen Wortsinn Entscheidung, Klärung, und in dem Sinne wird es sicherlich in den nächsten Monaten eine Klärung geben müssen. In diesen Monaten sind wir Zeugen heftigster intellektueller Auseinandersetzungen, zu denen auch ich versuche, einen Beitrag zu leisten. Ich habe mir dabei zur Regel gemacht, immer wieder ganz von vorne anzufangen, bei den Ursachen der Krise anzusetzen, um zu erklären, warum die Politik, die ich vorschlage, aus meiner Sicht vernünftig ist. Man versteht die Problematik nicht, wenn man nur über den Fiskalpakt oder Ähnliches redet. Ich werde daher in meinem Referat darstellen, wo Fehler gemacht wurden, zeige die Irrwege auf, die wir gesehen haben, und versuche Auswege zu skizzieren. Zu den Ursachen der Finanzmarktkrise: Es ist oft gesagt worden, ich will es daher nur kurz noch einmal sagen, dass die Unterregulierung der Finanzmärkte natürlich ein wesentlicher Auslöser in dieser Krise war. All dies war aber nur möglich, weil wir weltweit eine drastische Zunahme der Ungleichheit der Einkommen haben, die sozusagen das Rohmaterial für die Krise in Form von hoher Liquidität bereitgestellt hat. Menschen mit hohen Einkommen haben versucht, Anlagen zu finden, die sehr rentierlich sind, und die Finanzmärkte waren nur allzu bereit, diesem Begehren zu folgen auch mit hochrisikoreichen Anlagen. Eine weitere wesentliche Ursache liegt bei den globalen und (ich komme später noch darauf zurück) europäischen Ungleichgewichten in den Handelsbeziehungen. Diese erforderten nämlich einen massiven Kapital- und Finanztransfer zwischen den Regionen dieser Welt. Die USA waren gleichsam der Staubsauger der Welt, mit einem hohen Kapitalbedarf, und geliefert wurde die Luft sozusagen von China, Deutschland und von vielen anderen kleineren Ländern, um diesen Kapitalbedarf zu erfüllen. Vortrag Gustav Horn Seite 1

2 Das waren die Ursachen der Finanzmarktkrise, die die Anleger im Jahr 2007 und den folgenden Jahren sehr stark verunsichert haben und in denen das gesamte weltwirtschaftliche Gefüge sehr labil war. In einer solchen Situation wurde jede Investition, jede Anlage genau und sorgfältig geprüft und jeder Anleger, jede Bank, jeder Finanzmarktakteur hat sich gefragt: Ist das eigentlich sicher, was ich da habe? Und diese Prüfung fand auch mit Anlagen im Euroraum statt, und da wurden dann Dinge entdeckt, die alles andere als Vertrauen einflößend waren. Es wurde festgestellt, dass es innerhalb des Euroraums eben massive Leistungsbilanzungleichgewichte gibt. Schon seit Jahren wohl, seit Beginn der Währungsunion haben sie sich aufgetürmt, sie wurden nie als Problem empfunden, man ging davon, dass sich das von selber regelt. In einer Währungsunion ist das kein Problem, hieß es. Aber im Klartext heißt ein Handelsbilanzungleichgewicht: Es gibt Länder, die sich permanent verschulden, und es gibt Länder, die permanent das Geld dafür liefern. Kann das ad infinitum so weiter gehen? Die Antwort darauf lautet: Nein! Nächste Frage: Wenn es denn so etwas ist, gibt es Institutionen, die sich darum kümmern, gibt es Institutionen, die das regeln? Die Antwort, die die Investoren in Bezug auf die europäische Währungsunion fanden, lautete erneut: Nein! Es gab keine Institutionen, die sich darum kümmerten. Man hatte das Problem als solches nicht erkannt, also warum hätte man auch Institutionen schaffen sollen, die sich darum kümmern. Man hat einen Fiskalund einen Stabilitäts- und Wachstumspakt, der sich um öffentliche Finanzen kümmert, aber das ist ja bestenfalls ein Teil des Problems. Leistungsbilanzungleichgewichte können sowohl durch öffentliche, als auch durch private Verschuldung entstehen. Und wenn wir uns die Länder anschauen, die heute in der Krise sind, so wissen wir, dass zumindest im Falle Spaniens und Irlands die private Verschuldung das Problem ist. Also, die Verengung auf Staatsschulden ist schon einmal schlecht und dann gab es eigentlich keinen institutionellen Rahmen im Euroraum, um mit diesem Problem umzugehen. Das schafft kein Vertrauen, es schafft Misstrauen, wir haben es gesehen. Und das hat die Unsicherheit auf den Kapitalmärkten und für europäische Investitionen, insbesondere Staatanleihen, drastisch erhöht, angefeuert noch vom Downgrading der Ratingagenturen. Dies führte dann dazu, dass es einen massiven Vertrauensverlust in europäische Anlagen gegeben hat, und das Vortrag Gustav Horn Seite 2

