Auswirkungen der Unternehmenssteuerreform 2008 auf die Unternehmensbewertung Prof. Dr. Jörg Prokop Juniorprofessur Finance and Banking Vortrag im Rahmen des ad rem Investmenttags 2008 Oldenburg, 21. April 2008 Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 1
Agenda 1. Einführung 2. Auswirkungen auf Ebene der Zahlungsströme 3. Auswirkungen auf Ebene des Kalkulationszinses 4. Fazit Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 2
1. Einführung Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 3
1. Einführung Motivation Unternehmenssteuerreformgesetz 2008 am 6.7.2007 durch Bundesrat verabschiedet Betriebliche und private Steuern haben aus Sicht der Anteilseigner Einfluss auf Unternehmenswerte Leitfrage: Welche Auswirkungen hat die Reform der Unternehmensbesteuerung von 2008 auf die Ermittlung von Unternehmenswerten? Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 4
1. Einführung Das Grundmodell der Unternehmensbewertung in a nutshell Wertrelevant aus Sicht der Anteilseigner: Künftige Nettozahlungsströme an die Anteilseigner Rendite vergleichbarer Alternativanlage (sog. Kalkulationszins) Struktur des Bewertungsmodells: UW 0 = = (1+ t 1 ausschüttbarer Überschuss der Periode t nach pers. Steuern Kalkulationszins der Periode t) t Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 5
2. Auswirkungen auf Ebene der Zahlungsströme Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 6
2. Auswirkungen auf Ebene der Zahlungsströme Was kommt beim Anteilseigner an? Ermittlung des Überschusses nach persönlichen Steuern Operatives Ergebnis vor Steuern und Zinsen Steuern auf das operative Ergebnis vor Zinsen +/ Ab- / Zuschreibungen, Veränd. der Rückstellungen /+ Erhöhung/Verminderung des Working Capital /+ Investitionen/Desinvestitionen = Operativer Einzahlungsüberschuss +/ Fremdkapitalaufnahmen / -zinsen und -tilgungen = Ausschüttbarer Überschuss vor pers. Ertragsteuern Persönliche Ertragsteuern der Anteilseigner = Ausschüttbarer Überschuss nach pers. Ertragsteuern Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 7
2. Auswirkungen auf Ebene der Zahlungsströme Steuerreform 2008: Wesentliche Änderungen auf Unternehmensebene per 1.1.2008 Körperschaftsteuersatz von 25% auf 15% Gewerbesteuermesszahl von 5% auf 3,5% Nichtabzugsfähigkeit der Gewerbesteuer als Betriebsausgabe Operatives Ergebnis vor Steuern und Zinsen Begrenzte Abzugsfähigkeit von Fremdkapitalzinsen (sog. Zinsschranke) Steuern auf das operative Ergebnis vor Zinsen +/ Ab- / Zuschreibungen, Veränd. der Rückstellungen /+ Erhöhung/Verminderung des Working Capital /+ Investitionen/Desinvestitionen = Operativer Einzahlungsüberschuss +/ Fremdkapitalaufnahmen / -zinsen und -tilgungen = Ausschüttbarer Überschuss vor pers. Ertragsteuern Persönliche Ertragsteuern der Anteilseigner = Ausschüttbarer Überschuss nach pers. Ertragsteuern Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 8
2. Auswirkungen auf Ebene der Zahlungsströme Steuerreform 2008: Wesentliche Änderungen auf Anteilseignerebene per 1.1.2009 Derzeit: Halbeinkünfteverfahren für private Kapitaleinkünfte Steuerfreie Kursrendite (wenn Haltedauer 1 Jahr) Steuerpflichtige Dividendenrenditen (halber ESt-Satz) Künftig: Abgeltungsteuer von 25% + SolZ + ggf. KiSt auf private Kapitaleinkünfte (Zinsen, Dividenden und Veräusserungsgewinne auf WP) Operatives Ergebnis vor Steuern und Zinsen Besteuerung unabhängig von Haltedauer der WP Günstigerprüfung, falls persönlicher ESt-Satz < 25% + SolZ + KiSt Steuern auf das operative Ergebnis vor Zinsen +/ Ab- / Zuschreibungen, Veränd. der Rückstellungen /+ Erhöhung/Verminderung des Working Capital /+ Investitionen/Desinvestitionen = Operativer Einzahlungsüberschuss +/ Fremdkapitalaufnahmen / -zinsen und -tilgungen = Ausschüttbarer Überschuss vor pers. Ertragsteuern Persönliche Ertragsteuern der Anteilseigner = Ausschüttbarer Überschuss nach pers. Ertragsteuern Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 9
