Investition und Finanzierung

Investition und Finanzierung - Vorlesung im WS 2011/12 - Prof. Dr. Rainer Elschen

Gliederung (1) 1 Grundlagen 1.1 Gegenstand und Grundprobleme 1.2 Forschungsansätze der Finanzwirtschaft 2 Management der Kapitalverwendung (Investition) 2.1 Strategiewahl als Investitionsobjekt 2.2 Methoden der Investitionsrechnung 2.3 Integration der Besteuerung 2.4 Bestimmung von Investitionsprogrammen 2.5 Das Problem der Unsicherheit 2.6 Grundlagen der Wertpapierbewertung Prof. Dr. Rainer Elschen - 2 -

Gliederung (2) 3 Management der Kapitalbeschaffung (Finanzierung) 3.1 Grundlagen 3.2 Systematisierung der Finanzierungsformen 3.3 Bedeutung der Kapitalstruktur 4 Neuere Entwicklungen zur Investitions- und Finanzierungstheorie Prof. Dr. Rainer Elschen - 3 -

Literaturhinweise (1) Allgemein: Bleis, C.: Grundlagen Investition und Finanzierung, 1. Aufl., München 2006 Brealey, R. A. / Myers, S. T.: Principles of Corporate Finance, 7. Aufl., Boston 2003 (21 QBW 2064(7)) Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007 (21 QBR 1631(14)) Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 1999 (21 QBR161(4)) Süchting, J.: Finanzmanagement, 6. Aufl., Wiesbaden 1995 (21 QBU1660(6)) Prof. Dr. Rainer Elschen - 4 -

Literaturhinweise (2) zum Thema Investition: insbesondere Fisher-Separation: Franke, G. / Hax, H.: Finanzwirtschaft des Unternehmens und Kapitalmarkt, 5. Aufl., Berlin 2004 (21 QBT 2043(5)) Investitionsrechnung: Rolfes, B.: Moderne Investitionsrechnung, 3. Auflage, München-Wien 2003 (21 QBT3293(2)) Blohm, H. / Lüder, K.: Investition, 8. Aufl., München 1995 (21 QBT 1217(8)) Götze, U.: Investitionsrechnung, 5. Aufl., Berlin et al. 2006 (21 QBT 3308(5)) Kruschwitz, L.: Investitionsrechnung, 10. Aufl., München 2005 (21 QBT 2564(10)) Prof. Dr. Rainer Elschen - 5 -

Literaturhinweise (3) Investitionsrechnung, insbesondere vollständige Finanzpläne: Grob, H. L.: Investitionsrechnung mit vollständigen Finanzplänen, München 1989 (21 QBT 3099) Grob, H. L.: ZP-Stichwort: Methode der vollständigen Finanzpläne, in: Zeitschrift für Planung, o. Jg. (1995), S. 389-394 (21 / 49 Z 675) zum Thema Finanzierung: Wöhe, G. / Bilstein, J.: Grundzüge der Unternehmensfinanzierung, 9. Aufl., München 2002 (21 QBR 11(9)) Prof. Dr. Rainer Elschen - 6 -

Investition und Finanzierung - Vorlesung 1 - Prof. Dr. Rainer Elschen Prof. Dr. Rainer Elschen - 7 -

1 Grundlagen 1.1 Gegenstand und Grundprobleme Prof. Dr. Rainer Elschen - 8 -

Die Unternehmung als Marktteilnehmer Beschaffung Lagerung Produktion Lagerung Absatz Auszahlung Einzahlung Güterstrom Geldstrom Auszahlung Einzahlung Absatzmärkte für produzierte Güter Finanzmarkt = Geld- und Kapitalmarkt Prof. Dr. Rainer Elschen - 9 -

Allgemeiner Investitions- und Finanzierungsbegriff Investieren heißt: Wirtschaftliche Ressourcen (Finanzmittel, aber auch allein oder damit verbundene Arbeit, Zeit, Informationen, Güter) in neue Verwendungen lenken. Finanzieren heißt: Wirtschaftliche Ressourcen nach ihrer Herauslösung aus einer früheren Verwendung (Desinvestition) für eine neue wirtschaftliche Verwendung ein neues Investment bereitzustellen. Zwei Hauptfragen sind zu beantworten: (1) Auswahl der Investitionsobjekte Einzelobjekte Investitionsprogramme (2) Finanzierung der Investitionen Innen- oder Außenfinanzierung Eigen- oder Fremdfinanzierung Prof. Dr. Rainer Elschen - 10 -

Investitions- und Finanzierungsleistungen Investitionen und Finanzierungen bestehen regelmäßig aus einem Bündel von: Finanzleistungen Arbeits- und Dienstleistungen Informationsleistungen Güterwirtschaftlichen Leistungen Geld allein trägt keine Früchte!!! Sind z.b. mit der pekuniären Finanzierung auch Dienst- und Informationsleistungen verknüpft, so spricht man von smart capital. Reduziert sich die Finanzierung auf die reine Finanzleistung, so redet man von stupid money. Prof. Dr. Rainer Elschen - 11 -

Finanzwirtschaftliche Entscheidungskriterien Liquidität Rentabilität Chance-/ Risiko- Balance Unabhängigkeit/ Bindung Nachhaltigkeit & soziale Verantwortung Fähigkeit des Unternehmens den zukünftigen und bestehenden Zahlungsverpflichtungen nachzukommen Wertsteigerung Verhältnis von Ergebnis zum eingesetzten Kapital Risiko einer Kapitalanlage Zukunftsorientierung und Unsicherheit Entscheidungen unabhängig von Einflüssen Dritter Aufnahme neuen Kapitals bedeutet die Schaffung neuer Mitspracherechte langfristige Folgen Bedeutung für die Stakeholder Prof. Dr. Rainer Elschen - 12 -

Gegenstand betrieblicher Finanzprozesse sind Zahlungsströme 1 2 3 Ebene der Finanzströme 3 2 1 Auszahlung Einzahlung Ebene des bilanziellen Erfolgs Aufwand Ertrag Kosten 4 5 6 Ebene des kalkulatorischen Erfolgs 6 Leistung 5 4 1 Kreditrückzahlung / Investitionsauszahlung / Barkauf und Lagerung von Material 2 Barkauf und Verbrauch von Material in der gleichen Periode / Zinsausgaben 3 Verbrauch von früher bezahlten Gütern / Zahlungsziel im Einkauf / Abschreibungen (1) 4 Zweckfremd (z.b. Spenden) / periodenfremd (z.b. Nachzahlung von Pensionszusagen) / außergewöhnlich (z.b. Katastrophen) 5 Aufwands- / kostenidentisch bewerteter Verbrauch von Gütern 6 Anderskosten / Zusatzkosten 1 Kreditaufnahme / Vorkasse / Barkauf gelagerter Güter (Anschaffungsherstellungskosten) 2 Barverkauf periodisch hergestellter / bei gelagerten Gütern der Überschuss über die Anschaffungs- / Herstellungskosten hinaus 3 Lieferung von in Vorkasse bezahlten Produkten 1 / Zahlungsziel im Verkauf ( 1 ) 4 Zweckfremd (z.b. Mieterträge) / periodenfremd (z.b. Verkauf früher entwickelter Patente) 5 Verkauf von in der Periode hergestellten Produkten 6 Selbst erstellte immaterielle Güter Prof. Dr. Rainer Elschen - 13 -

Investitionsbegriffe... Investitionen als Kapitalbindungsvorgang mit quantitativ/qualitativer Veränderung der Unternehmenskapazität (Produktion/Absatz)* Investitionsobjekte Typische Dauer der Kapitalbindung Umfang alternativer Investitionsbegriffe Aktivierungspflichtige (-fähige) kapitalbindende Ausgaben Sachanlagevermögen (Grundstücke, Bauten, Maschinen, Rechte usw.) Investition im engsten Sinn Investition im engen bilanzorientierten Sinn Finanzanlagevermögen (Beteiligungen, langfristige Ausleihungen, Wertpapiere des Anlagevermögens) langfristig Investition im weiten bilanzorientierten Sinn Umlaufvermögen (Vorräte, Forderungen, Kassenreserven) Investition im erweiterten bilanzorientierten Sinn (einschließlich langfristiger "Off-Balance-sheet"-Investitionen) Investition im weitesten Sinn Nichtaktivierungsfähige (-pflichtige) kapitalbindende Ausgaben Ausgaben für Forschung und Entwicklung, für geringwertige, aber dauerhafte Wirtschaftsgüter u. dgl. Laufende Produktions-, Vertriebs- und Verwaltungskosten kurzfristig langfristig kurzfristig * Im Gegensatz dazu könnten auch kapitalentziehende Ausgaben wie z.b. Gewinnausschüttungen als Investition angesehen werden. Prof. Dr. Rainer Elschen - 14 -

Arten der Investitionsentscheidung Investitionen sind echte Alternativen Ja Einzelentscheidungen Nein Programmentscheidungen Verwendungsdauer der Investitionsobjekte liegt fest Ja Nein Wahlentscheidungen Investitionsdauerentscheidungen Prof. Dr. Rainer Elschen - 15 -

Investitionsauswahlverfahren (Überblick) Merkmal Merkmalsausprägung Methoden Zielsetzung Periodenbezug Einfach / mehrfach ökonomisch / nicht ökonomisch einperiodig / mehrperiodig Vollständigkeit des Entscheidungsmodells vollständig / nicht vollständig einfacher Vorteilhaftigkeitsvergleich Methoden für Mehrfachzielsetzungen, z. B. Scoring-Modelle statische dynamische Methoden, zeitpunkt- und zeitraumbezogene Methoden implizite explizite Prämissen, exakte pauschale Annahmen, mit und ohne Steuern laufzeitkonforme Finanzierung Daten- und Ergebnissicherheit Gegenstand der Entscheidung einwertige Erwartungen / mehrwertige Erwartungen Einzel- oder Programmentscheidung Auswahl- oder Nachfolgeentscheidung Risikoberücksichtigung: vorsichtige Schätzung, Risikozuschlag, Sensitivität, Zusatzkriterien? Kapitalwertrate, Portfoliomodelle, zeitliches Kapitalwertmaximum Entscheidungstyp Simultane Entscheidung / isolierte Entscheidung lineare und nicht-lineare Programmierung, Dean-Modell Prof. Dr. Rainer Elschen - 16 -

1.2 Forschungsansätze der Finanzwirtschaft Prof. Dr. Rainer Elschen - 17 -

Forschungsansätze der Finanzwirtschaft Forschungsansätze Klassische Finanzierungslehre Moderne (entscheidungsorientierte) Investitions- und Finanzierungslehre Neoklassische (kapitalmarktorientierte) Finanzierungstheorie Neoinstitutionalistische (institutionenorientierte) Finanzierungstheorie Literaturhinweis: Schmidt / Terberger, Kapitel 2; Perridon / Steiner, Kapitel Prof. Dr. Rainer Elschen - 18 -

Die klassische Finanzierungslehre Hilfsfunktion für den Leistungsbereich Merkmale: bilanzorientierte Betrachtung güterwirtschaftliche Orientierung große Realitätsnähe kein Marktbezug Vier Forschungsschwerpunkte: (1) Deskriptive Formenlehre (2) Projektorientierter Ansatz (3) Finanzanalyse (4) Finanzplanung Prof. Dr. Rainer Elschen - 19 -

Merkmale: Neoklassische Finanzierungstheorie (1) zahlungsstrombezogene Betrachtung Finanzmarktorientierung zum Teil sehr starke Abstraktion (Informationen, Reaktionsgeschwindigkeit etc.) Entwickelte Theorien: (1) Portfoliotheorie von MARKOWITZ Durch eine optimale Risikostreuung können bessere Renditen bei niedrigerem Risiko erzielt werden. (2) Capital Asset Pricing Modell (CAPM) von SHARPE/LINTNER/MOSSIN Zusammenhang zw. erwarteter Rendite und dem Risiko einer Anlage (3) Arbitrage Pricing Theory (APT) von ROSS Methode zur Bestimmung der Eigenkapitalkosten (4)Irrelevanzthesen von MODIGLIANI/ MILLER Prof. Dr. Rainer Elschen - 20 -

Neoklassische Finanzierungstheorie (2) Annahme eines vollständigen und vollkommenen Kapitalmarktes... löst das Problem objektiver, präferenzunabhängiger Bewertung ein allgemein anerkannter Wert statt mehrerer möglicher Wertansätze ermöglicht getrennte Betrachtung von Investitions- und Finanzierungsentscheidungen FISHER - SEPARATION Prof. Dr. Rainer Elschen - 21 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 1 Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 1-22. Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 1999, S. 9-18 und S. 55-66. Süchting, J.: Finanzmanagement, 6. Aufl., Wiesbaden 1995, S. 9-20. Übelhör, M. / Warns, C.: Grundlagen der Finanzierung, 3.Aufl., 2004, S.13 Prof. Dr. Rainer Elschen - 22 -

Vollkommener und vollständiger Markt Vollkommener Markt: Markt mit homogenen Gütern sowie keinen zeitlichen, persönlichen oder örtlichen Präferenzen. Es kann zudem sofort reagiert werden (Devisenmarkt). Ein (Kapital-)Markt wird als vollständig bezeichnet, wenn jeder beliebige Zahlungsstrom gehandelt werden kann, ganz gleich, welche Höhe, welche zeitliche Struktur und welche Unsicherheit er aufweist. Prof. Dr. Rainer Elschen - 24 -

Die Fisher-Separation Aussage: Unter der Modellprämisse (vollkommener und vollständiger Kapitalmarkt) können Investitionsentscheidungen getrennt von Finanzierungsentscheidungen und Konsumplan getroffen werden. Zu einem einheitlichen Zinssatz können fehlende Beträge aufgenommen und überschüssige Beträge angelegt werden. Ausgangsbeispiel: Zahlung t 1 Zeitpunkt 0 1 46.400 35.700 25.000 Steigung Isobarwertlinie: - (1+ i) /1, d.h. 1,07 Zahlung + 20.000 + 25.000 Zinssatz 7,00 % Zur Nachbereitung: Franke / Hax; Brealey / Myers; Schmidt / Terberger Zahlung t 0 O 10.000 20.000 43.364 Prof. Dr. Rainer Elschen - 25 -

Folgerungen aus dem Separationstheorem (bei Gültigkeit der Prämissen) Die Anleger können unabhängig von den Investitionsentscheidungen ihre Konsumpräferenzen durch Anlage oder Kreditaufnahme am Kapitalmarkt realisieren. Ein professionelles Management kann unabhängig von den Präferenzen der Anteilseigner entscheiden. Damit ermöglicht es die Trennung von Eigentum der Anteilseigner und Verfügungsmacht der Manager. real dagegen: Liquiditätsprobleme, Präferenz- und Informationsabhängigkeit, Corporate Governance Prof. Dr. Rainer Elschen - 26 -

Neoinstitutionalistische Finanzierungstheorie (1) Merkmale: Abgehen von rein finanzieller Betrachtung Institutionen als Folge unvollkommener Märkte Reduktion der Abstraktion Ausgangsfrage: Warum existieren Institutionen (z.b. Banken) trotz der entstehenden Kosten? Ursachen: Marktunvollkommenheit, vor allem Informationsasymmetrie uneinheitliche Preise und Werte Prof. Dr. Rainer Elschen - 27 -

Neoinstitutionalistische Finanzierungstheorie (2) Folgen: Moral Hazard Risiko, dass durch die Nutzung der Möglichkeit verborgenen Handelns nach Vertragsschluss dem Kapitalgeber Nachteile entstehen Gefahr der Adverse Selection Bsp.: Bei Unsicherheit über die Qualität eines Gutes und keine Möglichkeit diese abzubauen wird von einer Durchschnittsqualität ausgegangen und zu Durchschnittspreisen bewertet. Anbieter mit Gütern hoher Qualität nehmen diese vom Markt, weil sie keinen angemessenen Preis erzielen können. Bildung von Institutionen zur Verringerung der Informationsasymmetrie Prof. Dr. Rainer Elschen - 28 -