3 drückt sich dann eben auf den europäischen Kapitalmärkten aus, indem für Neuinvestitionen in Staatsschuldenpapieren massive Zinsaufschläge verlangt wurden. Für griechische Staatsanleihen wurden Zinsaufschläge bis zu über 30 % verlangt, und wir wissen, dass das dann wieder eine selbsterfüllende Prophezeiung ist. 30 % Zinsen kann niemand auf Dauer bezahlen, 30 % Zinsen kann niemand auf Dauer erwirtschaften und deshalb war klar: Europa ist auf einem Kurs, der so nicht weiter geht. Ich will noch einmal kurz diese Ursachen im Hinblick auf einige Punkte illustrieren. Ich lasse mal die Unterregulierung weg, weil die ja schon oft diskutiert wurde, aber die Ungleichheit möchte ich am Falle Deutschlands noch einmal aufzeigen, um zu veranschaulichen, dass wir hier nicht über ein Detailproblem reden, sondern über ein massives Problem. Ungleichheit Die rote Linie stellt die Einkommensentwicklung in den verschiedenen Einkommensdezilabschnitten in Deutschland zwischen 1999 und In der höchsten Einkommensgruppe, dem 10. Dezil ganz rechts, sehen Sie, dass die Einkommen in den 10 Jahren um 16,6 % gestiegen sind. Das ist ein ordentlicher Wert, ein sehr ordentlicher Wert. 16,6 % Einkommenszuwachs in 10 Jahren. Wenn Sie die Kurve aber weiter nach links verfolgen, also Richtung niedrigerer Einkommensdezile, dann sehen Sie, dass sie eine fast lineare Gestalt hat. Mit jedem schlechteren Einkommensdezil nehmen die Einkommenszuwächse ab, am stärksten bei den niedrigsten Einkommen, die in diesem Zeitraum um 9,6 % abgenommen haben. 9,6 % weniger Einkommen bei den niedrigen Einkommen, Stagnation bei den mittleren Einkommen das ist die Situation in Deutschland, mit anderen Worten, eine massive Ausweitung der Einkommensungleichheit, die sich noch stärker in den Vermögen niederschlägt, wenn man diese Statistik liest. Vortrag Gustav Horn Seite 3

4 Und das heißt, dass die Einkommensbezieher ganz rechts auf der Seite, sehr viel Geld zur Verfügung hatten, das sie nicht verkonsumieren konnten, sondern das sie auf den Finanzmärkten angelegt haben. Das heißt, es war sehr viel Einkommen auf der Suche nach Rendite und das hat die Krise mitbefeuert. Auf der Grafik links sind die Menschen, die ihr Einkommen verkonsumieren, aber eine schwache Einkommensentwicklung hatten. Und das erklärt die Konsumschwäche in Deutschland im letzten Jahrzehnt. Also hier ist ein sehr massives Problem. Kommen wir zu der anderen Ursache, nämlich die Ungleichgewichte: Vortrag Gustav Horn Seite 4

5 Wir sehen, dass Deutschland seit 2001 Überschüsse in der Leistungsbilanz hat, die sich bis zum Beginn der Krise weiter erhöht haben. Wir sehen das Gegenteil bei Griechenland, Portugal und Spanien. Das heißt, diese Länder sind immer mehr ins Defizit gerutscht, Deutschland immer mehr in die positiven Zahlen,und das wurde nicht wie gesagt als Problem empfunden. Die Deutschen haben es als Ausweis ihrer hohen Leistungsfähigkeit interpretiert, tun es heute noch, und Länder wie Griechenland haben sich nicht weiter darum gekümmert. Sie haben es auch nicht als Problem gesehen, dass sie sich immer weiter im Ausland verschulden. Dahinter stehen Entwicklungen in der Wettbewerbsfähigkeit der Länder. Wobei hier die Lohnentwicklung, die Lohnstückkosten wie wir in der Ökonomie sagen eine entscheidende Rolle spielen. Und da sehen wir, dass in Deutschland (in Österreich wäre die Kurve wieder etwas über Deutschland, aber im Prinzip in die gleiche Richtung gehend) die Lohnstückkostenentwicklung deutlich schwächer ist als in allen Ländern des Euroraumes. Nirgendwo im Euroraum sind in diesem Zeitraum die Löhne so schwach gestiegen wie Deutschland. Nirgendwo! Und das nicht nur absolut, sondern wie diese Grafik zeigt, gemessen an den Produktivitätszuwächsen. Das heißt, in Deutschland ist der Zuwachs an wirtschaftlicher Leistungsfähigkeit, der im Laufe dieser Zeit erzielt wurde, nicht in höhere Löhne transformiert worden, sondern dass dieser Zuwachs fast ausschließlich in die Gewinne ging. Dies erklärt wiederum auch, warum gerade die höheren Einkommen so besonders stark gestiegen sind. Nun kann man sagen und viele Ökonomen sagen das ja auch Das ist toll! Das ist gut!, Das ist eine Wirtschaft, die dynamisch ist, weil sie Gewinnmöglichkeiten schafft, weil sie Wettbewerbsfähigkeit schafft, weil ein solches Land im Export dann sehr erfolgreich ist. All dies stimmt so weit. Das Problem ist aber, dass die Erfolge im Export nicht nachhaltig sind. Und das möchte ich zunächst einmal etwas abstrakt erklären: Vortrag Gustav Horn Seite 5

