Haushaltskonsolidierung rückt in den Fokus

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1 Helaba Volkswirtschaft/Research UK Monthly 10. Dezember 2009 Autor: Christian Apelt, CFA Telefon: 0 69/ research@helaba.de Redaktion: Claudia Windt Herausgeber: Haushaltskonsolidierung rückt in den Fokus Trotz des negativen dritten Quartals ist die Rezession in Großbritannien wohl beendet. Die Konjunkturindikatoren verbessern sich auf breiter Front. Im Winterhalbjahr wird das Bruttoinlandsprodukt vermutlich spürbar wachsen. Die Häuserpreise erholen sich überraschend deutlich. Die Inflation hat den Tiefpunkt durchschritten und wird 2010 über 2 % steigen. Die Bank of England setzt ihr Kaufprogramm für Staatsanleihen bis Anfang Februar noch fort. Im zweiten Halbjahr 2010 wird die Notenbank eine geldpolitische Straffung in Form höherer Leitzinsen einlegen. Die Renditen zehnjähriger Staatsanleihen dürften ansteigen, auch vor dem Hintergrund wachsender Inflationssorgen. Das Pfund Sterling wird gegenüber dem Euro aufwerten, sobald eine restriktivere Geldpolitik der britischen Notenbank absehbar wird. Dr. Gertrud R. Traud Chefvolkswirt/Leitung Research Landesbank Hessen-Thüringen MAIN TOWER Neue Mainzer Str Frankfurt a. Main Telefon: 0 69/ Telefax: 0 69/ Konjunktur p 2010p BIP real % gg. Vj. 2,6 0,6-4,6 1,2 Verbraucherpreise % gg. Vj. 2,3 3,6 2,1 2,4 Einzelhandelspreise % gg. Vj. 4,3 4,0-0,6 2,7 Arbeitslosenquote (ILO) % 5,4 5,7 7,9 9,0 Leistungsbilanzsaldo % am BIP -2,7-1,6-2,1-1,5 Haushaltssaldo % am BIP -2,7-5,0-12,0-12,5 Finanzmarkt*** Prognose Veränderung seit... aktueller 2010 Jahresultimo Vormonat Stand** Q1p Q2p Q3p Q4p Leitzins % BP ,50 0,50 0,50 1,00 1,50 3-Monats-Libor % BP ,61 0,80 1,00 1,50 2,30 10-jährige Gilts % BP ,67 4,10 4,40 4,20 4,10 Die Publikation ist mit größter Sorgfalt bearbeitet worden. Sie enthält jedoch lediglich unverbindliche Analysen und Prognosen zu den gegenwärtigen und zukünftigen Marktverhältnissen. Die Angaben beruhen auf Quellen, die wir für zuverlässig halten, für deren Richtigkeit, Vollständigkeit oder Aktualität wir aber keine Gewähr übernehmen können. Sämtliche in dieser Publikation getroffenen Angaben dienen der Information. Sie dürfen nicht als Angebot oder Empfehlung für Anlageentscheidungen verstanden werden. EUR-GBP-Kurs GBP % 5,6-1,2 0,91 0,87 0,85 0,84 0,83 GBP-USD-Kurs USD % -10,1 3,1 1,62 1,55 1,53 1,61 1,69 *Prognoseänderungen in rot ** 09.Dezember 2009 ***in lokaler Währung Quellen: Bloomberg, EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/ Research; grau hinterlegte Fläche: s = Schätzung; p = Prognose

2 1 Konjunktur: Positive Faktoren überwiegen Das Ende der Rezession ist auch in Großbritannien greifbar. Während die Frühindikatoren bereits seit geraumer Zeit positive Signale senden, wies das Bruttoinlandsprodukt (BIP) im dritten Quartal noch einen Rückgang um 0,3 % zur Vorperiode aus. In der Vorabschätzung lag der Wert noch bei -0,4 %. Eine weitere Aufwärtsrevision um zumindest 0,2 Prozentpunkte aufgrund einer höheren Bauproduktion ist laut der britischen Statistikbehörde ONS absehbar. Es sollte nicht überraschen, wenn aus der vorläufigen Schrumpfung im dritten Quartal nach künftigen Revisionen letztendlich doch noch ein BIP-Zuwachs wird, so wie es die Stimmungsindikatoren angezeigt haben. Dann hätte die Rezession bereits Mitte 2009 ein Ende gefunden. Unter den Nachfragekomponenten des dritten Quartals stagnierte der private Konsum, die Unternehmensinvestitionen verringerten