REITs zwischen realer Deflation und der Furcht vor künftiger Inflation Helmut Kurz 28. Oktober 2010 1
Gliederung Ökonomisches Umfeld und Prognosen Strategien für Kapitalanleger REITs als effizienteste Form der Immobilienanlage REITs in unterschiedlichen Phasen der Entwicklung von Wirtschaft und Kapitalmarkt Immobilienmarktumfeld Immobilienmarktentwicklung Länderüberblick 2
Widersprüchliche Signale In den USA nimmt die Deflationsfurcht zu In Europa dominiert die Angst vor Inflation Rohstoffpreishausse Deflationsfurcht Zinsen für Staatsanleihen auf Rekordtiefs Staatsverschuldung wächst 3
Inflationsraten USA Quelle: shadowstats.com, 13. August 2010 4
USA: Verschuldungsquote à Risiko Deflation Quelle: RBC Capital Markets, Census Bureau, BEA, Global Financial Data Inc., 14. September 2010 5
Prognosen Weltwirtschaft in einer Phase vorübergehender Wachstumsabschwächung; wird nicht in eine neue Rezession abgleiten. Gespaltene Entwicklung mit hohen, aber abnehmenden Wachstumsraten in den Schwellenländern und geringen Zuwächsen in den Industrieländern bleibt bestehen. Quantitative Lockerung Monetärer Protektionismus (Abwertungswettlauf) Ziel: Niedrige Realzinsen 6
Das verknüpfte Bild kann nicht angezeigt werden. Möglicherweise wurde die Datei verschoben, umbenannt oder gelöscht. Stellen Sie sicher, dass der Link auf die korrekte Datei und den korrekten Speicherort zeigt. Zinsen & Konsumentenpreise Deutschland Rendite 10-jährige Staatsanleihe Veränderung Konsumentenpreis Index 9,00 8,00 7,00 6,00 5,00 4,00 3,00 Realzins 2,00 1,00 0,00-1,00 Jan 92 Jan 94 Jan 96 Jan 98 Jan 00 Jan 02 Jan 04 Jan 06 Jan 08 Jan 10 Quelle: Bloomberg, 20. September 2010 7
Prognosen Importpreise nehmen aufgrund steigender Rohstoffpreise (Käufe der Schwellenländer), steigender Löhne in den Schwellenländern und aufwertenden Währungen der Schwellenländer zu. Inflationsimport Zu lange niedrige Zinsen könnten das vorhandene Inflationspotential entfesseln und die Notenbanken, welche aus Angst um das Finanzsystem die Zinsen vermutlich nur zögerlich anheben werden, überfordern. Zu expansive Geldpolitik aus Deflationsfurcht und zunehmende Staatsverschuldung könnten zu einem abrupten Vertrauensverlust in das Währungssystem führen. Große Prognoseunsicherheit 8
Strategien für Kapitalanleger Fungibilität ist Trumpf Diversifikation elementar wichtig, jedoch erschwert durch zunehmenden Gleichlauf der Vermögensklassen. Qualität des Portfolios durch strenge Selektionsprozesse verbessern (gilt für alle Anlageklassen). Dividenden- und Mietrenditen aktuell weit höher als Anleihezinsen. 9
Das verknüpfte Bild kann nicht angezeigt werden. Möglicherweise wurde die Datei verschoben, umbenannt oder gelöscht. Stellen Sie sicher, dass der Link auf die korrekte Datei und den korrekten Speicherort zeigt. Vergleich Immobilien Renditen mit Renditen von 10 jährige Staatsanleihen 12 10 UK All Property Yield UK 10Y Gov. Bonds 8 6 4 2 0 Dez 89 Dez 94 Dez 99 Dez 04 Dez 09 Quelle: Bloomberg, 21. Oktober 2010 10
Strategien für Kapitalanleger Anlagenotstand und Stabilitätssorgen machen den Kauf von Sachwerten attraktiv. Die Immobilie ist nicht nur Sachwert, sondern hat bei Vermietung auch einen Ertragswert, der in Niedrigzinsphasen höchst attraktiv ist. Immobilienallokationen steigen 11
REITs als effizienteste Form der Immobilienanlage Fokus auf Immobilienbestandshaltung Einnahmen aus Vermietung und Verpachtung stehen im Vordergrund Keine Besteuerung auf Unternehmensebene Besteuerung der Dividenden und Ausschüttungspflicht für wesentlichen Teil der Erträge (i.d.r. 80% - 100%) Gesetzliche Begrenzung der Fremdkapitalquote (i.d.r. <60%) Auf mittlere Sicht sehr enge Verbindung zwischen der Wertentwicklung von REITs und Immobilienobjekten Kurzfristige Überlagerung durch Kapitalmarkteinflüsse 12
REITs als effizienteste Form der Immobilienanlage Sehr liquide Immobilienanlage Tägliche Handelbarkeit Globales Anlageuniversum ermöglicht flexible Portfolioanpassung zu niedrigen Transaktions- und Verwaltungskosten Lokale Expertise Immobilienmärkte sind ein lokales Geschäft Experten vor Ort erforderlich 13
