Sascha Hower. Steuerliche Vorteile der Fremdfinanzierung in der Unternehmensbewertung: Tax Shield des Fremdkapitals in Deutschland und den USA

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1 Sascha Hower Steuerliche Vorteile der Fremdfinanzierung in der Unternehmensbewertung: Tax Shield des Fremdkapitals in Deutschland und den USA

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3 Unternehmen und Steuern Herausgeber: Prof. Dr. Jochen Sigloch, Universität Bayreuth Prof. Dr. Klaus Henselmann, Universität Chemnitz Band 44 Sascha Hower Steuerliche Vorteile der Fremdfinanzierung in der Unternehmensbewertung: Tax Shield des Fremdkapitals in Deutschland und den USA Shaker Verlag Aachen 2006

4 Bibliografische Information der Deutschen Bibliothek Die Deutsche Bibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über abrufbar. Copyright Shaker Verlag 2006 Alle Rechte, auch das des auszugsweisen Nachdruckes, der auszugsweisen oder vollständigen Wiedergabe, der Speicherung in Datenverarbeitungsanlagen und der Übersetzung, vorbehalten. Printed in Germany. ISBN-10: ISBN-13: ISSN Shaker Verlag GmbH Postfach Aachen Telefon: / Telefax: / Internet: info@shaker.de

5 V Geleitwort Die Unternehmensbewertung ist das zentrale Instrument zur Messung des Shareholder Value, dessen Steigerung zunehmend als vorrangiges Ziel moderner Unternehmensführung angestrebt wird. Unternehmensbewertungen werden mit dem Ziel durchgeführt, die Vermögensposition zu ermitteln, die das Unternehmen für den/die Eigentümer repräsentiert. Die Kenntnis dieser Vermögensposition ist notwendig, um für den Erwerb oder die Abgabe dieser Vermögensposition den notwendigen Ausgleichsbetrag ( Grenzpreis ) beziffern zu können. In Theorie und Praxis entspricht diese Vermögensposition dem heutigen Wert vorhandener Kasse und künftiger Einzahlungsüberschüsse. Zur Ermittlung des Barwerts der Einzahlungsüberschüsse ist die Berücksichtigung von (Ertrag)Steuern in der Unternehmensbewertung unerlässlich, da die Einbeziehung der Besteuerung nicht nur stets einen rangfolgeneutralen Niveaueffekt aufweist, sondern auch erhebliche Rangfolgeverzerrungen aufdecken kann. Geht man davon aus, dass vor allem mittelständische Unternehmen und ihre Eigentümer unabhängig von der gewählten rechtlichen Organisationsform eine wirtschaftliche Einheit bilden, sind bei der Ermittlung des Unternehmenswerts Steuern sowohl auf Unternehmens- wie auch auf Eigentümerebene zu berücksichtigen. Führt man die beiden komplexen Bereiche "Unternehmensbewertung" und "Unternehmensbesteuerung" zusammen, spielt die Betrachtung der Finanzierungsstruktur eine entscheidende Rolle. Grundsätzlich herrscht Finanzierungsfreiheit, d.h. die Finanzierung eines Unternehmens kann mit Eigenund/ oder Fremdkapital erfolgen. Aufgrund der diskriminierenden Ungleich- Besteuerung von Eigen- und Fremdkapital kann es zu steuerbedingten Vermögensvorteilen vor allem der Fremdfinanzierung kommen. Führt die Finanzierung eines Unternehmens mit Fremdkapital aus steuerlichen Gründen zu einer Steigerung des Unternehmenswerts, spricht man vom "Tax Shield" des Fremdkapitals. Im Schrifttum ist die Existenz eines Tax Shield des Fremdkapitals nachgewiesen, allerdings basieren die Beweisführungen regelmäßig auf stark vereinfachenden Prämissen bezüglich des zugrunde gelegten Steuersystems. Vor diesem Hintergrund ist das Ziel der von Herrn Hower vorgelegten Arbeit, den Tax Shield unter möglichst realistischen Annahmen zum aktuellen Steuersystem zu quantifizieren. Diese Analyse wird auf Grundlage des deutschen und des USamerikanischen Steuerrechts durchgeführt.