6 Nehmen wir nur an, wir hätten zwei Länder es sind es in Wahrheit mehr Länder als nur zwei; man muss sich das als eine Art Netzwerk vorstellen. Zur Illustration zeige ich es aber mit zwei Ländern. Ein Land, das sehr erfolgreich ist im Sinne dieser Strategie, die ich gerade geschildert habe, das gemessen an den Produktivitätszuwächsen niedrige Lohnsteigerungen hat, das niedrigere Lohnsteigerungen hat als andere Länder, wird viel exportieren, und das Land zwei, das höhere Lohnsteigerungen hat, wird viel importieren. Das heißt, wir haben Pfeile in unterschiedlicher Dicke hier, das eine Land ist erfolgreich im Export und das andere nicht. Das Ergebnis ist ganz klar: Das Land 1 wird einen Überschuss in der Leistungsbilanz erzielen, das Land 2 ein Defizit. Klingt noch harmlos. Das Problem, das sich dabei aber aufbaut (es wäre kein Problem, wenn das ein Jahr passiert oder auch zwei oder drei Jahre) ist zwar keine akute, aber eine schleichende Erkrankung. Denn diese schleichende Erkrankung bewirkt Folgendes: Sie schafft in dem einen Land Vermögen, das über das Ausland erzeugt wird, und in dem anderen Land Schulden. Diese Schulden können öffentlich sein, sie können privat sein, das ist hier jetzt erst einmal überhaupt nicht von Interesse. Und wenn die Entwicklung immer so weiter geht, wird das Vermögen der einen immer größer und die Schulden der anderen werden immer größer. Nun könnte man sagen Ein schönes Gleichgewicht. Nun ja, irgendwann kommt vielleicht der Zeitpunkt, wo irgendjemand fragt: Sind diese Schulden noch beherrschbar auf der einen Seite? Und dieses IRGENDWANN war eben im Herbst Ja und dann vollzieht sich der Prozess in umgekehrter Richtung: Da wo Schulden abgebaut werden, werden auch Vermögen abgebaut. Das Gleichgewicht besteht im Positiven wie im Negativen. Mit anderen Worten: Es handelt sich hier keinesfalls um eine nachhaltige Strategie der Wohlstandsmehrung. Ganz anders als es in Deutschland verkauft wird. Es ist keine nachhaltige Strategie, es ist eine Wohlstandsillusion, die da aufgebaut wird, die einige Zeit Bestand haben kann, aber eben nicht auf Dauer. Und dieses Nicht-Auf-Dauer heißt, so kann eine Strategie nicht erfolgreich sein. Vortrag Gustav Horn Seite 6

7 Das, was jetzt passiert, ist nichts anderes als Folgendes: Es fließt die ganze Zeit Geld von Ländern mit niedriger Wettbewerbsfähigkeit in Länder mit hoher Wettbewerbsfähigkeit. Diese Wippe (Schaukel) ist sozusagen außerhalb des Gleichgewichts, sie ist nicht balanciert. Bei einem Wechselkurs würde man erwarten, dass der Wechselkurs des Landes 1 aufwertet und der des Landes 2 abwertet und dadurch wieder eine Balance erreicht wird. Wir haben keine Wechselkurse im Euroraum. Dieser Ausgleichsmechanismus besteht nicht. Man kann auch fragen, ob dieser Mechanismus überhaupt auf der Welt besteht; das hier ist eine idealisierte Beschreibung der Funktion der Wechselkurse. Wir wissen, dass sie zumindest sehr lange brauchen, bis sie diese Schaukel wieder ins Gleichgewicht bringen, wenn überhaupt. Aber zumindest theoretisch besteht die Möglichkeit. Innerhalb des Euroraumes besteht sie nicht mal theoretisch. Und das heißt als Zwischenfazit: Deutschland hat mit dieser zurückhaltenden Lohnentwicklung eine Strategie der Wohlstandsmehrung begonnen, die nicht nachhaltig war. Dieser Wohlstand ist kein Wohlstand, er wäre nur dann Wohlstand gewesen, wenn er dazu geführt hätte, dass die Löhne auch in Deutschland entsprechend gestiegen wären. Entsprechend der Exporterlöse und damit wären auch mehr Importe möglich gewesen, die diese Schaukel ausbalanciert hätten. Das wäre ein Wohlstandsgewinn gewesen, der nachhaltig gewesen wäre. Aber so ist es nicht gekommen. Leider wird das zwar von mir so gesehen und auch von einigen anderen, aber nicht von der Mehrheit der Ökonomen und auch sicherlich nicht von der Mehrheit der Politiker in Deutschland. Sie interpretieren die Eurokrise ausschließlich als eine Staatsschuldenkrise. Schon diese Verengung auf Staatsschulden ist zu eng. Denn die Staatsschulden können das ist im Falle Griechenland so durch einen aufgeblähten öffentlichen Sektor entstanden sein. Wobei man dabei auch einmal bitte dabei hinterfragen muss: Warum ist der so aufgebläht? Das hat im Falle Griechenlands eine sehr starke militärische Komponente, die teilweise historisch bedingt ist, teilweise auch von der NATO verlangt wurde. Und es sollte nicht unerwähnt bleiben: Deutschlands größter Kunde auf dem Gebiet von Militärgütern heißt Griechenland. Zweitgrößter Kunde Portugal. Also hier Vortrag Gustav Horn Seite 7

