Island. Währungsanalyse. Kernaussagen. Technische Analyse: ISK pro EUR. 30. Juni 2006

Transkript

1 Währungsanalyse 3. Juni Technische Analyse: Der Euro hat die Korrektur beendet und steuert nunmehr die bisherigen Höchststände bei 99,35 an. Mit der Trendlinie als Stopp/ Unterstützung könnte man auf einen weiteren Anstieg bis etwa setzten. Sobald diese Trendlinie jedoch durchbrochen wird steigt die Gefahr eines doppelten Hochs - ein Kursrutsch bis,9 wäre dann die Folge. ISK pro EUR Kernaussagen Quelle: Reuters, Raiffeisen RESEARCH Im ersten Quartal zeigte die isländische Wirtschaft wieder ein etwas höheres Wachstum. Mit einem Wachstum von 5 % p.a. fiel es überraschend stark aus. Für das Gesamtjahr erwarten wir nun ein BIP-Wachstum von 3,5 %. Im vergangenen Quartal testete die Währung die EUR/ISK Marke an. Zwischenzeitlich verbesserte sie sich zwar vorübergehend bis unter EUR/ISK 9 entwickelt sich seither aber wieder stetig nach oben in Richtung EUR/ISK. Der Leitzins wurde aufgrund sehr hoher Inflationsraten mittlerweile bis auf 1,5 % angehoben. Die aktuellste Inflationsrate von % p.a., die doppelt so hoch ist wie der höchste von der Notenbank tolerierte Wert, zahlreiche preistreibende Faktoren und Aussagen der Notenbank machen weitere Anhebungen des Leitzinses wahrscheinlich. Analyst Andreas Auer andreas.auer@raiffeisenresearch.at Valentin Hofstätter, CFA valentin.hofstaetter@raiffeisenresearch.at Die Leistungsbilanz verschlechterte sich im ersten Quartal weiter und machte 5 % des BIP aus. Belastend wirkt sich die schwache Krone aus, die Importe verteuert. Angesichts der sehr hohen Importquote wird der Druck auf die Preise ausgehend von teureren Importen wohl auch noch weiterhin bestehen. Technische Analyse Klemens Hrovath, CEFA klemens.hrovath@raiffeisenresearch.at

2 Vorwort Mit dieser ab jetzt quartalsweise erscheinenden Publikationsreihe möchten wir Sie regelmäßig über die Ereignisse in informieren. Es sollen darin die wesentlichsten Entwicklungen der vergangenen drei Monate dargestellt werden. Ebenfalls enthalten wird selbstverständlich auch eine aktuelle Einschätzung dieses Marktes sein. s Wirtschaft s Wirtschaft wächst nach wie vor mit hohen Wachstumsraten. Der Aufschwung, der durch ausländische Direktinvestitionen hervorgerufen durch rege Bautätigkeit induziert wurde, setzte sich auch im ersten Quartal ungebremst fort. Während das vierte Quartal 5 mit einem Anstieg von 3, % p.a. vergleichsweise schlecht verlaufen ist, betrug die Wachstumsrate im ersten Quartal 5, % p.a. Der private Konsum stieg im ersten Quartal wieder um 13 % p.a. an. Die Erwartungen der Konsumenten haben sich dennoch in den ersten Monaten dieses Jahres drastisch verschlechtert. Offenbar entwickelt sich in der isländischen Bevölkerung eine gewisse Sensibilität für die drohende Rezession. Wir erwarten daher zwar ganz kurzfristig keinen wesentlichen Einbruch des privaten Konsums. Wenn sich jedoch die ersten negativen Meldungen einstellen, könnten die Konsumenten rasch reagieren und ihren Konsum reduzieren. Das würde die Abwärtsspirale verstärken. Die starken Schwankungen unterliegenden Exporte entwickelten sich im ersten Quartal negativ im Vergleich zum ersten Quartal des Vorjahres. Naturgemäß kann hier selbst wenig beeinflussen. Angesichts der schwachen Währung sollte man allerdings eine Verbesserung der relativen Wettbewerbsfähigkeit erwarten obwohl ein kleines Land wie, mit sehr eingeschränkten Möglichkeiten Außenhandel zu betreiben, nicht im vollen Umfang von dieser Tatsache profitiert. Eine deutliche Verbesserung auch der Handelsbilanz (und in weiterer Folge auch der Leistungsbilanz, die mit 5 % deutlich negativ ist) ergibt sich entsprechend des theoretischen Konzepts der "J-Kurve" erst nach einer anfänglichen Verschlechterung. Schwache Währung belastet Leistungsbilanz Leistungsbilanz (% BIP) Angebotsseitig ist in der ungünstigen Lage, relativ unelastisch zu sein, d.h. es gibt wenige Möglichkeiten auf Änderungen der Nachfrage zu reagieren. In jenen Bereichen, die schon etabliert sind, lassen sich jedoch auf längere Sicht Vorteile erwarten. Gemeint sind in diesem Fall der Fischhandel und Aluminiumexporte. Die Importe werden getragen vom hohen Beschäftigungsstand und den steigenden (!) Reallöhnen. Dennoch ist im ersten Quartal ein Rückgang der Wachstumsrate bemerkbar gewesen. Wie bereits angedeutet befindet sich was den Außenhandel betrifft in einer prekären Lage. Für die Importe bedeutet dies, dass es kaum die Möglichkeit gibt zu substituieren. Eine Importquote von aktuell knapp 5 % drückt diese Tatsache recht deutlich aus. Die schwache Währung verteuert die Importe, was sich auf sich die Inflationsrate auswirkt. Für erwarten für dieses Jahr ein im Vergleich zur vorigen Analyse etwas stärkeres Wachstum von 3,5 % p.a. Angesichts der drohenden Rezession im kommenden Jahr gehen wir von einem Gesamtjahreswachstum von % aus. Arbeitsmarkt Das enorme Wirtschaftswachstum wirkt sich natürlich auch auf den Arbeitsmarkt aus. Die Arbeitslosenrate fiel zuletzt auf, %, die Beschäftigung nimmt zu. Per se stellt das kein Problem dar. Indirekt können sich aber Probleme aufgrund eines größeren Preisdrucks ergeben. Dieser entsteht als Resultat einer positiven Differenz zwischen den Lohnsteigerungen und dem Anstieg der Produktivität. Gäbe es hier eine parallele Entwicklung, ent- Prognose EUR/ISK (r. Skala)