Wiederholungsfragen Kapitel 1 Wodurch unterscheiden sich Investition und Finanzierung? Welche Gemeinsamkeiten besitzen Investition und Finanzierung? Was versteht man unter smart capital und stupid money? Welche Finanzwirtschaftlichen Entscheidungskriterien gibt es? Erläutern Sie diese. Wodurch unterscheiden sich die klassische Finanzierungslehre und die neoklassische Finanzierungstheorie? Was ist ein vollkommener Markt? Nennen Sie ein Beispiel. Prof. Dr. Rainer Elschen - 29 -

2 Management der Kapitalverwendung (Investition) Prof. Dr. Rainer Elschen - 30 -

Der verengte Investitionsbegriff Der verengte Investitionsbegriff leistungswirtschaftlich finanzwirtschaftlich kombinationsbestimmt vermögensbestimmt zahlungsbestimmt Prof. Dr. Rainer Elschen - 31 -

Der weiter verengte (zahlungsorientierte) Investitionsbegriff Die Investition ist eine Handlung (oder Bündel von Handlungen), die einen (längerfristigen) Zahlungsstrom auslöst, der mit einer Auszahlung beginnt und in späteren Zeitpunkten zu Einzahlungen und evtl. weiteren Auszahlungen führt. Investitionsalternativen Zeitpunkte t 0 t 1 t 2 t 3 A -500 +50 +50 +550 B -400 +200 +300 Typische Darstellung als Zahlungsreihe Zwei untereinander verbundene Probleme sind zu lösen: Wie bewerte ich unterschiedliche Zahlungszeitpunkte? Wie entscheide ich mich zwischen unterschiedlichen Zahlungsströmen? Prof. Dr. Rainer Elschen - 32 -

Zielsetzung Erhöhung des Unternehmenswertes (Shareholder Value) unter Beachtung von weiteren Zielen und Nebenbedingungen shareholder value: Im Mittelpunkt unternehmerischer Tätigkeiten steht der shareholder (Eigentümer, Anteilseigner), für den ein ausschließliches Interesse an der Verbesserung seiner Einkommensposition und damit an der Wertentwicklung seines Unternehmens unterstellt wird. Weg zum Ziel: Wert der Investition (Finanzierung) muss höher sein als die (Finanzierungs-)Kosten der Investition oder die Opportunitätskosten Problem: Bewertung der Investition bzw. der Finanzierung Prof. Dr. Rainer Elschen - 33 -

Investitionsarten (1) Sachanlageinvestitionen Grundstücke und Gebäude, technische Anlagen, Betriebsausstattung, Vorräte Ergänzungsinvestitionen Erweiterungs-, Sicherungs-, Rationalisierungs- und Umstellungsinvestitionen Laufende Investitionen Ersatzinvestitionen, Großreparaturen nach: Art des Vermögensgegenstandes nach: Investitionsanlass Finanzanlageinvestitionen Beteiligungen, Wertpapiere, Forderungen Immaterielle Investitionen Patente und Lizenzen, F&E, Aus- und Weiterbildung, Werbung Errichtungsinvestitionen Betriebsgründung, Errichtung einer Niederlassung Prof. Dr. Rainer Elschen - 34 -

Investitionsarten (2) objektbezogene Investitionen 1. Sachinvestitionen: Ermöglichen den Leistungsprozess oder sind daran beteiligt 2. Finanzinvestitionen: Finanzanlagevermögen, Forderungsrechte wie Bankvermögen und festverzinsliche WP oder Beteiligungsrechte wie Aktien 3. Immaterielle Investitionen: Dienen zur Stärkung der Wettbewerbsfähigkeit z.b.: Investitionen in F&E wirkungsbezogene Investitionen 4. Nettoinvestitionen: Werden erstmals in Unternehmen vorgenommen wie z.b. Gründungsinvestitionen 5. Reinvestitionen: Wiederauffüllen eines durch Verbrauch oder Gebrauch geminderten Bestandes wie z.b. Ersatzinvestitionen 6. Bruttoinvestitionen: Gesamtheit der Netto- und Reinvestitionen 7. Hierarchiebezogene Investitionen: strategisch: langfristig taktisch: mittelfristig operativ: kurzfristig Sonstige Investitionen 8. Investorbezogene Investitionen: Unternehmen, öffentliche Hand und private Haushalte 9. Umschlagbezogene Investitionen: Unterscheidung nach schnell, mittelfristig oder langsam umschlagender Investition 10. Häufigkeitsbezogene Investitionen: Einzelinvestition und Investitionsfolgen oder -ketten 11. Abhängigkeitsbezogene Investitionen: isolierte und interdependente Investitionen Prof. Dr. Rainer Elschen - 35 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 2 Franke, G. / Hax, H.: Finanzwirtschaft des Unternehmens und Kapitalmarkt, 5. Aufl., Berlin 2004, S. 149-163. Bleis, C.: Grundlagen Investition und Finanzierung, 2006, S. 4-5. Götze, U.: Investitionsrechnung, 5. Aufl., Berlin et al. 2006, S. 5-35. Kruschwitz, L.: Investitionsrechnung, 10. Aufl., München 2005, S. 90-92. Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 23 f. Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 1999, S. 66-78 und S. 99-120. Prof. Dr. Rainer Elschen - 36 -

2.1 Strategiewahl als Investitionsobjekt Prof. Dr. Rainer Elschen - 38 -

Investitionsobjekte einzelne Gegenstände des Unternehmungsvermögens Unternehmungen oder Teilunternehmungen strategische Alternativen (z.b. nach Ansoff) Produktentwicklung Marktentwicklung Marktdurchdringung Diversifikation Zurechnung aller Zahlungen, die durch die Investition in diese Objekte verursacht wurden Prof. Dr. Rainer Elschen - 39 -

Klassifikation von Entscheidungssituationen (1) Ja-Nein-Entscheidungen: Entscheidungen, bei denen zwischen den Alternativen Durchführung oder Unterlassung einer Investition zu wählen ist (2) Auswahlentscheidungen: Entscheidungen, bei denen eines von mehreren Investitionsprojekten ausgewählt und durchgeführt wird (3) Programmentscheidungen: Es geht nicht darum, eines von mehreren Investitionsprojekten zu realisieren, sondern darum, ein Investitionsprogramm aufzustellen. Dieses Programm besteht aus der Angabe der jeweiligen Investitionsvolumina für die möglichen Investitionsprojekte. Prof. Dr. Rainer Elschen - 40 -

Investitionsentscheidungsprobleme können sich beziehen auf: Beurteilung eines IO*, für das es keine Alternative gibt Bewertung mehrerer alternativer IO Einzelinvestitionen Auswahlprobleme Ersatzprobleme Wann sollte ein im Einsatz befindliches IO ersetzt werden? *IO: Investitionsobjekt Prof. Dr. Rainer Elschen - 41 -

2.2 Methoden der Investitionsrechnung Prof. Dr. Rainer Elschen - 42 -

Investitionsrechnung bei Sicherheit (1) Zunächst werden Verfahren behandelt, die... bei einfacher ökonomischer Zielsetzung, mit einwertigen Erwartungen (Sicherheit) i.d.r. unvollständig (z.b. ohne Steuern) eine isolierte Einzelfallentscheidung unterstützen. Prof. Dr. Rainer Elschen - 43 -

Investitionsrechnung bei Sicherheit (2) statische Verfahren dynamische Verfahren zeitpunktbezogene Methoden: Kapitalwertmethode Endwertmethode Zeitwertmethode Kostenvergleichsrechnung Gewinnvergleichsrechnung Rentabilitätsrechnung Amortisationsrechnung zeitraumbezogene Methoden: Interne-Zinsfuß-Methode Annuitätenmethode Prof. Dr. Rainer Elschen - 44 -

Statische Investitionsrechenverfahren Gemeinsamkeiten: unzureichende Erfassung von Zinswirkungen fast immer Betrachtung einer repräsentativen Durchschnittsperiode statischen Verfahren arbeiten mit periodisierten Größen Verfahren: Kostenvergleichsrechnung Gewinnvergleichsrechnung Rentabilitätsvergleichsrechnung Amortisationsrechnung Prof. Dr. Rainer Elschen - 45 -

Das Entscheidungsproblem Typ A Typ B (1) Anschaffungskosten A 0 480.000,- 250.000,- (2) Wirtschaftliche Nutzungsdauer n 6 Jahre 3 Jahre (3) Maximale Leistungsabgabe p.a. x max 60.000 Stk. 55.000 Stk. (4) Zahlungswirksame Fixkosten p.a. K f 2.500,- 3.000,- (5) Variable Kosten pro Stück k v 1,20 1,30 (6) Erlöse pro Stück p 3,60 3,40 (7) Restwert nach n Jahren RW 12.000,- 8.000,- Erwartete Absatzzahlen 1. Jahr 2. Jahr 3. Jahr 4. Jahr 5. Jahr 6. Jahr 57.500 53.000 51.000 48.000 46.000 44.000 (8) Kalkulationszinssatz (KZF) i 10 % Soll das Produkt produziert werden und ggf. welche Maschine soll angeschafft werden? Prof. Dr. Rainer Elschen - 46 -

Kostenvergleichsrechnung Entscheidungsgrößen: -Gesamtkosten pro Periode (K) -Gesamtkosten pro Stück (k = K / X) Entscheidungsregel: K Min bzw. k Min Für das Beispiel ergibt sich: Typ A Typ B (9) Absatz pro Periode X 49.916,67 53.000,00 (10) Kalk. Abschreibungen Ab 78.000,00 80.666,67 (11) Kalk. Zinsen (i* KB) Z 24.600,00 12.900,00 (4) sonst. Fixkosten K f 2.500,00 3.000,00 (12) Fixkosten p.a. 105.100,00 96.566,67 (13) variable Kosten p.a. 59.900,00 68.900,00 (14) Gesamtkosten p.a. K 165.000,00 165.466,67 (15) Stückkosten k 3,31 3,12 Prof. Dr. Rainer Elschen - 47 -

Kapitalbindung und Abschreibung Ab 1 (A) = 78.000 A 0 (A) 480.000 Annahme: Abschreibung = Tilgung KB (A) = A 0 (A) 3Ab(A) = 246.000 KB (B) = A 0 (B) 1,5Ab(B) = 129.000 A 0 (B) 250.000 Ab 1 (B) = 80.666 RW (A) = 12.000 RW (B) = 8.000 n 1 1,5 3 6 Ab A o RW n KB A o RW 2 oder n KB Ao Ab 2 Z ikb Prof. Dr. Rainer Elschen - 48 -

Kapitalbindung: kontinuierliche Kapitalbindungsreduktion A 0 GE A L 0 n Ln 2 A 0 2 L n A 0 2 L n L n L n : Liquidationserlös am Ende der Projektlebensdauer n t Prof. Dr. Rainer Elschen - 49 -

Kapitalbindung: bei Rückflüssen zum Periodenende A 0 (n1) 1 2 n A0 Ln Ln A L A L 0 n 0 n Ln 2 2n L n n 1 2 n t Prof. Dr. Rainer Elschen - 50 -

Anwendungsmöglichkeiten anwendbar, wenn Erträge irrelevant sind (Laptopkauf) oder für die betrachteten Investitionsalternativen mindestens als gleich anzusetzen sind gemäß Olfert z.b. bei Rationalisierungsinvestitionen anwendbar auch bei Ersatzinvestitionen, die die Leistungsfähigkeit der zu ersetzenden Maschine annimmt Prof. Dr. Rainer Elschen - 51 -

Beurteilung der Kostenvergleichsrechnung Die Kostenvergleichsrechnung verlangt identische Erlöse der verglichenen Alternativen (hier sowohl bei Gesamtkosten- als auch bei Stückkostenbetrachtung nicht gegeben). Zeitliche Unterschiede in der Planungsperiode (=Nutzungsdauer) bzw. in der Verteilung der Kosten über die Zeit werden nicht beachtet. Vielzahl von impliziten Prämissen durch die Durchschnittsbildung, insbesondere bei den kalkulatorischen Kosten Eine Entscheidung, ob der neue Markt überhaupt bedient werden soll, ist nicht möglich (Vernachlässigung der Erlöse). Prof. Dr. Rainer Elschen - 52 -

Gewinnvergleichsrechnung Entscheidungsgrößen: - Gewinn pro Periode (G) - Gewinn pro Stück (g ) Entscheidungsregel: G Max bzw. gmax Für das Beispiel ergibt sich: Typ A Typ B (16) Erlöse p.a. (p*x) 179.700,00 180.200,00 (14) Kosten p.a. K 165.000,00 165.466,67 (17) Gewinn p.a. (16)-(14) 14.700,00 14.733,33 (6) Erlöse pro Stück p 3,60 3,40 (15) Stückkosten k 3,31 3,12 (18) Stückgewinn (6)-(15) 0,29 0,28 Prof. Dr. Rainer Elschen - 53 -

Beurteilung der Gewinnvergleichsrechnung Die Gewinnvergleichsrechnung verlangt gleiche Laufzeit der Alternativen (hier nicht gegeben: Typ A: 6 Jahre, Typ B: 3 Jahre). Zeitliche Unterschiede in der Planungsperiode (=Nutzungsdauer) bzw. in der Verteilung der Kosten über die Zeit werden nicht beachtet. Vielzahl von impliziten Prämissen durch die Durchschnittsbildung, insbesondere bei den kalkulatorischen Kosten Die unterschiedliche Kapitalbindung wird nur annähernd durch kalkulatorische Zinsen erfasst. Prof. Dr. Rainer Elschen - 54 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 3 Bleis, C.: Grundlagen Investition und Finanzierung, München, 2006, S. 11-13. Blohm, H. / Lüder, K.: Investition, 8. Aufl., München 1995, S. 157-166. Götze, U.: Investitionsrechnung, 5. Aufl., Berlin et al. 2006, S. 50-60. Kruschwitz, L.: Investitionsrechnung, 10. Aufl., München 2005, S. 3-15 und S. 27-35. Olfert, K. / Reichel, C.: Investition, 10. Aufl., Ludwigshafen, 2006, S. 149ff. Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 25-35. Prof. Dr. Rainer Elschen - 55 -

Rentabilitätsvergleichsrechnung Entscheidungsgröße: - Periodenrentabilität pro Periode r GK G Z KB Entscheidungsregel: r GK Max, u.d.b. r GK > i Für das Beispiel ergibt sich: Typ A Typ B (19) Bruttogewinn (17)+(11) 39.300,00 27.633,33 (20) geb. Kapital KB 246.000,00 129.000,00 (21) Gesamtkapitalrentabilität (19)/(20) 15,98 % 21,42 % Prof. Dr. Rainer Elschen - 57 -

Beurteilung der Rentabilitätsvergleichsrechnung Die Rentabilitätsvergleichsrechnung verlangt gleiche Laufzeit der Alternativen (hier nicht gegeben: Typ A: 6 Jahre, Typ B: 3 Jahre). Zeitliche Unterschiede in der Planungsperiode (=Nutzungsdauer) bzw. in der Verteilung der Kosten über die Zeit werden nicht beachtet. Vielzahl von impliziten Prämissen durch die Durchschnittsbildung, insbesondere bei den kalkulatorischen Kosten Die unterschiedliche Kapitalbindung wird nicht erfasst. Prof. Dr. Rainer Elschen - 58 -