8 sind zwei Seiten der Medaille, aber Tatsache ist, der Sektor ist aufgebläht und einer der maßgeblichen Schuldenmacher. In Spanien war es nicht der öffentliche Sektor. Die spanische Staatsverschuldung ist immer noch niedriger als die deutsche. Auch jetzt noch, auch nach Übernahme von Bankenschulden. Es war die private Verschuldung dort, im Bankensektor und im Immobiliensektor, die das ausgelöst hat. Ähnlich in Irland: Dort allerdings hat der Staat noch mehr Bankschulden übernehmen müssen, weil der Bankensektor auch sehr aufgebläht war. Also die Interpretation der Krise als Staatschuldenkrise ist falsch. Die Lösung, die man auf der Basis dieser Interpretation macht, ist in sich konsistent, wenn es nur die Staatsschulden wären, dann wäre eine Austeritätspolitik sicherlich die richtige Antwort. Aber in Europa geht ja die Austeritätspolitik noch weiter wir haben eine synchronisierte Austeritätspolitik. Etwas, was für mich nicht leicht fassbar und nachvollziehbar ist, wurde dabei überhaupt nicht beachtet: Es hätte ja sein können, dass wir nur ein Problem Griechenlands gehabt hätten und wir nur in Griechenland einen Austeritätskurs hätten machen müssen. Dass hätte funktionieren können. So ähnlich vielleicht wie in Schweden, oder nicht ganz so, aber ähnlich. Wo die Binnennachfrage zwar durch die Austeritätspolitik belastet wurde, wo man aber ein günstiges Exportumfeld hatte und sich so vor den Folgen der Austeritätspolitik schützen, sie zumindest abmildern konnte. Dass man aber in vielen Ländern den gleichen Kurs wenn auch mit unterschiedlicher Härte fährt und damit das Exportumfeld den einzigen theoretisch möglichen Ausweg vernichtet, ist für mich ökonomisch schwer nachvollziehbar und nur im Rahmen einer einzigen Theorie erklärbar: Das ist die Theorie des expansiven Kontraktion. Ja, wir Ökonomen haben manchmal schöne Begriffe. Aber ich will Ihnen auch erklären, was damit gemeint ist: Damit ist gemeint, dass der Staat seine Ausgaben kontrahiert, also zurückführt, eine Austeritätspolitik verfolgt, und dass die Bürgen in diesem Staat dann sagen: Das ist eine gute Politik, das schafft Vertrauen in die Staatsfinanzen. Ich habe so viel Vertrauen in die Staatsfinanzen, dass ich jetzt meine eigenen Ausgaben erhöhe. Vor Freude über die staatlichen Kürzungen, konsumiere ich jetzt mehr oder investiere mehr. Und dadurch entsteht und zwar durch eine Rückführung der Staatsnachfrage gleichzeitig ein Anstieg der inländischen Privatnachfrage. Dies ist dann expansiv und diese Freude kompensiert das Leid der Kontraktion. Ich habe also eine expansive Kontraktion, wobei diese Privatnachfrage natürlich auch noch nachhaltiger ist, weil sie mit sehr vielen Investitionen verbunden ist. Damit wird die Wirtschaft also auf einen höheren Wachstumspfad gehoben. Das ist die Idee, die dahinter steht. Und diese Idee wird bis auf den heutigen Tag vertreten, die Politiker nehmen das Wort von der expansiven Kontraktion nicht in den Mund, aber das ist die ökonomische Idee, die dahinter steht. Und ich habe noch vor kurzem bei einem Hintergrundgespräch in Berlin mit einem hochrangigen EZB-Mitarbeiter genau diesen Begriff gehört. Als ich nachfragte, wie er sich das denn vorstelle, dass diese Länder jetzt auf Wachstumskurs kommen, ja da kam genau der Begriff. Genau so stelle man sich das vor. Das Problem ist, wenn ich mir so die Daten anschaue, die Freude der Griechen, Spanier, Portugiesen auch der Iren, hält sich in engen Grenzen. Jedenfalls konsumieren sie nicht mehr und investieren auch nicht mehr. Das Ergebnis sind wirtschaftliche Entwicklungen, die dramatisch sind: Not und Verelendung in Teilen Griechenlands. Ich glaube, wir haben hier einen jener seltenen Fälle vorliegen, wo eine Theorie sichtbar krachend widerlegt wird. Vortrag Gustav Horn Seite 8

9 Im Rahmen dieser Austeritätspolitik ist auch der Fiskalpakt zu sehen, der jetzt debattiert wird. Er ist sozusagen der legale Rahmen oder der legalisierte Rahmen für genau diese Politik. Der Fiskalpakt sagt, dass die Staaten, deren Schuldenstand über 60 % des BIPs liegt, jetzt ein strukturelles Defizit von weniger als einen halben Prozent anstreben sollen. Das ist eine Menge. Deutschland würde das sogar noch schaffen, aber das ist für viele Staaten wie für Griechenland ein illusionärer Wert. Jene Staaten, die einen Schuldenstand von weniger als 60 % vom BIP haben, dürfen sogar ein Defizit bis 1 % vom BIP haben. Das sind die Regeln, die in der Debatte im Vordergrund stehen, es gibt aber auch noch mehr Regeln. Jedes Jahr muss ein Zwanzigstel des über die 60 % hinausgehenden Schuldenstandes abgebaut werden. Das heißt, dass ein Land wie Deutschland (und das trifft jetzt dann Deutschland auch, wir haben 81 % Schuldenstandsquote) nicht nur ein strukturelles Defizit von weniger als 0,5% des BIPs erreichen müsste, sondern auch noch ein Zwanzigstel der Differenz zu den 60 % Gesamtverschuldung abbauen müsste. Das wäre im Fall von Deutschland etwa 1 % des BIPs pro Jahr. Eine Kontraktion von 1 % des BIP pro Jahr ist nennenswert. Da würden wir Schwierigkeiten haben! Und das heißt, auch ein Land wie Deutschland, dem es ja relativ gut geht in Europa, müsste auf einen Austeritätskurs gehen. Das heißt die Synchronisierung der Austeritätspolitik nimmt immer größere Ausmaße an. Zunächst einmal stellt sich für mich die Frage nach einer inneren Konsistenz. Und dann stellt sich die Frage: Macht man sich eigentlich Gedanken darüber, was das langfristig überhaupt heißt. Nehmen wir einmal an, es würde funktionieren, vergessen wir einmal alle Probleme, die ich genannt habe, nehmen wir mal an, es würde funktionieren. Dann heißt das bei 0,5 % Defizit, dass wir langfristig ein Staatsschuldenniveau von ungefähr 14% anstreben oder von 30 %, wenn wir das 1 % zur Regel nehmen. Die Frage ist: Ist das optimal, oder welcher dieser Werte ist optimal? Und wenn ja, warum? Gibt es dazu Aussagen in der ökonomischen Theorie? Nein, es gibt dazu keine Aussagen! Das sind völlig fiktive Werte, die hier zugrunde gelegt werden. Und der Fiskalpakt ist ja ein langfristiges Instrument, Vortrag Gustav Horn Seite 9