REITs als effizienteste Form der Immobilienanlage Gutes Diversifikationsinstrument in den meisten Marktsituationen Relativ geringe Korrelation zum Gesamtmarkt Relativ geringe Korrelation zwischen den Kontinenten Aktuell relativ attraktive Bewertung im Vergleich zu Direktanlagen Einstiegsmöglichkeit nahe des Tiefpunktes des Immobilienzyklus 14
Diversifikationsnutzen von Immobilienaktien und REITs Berechnungsgrundlage: Ertrag und Standardabweichung (im Zeitraum von 10 Jahren) von Aktien (FTSE All-World Index), Anleihen (JP Morgan Bond Index) und REITs (FTSE EPRA/NAREIT Index) Quelle: EPRA, Stand 08/2010 15
Korrelation zu Aktien 0,80 0,70 Korrelation Eurostoxx vs. REITs Europa 3 Jahre 5 Jahre 7 Jahre 0,60 0,50 0,40 0,30 0,20 0,10 0,00 Dez 92 Dez 93 Dez 94 Dez 95 Dez 96 Dez 97 Dez 98 Dez 99 Dez 00 Dez 01 Dez 02 Dez 03 Dez 04 Dez 05 Dez 06 Dez 07 Dez 08 Dez 09 Quelle: Bloomberg, 21. Oktober 2010 16
Korrelation zu Aktien 0,90 0,80 Korrelation S&P 500 vs. REITs USA 3 Jahre 5 Jahre 7 Jahre 0,70 0,60 0,50 0,40 0,30 0,20 0,10 0,00-0,10 Dez 92 Dez 93 Dez 94 Dez 95 Dez 96 Dez 97 Dez 98 Dez 99 Dez 00 Dez 01 Dez 02 Dez 03 Dez 04 Dez 05 Dez 06 Dez 07 Dez 08 Dez 09 Quelle: Bloomberg, 21. Oktober 2010 17
Korrelation von REITs mit anderen Aktien und Anleihen Quelle: EPRA Monthly Statistical Bulletin September 2010 18
REITs und Zinsen Historisch keine stabile Korrelation zwischen Zinsen und REIT-Wertentwicklung Szenario steigender Zinsen als Folge einer wirtschaftlichen Erholung à Positiv für REITs, da großes Potential für Mieterhöhungen Szenario steigender Zinsen ohne hohes nominelles Wirtschaftswachstum à Negativ, da kein Mieterhöhungspotential und oft hohe Realzinsen Auswirkungen der Zinserhöhungen von Finanzierungsstruktur abhängig Negativ: hoher Fremdkapitalanteil, kurze Restlaufzeit, variable Verzinsung Deutliche Unterschiede zwischen Ländern und Unternehmen Spreads von Immobilienrenditen zu Anleihenrenditen sind aktuell weit über dem historischen Durchschnitt (nominal und real) 19
REITs und Inflation / Deflation Mietverträge sind in den meisten Ländern ganz oder teilweise inflationsindexiert Konstante oder nur moderat fallende reale Mieterträge Inflation führt zu Anstieg / Rückgang der Nominalzinsen damit steigende / fallende Bewertungsrenditen Führt c.p. zu fallenden / steigenden Immobilienwerten Effekt kann durch Mieterhöhungen / -senkungen kompensiert werden. Fremdkapitalkosten steigen / sinken Investieren in: REITs mit langlaufenden, indexierten Mietverträgen und langfristig fixierten Fremdkapitalkosten; Fristenkongruenz wichtig 20
Immobilienaktien vs. Direktanlage (UK) 1000 IPD UK All Property (Leveraged) IPD UK All Property EPRA/NAREIT UK Preisindex 100 10 31.01.90 31.01.91 31.01.92 31.01.93 31.01.94 31.01.95 31.01.96 31.01.97 31.01.98 31.01.99 31.01.00 31.01.01 31.01.02 31.01.03 31.01.04 31.01.05 31.01.06 31.01.07 31.01.08 31.01.09 31.01.10 * Leveraged = 50% Quelle: Bloomberg, eigene Berechnung; Stand Oktober 2010 21
Zusammenfassung: Kursverhalten von REITs Wenn man die Korrelation von Immobilienaktien und Real Estate Investment Trusts mit anderen börsennotierten Anlagen (Aktien und Anleihen) vergleicht, zeigt sich, dass diese zu Aktien meistens positiv, aber in der Regel gering ist. Die Korrelation zu Anleihen ist instabil und phasenweise auch negativ. In Zeiten ausgeprägter Risikoaversion der Anleger, wie etwa der Asien- und Hedgefonds- Krise 1997/1998 sowie der globale Aktienbaisse 2002 / 2003 und der Finanzkrise 2007-09 kommt es zu gegenläufigen Entwicklungen. In diesen Zeiten ziehen die Anleger sichere Anleiheerträge Aktien (und auch Immobilienaktien) generell vor. Bessert sich die Situation, steigen Aktien (und auch Immobilienaktien) und Anleihen fallen gleichzeitig. Auf lange Sicht verhalten sich Immobilienaktien und REITs in der Wertentwicklung wie Immobiliendirektanlagen, auf kürzere Sicht ist der Kursverlauf eher dem von Aktien ähnlich. Dabei laufen Immobilienaktien der Entwicklung der Direktanlagen voraus. 22
