Corporate-Governance-Politik. Die Bundesrepublik Deutschland, Großbritannien und die Schweiz im Vergleich

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1 Politik Felix Hörisch Corporate-Governance-Politik. Die Bundesrepublik Deutschland, Großbritannien und die Schweiz im Vergleich Magisterarbeit

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3 Institut für Politische Wissenschaft der Ruprecht-Karls-Universität Heidelberg Wintersemester 2006/07 Dossenheim, den Felix Natan Hörisch Magisterarbeit Corporate-Governance-Politik in der Bundesrepublik Deutschland, Großbritannien und der Schweiz im Vergleich Fachrichtung: Politische Wissenschaft Von Felix Natan Hörisch Politische Wissenschaft (9. Fachs.) Volkswirtschaftslehre (7. Fachs.) Magister Artium

4 Inhaltsverzeichnis A. Corporate-Governance-Politik in der Bundesrepublik Deutschland, Großbritannien und der Schweiz im Vergleich I. Einleitung 4 II. Auswirkungen der Corporate Governance auf die Unternehmensbewertung durch den Kapitalmarkt 7 1. Einhaltung des Deutschen Corporate Governance Kodex 8 2. Ökonometrische Analyse des Einflusses der Corporate Governance eines Unternehmens auf seinen Unternehmenswert Event study: Führt die Einhaltung des Deutschen Corporate Governance Kodex zu Überrenditen? Zwischenfazit 25 III. Der Varieties of Capitalism -Ansatz Die Rolle von Unternehmen im Varieties of Capitalism -Ansatz Institutionelle Komplementaritäten zwischen den verschiedenen Subsystemen einer Ökonomie Liberal Market Economies und Coordinated Market Economies Komparative institutionelle Vorteile von Liberal Market Economies und Coordinated Market Economies Überprüfung der Zuordnung der Bundesrepublik Deutschland, der Schweiz und Großbritanniens zu Coordinated Market Economies bzw. Liberal Market Economies Schlussbemerkungen zum Varieties of Capitalism -Ansatz 42 IV. Corporate-Governance-Politik im Vergleich Die OECD-Principles of Corporate Governance Corporate-Governance-Politik in der Bundesrepublik Deutschland Die Entwicklung der Corporate Governance in der Bundesrepublik Deutschland 51 2

5 2.2. Inhaltliche Analyse des Deutschen Corporate Governance Kodex Betrachtung der Corporate-Governance-Politik der Bundesrepublik Deutschland aus der Varieties of Capitalism - Perspektive Zwischenfazit Corporate-Governance-Politik in Großbritannien Die Entwicklung der Corporate Governance in Großbritannien Inhaltliche Analyse des Combined Code Betrachtung der Corporate-Governance-Politik Großbritanniens aus der Varieties of Capitalism -Perspektive Zwischenfazit Corporate-Governance-Politik in der Schweiz Die Entwicklung der Corporate Governance in der Schweiz Inhaltliche Analyse des Swiss Code of Best Practice for Corporate Governance und der Richtlinie betreffend Informationen zur Corporate Governance Betrachtung der Corporate-Governance-Politik der Schweiz aus der Varieties of Capitalism -Perspektive Zwischenfazit 83 V. Fazit 84 B. Literaturhinweise 88 I. Quellen 88 II. Sekundärliteratur 91 3

6 A. Corporate-Governance-Politik in der Bundesrepublik Deutschland, Großbritannien und der Schweiz im Vergleich I. Einleitung Aufgabe und Ziel dieser Magisterarbeit ist es, die Corporate-Governance-Politik der OECD-Mitgliedsländer Großbritannien, Deutschland und der Schweiz einem analytischen Vergleich zu unterziehen Dabei wird die Beantwortung von zwei Forschungsfragen im Mittelpunkt stehen. Die erste Forschungsfrage lautet: Wird die überdurchschnittliche Einhaltung von Corporate Governance Kodizes in jedem Fall vom Kapitalmarkt belohnt? Im nächsten Schritt soll der Varieties of Capitalism -Ansatzes vorgestellt und die Frage beantwortet werden, welche Corporate-Governance-Politik den Erwartungen des Ansatzes zu entnehmen ist. Die zweite Forschungsfrage ist, ob die drei untersuchten Länder Bundesrepublik Deutschland, Großbritannien und die Schweiz durch ihre jeweiligen Corporate Governance Kodizes eine den Erwartungen des Varieties of Capitalism -Ansatzes entsprechende Corporate-Governance-Politik verfolgt haben. Weiter sollen mögliche Unterschiede zwischen den Corporate Governance Kodizes herausgearbeitet und erklärt werden; sowie mögliche Harmonisierungstendenzen in der Corporate-Governance- Politik in diesen drei Ländern aufgedeckt werden. Dadurch soll auch die Erklärungsstärke und Prognosefähigkeit des Varieties of Capitalism -Ansatzes überprüft werden. Der Begriff Corporate Governance bezieht sich dabei auf die Bereiche der Unternehmensführung und -kontrolle. Corporate-Governance-Politik meint den Einfluss, den das politische System einschließlich der dort handelnden Akteure auf das Gebiet der Unternehmensführung und -kontrolle, sei es durch Gesetze oder andere Vorgaben, ausübt. Diese Magisterarbeit konzentriert sich dabei auf die in den letzten Jahren in den untersuchten Ländern entwickelten Corporate-Governance-Kodizes, da diese eine neue, spannende Entwicklung darstellen. Zum Thema der Corporate-Governance-Kodizes existiert bereits eine ganze Fülle ökonomischer und juristischer Literatur, politikwissenschaftliche Untersuchungen fehlen jedoch bislang. Diese Lücke versucht die vorliegende Magisterarbeit zu schließen. 4

