Emerging Europe Einschätzung der Kapitalmärkte Zentral-, Ost- und Südosteuropas Strategie der CEE Fondsmanagementbereiche der PIA April 2007
Aktuelle Einschätzung Die Aktienbörsen in Zentral- und Osteuropa konnten sich wieder kräftig erholen und schlossen nahe den historischen Höchstständen. Die Risikofaktoren (schwache US- Konjunktur, Kreditgeschäfte auf Yen-Basis, Ü bertreibung Chinesische Börse, politische Spannungen) sind wieder in den Hintergrund getreten. Die Konjunkturdaten sind nach wie vor sehr gut, der Gewinnausblick bleibt freundlich. Eine Trendwende, wie sie von manchen Marktteilnehmern gesehen wurde, ist nicht in Sicht. Wir rechnen aber trotz des tendenziell fundamental positiven Trends mit erhöhter Volatilität, zumal die Risikofaktoren nach wie vor recht hoch einzuschätzen sind. Die Erholung an den internationalen Aktienmärkten begünstigte eine Erholung der CEE-Währungen im März, wobei die Währungen mit höheren Zinsen tendenziell stärker profitierten. Besonders stark entwickelten sich die slowakische Krone, SSK (+3,4% auf 247,5) und der ungarische Forint, HUF(+2,8% auf 33,3). In der Slowakei wurde der SKK-Mittelkurs im Rahmen des EWS-System angehoben (auf 35,4424) und der HUF profitierte von Spekulationen über eine Abschaffung des Schwankungsbands. Während in diesen beiden Währungen das Kurspotenzial schon etwas ausgereizt erscheint, sehen wir mittelfristig sehr gute Chancen für den polnischen Zloty, PLN. Mit Ausnahme von tschechischen Anleihen, deren Spreads zu EUR-Anleihen im 1- Monatsabstand stabil blieben, konnten CEE-Lokalwährungsanleihen den Euromarkt übertreffen, da die Stärke der Währungen Zinssenkungspotenzial in Ungarn und der Slowakei eröffnet. In Polen profitierten langlaufende Anleihen von einem Upgrade durch Standard & Poor s auf A-. Der Rückgang der Risikoaversion sorgte für Spreadeinengungen bei USD- und - Anleihen, wobei die Türkei die stärksten Spreadrückgänge verzeichnete. Emerging Europe April 2007 Seite 2
Performance der Aktienbörsen in CEE Die Aktienmärkte in Zentral- und Osteuropa schlossen im März nahe den historischen Höchstständen. Die Kursverluste des Vormonats sind damit beinahe verdaut. Das Marktsentiment hat sich zuletzt wieder deutlich aufgehellt. Die Aktienmärkte in CEE profitierten dabei auch von der starken Konjunktur Westeuropas. Polnische Aktien konnten im Vormonat aufgrund des anhaltend hohen Wirtschaftswachstums bei gleichzeitig niedrigen Zinsen und hohen lokalen Mittelzuflüssen in Aktienfonds am stärksten zulegen. Allerdings gehen die Investoren aufgrund der mittlerweile auch im Vergleich zu den Gewinnwachstumsraten relativ hohen Bewertung selektiver vor. Auch die tschechische Börse erholte sich aufgrund ihres defensiven Charakters rasch. Relativ schwach performte die ungarische Börse, was aber mit dem unbefriedigenden Makro-Daten zusammenhängt. Die Titel an der russischen Börse schlossen den Vormonat gemischt ab. Die besten Branchen waren Energieversorger und die Telekomwerte. Besonders der Mobiltelekombereich zeigt nach wie vor ein hohes Momentum bei gleichzeitigem Restrukturierungspotenzial, auch Ü bernahmephantasien im Versorgerbereich unterstützen die jüngste Kursentwicklung. Auch die Aktien der Türkei legten mit Hilfe einer starken Volkswirtschaft und verbessertem Sentiment wieder deutlich zu. Zusätzlich kann man ein erhöhtes Interesse seitens strategischer Investoren erkennen. Performance Aktienmärkte (Eurobasis) 1 Monat 1 Jahr MSCI Europa 2,5% 11,1% MSCI Osteuropa 4,6% 7,8% MSCI Ungarn 4,4% 7,3% MSCI Tschechien 8,1% 12,6% MSCI Polen 10,8% 26,2% MSCI Russland 3,4% 5,6% MSCI Türkei 5,2% -11,4% Quelle: Datastream 31.03.07 400 350 300 250 200 150 100 50 Mar-04 Performance Aktien (MSCI, Basis) Tschechien Ungarn Polen Russland May-04 Jul-04 Sep-04 Nov-04 Jan-05 Mar-05 May-05 Jul-05 Sep-05 Nov-05 Jan-06 Mar-06 May-06 Jul-06 Sep-06 Nov-06 Jan-07 Mar-07 Emerging Europe April 2007 Seite 3
