Thema 3: Wechselkursrisiko, Hedging und Spekulation

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1 Thema 3: Wechselkursrisiko, Hedging und Spekulation Wechselkursrisiko: kommt in der Wahrscheinlichkeitsverteilung unsicherer zukünftiger Wechselkurse zum Ausdruck, durch die der Wertausweis (in Inlandswährung) bestimmter finanzieller Positionen beeinflußt wird. verschiedene Arten des Wechselkursrisikos können nach den betrachteten finanziellen Positionen abgegrenzt werden. Gängige Unterteilung Translations-/Umrechnungsrisiko: Betrachtung von Bilanzpositionen Transaktions-/Umwechslungsrisiko: Betrachtung einzelner Zahlungsgrößen Ökonomisches Risiko: Betrachtung der Gesamtheit aller Zahlungen eines Unternehmens (in Form des Kapitalwerts zukünftiger Einzahlungsüberschüsse in Inlandswährung) bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 1

2 Translationsrisiko: betrifft Umrechnung von originär in Fremdwährung ausgedrückten Bilanzpositionen vor allem bei multinationalen Unternehmen von eigenständiger Bedeutung (warum?) Translationsrisiko liegt nur vor, wenn wenigstens eine Bilanzposition zum zukünftigen Stichtagskurs umgerechnet wird. Konkret: V s : Buchwert in Fremdwährung aller Aktiva, die zu Stichtagskursen umgerechnet werden K s : Buchwert in Fremdwährung aller Passiva, die zu Stichtagskursen umgerechnet werden Annahme: V s und K s seien sicher (Beurteilung?) Umrechnungsrisiko zeigt sich darin, daß Erfolgs-/EK- Ausweis in Inlandswährung in Abhängigkeit von w ~ 1 schwankt. bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 2

3 V K w~ w ( wieso?) ( ) ( ) s s 1 0 Beispiele für denkbare Umrechnungsverfahren (siehe Übungsstunde): Fristigkeits- und Stichtagskursverfahren. Generelle Probleme: - Umrechnungserfolg vom gewählten Umrechnungsverfahren abhängig, ohne daß eindeutig geklärt werden könnte, welches Umrechnungsverfahren das richtige ist - Soweit Bilanzpositionen nicht in entsprechender Höhe zu zukünftigen Zahlungen führen, kommt ihnen de facto keine ökonomische Bedeutung zu (Bsp. zur Verdeutlichung?, Gegeneinwand?) - Absicherung z.b. mit Termingeschäften wäre liquiditätswirksam, abzusicherndes Translationsrisiko jedoch nicht in gleichem Maße bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 3

4 Transaktionsrisiko: bezieht sich auf die Zufallsabhängigkeit der EUR-Gegenwerte im Falle des (Kassa-) Verkaufs zukünftig zufließender oder des (Kassa-) Erwerbs zukünftig zu leistender Fremdwährungsbeträge Bsp.: Sichere Fremdwährungseinzahlung in Höhe von US-$ in t = 1. Umwechslungsrisiko kommt hier im ungewissen EUR- Erlös w% 1 beim Kassaverkauf der US-$ in t = 1 zum Ausdruck. Beurteilung Transaktionsrisiko: Vorteile: - Explizites Abstellen auf Zahlungsgrößen - Sehr leicht nutzbar als Grundlage für Sicherungsmaßnahmen bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 4

5 Nachteil: - Letzten Endes nur Partialbetrachtung Erfordernis zur simultanen Betrachtung aller zukünfti- gen Zahlungen (in Fremd- und Inlandswährung) Denn: Selbst eine Unternehmung, die nur über (originäre) Ein- und Auszahlungen in Inlandswährung verfügt, kann einem Wechselkursrisiko ausgesetzt sein. (wieso?) Ökonomisches (Wechselkurs-) Risiko: bezieht sich auf Schwankungen des Kapitalwerts aller (in Inlandswährung umgerechneten) zukünftigen Einzahlungsüberschüsse einer Unternehmung in Abhängigkeit von Wechselkursschwankungen. κ ~ = T t = 1 ~ + zt ( 1 + r) t bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 5

6 Problem: theoretische Rechtfertigung für KW-Betrachtung? 1) Kapitalwert als Schätzgröße für Marktwert? hier unzutreffend (wieso?) 2) Kapitalwert als diskontierter Endwert sinnvolle Interpretation (wieso?) Beurteilung ökonomisches Risikos: Vorteil: - Gewährleistung gesamthafter Betrachtung bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 6

7 Nachteil: - Mangelnde Operationalität infolge enormen Prognoseaufwands Was bleibt, ist die Analyse vereinfachter Entscheidungssituationen, wobei durchaus der Endwert in Inlandswährung als Zielgröße gewählt werden kann. Vereinfachung bezieht sich hierbei auf die Betrachtung nur ausgewählter zukünftiger Zahlungen. Hedging und Spekulation: Ausgangspunkt: Erwartungsnutzenmaximierung oder Marktwertmaximierung bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 7