Amortisationsrechnung (1) Entscheidungsgröße: Amortisationsdauer (t a ) = Kapitaleinsatz A0 jährliche Wiederge winnung G Z Ab Entscheidungsregel: t a Min für das Beispiel gilt: a) bei Durchschnittsberechnung: Typ A Typ B 480.000 250.000 t a 4,09 2,31 14.700 24.600 78.000 14.733 12.900 80.667 Prof. Dr. Rainer Elschen - 59 -

Amortisationsrechnung (2) b) bei kumulativer Totalrechnung: Typ A * z.b. Typ B X1(A)[p(A) kv(a)] K(A) f A 0-480.000-250.000 E t -A t (einzeln) (kumuliert) (einzeln) (kumuliert) 1. Jahr *135.500-344.500 112.500-137.500 2. Jahr 124.700-219.800 108.300-29.200 3. Jahr 119.900-99.900 104.100 +74.900 4. Jahr 112.700 +12.800 5. Jahr 107.900 120.700 6. Jahr 103.100 223.800 Arbeitet als einzige statische Methode nicht mit repräsentativer Periode! Prof. Dr. Rainer Elschen - 60 -

Beurteilung der Amortisationsrechnung Als eigenständiger Maßstab untauglich! oft als Nebenbedingung (z.b. als Schutz vor Unsicherheiten) verwendet bei Durchschnittsrechnung erfolgt keine Erfassung zeitlicher Unterschiede bei Totalrechnung Erfassung der zeitlichen Verteilung längstens 5 Jahre dynamisierbar als spezielle Variante der Sensitivitätsanalyse kann sie (allerdings nur ergänzend) nützliche Informationen liefern Prof. Dr. Rainer Elschen - 61 -

Ergebnisse bei Wiederholung von Investition B Ende t 3 Typ A Typ B Typ B* (9) Absatz pro Periode X d 49.916,67 53.000,00 49.500,00 (10) Kalk. Abschreibungen Ab 78.000,00 80.666,67 80.666,67 (11) Kalk. Zinsen Z 24.600,00 12.900,00 12.900,00 (4) sonst. Fixkosten K f 2.500,00 3.000,00 3.000,00 (12) Fixkosten p.a. 105.100,00 96.566,67 96.566,67 (13) variable Kosten p.a. 59.900,00 68.900,00 64.350,00 (14) Gesamtkosten p.a. K 165.000,00 165.466,67 160.916,67 (15) Stückkosten k 3,31 3,12 3,25 (16) Erlöse p.a. p*x 179.700,00 180.200,00 168.300,00 (17) Gewinn p.a. (16)-(14) 14.700,00 14.733,33 7.383,33 (18) Stückgewinn (6)-(15) 0,29 0,28 0,15 (19) Bruttogewinn (17)+(11) 39.300,00 27.633,33 20.283,33 (20) KB 246.000,00 129.000,00 129.000,00 (21) Gesamtkapitalrentabilität (19)/(20) 15,98% 21,42% 15,72% Prof. Dr. Rainer Elschen - 62 -

Ergebnisse bei Beendigung von Investition A Ende t 3 Typ A* Typ B (9)* Absatz pro Periode (3 Perioden) X d 53.833,33 53.000,00 (10) Kalk. Abschreibungen Ab 78.000,00 80.666,67 (11) Kalk. Zinsen Z 24.600,00 12.900,00 (4) sonst. Fixkosten K f 2.500,00 3.000,00 (12) Fixkosten p.a. 105.100,00 96.566,67 (13) variable Kosten p.a. 64.600,00 68.900,00 (14) Gesamtkosten p.a. K 169.700,00 165.466,67 (15) Stückkosten k 3,15 3,12 (16) Erlöse p.a. p*x 193.800,00 180.200,00 (17) Gewinn p.a. (16)-(14) 24.100,00 14.733,33 (18) Stückgewinn (6)-(15) 0,45 0,28 (19) Bruttogewinn (17)+(11) 48.700,00 27.633,33 (20) KB 246.000,00 129.000,00 (21) Gesamtkapitalrentabilität (19)/(20) 19,80% 21,42% * Typ A* wird nur bis zum dritten Jahr berechnet. Prof. Dr. Rainer Elschen - 63 -

Gemeinsamkeiten statischer Verfahren Berechnung mit durchschnittlichen Erfolgsgrößen, zeitliche Struktur wird nicht berücksichtigt i.d.r. wird nur eine Periode berücksichtigt Verwendung von periodisierten Größen Durchschnittsbildung kann zu Verzerrungen führen In der Praxis wegen der einfachen Handhabung, des geringen Planungsaufwandes und der Verständlichkeit weit verbreitet dies ist jedoch keine Indiz für eine gute Qualität der Ergebnisse. Prof. Dr. Rainer Elschen - 64 -

Zusammenfassende Beurteilung statischer Verfahren Richtige Entscheidungen ergeben sich nur, wenn die restriktiven Prämissen in der konkreten Entscheidungssituation erfüllt sind. Die problematischste Vereinfachung ist die Durchschnittsbildung und die isolierte Betrachtung dieser Durchschnittsperiode. Dadurch werden Unterschiede im Planungshorizont in der zeitlichen Verteilung innerhalb eines gleichlangen Planungshorizonts in der unterschiedlichen Kapitalbindung nicht bzw. nur unvollständig erfasst. Daher sind diese Verfahren bei gängigen Entscheidungssituationen nur sehr eingeschränkt anwendbar. Prof. Dr. Rainer Elschen - 65 -

Dynamische Investitionsverfahren Erweiterungen von dynamischen Modellen gegenüber statischen: Verzicht auf eine Durchschnittbetrachtung Erfassen der Wirkungen zeitlicher Verteilungsunterschiede durch Zinseszinseffekte Um Zahlungen in unterschiedlichen Perioden vergleichbar zu machen, müssen diese auf einen einheitlichen Zeitpunkt bezogen oder über den gesamten Planungszeitraum verteilt werden. Prof. Dr. Rainer Elschen - 66 -

Barwert und Endwert Barwert C 0 : heutiger Wert (Periode t 0 ) der Zahlung in Periode n Endwert C T : Wert der Zahlung in Periode n am Ende des Planungshorizonts (Periode T) C 0 e 1 e 2 C T Jahre 0 1 2 3 Prof. Dr. Rainer Elschen - 67 -

Die Barwertberechnung (1) 1) Bei einmaliger Zahlung im Zeitpunkt n: C 0 (1i 1 )(1 i 2 Cn )(1 i 3 )...(1 i n ) n t1 C n (1i t ; ) Bei einheitlichem Zinssatz gilt dann: C C n 0 n 1i C q n n. C n = Zahlung im Zeitpunkt n C 0 = Wert im Zeitpunkt 0 i n = Kalkulationszinsfuß für Periode n 1 1 i n 1 q n Abzinsungs faktor Prof. Dr. Rainer Elschen - 68 -

Die Barwertberechnung (2) 2) Bei unterschiedlichen Zahlungen in verschiedenen Perioden: C 0 C1 (1 i 1 n t t1 k1 ) C2 (1 i )(1 i C t (1 i k ; ) 1 2 )... (1 i 1 C )(1 i n 2 )...(1 i n ) Bei einheitlichem Zins gilt dann: C n 0 t1 Ct (1 i) t ; C t = Zahlung im Zeitpunkt t n = Anzahl der Zahlungen C 0 = Wert im Zeitpunkt 0 Prof. Dr. Rainer Elschen - 69 -

Die Barwertberechnung (3) Beispiel zum Barwert bei einmaliger Zahlung: In 3 Jahren sollen 13.310 Euro ausgezahlt werden. Es wird ein Zinssatz von 10% unterstellt: (Endwert = 10.000 x 1,1³) Beispiel zum Barwert unterschiedlichen Zahlungen in verschiedenen Perioden Zinssatz 8% und folgende Zahlungen: Jahr: t 1 t 2 t 3 t 4 Zahlung: 200 400 200 400 1 1 = 200 400 1,08 1,08 1 200 1,08 1 400 1,08 C 0 2 3 4 980,90 Prof. Dr. Rainer Elschen - 70 -

Die Barwertberechnung (4) 3) Bei gleich bleibenden Zahlungen und einheitlichem Zinssatz: C C C 0 0 0 Für n n t t1 k1 e n t1 e (1 n q 1. (q -1) gilt e = gleichbleibende Zahlung n = Anzahl der Zahlungen v = Multiplikator der ewigen Rente q C (1 Prof. Dr. Rainer Elschen - 71 - n i) t t i : k ). e Für n (1+ i) 1 n i (1+ i) C 0 C = e t 1 i e und v e C 0 = Wert im Zeitpunkt 0 i = Kalkulationszinsfuß i k i gilt

Die Barwerte Barwerte Jahr 5% 10% 15% 1.952.909.870 2.907.826.756 5.784.621.497 10.614.386.247 20.377.149.061 r = 5% Barwert 1 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 r = 10% r = 15% 0,4 0,3 0,2 0,1 0 20 19 18 17 16 15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 Jahre Prof. Dr. Rainer Elschen - 72 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 4 Blohm, H. / Lüder, K.: Investition, 8. Aufl., München 1995, S. 54-58 und S. 166-175. Götze, U.: Investitionsrechnung, 5. Aufl., Berlin et al. 2006, S. 60-70. Kruschwitz, L.: Investitionsrechnung, 10. Aufl., München 2003, S. 35-46. Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 35-45. Prof. Dr. Rainer Elschen - 73 -

Die Endwertberechnung (1) 1) Bei einmaliger Zahlung im Zeitpunkt n: C T T Cn (1 in 1)(1 in2)...(1 it) Cn (1 ik ) kn1 Bei einheitlichem Zins gilt dann: C T C n (1 i) T -n C n q T -n ; C n = Zahlung im Zeitpunkt n C T = Wert im Zeitpunkt T i n = Kalkulationszinsfuß im Jahr n (1+i) T-n = q T-n Aufzinsungsfaktor für T-n Jahre Prof. Dr. Rainer Elschen - 75 -

Prof. Dr. Rainer Elschen - 76 - Die Endwertberechnung (2) 2) Bei unterschiedlichen Zahlungen in den einzelnen Perioden: n 1 t T t k k t T n k k n T 2 k k 2 T 1 k k 1 T ) i (1 C ) i (1 C... ) i (1 C ) i (1 C C n 1 t T-t t n 1 t t T t T q C i) C (1 C C t = Zahlung im Zeitpunkt t n = Anzahl der Zahlungen C T = Wert im Zeitpunkt T q T-t = Aufzinsungsfaktor Bei einheitlichem Zins gilt dann:

Annuität Verteilung eines heute vorhandenen Betrages auf gleichbleibende Zahlungen über n Jahre bei einheitlichem Zins: aus C 0 e q n n q 1 (q -1) folgt : e = C 0 q n (q -1) n q 1 C 0 n i (1+ i) n (1+ i) 1 n i (1 i) n (1 i) -1 heißt Kapitalwiedergewinnungsfaktor Prof. Dr. Rainer Elschen - 77 -

Die Endwerte Endwert von 1 18 16 14 12 10 8 Jahr 1 2 5 10 20 5% 1.050 1.103 1.276 1.629 2.653 Endwert 10% 1.100 1.210 1.611 2.594 6.727 15% 1.150 1.323 2.011 4.046 16.367 r = 15% $ 6 r = 10% 4 2 0 0 5 10 15 20 r = 5% Jahre Prof. Dr. Rainer Elschen - 78 -

Die Endwerte - ein Beispiel 1626 kaufte Peter Minuit für 24 $ Manhattan Island von den Indianern. Auf den ersten Blick haben die Indianer ein schlechtes Geschäft gemacht. aber: Hätten die Indianer den Erlös zu 10% p.a. investiert, hätten sie 2003 aus den 24 $ insgesamt 24 (1.1) 377 = 9,67 X 10 16 $ = 96.700 Billionen Dollar erwirtschaftet. Genug Geld, die ganze Welt zu kaufen! Prof. Dr. Rainer Elschen - 79 -

Der Zinssatz bei der Barwert- bzw. bei der Endwertberechnung Der kalkulatorische Zinssatz ist entweder der interne Zinsfuß einer Alternativanlage oder (bei fehlender Alternativanlage) der Effektivzinssatz einer Finanzierungsalternative aber: konzeptionelles Ermittlungsproblem im vollkommenen Kapitalmarkt der risikoadäquate Marktzinssatz Fazit: Es existiert nicht der Kalkulationszinsfuß. Ermittlung des im konkreten Fall anzuwendenden Zinssatzes ist schwierig. Daher werden in Entscheidungsmodellen häufig mehr oder weniger pauschale Annahmen über den Zinssatz getroffen. Literaturhinweise: Brealey/ Myers; Perridon/ Steiner Prof. Dr. Rainer Elschen - 80 -

Inflation und dynamische Modelle (1) Reale Zahlung in t (in Preisen von heute) Nominale Zahlung in t (1 Inflationsrate) t Z.B.: 1000 bei 10 % für 20 Jahre angelegt, ergeben: nominale Zahlung = 1000 * (1+0,1) 20 = 6.727,50 bei einer Inflationsrate von 6 % folgt: reale Zahlung = 6.727,50 20 (1 0,06) = 2.097,67 Prof. Dr. Rainer Elschen - 81 -

Inflation und dynamische Modelle (2) Realzins 1 Nominalzins 1 Inflationsrate 1 @ FISHER-GLEICHUNG 1 z.b. Realzins 0, 10 1 0 06 1 3,, 774 % In einem Entscheidungsmodell sind die Zahlungsgrößen und die Zinssätze entweder einheitlich nominal oder einheitlich real anzugeben. Regelmäßig wird mit Nominalgrößen gerechnet, da z.b. zur Steuerberechnung regelmäßig Nominalgrößen benötigt werden. Literaturhinweise: Brealey / Myers Prof. Dr. Rainer Elschen - 82 -

Der Planungshorizont Er muss grundsätzlich alle Perioden umfassen, in denen die betrachteten Alternativen zusätzliche Zahlungen auslösen. Ein sehr langer Planungshorizont ist problematisch: zunehmende Unsicherheiten (Prognoseprobleme) zunehmende Planungskosten bei sinkendem Planungsertrag Prof. Dr. Rainer Elschen - 83 -

Die Kapitalwertmethode (1) Entscheidungsgröße: Kapitalwert C 0 (Net present value) Entscheidungsregel: C 0 Max u.d.b. C 0 > 0 Für das Beispiel ergibt sich: C 0 -A 0 n t1 Nt (1 i) t Typ A t E t A t N t BWF (i=10%) Barwert 0-480.000,00-480.000,00 1,000000-480.000,00 1 207.000,00-71.500,00 135.500,00 0,909091 123.181,82 2 190.800,00-66.100,00 124.700,00 0,826446 103.057,85 3 183.600,00-63.700,00 119.900,00 0,751315 90.082,64 4 172.800,00-60.100,00 112.700,00 0,683013 76.975,62 5 165.600,00-57.700,00 107.900,00 0,620921 66.997,41 6 170.400,00-55.300,00 115.100,00 0,564474 64.970,95 Kapitalwert = 45.266,29 E t = Einnahmen A t = Ausgaben N t = Einnahmen-Ausgaben BWF= Diskontierungsfaktor Prof. Dr. Rainer Elschen - 84 -

