MÄRKTE UND PROGNOSEN. Mit angezogener Handbremse ins zweite Halbjahr. AUGUST 2015

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1 Mit angezogener Handbremse ins zweite Halbjahr. Natürlich war es reiner Zufall, dass ausgerechnet am Montag nach dem griechischen Referendum die Euro-Skulptur vor der ehemaligen EZB-Zentrale in Frankfurt am Main teilweise abgebaut wurde. Wer dennoch diesem Ereignis eine gewisse Symbolkraft zuschreiben möchte, dem sei zur Beruhigung gesagt, dass die Skulptur nur saniert wurde und inzwischen schon wieder am alten Platz in neuem Glanze erstrahlt. Ganz so schnell wird es mit dem Sanierungsfall Griechenland leider nicht gehen. Auch nach dem Verhandlungserfolg beim Euro-Supergipfel vom 1. Juli ist ein Grexit noch nicht ganz vom Tisch. Zwei Dinge scheinen zumindest sicher: (1) Was auch immer mit Griechenland passiert, die internationalen Finanzmärkte werden es ziemlich gelassen hinnehmen. Große Ansteckungseffekte für die anderen Krisenstaaten Eurolands sind nicht zu erwarten. () Griechenland wird die europäischen Steuerzahler noch viel Geld kosten egal, ob das Land Mitglied der Währungsunion bleibt oder nicht. Das Thema Griechenland wird in den kommenden Wochen ebenso wie der Ukraine-Konflikt zunehmend an Bedeutung verlieren. Ist damit der Boden bereitet für einen kräftigen Jahresschlussspurt an den Finanzmärkten? Wird die Konjunktur dank der geringeren psychologischen Belastung spürbar Fahrt aufnehmen, werden die Investitionen der Unternehmen endlich anspringen, wird der private Konsum brummen? Nein, damit ist nicht zu rechnen. Der aktuelle Konjunkturzyklus ist und bleibt geprägt von großen strukturellen Belastungen. Deshalb fährt die Weltwirtschaft weiterhin mit angezogener Handbremse. Die Gründe: Der Schuldenabbau der Staaten und die anhaltende Konsolidierung der Bankbilanzen bremsen das Wachstum. Hinzu kommt, dass die Emerging Markets auf einen langsameren, nachhaltigeren Wachstumspfad eingeschwenkt sind. Auch sie fallen also als globale Wachstumsbeschleuniger aus. Folglich können sich die Anleger darauf einrichten, dass trotz aller aktuellen Unruhe unsere generellen Aussagen über die Finanzmärkte bestehen bleiben ungeachtet der zuletzt sehr starken Bewegungen an den chinesischen Aktienmärkten. Bei letzteren gehen wir davon aus, dass sie weder die globalen Finanzmärkte noch die Konjunktur in China nachhaltig beeinflussen werden. Für die Aktienmärkte der Industrieländer, insbesondere Eurolands, rechnen wir mit einer Kurserholung nach der jüngsten Korrektur und einer Wiederaufnahme des moderaten Aufwärtstrends bei weiterhin hohen Schwankungen. Denn schließlich sind und bleiben Aktien im Niedrigzinsumfeld grundsätzlich attraktiv auch dank des anhaltenden Wachstums der Weltwirtschaft. An den Rentenmärkten wird sich dagegen bei hohen Schwankungen in der Tendenz wenig bewegen. Die Renditen werden in sehr langsamem Tempo weiter steigen. Es ist also weder Furcht vor dramatischen Kursverlusten an Aktien- und Rentenmärkten noch Hoffnung auf fulminante Kursgewinne angebracht. Was macht man in solchen Zeiten mit seinem Geld? Breit streuen mit ordentlicher Aktienquote. DekaBank, Makro Research, Mainzer Landstr. 