10 es geht ja eben nicht nur um die kurzfristigen Anpassungen, es geht um die langfristigen Anpassungen. Wir streben hier einen langfristigen Zustand an, von dem wir gar nicht wissen, ob er optimal ist. Aber er ist dann gesetzlich fixiert oder sogar in der Verfassung in Deutschland. Das heißt nämlich auch im Klartext, dass der Kapitalmarkt sichere Anlagen nur noch im sehr begrenzten Umfang zur Verfügung hat. Staatsanleihen sind nämlich in der Vergangenheit sichere Anlagen gewesen. Das trifft Lebensversicherungen, die genau einen großen Anteil an Staatsanleihen in ihrem Portefeuille hatten oder auch noch haben. Das heißt, in Zukunft wird die kapitalgedeckte Finanzierung von Renten in Europa deutlich unsicherer werden, wenn man so etwas anstrebt. Denn die Versicherer müssen entweder Unternehmensanleihen kaufen und Unternehmen können Pleite gehen, oder sie müssen Staatsanleihen außerhalb des europäischen Raums kaufen und dann hat man ein schönes Wechselkursrisiko. Darüber redet niemand. Aber das ist so, wenn ich diese langfristige Lösung anstrebe. Da sollte man zumindest wissen, was man tut. Und das ist schon festgeschrieben im Fiskalpakt, es ist festgeschrieben auch in den Rettungsmaßnahmen zum europäischen Stabilitätsmechanismus, wo in Klauseln enthalten ist, dass Staaten Pleite gehen können damit sind Staatsanleihen keine sicheren Anleihen mehr und werden mit entsprechenden Risikoaufschlägen bedacht. Das sollte man zumindest wissen. Wir haben in Zusammenarbeit mit dem Österreichischen Institut für Wirtschaftsforschung (WIFO) in Wien und dem Observatoire Français des Conjonctures Économiques (OFCE) in Paris einmal berechnet, was dieser Fiskalpakt, so wie ich ihn eben geschildert habe, für Europa bedeuten würde. Und zwar an Hand einer Simulation, die die Jahre 2011 bis 2016 betrifft. Wir haben dabei zwei Szenarien berechnet: Einmal die strikte Anwendung des Fiskalpaktes, das Fiskalpaktszenario, und dann ein Szenario, bei dem z.b. durch die Ausgabe von Eurobonds ein niedriges Zinsniveau innerhalb des Euroraums durchgesetzt wurde. Wenn wir den Euroraum als Ganzes betrachten, so ist der Unterschied zwischen beiden Szenarien folgender: Das Fiskalpaktszenario würde über fünf Jahre hinweg im Euroraum ein Wachstum von Vortrag Gustav Horn Seite 10

11 0,5% des BIPs zur Folge haben. Also eine Art bessere Stagnation. Bei Eurobonds hätten wir 1,3 % Wachstum, das ist nicht furchtbar viel und die Differenz ist nicht dramatisch. Aber man darf nicht vergessen: Es geht hier um fünf Jahre, nicht um ein einzelnes Jahr. Da produziert man markante Wohlstandsunterschiede auf diese Weise. Schauen wir uns die Länder näher an: In Deutschland würde bei einem Fiskalpaktszenario das durchschnittliche Wachstum 1 % betragen, das sind wir in Deutschland fast gewohnt. Mit Eurobonds könnten wir 1,7 % erreichen, das wäre schon ein bisschen was Besseres. In Österreich ist es ähnlich: 1 zu 1,6 %, in Frankreich 0,7 zu 1,4 %. Das sind immerhin positive Wachstumsraten in beiden Szenarien, die Unterschiede sind markant, aber nicht dramatisch. Man könnte jetzt also sagen Eurobonds oder Fiskalpakt so what? Das Problem liegt bei anderen Ländern. Der Fiskalpakt würde nämlich zur ökonomischen Spaltung des Euroraums führen. Länder wie Italien, Portugal und erst recht Griechenland, weniger Spanien, würden bei der Verwirklichung des Fiskalpaktes über fünf Jahre hinweg eine teilweise deutlich schrumpfende Wirtschaft haben. Eine schrumpfende Wirtschaft über fünf Jahre wäre ein ungeheuerlicher Vorgang und würde de facto die ökonomische Spaltung des Euroraums hervorrufen. Ich glaube nicht, dass das politisch und wirtschaftlich durchhaltbar wäre. Das erscheint mir völlig irreal. Das heißt die buchstabengetreue Umsetzung des Fiskalpaktes führt zur ökonomischen und am Ende wahrscheinlich auch zur politischen Spaltung des Euroraumes. Das wäre mein Fazit aus dem, was wir hier an Analysen und Simulationen gemacht haben. Und das bedingt auch, warum ich diesen Fiskalpakt für falsch halte. Dazu kommt, dass dieser Fiskalpakt unter diesen Umständen nicht einmal bei der Verminderung der Staatsschulden besonders erfolgreich wäre. Wir dürfen ja nicht vergessen, wenn ich in Quoten wie Defizitquote, Staatsschuldenquote argumentiere, dann hat eine Quote immer einen Zähler, da sind die Schulden enthalten und einen Nenner, da ist das Bruttoinlandsprodukt, also das was insgesamt produziert wird. Und die Quote kann sich aus zwei Gründen bewegen. Nämlich entweder weil sich der Zähler bewegt oder der Nenner. Der Zähler, die Schulden werden vielleicht sogar reduziert, das sehen wir hier im Fiskalpaktszenario. Aber wenn der Nenner dabei schrumpft, kann es sein, dass die Quote trotzdem gleich bleibt oder vielleicht sogar steigt. Wir sehen hier, dass wir am Beginn des Fiskalpaktes noch eine steigende Staatsschuldenquote haben, am Ende würde sie abnehmen. Aber das Interessante ist, im Eurobonds-Szenario wäre das genauso. Dann allerdings würde der Zähler weniger, die Budgetsalden würden negativer, aber die Staatsschuldenquote würde am Ende, nämlich 2016, wo unsere Simulation aufhört, in etwa den gleichen Wert annehmen wie beim Fiskalpaktszenario. Das heißt, die Austeritätspolitik bringt keine besseren Erfolge als die Eurobondstrategie. Bei ihrem ureigensten Ziel, Verminderung der Staatschuldenquote ist eine Austeritätspolitik nicht erfolgreicher als eine andere, expansivere Strategie. Allerdings, die Nebenwirkungen sind sehr unterschiedlich. Die Fiskalpaktstrategie würde im Euroraum mit einem massiven Anstieg der Arbeitslosenquote und einer Deflationsentwicklung einhergehen. Während die Eurobonds-Strategie etwa stabile Verbraucherpreise und eine sinkende Arbeitslosenquote nach sich zieht. Das heißt, ich kann bei den Staatsschulden das gleiche Ziel auf zwei verschiedenen Wegen erreichen. Mit hoher Arbeitslosigkeit und Deflation oder ein anderes Mal ohne hohe Arbeitslosigkeit und Deflation. Vortrag Gustav Horn Seite 11

