Währungen in der Asset Allocation Risikofaktor oder Ertragsbringer Harald P. Holzer, Florian Mayer Wien, 14. November 2017 Diese Unterlage richtet sich ausschließlich an institutionelle, professionelle Anleger gemäß 58-61 Wertpapieraufsichtsgesetz (WAG 2007) und nicht an Privatkunden. 1
Agenda Ertragsrisikoprofil abgesichert und nicht abgesichertes Währungsrisiko Kosten der Absicherung To hedge or not to hedge? Kathrein Asset Allocation Prozess Aktives Währungsmanagement Conclusio 2
Volatilität (2002 2017) Standardabweichung unterschiedlicher Assetklassen und Währungen gegen Euro (2002 2017) Die Standardabweichung als Risiko - Indikator für Währungen liegt zwischen jener von Aktien und Anleihen. Die G10 Währungen liegen in einer engen Bandbreite von 8% bis 12%. Quelle: Kathrein Privatbank AG, Bloomberg, 31.10.2017 3
Aktienrisiko je Land Volatilität und maximaler Verlust für unterschiedliche Länderindizes in der jeweiligen Lokalwährung und in Euro (2002 2017) Norwegen Norwegen Neuseeland Schweiz Israel Schweiz Die Standardabweichung der Länderindizes in EUR ist etwas höher als jene gemessen in der lokalen Währung des Landes. Die Betrachtung des maximalen Verlustes über die letzten 15 Jahre zeigt ein nicht einheitliches Bild. Quelle: Kathrein Privatbank AG, Bloomberg, MSCI, 31.10.2017 4
Weltaktien: abgesichert und nicht abgesichert Ertrags-Risiko-Verhältnis im internationalen Aktienmarkt MSCI World, Sep 2007 Sep 2017 Je nach Heimatswährung ist das Profil unterschiedlich. Quelle: Kathrein Privatbank AG, Bloomberg, MSCI, 29.09.2017 5
Weltaktien: abgesichert und nicht abgesichert 12 Monats Excess Return MSCI World in EUR vs MSCI World Hedged in EUR Perioden von unterschiedlicher jedoch, jedoch nicht länger als eineinhalb Jahre, in welchen abgesicherte oder nicht abgesicherte Aktienindizes mehr Ertrag bringen. Auch bei der Volatilität kristallisiert sich keine abzuleitende Regel heraus. Quelle: Kathrein Privatbank AG, Bloomberg, MSCI, 31.10.2017 6
Weltaktien: abgesichert und nicht abgesichert 2014/15 in EUR hedged in EUR Ertrag 36.8% 13.5% Risiko 11.6% 10.1% 2017 in EUR hedged in EUR Ertrag 7.5% 14.1% Risiko 7.7% 5.1% 2014-2015: USD Aufwertung (1,3769 auf 1,0731) 2017: USD Abwertung (1,0517 auf 1,1646) Quelle: Kathrein Privatbank AG, Bloomberg, MSCI, 31.10.2017 7
Kosten der Absicherung Am Beispiel EUR/USD Min Avg Median Max Interest Rate Differential in % -2.5 0.0 0.0 2.3 3M Cross Currency Basis Swap in bp -210.0-33.1-27.5 2.7 3M Forward Premium - Discount in % (annualized) -2.5-0.2-0.2 2.0 Die Kosten der Absicherung erklären sich primär durch die Zinsdifferenz ( covered interest parity ). Die Zinsdifferenz kann positiv oder negativ sein. Seit der Finanzkrise ist zusätzlich eine Kontrahentenprämie für bestimmte Währungen zu zahlen. Quelle: Kathrein Privatbank AG, Bloomberg, 31.10.2017 8
To hedge or not to hedge? Hedging - Kosten aus der Absicherung (Verlust oder Gewinn aus Zinsdifferenz und Prämien auf Kontrahenten-Risiko) - negative Cashflows bei Aufwertung der abgesicherten Währung - Auswirkung auf Risiko des Gesamtportfolios nicht eindeutig Offenes Währungsrisiko - keine Kosten aus der Währungsabsicherung - keine negativen Cashflows - In globalisierten Welt haben Unternehmen Kosten und Umsätzen in unterschiedlichsten Währungen - Währungen sind volatil, doch langfristig positive Effekte auf das Gesamtportfolio (Euro Investor) Weder ein offenes noch ein abgesichertes Währungsrisiko ist eindeutig die beste Entscheidung. Aus Behavioral Finance Überlegungen ist sowohl die 100% Absicherung als auch 100 % offenes Währungsrisiko suboptimal. Quelle: Kathrein Privatbank AG 9
