Dissertation: Der EVA als Management- und Bewertungsinstrument Dipl.-Wirtsch.-Ing. Tobias Gundel Jupiterweg 43 90763 Fürth Fürth, den 24.01.2011 Betreuender Hochschullehrer: Prof. Dr. Ralf Trost, Fachgebiet Finanzwirtschaft/Investition
Inhaltsverzeichnis: Inhaltsübersicht Inhaltsverzeichnis Abbildungsverzeichnis Tabellenverzeichnis Abkürzungsverzeichnis S. II S. IV S. IX S. XII S.XVI Teil I: Einleitung S. 1 1.1 Einleitung S. 1 1.2 Zielsetzung und Aufbau der Arbeit S. 3 1.3 Einführung der Sektor-Unternehmen S. 6 Teil II: Berechnung der EVA-Arten S. 15 2_, Berechnung der EVA-Arten S. 15 2.1 Der EVA als Residualgewinnkonzept S. 15 2.2 Einführung der EVA-Arten S. 26 2.2.1 Anforderangen an den Corporate Governance-EVA (CG-EVA) S. 27 2.2.1.1 Anforderungen aus der Verwendung als Grundlage für die Managemententlohnung S. 27 a) Anreizverträglichkeit S. 30 b) Beeinflussbarkeit S. 31 c) Kommunizierbarkeit S. 32 d) Verhaltenssteuerang des Managements S. 34 e) Wirtschaftlichkeit S. 35 2.2.1.2 Anforderangen aus der Verwendung als Grundlage für das Value Reporting S. 38 2.2.1.3 Anforderungen aus der Verwendung als Grundlage für die Investitionsrechnung S. 39 2.2.1.4 Zusammenfassung der Anforderangen an den CG-EVA S. 40 2.2.2 Anforderungen an den Valuation-EVA (Val-EVA) S. 41 2.2.2.1 Ermittlung des Unternehmenswerts S. 41 2.2.2.2 Ermittlung des Marktwerts des betrieblichen Vermögens auf Basis des EVA-Konzeptes S. 42 IV
2.2.2.3 Anforderungen aus der Verwendung als Grundlage für die Unternehrnensbewertung S. 44 2.3 Ermittlung der EVA-Arten S. 45 2.3.1 Auswahl der Anpassungen S. 45 2.3.1.1 Operating Conversions S. 47 a) Anlagen im Bau S. 49 b) Flüssige Mittel und kurzfristige Finanzanlagen S. 51 c) Beteiligungen S. 58 2.3.1.2 Funding Conversions S. 63 a) Nicht zinstragende, kurzfristige Verbindlichkeiten S. 63 b) Leasing S. 71 2.3.1.3 Tax Conversions S. 74 a) Tax shield Finanzaufwand S. 74 b) Latente Steuern S. 78 2.3.1.4 Shareholder Conversions S. 80 a) Bewertungsunterschiede Umlaufvermögen - Rückstellung für Forderungsausfälle S. 80 b) Bewertungsunterschiede Umlaufvermögen - LIFO-Reserve c) Bewertungsunterschiede Sachanlagevermögen d) Ausgaben mit Investitionscharakter - Forschung und Entwicklung e) Goodwill f) Außergewöhnliche Gewinne/Verluste nach Steuern 2.3.1.5 Zusammenfassung - Auswahl der Anpassungen 2.3.2 Ermittlung der gewichteten Gesamtkapitalkosten 2.3.2.1 Ermittlung der Kapitalstruktur 2.3.2.2 Ermittlung des Fremdkapitalkostensatzes 2.3.2.3 Ermittlung des Eigenkapitalkostensatzes mittels der CAPM-Methode a) Risikoloser Zinssatz b) ß-Faktor c) Marktrisikoprämie 83 87 102 108 110 113 118 120 125 132 135 136 137 V