2. Auswirkungen auf Ebene der Zahlungsströme Nettoeffekt der Unternehmenssteuerreform auf Ebene der Zahlungsströme? Effekte auf Unternehmensebene (tendenziell): Verringerung der U-Steuersätze Steuerlast Verbreiterung der Bemessungsgrundlage Steuerlast Unternehmenssteuerlast eher Effekte auf Anteilseignersebene (tendenziell): Anstieg der Steuern auf Beteiligungstitel Steuerlast Wegfall der Spekulationsfrist Steuerlast persönliche Steuerlast Nettoeffekt fallabhängig (Für Modellrechnungen vgl. etwa Hommel/Pauly, BB 2007, S. 1155 ff.) Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 10
3. Auswirkungen auf Ebene des Kalkulationszinses Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 11
3. Auswirkungen auf Ebene des Kalkulationszinses Womit wird der Überschuss verglichen? Ermittlung des Kalkulationszinses Berechnung des Kalkulationszinses nach Steuern (r nst ) z.b. über ein kapitalmarkttheoretisches Modell Ausgangspunkt z.b. Standard-CAPM (ohne Steuern): r = r + r r ) β f ( M f risikofreier Basiszins Marktrisikoprämie Betafaktor (Sensitivitätsmaß) Berücksichtigung der unterschiedlichen Besteuerungsfolgen z.b. mittels Tax-CAPM (Brennan 1970) Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 12
3. Auswirkungen auf Ebene des Kalkulationszinses Ermittlung des Kalkulationszinses nach Steuern Tax-CAPM im Halbeinkünfteverfahren (HEV): r nst = ( ) vst 1 est r + r r ( 1 est) d β f Tax-CAPM im System der Abgeltungsteuer: M f M est 2 r nst = ( vst r + ( r r ) β ) ( 1 est) f M f = r f ( ) vst 1 est + ( r r ) ( 1 est) β M f Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 13
3. Auswirkungen auf Ebene des Kalkulationszinses Nettoeffekt der Unternehmenssteuerreform auf Ebene des Kalkulationszinses? r nst ( ) vst 1 est + ( r r ) ( 1 ) β = r est Wenn : f Basiszins r f nach Steuern tendenziell (da anzuwendender ESt-Satz künftig i.d.r. niedriger als im HEV) Marktrisikoprämie (r M - r f ) nach Steuern tendenziell (da anzuwendender ESt-Satz künftig i.d.r. höher als im HEV) Stärke und Richtung des Nettoeffekts abhängig vom Betafaktor des Unternehmens Je höher der Betafaktor, desto eher verringert sich tendenziell der Kalkulationszins r nst Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 14 M f
4. Fazit Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 15
4. Fazit Nettoeffekt der Unternehmenssteuerreform auf Unternehmenswerte? Laut Institut der Wirtschaftsprüfer sind von der Unternehmenssteuerreform in der Tendenz per saldo keine erheblichen Auswirkungen auf die Höhe der gemäß IDW S 1 ermittelten objektivierten Unternehmenswerte zu erwarten. (FAUB-Verlautbarung vom 13.7.2007) Modellrechnungen zeigen aber z.t. deutliche Unterschiede der Unternehmenswerte vor und nach der Reform Vermutung: Je höher der Betafaktor eines Unternehmens, desto größer müsste der Unterschied c.p. ausfallen Aber: Ex ante keine allgemeingültige Aussage möglich Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 16
4. Fazit Zum Weiterlesen Hommel/Pauly: Unternehmensteuerreform 2008: Auswirkungen auf die Unternehmensbewertung, Betriebs-Berater 2007, S. 1155 ff. Wiese: Unternehmensbewertung und Abgeltungssteuer, Die Wirtschaftsprüfung 2007, S. 368 ff. Zeidler/Schöninger/Tschöpel: Auswirkungen der Unternehmenssteuerreform 2008 auf Unternehmensbewertungskalküle, Finanz Betrieb 2008, S. 276 ff. Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 17
Vielen Dank für Ihre Aufmerksamkeit Prof. Dr. Jörg Prokop Finance and Banking 18