12 Ich glaube, es liegt auf der Hand, welche Strategie erfolgreicher ist. Aber es wird in der europäischen Politik derzeit dieser Weg nicht gesehen. Die kontraktiven Effekte dieses Austeritätskurses wurden und werden bis auf den heutigen Tag negiert oder nicht hoch genug gewichtet. Am Anfang und ich habe es erst nicht glauben wollen, als ich die ersten Sanierungspläne für Griechenland sah hat man Zielgrößen für die Staatsverschuldung vorgegeben und man musste eine Prognose über die Mittelentwicklung mit einbauen. Was hat man am Anfang gesagt: Diese Kürzungen der Staatsausgaben haben keine negativen Auswirkungen auf das BIP. Naja, kam nicht ganz so. Ergebnis, die Ziele wurden verfehlt. Nicht die Griechen haben dabei versagt, die angewandte ökonomische Theorie war falsch, die hat versagt. Und leider zieht sich diese Theorie der expansiven Kontraktion immer noch durch alle Maßnahmen, die bisher angedacht wurden. Der bisherige Plan ist ja der, dass wir einen Schuldenschnitt auf dem Kapitalmarkt schon teilweise hatten, freiwillig, und dass der Rettungsschirm EFSF verbilligte Kredite an die Krisenstaaten zur Verfügung stellt, wobei die Mitgliedstaaten des Euroraums diese garantieren. Man hatte ursprünglich auch die Idee, dass auch private Anleger dahin einzahlen. Ich habe in der Graphik dieses Feld ein bisschen blass gemalt, weil das, was da hineinfließt, blass ist, nämlich gar nichts. Die privaten Anleger halten sich vornehm zurück. Das ist der bisherige Plan, wie es gemacht wird, und das verbunden mit einer Austeritätspolitik soll Europa retten. In Zukunft sollen die Institutionen wie folgt aussehen: Die Mitgliedsländer des Euroraums garantieren einen europäischen Stabilitätsmechanismus, der mehrmals schon aufgestockt wurde. Dieser ESM macht Auflagen für die Staaten zur Budgetpolitik und stellt ihnen weiterhin zinsverbilligte Kredite zur Verfügung. Die Privatanleger müssen dann in Zukunft damit rechnen, sofern ein Staat in eine Krise gerät, dass es einen automatischen Schuldenschnitt gibt. Man hat also eine Collective Action Claus vereinbart, d.h. sobald ein Staat Mittel beim ESM beantragt, tritt automatisch ein Schuldenschnitt in Kraft. Und das ist der Punkt, den ich eben schon erwähnt hatte: Ab diesem Moment sind Staatsanleihen keine sicheren Anleihen mehr. Die Staaten können ja Pleite gehen, und da gibt es einen Schuldenschnitt, und das werden die Finanzmärkte einkalkulieren. Vortrag Gustav Horn Seite 12

13 Mit anderen Worten, es wird Risikoaufschläge für Staatsanleihen geben. Die werden unterschiedlich hoch sein, je nach Land, je nach Bonität, aber letztlich werden sie jedes Land treffen, auch Deutschland und Österreich. Denn auch deutsche und österreichische Staatsanleihen sind prinzipiell in der Zukunft default-anfällig. Und wenn ich eine 30 Jahre laufende Staatsanleihe habe, wer weiß, was in 30 Jahren ist. Es kann auch Deutschland oder Österreich einmal Pleite gehen, also kalkuliere ich das Risiko mit ein, von vornherein, mit einem mehr oder minder großen Aufschlag. Und damit sind dann europäische Staatsanleihen weniger sicher als Staatsanleihen der USA, Japans und Großbritanniens, wo es diese Klauseln nicht gibt und wo die Staatsanleihen weiterhin garantiert sind. Den Unterschied wird man in Zukunft bei der Staatsfinanzierung merken; da werden viele dann sagen: Ja das ist auch gut so, dass sich die Staatsverschuldung verteuert, also wird der Staat sich nicht allzu stark verschulden. Gut, darüber kann man dann reden, wenn man das will, dann ist das in Ordnung. Ich bin auch dafür, die Staatsschulden zurückzuführen, aber dass man das mit Permanenz festschreibt, ist schon wieder eine ganz andere Geschichte. Kommen wir zu den Auswegen gibt es überhaupt eine Lösung? Manchmal spürt man ja nur noch Verzweiflung um sich herum. Ich denke aber, es gibt Lösungen, die allerdings ein Umdenken erfordern. Das Umdenken fängt ganz vorne an: Der Euroraum ist nicht die Krise Griechenlands, nicht die Krise Spaniens, nicht die Krise Portugals, nicht die Krise Italiens. Der Euroraum hat eine systemische Krise. Was meine ich damit? Etwas in der Konstruktion war falsch und diese Konstruktion betrifft uns alle. Der Konstruktionsfehler war ich habe ihn geschildert dass wir Zahlungsbilanz-, Leistungsbilanzungleichgewichte als kein Problem empfunden haben. Doch sie sind ein Problem. Auch innerhalb einer Währungsunion, wenn ich nämlich gleichzeitig keine kompensierenden Mechanismen wie in den Nationalstaaten habe. Wir reden ja nicht über Handelsungleichgewichte zwischen Kärnten und Wien oder zwischen Bayern und Brandenburg, weil wir ja Ausgleichsmechanismen in verschiedenster Form haben. Im Zweifel haftet der Bund. Es ist immer alles klar geregelt innerhalb der Nationalstaaten. Auf europäischer Ebene haben wir das nicht. Bewusst nicht, weil wir ja die Souveränität der Einzelstaaten nicht einschränken wollen. Aber dann gibt es diese kompensierenden Mechanismen eben nicht, und dann überwinde ich diese Ungleichgewichte eben nicht automatisch, und dann haben wir in einem solchen Fall eine systemische Krise. Vortrag Gustav Horn Seite 13