Die Kapitalwertmethode (2) Typ t E t A t N t BWF (i=10%) Barwert 0-250.000,00-250.000,00 1,000000-250.000,00 1 187.000,00-74.500,00 112.500,00 0,909091 102.272,73 2 180.200,00-71.900,00 108.300,00 0,826446 89.504,13 3 181.400,00-69.300,00 112.100,00 0,751315 84.222,39 Kapitalwert = 25.999,25 Der Kapitalwert entspricht dem im Planzeitpunkt im Vergleich zur Anlagealternative zusätzlich entziehbaren Betrag oder dem nach Begleichung der Finanzierungskosten noch vorhandenen Betrag. Ein negativer Kapitalwert zeigt, dass die Investition nicht durchgeführt werden sollte. Ein Kapitalwert von 0 zeigt an, dass diese Investition genauso ertragreich ist wie der zugrunde gelegte Zins, der die beste Alternative darstellen soll. B Prof. Dr. Rainer Elschen - 85 -

Was geschieht in den Perioden 4-6 bei Investition in Typ B? Komplementärinvestition am Kapitalmarkt Kapitalwert unverändert (übliche pauschale Prämisse bei Kapitalwertmethode) Wiederholung der Investition Typ B am Ende der Periode 3 (explizite Prämisse über Komplementärinvestition) Typ B* t E t A t N t BWF Barwert 0-250.000,00-250.000,00 1,000000-250.000,00 1 187.000,00-74.500,00 112.500,00 0,909091 102.272,73 2 180.200,00-71.900,00 108.300,00 0,826446 89.504,13 3 181.400,00-319.300,00-137.900,00 0,751315-103.606,31 4 163.200,00-65.400,00 97.800,00 0,683013 66.798,72 5 156.400,00-62.800,00 93.600,00 0,620921 58.118,24 6 157.600,00-60.200,00 97.400,00 0,564474 54.979,76 i = 10 % Kapitalwert = 18.067,26 Prof. Dr. Rainer Elschen - 86 -

Beurteilung der Kapitalwertmethode Investition und Finanzierung Vorlesung WS 2011/12 Beurteilung der Kapitalwertmethode Zeitliche Verteilung der Ein- und Auszahlungen wird über die Zinseszinswirkungen erfasst. Es wird immer eine ganze Handlungsalternative betrachtet. Genauigkeit hängt von der Periodenlänge (Tag, Woche, Monat, Jahr) ab. Oft werden alle Zahlungen auf das Periodenjahresende bezogen. Bei unterjähriger Verzinsung gilt für den Abzinsungsfaktor: 1 q n 1 Prof. Dr. Rainer Elschen - 87-1 i m n m Unterschiedliche Kapitalbindungen sind nur bei der impliziten Prämisse von Komplementärinvestitionen zum Kalkulationszinsfuß unbeachtlich.

Endwert- und Zeitwertmethode Unterschiedlicher zeitlicher Bezugspunkt, auf den die Ein- und Auszahlungen auf- bzw. abgezinst werden. Ansonsten mit der Kapitalwertmethode identisch. Endwertmethode: Alle Zahlungen auf das Ende des Planungshorizonts t n bezogen. Zeitwertmethode: Alle Zahlungen werden auf einen beliebig, aber einheitlich gewählten Bezugspunkt t i bezogen. Prof. Dr. Rainer Elschen - 88 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 5 Blohm, H. / Lüder, K.: Investition, 8. Aufl., München 1995, S. 58-75 und S. 82-89. Brealey, R. A. / Myers, S. T.: Principles of Corporate Finance, 7. Aufl., Boston 2003, S. 90-96 und S. 118-139. Götze, U.: Investitionsrechnung, 5. Aufl., Berlin et al. 2006, S. 71-93 und S. 110-116. Kruschwitz, L.: Investitionsrechnung, 10. Aufl., München 2005, S. 59-76. Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 45-48 und S. 79-81. Rolfes, B.: Moderne Investitionsrechnung, 3. Auflage, München-Wien 2003, S. 9-12 und S. 17-22. Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 1999, S. 128-138. Süchting, J.: Finanzmanagement, 6. Aufl., Wiesbaden 1995, S. 304-311. Prof. Dr. Rainer Elschen - 89 -

Die Interne Zinsfußmethode (1) Entscheidungsgröße: Interner Zinsfuß r Entscheidungsregel: r Max u.d.b. r > i Der Interne Zinsfuß entspricht dem Zinssatz, bei dem sich ein Kapitalwert von 0 ergibt: Lösung dieses Polynoms n-ten Grades ist nicht immer einwertig, z.t. auch ohne reelle Lösung. Interpolation als eine mögliche Näherungslösung Der Interne Zinsfuß ist die durchschnittliche Wachstumsrate des investierten Kapitals. Prof. Dr. Rainer Elschen - 91 -

Die Interne Zinsfußmethode (2) C 0 Lineare Interpolation: i * i 1 C 01 i C 2 02 i1 C 01 r i * C 01 C 02 i 1 r i 2 i Prof. Dr. Rainer Elschen - 92 -

Die Interne Zinsfußmethode (3) Betrachtet wird aus unserem Beispiel die Investition Typ B: Versuchszinssätze 15% und 16% 0,15 0,16 Jahr Überschuß q -t Barwert q -t Barwert 1 112.500 0,8696 97.826 0,8621 96.983 2 108.300 0,7561 81.890 0,7432 80.485 3 112.100 0,6575 73.708 0,6407 71.818 Summe der Barwerte 253.424 249.285 - Anschaffungskosten -250.000-250.000 = Kapitalwert Co 3.424-715 r i2 i1 0,16 0,15 i1 C01 0,15 3.424 0,15827 15,83% C C 715 3.424 02 01 Prof. Dr. Rainer Elschen - 93 -

Beurteilung der Internen Zinsfußmethode Zeitliche Verteilung der Ein- und Auszahlungen wird über die Zinseszinswirkungen erfasst. Genauigkeit hängt von der Länge der Periode (Tag, Woche, Monat, Jahr) ab Oft werden alle Zahlungen auf das Periodenjahresende bezogen. Unterschiedliche Kapitalbindungen sind nur bei der impliziten Prämisse von Komplementärinvestitionen zum jeweiligen internen Zinsfuß der Ausgangsinvestition unbeachtlich. Prof. Dr. Rainer Elschen - 104 -

Die Annuitätenmethode Entscheidungsgröße: Annuität a Entscheidungsregel: a Max u.d.b. a > 0 a C 0 n i(1 i) n (1 i) 1 Annuität = Kapitalwert * Kapitalwiedergewinnungsfaktor Für unser Beispiel folgt: Typ A Typ B KZF i 10% 10% Nutzungdauer n 6 3 WGF(i;n) 0,229607 0,402115 Kapitalwert C 0 45.266,29 25.999,25 Annuität a 10.393,47 10.454,68 Die Annuität entspricht dem jährlich während des Planungshorizontes entziehbaren Betrag. Prof. Dr. Rainer Elschen - 106 -

Beurteilung der Annuitätenmethode nur bei identischen Planungshorizonten sinnvoll (hier nicht gegeben) Bei identischem Planungshorizont ist die unterschiedliche Kapitalbindung bei der impliziten Prämisse von Komplementärinvestitionen zum Kalkulationszinsfuß unbeachtlich. Die Vor- und Nachteile der Annuitätenmethode entsprechen weitgehend denen der Kapitalwertmethode, außer in der Exaktheit der Ergebnisse und u.u. in der leichteren Verständlichkeit des Ergebnisses. Prof. Dr. Rainer Elschen - 107 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 6 Blohm, H. / Lüder, K.: Investition, 8. Aufl., München 1995, S. 75-77 und S. 90-101. Brealey, R. A. / Myers, S. T.: Principles of Corporate Finance, 7. Aufl., Boston 2003, S. 96-105. Götze, U.: Investitionsrechnung, 5. Aufl., Berlin et al. 2006, S. 93-107. Kruschwitz, L.: Investitionsrechnung, 10. Aufl., München 2005, S. 90-92. Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 48-51. Rolfes, B.: Moderne Investitionsrechnung, 3. Auflage, München-Wien 2003, S. 12-17. Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 1999, S. 138-151. Süchting, J.: Finanzmanagement, 6. Aufl., Wiesbaden 1995, S. 312-321. Prof. Dr. Rainer Elschen - 108 -

Vergleich der Methoden Die Rangfolge bei der Kapitalwertmethode und der internen Zinsfußmethode können aus drei Gründen abweichen: (1) Nichtvergleichbarkeit der Investitionsauszahlungen (2) Nichtvergleichbarkeit der Planungszeiträume (3) Nichtvergleichbarkeit zwischenzeitlicher Zahlungsüberschüsse Prof. Dr. Rainer Elschen - 110 -

Versagt die Interne Zinsfußmethode? Oder versagen die Anwender? Das klassische Beispiel des methodischen Versagens: t 0 t 1 t 2-1.000 5.000-6.000 Summe der Zahlungen : -2.000 Zweifacher Vorzeichenwechsel! (r 1 = 100 %; r 2 = 200 %) Wie lässt sich das erklären? t 0 t 1 t 2-1.000 5.000-6.000-5.000 10.000-1.000 0 4.000 t 0 t 1 t 2-1.000 5.000-6.000-5.000 15.000-1.000 0 9.000 Prof. Dr. Rainer Elschen - 114 -

Der vollständige Finanzplan (1) Der vollständige Finanzplan ersetzt implizite Prämissen durch explizite Vervollständigung der Zahlungsreihen durch exakte oder pauschale Annahmen über die Anlage bzw. Finanzierung der Zahlungssalden des Planungshorizonts. Die Erstellung eines vollständigen Finanzplanes ist unabhängig von dem dann angewandten Investitionsrechenverfahren. Auf der Basis eines vollständigen Finanzplanes führen alle Methoden zur gleichen Rangfolge der Vorteilhaftigkeit. Prof. Dr. Rainer Elschen - 115 -

Der vollständige Finanzplan (2) Die Entscheidung über die Methode hängt daher vom Planungszweck ab: Bestimmung von Höchst- oder Mindestpreisen Ertrags- oder Kapitalwert Planung des Vermögens am Ende des Planungshorizonts Endwert Vergleich mit Finanzierungskosten oder alternativen Investitionsmöglichkeiten Interner Zinsfuß Kauf oder Verkauf von Unternehmungen auf Rentenbasis Annuität Prof. Dr. Rainer Elschen - 116 -

Beispiel zum vollständigen Finanzplan (1) Ein Investor plant mit folgender originärer Zahlungsreihe: t 0 t 1 t 2 t 3-1.000 150 180 1.200 Er finanziert zu 60% mit Fremdkapital, das mit 10 % zu verzinsen ist, jedoch erst am Ende der Nutzungsdauer zurückgezahlt werden kann. Für die Kapitalanlage in t 1 schwebt ihm ein kleineres Projekt mit folgendem Zahlungsstrom vor: t 1 t 2 t 3-90 120 150 Für die Wiederanlage der Überschüsse in t 2 fehlt ihm bislang eine Idee. Er nimmt deshalb an, dass sich diese zur Ø-Unternehmungsrendite von 12% verzinsen. Er könnte das Projekt nach der Investition auch an einen Investor verkaufen, der mit 15% Alternativrendite rechnet. Prof. Dr. Rainer Elschen - 117 -

Beispiel zum vollständigen Finanzplan (2) Aus den Angaben der Aufgabe ergibt sich folgender Finanzplan: 1. Am Ende der Nutzungsdauer bleibt dem Investor + 959. 2. Der interne Zinsfuß liegt bei 959 r 3 1 33,84% 400 (positive Hebelwirkung der Fremdfinanzierung). Prof. Dr. Rainer Elschen - 118 - t 0 t 1 t 2 t 3 Zahlungsreihe -1.000 150 180 1.200 Eigenkapital 400 Fremdkapital 600 Zinsen (10 %) -60-60 -60 Tilgung -600 Projekt 1-90 120 150 pauschal 12 % 0-240 269 Finanzierungssaldo 0 0 0 0 Eigenkapitaleinsatz/-zufluß -400 959 3. Der für das Gesamtprojekt erzielbare Preis beträgt unmittelbar nach der Investitionsauszahlung bei 15% Zinsen: P 0 = 630. Der Investor könnte sein Projekt, in das er nur 400 investiert hat, also mit einem Gewinn von maximal 230 in t 0 vermarkten. 4. Bei Vergleich mit anderen Investitionen ist auf Vergleichbarkeit des Eigenkapital-Einsatzes zu achten!

Beispiel zum vollständigen Finanzplan (3) t 0 t 1 t 2 t 3 Zahlungsreihe -1.000 150 180 1.200 Eigenkapital 1000 Fremdkapital 0 Zinsen (10 %) 0 0 0 Tilgung 0 Projekt 1-90 120 150 Rückfluss Pauschalanlage 67 411 pauschal 12 % -60-367 -1.761 Finanzierungssaldo 0 0 0 0 Eigenkapitaleinsatz/-zufluss -1000 1.761 Bei voller Eigenfinanzierung: 1.761 r 3 1 20,75% 1.000 Bei teilweiser Fremdfinanzierung: 959 r 3 1 33,84% 400 Δr 33,84%- 20,75% 13,09% Renditesteigerung durch Fremdfinanzierung wird im Kapitel Finanzierung als Leverage-Effekt näher erläutert! Prof. Dr. Rainer Elschen - 119 -

2.3 Integration der Besteuerung Prof. Dr. Rainer Elschen - 120 -

Berücksichtigung von Steuern Die Steuern sind zusätzliche Auszahlungen. Grundsätzlich kann zwischen Kostensteuern und Erfolgssteuern unterschieden werden. Alternativen können in unterschiedlichem Ausmaß von der Besteuerung betroffen sein, z.b. aufgrund von: Sonderabschreibungsmöglichkeiten, Aktivierungsgeboten bzw.-verboten, notwendiger Rechnungsabgrenzung. Aber auch bei entscheidungsfixen Steuerzahlungen ist eine Vernachlässigung bei Entscheidungen unter Unsicherheit problematisch. Prof. Dr. Rainer Elschen - 121 -

Kostensteuern und Erfolgssteuern Beispiele Behandlung innerhalb der Investitionsrechnung Kostensteuern - Kfz-Steuer, - Grunderwerbssteuer, - Grundsteuer etc. Gehen, je nach zeitlichem Anfall, direkt als Auszahlung in die Zahlungsreihe ein. Erfolgssteuern - Körperschaftssteuer - Einkommensteuer - Gewerbeertragssteuer - Ermittlung des Steuersatzes - Ermittlung des jährlich zu versteuernden Überschusses aus der Investition Prof. Dr. Rainer Elschen - 122 -

Wege zur Erfassung der Besteuerung Standardmodell: Die Annahme einer bis auf die Anfangsauszahlung proportionalen sofortigen Besteuerung der jährlichen Zahlungsüberschüsse mit sofortigem Verlustausgleich erlaubt eine modifizierte Kapitalwertformel. Integration der Besteuerung in einem vollständigen Finanzplan durch separate und explizite, einzelfallorientierte Ermittlung der Bemessungsgrundlage und der Steuerzahlungen. Prof. Dr. Rainer Elschen - 123 -

Das Standardmodell (1) Annahmen: vollkommener und vollständiger Kapitalmarkt allgemeine Gewinnsteuer (keine Ausnahmen!) mit proportionalem Tarif Bemessungsgrundlage = Zahlungssaldo der Periode - Abschreibungen - Zinsen (Abschreibungen nach Unternehmenssteuerreform 2008 in Deutschland nur noch linear) sofortige Besteuerung und sofortiger Verlustausgleich keine Steuerüberwälzung Alternativanlage unterliegt der gleichen Besteuerung, hat aber spezifischen Einnahmeverlauf damit gilt i s = (1-s) i Prof. Dr. Rainer Elschen - 124 -