6 VI Sucht man nach den steuerlichen Ursachen für den vielfach behaupteten Tax Shield, so hängt dieser in erster Linie von der Intensität der Diskriminierung durch die auf Unternehmensebene erhobenen Steuern ab. In einem Kontinuum möglicher Steuersysteme bilden dabei das Eignersteuer- und Vollanrechnungssystem ohne Tax Shield und ein einfaches Gewinnsteuersystem mit maximalem Tax Shield die Extrempunkte. Aufbauend auf dieser Konzeption zeigt der Autor, dass im deutschen Steuersystem die rechtsformspezifische Unternehmensbesteuerung und die Gewerbesteuer als diskriminierende Unternehmenssteuer über die Entstehung und Ausprägung des Tax Shield entscheiden. Die Analyse der verantwortlichen Einzelkomponenten ergibt hierbei, dass ausgehend vom Spitzensteuersatz bei der Einkommensteuer und dem bundesweiten Durchschnittshebesatz bei der Gewerbesteuer ein steuerlicher Vorteil aus der Finanzierung mit Fremdkapital sowohl bei gewerblichen Personengesellschaften als auch bei Kapitalgesellschaften existiert. Auch in den USA entscheidet zunächst die rechtsformspezifische Unternehmensbesteuerung auf Bundesebene über die Existenz des Tax Shield. Während Personenunternehmen einer Eignersteuer unterliegen und damit kein Tax Shield existiert, unterliegen Kapitalgesellschaften einer doppelten, teilweise aber ermäßigten Besteuerung, so dass Steuervorteile durch Fremdfinanzierung erzielt werden können. Die eigenständige Ertragsbesteuerung der Bundesstaaten und lokaler Gebietskörperschaften verstärkt die Diskriminierung des Eigenkapitals und erhöht den Tax Shield. Die theoretische Analyse der Tax Shield-Ursachen stützt die Erwartung, dass in Deutschland und vor allem in den USA eine verstärkte Fremdfinanzierung zu beobachten ist. Diese Erwartung wird indes durch den empirischen Befund zur Kapitalstruktur nicht unmittelbar bestätigt. Danach scheint die Kapitalstruktur in Deutschland stärker fremdfinanzierungsbetont als in den - traditionell eigenkapitalmarktorientierten - USA. In beiden Ländern lässt sich ein stärkeres Vordringen von mezzanine capital beobachten, was als Beleg für die Nutzung des Tax Shield gewertet werden kann. Die vorliegende Arbeit überzeugt von ihrer Analyse und den gezogenen Schlussfolgerungen. Ihre Lektüre bietet dem Leser reichen Gewinn, so dass ihr eine gute Resonanz zu wünschen ist. Bayreuth, im Juli 2006 Prof. Dr. Jochen Sigloch

7 VII Inhaltsübersicht Einleitung 1 Erster Teil: Grundlagen 3 I. Tax Shield in der Unternehmensbewertung 3 A. Definition des Tax Shield 3 B. Notwendige Komponenten zur Beschreibung des Tax Shield 4 II. Konzeptionelle Betrachtung der grundsätzlichen Abhängigkeit des Tax Shield vom Steuersystem 12 A. Unproblematischer Ausgangspunkt: Kein Tax Shield in einer Welt ohne Steuern 12 B. Entstehung eines Tax Shield in einer Welt mit Steuern 13 III. Zwischenergebnisse 21 Zweiter Teil: Tax Shield in den Modellen der Unternehmensbewertung 22 I. Überblick über die Modelle der Unternehmensbewertung 22 A. Tax Shield beim Ertragswertverfahren 25 B. Tax Shield bei den Discounted-Cash-Flow-Methoden 26 II. Zwischenergebnisse 53