14 Deshalb war es von Anfang an falsch, immer nur von den Fehlern Griechenlands oder einzelner Länder zu sprechen, diese als möglichst individuelle Fehlleistung zu charakterisieren. Wir haben hier eine gemeinsame Fehlleistung begangen. Wir müssen sie auch gemeinsam beheben. Denn nicht nur Griechenland hat sich an die Stabilitätsvorgaben der Währungsunion implizit nicht gehalten, indem sie immer Inflationsraten hatten, die deutlich über dem Ziel der EZB waren, sondern auch Deutschland hat sich nicht daran gehalten, weil es Inflationsraten hatte, die unter dem Ziel der EZB lagen. Beides ist eine Verletzung der Stabilität und führt zu diesen Ungleichgewichten. Beides ist auf Dauer schädlich, und deshalb ist eine Politik, die Schuldzuweisungen sehr eindeutig immer in eine Richtung macht, hier völlig verfehlt. Wenn es denn etwas wie Schuld in dieser Frage überhaupt gibt, dann muss man sie ja gemeinsam akzeptieren und damit natürlich auch akzeptieren, dass man gemeinsam dieses Problem behebt. Das wäre der allererste Schritt, den man machen muss. Und was wir dann tun müssen, ist die gesamtwirtschaftliche Verantwortung des Euroraums neu zu organisieren. Wir müssen uns Institutionen aufbauen, die mit diesem Problem in Zukunft fertig werden. Und das heißt, dass wir die Ungleichgewichte und das mangelnde Vertrauen in die Bonität der Länder als das zentrale Problem erkennen. Hier spielt auch die Regulierung der Finanzmärkte noch eine Rolle. Wenn wir die Finanzakteure alles tun lassen, was sie tun wollen, dann werden wir die Unsicherheit nicht abschaffen. Wir müssen auch Regulierungen dort schaffen, die die Finanzströme in sicherer Bahn lenken und wir müssen Institutionen schaffen, die die Ungleichgewichte in der Tat überwinden. Was wäre der Vorschlag? Der Vorschlag ist, dass die Staaten auch in Zukunft die Möglichkeit haben, sich auf dem Kapitalmarkt Geld zu leihen. Ich halte Staatsverschuldung für investive Ausgaben nach wie vor als ein sehr tragfähiges Instrument, nicht aber die ständige Steigerung der Staatsschulden, das ist schädlich. Und es gilt, dass auch die privaten Anleger in Staatsanleihen investieren sollen. Das Vortrag Gustav Horn Seite 14

15 heißt, wir brauchen auf dem Kapitalmarkt auch die sichere Anleihe, wir brauchen die sichere Staatsanleihe auch in Zukunft. Da sollten wir nicht vergessen. Aber wir brauchen als allererstes eine stärkere Rolle der EZB. Nur wenn die Zentralbank hinter der Währung steht, mit all den Funktionen, die eine Zentralbank hat und ich empfehle auch einfach mal Geld-, Politik- und Theoriebücher zu lesen, die vor der Krise geschrieben worden sind, zum Beispiel von Otmar Issing, den ich als Wissenschaftler sehr schätze, wo dann steht, dass eine Zentralbank die Währung zu stabilisieren hat, und wo dann auch implizit steht, dass in dem Falle, dass Staatsanleihen und Anleihen unter Druck geraten, so dass die Stabilität des Währungsraumes in Gefahr ist, die Zentralbank intervenieren kann und soll. Das ist Standard. Und das heißt, ich würde der EZB noch einmal explizit auch politisch den Rücken frei halten, dass sie auf dem Sekundärmarkt, nicht direkt bei den Staaten, aber auf dem Sekundärmarkt interveniert, sobald sie die Stabilität des Währungsraums durch Entwicklungen dort in Gefahr sieht. Und das würde ich nicht in Regeln fassen, sondern ich habe ja dort Menschen hingeschickt, denen ich vertraue, dass sie ihr Metier beherrschen und ich würde ihnen diese Kompetenz explizit noch einmal zuweisen. Und die EZB bitten, dies auch offiziell anzukündigen. Heimlich würde ich der EZB raten, vorher noch Staatsanleihen zu kaufen und es dann anzukündigen, dann könnte man nämlich vom Kurssprung auf den Finanzmärkten auf Staatsanleihen profitieren. Denn ich bin sicher, dass es zu einem Kursprung kommen würde. Dann würde die EZB die Anleihen wieder mit Gewinn verkaufen und wir bräuchten uns weniger Sorgen, um ihre Bilanz zu machen. Wäre ja auch nicht schlecht. Aber wir brauchen die EZB mit im Boot. Und erst mit diesem Schritt wird der Euro zu einer europäischen Inlandswährung. Der Euro hat dann den gleichen Status wie der Dollar in Bezug auf die USA, das Pfund in Bezug auf Großbritannien, der Yen in Bezug auf Japan und der Renminbi in Bezug auf China. Im Moment behandeln wir den Euro als eine Auslandswährung seiner Mitglieder. Es geht jetzt um die Entscheidung: Ist der Euro unsere europäische Inlandswährung oder nicht? Und wenn ja, dann muss die EZB mit ins Spiel. Die EZB kann aber nur ein Fundament für Vertrauen liefern. Sie kann sagen: Vortrag Gustav Horn Seite 15