sich leicht. Für den BIP-Rückgang war vor allem ein höheres Außenhandelsdefizit verantwortlich. Die Importe wuchsen schneller als die Exporte. Allmähliche Konsumverbesserung Der private Konsum dürfte im Schlussquartal 2009 erstmals seit eineinhalb Jahren expandieren. Im Einzelhandel zeichnet sich ein Zuwachs ab. Im Oktober legten die realen Umsätze bereits 0,4 % zu. Die Umfrage bei Einzelhändler wies zuletzt die beste Einschätzung seit 2008 auf. Vorzieheffekte vor dem Auslaufen der Mehrwertsteuersenkung zum Jahresende verleihen dem Konsum zusätzliche Impulse. Die unterschiedlichen Indikatoren zum Konsumentenvertrauen erholen sich deutlich von ihren Tiefs, auch wenn sie noch nicht die Vorkrisenniveaus erreicht haben. Die Lage am Arbeitsmarkt stabilisiert sich. Die Zahl der Arbeitslosen nimmt nur noch langsam zu: Die Zunahme im Oktober um 13 Tausend lag unter dem Jahresdurchschnitt von 50 Tausend pro Monat. Die Arbeitslosenquote dürfte sich hingegen vorerst noch erhöhen. Im Verlauf von 2010 wird sich der Arbeitsmarkt weiter verbessern und zu höheren Einkommen und damit zu einem Zuwachs des privaten Verbrauchs führen. Auch die Häuserpreise werden allmählich den Konsum stützen. Im annualisierten Halbjahresvergleich verteuern sich die Wohnimmobilien im zweistelligen Bereich. Zu groß sollten die Erwartungen aber nicht sein. Aufgrund der erhöhten Arbeitslosigkeit sowie der vorsichtigere Kreditvergabe der Banken ist 2010 nur mit einem mäßigen Zuwachs des Immobilienvermögens zu rechnen. Frühindikatoren zeigen Wachstum an Stellenabbau verlangsamt sich Index % gg. Vq. % Tsd. Größere Wachstumseffekte dürften von den Unternehmen ausgehen. Deren Stimmungsindikatoren signalisieren überwiegend eine spürbare Aufhellung. Die leichten Rücksetzer der Einkaufsmanagerindizes für den November ändern nicht das grundlegende Bild. Angesichts der derzeit niedrigen Investitionsquoten dürfte bereits ein verhaltener Anstieg der Endnachfrage ausreichen, um den Investitionsbedarf zu erhöhen. Deshalb werden die Unternehmensausgaben das Wachstum 2010 tragen. Außerdem wurden die Lagerbestände sehr deutlich reduziert, so dass auch von dieser Seite von positiven Wachstumseffekten auszugehen ist. Bislang erholt sich die Industrieproduktion allerdings nur vergleichsweise verhalten. Helaba Volkswirtschaft/Research 10. Dezember 2009 Helaba 2

3 Fiskalischer Konsolidierungskurs zeichnet sich ab Der Außenhandel wird sich 2010 aufgrund des höheren Wachstums in den Exportmärkten sowie des günstigen Pfund Sterling positiv auf das Bruttoinlandsprodukt auswirken. Die Finanzpolitik wird hingegen aufgrund des beträchtlichen Haushaltsdefizits von rund 12 % am BIP auf die Bremse treten: Nach der Parlamentswahl im Frühjahr dürfte die Regierung, ob alt oder neu, vermutlich einen merklichen fiskalischen Konsolidierungskurs einlegen. Eine Reduktion des Budgetdefizits ist zwischen Regierung und Opposition Konsens. Schatzkanzler Darling plant eine Halbierung des Fehlbetrags auf unter 6 % am BIP bis Die Unterschiede liegen eher darin, ob Ausgabenkürzungen oder Steuererhöhungen bevorzugt werden. Fraglich ist vor allem, in welchem Ausmaß und wie schnell die fiskalische Straffung erfolgt. Für das kommende Jahr werden aus Rücksicht auf die Konjunktur wohl keine zu aggressiven Maßnahmen vorgenommen werden. Diese Bremseffekte dürften sich deshalb 2010 kaum auf das Wirtschaftswachstum auswirken. Insgesamt wird das Bruttoinlandsprodukt 2010 vermutlich um 1,2 % expandieren. 