26. März Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 freenet... 3 Salzgitter... 9 Rechtliche Hinweise... 15

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1 26. März 2019 Marktdaten im Überblick... 2 Unternehmenskommentare... 3 freenet... 3 Salzgitter... 9 Rechtliche Hinweise... 15

2 Marktdaten im Überblick Änderung Deutschland DAX ,2% MDAX ,4% TecDAX ,5% Bund-Future 165,66 165,74 0,0% 10J Bund in % -0,0280-0,0150-0,0130 PP 3M Zins in % -0,5270-0,5400 0,0130 PP Europa EuroStoxx ,2% FTSE ,4% SMI ,1% Welt DOW JONES ,1% S&P ,1% NASDAQ COMPOSITE ,1% NIKKEI ,0% TOPIX ,5% Rohstoffe / Devisen EUR in USD 1,1312 1,1302 0,1% Gold (USD je Feinunze) 1.319, ,30 0,6% Brent-Öl (USD je Barrel) 67,21 67,03 0,3% Quelle: Bloomberg PP: Prozentpunkte DAX (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Bund-Future (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Quelle: Bloomberg 138 Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Quelle: Bloomberg 2

3 Unternehmenskommentare freenet Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 19,55 EUR Erste llung a bge schlossen / 11:00h Erstma ls we ite rge ge be n / 13:00h Kurszie l 21,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 2,50 Mrd. EUR Bra nc he Telekommunikation Land Deutschland WKN Re ute rs A0Z2ZZ FNTGn.DE Ke nnza hlen 12 /18 12/19e 12 /2 0e Ergebnis je Aktie (EUR) 1,74 1,70 1,77 Kurs/Gewinn 13,7 11,5 11,0 Dividende je Aktie (EUR) 1,65 1,65 1,70 Div.- Rendite 6,9% 8,4% 8,7% Kurs/Umsatz 1,1 0,9 0,9 Kurs/Op. Ergebnis 9,1 8,6 8,3 Kurs/Cashflow 8,3 7,7 7,0 Kurs/Buchwert 2,4 2,0 1,9 35,00 30,00 25,00 Anlass Zahlen für das vierte Quartal 2018 Einschätzung Mit den endgültigen Zahlen für das vierte Quartal (Q4) 2018 bestätigte freenet die Eckdaten (Umsatz (-16,4% y/y) bis Nettoergebnis (66,7 (Vj.: 29,1; unsere Prognose: 49,6; Marktkonsens: 60,6) Mio. Euro)) von Ende Februar, die durchweg besser als erwartet ausgefallen waren. Des Weiteren wurde der Ende Februar konkretisierte - und aus unserer Sicht eher enttäuschende - Ausblick für 2019 bestätigt. Da die endgültigen Q4-Zahlen und der bestätigte Ausblick keine Überraschungen boten, haben wir unsere Anfang März gesenkten EpS-Prognosen beibehalten. Unser Kursziel haben wir dagegen auf 21,00 (alt: 20,00) Euro (Peer Group-Modell; gestiegene Multiplikatoren der Vergleichsunternehmen) angehoben. Wir sehen weiterhin nur ein moderates Aufwärtspotenzial bei der freenet-aktie und bestätigen daher unser Halten-Votum. Das neu hinzugekommene TV-Geschäft könnte für ein langfristiges Erlös- und Gewinnwachstum sorgen, vor allem wenn es gelingt, die bisherigen Mobilfunkkunden für das Angebot zu gewinnen. Allerdings steht freenet hier noch am Anfang und der Wettbewerbsdruck in diesem Geschäft ist sehr hoch. Zunächst einmal wird aus unserer Sicht die konzernweite Geschäftsentwicklung in 2019 und auch in 2020 verhalten sein. Die freenet-aktie hat sich von ihrem Mehrjahrestief vom Jahresanfang wieder erholt. 20,00 15,00 Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Markus Friebel (Analyst) Quelle: Bloomberg Pe rforma nc e 3 M 6 M Absolut 18,5% - 6,2% Relativ z. MDAX 4,8% 0,0% 12 M - 18,7% - 14,2% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 3