2.3.2.4 Zusammenfassung - Ermittlung der gewichteten Gesamtkapitalkosten S. 141 2.3.3 Empirische Ergebnisse S. 144 2.4 Zusammenfassung - Berechnung der EVA-Arten S. 150 3. Empirische Studie zur Korrelation der EVA-Arten mit dem Unternehmenswert und dem MVA S. 152 3.1 Berechnung MVA ex post S. 152 3.2 Korrelation zum Unternehmenswert und dem MVA S. 154 3.3 Korrelation je Sektor S. 160 3.4 Korrelation in Abhängigkeit vom Value Spread S. 164 3.5 Zusammenfassung - Korrelation der EVA-Arten mit dem Unternehmenswert bzw. dem MVA S. 168 Teil III: Anwendung des EVA-Konzeptes S. 170 4. Der EVA als Grundlage für die Aktien-Portfoliobildung S. 170 4.1 Überblick der bisher veröffentlichten Regressionsanalysen S. 171 4.2 Empirische Studie zur Korrelation von ausgewählten Kennzahlen mit dem TSR S. 173 4.3 Portfoliobildung auf Basis des Val-Value Spread S. 176 4.3.1 Vergleich der Höhe des Value Spread mit dem erzielten TSR S. 176 4.3.2 Vergleich der Höhe des Value Spread mit dem erzielten TSR im Zeitvergleich S. 181 4.3.3 Vergleich der Höhe des Value Spread mit dem erzielten TSR im Sektorvergleich S. 184 4.4 Portfoliobildung auf Basis des Val-EVA S. 188 4.4.1 Berechnung des MVA ex ante nach Stewart S. 189 a) Wahl der Länge des expliziten Prognosezeitraums für die EVAs S. 189 b) Prognose der EVAs in dem expliziten Prognosezeitraum S. 190 c) Schätzung des Restwerts S. 195 d) Festlegung der Diskontierungsfaktoren S. 195 e) Diskontierung der einzelnen EVA-Werte und Addition zum MVA ex ante S. 196 VI
4.4.2 Berechnung des MVA ex ante auf Basis der prognostizierten Gewinne S. 198 4.4.3 Ermittlung des Entscheidungspreises eines Unternehmens auf Basis des MVA ex ante S. 202 4.4.4 Portfoliobildung auf Basis der theoretischen Unter- oder Überbewertung S. 203 4.5 Zusammenfassung - Verwendung des EVA-Konzeptes als Grundlage zur Aktien-Portfoliobildung S. 206 5. Der EVA als Grundlage für die Managemententlohnung S. 208 5.1 Anforderungen an ein Anreizsystem S. 210 5.2 Festlegung der Gestaltungsdimensionen S. 213 5.2.1 Adressatenkreis S. 213 5.2.2 Anreize S. 214 5.2.3 Bemessungsgrandlage S. 217 a) Persönliche Ziele S. 220 b) Budget S. 221 c) Gewinn S. 222 d) EVA S. 223 5.2.4 Zielgröße S. 224 5.2.5 Belohnungsfunktion S. 229 5.2.6 Auszahlungsfunktion S. 232 5.3 Performance von Managern unter einem EVA-Bonusplan S. 235 5.3.1 Studie von Souza/Jansco S. 235 5.3.2 Studie von Riceman/Cahan/Lal S. 237 5.4 Zusammenfassung - Verwendung des EVA-Konzeptes als Grundlage zur Managemententlohnung S. 239 6. Der EVA als Grundlage für das Value Reporting S. 241 6.1 Anforderungen an das Value Reporting S. 242 6.2 Aufbau des Value Reporting S. 244 6.2.1 Total Return Reporting S. 246 6.2.2 Value Added Reporting S. 247 6.2.3 Strategie Advantage Reporting S. 249 VII
6.3 Entwicklung eines Value Added Reporting auf Basis des EVA-Konzeptes S. 251 6.4 1st- Stand des Value Reporting in Deutschland S. 255 6.4.1 Ergebnis- bzw. Cashflow-Größe S. 255 6.4.2 Vermögens- bzw. Kapitalgröße S. 256 6.4.3 Kapitalkosten S. 257 6.5 Zusammenfassung - EVA als Grundlage für das Value Reporting S. 257 Т. Der EVA als Grundlage für die Investitionsrechnung S. 260 7.1 Investitionsbegriff und Notwendigkeit der Investitionsrechnung S. 260 7.2 EVA-Methode v Kapitalwertmethode S. 262 7.3 Zusammenfassung - Der EVA als Grundlage für die Investitionsrechnung S. 263 Teil IV: Zusammenfassung S. 265 Anhang: S. 290 a) Sektor-Allokation der untersuchten Unternehmen S. 290 b) Vergleich Bewertungskonzept EVA und DCF S. 292 c) Bilanz und Gewinn- und Verlustrechnung der Sektoren S. 292 Literaturverzeichnis S. 334 VIII