2 Inflation: Sprunghafter Anstieg Die britische Teuerung hat ihr vorläufiges Tal durchschritten und lag im Oktober bei 1,5 %. Für den Anstieg von 1,1 % war vor allem der Transportsektor verantwortlich. Neben Benzin verteuerten sich auch Gebrauchtwagen und Flugtickets. Die Kernrate stieg von 1,7 % auf 1,9 %. Im Einzelhandel fiel der Preisrückgang mit 0,8 % geringer aus als im Vormonat (-1,4 %). Ohne Berücksichtigung der Hypothekenzinszahlungen sowie der Häuserpreise stiegen die Preise im Einzelhandel um 2,4 %. Teuerung bleibt über 2 % Die Basiseffekte aus den Ende 2008 gesunkenen Energiepreisen sowie der auslaufenden Mehrwertsteuersenkung werden die Verbraucherpreise in den kommenden Monaten deutlich ansteigen lassen. In der Spitze ist Anfang 2010 sogar ein Vorjahresanstieg von 3,0 % nicht auszuschließen. Erst im Laufe von 2010 dürfte die Teuerung wieder auf 2,0 % zurückgehen. Grundsätzlich bestehen zwar gesamtwirtschaftliche Überkapazitäten, die den Preisanstieg dämpfen. Doch die konjunkturelle Belebung wird das Überangebot vermindern. Die Inflation dürfte nicht nachhaltig unter die Marke von 2,0 % fallen und sich im Trend sogar wieder leicht beschleunigen. 3 Geldpolitik: In Warteposition Uneinige Notenbanker Die Bank of England (BoE) beließ im November ihren Leitzins bei 0,5 % und weitete ihr Kaufprogramm um 25 Mrd. auf insgesamt 200 Mrd. Pfund aus. Die Notenbanker begründeten das zusätzliche Volumen damit, dass auf diese Weise die gesamtwirtschaftlichen Überkapazitäten verringert werden und sich die Inflation so schneller der Zielmarke annähert. Das Kaufprogramm ist auf drei Monate angesetzt. Weitere Änderungen sollten erst im Februar vorgenommen werden, wenn ein neuer Inflationsbericht der BoE vorliegt. Die Entscheidung fiel nicht einstimmig aus. Ein Mitglied, David Miles, votierte für ein höheres Volumen von 40 Mrd. Pfund. Spencer Dale dagegen wollte das Programm gar nicht mehr ausdehnen, da die Geldpolitik bereits außerordentlich stimulierend sei und es Unsicherheiten über das Ausmaß der Überkapazitäten gebe. Zudem könnten aufgrund der hohen Liquidität die Vermögenspreise zu stark ansteigen. Notenbankentscheide, bei denen Stimmen in beide Richtungen abweichen, sind eher die Ausnahme und unterstreichen die hohe Unsicherheit über die derzeitige Geldpolitik. Die BoE erwartet im Mittelwert ihrer Projektionen für 2010 eine Inflationsrate von 2,1 % leicht über der Zielmarke von 2,0 %. Erst 2011 fiele demnach die Teuerungsrate auf durchschnittlich 1,4 %. Unsicher ist, wie stark die extrem expansive Geldpolitik wirkt. Die Finanzierungsbedingungen sind sehr locker, d.h. Geldmarktzinsen sehr niedrig, das Pfund Sterling sehr günstig sowie die Renditen für Unternehmensanleihen deutlich gefallen. Dagegen zeichnen die monetären Daten ein anderes Bild: Die Helaba Volkswirtschaft/Research 10. Dezember 2009 Helaba 3

4 Leitzins bei 0,5 % eingefroren um Sondereffekte bereinigte Geldmenge M4 wächst nach wie vor sehr langsam und das Volumen für Unternehmenskredite schrumpft merklich. Allerdings ist wohl vor allem eine sinkende Nachfrage für den Rückgang in den Kreditaggregaten verantwortlich, denn die BoE-Umfrage zu den Kreditkonditionen legt keine erhebliche Angebotsknappheit nahe. Weiterhin schwaches Geld- und Kreditmengenwachstum % % gg. Vj. % gg. Vj. Zinswende erst nach der Jahresmitte Die Frage nach einer Ausweitung des BoE-Kaufprogramms stellt sich in erster Linie wieder im Februar. Auf der kommenden Dezember-Sitzung sind somit keine Neuigkeiten zu