Bewertung und Einschätzung Aktien CEE Der Ölpreis dürfte aufgrund der jüngsten politischen Spannungen wieder für länger auf einem höheren Niveau bleiben. Dies begünstigt die russische Aktienbörse. Zuletzt konnte wieder verstärkt Interesse seitens strategischer Investoren beobachtet werden. Es gibt noch genügend westeuropäische Unternehmen, die sich erst jetzt in Richtung Osteuropa positionieren. Wir rechnen mit verstärkten Aktivitäten was Firmenübernahmen und Firmenzusammenschlüsse betrifft. Hauptrisikofaktor bleibt die US-Konjunktur. Im globalen Konjunkturbild bleibt der amerikanische Konsument der Schlüssel für ein anhaltend stabiles Umfeld. Fundamental sind die Märkte nicht überteuert, der Gewinnausblick nimmt zwar in der Dynamik ab bleibt aber deutlich positiv. Positiv zu vermerken ist in Summe das relativ starke Bild das Europa im globalen Konjunkturwettbewerb zeigt. Die günstigen Wirtschaftszahlen aus Westeuropa kommen dabei indirekt den Ländern in Zentral- und Osteuropa zu Gute. Aktienmärkte - Bewertungskennzahlen Gewinnwachstum KGV 07e 08e MSCI Europa 13,2 9,0% MSCI Osteuropa 11,3 5,0% MSCI Ungarn 10,5 6,9% MSCI Tschechien 15,2 15,4% MSCI Polen 13,8 5,2% MSCI Russland 10,8 4,2% MSCI Türkei 10,1 18,0% Quelle: Datastream 31.03.2007 CEE KGVs anhand der 12monats Gewinnschätzungen (IBES/Datastream) Tschechien Ungarn Polen Russland Europa 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 Mar-04 May-04 Jul-04 Sep-04 Nov-04 Jan-05 Mar-05 May-05 Jul-05 Sep-05 Nov-05 Jan-06 Mar-06 May-06 Jul-06 Sep-06 Nov-06 Jan-07 Emerging Europe April 2007 Seite 4
Rendite in % Anleihen Zentral- und Osteuropa Volkswirtschaftliche Daten Prognose 2007 BIP Wachstum Inflation Budgetsaldo Leistunsbilanzsaldo real in% in% in % d.bip in % d.bip Polen 5,1 3,4-4,0-2,1 Ungarn 2,3 6,4-6,8-7,5 Tschechien 4,5 3,1-4,6-2,9 Slowakei 6,9 3,1-3,0-4,3 Bulgarien 6,0 6,2 1,5-13,0 Russland 5,8 9,4 4,0 5,9 Ö sterreich 2,0 1,6-1,5 0,9 Quelle: Bank Austria Creditanstalt Economic Research 9,0 8,5 8,0 7,5 7,0 6,5 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 Renditekurven CEE EUR Rendite CZK Rendite HUF Rendite PLN Rendite SKK Renditen 3M 6M 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y 15Y 20Y Laufzeit des Wertpapiers Qu: Reuters, 30.03.2007 Ungarn: Die Notenbank ließ die Leitzinsen unverändert bei 8%. Die als Folge des Sparpakets der Regierung derzeit sehr hohe Inflation (8,8% J/J) gab Anlass zu Spekulationen, dass das +/-15%ige Schwankungsband für den Forint abgeschafft werden könnte, was den Forint auf das stärkste Niveau seit September 2005 steigen ließ. Der starke Forint sorgte für fallende Renditen zwischen 15 und 60Bp, wobei die stärksten Rückgänge bei kurzen Laufzeiten verzeichnet wurden. Polen: Die Notenbank beließ die Leitzinsen -wie erwartet- bei 4%. Die begleitenden Aussagen lassen allerdings eine erste Zinsanhebung im 2. Quartal erwarten, da die Notenbank mit stärker steigenden Löhnen rechnet. Die sich abzeichnenden Zinsanhebungen sorgten für leichte Renditeanstiege bei kurzen Laufzeiten, während die Renditen der langen Laufzeiten stabil blieben. Die