8 VIII Dritter Teil: Bestandsaufnahme des Tax Shield in Deutschland und den USA 55 I. Tax Shield in Deutschland 55 A. Einfluss von Steuersystem und Unternehmensrechtsform auf den Tax Shield in Deutschland 55 B. Beispielrechnungen: Tax Shield in Deutschland 65 C. Einführung einer Abgeltungssteuer? 82 II. Zwischenergebnisse 88 III. Tax Shield in den USA 90 A. Einfluss von Steuersystem und Unternehmensrechtsform auf den Tax Shield in den USA 90 B. Beispielrechungen: Tax Shield in den USA 98 IV. Zwischenergebnisse 113 Vierter Teil: Kritische Würdigung der Ergebnisse 115 I. Annahmenkritik 115 A. Grundlegende Annahmen ertragsorientierter Unternehmensbewertung 115 B. Getroffene Annahmen beim Einbezug der Steuern 117 II. Vergleich der erarbeiteten Ergebnisse mit der Realität 118 A. Betrachtung des Tax Shield in Deutschland 118 B. Betrachtung des Tax Shield im Ländervergleich Deutschland - USA 122 C. Irrelevanz des Tax Shield für Finanzierungsentscheidungen? 126 Zusammenfassung und Fazit 128 Anhang 131

9 IX Inhaltsverzeichnis Abbildungsverzeichnis Abkürzungsverzeichnis Symbolverzeichnis XIV XVII XIX Einleitung 1 Erster Teil: Grundlagen 3 I. Tax Shield in der Unternehmensbewertung 3 A. Definition des Tax Shield 3 B. Notwendige Komponenten zur Beschreibung des Tax Shield 4 1. Bewertung von Unternehmen 4 2. Steuern in der Unternehmensbewertung 6 3. Einfluss der Fremdfinanzierung auf den Unternehmenswert 7 a) Relevanz oder Irrelevanz der Kapitalstruktur? 7 b) Einfluss der Finanzierungsstrategie auf den Unternehmenswert 10 II. Konzeptionelle Betrachtung der grundsätzlichen Abhängigkeit des Tax Shield vom Steuersystem 12 A. Unproblematischer Ausgangspunkt: Kein Tax Shield in einer Welt ohne Steuern 12 B. Entstehung eines Tax Shield in einer Welt mit Steuern Tax Shield durch diskriminierende Unternehmensteuern Tax Shield in Abhängigkeit der Höhe der Diskriminierung 14 a) Keine Diskriminierung bei Eignersteuer und Vollanrechnungssystem 14 b) Maximale Diskriminierung bei einfachem Gewinnsteuersystem und Doppelbesteuerungssystem 16 c) Mögliche Steuersysteme zwischen den Extrempunkten 20 III. Zwischenergebnisse 21

10 X Zweiter Teil: Tax Shield in den Modellen der Unternehmensbewertung 22 I. Überblick über die Modelle der Unternehmensbewertung 22 A. Tax Shield beim Ertragswertverfahren 25 B. Tax Shield bei den Discounted-Cash-Flow-Methoden Implizite Berechnung des Tax Shield bei der Entity-Methode durch den WACC 26 a) Anwendbarkeit des WACC-Ansatzes bei ewiger Rente 26 b) Notwendigkeit periodenspezifischer WACC-Sätze bei autonomer Finanzierung im Fall begrenzter Zahlungsreihen 29 c) Anpassung des WACC aufgrund unsicherer Steuervorteile bei wertorientierter Finanzierung 32 d) Vergleich des Tax Shield in Abhängigkeit der Modellannahmen Explizite Berechnung des Tax Shield mit dem APV-Ansatz 40 a) APV-Ansatz als geeigneter Ansatz bei ewiger Rente und im Fall begrenzter Zahlungsreihen bei autonomer Finanzierung 40 b) Anpassungen aufgrund unsicherer Steuervorteile bei wertorientierter Finanzierung Berechnung des Tax Shield durch zusätzliche Bewertung bei der Equity-Methode 47 a) Anwendbarkeit des FTE-Ansatzes bei ewiger Rente 47 b) Notwendigkeit periodenspezifischer Diskontierungssätze bei autonomer Finanzierung 48 c) Anpassungen aufgrund unsicherer Steuervorteile bei wertorientierter Finanzierung 49 II. Zwischenergebnisse 53