erwarten. Das Entgelt für die Reserven der Geschäftsbanken bei der BoE wird wohl ebenfalls nicht verändert werden. Allerdings schließt die Notenbank eine Reduktion des Einlagenzinses nicht grundsätzlich aus. Die BoE kündigte Maßnahmen für den Markt von Unternehmensanleihen an, in dem sie durch Käufe und nun auch Verkäufe die Liquidität verbessern möchte. Die weitere Geldpolitik wird letztlich von der Wachstums- und Inflationsentwicklung geprägt. Die zu erwartenden positiveren Konjunkturdaten sprechen gegen eine Fortsetzung des Kaufprogramms. Die Inflation könnte sogar höher ausfallen, als die BoE projiziert. Dies ist dann der Fall, wenn sich die gesamtwirtschaftlichen Überkapazitäten geringer sind als angenommen. Gestiegene Inflationserwartungen am Kapitalmarkt mahnen zur Vorsicht. Die abweichende Stimme von Spencer Dale trägt diesem Risiko Rechnung. Eine Zinswende wird die BoE vermutlich im dritten Quartal 2010 vollziehen. 4 Rentenmarkt: Höhere Risikoprämie? Die Rendite zehnjähriger Gilts rutschte zeitweilig auf 3,5 %, stieg danach wieder auf aktuell 3,7 % an. Seit Jahresmitte befindet sich der britische Rentenmarkt in einer Seitwärtsentwicklung. Ähnlich uneinheitlich war die Tendenz in den USA oder Deutschland. Derzeit fehlen noch die Signale der Notenbanken für eine Zinswende, die den Rentenmarkt belasten werden. Während die US- Notenbank und die EZB zumindest teilweise ihre quantitativen Maßnahmen reduzieren, kauft die BoE noch weiter und stützt damit die Kurse. Sobald das Kaufprogramm ausläuft, ist das Potenzial für einen Renditeanstieg in Großbritannien deshalb wohl höher als in der Eurozone. Helaba Volkswirtschaft/Research 10. Dezember 2009 Helaba 4

5 Rentenmarkt: Im Seitwärtstrend gefangen % Basispunkte Verschuldungsrisiken rücken wieder in den Fokus Negatives Chance- Risiko-Verhältnis Die konjunkturelle Erholung spricht für steigende Renditen in Großbritannien. Die impliziten Inflationserwartungen am Kapitalmarkt haben sich sukzessive erhöht und wieder das Vorkrisenniveau erreicht. Von einem weiteren Anstieg ist auszugehen. Daneben könnte auch die wachsende Staatsverschuldung in Großbritannien den Rentenmarkt unter Druck setzen. Zum einen erfordert das zweistellige Budgetdefizit ein hohes Angebot an Staatsanleihen. Zum anderen könnte der Markt auch eine höhere Risikoprämie verlangen. Die Versicherungsprämien gegen Kreditausfälle (Credit Default Swaps oder CDS) auf britische Staatsanleihen sind in den letzten Wochen gestiegen, selbst wenn sie noch weit von den Krisenniveaus zu Jahresanfang entfernt sind. Die britische Regierung sollte deshalb einen klaren Konsolidierungskurs fahren, um höhere Risikoprämien bzw. eine Ratingabstufung zu vermeiden. Insgesamt überwiegen die Faktoren für steigende Renditen. Zehnjährige Gilts dürften deshalb schon in den ersten Monaten 2010 über 4,0 % rentieren. 5 Devisenmarkt: Im ruhigeren Fahrwasser Aufwertungspotenzial für Pfund Sterling Der Euro-Pfund-Kurs pendelt seit einigen Wochen relativ stabil um die Marke von 0,90. Nach dem Zahlungsverzug im Emirat Dubai geriet das Pfund Sterling kurzeitig unter Druck, da britische Banken dorthin stärker als andere Kredite vergeben haben. Insgesamt besteht nicht mehr ein eindeutiger Zusammenhang von Euro-Pfund-Kurs und den Änderungen in der Risikoneigung an den Finanzmärkten. In den nächsten Wochen ist nicht mit entscheidenden Impulsen auf den Wechselkurs zu rechnen. Die Notenbanken dürften sich vorerst relativ ruhig verhalten. Größere Bewegung wird