4 Highlights Mit den endgültigen Q4-Zahlen bestätigte freenet die Eckdaten (Umsatz bis Nettoergebnis) von Ende Februar. Der bereits Ende Februar konkretisierte Ausblick für das laufende Geschäftsjahr wurde bestätigt. Geschäftsentwicklung Der Umsatz sank in Q erneut deutlich, aber weniger stark als erwartet, um -16,4% auf 794,2 (Vj.: 949,9; unsere Prognose: 764,0; Marktkonsens: 762,6) Mio. Euro. Allerdings war für den signifikanten Erlöseinbruch eine Umstellung auf den Rechnungslegungsstandard IFRS 15 verantwortlich (betrifft Segment Mobilfunk), ohne die der Umsatz um 4,1% y/y auf 988,9 Mio. Euro gestiegen wäre. Das relativ neue Segment TV und Medien entwickelte sich mit einem erneuten Erlösrückgang von -5,7% y/y weiter schwach. Ferner hat sich die Erlöswachstumsdynamik im Mobilfunkgeschäft (ohne Effekt von IFRS 15) mit +3,9% y/y weiter verlangsamt (Q3 2018: +4,5% y/y; Q2 2018: +7,6% y/y; Q1 2018: +5,5% y/y). Der Monatsumsatz pro (Vertrags-)Kunde (Postpaid-ARPU) hat sich in Q4 auf 21,70 (Q3 2018: 21,90; Q2 2018: 21,50; Vj.: 21,40) Euro reduziert. Im Geschäftsjahr 2018 sank der Konzernumsatz um 17,4% auf 2,90 (Vj.: 3,51) Mrd. Euro (ohne IFRS 15: +4,3% y/y auf 3,66 Mrd. Euro). Umsatz Veränderung Umsatz Veränderung freenet Q Q Gj Gj in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR gg. Vj. Mobilfunk 875,3 714,3-18,4% 3.198, ,7-18,5% TV und Medien 75,6 71,3-5,7% 294,8 282,6-4,1% Sonstige* 18,4 16,3-11,3% 75,1 65,3-13,0% Konsolidierung -19,4-7, ,5-57,1 - Konzern 949,9 794,2-16,4% 3.507, ,5-17,4% Quelle: freenet, NATIONAL-BANK AG * Portal, B2B, Holding, Breit- und Schmalband Das EBITDA stieg entgegen den Erwartungen in Q bei einer deutlich auf 29,6% (Vj.: 26,5%) gestiegenen Bruttomarge um 8,3% auf 128,1 (Vj.: 118,2; unsere Prognose: 102,0; Marktkonsens: 115,1) Mio. Euro. Das Nettoergebnis nach Minderheiten (Konzern) sprang sogar u.a. wegen der deutlich niedrigeren Steuerbelastung auf 66,7 (Vj.: 29,1; unsere Prognose: 49,6; Marktkonsens: 60,6) Mio. Euro. Im Gesamtjahr 2018 sank das Nettoergebnis jedoch um 22,2% auf 223,1 (Vj.: 286,7) Mio. Euro und der freie Cashflow um 4,9% auf 326,1 (Vj.: 342,8) Mio. Euro (Q4 2018: -17,2% auf 72,6 (Vj.: 87,7) Mio. Euro). Wie erwartet will freenet für das Geschäftsjahr 2018 eine konstante Dividende von 1,65 Euro je Aktie ausschütten. 4