11 XI Dritter Teil: Bestandsaufnahme des Tax Shield in Deutschland und den USA 55 I. Tax Shield in Deutschland 55 A. Einfluss von Steuersystem und Unternehmensrechtsform auf den Tax Shield in Deutschland Überblick über das deutsche Steuersystem Erster Problembereich: Rechtsformspezifische Unternehmensbesteuerung Zweiter Problembereich: Gewerbesteuer als zusätzlich diskriminierende Unternehmenssteuer 61 a) Überblick über die Gewerbesteuer 61 b) Fehlende Finanzierungsneutralität als Ursache für einen gewerbesteuerlichen Tax Shield 63 c) Einfluss der Rechtsform auf den gewerbesteuerlichen Tax Shield 64 B. Beispielrechnungen: Tax Shield in Deutschland Steuervorteil der Fremdfinanzierung bei Personenunternehmen 65 a) nicht gewerbliche Personenunternehmen 65 b) gewerbliche Personenunternehmen Einzelkomponentenanalyse des Steuervorteils bei Personenunternehmen 69 a) Gewerbesteuereffekt 69 b) Interdependenzwirkungen auf Anteilseignerebene 70 c) Wirkung der pauschalen Anrechung 71 d) Tax Shield-Komponenten bei Personenunternehmen Steuervorteil der Fremdfinanzierung bei Kapitalgesellschaften Einzelkomponentenanalyse des Steuervorteils bei Kapitalgesellschaften 75 a) Körperschaft- und Einkommensteuereffekt 76 b) Gewerbesteuereffekt 78 c) Interdependenzwirkungen auf Unternehmensebene 78 d) Interdependenzwirkungen auf Anteilseignerebene 79 e) Tax Shield-Komponenten bei Kapitalgesellschaften 80

12 XII C. Einführung einer Abgeltungssteuer? Zinsabgeltungsteuer Abgeltungsteuer auf alle Kapitalerträge 86 II. Zwischenergebnisse 88 III. Tax Shield in den USA 90 A. Einfluss von Steuersystem und Unternehmensrechtsform auf den Tax Shield in den USA Überblick über das US-amerikanische Steuersystem Erster Problembereich: Rechtsformspezifische Unternehmensbesteuerung auf Bundesebene Zweiter Problembereich: Einfluss bundesstaatlicher Ertragsbesteuerung Dritter Problembereich: Einfluss der Ertragsbesteuerung lokaler Gebietskörperschaften 98 B. Beispielrechungen: Tax Shield in den USA Kein Steuervorteil der Fremdfinanzierung bei Personenunternehmen Steuervorteil der Fremdfinanzierung bei Kapitalgesellschaften im Zeitraum bis 2002 und ab Einzelkomponentenanalyse des Steuervorteils bei Kapitalgesellschaften im Zeitraum bis 2002 und ab a) Körperschaftsteuereffekt auf Staaten- und Bundesebene 103 b) Interdependenzwirkungen auf Unternehmensebene 104 c) Einkommensteuereffekt auf Staaten- und Bundesebene 104 d) Interdependenzwirkungen auf Anteilseigenerebene 105 e) Tax Shield-Komponenten bei Kapitalgesellschaften Steuervorteil der Fremdfinanzierung bei Kapitalgesellschaften im Zeitraum von 2003 bis IV. Zwischenergebnisse 113