es vermutlich im Vorfeld des Februar-Termins der BoE geben. Sollte sich die britische Notenbank dann für eine weniger expansive Geldpolitik entscheiden, dürfte dies dem Pfund Auftrieb verleihen. Die Zinsdifferenzen zweijähriger Staatsanleihen gegenüber dem Euro werden dann vermutlich zu Gunsten des Pfunds drehen. Auf Basis der Differenz zehnjähriger Renditen besitzt die britische Währung bereits jetzt schon Aufwertungspotenzial. Derzeit scheint die BoE noch eher ein Interesse an einem schwachen Pfund zu haben, zumindest deuten einige Aussagen von Gouverneur King darauf hin. Wenn allerdings die Notenbank einen geldpolitischen Kurswechsel vollzieht, unterstützt sie das Pfund ob gewollt oder nicht. Der Euro-Pfund-Kurs dürfte bis Jahresmitte 2010 auf 0,85 zurückgehen. Ein glaubwürdiger fiskalischer Konsolidierungskurs würde diese Entwicklung unterstützen. Helaba Volkswirtschaft/Research 10. Dezember 2009 Helaba 5

6 Gegenbewegung im Pfund-Dollar-Kurs Zinsdifferenzen favorisieren Pfund gegenüber Euro je $ je je %-Pkte., inv. Pfund verliert gegenüber US-Dollar Hingegen wird es für das Pfund Sterling gegenüber dem US-Dollar wohl schwieriger werden. Die US-Währung dürfte sich in den kommenden Monaten allgemein erholen und damit auch gegenüber dem Pfund aufwerten. Die Federal Reserve wird vermutlich als erste unter den führenden Notenbanken die Leitzinsen anheben, was den Greenback begünstigen wird. Zudem zeichnet sich in den USA eine stärkere Wachstumsdynamik als in Großbritannien oder der Eurozone ab. Der Pfund-Dollar-Kurs dürfte von 1,63 bis Mitte nächsten Jahres in Richtung 1,50 zurückgehen. Die Korrelation zwischen Euro-Dollar- und Euro-Pfund-Kurs nimmt seit einigen Wochen wieder zu, so dass eine Dollar-Aufwertung mit einem gegenüber dem Euro stärkeren Pfund im Einklang steht. Helaba Volkswirtschaft/Research 10. Dezember 2009 Helaba 6

7 6 Finanzmarktkalender Montag Dienstag Mittwoch Donnerstag Freitag BRC Einzelhandelsumsätze (01:01) Nov 1,8% (Okt 3,8% Vj) Konsumentenvertrauen Nationwide (01:01) Nov 73 (Okt 72) BoE-Zinsentscheid (13:00) Dez (Nov 0,5%) Preisindex Input (Okt 2,6/0,1%Vm/Vj) Industrieproduktion 0,0/-8,4% (Sep 1,6/-10,3% Vm/Vj) CBI Industrietrends -42 (Nov -45) Handelsbilanz -3213M (Sep -3469M ) Preisindex Output (Okt 0,2/1,7% Vm/Vj) Rightmove Hauspreise (01:01) Dez (Nov -1,6/1,6% Vm/Vj) RICS Hauspreisindex- Umfrage * (01:01) Nov (Okt 34,0%) Verbraucherpreise (Okt 0,2/1,5% Vm/Vj) Einzelhandelspreise (Okt 0,3/-0,8% Vm/Vj) Arbeitslosenzahl (Okt 12,9k) Arbeitslosenquote (ILO) (Sep 7,8% 3mths) Durchschn. Löhne inkl. Boni (Sep 1,2% 3m/Vj) Einzelhandelsumsätze (Okt 0,4/3,4%Vm/Vj) CBI Handel (12:00) Dez (Nov 13) Öffentliche Finanzen (PSNCR) (Okt 5,9B ) Geldmenge M4 (Okt 1,6/10,8% Vm/Vj) DCLG Hauspreise (Sep -4,1% Vj) Durchschn. Löhne exkl. Boni (Sep 1,8% 3m/Vj) Nationwide Hauspreise * Dez (Nov 0,5/2,7% Vm/Vj) Bruttoinlandsprodukt (10:30) Q3 Revision (Q3-0,3% Vq) BoE-Sitzungsprotokoll Serviceindex (Sep -0,1% 3m/3m) Konsumentenvertrauen GfK (01:01) Dez (Nov -17) Halifax Hauspreise * Dez (Nov 1,4/1,8% Vm/Vj) Hypothekengenehmigungen * (Okt 57,3k) Einkaufsmanagerindex (Bausektor) (Nov 47,0) Einkaufsmanagerindex (Servicesektor) (Nov 56,6) BoE-Zinsentscheid (13:00) Jan Preisindex Input Preisindex Output Einkaufsmanagerindex (Industrie) (Nov 51,8) % Vj/Vm/Vq gg, Vorjahr/-monat/-quartal r revidiert * frühester bzw, voraussichtlicher Termin sb, a saisonbereinigt, annualisiert Helaba Volkswirtschaft/Research 10. Dezember 2009 Helaba 7