Das Standardmodell (2) Daraus folgt für den Kapitalwert nach Steuern: C S 0 A 0 n t1 [C t (1 s g ) s g AfA t ] [(1 + i(1 - s)] -t versteuerte Periodenüberschüsse versteuerter Kalkulationszinsfuß Steuerersparnis durch Periodenabschreibung Prof. Dr. Rainer Elschen - 125 -

Probleme des Standardmodells Gewinn einer Periode = Zahlungsüberschuss einer Periode Freibeträge, spezifische Steuerbefreiungen progressiver Tarif der Einkommensteuer Verlustverrechnung beschränkt Annahme i s = i (1-s) auch bei reiner Kapitalmarktanlage nicht immer richtig (z.b. Zerobonds*, Freibetrag) *Zerobond = Nullkuponanleihen ohne laufende Zinszahlung. Zinsen und Zinseszinsen werden thesauriert und bei Endfälligkeit inklusive der Tilgung ausgezahlt. Prof. Dr. Rainer Elschen - 126 -

Integration in einem vollständigen Finanzplan (1) Steuern sind zusätzliche Auszahlungen. Die Berücksichtigung von Steuern auf den Unternehmenserfolg verlangt auch Beachtung der Bilanzpolitik. Beispiel: Investition in t 0 : Sonder-AfA(t 1 ) 50%, Rest linear; Projekt in t 1 : lineare AfA; s 1 = 50%, s 2 = 45%, s 3 = 40 %. Prof. Dr. Rainer Elschen - 127 -

Integration in einem vollständigen Finanzplan (2) Bilanzebene t 0 t 1 t 2 t 3 ZR + Projekt -1.000 60 300 1.350 AfA (I) 0-500 -250-250 AfA (Projekt) 0-45 -45 Zinsen (10%) -60-60 -60 Zinsertrag 25 58 BMG -500-30 1.053 Steuerzahlung 0 250 13,5-421,2 vollständiger Finanzplan t 0 t 1 t 2 t 3 Zahlungsreihe -1.000 150 180 1.200 Eigenkapital 400 Fremdkapital 600 Zinsen (10 %) -60-60 -60 Tilgung -600 Projekt 1-90 120 150 Steuerzahlung 250 13,5-421,2 Zinsertrag 25 58 Rückfluss Anlage 250 528,5 Anlage pauschal 12% -250-528,5-855,3 Finanzsaldo 0 0 0 0 r s = 28,83 % > (1-s)r VEW: 855,3 VEW: Vermögensendwert Prof. Dr. Rainer Elschen - 128 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 7 Blohm, H. / Lüder, K.: Investition, 8. Aufl., München 1995, S. 120-125. Götze, U.: Investitionsrechnung, 5. Aufl., Berlin et al. 2006, S. 119-144. Grob, H. L.: ZP-Stichwort: Methode der vollständigen Finanzpläne, in: Zeitschrift für Planung, o. Jg. (1995), S. 389-394. Kruschwitz, L.: Investitionsrechnung, 10. Aufl., München 2005, S. 46-56 und S. 117-151. Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 52-59 und S. 69-73. Prof. Dr. Rainer Elschen - 129 -

2.4 Bestimmung von Investitionsprogrammen Prof. Dr. Rainer Elschen - 131 -

Investitionsprogrammentscheidung (1) Welches Investitionsprogramm soll unter Berücksichtigung verschiedener Finanzierungsannahmen verwirklicht werden? Ausgangssituation: Alternativen schließen sich nicht gegenseitig aus Alternativen sind aber unabhängig voneinander Entscheidung abhängig von der Finanzierungssituation Keine Restriktionen (vollkommener Kapitalmarkt) Alle Alternativen mit C0 > 0 Budgetbeschränkung und/oder mit Finanzierungsvolumen steigender Zinssatz Auswahl unter isoliert betrachteten (unabhängigen!) vorteilhaften Alternativen notwendig Kriterium grundsätzlich: maximale Summe der Kapitalwerte Prof. Dr. Rainer Elschen - 132 -

Investitionsprogrammentscheidung (2) Budgetbeschränkung und einheitlicher Zinssatz beliebige Teilbarkeit der Projekte: Kapitalwertrate (Profitability Index) = C 0 / A 0 keine Teilbarkeit der Projekte: Kapitalwertrate nur als Suchmodus Summe der Kapitalwerte für verschiedene Kombinationen prüfen, die das Budget (weitgehend) ausschöpfen Dean Modell als Alternativansatz: Auf Basis der Internen Zinsfußmethode wird eine Kapitalangebotskurve und eine Kapitalnachfragekurve abgeleitet. Durch den Schnittpunkt wird das optimale Investitionsprogramm festgelegt. Prof. Dr. Rainer Elschen - 133 -

Beispiel zum Dean-Modell (1) Kapitalnachfragekurve = Investitionsrangfolge Investition Inv.-Nr. [1] Inv.-Nr. [2] Inv.-Nr. [3] Inv.-Nr. [4] Inv.-Nr. [5] Interner Zins 12,00% 6,25% 10,00% 30,00% 20,00% Rang 3 5 4 1 2 Kapitalbedarf (100) (160) (70) (60) (30) Investitionsrangfolge [4] [5] [1] [3] [2] Kapitalbedarf 60 30 100 70 160 kum. Kapitalbedarf 60 90 190 260 420 Kapitalangebotskurve = Finanzierungsrangfolge Finanzierungsobjekt (4) (1) (2) (3) Zinsen 4% 8% 11% 15% Kapitalangebot 80 50 70 160 kum. Kapitalangebot 80 130 200 360 Prof. Dr. Rainer Elschen - 134 -

Beispiel zum Dean-Modell (2) Graphische Lösung: r Kapitalnachfrage Investition 4, 5 und 1 werden realisiert. Dazu werden die Finanzierung 4 und 1 vollständig, sowie 2 teilweise benötigt. 30% [4] Kapitalangebot 20% 11% 10% (4) [5] [1] (3) (2) (1) [3] [2] 100 200 300 400 Volumen 190 Prof. Dr. Rainer Elschen - 135 -

Beurteilung des Dean-Modells Positiv: einfache Handhabung ermöglicht Einblick in die Probleme bei Budgetbeschränkung Negativ: Prämissen bei der Ermittlung der Internen Zinsfüße müssen beachtet werden Kapitalbedarfskurve und Kapitalnachfragekurve beziehen sich nur auf Endzeitpunkte führt daher bei mehrperiodigen Alternativen nicht zwingend zur Optimallösung bei mehrperiodigen Alternativen und/oder Interdependenzen zwischen den Alternativen nicht anwendbar lineare Programmierung Prof. Dr. Rainer Elschen - 136 -

Optimale Nutzungsdauer (1) Zeitpunkt zwischen Anschaffung und Ausscheiden eines Objektes wirtschaftliche Nutzungsdauer ist kürzer als technische Nutzungsdauer aufgrund von: steigenden Wartungskosten durch Verschleiß, technischem Fortschritt, veränderten Produktionsanforderungen, behördlichen Vorschriften Die Nutzungsdauer der Anlage ist nicht vorgegeben, sondern durch das zeitliche Kapitalwertmaximum zu bestimmen. Das Ergebnis hängt davon ab, ob die Investition einmalig, mehrfach oder unendlich oft identisch durchgeführt wird. Die Nutzungsdauer einer Vorgängerinvestition ist umso kürzer, je erfolgsträchtiger die geplanten Nachfolgeinvestitionen sind und je öfter sie getätigt werden. Prof. Dr. Rainer Elschen - 137 -

Bestimmung der optimalen Nutzungsdauer (bei streng konkaver Kapitalwertfunktion) bei einmaliger Investitionsdurchführung: Der Zahlungsüberschuss bei Verlängerung der Nutzungsdauer muss die Verzinsung des Restwertes und die Abnahme des Restwertes durch die längere Nutzungsdauer decken. bei einmaliger identischer Wiederholung: Der Zahlungsüberschuss bei Verlängerung der Nutzungsdauer der ersten Investitionsdurchführung muss zusätzlich die Verzinsung des Kapitalwertes der zweiten Investitionsdurchführung decken. bei unendlicher identischer Wiederholung: Der Zahlungsüberschuss bei Verlängerung der Nutzungsdauer einer Investitionsdurchführung muss zusätzlich die Verzinsung der Kapitalwerte aller folgenden Investitionsdurchführungen decken. Die Nutzungsdauer jeder Investition ist daher identisch. Prof. Dr. Rainer Elschen - 138 -

Beispiele zur Bestimmung der optimalen Nutzungsdauer (1) bei einmaliger Investitionsdurchführung: n opt =4 1 2 3 4 5 6 7 8 t N(t) RW(t) i*rw(t-1) Diff. RW (4) + (5) (2) - (6) Co(t) 0-1.000 1.000 1 400 850 100 150 250 150 136,36 2 325 700 85 150 235 90 210,74 3 250 550 70 150 220 30 233,28 4 210 400 55 150 205 5 236,70 5 180 250 40 150 190-10 230,49 bei zweimaliger Investitionsdurchführung: n 2opt = 4, n 1opt = 3 retrograde Bestimmung 1 2 3 4 5 6 7 8 t N(t) RW(t) i*rw(t-1) Diff. RW i*co(n2) (4) + (5) + (6) (2) - (7) 0-1000 1000 1 400 850 100 150 23,67 273,67 126,33 2 325 700 85 150 23,67 258,67 66,33 3 250 550 70 150 23,67 243,67 6,33 4 210 400 55 150 23,67 228,67-18,67 5 180 250 40 150 23,67 213,67-33,67 Prof. Dr. Rainer Elschen - 139 -

Beispiele zur Bestimmung der optimalen Nutzungsdauer (2) Bei unendlicher identischer Wiederholung der Investition gilt für den Kapitalwert der Investitionskette: C o C o (n) C q (n) o n C q (n) o 2n C (n) o... 3n q und nach Umformung: C o a(n) i mit a(n): Annuität in Abhängigkeit von der Nutzungsdauer n 1 2 3 4 C 0 (n) 136,36 210,74 233,28 236,70 WGF (10%,n) 1,10 0,58 0,40 0,32 a(n) 150,00 121,43 93,80 74,68 a(n)/i 1.500,00 1.214,00 938,00 747,00 n opt = 1 Prof. Dr. Rainer Elschen - 140 -

2.5 Das Problem der Unsicherheit Prof. Dr. Rainer Elschen - 141 -

Unsicherheit Unsicherheit besteht über künftige Entwicklungen relevanter Größen (z.b. richtige Absatzprognose, Änderung von Rahmenbedingungen, Entwicklung der Produktionstechnologie) in Verbindung mit der durch die Investitionsentscheidung verbundenen Inflexibilität. Unsicherheit = Risiko i.w.s. Ungewißheit keine Wahrscheinlichkeiten bekannt Risiko i.e.s. Objektive und subjektive Wahrscheinlichkeiten bekannt aber auch: Risiko als Verlustgefahr Chance Prof. Dr. Rainer Elschen - 142 -

Klassische Korrekturverfahren bei Unsicherheit (1) Risikozu- bzw. abschlag bei Aus- und Einzahlungen aber: ungenau, Kumulationsgefahr maximale Amortisationsdauer als Nebenbedingung aber: willkürlich, extrem risikoscheu Risikozuschläge beim Kalkulationszinsfuß aber: Zuschlagshöhe nur schwer einzuschätzen Sensitivitätsanalyse errechnet kritische Werte, bis zu denen die Entscheidung sich nicht ändert aber: kein konkreter Entscheidungsvorschlag, Modell ist nur noch entscheidungsunterstützend Prof. Dr. Rainer Elschen - 143 -

Klassische Korrekturverfahren bei Unsicherheit (3) Berechnung mit korrigierten Größen: Erlöse werden mit einem Abschlag von 5%, variable Kosten mit einem Zuschlag von 5% versehen. Zukünftige Zinsentwicklung ist unsicher, deswegen wird der Kalkulationszins auf 12% hoch gesetzt: Ergebnis: t 0 t 1 t 2 t 3 t 4 Anschaffung -400.000 Erlöse +380.000 +380.000 +380.000 +380.000 var. Kosten -210.000-210.000-210.000-210.000 fixe Kosten -50.000-50.000-50.000-50.000 Zahlungsreihe -400.000 +120.000 +120.000 +120.000 +120.000 Nun beträgt der Kapitalwert -35.518 Euro. Prof. Dr. Rainer Elschen - 145 -

Entscheidungsverfahren bei Risiko Entscheidung nach Erwartungswert (-Regel oder Bayes-Regel) aber: setzt risikoneutralen Entscheider voraus Entscheidung nach Erwartungswert und Streuung (--Regel) aber: Widersprüche zur Risikonutzentheorie möglich Entscheidung nach dem Bernoulli-Prinzip aber: problematische Bestimmung der Risikonutzenfunktion; Aussagefähigkeit der Konzeption z.t. strittig (Risikonutzen = Geldnutzen?) Entscheidungen auf Basis des CAPM ohne Bezug auf individuelle Risikoeinstellungen aber: sehr restriktive Prämissen des CAPM Simulation und Entscheidungsbaumverfahren für mehrstufige Entscheidungen aber: Lediglich Entscheidungsunterstützung durch Problemstrukturierung Prof. Dr. Rainer Elschen - 146 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 8 Götze, U.: Investitionsrechnung, 5. Aufl., Berlin et al. 2006, S. 235-251 und S. 289-303 und S. 343-352. Kruschwitz, L.: Investitionsrechnung, 10. Aufl., München 2005, S. 196-211 und S. 221-245. Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 59-67 und S. 83-87 und S. 93-98. Prof. Dr. Rainer Elschen - 147 -

2.6 Grundlagen der Wertpapierbewertung Prof. Dr. Rainer Elschen - 149 -

Organisation der Finanzmärkte (1) Finanzmärkte Geldmarkt Kapitalmarkt Bankengeldmarkt Unternehmensgeldmarkt Wertpapierhandel ( auf Primär-und Sekundärmarkt ) Geldmarktpapiere Zentralbankguthaben Industrieclearing Konzernclearing börslich außerbörslich Terminmarkt Kassamarkt Prime Standard General Standard Amtlicher Markt Geregelter Markt Freiverkehr Exchange Traded Funds Quelle: Perridon/Steiner Prof. Dr. Rainer Elschen - 150 -

Organisation der Finanzmärkte (2) Terminmärkte Terminbörsen (EUREX aus Fusion von SOFFEX und DTB) Over-the-Counter Märkte (OTC-Märkte) Kriterien zur Beurteilung von Terminmärkten: Risikoeffizienz Liquidität Transaktionskosten Informationseffizienz Anlegerschutz OTC-Märkte = außerbörsliche Märkte DTB = Deutsche Terminbörse SOFFEX = Schweizer Terminbörse EUREX = Europäisches Börsensystem Prof. Dr. Rainer Elschen - 151 -

Bewertung festverzinslicher Wertpapiere (1) Bewertungskriterien: Sicherheit und Fungibilität Länderrisiko unternehmensspezifische Risiken titelspezifische Risiken Rating-Agenturen (Standard & Poors, Moody s, Fitch) Zinsänderungsrisiken Endwertänderungsrisiko Marktwertänderungsrisiko Literaturhinweis: Perridon / Steiner, m.w.n. Prof. Dr. Rainer Elschen - 152 -