7 In einem ersten statistisch und ökonomisch orientierten Teil soll untersucht werden, ob der Kapitalmarkt gute (bzw. schlechte) Corporate Governance belohnt (bzw. bestraft). Würde er diese Funktion voll erfüllen, würde das die Frage aufwerfen, warum die Politik überhaupt handelnd eingreifen sollte. Insbesondere soll auf die Frage eingegangen werden, ob Unternehmen, die den in bestimmten Ländern entwickelten Codes of Best Practice voll bzw. überdurchschnittlich entsprechen, dafür in Form einer höheren Bewertung am Kapitalmarkt belohnt werden. Die Beantwortung der ersten Forschungsfrage ist deshalb von besonderer Relevanz, da die Regelung der Corporate Governance durch freiwillige Kodizes anstatt durch Gesetze oft dadurch gerechtfertigt wird, dass die Nichteinhaltung von Kodex-Empfehlungen in hinreichendem Maße vom Kapitalmarkt bestraft wird, und somit der Bereich der Corporate Governance den Selbstregulierungskräften des Kapitalmarkts überlassen werden kann 1. Die Beantwortung der Frage soll auf zweistufiger Basis erfolgen: Erstens durch die Analyse ökonometrischer Daten und zweitens durch die Darstellung und Bewertung einer wirtschaftswissenschaftlichen Ereignisstudie (Event study). Es wird gezeigt werden, dass der Bereich der Corporate Governance nicht in jedem Fall alleine den Selbstregulierungskräften des Kapitalmarktes überlassen werden kann, wenn man will, dass alle Kodex-Regelungen eingehalten werden. Im zweiten Teil soll der Varieties of Capitalism -Ansatz von Peter Hall und David Soskice 2 vorgestellt werden. Durch diese Theorie soll eine Antwort auf die Frage gegeben werden, welche Corporate-Governance-Politik den Handlungsanweisungen des Varieties of Capitalism -Ansatzes zu entnehmen ist. Dieser Ansatz geht davon aus, dass die institutionellen Rahmenbedingungen eines Staates ein wesentlicher Bestimmungsfaktor dafür sind, wie die Unternehmen organisiert sind und wie sie sich innerhalb des vorgegebenen Rahmens verhalten. Weiter wird angenommen, dass das ökonomische System in mehrere Subsysteme unterteilt werden kann, wie z.b. den Finanzierungsbereich, das Bildungs- und Ausbildungssystem, den 1 Hopt, Klaus J.; Unternehmensführung, Unternehmenskontrolle, Modernisierung des Aktienrechts Zum Bericht der Regierungskommission Corporate Governance. In Hommelhoff, Peter; Lutter, Marcus; Schmidt, Karsten; Schön, Wolfgang und Ulmer, Peter: Corporate Governance. Verlag Recht und Wirtschaft GmbH, Heidelberg. S. 52f. 2 Hall, Peter und Soskice, David; Varieties of Capitalism: The Institutional Foundations of Comparative Advantage. Oxford University Press, New York. 5