16, 65 Frankfurt, Tel.: ( 69) , economics@deka.de. Bei allgemeinen Fragen zu Private Banking: pbdienstleistung@deka.de. Redaktionsschluss: Disclaimer: Diese Informationen inklusive Einschätzungen wurden von der DekaBank nur zum Zwecke der Information des jeweiligen Empfängers erstellt. Die Informationen stellen weder ein Angebot, eine Einladung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Finanzinstrumenten noch eine Empfehlung zum Erwerb dar. Die Informationen oder Dokumente sind nicht als Grundlage für eine vertragliche oder anderweitige Verpflichtung gedacht. Auch eine Übersendung dieser Information stellt kein Angebot, Einladung oder Empfehlung dar. Diese Information ersetzt nicht eine (Rechts-, Steuer- und / oder Finanz-)Beratung. Jeder Empfänger sollte eine eigene unabhängige Beurteilung, eine eigene Einschätzung und Entscheidung vornehmen. Insbesondere wird jeder Empfänger aufgefordert, eine unabhängige Prüfung vorzunehmen und/oder sich unabhängig fachlich beraten zu lassen und seine eigenen Schlussfolgerungen im Hinblick auf wirtschaftliche Vorteile und Risiken unter Berücksichtigung der rechtlichen, regulatorischen, finanziellen, steuerlichen und bilanziellen Aspekte zu ziehen. Es handelt sich bei dieser Information um unsere im Zeitpunkt der Veröffentlichung aktuellen Einschätzungen. Die Einschätzungen können sich jederzeit ohne Ankündigung ändern. Die hier abgegebenen Einschätzungen wurden nach bestem Wissen und Gewissen getroffen und stammen oder beruhen (teilweise) aus von uns nicht überprüfbaren, allgemein zugänglichen Quellen. Eine Haftung für die Vollständigkeit, Aktualität und Richtigkeit der gemachten Angaben und Einschätzungen, einschließlich etwaiger rechtlichen Ausführungen, ist ausgeschlossen. Diese Information inklusive Einschätzungen dürfen weder in Auszügen noch als Ganzes ohne schriftliche Genehmigung durch die DekaBank vervielfältigt oder an andere Personen weitergegeben werden. Impressum: 1

2 Marktperformance Aktienmärkte 1 Index Währung Stand am seit Beginn des Jahres Performance 1 Woche 1 Monat Monate 1 Jahr 5 Jahre MSCI World USD 1.717,7,6-1,7-1,95 -,7-1,6 57,5 BBG Commodity USD 99, -5,7 -,77 -,7, -,71-1,98 S&P 5 USD.51,1 -,7-1, -1,9-1,91,98 9, Dow Jones Industry USD 17.58,6-1,5-1, -1,1 -,8,1 7,8 DJ STOXX 5 EUR.99,91 9,85 -,9 -,1-6,8 9,1 5,79 DAX EUR 1.996,1 1,1 -,9 -, -9,6 1,11 81, Nikkei 5 YEN ,5 1,78 -,5-1, -,1 9,75 17,1 TOPIX YEN 1.579,89 1,5 -,15 -, -,9, 8,5 MSCI Em. Markets USD 919,78 -,8-5, -5,8-1,58-1, -,7 1 Veränderung in Prozent Währungen (Euro gegen ) 1, Index Währung Stand am seit Beginn des Jahres Performance 1 Woche 1 Monat Monate 1 Jahr 5 Jahre US-Dollar USD 1,1-9,7 -,8 -,7,1-19,6-1, Britisches Pfund GBP,7-7,71,8 -,5-1,1-9,9-1,65 Schweizer Franken CHF 1, -1, -,7 -,57,15-1,16 -,5 Japanischer Yen JPY 1,9-7,9 -,9 -,7,9 -,7 19,7 Rohstoffe (Future-Preise) 1 Index Währung Stand am seit Beginn des Jahres Performance 1 Woche 1 Monat Monate 1 Jahr 5 Jahre Öl WTI USD 5,78 -,9-7,9-1,,9-8, -,6 Gold USD 1.159, -,1 -,7-1,5 -,88-1,7 -,18 Silber USD 15,5-1,1-1, -,8-5,1-7,1-15, Aluminium USD 1.66,75-9, -1,8 -,18-5,96-1,9-16, Kupfer USD 5.617,5-11,5 -,8-5,75-6,59-1, -16,69 1 Veränderung in Prozent. Ein negatives Vorzeichen bedeutet eine Abwertung des Euro.