5 EBITDA Veränderung EBITDA Veränderung freenet Q Q Gj Gj in Mio. EUR gg. Vj. in Mio. EUR gg. Vj. Mobilfunk 108,1 99,1-8,3% 513,6 410,3-20,1% EBITDA-Marge 12,3% 13,9% 1,5 PP 16,1% 15,7% -0,3 PP TV und Medien 15,7 32,8 >100% 40,2 86,3 >100% EBITDA-Marge 20,7% 46,0% 2525,2% 13,6% 30,5% 1689,9% Sonstige* -5,6-3, ,6-11,0 - EBITDA-Marge Konzern 118,2 128,1 8,3% 541,2 485,5-10,3% EBITDA-Marge (%) 12,4% 16,1% 3,7 PP 15,4% 16,8% 1,3 PP Quelle: freenet, NATIONAL-BANK AG * Portal, B2B, Holding, Breit- und Schmalband; PP: Prozentpunkte Perspektiven Der Customer-Ownership-Bestand als wesentliche Steuerungsgröße im Mobilfunkbereich sank per weiter auf 9,46 ( : 9,49; : 9,57; : 9,60; : 9,59) Mio. Kunden. Die Zahl der Vertragskunden konnte dagegen - wie in den Quartalen zuvor - weiter auf 6,90 ( : 6, :6,83; : 6,77; : 6,71) Mio. zulegen. Die Zahl der freenet TV Abo-Kunden konnte nun per wieder auf 1,01 ( : 0,90; : 1,14; : 1,02; : 0,45) Mio. zulegen (waipu.tv Abo-Kunden: 251,8 ( : 202,4; : 174,3; : 133,1; : 52,1) Tsd.). Der bereits Ende Februar konkretisierte Ausblick für das laufende Geschäftsjahr wurde bestätigt. Der Konzernumsatz soll demnach in 2019 stabil bleiben (ebenso auch die Erlöse im Kerngeschäft Mobilfunk), das EBITDA zwischen 420 und 440 (bereinigter Vergleichswert 2018: 402,2; 2018 berichtet (ohne Sunrise): 441,3) Mio. Euro und der freie Cashflow zwischen 240 und 260 (bereinigter Vergleichswert 2018: 263,8; 2018 berichtet: 326,1) Mio. Euro liegen. Des Weiteren soll im Segment Mobilfunk die Anzahl der Vertragskunden moderat steigen. Im Segment TV und Medien wird ein Wachstum der waipu.tv Abo-Kunden auf mehr als 350 ( : 252) Tsd. und eine Stabilisierung der freenet TV Abo-Kunden bei über 1,0 Mio. Kunden angenommen. Unsere Anfang März gesenkten EpS-Prognosen behalten wir bei. Unser Kursziel haben wir dagegen auf 21,00 (alt: 20,00) Euro (Peer Group-Modell; gestiegene Multiplikatoren der Vergleichsunternehmen) angehoben. Wir sehen weiterhin nur ein moderates Aufwärtspotenzial und bestätigen daher unser Halten-Votum. 5

6 SWOT-Analyse Stärken - Marktführer in Deutschland bei den netzunabhängigen Telekommunikationsanbietern - Alleinstellungsmerkmale im Markt - hohe Dividendenrendite bei sehr niedrigem Investitionsbedarf (Grund: keine eigene Netzinfrastruktur) - Bereiche Digital Lifestyle sowie das TV-Geschäft als neue Erlösquellen neben dem wettbewerbsintensiven Mobilfunkgeschäft Schwächen - Preisdruck im Mobilfunkbereich - hoher Wettbewerbsdruck im deutschen Mobilfunkmarkt - hohe Verschuldung Chancen - Partizipieren am Wachstum des mobilen Internets (Kooperationen mit Apple und Samsung; Digital Lifestyle -Produkte wie bspw. Smart Home) - Steigerung der Profitabilität durch Fokussierung auf profitablere Geschäftsbereiche - TV-Geschäft könnte für langfristiges Erlös- und Gewinnwachstum sorgen, vor allem wenn es gelingt, die bisherigen Mobilfunkkunden für das Angebot zu gewinnen Risiken - Integrationsrisiken - eine mögliche von der EU geförderte zukünftige Stärkung ehemaliger Monopolisten bzw. großer Netzbetreiber wie die Deutsche Telekom und Vodafone wäre zum Nachteil kleiner Anbieter wie freenet - hoher Firmenwert (rund 30% der Bilanzsumme und über 100% des Eigenkapitals) Quelle: NATIONAL-BANK AG 6

7 freenet: Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) e 2020e Umsatz Rohertrag/Bruttoergebnis EBITDA Abschreibungen EBIT Finanzergebnis EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) Ergebnis je Aktie 1,78 2,24 1,74 1,70 1,77 Dividende je Aktie 1,60 1,65 1,65 1,65 1,70 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag/Bruttoergebnis 26,7% 27,1% 31,2% 31,5% 31,5% EBITDA 13,1% 15,4% 16,8% 15,0% 15,3% Abschreibungen 4,2% 4,8% 5,1% 4,9% 4,8% EBIT 8,9% 10,6% 11,6% 10,1% 10,5% EBT 7,3% 9,2% 8,1% 8,2% 8,5% Steuern 0,8% 1,3% 0,8% 1,0% 1,0% Ergebnis nach Steuern 6,4% 7,9% 7,3% 7,2% 7,5% Nettoergebnis 6,8% 8,2% 7,7% 7,6% 7,8% Quelle: NATIONAL-BANK AG; freenet 7