8 Bereich der industriellen Beziehungen zwischen Unternehmen und den Forschungsund Entwicklungsbereich. Zwischen diesen verschiedenen Subsystemen bestehen laut dem Ansatz von Hall und Soskice starke Komplementaritäten, das heißt, es wird davon ausgegangen, dass institutionelle Ausgestaltungen und Entwicklungen in einem Subsystem starke Einflüsse auf die anderen Subsysteme haben. Daraus folgt die These, dass Wirtschaftssysteme mit gut aufeinander abgestimmten Subsystemen Vorteile gegenüber denjenigen Ökonomien haben, deren Subsysteme nicht zueinander passen. In einem letzten Schritt werden die fortgeschrittenen Wirtschaftssysteme in zwei Gruppen klassifiziert, den liberal market economies (LMEs) in denen Märkte die entscheidende Rolle spielen - und den coordinated market economies (CMEs) in denen non-market -Mechanismen, also andere Formen der Koordinierung die Funktionsweise des Systems bestimmen. LMEs haben dem Ansatz zu Folge besonders günstige institutionelle Rahmenbedingungen für radikale Produkt- und Prozessinnovationen, also für High- Tech-Industrien wie Biotechnolgie oder Softwareentwicklung. CMEs hingegen eignen sich besonders für schrittweise Innovation, also für Medium-Tech-Industrien wie den Maschinenbau oder die Autoindustrie. Großbritannien gilt als Paradebeispiel für eine LME, während Deutschland eindeutig den CMEs zuzuordnen ist. Die Schweiz wird von den Autoren des Varieties of Capitalism -Ansatzes den CMEs zugeordnet. Aus dem Ansatz ergibt sich, dass das Corporate-Governance-System eines Landes zu den Strukturen in den anderen Subsystemen der Wirtschaft dieses Landes passen sollte. Im dritten und umfangreichsten Teil wird die Entwicklung der Corporate Governance in den drei Ländern Großbritannien, Deutschland und der Schweiz analysiert werden. Gemeinsamer Rahmen und Maßstab bilden dabei die OECD-Principles of Corporate Governance. Dabei soll gezeigt werden, dass sich die Rahmenbedingungen entgegen dem, was der Varieties of Capitalism -Ansatz erwarten ließe der Corporate Governance in diesen Ländern einander angenähert haben. Allerdings wird auch herausgearbeitet werden, dass diese Harmonisierung nach länderspezifischen Rahmenbedingungen und pfadabhängig verläuft, also wie vom Varieties of Capitalism -Ansatz prognostiziert. Ein Beispiel hierfür ist die Ausklammerung der Mitbestimmung durch die Deutsche Bundesregierung bei der Beauftragung der Regierungskommission Corporate Governance: Unternehmensführung Unternehmenskontrolle Modernisierung des Aktienrechts. Um diese These zu verifizieren, wird für jedes der drei Länder die Entwicklung der Corporate Governance 6

9 und die Rolle, die das politische System dabei gespielt hat, skizziert werden, und zwar jeweils unter besonderer Berücksichtigung der dafür wichtigsten Kodizes und ihrer Inhalte. In der Bundesrepublik Deutschland steht der Deutsche Corporate Governance Kodex im Mittelpunkt der Untersuchung. In Großbritannien wird vor allem auf den Combined Code eingegangen. In der Schweiz sind der Swiss Code of Best Practice for Corporate Governance des Verbands Economiesuisse und die Richtlinie betreffend Informationen zur Corporate Governance die entscheidenden Dokumente. Untersucht werden jeweils die Inhalte bezüglich der Aktionärsrechte, der Gleichbehandlung der Aktionäre, der Rolle der übrigen Stakeholder, Offenlegung und Transparenz und den Pflichten des Aufsichtsorgans. In diesem Abschnitt soll also geklärt werden, inwieweit die Corporate-Governance-Politik, welche die untersuchten Länder durch ihre Corporate Governance Kodizes verfolgt haben, den Erwartungen des Varieties of Capitalism -Ansatz entspricht. Im vierten Kapitel wird demnach die zweite Forschungsfrage beantwortet werden. Abschließend soll dargelegt werden, dass es unter anderem aufgrund der Internationalisierung der Kapitalmärkte im Rahmen der Globalisierung zu einer Annäherung der Corporate-Governance-Systeme in den untersuchten Ländern gekommen ist. Es wird allerdings auch gezeigt, dass dies in den einzelnen Ländern jeweils nach den für diese Länder typischen Strukturen und insofern auf pfadabhängige Art und Weise geschehen ist. II. Auswirkungen der Corporate Governance auf die Unternehmensbewertung durch den Kapitalmarkt In diesem Kapitel sollen die Auswirkungen der Corporate Governance eines Unternehmens auf die Bewertung dieses Unternehmens am Kapitalmarkt untersucht werden. Insbesondere soll geklärt werden, ob die Einhaltung von Corporate- Governance-Kodizes, die in den letzten Jahren in vielen Ländern entwickelt wurden, vom Kapitalmarkt belohnt wird. Diese Frage ist deshalb von zentraler Bedeutung, weil z.b. in der Bundesrepublik Deutschland, der Schweiz und Großbritannien der Gesetzgeber die Einhaltung des Kodex den einzelnen Unternehmen überlassen hat. Dies ist häufig durch Berufung auf den Mc Kinsey Investor Opinion Survey aus dem Jahr 2002 gerechtfertigt worden 3. Laut den Ergebnissen der Studie waren 7