3 Konjunktur Industrieländer Deutschland: BIP (% ggü. Vorquart., sb),5, 1,5 1,,5, -,5 Quelle: Destatis, Prognose DekaBank Deutschland Das Bruttoinlandsprodukt dürfte im zweiten Quartal einen soliden Anstieg um,5 % im Vorquartalsvergleich aufgewiesen haben. Wie schon in den vergangenen Quartalen bildet eine robuste Konsumtätigkeit das Fundament, auf dem die Konjunktur aufbaut. Dank anziehender Bestellungen, vor allem aus dem Ausland, zieht die industrielle Produktion wieder an. Dagegen schaltet die Bauproduktion nach der starken Aktivität im vergangenen milden Winter nun einen Gang zurück. Die Stimmung der Unternehmen hat sich zwar in den letzten Monaten etwas eingetrübt, doch dürfte dies weniger konjunkturelle Ursachen haben, als vielmehr eine Folge der politischen Unsicherheit rund um Griechenland sein. Löst sich diese auf, kann die Stimmung auch wieder etwas nach oben drehen. Euroland: BIP (% ggü. Vorquart., sb) 1,,9,6,, -, -,6 Quelle: Eurostat, Prognose DekaBank Euroland Die europäische Konjunktur bleibt auf Wachstumskurs. Die wichtigsten Stimmungsindikatoren für Euroland erreichen im Durchschnitt des zweiten Quartals den höchsten Wert seit vier Jahren. Nach einem Wachstum von, % im ersten Quartal deutet sich damit eine leichte Beschleunigung der Wachstumsdynamik an. Neben Deutschland dürften auch die drei weiteren großen Länder der Währungsunion, Frankreich, Italien und Spanien, nennenswerte Wachstumsbeiträge geliefert haben. Die Griechenland- Krise belastet in erster Linie das Land selbst. Eine Ansteckung für die anderen Krisenländer ist bislang nicht zu erkennen. Die Inflationsrate war im Juni mit, % leicht positiv. Zwar sind die Energiepreise immer noch der Grund für die sehr niedrige Inflation, aber die von ihnen ausgehende Bremswirkung für die Preisniveauentwicklung nimmt ab.

4 USA: BIP (% ggü. Vorquart., ann., sb) Quelle: Bureau of Economic Analysis, Prognose DekaBank USA Die inoffiziellen Berechnungen zum monatlichen Bruttoinlandsprodukt zeigen, dass die US-Wirtschaft im April den stärksten monatlichen Zuwachs seit Juni 1 erzielen konnte. Hintergrund hierfür war die beginnende Normalisierung im Außenhandel. Bisherige Daten zum Monat Mai deuten einen weiteren, wenngleich moderaten, Anstieg des Bruttoinlandsprodukts an. Nach einem schwachen Start zu Beginn des Jahres wird die nunmehr gute wirtschaftliche Erholung von einer anhaltend kräftigen Entwicklung am Arbeitsmarkt begleitet. Die monatlichen Beschäftigungszuwächse betragen fast kontinuierlich mehr als. Stellen. Die Inflationsrate hat im Mai energiepreisbedingt den negativen Bereich verlassen und dürfte in den kommenden Monaten weiter ansteigen. Prognoserevision: Bruttoinlandsprodukt 15:,5 % (bisher:, %); Inflation 15:,5 % (bisher:,6 %) und 16:,6 % (bisher:,7 %). Märkte Industrieländer EZB: Hauptrefinanzierungssatz (% p.a.), 1,5 1,,5, Quelle: Europäische Zentralbank, Prognose DekaBank Europäische Zentralbank / Geldmarkt Die Wertpapierkäufe der EZB und die starke Inanspruchnahme des TLTRO im Juni haben die Überschussreserven im Bankensystem weiter ansteigen lassen. Gleichzeitig hat sich die Abwärtsbewegung der EONIA-Sätze jedoch nicht fortgesetzt. Wir werten dies als Indiz dafür, dass die kurzfristigen Geldmarktsätze bereits nahe an ihre faktischen Untergrenzen herangerückt sind, die vom EZB-Einlagensatz bestimmt werden. Allerdings wird die Überschussliquidität ihren Zenit erst in der zweiten Hälfte des kommenden Jahres erreichen, da die EZB wohl ihre Wertpapierkäufe und längerfristigen Refinanzierungsgeschäfte wie geplant fortsetzen wird. Daher haben die EONIA- und EURIBOR-Sätze noch ein paar Basispunkte Spielraum nach unten. Der Anstieg der Geldmarktsätze, den die Futures auf Sicht der nächsten zwei Jahre signalisieren, erscheint uns weiterhin zu stark.