8 Hedging aus nutzenorientierter Sicht: Erwartungsnutzenmaximierender Einsatz von Kurssicherungsinstrumenten unter der Annahme, daß der Erwartungswert der Einzahlungen in Inlandswährung nicht beeinflußt werden kann Spekulation: Jede Abweichung von der Hedging-Strategie Also Motiv von Spekulationsmaßnahmen: Steigerung der erwarteten Einzahlungen in Inlandswährung durch den Einsatz von Kurssicherungsinstrumenten Im weiteren: Vor allem Betrachtung von Hedging-Strategien Grund: Unternehmerischer Informationsstand wird für Spekulationsaktivitäten oft nicht hinreichend gut sein. bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 8

9 Offene Position bzw. Exposure bzgl. eines Kurssicherungsinstruments: Umfang, in dem Kurssicherungsinstrument zum Hedging eingesetzt werden muß. Nach dem Hedging ist Position geschlossen. Bewußt offen gehaltene Positionen dienen folglich der Spekulation. Ferner: Im weiteren Annahme einer quadratischen Nutzenfunktion: ( T ) = T + T u z a z b z 2 (a > 0, b < 0) Konsequenz: Unternehmer handelt nach dem µ-σ-prinzip [ ( T )] T E u ~ z = a E ~ z + b E ~ z 2 ( ) ( T ) 2 ( T ) ( T ) ( T ) ( ) ( ) = a E ~ z + b E ~ z + Var ~ z wieso? Beachte: ( ) ( T ) T u z beschreibt für z K IR eine nach unten geöffnete Parabel Betrachtung nur für z ( K ) T a <, d.h. bis zum Scheitelpunkt der 2 b Parabel sinnvoll! (wieso?) Damit Hedging gleichbedeutend mit Varianzminimierung. bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 9

10 Hedging aus marktwertorientierter Sicht: Marktwertmaximierung sinnvolles Ziel, d.h. Voraussetzung für Erwartungsnutzenmaximierung, bei funktionsfähigen Sekundärkapitalmärkten Begründung: Auf funktionsfähigen Sekundärmärkten kann jeder beliebige Zahlungsstrom im Rahmen gegebener Vermögensausstattung erreicht werden Ziel muß Vermögensmaximierung sein. Vermögen der Kapitalgeber einer Unternehmung wird bestimmt durch Marktwert ( = $ Preis ) der von ihnen gehaltenen Finanzierungstitel. Dies wiederum ist (definitorisch) der Marktwert der Unternehmung. Damit sinnvolle Zielsetzung: Maximierung des Marktwerts einer Unternehmung mit Hilfe von Kurssicherungsinstrumenten. Problem: Auf vollkommenen Märkten sind Devisenmarkttransaktionen, z.b. Abschluß von Devisentermingeschäften, irrelevant für den Marktwert einer Unternehmung. bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 10

11 Grund: Devisenmarkttransaktionen auf Unternehmensebene könnten auch von jedem Kapitalgeber selbst durchgeführt werden. Damit gewisse Marktunvollkommenheiten erforderlich, z.b. Insolvenzkosten Maximierung des Unternehmenswertes bedeutet hierbei Minimierung des Marktwerts von Insolvenzkosten Angenommen, Insolvenz verursacht fixe Insolvenzkosten I, und angenommen, der Markt bewertet künftige Insolvenzkosten risikoneutral Hedging unter dem Aspekt der Marktwertmaximierung bedeutet dann Minimierung unternehmerischer Insolvenzwahrscheinlichkeit durch den Einsatz von Kurssicherungsinstrumenten. bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 11

12 Auch im Rahmen marktwertorientierter Betrachtung kann µ- σ-prinzip gerechtfertigt werden, und zwar mit Hilfe der Tschebyscheffschen Ungleichung siehe Übungsaufgabe. Im weiteren steht jedoch die nutzenorientierte Betrachtung im Vordergrund. Dabei gilt: Sofern ein (risikoscheuer) Entscheidungsträger nach dem µ-σ-prinzip verfährt, wird er auf jeden Fall eine µ- σ-effiziente Verhaltensstrategie wählen. Eine Handlungsalternative ist dabei dann µ-σ-effizient, wenn 1) für gegebenen Erwartungswert der Einzahlungen eine Reduktion ihrer Varianz nicht mehr möglich ist, 2) für gegebene Varianz der Einzahlungen eine Erhöhung ihres Erwartungswerts nicht mehr möglich ist und 3) eine simultane Erhöhung des Erwartungswerts und Reduktion der Varianz der Einzahlungen ebenfalls nicht möglich ist. bfw, Prof. Dr. W. Breuer, Thema 3 (Vorlesung) 12