3 stünde dadurch kein Druck auf die Preise durch Überwälzung höherer Personalkosten auf die Verbraucherpreise. In diesem Fall ist es jedoch so, dass innerhalb der Beobachtungsperiode nur kurz der Produktivitätszuwachs höher war als der Anstieg der Löhne. Es ergibt sich dadurch ein weiterer Faktor, der für höhere Preise spricht. Inflation steigt weiter an Die Steigerung der Inflationsraten setzt sich nach wie vor fort. Während in der letzten Analyse noch von Inflationsraten von knapp über % p.a. gesprochen wurde, betrug der Preisanstieg im Juni bereits % und verfehlte damit deutlich das von der Notenbank definierte Inflationsziel von,5 % (± 1,5 % Toleranzgrenze). Es gibt aber nicht nur schlechte Nachrichten. Im Bereich "Wohnen" stiegen die Preise im April "nur" um 1,3 % p.a. an. Wenngleich die Anstiege in diesem Bereich im Augenblick rückläufig sind, wäre es verfrüht von einer Entspannung zu sprechen. In einem historischen Vergleich ist diese Zahl nach wie vor immens hoch. Schließlich beträgt der langjährige Durchschnitt seit 199 nur,7 %. Nachstehender Chart lässt einen Vorlauf des Bereichs "Wohnen" auf den allgemeinen Konsumentenpreisindex erahnen. Gut erkennen kann man auch die entsprechenden Zyklen des Leitzinses. Wohnen als Preistreiber Zahlreiche Indikatoren erklären diesen hohen Wert. Die Lohnsteigerungen machten im Mai,7 % p.a. aus. Als zuletzt Ende /Anfang 5 solche Werte erreicht wurden, stieg auch die Inflation bis auf 9, % an. 1 1 Löhne beeinflussen die Preise 1 1 Jän.97 Jän.99 Jän.1 Jän.3 Jän.5 VPI (% p.a.) Inflationsziel VPI "Wohnen" (% p.a., r. Skala) - Jän.91 Jän.9 Jän.97 Jän. Jän.3 Jän. Lohnindex (% p.a.) VPI (% p.a.) Die hohen Lohnsteigerungen sind auch Resultat der exzellenten Situation am Arbeitsmarkt. Die nach wie vor gute Wirtschaftslage und die Auslastung der Industrie sorgen für die nötigen Rahmenbedingungen um höhere Lohnforderungen zu ermöglichen. Die steigenden Personalkosten drücken sich auch schon in höheren Produzentenpreisen aus. Obwohl die Zeitreihe der Daten in diesem Bereich nicht weit zurück geht, so kann man dennoch von einem ausgesprochen hohen Wert sprechen. Ein Anstieg um, % im ersten Quartal im Vergleich zum Vorquartal ist in jedem Fall auffällig hoch. Wie bereits erwähnt, entwickelt sich der private Konsum nach wie vor gut. Einen ebensolchen Anstieg verzeichnet auch die Kreditnachfrage privater Haushalte. Im ersten Quartal betrug der Jahresanstieg 5 % p.a. Die Kreditnachfrage der Industrie stieg im Jahresvergleich des ersten Quartals sogar um unglaubliche 13 % an. Obwohl diese Zahl ausgesprochen hoch ist, sei hier dennoch erwähnt, dass die Notenbank diese Zahl kaum in ihre Entscheidungen einfließen lassen wird. Schließlich bedeutet mehr Kreditnachfrage bei der Industrie ein Reagieren auf bessere Auftragslage, Kapazitätsengpasse und ähnliches. Diese für Investitionen verwendete Gelder sind also durchaus als positiv zu bewerten. Weniger positiv stellt sich das Wachstum der Geldmenge M3 dar. Diese betrug im April knapp 3 % p.a. Auf kurze Sicht stellt das kein Problem dar. Eine höhere Geldmenge bedeutet nicht sofort auch höhere Preise. Mit einer gewissen Verzögerung gibt es diesen Zusammenhang jedoch. Wie nachfolgender Chart zeigt, liegen die Wachstumsraten der Geldmenge schon seit einigen Jahren über jenen der Inflation. 3