5 Bundesanleihen (Rendite in % p.a.) 1J 1 J -1 Quelle: Bloomberg, Prognose DekaBank Rentenmarkt Euroland Nach der vorläufigen Einigung auf ein drittes, sehr umfangreiches Hilfsprogramm für Griechenland hat die Risikoaversion auf den Staatsanleihemärkten spürbar abgenommen. Es verbleiben zwar noch erhebliche Unsicherheiten in Bezug auf die Implementierung der einzelnen Maßnahmen. Hiermit scheinen die Anleger jedoch deutlich besser leben zu können als mit der ständigen Bedrohung eines unmittelbar bevorstehenden Austritts Griechenlands aus der Währungsunion. Deshalb sollte das vermutliche Ende des Wertpapierankaufprogramms der EZB im September 16 wieder stärker ins Bewusstsein der Anleger rücken, sodass die Renditen langlaufender Bundesanleihen mittelfristig weiter ansteigen. Dabei dürften sich die Risikoprämien von Staatsanleihen der Peripherieländer tendenziell einengen, ohne zunächst aber ihre Tiefstände aus dem Frühjahr zu erreichen.. US-Staatsanleihen (Rendite in % p.a.) 1J 1 J Quelle: Bloomberg, Prognose DekaBank Rentenmarkt USA Nachdem die Leitzinswende der Fed im Juni ausblieb, lassen anschließende Aussagen von FOMC-Mitgliedern auch nicht den Schluss zu, dass beim Zinsentscheid Ende Juli eine Erhöhung beschlossen werden könnte. Daher erwarten wir nun die erste Leitzinserhöhung für September. Aufgrund der zuletzt sehr starken Konjunkturdaten lässt sich makroökonomisch kaum noch erklären, weshalb die Fed nicht bereits im Frühjahr dieses Jahres die Leitzinsen angehoben hat. Mit 5, % hat die Arbeitslosenquote im Juni ein Niveau erreicht, dass die FOMC-Mitglieder erst für Ende des Jahres erwartet hatten, und die Inflationsrate (Kernrate des PCE-Deflators) war im Mai mit 1, % nur unwesentlich niedriger (Fed-Projektion Ende 15: 1, %). Prognoserevision: Verschiebung der Leitzinswende von Juli auf September 15. 5

6 MÄRKTE UND Aktienmarkt Deutschland Aktienmarktprognosen Aktuell Monate , EuroStoxx5.58, S&P 5.76, Topix 1.58, DAX Quelle: Deutsche Börse, Prognose DekaBank Die politischen Entwicklungen rund um Griechenland sind für einen Großteil der Marktschwankungen am deutschen Aktienmarkt verantwortlich. Eine GrexitEntscheidung könnte dies kurzfristig nochmals verschlimmern, allerdings wird sie keinen neuen Abwärtstrend etablieren. Wir rechnen damit, dass die seit Mitte April laufende Marktkorrektur weitestgehend abgeschlossen ist und der Markt über die Sommermonate zunächst seitwärts konsolidieren wird. Die fundamentalen Rahmenbedingungen für deutsche Aktien sind intakt. Dies gilt sowohl für das konjunkturelle Umfeld als auch für die Gewinnentwicklung und die Bewertung der Unternehmen. Von der erwarteten Erholungsbewegung im späteren zweiten Halbjahr dürften insbesondere der exportorientierte und zyklisch ausgerichtete Deutsche Aktienindex DAX profitieren. itraxx Europe (Basispunkte) Quelle: International Index Company, Prognose DekaBank Unternehmensanleihemarkt Euroland An den europäischen Börsen hat man bisher insgesamt recht gelassen auf das griechische Drama reagiert. Dennoch haben sich die Spread-Ausweitungen an den Kreditmärkten inzwischen zu spürbaren Verlusten summiert. Die Unsicherheit über den Verbleib der Griechen in der Währungsunion und der damit verbundene Anstieg der Volatilität erhöhen für Anleger die Anforderungen an Risikoaufschläge für Unternehmens- und Bankanleihen. Hierunter hat auch der Markt für Neuemissionen gelitten. Nur noch wenige Unternehmen trauen sich momentan mit meist kleinen Anleihen an den Markt. Die anstehende Quartalsberichtssaison sollte die grundsätzlich konstruktive Stimmung gegenüber Unternehmensanleihen stärken. Unterstützt von niedrigen Energiepreisen und vom EuroWechselkurs dürften die Geschäftsberichte überwiegend freundlich ausfallen. 6