8 freenet: Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR e 2020e Bilanzsumme Anlagevermögen Geschäfts- und Firmenwert Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Liquide Mittel Eigenkapital Verzinsliches Fremdkapital Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen Summe Fremdkapital Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit Cashflow aus Investitionstätigkeit Free Cashflow Cashflow aus Finanzierungstätigkeit Summe der Cashflows Quelle: NATIONAL-BANK AG; freenet freenet: Wichtige Kennzahlen e 2020e EV / Umsatz 1,4 1,4 1,6 1,4 1,4 EV / EBITDA 10,8 9,4 9,6 9,5 9,3 EV / EBIT 15,9 13,6 13,8 14,0 13,6 KGV 14,6 13,0 13,7 11,5 11,0 KBV 2,4 2,5 2,4 2,0 1,9 KCV 8,5 9,7 8,3 7,7 7,0 KUV 1,0 1,1 1,1 0,9 0,9 Dividendenrendite 6,2% 5,7% 6,9% 8,4% 8,7% Eigenkapitalrendite (ROE) 16,3% 19,6% 17,4% 17,1% 17,7% ROCE 8,7% 10,8% 9,1% 8,1% 8,6% ROI 5,3% 6,6% 4,8% 4,8% 5,0% Eigenkapitalquote 32,7% 33,9% 27,6% 28,1% 28,1% Anlagendeckungsgrad 41,0% 42,5% 33,0% 33,7% 34,7% Anlagenintensität 79,8% 79,7% 83,8% 83,3% 81,2% Vorräte / Umsatz 2,2% 2,2% 3,7% 2,5% 2,5% Forderungen / Umsatz 13,0% 12,9% 8,8% 8,0% 8,0% Working Capital-Quote -0,1% 0,4% -5,6% -6,5% -6,5% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) Nettofinanzverschuldung / EBITDA 3,2 2,5 3,3 3,5 3,2 Capex / Umsatz 1,9% 1,7% 2,0% 1,7% 1,7% Capex / Abschreibungen 44,9% 36,3% 38,5% 35,0% 35,1% Free Cashflow / Umsatz -14,1% 9,8% 1,3% 9,6% 10,7% Free Cash Flow / Aktie (EUR) -3,69 2,68 0,29 2,16 2,41 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 11,06 10,55 12,47 11,96 11,20 Cash / Aktie (EUR) 2,49 2,52 0,99 1,50 2,26 Buchwert / Aktie (EUR) 10,95 11,43 10,01 9,98 10,02 Quelle: NATIONAL-BANK AG; freenet 8

9 Unternehmenskommentare Salzgitter Ha lte n (Halten) Kurs am um 17 :3 5h 25,77 EUR Erste llung a bge schlossen / 11:00h Erstma ls we ite rge ge be n / 13:00h Kurszie l 28,00 EUR Ma rktkapita lisie rung 1,39 Mrd. EUR Bra nc he Rohstoffe Land Deutschland WKN Re ute rs SZGG.DE Ke nnza hlen 12 /18 12/19e 12 /2 0e Ergebnis je Aktie (EUR) 5,06 3,12 3,47 Kurs/Gewinn 8,1 8,3 7,4 Dividende je Aktie (EUR) 0,55 0,55 0,55 Div.- Rendite 1,3% 2,1% 2,1% Kurs/Umsatz 0,2 0,1 0,1 Kurs/Op. Ergebnis 5,4 4,8 4,4 Kurs/Cashflow 4,2 3,1 2,5 Kurs/Buchwert 0,7 0,4 0,4 54,00 44,00 34,00 Anlass Geschäftsbericht 2018 Einschätzung Der Geschäftsbericht 2018 bestätigte die vorläufigen Zahlen und brachte daher keine Überraschungen. Ergebnisseitig hat Salzgitter vor allem von den internen Maßnahmenpaketen profitiert. Der Dividendenvorschlag für das abgelaufene Geschäftsjahr (0,55 (Vj.: 0,45) Euro je Aktie) lag aber über unserer Prognose (0,50 Euro). Das Unternehmen verfügt nach wie vor über solide Bilanzkennzahlen (u.a. Nettoliquidität per : 192 Mio. Euro). Der erneut bestätigte Ausblick für das Geschäftsjahr 2019, der einen deutlichen EBT-Rückgang impliziert, ist nach unserer Einschätzung der Management-Tradition folgend konservativ formuliert. Die Konjunktur-Frühindikatoren signalisieren nach wie vor eine Wachstumsverlangsamung. Wir erwarten weiterhin eine rückläufige Ergebnisentwicklung 2019e vs (u.a. EpS 2019e: steuerbedingt 3,12 (alt: 3,01) Euro; EpS 2020e: steuerbedingt 3,47 (alt: 3,35) Euro). Aus den Maßnahmenpaketen (Wachstum/Diversifikation (SZAG 2021) und Effizienzsteigerung (Fit Structure)) ergeben sich u.e. nach wie vor perspektivisch erhebliche weitere Ertragssteigerungspotenziale (laut Unternehmensangaben mindestens 250 Mio. Euro). Unter Berücksichtigung dieser Aspekte lautet unser Votum für die Salzgitter-Aktie weiterhin Halten (Kursziel: 28,00 (alt: 27,00) Euro (Discounted-Cashflow- Modell)). 24,00 14,00 Mrz 14 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Sven Diermeier (Senior Analyst) Quelle: Bloomberg Pe rforma nc e 3 M 6 M 12 M Absolut - 0,5% - 40,7% - 37,8% Relativ z. SDAX - 13,7% - 30,2% - 27,2% Erste mpfehlung Historie der Umstufunge n (12 Monate ): 9