13 XIII Vierter Teil: Kritische Würdigung der Ergebnisse 115 I. Annahmenkritik 115 A. Grundlegende Annahmen ertragsorientierter Unternehmensbewertung 115 B. Getroffene Annahmen beim Einbezug der Steuern 117 II. Vergleich der erarbeiteten Ergebnisse mit der Realität 118 A. Betrachtung des Tax Shield in Deutschland Thesen zum Tax Shield in Deutschland Beobachtungen zur Situation in Deutschland 120 B. Betrachtung des Tax Shield im Ländervergleich Deutschland - USA Thesen zum Tax Shield im Ländervergleich Deutschland - USA Beobachtungen zur Situation im Ländervergleich Deutschland - USA 124 C. Irrelevanz des Tax Shield für Finanzierungsentscheidungen? 126 Zusammenfassung und Fazit 128 Anhang 131 Literaturverzeichnis 157 Rechtsquellenverzeichnis 171

14 XIV Abbildungsverzeichnis Abb. 1: Unternehmen als ökonomische Einheit 4 Abb. 2: Beteiligte am Unternehmensprozess 5 Abb. 3: Optimaler Verschuldungsgrad vs. Irrelevanz der Kapitalstruktur 9 Abb. 4: Tax Shield in Abhängigkeit der Finanzierungsstrategie 11 Abb. 5: Kein Tax Shield in einer Welt ohne Steuern 13 Abb. 6: Kein Tax Shield bei Eignersteuer 14 Abb. 7: Kein Tax Shield bei Vollanrechnungssystem 16 Abb. 8: Tax Shield bei einfacher Gewinnsteuer 17 Abb. 9: Tax Shield bei Doppelbesteuerung 19 Abb. 10: Tax Shield in Abhängigkeit des Steuersystems 20 Abb. 11: Modelle der Unternehmensbewertung 23 Abb. 12 Outputorientierte Ertragswertverfahren 24 Abb. 13: Beispiel zum WACC-Ansatz bei ewiger Rente 28 Abb. 14: Beispiel zum WACC-Ansatz bei autonomer Finanzierungsstrategie 31 Abb. 15: Beispiel zum WACC-Ansatz bei wertorientierter Finanzierungsstrategie nach MILES/EZZELL 34 Abb. 16: Beispiel zum WACC-Ansatz bei wertorientierter Finanzierungsstrategie nach HARRIS/PRINGLE 36 Abb. 17: Vergleich des Tax Shield in den verschiedenen Bewertungssystemen 37 Abb. 18: Geforderte Eigenkapitalrendite in Abhängigkeit des Bewertungssystems 38 Abb. 19: Entity-Methode bei einfachem Gewinnsteuersystem im Überblick 39 Abb. 20: Beispiel zum APV-Ansatz bei ewiger Rente 41 Abb. 21: Beispiel zum APV-Ansatz bei autonomer Finanzierungsstrategie 43 Abb. 22: APV-Ansatz bei wertorientierter Finanzierung nach HARRIS/ PRINGLE 44 Abb. 23: APV-Ansatz bei wertorientierter Finanzierung nach MILES/ EZZELL 45 Abb. 24: APV-Methode bei einfachem Gewinnsteuersystem im Überblick 46 Abb. 25: Beispiel zum FTE-Ansatz bei ewiger Rente 48