7 Covered Bonds 5J (Rendite in % p.a.) Quelle: Bloomberg Covered Bonds Infolge der steten Ankäufe von Covered Bonds durch die EZB in Höhe von monatlich gut 1 Mrd. EUR ist dieses Marktsegment inzwischen nahezu komplett ausgetrocknet. Deutsche Pfandbriefe sind prinzipiell zwar weiterhin gesucht, doch wegen fehlender Offerten kommen nur noch selten Umsätze zustande. Neuemissionen von guten Adressen sind zumeist kräftig überzeichnet einerseits direkt von der Bundesbank oder von Marketmakern, die ihre Stücke an die Notenbank weiterverkaufen wollen, andererseits von echten Kunden, die am Sekundärmarkt keine Angebote mehr vorfinden. Bei Covered Bonds aus anderen Kernländern ist die Situation ähnlich. Gedeckte Anleihen aus Peripheriestaaten haben sich dagegen im Zuge der gestiegenen Risikoaversion im Spread geweitet, doch auch hier kommen nur noch selten Umsätze zustande. Wechselkurs EUR-USD 1,5 1, 1, 1, 1,1 1,,9 Quelle: EZB, Prognose DekaBank Devisenmarkt: EUR-USD In den vergangen drei Wochen hat der Euro gegenüber dem US-Dollar von 1,1 EUR-USD auf 1,1 EUR-USD abgewertet. Damit liegt er aber noch ein gutes Stück von seinem bisherigen Jahrestief entfernt, das der US-Dollar Mitte März bei 1, EUR-USD erreichte. Die jüngste Abwertung geschah vor dem Hintergrund der Zuspitzung der Krise in Griechenland mit dem vorläufigen Höhepunkt des griechischen Referendums am 5. Juli. Der US-Dollar bekam dagegen Unterstützung durch Konjunkturdaten aus den USA. Dazu gehörte ein unerwartet starker Rückgang der US-Arbeitslosenquote im Juni auf 5, %. Dies ist der niedrigste Stand seit Mai 8. Darüber hinaus wurde die Veränderungsrate des US-Bruttoinlandsprodukts für das erste Quartal von -,7 % auf -, % nach oben revidiert.. 7

8 Gold (Preis je Feinunze) USD EUR Quelle: Bloomberg, Prognose DekaBank Gold Was ist bloß mit dem Goldpreis los? Griechenland ist nahe dran, das (vor ein paar Jahren noch) Unmögliche zu vollbringen, nämlich die Europäische Währungsunion zu verlassen. Zudem nehmen die Sorgen um die chinesische Wirtschaft und die dortigen Aktienmärkte deutlich zu. Und in diesen Zeiten sinkt der Goldpreis beinahe auf ein Viermonatstief. Die Goldspekulanten (Managed Money) setzen seit Mitte Mai immer weniger auf steigende Goldpreise. Griechenland und China sind offensichtlich keine Themen für den Goldmarkt. Diese Gelassenheit passt zu den moderaten Bewegungen beim EUR-USD-Wechselkurs und an den Aktienmärkten der Industrieländer. In unserem Hauptszenario sehen wir in den kommenden zwölf Monaten kein Ereignis, das zu dauerhaften Goldpreisanstiegen führen könnte. Vielmehr erwarten wir vor allem aufgrund der anstehenden Leitzinswende in den USA einen leicht fallenden Goldpreis. Ölpreis der Sorte Brent (je Fass) 1 USD EUR 5 Quelle: Bloomberg, Prognose DekaBank Rohöl Nach 9 Wochen mit einer sinkenden Anzahl von aktiven US-Ölbohranlagen (insgesamt -6 %) wurden Anfang Juli erstmals wieder mehr US-Bohranlagen in Betrieb genommen. Doch was macht die Produktion? Im Mai ist die US- Ölförderung noch gestiegen. Jetzt dürfte sie aber langsam den Höhepunkt erreicht haben. Für den weiteren Jahresverlauf erwarten wir eine Verringerung der US-Ölproduktion und damit einen Rückgang des weltweiten Überangebots an Rohöl. Unter der Annahme, dass die OPEC ihre Ölförderung nicht nennenswert ausweitet, sollten sich die führenden Ölsorten Brent und WTI in der zweiten Jahreshälfte verteuern. Gebremst wird die Teuerung allerdings von der anstehenden Einigung im Iran-Atomkonflikt. Es dürfte wohl noch dieses Jahr aufgrund der Lockerung der Sanktionen etwas mehr iranisches Öl auf den Weltmärkten angeboten werden. 8