4 Geldmenge spricht für steigenden VPI Jän. Jän.9 Jän.9 Jän.9 Jän. Jän. M3 (% p.a.) VPI (% p.a.) jedoch, dass nach wie vor einzelne Teilbereiche des Konsumentenpreisindizes steigende Wachstumsraten aufweisen sowie das starke Geldmengenwachstum auf längere Sicht für Preisdruck sorgt. Das hohe Leistungsbilanzdefizit ist - wenn auch langfristig - ein Argument für eine schwächere Währung. Diese ist für die isländische Notenbank aber nicht wünschenswert, da sie über teurere Importe den Preisdruck verstärkt. Über höhere Zinsen bzw. ein steigendes Zinsdifferential könnte der Finanzplatz trotz der drohenden Risiken interessanter für Kapitalzuflüsse werden. Weitere Zinsanhebungen erwartet Leitzins in luftigen Höhen Die deutliche Verfehlung des Inflationszieles (und der Toleranzgrenze) hatte zur Folge, dass die Notenbank einen aggressiveren geldpolitischen Weg eingeschlagen hat. Seit unserer letzten Analyse, die Ende März erschienen ist, wurde zwei Mal der Leitzins um jeweils 75 Basispunkte (BP) angehoben, sodass dieser mittlerweile 1,5 % ausmacht. Anlässlich der zuletzt erfolgten Leitzinserhöhung kommunizierte die Notenbank ihre aktuelle Sicht über die aktuelle Inflationsentwicklung und die entsprechende geldpolitische Strategie. Dabei wurde klar gestellt, dass die Inflationsaussichten inakzeptabel seien und eine weitere Straffung der Geldpolitik nötig sei, nachdem es wenige Signale für eine Erleichterung des Drucks auf die Preise gäbe. Angesichts des hohen Leistungsbilanzdefizits und der schwachen Krone müsse man den restriktiven Kurs über eine ausgedehnte Zeitspanne hinweg aufrecht halten. In Anbetracht der Entwicklung der fundamentalen Wirtschaftsdaten und der klaren Worte der Notenbank halten wir es für angebracht unsere Leitzinsprognose anzuheben. Während wir bisher von maximal 13 % bis Jahresende ausgegangen sind, sehen wir uns nun veranlasst, diese Prognose auf 13-1 % anzuheben. Drei Zinssitzungen finden in diesem Jahr noch statt. Wir halten das Wirtschaftswachstum kurzfristig nach wie vor für kräftig und durchaus stabil. Das von der Notenbank eingeleitete Bremsmanöver greift noch nicht richtig. Um ausgehend von den letzten beiden starken Leitzinserhöhungen einen Einfluss zu sehen ist es aufgrund der Wirkungsverzögerung geldpolitischer Maßnahmen (Transmissionsmechanismus) noch zu früh. Tatsache ist Dez.Dez.1Dez.Dez.3Dez.Dez.5Dez. ISK-Leitzins Zinsdifferenz (Leitzins) EUR-Leitzins Prognose Wechselkurs - steigt stetig an Der Ende Februar begonnene Anstieg von EUR/ISK setzte sich bis Mitte April fort. Kurzzeitig wurde die Währung sogar über EUR/ISK 99 gehandelt. Bis Mitte Mai folgte dann eine Erholung auf etwa EUR/ISK 9. Seither allerdings befindet sich die Währung wieder in einem langsamen doch kontinuierlichen Aufwärtstrend. Die bisherigen Leitzinserhöhungen konnten offenbar die Währung nicht stützen. Da es aber im Interesse der Notenbank liegt, die Inflation möglichst bald auf das tolerierte Niveau zu drücken, werden wohl auch entsprechende Bemühungen unternommen werden. In den nächsten 1 Monaten wird die Währung dementsprechend unserer Meinung nach in einem Band von bis fluktuieren. Die Unsicherheit wird ein Erreichen des unteren Bandes schwierig machen. Die Notenbank wird jedoch versuchen wollen, die Währung aus den vorher genannten Gründen stärker werden zu lassen.