10 Highlights Die Maßnahmenpakete von Salzgitter haben in 2018 einen Ergebnisbeitrag von 154 Mio. Euro geliefert. Der Dividendenvorschlag für 2018 beläuft sich auf 0,55 Euro je Aktie. Der Ausblick für das Geschäftsjahr 2019 wurde erneut bestätigt. Salzgitter hat bei Aurubis auf 25,5% aufgestockt. Geschäftsentwicklung Der Konzernumsatz stieg im Gesamtjahr 2018 um 3% auf 9,28 (Vj.: 8,99; vorläufig: 9,28) Mrd. Euro. Das berichtete EBT legte auf 347 (Vj.: 238; vorläufig: 347) Mio. Euro zu. Dabei lieferte Aurubis einen Ergebnisbeitrag von 44 (Vj.: 79) Mio. Euro. Der EBT-Anstieg (Konzernebene) von 109 Mio. Euro y/y ist hauptsächlich auf die Maßnahmenpakete des Unternehmens (+154 Mio. Euro y/y) zurückzuführen. Auf bereinigter Basis kletterte das EBT auf 410 (Vj.: 321; vorläufig: 410) Mio. Euro. Mit Ausnahme des Handels konnten alle Bereiche Ergebnisverbesserungen (auf bereinigter Basis) ausweisen. Umsatz Veränderung Salzgitter Gj Gj in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. Flachstahl ,4% Grobblech/Profilstahl ,2% Mannesmann ,4% Handel ,2% Technologie ,1% Industrielle Beteiligungen/Kons ,1% Konzern ,2% Quelle: Salzgitter, NATIONAL-BANK AG Das unverwässerte EpS bezifferte sich in 2018 auf 5,06 (Vj.: 3,52; vorläufig: 5,06) Euro. Für das abgelaufene Geschäftsjahr will Salzgitter eine Dividende von 0,55 (Vj.: 0,45; unsere Prognose: 0,50) Euro je Aktie ausschütten. Der freie Cashflow (gemäß unserer Definition) war in 2018 wegen einer geringeren Kapitalbindung (Working Capital) und trotz einer höheren Investitionstätigkeit (inkl. Anteilsaufstockung bei Aurubis) zwar negativ, zeigte sich aber entsprechend verbessert (-66 (Vj.: -121) Mio. Euro). Die Nettoliquidität bezifferte sich per Ende Dezember 2018 auf 192 ( : 178; : 381) Mio. Euro. Die Eigenkapitalquote belief sich per Ende Q auf 38,1% ( : 36,4%; : 35,9%). 10