Immobilienmarktumfeld Krise am Immobilienmarkt war nicht angebotsbedingt Umfang der Projektentwicklungen im Vergleich zu früheren Zyklen gering Die wirtschaftliche Erholung wird auf den Vermietungsmarkt durchschlagen, ohne dass ein großer Flächenüberhang über einen langen Zeitraum abgebaut werden muss Mietniveaus werden steigen 23
Immobilienmarktumfeld Bewertungsrenditen haben in den meisten Märkten ihre Tiefs durchschritten Mietniveaus nähren sich in den meisten Märkten dem Tiefpunkt Zunehmende Differenzierung zwischen Primär- und Sekundär-Lagen Investorennachfrage hoch aber selektiv à REITs besitzen Core - Objekte 24
Immobilienmarkterwartung Mittelfristig Deutliches Kurssteigerungspotential (Re)Development wird wieder attraktiv, in den nächsten Jahren kommen wenig Neuflächen an den Markt Teils deutliches Mietwachstum, aber nicht alle Märkte/Lagen Aber kein Traumumfeld : Zinssensitivität der Immobilienwerte und der Fremdkapitalkosten sind zu beachten Tendenziell niedrigere Trendwachstumsraten als in der Vergangenheit Fremdkapital bleibt begrenzt verfügbar Zwischenzeitliche Rückschläge sind nicht auszuschließen Strategie REIT-Fonds Relativ hoher Investitionsgrad Begrenzte Liquiditätssteuerung zur Ausnutzung der Volatilität Fokus auf Gesellschaften welche in einem vorübergehend adversen Marktumfeld keine Probleme bekommen Schrittweise höhere Gewichtung von Gesellschaften mit (Re)Development-Aktivitäten Mittelfristig höhere Gewichtung von nachlaufenden Nutzungsarten (Logistik, Self-Storage) 25
Länderüberblick Japan Die Leerstände im Großraum Tokio sinken seit November 2009, der Innenstadtbereich sollte im August seinen Höchststand erreicht haben (9,2%) Durch anhaltenden Zuzug wächst der Großraum Tokio trotz demografischer Probleme. Die jüngsten Transaktionen erfolgten zu Renditen deutlich unter den in den Börsenkursen implizierten Renditen Asiatische Investoren kaufen verstärkt Immobilien in Japan Kreditvergabe an den Immobiliensektor nimmt verhalten zu Australien Vor der Finanzkrise begonnen Entwicklungsprojekte drängen auf den Markt Neuflächen kompensieren konjunkturell bedingt gestiegene Büronachfrage, was die Leerstände auf hohem Niveau hält Deutlich bessere Situation bei Einzelhandelsflächen führt zu wachsenden Entwicklungsaktivitäten bei Shopping Centern Dividendenrenditen mit knapp 6 % sind global attraktiv, aber unter dem Niveau anderer australischer Dividendenwerte, weshalb sich die den Markt dominierenden einheimischen institutionellen Anleger sich zurück halten Fusions-und Übernahmephantasien stützen die kleineren REITs. 26
Länderüberblick USA Konjunktur erholt sich deutlich langsamer, stark expansive Geldpolitik hält an Immobilienmärkte in den meisten Metropolen erholen sich langsam Relativ hohe Bewertung auf NAV-Basis und auf Basis der Dividendenrendite Spread zwischen Dividendenrenditen und Renditen von Staatsanleihen ist hoch Historisch hoher Spread zwischen Immobilienrenditen und Renditen von Staatsanleihen Hohe Spreads treiben Aktienkurse in Erwartung steigender Immobilienpreise aufgrund starker Investorennachfrage 12 10 US REIT Dividend Yield US 5Y Government Bond Yield 8 6 4 2 0 Okt 00 Okt 01 Okt 02 Okt 03 Okt 04 Okt 05 Okt 06 Okt 07 Okt 08 Okt 09 Quelle: Bloomberg 27
Länderüberblick Großbritannien Rückgang der Immobilienrenditen ist weitgehend abgeschlossen Spread der Immobilienrenditen zu Staatsanleihen liegt bei 210 Basispunkten Deutliche Erholung am Londoner Büroimmobilienmarkt Einzelhandel außerhalb Londons weiter schwierig Sparpolitik des Staates und der Haushalte belasten Mietwachstum und (Re)Development als Werttreiber Fokus London! 8 6 Spread UK Office Yield UK 10Y Government Bond Yield 4 2 0-2 Dez. 05 Dez. 06 Dez. 07 Dez. 08 Dez. 09 Quelle: Bloomberg 28