16 Wir lassen die Währung nicht verkommen. Sie kann nicht die Lösung aller Probleme sein. Sie kann sozusagen die Intensivstation für den Notfall bereitstellen, aber sie kann die Krankheit nicht heilen. Die EZB kann nichts gegen Ungleichgewichte tun. Sie ist auch nicht legitimiert dazu. Die EZB ist keine demokratische Institution. Um diese Krankheit wirklich zu heilen, brauchen wir eine demokratisch legitimierte Institution fiskalpolitischer Natur. Das heißt, es reicht nicht aus, jetzt die EZB mit ins Spiel zu bringen und zu sagen, jetzt ist alles gut. Nein, wir brauchen einen europäischen Währungsfonds, und wir wählen diese Bezeichnung nicht ganz ohne Hintersinn. Wir brauchen einen europäischen Währungsfonds, der sich in Zukunft um die Leistungsbilanzungleichgewichte präventiv und in Notfalllagen kümmert. Dieser Währungsfonds muss von den Mitgliedstaaten zusammengesetzt sein, so wie der Internationale Währungsfonds auch, deshalb haben wir ihn Währungsfonds genannt. Und er muss mit Mitteln ausgestattet sein, um im Falle von Leistungsbilanzkrisen Hilfen zu geben. Deshalb könnte der der schon beschlossene ESM die Keimzelle eines Währungsfonds sein. Aber die Kompetenzen gehen deutlich darüber hinaus, da der ESM ja nur Kredite zur Verfügung stellt und nichts zu Leistungsbilanzen sagt. Und der ESM sollte auch die Kompetenz haben, fiskalpolitische Auflagen zu stellen oder Auflagen an die Politik zu stellen, nicht nur fiskalpolitische. Es geht nicht nur um reine Fiskalpolitik, es ist auch eine Frage der Arbeitsmarktpolitik, eine Frage der Wettbewerbspolitik zwischen den Ländern. Wir müssen dann auch die Kompetenz aufbauen, mit solchen Krisen umzugehen. Im Moment haben wir die gar nicht. Ein Grund beispielsweise, warum es die Troika gibt, ist, dass die EU-Kommission und auch die EZB überhaupt nicht das Know-how haben, mit Leistungsbilanzkrisen umzugehen, dafür wurden sie nicht gemacht, das war nicht ihre Aufgabe. Und schon deshalb musste der IWF eingebunden werden, um dieses Know-how überhaupt bereitzustellen. Nur muss man sich politisch darüber im Klaren sein, dass in dem Moment auch andere Länder mit am Tisch sitzen, außerhalb Europas, die uns auch mit unter Druck setzen. Ob das politisch gewollt ist, muss man sich dann fragen. Das hier wäre eine Strategie, die in Zukunft die Krankheit an der Wurzel packen könnte und damit auch den Euroraum institutionell stabilisieren. Und die Mitgliedstaaten des Euroraumes müssen das natürlich finanzieren. Vortrag Gustav Horn Seite 16

17 Wenn ich zusammenfassen darf: Ich denke das Jahr 2012 wird die Entscheidung bringen, ob der Euro in seiner bisherigen Form überlebt oder nicht. Das ist jetzt eine Frage von Monaten, vielleicht von Wochen. Entweder man bleibt bei diesem alten Denken, dass es Probleme der Einzelstaaten sind und diese sie gefälligst im Grunde selber zu lösen haben, und wenn sie unsere Auflagen nicht erfüllen Auf Wiedersehen. Dass wäre der Beginn des Endes des Euros. Oder aber man geht zu einer gesamtwirtschaftlichen Europäischen Strategie über, mit den Mitteln, die ich skizziert habe. Eine Abschwächung des Austeritätskurses ist dabei unerlässlich, die Auflagen, die gemacht wurden, sind schlicht und ergreifend nicht tragbar. Das Gerede von Marshall-Plänen kann man sich schenken, es nützt auch nichts, ein paar Milliarden nach Griechenland zu bringen, wenn gleichzeitig so massiv gespart werden muss. Die versickern doch einfach. Man muss den Kurs strecken, wir brauchen hier auch einfach mehr Geduld. Die Probleme haben sich in 10 Jahren aufgebaut, sie werden sich nicht in zwei Jahren lösen lassen. Und die EZB muss ihre Rolle übernehmen, so wie ich das eben skizziert habe, und es muss Teil einer kurzfristigen Lösung sein, sonst kommen wir keinen Schritt weiter. Um die Märkte vielleicht zu beruhigen, könnte man an einen Schuldentilgungsfonds denken, wie es der deutsche Sachverständigenrat vorgeschlagen hat, wo alle Schulden über 60 % in einen Topf gehen und europäisch garantiert werden, durch Eurobonds oder wie auch immer man das nennen will, und die Länder müssen sie sukzessive abzahlen, nach vereinbarten Regeln. Und im Übrigen muss langfristig der institutionelle Ausweg beschritten werden, den ich eben skizziert habe, nämlich die Schaffung von Institutionen, die die Ungleichgewichte in Zukunft verhindern. Nur wenn wir das tun, meine Damen und Herren, dann können wir die Eurokrise überwinden. Erst einmal eindämmen und dann überwinden. Tun wir das nicht, sehe ich, ehrlich gesagt, nicht viel Zukunft für den Euro. Vielen Dank! Vortrag Gustav Horn Seite 17