11 Berichtetes EBT Veränderung Salzgitter Gj Gj in Mio. EUR in Mio. EUR in Mio. EUR gg. Vj. Flachstahl ,1% Grobblech/Profilstahl Mannesmann Handel ,4% Technologie >100% Industrielle Beteiligungen/Kons ,7% Konzern ,9% Quelle: Salzgitter, NATIONAL-BANK AG Perspektiven Der Branchenverband worldsteel (Oktober 2018) erwartet für 2019 einen Anstieg der weltweiten Stahlnachfrage um 1,4% auf 1,681 (2018e: 1,658; 2017: 1,595) Mrd. Tonnen. BREE (Dezember 2018) geht für 2019 von einem Anstieg der weltweiten Stahlnachfrage von 0,2% auf 1,794 (2018e: 1,791; 2017: 1,707) Mrd. Tonnen aus. Für 2020 rechnet BREE mit einem Rückgang der weltweiten Stahlnachfrage von 0,9% auf 1,779 Mrd. Tonnen. Eurofer (Januar 2019) erwartet für 2019 einen Anstieg der Stahlnachfrage in der EU in Höhe von 0,5% (2018(e): +2,6%) und für 2020 von 1,2%. Den Anstieg des realen Stahlverbrauchs sieht der Branchenverband in 2019 bei 0,8% (2018(e): +2,7%) und in 2020 bei 0,9%. Im Rahmen des Strategieprogramms "Salzgitter AG 2021" soll der Umsatzanteil der "stahlferneren" Aktivitäten von 40% (2016) auf 50% (2021) gesteigert werden. Zudem sollen durch Investitionen und F&E weitere Potenziale erschlossen sowie das organische Wachstum in deckungsbeitragsstarken Produktbereichen gefördert werden. Darüber hinaus sind Restrukturierungsmaßnahmen (Programm Fit Structure) vorgesehen. Aus diesem Maßnahmenbündel erwartet das Unternehmen additive Deckungsbeiträge von rund 180 Mio. Euro ( ff; dabei 2019: rund 40 Mio. Euro; 2020: rund 40 Mio. Euro) sowie ein Ergebnisverbesserungspotenzial von rund 75 Mio. Euro ( ff; dabei 2019: rund 25 Mio. Euro; 2020: rund 25 Mio. Euro). Im Rahmen der Veröffentlichung des Geschäftsberichts 2018 hat Salzgitter den Ausblick für das Geschäftsjahr 2019 erneut bestätigt. Demnach soll der Umsatz geringfügig oberhalb von 9,5 (Gj. 2018: 9,28) Mrd. Euro herauskommen. Das EBT soll sich zwischen 125 und 175 (Gj berichtet: 347; Gj bereinigt: 410) Mio. Euro bewegen. Der ROCE soll sichtbar unter dem Vorjahresniveau (Gj. 2018: 10,3%) liegen. Die zahlungswirksamen Investitionen sind auf gut 500 (Gj. 2018: 338) Mio. Euro veranschlagt. Unsere Prognosen für die Geschäftsjahre 2019 (u.a. EpS: steuerbedingt 3,12 (alt: 3,01) Euro; Dividende je Aktie: 0,55 (alt: 0,50) Euro) und 2020 (u.a. EpS: steuerbedingt 3,47 (alt: 3,35) Euro; Dividende je Aktie: 0,55 (alt: 0,50) Euro) haben wir erhöht. Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (Startjahr: 2019 (zuvor: 2018)) haben wir für die Salzgitter-Aktie ein neues Kursziel von 28,00 (alt: 27,00) Euro ermittelt. Damit verfügt der Titel nach wie vor über ein moderates Aufwärtspotenzial, weshalb wir weiterhin mit Halten votieren. 11

12 SWOT-Analyse Stärken - diversifiziertes Produktportfolio von Flachstahl über Träger bis hin zu Großrohren - weltweit Marktführer bei Großrohren mit der 50%igen Beteiligung an Europipe - solide Bilanzkennzahlen (u.a. Nettoliquidität) - Ankeraktionär Niedersachsen (ermöglicht weitsichtiges Agieren des Managements) Schwächen - Wandlung zum Konglomerat (Bewertungsabschlag) mit der Übernahme der Klöckner-Werke und der Beteiligung an Aurubis - Aktionärsstruktur (Land Niedersachsen: 26,5%): Aktionärsinteresse vs. Landesinteressen - hohe Abhängigkeit von Deutschland/Europa (geringe regionale Diversifikation) Chancen - Trend zu hochwertigen Stählen - Salzgitter ist Premiumhersteller - Effizienzsteigerungsprogramme - wirksame Stahl-Importzölle der EU - steigende Öl- und Gaspreise (höhere Investitionsbereitschaft der Kunden im Röhrenbereich) Risiken - sehr zyklische Industrie - anfällig für konjunkturelle Abkühlung - Stahlbranche ist stark fragmentiert, während auf der Lieferantenseite (Rohstoffkonzerne) eine eher oligopolistische Marktstruktur herrscht - globale Produktionsüberkapazitäten (Stahl) - kaum strukturelles Wachstum im Stahlbereich in Europa - (Umwelt-)Regulierung (u.a. CO2-Zertifikate) - Protektionismus/Handelskrieg Quelle: NATIONAL-BANK AG 12