Renditen lang laufender PLN-Anleihen profitierten von einer Anhebung des Ratings auf "A-" durch Standard & Poor s. Tschechien/Slowakei: In Ü bereinstimmung mit der EZB hob die slowakische Notenbank den Mittelkurs im Rahmen des EWS-Systems für die SKK um 8,5% (auf 35,4424) an, was die SKK kurzfristig um 4% aufwerten ließ. Da die SKK zunächst weiter unter Aufwertungsdruck blieb, begann die slowakische Notenbank (erstmals seit Anfang 2005) die Leitzinsen zu senken. Da die Inflation gemäß HVPI-Definition auf 2% fiel, zeichnet sich weiteres Zinssenkungspotenzial ab. Die SKK-Swapsätze sanken daher zwischen 6 und 40Bp. Die tschechische Notenbank wird ab 2010 ihr Inflationsziel auf 2% senken, was für leicht steigende Renditen zwischen 7 und 20Bp sorgte. Emerging Europe April 2007 Seite 5
Währungen CEE Die Erholung an den internationalen Aktienmärkten Währungsentwicklung CEE (seit 1 Jahr/ 1 Monat) gegenüber Euro 16,0% 15,0% 14,0% 13,0% 12,0% 11,0% 10,0% 9,0% 8,0% 7,0% 6,0% 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% -1,0% -2,0% -3,0% -4,0% -5,0% -6,0% -7,0% -8,0% 30.03.2006 20.04.2006 11.05.2006 01.06.2006 22.06.2006 13.07.2006 03.08.2006 24.08.2006 14.09.2006 05.10.2006 26.10.2006 1M SKK PLN CZK HUF 16.11.2006 07.12.2006 28.12.2006 18.01.2007 08.02.2007 01.03.2007 1 Jahr Tschechische Krone 0,66% 1,95% Slowakische Krone 3,44% 13,23% Polnische Zloty 0,98% 1,86% Ungarische Forint 2,84% 7,12% Source: Bloomberg 30.03.2007 22.03.2007 begünstigte eine Erholung der CEE-Währungen im März, wobei die Währungen mit höheren Zinsen tendenziell stärker profitierten. Besonders stark performten die SKK (+3,4% auf 33,3) und der HUF (+2,8% auf 247,5). Der polnische Zloty, PLN, die türkische Lira, TRY, und der rumänische Lei, RON, stiegen um etwa 1%, während die tschechische Krone, CZK, mit einem Plus von 0,66% etwas zurückblieb. Ungarn: Der starke Anstieg des HUF basierte aufgrund der Spekulationen über die Abschaffung des Schwankungsbandes. Regierung und Notenbank erteilten dieser Maß nahme jedoch eine Absage, da eine Erreichung des Inflationsziels auch unter Beibehaltung des Bandes möglich scheint. Der Zloty profitierte von einer Anhebung des Ratings durch Standar d& Poor s auf A-. Trotzdem blieb der Kursgewinn der polnischen Währung aufgrund der relativ niedrigen Zinsen moderat. Für den weiteren Jahresverlauf sehen wir jedoch einiges Kurspotenzial für den Zloty, sobald sich abzeichnet, dass die Leitzinsen stärker als erwartet steigen. Slowakei/Tschechien: Die Anhebung der Zentralparität der SKK um 8,5% auf SKK 35,4424 ließ die SKK kurzfristig um 4% aufwerten. Eine weitere Aufwertung der SKK wurde durch Interventionen und eine Zinssenkung um 25Bp auf 4,5% verhindert. Die CZK profitierte von der Herabsetzung des Inflationsziels auf 2% ab dem Jahr 2010, womit mittelfristig höhere Leitzinsen wahrscheinlich werden. Aufgrund der unter EUR- Niveau liegenden Zinsen blieb der Kursanstieg der CZK im regionalen Vergleich aber unterdurchschnittlich. Emerging Europe April 2007 Seite 6
Pioneer Investments Austria Redaktion und Fachbeiträge: Mag. Paul Severin Alexander Dimitrov Mag. Peter Bodis Mag. Margarete Strasser Mag. Franz Schardax Bereichsleiter Fondsmanagement Aktien Fondsmanager Aktien CEE Fondsmanager Aktien CEE Fondsmanagement Renten Global & CEE Fondsmanagement Renten Global & CEE Kontakt: Mag. Angelika Varga Marketing, PR & New Media, angelika.varga@pioneerinvestments.at Emerging Europe April 2007 Seite 7
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