15 XV Abb. 26: Beispiel zum FTE-Ansatz bei autonomer Finanzierungsstrategie 49 Abb. 27: FTE-Ansatz bei wertorientierter Finanzierung nach MILES/ EZZELL 50 Abb. 28: FTE-Ansatz bei wertorientierter Finanzierung nach HARRIS/PRINGLE 51 Abb. 29: FTE-Methode bei einfachem Gewinnsteuersystem im Überblick 52 Abb. 30: Bauelemente der Unternehmensbesteuerung 55 Abb. 31: Steuerarten in Deutschland 56 Abb. 32: Rechtsformabhängige Unternehmensbesteuerung 59 Abb. 33: Ermittlung der Gewerbesteuerlast 61 Abb. 34: Steuerliche Diskriminierung von Eigenkapital bei Gewerbesteuer 63 Abb. 35: Gewerbesteuerlicher Tax Shield in Abhängigkeit der Rechtsform 64 Abb. 36: Annahmen zu den Beispielrechnungen (Deutschland) 65 Abb. 37: Steuervorteil bei gewerblichen Personenunternehmen 67 Abb. 38: Tax Shield bei Personenunternehmen im Rentenfall 68 Abb. 39: Gewerbesteuereffekt bei Personenunternehmen 69 Abb. 40: Interdependenzwirkungen auf Eigentümerebene 70 Abb. 41: Wirkung der pauschalen Anrechnung 71 Abb. 42: Tax Shield-Komponenten bei Personenunternehmen 72 Abb. 43: Steuervorteile und -nachteile in Abhängigkeit von (s E ) und (h) 72 Abb. 44: Steuervorteil bei Kapitalgesellschaften in Deutschland 74 Abb. 45: Tax Shield bei Kapitalgesellschaften im Rentenfall 75 Abb. 46: Steuervorteil bei isolierter Betrachtung: ESt und KSt 76 Abb. 47: Körperschaftsteuer- und Einkommensteuereffekt 77 Abb. 48: Inderdependenzwirkungen auf Unternehmensebene 79 Abb. 49: Interdependenzwirkungen auf Eigentümerebene 80 Abb. 50: Tax Shield-Komponenten bei Kapitalgesellschaften 81 Abb. 51: Steuervorteile und -nachteile in Abhängigkeit von (s E ) und (h) 81 Abb. 52: Besteuerung von Einkünften aus Kapitalvermögen 82 Abb. 53: Steuervorteil in Abhängigkeit der Rechtsform 84 Abb. 54: Tax Shield bei Personenunternehmen mit Zinsabgeltungsteuer 85

16 XVI Abb. 55: Tax Shield bei Kapitalgesellschaften mit Zinsabgeltungsteuer 86 Abb. 56: Steuervorteil in Abhängigkeit der Rechtsform 87 Abb. 57: Einflussgrößen der Tax-Shield-Komponenten 89 Abb. 58: Steuerarten in den USA 91 Abb. 59: Technisches Steuersystem in Abhängigkeit der Rechtsform 93 Abb. 60: Annahmen zu den Beispielrechungen (USA) 99 Abb. 61: Kein Steuervorteil bei Personenunternehmen (USA) 100 Abb. 62: Steuervorteil bei Kapitalgesellschaften in den USA (bis 2002, ab 2009) 101 Abb. 63: Tax Shield bei Kapitalgesellschaften im Rentenfall (USA) 102 Abb. 64: Körperschaftsteuereffekt auf Staaten- und Bundesebene 103 Abb. 65: Interdependenzwirkungen auf Unternehmensebene 104 Abb. 66: Einkommensteuereffekt auf Staaten- und Bundesebene 105 Abb. 67: Interdependenzwirkungen auf Anteilseignerebene 106 Abb. 68: Tax Shield-Komponenten bei Kapitalgesellschaften (USA) 107 Abb. 69: Steuervorteil bei Kapitalgesellschaften in den USA ( ) 109 Abb. 70: Einkommensteuereffekt auf Bundesebene ( ) 110 Abb. 71: Interdependenzwirkungen auf Anteilseignerebene ( ) 111 Abb. 72: Tax Shield-Komponenten bei Kapitalgesellschaften ( ) 112 Abb. 73: Annahmen der Modigliani-Miller-Welt 116 Abb. 74: Weitere Annahmen zur Bewertung der Steuervorteile 116 Abb. 75: Annahmen zum Einbezug der Steuern 117 Abb. 76: Eigenkapitalausstattung deutscher Unternehmen 120 Abb. 77: Besteuerung von Kapitalgesellschaften im Ländervergleich 123 Abb. 78: Eigenkapitalquoten in Deutschland und den USA 124