Bewertung festverzinslicher Wertpapiere (2) S & P Moody s Bedeutung der Symbole AAA Aaa Extrem starke Zinszahlungs- und Tilgungskraft des Emittenten AA Aa Sehr starke Zinszahlungs- und Tilgungskraft des Emittenten A A Gute Zinszahlungs- und Tilgungskraft; der Schuldner ist aber an-fälliger für negative Wirtschaftsentwicklungen als die oben genannten BBB Baa Ausreichende Zahlungsfähigkeit bei negativer Wirtschafts- oder Um-feldentwicklung kann die Zinszahlungs- und Tilgungsfähigkeit stärker beeinträchtigt werden als in höheren Ratingklassen BB Ba Noch ausreichende die Zinszahlungs- und Tilgungsfähigkeit; es sind aber Gefährdungselemente vorhanden, die zu Abstufungen führen können B B Derzeit noch ausreichende Zahlungsfähigkeit; starke Gefährdungs-elemente vorhanden CCC CC C Starke Tendenz zu Zahlungsschwierigkeiten Emittent mit CCC bewertet, allerdings sind die zugrundeliegenden Verbindlichkeiten nachrangig besichert Caa Ca Zins- und Tilgungszahlungen stark gefährdet oder eingestellt CI Zinszahlungen eingestellt D C Emittent zahlungsunfähig +/- 1,2,3 Feinabstufung innerhalb der Kategorien Quelle: Perridon / Steiner Prof. Dr. Rainer Elschen - 153 -

Bewertung festverzinslicher Wertpapiere (3) Bestimmung der Effektivverzinsung (i eff ): Exakt ( Z n = Zins + Tilgung ) E T n0 Z (1 i n eff ) n! 0 Näherungslösung i eff i n R E T E mit E : Ankaufskurs T : Laufzeit i n : Nominalzins R : Rückzahlungskurs Prof. Dr. Rainer Elschen - 154 -

Bewertung festverzinslicher Wertpapiere (4) Bewertung riskanter Anleihen durch eine Barwertberechnung erfordert eine Quantifizierung des Risikos: a) Diskontierung der unsicheren Zahlungen mit dem risikoadäquaten Zinssatz (aus Kapitalmarktmodellen oder Rating-orientiert) b) Diskontierung der Sicherheitsäquivalente mit risikolosem Zinssatz c) Bewertung mit Hilfe der Optionspreistheorie: Anleihewert = Wert der risikolosen Anleihe./. Wert der Verkaufsoption auf die Unternehmensaktiva Prof. Dr. Rainer Elschen - 155 -

Bewertung festverzinslicher Wertpapiere (5) Bei der Barwertberechnung des Wertes einer Anleihe E ist regelmäßig kein einheitlicher laufzeitunabhängiger Zinssatz gegeben. Zinsstrukturkurve ( flach/ steil oder normal/ invers ) Wert der Anleihe bei Verwendung von: Spot-Rates (Zerobond-Renditen): E n t1 (1 Z t i t ) n Forward-Rates: Forward-Rates = Verzinsung für ein in der Zukunft liegendes Geschäft, die zum gegenwärtigen Zeitpunkt zu erzielen ist E n t1 t k1 Z (1 t i k ) Prof. Dr. Rainer Elschen - 156 -

Duration und Zinsänderungsrisiken (1) Duration D = durchschnittliche, dynamisierte Kapitalbindung D n t1 n t Z t1 Z t t (1 (1 r) r) t t mit Z t : Zahlungen der Periode t r : Marktrendite der Anleihe n : Laufzeit der Anleihe Wenn Duration D = Planungshorizont P, dann ist die Anlage immunisiert gegen Zinsänderungsrisiken, d.h.: Endvermögen Endvermögen bei Anlage zum Marktzins für P Jahre Literaturhinweis: Perridon / Steiner Prof. Dr. Rainer Elschen - 157 -

Duration und Zinsänderungsrisiken (2) Steigt (sinkt) der Marktzins, so sinkt (steigt) der Kurs der Anleihe. Die Couponerlöse können aber zu höheren (niedrigeren) Zinsen angelegt werden. Durch Kurswertverlust (-gewinn) und Wiederanlagegewinn (-verlust) ergibt sich ein kompensatorischer Effekt, auf dem die Absicherung gegen das Zinsänderungsrisiko beruht. Durch Marktzinsänderung weichen geplanter und möglicher Wertverlauf des Anleiheengagements voneinander ab. Prof. Dr. Rainer Elschen - 158 -

Duration und Zinsänderungsrisiken (3) Wert (+i) FV (-i) geplanter Werteverlauf (-i) PV 0 1 2 t D? 3 Zeit (+i) mögliche Werteverläufe Quelle: Süchting, Joachim Prof. Dr. Rainer Elschen - 159 -

Duration und Zinsänderungsrisiken (4) Die Dauer bis zum Erreichen des Schnittpunktes bezeichnet man als Duration. Ist man an einer Ausschaltung des Zinsänderungsrisikos interessiert, sollte eine Anlage mit einer Duration gewählt werden, die der voraussichtlichen Anlagedauer entspricht. Prof. Dr. Rainer Elschen - 160 -

Aktienbewertung (1) Warum Gedanken zur Aktienbewertung? Verbesserung der Anlagenentscheidungen durch Prognose der Marktentwicklung Erkennung und Nutzen der Abweichung des Börsenkurses vom tatsächlichen Wert. Wertbestimmung in Fällen ohne Marktpreis, z.b.: Going public Verkauf von Teilbetrieben Die Einkünfte (cash flow, Gewinne) des Unternehmens sind oftmals die wichtigste Bewertungsgröße. Prof. Dr. Rainer Elschen - 162 -

Zwei unterschiedliche Ansätze: Aktienbewertung (2) Fundamentalanalyse Berechnung des richtigen Wertes mit Hilfe der Investitionsrechnung (Barwert der Rückflüsse an den Investor) aber: tatsächliche Marktpreise weichen regelmäßig vom richtigen Wert ab Technische Analyse Prognose der Kursentwicklung aus bisherigem Kursverlauf (insbesondere Chartanalyse) aber: Random-Walk-Hypothese behauptet zufällige Schwankungen der Kurse um ihre inneren Werte Prof. Dr. Rainer Elschen - 163 -

Fundamentalanalyse (1) Gegenwartswert der Aktie (Innerer Wert) K 0 : K 0 n t1 (1 R t i) t K n (1 i) n mit R t = Rückfluss je Aktie in den Jahren t=1 bis n i = einheitlicher Kalkulationszinssatz K n = Veräußerungswert der Aktie am Ende des Planungshorizonts ohne Wachstumsrate mit Wachstumsrate g Für n folgt K 0 t1 R t (1 i) t K t g R0 (1 g) 0 t t1 (1 i) R i - g für konstante Rückflüsse K R 0 t t1(1 i) R i Prof. Dr. Rainer Elschen - 164 -

Fundamentalanalyse (2) Problembereiche: Bestimmung von R t Gewinnorientierung nicht zahlungsbezogen DVFA/SG Ergebnisgrößen DVFA= SG= Wahl des Kapitalisierungszinssatzes Zins- und Risikokomponente Risikoprämie anhand CAPM oder APT ermittelbar Alternative: Deutsche Vereinigung für Finanzanalyse & Asset Management Schmalenbachgesellschaft Price-Earning Ratio (PER)/ Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) Aktienwert = Gewinn marktübliches PER / KGV Kurs-Cash-Flow-Verhältnis (KCF) Prof. Dr. Rainer Elschen - 165 -

Technische Analyse zwei Gruppen: Verfahren zur Erfassung der Grundtendenz an der Börse Basistrend, Primär- und Sekundärzyklen Dow-Theorie, Advance-Decline-Index Verfahren zur Analyse einzelner Aktienwerte Aktientrendanalyse Widerstands- und Unterstützungslinien Formationen-Systeme Advance-Decline-Index = gibt Auskunft über die Zahl von im Kurs gefallenen und gestiegenen Aktienwerten DOW- Theorie = Methode, die die Grundtendenz des Aktienmarktes bestimmt Prof. Dr. Rainer Elschen - 166 -

Fragestellungen: Portfolio-Selection-Modell (1) Erklärung des beobachteten Anlegerverhaltens zur Anlage in mehreren Wertpapieren daraus Handlungsempfehlungen für die Portefeuillegestaltung ableiten Weiterführende Literaturhinweise: Schmidt/Terberger; Perridon/Steiner Prof. Dr. Rainer Elschen - 167 -

Portfolio-Selection-Modell (2) Aussagen: Diversifikation mindert regelmäßig das Gesamtrisiko. Effiziente Aktienportefeuilles stellen Portefeuilles dar, die eine Renditesteigerung nur bei einer Erhöhung des Risikos erlauben. Das optimale Portefeuille des Anlegers bestimmt sich aus den effizienten Portefeuilles je nach dessen Risikoneigung. Bei risikolosen Geldanlage- und aufnahmemöglichkeiten ist das optimale Portefeuille unabhängig von der Risikoneigung. Separationstheorem (analog Fisher-Separation) Prof. Dr. Rainer Elschen - 168 -

Wiederholungsfragen Kapitel 2 (1) 1. Erläutern Sie den zahlungsorientierten Investitionsbegriff? 2. Was versteht man unter einer immateriellen Investition? Nennen Sie ein Beispiel. 3. Welche Gemeinsamkeiten haben die statischen Investitionsrechenverfahren? 4. Nennen Sie Anwendungsmöglichkeiten der Kostenvergleichs-rechnung. 5. Was ist die Entscheidungsgröße bei der Amortisationsrechnung und wie wird sie ermittelt? 6. Inwieweit unterscheiden sich statische und dynamische Investitionsverfahren? Prof. Dr. Rainer Elschen - 169 -

Wiederholungsfragen Kapitel 2 (2) 7. Was ist der Barwert? Und was ist der Interne Zinsfuß? 8. Was ist der vollständige Finanzplan und was bewirkt er? 9. Welche Annahmen werden beim Standardmodell getroffen und welche Probleme gibt es? 10.Was ist Capital Budgeting? 11.Welche klassischen Korrekturverfahren bei Unsicherheit gibt es 12.und wie sind diese zu beurteilen? 13.Was ist der geregelte Markt? 14.Warum macht man sich Gedanken zur Aktienbewertung und 15.Welche unterschiedlichen Ansätze gibt es? 16.Was ist die DOW-Theorie? Prof. Dr. Rainer Elschen - 170 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 9 Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 149-182 und S. 189-195 und 197-208 und S. 214-217 und S. 221 f. Prof. Dr. Rainer Elschen - 171 -

3 Management der Kapitalbeschaffung (Finanzierung) Prof. Dr. Rainer Elschen - 173 -

3.1 Grundlagen Prof. Dr. Rainer Elschen - 174 -

Eigenkapital vs. Fremdkapital Eigenkapital Mezzaninekapital Fremdkapital ist an Gewinnen und Verlusten beteiligt Mischform zwischen EK und FK weder am Gewinn noch am Verlust beteiligt (i.d.r.) fordert keine Sicherheiten wird im Falle der Insolvenz nachrangig bedient + langfristig + keine laufenden Zinszahlungen Quelle: Bleis S.89 Prof. Dr. Rainer Elschen Ausgestaltung wie FK, aber: - immer langfristig - keine Sicherheiten - im Insolvenzfall nachrangig + stärkt die EK-Basis + flexible Ausgestaltung (i.d.r. laufende Zinszahlung, Tilgung meist am Laufzeitende) - 175 - festgelegte Zinsen (i.d.r.) fordert Sicherheiten(i.d.R.) keine Mitsprache vorrangig im Insolvenzfall + keine Abgabe von Gesellschaftsanteilen + i.d.r. kein Mitspracherecht

Investition vs. Finanzierung bisher: Wie verwende ich das Kapital am besten? jetzt: Wie beschaffe ich das notwendige Kapital am besten? Beurteilung mit Investitionsrechenverfahren möglich, da es auch bei der Finanzierungsentscheidung um die Bewertung eines riskanten Wirtschaftsgutes (Finanztitels) geht. die Finanzierung auch durch eine Zahlungsreihe (allerdings mit einer Einzahlung beginnend) dargestellt werden kann. Literaturhinweise: Brealey / Myers, Ch. 13 Prof. Dr. Rainer Elschen - 176 -

3.2 Systematisierung der Finanzierungsformen Prof. Dr. Rainer Elschen - 177 -

Systematisierung der Finanzierungsarten (1) Unternehmung Finanzmarkt interne Finanzierung aus Umsatz- Prozess aus Vermögensumschichtung Eigenkapital Fremdkapital externe Finanzierung Prof. Dr. Rainer Elschen - 178 -

Systematisierung der Finanzierungsarten (2) Finanzierung Eigenfinanzierung Fremdfinanzierung Beteiligungsfinanzierung (Einlagenfinanzierung) Selbstfinanzierung (Finanzierung aus Gewinnen) Finanzierung durch Kapitalfreisetzung Finanzierung aus Rückstellungen Kreditfinanzierung Innenfinanzierung Außenfinanzierung Prof. Dr. Rainer Elschen - 179 -

Formen der externen Finanzierung Außenfinanzierung Beteiligungsfinanzierung Kreditfinanzierung Geld- und Kapitalmarkt Kredite im Waren und Leistungsverkehr Sonderformen Langfristige Darlehen Kurzfristige Darlehen Leasing ABS Factoring Lieferantenkredit Kundenanzahlungen Prof. Dr. Rainer Elschen - 180 -

Formen der Beteiligungsfinanzierung (1) Aktien Stammaktien Vorzugsaktien Inhaberaktien Namensaktien Stimmrechtsvorzüge Dividendenvorzüge Vinkulierte Namensaktien Vorzüge am Liquidationserlöse Prof. Dr. Rainer Elschen - 181 -

Formen der Beteiligungsfinanzierung (2) Eine Aktie ist ein Wertpapier und verbrieft den Anteil an einer Gesellschaft. Rechte des Aktionärs: Teilnahme an der Hauptversammlung Stimmrecht Dividendenrecht Anteil am Liquidationserlös Bezugsrecht Informationsrecht Inhaberaktie: Übertragung durch Einigung und Übergabe. Namensaktie: WP, das auf eine bestimmte Person ausgestellt ist. Besitzer ist im Aktienbuch eingetragen. Übertragung durch Einigung, Indossament und Übergabe. Vinkulierte Namensaktie: Die Übertragung bedarf zusätzlich der Zustimmung der Gesellschaft Prof. Dr. Rainer Elschen - 182 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 10 Brealey, R. A. / Myers, S. T.: Principles of Corporate Finance, 7. Aufl., Boston 2003, S. 343-370 und S. 376-395. Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 347-369 und S. 373-400 und S. 418-424. Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 1999, S. 18-25. Süchting, J.: Finanzmanagement, 6. Aufl., Wiesbaden 1995, S. 26-32 und S. 80-100 und S. 129-164 und S. 184-193. Wöhe, G. / Bilstein, J.: Grundzüge der Unternehmensfinanzierung, 9. Aufl., München 2002, S. 1-29 und S. 78-96 und S. 178-215 und S. 232-273 und S. 297-303 und S. 309-324. Prof. Dr. Rainer Elschen - 183 -

Einheitskursfeststellung Kursfeststellung nach dem Meistausführungsprinzip durch Börsenmakler. Kaufaufträge Verkaufsaufträge Stück Kurs ( /St.) Stück Kurs ( /St.) 40 billigst 50 bestens 60 203 30 200 40 202 40 201 40 201 30 202 30 200 30 203 Rechnerische Einheitskursermittlung: Kurs ( /St.) Nachfrage (Stück) Angebot (Stück) Mögliche Ausführungen (Stück) 200 210 80 80 201 180 120 120 202 140 150 140 203 100 180 100 Einige wichtige Kurszusätze: B bezahlt weder Nachfrage- noch Angebotsüberhang B Brief es lagen nur Verkaufsorder vor; keine Nachfrage G Geld es lagen nur Kauforder vor; kein Angebot bb bezahlt Brief zum Einheitskurs bestand noch ein Angebotsüberhang bg bezahlt Geld zum Einheitskurs bestand noch ein Nachfrageüberhang - gestrichen die Aktie wurde nicht gehandelt; keine Aufträge T Taxkurs geschätzter Kurs; kein Handel exd, exb ex Dividende / ex Bezugsrecht Prof. Dr. Rainer Elschen - 185 -