Kathrein Asset Allocation Prozess P Current Portfolio BM Benchmark SR Sharpe Ratio Optimized TV Target Volatility Abgesichert in EUR Nicht abgesichert 1. Staatsanleihen Deutschland 2. Staatsanleihen Eurozone 3. Staatsanleihen Eurozone, inflationsgeschützt 4. Staatsanleihen Global (Hedged in EUR) 5. Staatsanleihen Global (Unhedged) 6. Staatsanleihen Emerging Markets, Lokalwährung 7. Pfandbriefe 8. Unternehmensanleihen EUR 9. Unternehmensanleihen, Short Duration, EUR 10. Unternehmensanleihen, HY, EUR 11. Unternehmensanleihen, HY, USD (Hedged in EUR) 12. Unternehmensanleihen, EM, USD (Hedged in EUR) 13. Aktien Global, Developed Markets 14. Aktien Global, Emerging Markets Quelle: Kathrein Privatbank AG, schematische Darstellung 10
Kathrein Asset Allocation Prozess Strategische Asset Allocation Taktische Asset Allocation Stock Selection Duration Management Active Currency Management Quelle: Kathrein Privatbank AG, schematische Darstellung 11
Aktives Währungsmanagement Umsetzungspolitik Ausgehend von einer strategischen 50% in EUR abgesicherten Benchmark, setzt Kathrein auf ein sehr aktives Währungsmanagement. Durch Ansätze, die unterschiedliche Zeithorizonte abdecken und durch ökonomische Theorien untermauert sind, wird der Grad der USD Absicherung zwischen 0 % bis zu 100 % gesteuert. Momentum (Trend, Stop) Carry (Absolute, Relative) Value (PPP) 12,5% USD long EUR short 12,5% USD long EUR short 25% USD short EUR long Quelle: Kathrein Privatbank AG, schematische Darstellung 12
Aktives Währungsmanagement Value (PPP) Kaufkraftparität EUR/USD fairer Wert 1,33 obere Grenze 1,57 untere Grenze 1,09 Historisch gesehen lag der Kurs nicht länger als ein bis zwei Jahre außerhalb der Bandbreiten von 2 Standardabweichungen. Lediglich 1985, am Ende der amerikanischen Hochzinsphase, dauerte es drei Jahre, bis sich der USD wieder in Richtung Parität hin abschwächte dafür dann aber umso heftiger von 0,6 auf 1,2 in nur drei Jahren. Quelle: Kathrein Privatbank AG, Bloomberg, 31.10.2017 13
Aktives Währungsmanagement Strategien Quelle: Kathrein Privatbank AG, Bloomberg, 31.10.2017 14
Aktives Währungsmanagement Risiko-Ertrags-Profil Nicht abgesichert 100% abgesichert 50% abgesichert 50% abgesichert + aktives Währungsmanagement Ertrag p.a. 6.8% 4.0% 5.4% 6.8% Risiko (rhs) 13.4% 14.6% 13.5% 12.9% Max. Verlust (lhs) 48.6% 51.4% 49.7% 45.8% Sharpe Ratio 0.43 0.20 0.33 0.45 Quelle: Kathrein Privatbank AG, Bloomberg, MSCI, 31.10.2017 15
Aktives Währungsmanagement Konkurrenzvergleich am Beispiel Mandatum 70, Quelle: citywire.at Quelle: Kathrein Privatbank AG, citywire, 31.10.2017 16
Conclusio Die Volatilität der G10 Währungen gegen EUR liegt zwischen jener globaler Aktien und einem Euro Renten Portfolio Für Euro Investoren gilt (2007 2017) ein globales Aktienportfolio nicht abgesichert erzielte höhere Erträge bei geringerer Volatilität ein zum Teil währungsabgesichertes Portfolio reduziert die Volatilität deutlich Keine allgemein gültige Absicherungsregel für Investoren mit unterschiedlicher Basiswährung möglich ( optimale Hedge Ratio ) Kosten der USD Absicherung für EUR Investoren sind ein wesentlicher Faktor Durch aktive Währungsmanagement können Risiken reduziert und Mehrerträge erzielt werden Quelle: Kathrein Privatbank AG 17
Kontakt Dr. Harald Thury Vorstand Tel.: +43 1 534 51-375 Fax: +43 1 534 51-374 Email: harald.thury@kathrein.at Mag. Herwig Wolf, CEFA, CIIA Leitung Institutional Clients Tel.: +43 1 534 51-261 Fax: +43 1 534 51-374 Mobil: +43 676 831 91 261 Email: herwig.wolf@kathrein.at Ena Berisha Institutional Clients Tel.: +43 1 534 51-389 Fax: +43 1 534 51-374 Mobil: +43 676 831 91 389 Email: ena.berisha@kathrein.at https://institutionalclients.kathrein.at/ Kathrein Privatbank Aktiengesellschaft, Wipplingerstraße 25, 1013 Wien 18
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