17 XVII Abkürzungsverzeichnis Abb....Abbildung Abs...Absatz AG...Aktiengesellschaft AO...Abgabenordnung APV...Adjusted Present Value B...Bund BT...Bundestag BR...Bundesrat CFR...Code of Federal Regulations c.p...ceteris paribus DCF...Discounted Cash Flow DE...Delaware Div....Dividende Drucks...Drucksache E...Entwurf EinzelU...Einzelunternehmer EK...Eigenkapital ESt...Einkommenssteuer EStG...Einkommenssteuergesetz e.v...eingetragener Verein f....folgende ff...fortfolgende FK...Fremdkapital FTE...Flow to Equity GemWiSt...Gemeindewirtschaftsteuer GewSt...Gewerbesteuer GewStG...Gewerbesteuergesetz GewStRefG...Gesetz zur Reform der Gewerbesteuer GmbH...Gesellschaft mit beschränkter Haftung HBeglG...Haushaltsbegleitgesetz HP...Harris/ Pringle Hrsg...Herausgeber i.d.r...in der Regel IdW...Institut der Wirtschaftsprüfer i.e.s....im engeren Sinn

18 XVIII i.h.v....in Höhe von insb...insbesondere IRC...Internal Revenue Code i.s.d....im Sinne des i.v.m....in Verbindung mit i.w.s....im weiteren Sinn KapG...Kapitalgesellschaft KG...Kommanditgesellschaft KSt...Körperschaftsteuer KStG...Körperschaftsteuergesetz LBO...Leverage Buyout ME...Miles/ Ezzell MM...Modigliani/ Miller n.f....neue Fassung Nr....Nummer OHG...offene Handelsgesellschaft o.g....oben genannt pa...pauschale Anrechnung PersG...Personengesellschaft PersU...Personenunternehmen Rz...Randziffer S....Seite...Satz Sec...Section StSenkG...Steuersenkungsgesetz TCF...Total Cash Flow u.a...unter anderem, und andere u.u....unter Umständen vgl....vergleiche VZ...Veranlagungszeitraum WACC...Weighted Average Cost of Capital z.b...zum Beispiel zve...zu versteuerndes Einkommen

19 XIX Symbolverzeichnis...Differenz V...Tax Shield V Abg...Abgeltungsteuersatz V ESt...Einkommensteuereffekt V GewSt...Gewerbesteuereffekt V I...Interdependenzwirkungen V KSt...Körperschaftsteuereffekt V pa...wirkungen der pauschalen Anrechnung...Summe...Produkt E...Wert des Eigenkapitals bei Eigenfinanzierung E F...Wert des Eigenkapitals bei Mischfinanzierung F...Fremdkapital h...gewerbesteuer-hebesatz i...risikoloser Zins I E...Interdependenz Eigentümerebene I U...Interdependenz Unternehmensebene k...eigenkapitalrendite k GK...Gesamtkapitalkosten k s...geforderte Eigenkapitalrendite nach Steuern bei Eigenfinanzierung k HP s...geforderte Eigenkapitalrendite nach Steuern nach HARRIS/ PRINGLE k ME s...geforderte Eigenkapitalrendite nach Steuern nach MILES/ EZZELL k MM s...geforderte Eigenkapitalrendite nach Steuern nach MODIGLIANI/ MILLER k F s...geforderte Eigenkapitalrendite nach Steuern bei Mischfinanzierung m...gewerbesteuer-messzahl s Abg...Abgeltungsteuersatz s Div...Dividendenhöchststeuersatz s E...Einkommensteuersatz s E,B...Einkommensteuersatz Federal Income Tax s E,DE...Einkommensteuersatz Personal Income Tax Delaware s K...Unternehmensteuersatz/ Körperschaftsteuersatz s K,B...Körperschaftsteuersatz Corporate Income Tax s K,DE...Körperschaftsteuersatz Corporate Income Tax Delaware

20 XX t...periode V...Unternehmenswert V E...Unternehmenswert bei reiner Eigenfinanzierung V F...Unternehmenswert eines mischfinanzierten Unternehmens VG...Verschuldungsgrad WACC s...mischzins (= Weighted Average Cost of Capital) nach Steuern X...Überschüsse vor Zinsen