5 ISK-Schwäche trotz hoher Zinsdifferenz Mär.1 Mär. Mär.3 Mär. Mär.5 Mär. Zinsdifferenz (Leitzins) EUR/ISK (inv., r. Skala) Schlussfolgerungen EUR J-Rendite Die enormen Preisanstiege der vergangenen Monate haben drastische Zinsschritte notwendig gemacht. Aus unserer Sicht besteht nach wie vor Druck auf die Preise, sodass wir weitere Zinsanhebungen erwarten. Die Notenbank befindet sich derzeit in einer ausgesprochen schwierigen Position: Einerseits müssen klare Schritte unternommen werden (dies beinhaltet auch eine entsprechende Kommunikation seitens der Notenbank) um die Inflation und die Inflationserwartungen einzudämmen, andererseits bestehen makroökonomische Risiken, die bis an eine Rezession heranreichen. Die Notenbank findet sich daher vor die Aufgabe gestellt zwar die Inflation durch eine restriktive Geldpolitik bremsen zu müssen, jedoch die Wirtschaft nicht zu sehr abzuwürgen. -Investoren sollten beim Einstieg in die Währung den aktuellen Wechselkurs beachten: Dieser preist zwar schon einiges an wirtschaftlichen Risiken s ein. Wir halten aber nochmalige Spitzen von EUR/ISK und sogar darüber durchaus für möglich. Vor der letzten Rezession wurden ähnliche Werte erreicht. Der Kauf isländischer Anleihen ist angesichts des deutlich höheren Zinssatzes prinzipiell interessant. Bis Jahresende wird das Zinsniveau sogar noch weiter ansteigen. Um allerdings vor einer Ertragsminderung durch eine (weitere) Abwertung der Krone möglichst geschützt zu sein, würden wir einen Einstieg erst am oberen Rand der (zuletzt im April erreichten) oberen Schwankungsbreite von EUR/ISK 95- in Betracht ziehen. Kurzfristig sind dabei sogar Niveaus knapp über EUR/ISK durchaus vorstellbar. Eine dauerhafte Abwertung über dieses Niveau ist aber aus heutiger Sicht nicht erkennbar. Dagegen würden wir vorübergehende Stärkephasen der Krone in Richtung unteres Band (EUR/ISK 5-) zum Abbau von ISK-Anleihen nutzen, da angesichts des Konjunktur- und Zinsausblicks für 7 eine stärkere Krone unter EUR/ISK unwahrscheinlich ist. Ausgewählte ISK-Anleihen Kupon Emittent Fälligkeit Rating Preis Rendite, Deutsche Bank AG 9.9. Aa3 9,3 1,9%,75 Toyota Motor Credit Corp..7 Aaa 9,3 1,37%, European Investment Bank - EIB Aaa 9,1 11,9%, IBRD - World Bank Aaa 95,7 11,7% 7, European Investment Bank - EIB.. Aaa 9,1 9,73% Quelle: Bloomberg 5

6 Medieninhaber (Verleger), Herausgeber Raiffeisen RESEARCH GmbH A-3 Wien, Am Stadtpark 9 Telefon: Dieser Bericht wurde von Raiffeisen RESEARCH ausschließlich zu Informationszwecken erstellt. Die in diesem Bericht enthaltenen Angaben, Analysen und Prognosen basieren auf dem Wissensstand und der Markteinschätzung der mit der Erstellung dieses Berichtes betrauten Personen zu Redaktionsschluss. Raiffeisen RESEARCH behält sich in diesem Zusammenhang das Recht vor, jederzeit Änderungen oder Ergänzungen vorzunehmen. Die Vervielfältigung, Weiterleitung und Verteilung von Texten oder Textteilen dieses Berichtes ist ausdrücklich untersagt. Raiffeisen RESEARCH übernimmt keine Haftung für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Genauigkeit der im Bericht enthaltenen Informationen und/oder für das Eintreten der Prognosen. Im wesentlichen werden folgende Quellen verwendet: Reuters, Bloomberg, Thomson Financial Datastream. Dieser Bericht richtet sich ausschließlich an Marktteilnehmer, die in der Lage sind, ihre Anlageentscheidungen eigenständig zu treffen und sich dabei nicht nur auf die Analysen und Prognosen von Raiffeisen RESEARCH stützen. Dieser Bericht ist unverbindlich und stellt weder ein Angebot zum Kauf der genannten Produkte noch eine Anlageempfehlung dar. Ausführlicher Disclaimer sowie Offenlegung gemäß f Börsegesetz: -> Disclaimer.