9 Emerging Markets China: BIP (% ggü. Vorjahr) 1, 1, 1, 8, 6,,,, Quelle: Nationales Statistikamt, Prognose DekaBank China Der jüngste massive Einbruch der chinesischen Aktienkurse bedeutet ein zusätzliches Konjunkturrisiko. Allerdings sind die Kurse noch rund 8 % über dem Vorjahresniveau, sodass die meisten Investoren weiterhin in der Gewinnzone liegen. Wir schätzen die Auswirkungen auf den Konsum als moderat ein. Allerdings dürfte die private Investitionsbereitschaft zumindest vorübergehend einen Dämpfer erhalten, weil die Unsicherheit gestiegen ist und einige Börsengänge verschoben werden. Regierung und Zentralbank haben mit Senkung der Leitzinsen sowie der Ankündigung von Aktienkäufen staatlicher Institutionen reagiert. Wir erwarten, dass die Regierung ihre Bemühungen um eine Stabilisierung der Konjunktur verstärkt und ihr Wachstumsziel von rund 7 % im laufenden Jahr erreicht. Em. Markets: BIP (% ggü. Vorjahr) Quelle: Nationale Statistikämter, Prognose DekaBank Emerging Markets: Konjunktur Obwohl sich die USA nach einem sehr schwachen ersten Quartal auf Erholungskurs befinden und sich die Wirtschaft Chinas zumindest stabilisiert, ist keine nennenswerte Belebung des Welthandels festzustellen. Die Schwergewichte Brasilien und Russland dürften auch im zweiten Quartal geschrumpft sein. In beiden Ländern erwarten wir ab dem dritten Quartal ein Auslaufen der stark belastenden Sonderfaktoren, sodass die Rezession zu Ende gehen sollte, doch die Erholung dürfte schwach bleiben. Die Sorge vor schlechteren Finanzierungsbedingungen nach dem Beginn der US-Zinswende könnte dazu beitragen, dass außer China kaum eine Regierung zu fiskalischen Impulsen bereit ist. Anhaltend niedrige Inflationsraten dürften in den meisten Emerging Markets noch für längere Zeit eine Fortsetzung der Niedrigzinspolitik erlauben. 9

10 EMBIG-Spread (Basispunkte) Quelle: Bloomberg, Prognose DekaBank Emerging Markets: Märkte Die Sorge um einen Austritt Griechenlands aus der Europäischen Währungsunion sowie der Einbruch der Aktienkurse in China haben die Investoren verunsichert. Die stärksten Kursbewegungen waren an den Aktienmärkten zu verzeichnen, während unter den Rentenpapieren beste Bonitäten gesucht waren und es bei schwächeren Bonitäten zu Renditeanstiegen kam. Es ist weiterhin offen, ob ein Grexit vermieden werden kann. Sollte es dazu kommen, dürfte dies auf der Marktstimmung lasten, wogegen wir eine positive Marktreaktion erwarten, wenn es auf griechischer Seite klare Signale für eine Kooperation gibt. Der chinesische Aktienmarkt hat sich nach massiven Interventionen durch die Regierung stabilisiert. Doch die Entwicklung in China dürfte ein Belastungsfaktor für die Stimmung an den globalen Finanzmärkten bleiben. Sollten sich die Sorgen um Griechenland und China legen, würde dies die Wahrscheinlichkeit für eine Zinsanhebung der US-Notenbank im September erhöhen, was zumindest vorübergehend zu Kursverlusten an den Aktien- und Rentenmärkten führen dürfte. 1