Formen von Kapitalerhöhungen (1) Kapitalerhöhung durch Verkauf neuer Aktien Ausgabe von Berichtigungsaktien Kapitalerhöhung gegen Einlagen Bedingte Kapitalerhöhung Genehmigtes Kapital Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln Prof. Dr. Rainer Elschen - 186 -

Formen von Kapitalerhöhungen (2) Kapitalerhöhung gegen Einlagen (ordentliche Kapitalerhöhung) Gegen Einlage werden junge Aktien ausgegeben. Altaktionäre haben Bezugsrecht auf neue Aktien. Bedarf 75% der Stimmen des anwesenden Kapitals bei der HV. Genehmigte Kapitalerhöhung Die HV ermächtigt den Vorstand innerhalb der nächsten 5 Jahre und nach Zustimmung des Aufsichtsrates junge Aktien auszugeben. Bedingte Kapitalerhöhung Die HV beschließt eine Kapitalerhöhung bis zu einem gewissen Höchstbetrag. Abhängig von der tatsächlichen Entscheidung der Anleger (z.b. bei Wandelanleihen und Optionsanleihen). Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln - Umwandlung von Kapital- oder Gewinnrücklagen in Grundkapital - Senkung des Börsenkurses möglich - Ausgabe von Berichtigungsaktien - Eigentumsverhältnisse bleiben bestehen Prof. Dr. Rainer Elschen - 187 -

Bezugsrecht bei Kapitalerhöhungen (1) Bezugsrecht notwendig, da sich ansonsten die Beteiligungsquote ändern würde die Alteigentümer ansonsten regelmäßig Vermögensverluste erleiden würden Ermittlung des Bezugsrechts: B K a Kn DN a 1 n K a M B M a Ka n K a n n K a = Kurs der alten Aktien K n = Kurs der neuen Aktien M = Mischkurs aller Aktien DN = Dividendennachteil der neuen Aktien a n = Bezugsverhältnis Prof. Dr. Rainer Elschen - 188 -

Bezugsrecht bei Kapitalerhöhungen (2) Beispiel einer Kapitalerhöhung im Verhältnis 2:1 Nennwert der Aktien 50 Emissionskurs neue Aktien 150 Kurs Altaktien 309 Rechnerischer Wert B des Bezugsrechts: B K a Kn DN a 1 n 309 2 1 150 1 53 Prof. Dr. Rainer Elschen - 189 -

Formen der Kreditfinanzierung Formen der Kreditfinanzierung Geld- und Kapitalmarkt Langfristige Darlehen: Anleihen/Obligationen Kuponanleihen Zerobonds Floating Rate Notes Doppelwährungsanleihen Wandelanleihen Optionsanleihen Kurzfristige Darlehen: Kontokorrent Diskontkredit Lombardkredit Akzeptkredit Avalkredit Kredite im Waren- Leistungsverkehr Lieferantenkredit Kundenanzahlungen Sonderformen Leasing Factoring ABS Prof. Dr. Rainer Elschen - 191 -

Langfristige Darlehen Kuponanleihen: Der Kupon ist der Zinsschein eines festverzinslichen WP. Investition und Finanzierung Vorlesung WS 2011/12 Zerobonds: - Schuldverschreibungen ohne Zinskupon - Differenz zwischen Ausgabe- und Rücknahmekurs entspricht der Zinszahlung während der Laufzeit des Zerobonds inkl. den Zinseszinsen. Floating Rate Notes: - Anleihen mit einer variablen Verzinsung. - Zinsfestsetzung in regelmäßigen Abständen anhand eines Referenzzinssatzes (z.b. Euribor). Doppelwährungsanleihen: - Mittelaufbringung und Rückzahlung in unterschiedlichen Währungen. - Zinszahlung könnte in einer dritten Währung gezahlt werden. Wandelanleihe: - Schuldverschreibung einer AG - Beinhaltet das Recht unter Zuzahlung eines Bezugspreises in eine Aktie des Unternehmens umzutauschen. Optionsanleihe: - Anleihen von Unternehmen, denen z.b. als Ausgleich für eine niedrigere Verzinsung - ein Optionsschein (warrant) beigefügt ist. - Anleihe wird bei Fälligkeit zu 100 Prozent zurückgezahlt. - Optionsschein verfällt, wenn die Option nicht ausgeübt wird. Prof. Dr. Rainer Elschen - 192 -

Kurzfristige Darlehen Kontokorrentkredit: - (auch Dispositionskredit) Festgelegte Kreditlinie auf einem Kontokorrentkonto - I.d.R. sehr hoher Zinssatz Diskontkredit: Einräumung einer Kreditlinie, bis zu der ein Kredit durch Verkauf von Wechseln an die Bank in Anspruch genommen werden kann. Lombardkredit: Kreditgewährung gegen Verpfändung von beweglichen Sachen oder Rechten (Faustpfandprinzip) Akzeptkredit: - Die Bank akzeptiert innerhalb einer festgelegten Kreditgrenze vom Kreditnehmer ausgestellte Wechsel. - Zurverfügungstellung der eigenen Kreditwürdigkeit - Wechsel werden meist von KI selbst diskontiert Avalkredit: - Hierbei stellt das Kreditinstitut die eigene Kreditwürdigkeit zur Verfügung. - Das KI gewährt Kredit durch Übernahme einer Bürgschaft oder Stellung einer Garantie. Prof. Dr. Rainer Elschen - 193 -

Formen der Kreditsicherung Formen der Kreditsicherung Personalsicherheiten Realsicherheiten Bürgschaft Garantie Wechselsicherung Verpfändung Zession selbstschuldnerisch Ausfallbürgschaft Prof. Dr. Rainer Elschen - 194 - Sicherungsübereignung Hypothek Eigenständige Bedeutung der Sicherheiten im Vergleich zu Risikozuschlägen zum Kalkulationszinsfuß. Grundpfandrechte Grundschuld

Personalsicherheiten (1) Bürgschaft: - Vertrag, durch den sich der Bürge verpflichtet, dem Gläubiger für die Erfüllung der Verbindlichkeiten des Schuldners einzustehen. - Es sind Einreden des Bürgen möglich, z.b. Einrede der Vorausklage. Selbstschuldnerische Bürgschaft: - kein Recht der Vorausklage gegen den Hauptschuldner - Der Bürge ist sofort zur Zahlung verpflichtet, wenn der Hauptschuldner bei Fälligkeit die verbürgte Verbindlichkeit nicht zahlt. Ausfallbürgschaft: Der Bürge muss erst zahlen, wenn ihm der tatsächliche Ausfall vom Gläubiger nachgewiesen wird (erfolglose Zwangsvollstreckung). Mitbürgschaft: - mehrere Bürgen haften gemeinschaftlich - jeder Bürge kann ganz oder teilweise in Anspruch genommen werden - Ausgleichsanspruch der Bürgen untereinander Prof. Dr. Rainer Elschen - 195 -

Personalsicherheiten (2) Höchstbetragsbürgschaft: Haftung des Bürgen wird auf einen Höchstbetrag begrenzt. Garantie: - Garantiegeber verpflichtet sich für den Eintritt eines bestimmten Erfolges oder für das Ausbleiben eines Misserfolges Gewähr zu leisten. - Garantie ist nicht akzessorisch, sondern abstrakt. Wechselsicherung: - Kreditgeber nimmt zur Sicherung des Kredits einen Wechsel des Kreditnehmers herein. - Wenn sich auf dem Wechsel neben dem Kreditnehmer noch weitere Personen verpflichtet haben ergibt sich für den Kreditgeber eine ähnliche Sicherung wie bei der Bürgschaft. Prof. Dr. Rainer Elschen - 196 -

Realsicherheiten (1) Pfandrecht: Dingliches Recht an fremden Sachen oder Rechten, das den Gläubiger berechtigt, sich durch Verwertung des pfandrechtlich belasteten Gegenstandes zu befriedigen. Zession: Sicherungsabtretung) Das Eigentum an Forderungen und anderen Rechten wird formal an den Kreditgeber übertragen. Sicherungsübereignung: - Übereignung von beweglichen Sachen durch den Kreditnehmer an den Gläubiger zur Sicherung der Forderung. - keine gesetzliche Regelung Grundpfandrechte: - Dingliche Rechte an einem Grundstück, die unabhängig von dessen jeweiligem Eigentümer bestehen können. - Verpfändung unbeweglicher Sachen kann als Hypothek, Grundschuld und Rentenschuld erfolgen. Prof. Dr. Rainer Elschen - 197 -

Realsicherheiten (2) Hypothek: Streng akzessorischer Charakter und ist vom Bestand der dazugehörigen persönlichen Geldforderung abhängig. Grundschuld: - Es wird keine persönliche Forderung des Gläubigers vorausgesetzt. - Sie liegt unabhängig davon auf dem Grundstück mit der Wirkung, dass aus diesem an den Eigentümer der Grundschuld eine Geldsumme zu zahlen ist. (Rentenschuld:) - aus dem Grundstück ist eine regelmäßige Rente zu zahlen - als Kreditsicherheit wenig geeignet Prof. Dr. Rainer Elschen - 198 -

Kosten der Kreditfinanzierung - Obligationen Obligationen i N d k e k l n n D Statische Berechnung i stat i N d ke k nd 1 d k e l n = Nominalzins = Disagio = einmalige Kreditgebühr (bez. auf Nennwert) = laufende Kreditgebühren (bez. auf Nennwert) = Gesamtlaufzeit = durchschnittliche Laufzeit; Dynamische Berechnung - Erstellen der Zahlungsreihe - Berechnung mit Interner Zinsfußmethode: Interpolation exakt Im Falle einer Ratentilgung gilt: n D n nf 2 mit n F = Anzahl der Tilgungsfreijahre 1 n F Prof. Dr. Rainer Elschen - 199 -

Kosten kurzfristiger Finanzierung (1) effektive Kosten eines Lieferantenkredits bei Skontoverzicht effektive Kosten eines Diskontkredits i stat Skontosatz 1 Skontosatz 360 Laufzeit[inTagen] i stat n WS d S 360 n WS (WS d 360 S) 360 n Skontonutzung hat auch Signalfunktion bezüglich der Bonität! WS = Wechselsumme (Nennbetrag) D = Diskontsatz (%) n = Restlaufzeit (in Tagen) S = Spesen Prof. Dr. Rainer Elschen - 201 -

Kosten kurzfristiger Finanzierung (2) Negative Kosten (Erträge) durch den Lieferantenkredit vor Ablauf der Skontofrist (wichtig in der Startup-Phase) optimal: Umsatz unmittelbar nach der Lieferung Anlage ist bis zur Skontofrist möglich! Bei 1.000.000 über 10 Tage sind dies bei 6% Anlagezins über 1.600 bei einem einzigen Kredit. Großunternehmungen dehnen Zahlungsfrist ohne Skontoverlust noch deutlicher aus. Prof. Dr. Rainer Elschen - 202 -

Kreditsubstitute Investition und Finanzierung Vorlesung WS 2011/12 Kreditsubstitute Möglichkeiten zum Ersatz von Bankkrediten Factoring Asset Backed Securities (ABS) Leasing Ankauf von Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Pool aus Finanzanlagevermögen als Treuhandvermögen. Anteile am Pool werden durch handelbare Wertpapiere verbrieft. Vermietung von Anlagegegenständen Literaturhinweise: Perridon / Steiner Prof. Dr. Rainer Elschen - 203 -

Factoring Ankauf von Forderungen aus Lieferungen und Leistungen durch einen Factor unter Übernahme bestimmter Service-Funktionen und häufig auch des Ausfallrisikos. Factoring hat mehrere Funktionen: Finanzierungsfunktion Kreditierung der Forderungen Dienstleistungsfunktion Verwaltung des Forderungsbestandes Delkrederefunktion Übernahme des Ausfallrisikos Factoring Echtes Factoring mit Übernahme des Ausfallrisikos Unechtes Factoring Ausfallrisiko bleibt beim Veräußerer Prof. Dr. Rainer Elschen - 204 -

Asset Backed Securities (ABS) ABS Fondszertifikationskonzept Pass-through-Struktur: Zins- und Tilgungszahlungen werden unverändert an die Investoren weitergeleitet. Anleihekonzept Pay-through-Struktur: Durch Zwischenschaltung von Finanzinstitutionen und einem Ausschüttungsmanagement werden feste Zins- und Rückzahlungspläne gestaltet. Problem der nichtplanbaren Rückzahlungen Höhere Kosten Prof. Dr. Rainer Elschen - 205 -

Leasing (1) Leasing Operating Leasing von beiden Vertragspartnern jederzeit (Fristeinhaltung) kündbare Mietverträge Investitionsrisiko bei dem Leasinggeber steuerliche Zurechnung bei dem Leasinggeber Financial Leasing unkündbar während einer Grundmietzeit (i.d.r. 50 % bis 70% der ND) Investitionsrisiko bei dem Leasingnehmer steuerliche Zurechnung je nach Vertragsgestaltung steuerliche Zurechnung beim Leasinggeber angestrebt Prof. Dr. Rainer Elschen - 206 -

Leasing (2) Sale and Lease Back: Unternehmen erwirbt (besitzt) Anlagegüter und verkauft sie an Leasing- Gesellschaft diese vermietet die Anlagegüter an das Unternehmen Liquiditätsbeschaffung, wenn anderweitig nicht möglich Spezial-Leasing: Leasinggut speziell auf Bedürfnisse des Leasingnehmers angepasst Leasinggut kann nach der Mietzeit in dem Betrieb des Leasingnehmers genutzt werden Mobilien-Leasing: bewegliche Güter Immobilien-Leasing: unbewegliche Wirtschaftsgüter (z.b. Gebäude) Prof. Dr. Rainer Elschen - 207 -

Vergleich: Leasing Kauf (1) Ergebnisse von Kapitalwertkalkülen sind von der Finanzierungssituation des Leasingnehmers abhängig. In der Regel ist Leasing teurer als Kreditkauf. zum Teil Sonderrabatte beim Leasing (z.b. bei PKW) aber auch schwer quantifizierbare Unterschiede: Kreditspielraum durch die Eventualverbindlichkeiten des Leasing oft nicht gekürzt Liquiditätsbelastung oft geringer, da volle Fremdfinanzierung bei Kreditfinanzierung kritisch gleichmäßige Belastung ohne Zinsänderungsrisiko zusätzliche Dienstleistungen: Wartung, Ersatzleistung, Information über Marktentwicklung Prof. Dr. Rainer Elschen - 208 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 11 Brealey, R. A. / Myers, S. T.: Principles of Corporate Finance, 7. Aufl., Boston 2003, S. 343-370 und S. 376-395. Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 347-369 und S. 373-400 und S. 418-424. Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 1999, S. 18-25. Süchting, J.: Finanzmanagement, 6. Aufl., Wiesbaden 1995, S. 26-32 und S. 80-100 und S. 129-164 und S. 184-193. Wöhe, G. / Bilstein, J.: Grundzüge der Unternehmensfinanzierung, 9. Aufl., München 2002, S. 1-29 und S. 78-96 und S. 178-215 und S. 232-273 und S. 297-303 und S. 309-324. Prof. Dr. Rainer Elschen - 212 -

Innenfinanzierung Innenfinanzierung Selbstfinanzierung Finanzierung aus Abschreibungen Finanzierung aus Rückstellungen offene Selbstfinanzierung stille Selbstfinanzierung Prof. Dr. Rainer Elschen - 214 -