13 Salzgitter: Gewinn- und Verlustrechnung in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) e 2020e Umsatz Rohertrag EBITDA Abschreibungen EBIT Finanzergebnis EBT Steuern Ergebnis nach Steuern Minderheitenanteile Nettoergebnis Anzahl Aktien (Mio. St.) Ergebnis je Aktie 1,00 3,52 5,06 3,12 3,47 Dividende je Aktie 0,30 0,45 0,55 0,55 0,55 in % vom Umsatz Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag 35,0% 34,9% 35,7% 34,7% 34,7% EBITDA 5,9% 7,9% 8,6% 6,8% 7,1% Abschreibungen 4,5% 4,3% 4,1% 3,8% 3,8% EBIT 1,4% 3,5% 4,4% 3,0% 3,3% EBT 0,5% 2,6% 3,7% 2,4% 2,7% Steuern 0,0% 0,5% 0,7% 0,6% 0,7% Ergebnis nach Steuern 0,6% 2,2% 3,0% 1,8% 2,0% Nettoergebnis 0,7% 2,1% 2,9% 1,8% 2,0% Quelle: NATIONAL-BANK AG; Salzgitter 13

14 Salzgitter: Bilanz- und Kapitalflussdaten in Mio. EUR e 2020e Bilanzsumme Anlagevermögen Geschäfts- und Firmenwert Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Liquide Mittel Eigenkapital Verzinsliches Fremdkapital Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen Summe Fremdkapital Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit Cashflow aus Investitionstätigkeit Free Cashflow Cashflow aus Finanzierungstätigkeit Summe der Cashflows Quelle: NATIONAL-BANK AG; Salzgitter Salzgitter: Wichtige Kennzahlen e 2020e EV / Umsatz 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 EV / EBITDA 3,2 2,7 2,7 2,3 2,2 EV / EBIT 14,0 6,1 5,2 5,1 4,7 KGV 26,7 10,6 8,1 8,3 7,4 KBV 0,5 0,7 0,7 0,4 0,4 KCV 5,0 7,4 4,2 3,1 2,5 KUV 0,2 0,2 0,2 0,1 0,1 Dividendenrendite 1,1% 1,2% 1,3% 2,1% 2,1% Eigenkapitalrendite (ROE) 1,9% 6,4% 8,2% 4,9% 5,2% ROCE 2,3% 7,0% 8,4% 5,7% 6,0% ROI 0,6% 2,3% 3,1% 1,9% 2,1% Eigenkapitalquote 33,8% 35,9% 38,1% 38,8% 40,0% Anlagendeckungsgrad 77,1% 83,8% 86,9% 87,4% 90,6% Anlagenintensität 43,8% 42,9% 43,8% 44,4% 44,2% Vorräte / Umsatz 23,3% 23,2% 25,1% 25,2% 25,3% Forderungen / Umsatz 18,7% 16,6% 14,7% 14,8% 14,9% Working Capital-Quote 27,4% 26,8% 27,6% 27,9% 28,2% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) Nettofinanzverschuldung / EBITDA 0,1-0,1-0,1 0,0-0,2 Capex / Umsatz 4,4% 3,3% 3,7% 5,2% 4,2% Capex / Abschreibungen 97,4% 76,1% 89,1% 138,9% 111,4% Free Cashflow / Umsatz -0,9% -0,7% -0,7% -0,6% 1,6% Free Cash Flow / Aktie (EUR) -1,36-1,23-1,14-1,03 2,78 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 0,84-1,56-1,56 0,02-2,21 Cash / Aktie (EUR) 16,65 13,98 11,52 9,94 12,17 Buchwert / Aktie (EUR) 52,73 55,28 61,61 64,25 67,25 Quelle: NATIONAL-BANK AG; Salzgitter 14

15 Rechtliche Hinweise: WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN! Rechtliche Hinweise Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswires, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIO- NAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt. Aufsichtsbehörde: Die NATIONAL-BANK AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, Bonn sowie der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, Frankfurt am Main. Mögliche Interessenkonflikte: Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen sind dies: 1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate. 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft. 3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft. 4) Die NATIONAL-BANK AG hält Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft überschreitet. 5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft federführend beteiligt. Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-Group- Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.b. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden: 15