Interne Finanzierung aus Vermögensumschichtung Finanzierung aus Rationalisierungsmaßnahmen Cash Flow wird durch Verringerung der Auszahlungsverpflichtungen erhöht (Senkung Lager, Personal) Abbau von Überkapazitäten z.b. bei Personal finanziell vorteilhaftere Produktionsverfahren just-in-time Lieferungen Finanzierung aus Desinvestitionen Cash Flow wird durch Verkauf nicht betriebsnotwendiger Vermögensgegenstände erhöht Verkauf stillgelegter Maschinen Verkauf ungenutzter Grundstücke Finanzierung aus Sale-Lease-Back-Verfahren Verkauf von Vermögensteilen, die zur betrieblichen Nutzung sofort wieder angemietet werden Prof. Dr. Rainer Elschen - 215 -

Interne Finanzierung aus Umsatzprozess Finanzierung aus einbehaltenem Gewinn Selbstfinanzierung i. e. S.: Cash Flow nach Ausschüttung und nach Steuern offene Selbstfinanzierung stille Selbstfinanzierung Finanzierung aus Abschreibungen Cash Flow wird vor Ausschüttung und Steuern geschützt, Lohmann/Ruchti-Effekt möglich Finanzierung über Dotierung von Rückstellungen Cash Flow wird wiederum vor Ausschüttung und Steuern geschützt, solange Rückstellung (insbes. Pensionsrückstellung) besteht Beeinträchtigung der Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes Prof. Dr. Rainer Elschen - 216 -

Kapazitätserweiterungseffekt/ Lohmann-Ruchti-Effekt (1) Prämissen: gegebene Ausgangskapazität und homogene Aggregate konstante Wiederbeschaffungspreise Investitionen am Ende jedes Jahres Abschreibungsdauer = Nutzungsdauer keine Zinseffekte Abschreibungsgegenwerte werden auch verdient Aussage: Bei Reinvestition der Abschreibungsgegenwerte erhöht sich die Gesamtkapazität der Produktionsmittel. Beispiel: In t 0 Grundkapazität von 1.000 Maschinen aufgebaut Kapazität pro Anlage und Periode: 1 ME Preis (Wert) jeder Anlage: 1 GE Nutzungsdauer: n = 5 Jahre Abschreibungen erfolgen linear Prof. Dr. Rainer Elschen - 217 -

Kapazitätserweiterungseffekt/ Lohmann-Ruchti-Effekt (2) Jahr Zugang zu Abgang zu Bestand Abschreibung freies Kapital Beginn des Beginn des = Jahres Jahres Kapazität 1 1.000-1.000 200,0-2 200-1.200 240,0-3 240-1.440 288,0-4 288-1.728 345,6 0,6 5 345-2.073 414,6 0,2 6 415 1.000 1.488 297,6 0,8 7 297 200 1.585 317,0 0,8 8 317 240 1.662 332,4 0,2 9 333 288 1.707 341,4 0,6 10 341 345 1.703 340,6 0,2 11 341 415 1.629 325,8-12 326 297 1.658 331,6 0,6 13 331 317 1.672 334,4-14 335 333 1.674 334,8 0,8 15 334 341 1.667 333,4 0,2 16 334 341 1.660 332,0 0,2 17 332 326 1.666 333,2 0,4 18 333 331 1.668 333,6-19 334 335 1.667 333,4 0,4 Ausmaß des Kapazitätserweiterungseffektes: Maximale Gesamtkapazität = Ausgangskapazität mit Kapazitätserweiterungsfaktor [KEF] 2 n 2 KEF n 1 1 1 n Prof. Dr. Rainer Elschen - 218 -

Kapitalwert des Steuerverschiebungseffekts einer Rückstellungsfinanzierung Rückstellungsbildung (Aufwand, steuerlich anerkannt) t 0-1.000.000 Rückstellungsauflösung (steuerpflichtiger Gewinn) t 5 +1.000.000 Steuerzahlungsfolgen (finanzwirksame Steuerverschiebung durch Rückstellung) +500.000 (s 0 = 50%) C 0 1 = +108.237 (reiner Zinseffekt) C 0 2 = +201.097 (Zins- und positiver C 0 3 = +6.844 Steuersatzeffekt) (Zins- und negativer Steuersatzeffekt) -500.000 (s 51 =50%) -400.000 (s 52 =40%) -600.000 (s 53 =60%) i s =5% i s =6% i s =4% Prof. Dr. Rainer Elschen - 219 -

3.3 Bedeutung der Kapitalstruktur Prof. Dr. Rainer Elschen - 220 -

Finanzierungsregeln vertikale Finanzierungsregel horizontale Finanzierungsregel goldene Bilanzregel Kritik: Regel wird selten eingehalten Keine Aussagekraft über die wirkliche Liquidität Kritik: Keine Aussagekraft über die wirkliche Liquidität Prof. Dr. Rainer Elschen - 221 -

Bilanzkennzahlen Eigenkapitalrentabilität Gesamtkapitalrentabilität Verschuldungsgrad Eigenkapitalquote Fremdkapitalquote Liquidität 1. Grades Liquidität 2. Grades Liquidität 3. Grades Prof. Dr. Rainer Elschen - 222 -

Financial Leverage (1) Der Leverage (Hebel) beschreibt wie der Einsatz von FK bei der Finanzierung einer Investition auf die Rentabilität des EK wirkt. Ein positiver Leverage-Effekt tritt ein, wenn die Rentabilität des Gesamtkapitals größer ist als der FK-Zins. EK-Rendite wird erhöht, wenn Verschuldungsgrad steigt Annahme: lohnendes Investitionsobjekt aber zu wenig Eigenkapital Fremdkapital aufnehmen? Antwort: JA- wenn die Gesamtkapitalrentabilität über dem Fremdkapitalzinssatz liegt!! Prof. Dr. Rainer Elschen - 223 -

Financial Leverage (2) Der Financial Leverage bildet Finanzierungschancen und -risiken ab (analog zum Operating Leverage). r r r r EK EK EK EK Bruttogewinn Fremdkapitalzinsen EK r (EK FK) i FK r r GK GK GK r GK (r GK EK FK FK i EK EK FK i) r EK GK (r GK i) V Prof. Dr. Rainer Elschen - 224 -

Financial Leverage (3) Prof. Dr. Rainer Elschen - 225 -

Financial Leverage: Bedeutung der Kapitalstruktur für den Marktwert der Unternehmung für die Kapitalkosten traditionelle These vom optimalen Verschuldungsgrad These von der Irrelevanz der Kapitalstruktur von Modigliani / Miller Verhaltensannahmen über Eigen- und Fremdkapitalgeber kein Einbezug des Kapitalmarktes argumentiert anhand eines vollständigen und vollkommenen Kapitalmarkts beobachtbarer Einfluss der Kapitalstruktur als Folge von Marktunvollkommenheiten Literaturhinweise: Perridon / Steiner; Schmidt / Terberger, Kapitel 6; Brealey / Myers, Chapter 17 Prof. Dr. Rainer Elschen - 226 -

Financial Leverage (4) r GK r EK i r EK r GK i r GK i V dies legt volle Fremdfinanzierung nahe, solange r GK > i aber: i ist nicht konstant, r GK ist keine sichere Größe Prof. Dr. Rainer Elschen - 227 -

Financial Leverage (5) r EK bei alternativen x i FK EK V i FK i = 6% x 1 = 100 r GK = 10 % x 2 = 40 r GK = 4 % 0 1000 0 0 10 % 4 % 667 333 2 40 18 % 0 % 800 200 4 48 26 % - 4 % 1000 0 60 % - % i x = Bruttogewinn von Unternehmen i Prof. Dr. Rainer Elschen - 228 -

Traditionelles Modell des optimalen Verschuldungsgrads These: Es existiert ein optimaler Verschuldungsgrad. Verhaltensannahmen: Ersatz von EK durch FK führt ab einer gewissen Grenze zu höheren Forderungen der EK-Geber. Ab einer (höheren) Grenze steigen auch die Forderungen der FK- Geber an (Risikozuschlag). r EK, r d, i r EK r d i V Prof. Dr. Rainer Elschen - 229 -

Irrelevanzthese von Modigliani / Miller These: Die Kapitalstruktur hat keinen Einfluss auf den Marktwert oder die Kapitalkosten der Unternehmung. Annahmen: Einteilung der Unternehmungen in homogene Risikoklassen vollständiger und vollkommener Kapitalmarkt unbeschränkte Verschuldungsmöglichkeit zu konstanten Zinssätzen für alle Marktteilnehmer Ergebnis: Führen unterschiedliche Kapitalstrukturen zu unterschiedlichen Marktwerten, könnten Arbitragegewinne erzielt werden, indem die Kapitalstruktur der Unternehmung in den Portefeuilles der Anleger nachgebildet wird. Prof. Dr. Rainer Elschen - 230 -

1. Was ist Mezzaninekapital? Wiederholungsfragen Kapitel 3 (1) 2. Welche Formen von Kapitalerhöhungen gibt es? Erläutern sie diese. 3. Was ist das Bezugsrecht und wie wird es ermittelt? 4. Was ist ein Lombardkredit? 5. Wodurch unterscheiden sich eine selbstschuldnerische- und eine Ausfallbürgschaft? 6. Welche Realsicherheiten gibt es? 7. Welche Funktionen hat das Factoring? Erläutern Sie diese. 8. Beurteilen Sie Leasing im Vergleich zum Kauf. 9. Was besagt der Lohmann-Ruchti-Effekt? 10.Wie wird die Liquidität 3.Grades berechnet? 11.Was ist der Leverage-Effekt? 12.Was ist die Hauptaussage der Irrelevanzthese? Prof. Dr. Rainer Elschen - 231 -

4 Neuere Entwicklungen zur Investitions- und Finanzierungstheorie Prof. Dr. Rainer Elschen - 232 -

Neuere Entwicklungen Die wesentlichen Unterschiede der Annahmen der Neo-institutionellen Ansätze zu den Annahmen der Neoklassik: Informationsasymmetrie, dies führt zu adverse selection Problemen und moral hazard Verhalten Transaktionskosten sind positiv unvollständigkeit des Marktes (nicht alles ist z.b. versicherbar) Literaturhinweise: Perridon / Steiner; Schmidt / Terberger, Kapitel 10 Prof. Dr. Rainer Elschen - 233 -

Neo-Institutionalismus Neo-Institutionalismus Informations- Property-Rights Agency Tranksaktions- ökonomie Theorie Theorie kostentheorie Bedeutung der Informationsverteilung für die qualitativen Eigenschaften von Marktgleichgewichten. Definition von Verfügungsrechten zur Schaffung von Märkten, die externe Effekte internalisieren. Konzentration auf Anreizsysteme zur Vermeidung von moral hazard Verhalten bei Delegation von Verfügungsrechten. Konzentration auf den Vergleich der Transaktionskosten auf Märkten und innerhalb von Institutionen. Prof. Dr. Rainer Elschen - 234 -

Agency Theorie und Finanzierungsbeziehungen (1) Asymmetrische Informationsverteilung Vor Vertragsabschluß: Möglichkeit der Hidden Information dadurch Gefahr der adverse selection Gegenmaßnahmen: Screening Self selection Signalling Prof. Dr. Rainer Elschen - 235 -

Agency Theorie und Finanzierungsbeziehungen (2) Nach Vertragsabschluß: Möglichkeit der Hidden Action dadurch Gefahr von Consumption on the Job Überinvestition Gegenmaßnahmen: Anreiz- und Kontrollsysteme, dies verursacht Kosten wie: Monitoring Costs Bonding Costs Residual Costs Maßnahmen zur Senkung der Kontrollkosten sind: Stellung von Sicherheiten Kündigungsrechte vereinbaren Zusatzrechte vereinbaren, wie z.b. Einfluss auf Geschäftsführung Prof. Dr. Rainer Elschen - 236 -

Agency Theorie und Finanzierungsbeziehungen (3) Lösung der Neoklassik als Bezugspunkt first-best -Lösung Lösung unter Beachtung von Informationsproblemen, unvollständigen Verträgen und Anreizproblemen second-best -Lösung Suche nach institutionellen Lösungen, die z.b. durch Senkung der Agency Costs zur Verbesserung der second-best -Lösung führen. Prof. Dr. Rainer Elschen - 237 -

Wiederholungsfragen Kapitel 4 1. Nennen Sie wesentliche Unterschiede der Annahmen der Neoinstitutionellen Ansätze zu den Annahmen der Neoklassik. 2. Welche Gegenmaßnahmen existieren bei der asymmetrischen Informationsverteilung? Erläutern Sie diese. 3. Was versteht man unter Hidden Action? Prof. Dr. Rainer Elschen - 238 -

Literaturhinweise zu Vorlesung 12 Brealey, R. A. / Myers, S. T.: Principles of Corporate Finance, 7. Aufl., Boston 2003, S. 464-481. Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 14. Aufl., München 2007, S. 479-505 und S. 521-528. Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 1999, S. 237-270 und S- 385-450. Süchting, J.: Finanzmanagement, 6. Aufl., Wiesbaden 1995, S. 456-486. Wöhe, G. / Bilstein, J.: Grundzüge der Unternehmensfinanzierung, 9. Aufl., München 2002, S. 405-417. Prof. Dr. Rainer Elschen - 239 -

Glossar (1) Amtlicher Markt Bonding Costs Consumption on the Job Exchange Traded Funds Freiverkehr Geldmarkt General Standard Geregelter Markt Industrieclearing Kapitalmarkt Prof. Dr. Rainer Elschen Marktsegment an der deutschen Wertpapierbörse Kosten des Kapitalnehmers, da er dem Kapitalgeber zugesteht, ihm gegenüber keine schädigenden Handlungen zu tätigen Nutzung der Unternehmensressourcen für eigene Zwecke Marktsegment für börsengehandelte Indexfonds der Handel in amtlich nicht notierten Werten Finanzmärkte, in der Regel bis einem Jahr Segment für Aktien des amtlichen Handels und geregelten Marktes Marktsegment zwischen dem amtlichen Handel und dem geregelten Freiverkehr, er soll kleinen und mittleren Unternehmen den Zugang zur Börse erleichtern Handel von Tages- und Termingeld zwischen Großunternehmen erstklassiger Bonität, um Banken als Zwischenhändler auszuschalten und damit Kosten zu senken Finanzmärkte in der Regel ab einem Jahr - 240 -

Glossar (2) Investition und Finanzierung Vorlesung WS 2011/12 Kassamarkt Konzerncleaning Monitoring Costs pekuniär Prime Standard Screening Self selection Residual Costs Signalling Terminmarkt Prof. Dr. Rainer Elschen alle Börsengeschäfte müssen unmittelbar nach Abschluss abgewickelt werden Ausgleich von Liquiditätsdefiziten und überschüssen zwischen den Konzerntöchtern und der Konzernmutter Kosten für die Überwachung des Kapitalnehmers geschäftlich/ wirtschaftlich Börsensegment für Unternehmen, die sich auch gegenüber internationalen Investoren positionieren wollen hierbei erfolgt eine Überprüfung der Qualität des Produktes durch einen Dritten oder dem Kapitalgeber, wobei der Kapitalgeber die Kosten trägt Möglichkeit aus mehreren Vertrags-/ Finanzierungsalternativen auszuwählen Differenz zwischen einem für den Kapitalgeber optimalen und dem tatsächlichen Kapitalnehmerverhalten aufgrund sich verändernden Erwartungen der Marktteilnehmer wird die Qualität des Gutes signalisiert Handel mit Optionen und Futures., Abschluss und Erfüllung des Vertrages sind zeitlich getrennt - 241 -